日本2月核心机械订单同比 1.5%，预期 -0.9%，前值 4.4%。 ...

文 ｜ 付宸硕 陈卓 刘意 张清源 军工电子方向近期迎来明确订单修复，在"对等关税"冲击下，内装及军贸方向自主可控料将提速 同时部分企业对汽车、工业方向的拓展也有望加快。我们认为弹药链及新质方向拓展仍为重点关注 的两大方向，具备"混合标签"的标的具备更强的修复确定性与更大的超预期潜力。 ▍ 自主可控为军用领域硬需求，料内装及军贸方向的芯片/传感器仍有较大国产化空间。 我们认为在美国"对等关税"冲击及其潜在的贸易政策不确定性风险下，军用领域芯片自主可控的 重要性及经济性将进一步提升。重要性上，军用芯片潜在的禁运风险，以及关键元器件中留 有"后门"对于国防安全的威胁，使得军用芯片自主可控成为硬需求。经济性上，在美国多轮加税 之后，若不考虑后续部分品类豁免的可能性，进口芯片已完全不具备经济性。2 0 1 8年贸易战及之 后军用芯片国产化率迎快速提升，也带动了产业进步及相应投资机遇。内装角度看，当前特种数 字芯片、模拟芯片及传感器中部分细分品类国产化率仍有较大提升空间；军贸角度看，前期军贸 装备原则上并无元器件国产替代硬性要求，但加关税后部分进口元器件显然不具备经济效益，军 贸型号元器件国产替代重要性提升。 ▍ 军工 ...

电商行业订单取消政策 - 电商平台通常设有订单取消时间窗口 消费者需在商家确认订单前或发货前完成取消操作 特殊商品如定制类/食品类可能适用更严格限制 [3] - 主流平台取消流程标准化 用户可通过"我的订单"入口自助操作 系统会要求二次确认并可能收集取消原因 [4] - 平台普遍建立多层客服体系 包括在线即时通讯/电话热线/邮件工单三种主要沟通渠道 处理效率存在差异 [4][5] 消费者操作指南 - 订单状态实时追踪功能成为行业标配 取消后系统自动更新状态 异常情况需人工介入核查 [4] - 电子凭证留存被强调 包括取消确认页面截图及邮件存档 作为后续争议解决依据 [6] - 退款时效存在支付方式差异 预付款项需额外关注平台退款政策执行周期 [6] 行业服务标准 - 响应速度成为平台竞争力指标 在线客服平均响应时间优于电话/邮件渠道 [4][5] - 全流程透明度提升 从政策公示到状态更新形成完整服务闭环 [3][4][6]

全国规模以上工业企业利润 - 1—2月份全国规模以上工业企业利润总额9109.9亿元，同比下降0.3% [3] - 国有控股企业利润总额3487.7亿元，同比增长2.1%，私营企业利润总额2209.9亿元，下降9.0% [3] - 采矿业利润总额1410.3亿元，同比下降25.2%，制造业利润总额6395.1亿元，增长4.8% [3] - 农副食品加工业利润同比增长37.8%，有色金属冶炼和压延加工业增长20.5%，汽车制造业增长11.7% [5] - 计算机、通信和其他电子设备制造业利润下降9.4%，非金属矿物制品业下降37.8% [5] - 规模以上工业企业营业收入20.09万亿元，同比增长2.8%，营业收入利润率4.53%，同比下降0.14个百分点 [5] - 2月末规模以上工业企业资产负债率57.4%，同比上升0.2个百分点 [5] 交通运输经济运行 - 1—2月营业性货运量80.3亿吨，同比增长4.8%，其中公路货运量57.6亿吨，增长5.7% [12] - 港口货物吞吐量26.7亿吨，同比增长2.3%，集装箱吞吐量5354万标箱，增长8.2% [13] - 跨区域人员流动量122.9亿人次，同比增长4.9%，其中公路人员流动量113.9亿人次，增长4.8% [14] - 城市客运量159.6亿人次，同比下降1.9%，城市轨道交通客运量48.8亿人次，增长3.6% [14] - 1—2月交通固定资产投资3665亿元，公路、水运分别完成投资2540亿元和278亿元 [15] 采购经理指数运行 - 3月制造业PMI为50.5%，比上月上升0.3个百分点，制造业景气水平回升 [17] - 大型企业PMI为51.2%，中、小型企业PMI分别为49.9%和49.6% [17] - 生产指数52.6%，新订单指数51.8%，原材料库存指数47.2% [18][19] - 3月非制造业商务活动指数50.8%，建筑业商务活动指数53.4%，服务业商务活动指数50.3% [21] - 非制造业新订单指数46.6%，建筑业新订单指数43.5%，服务业新订单指数47.1% [21] - 3月综合PMI产出指数51.4%，比上月上升0.3个百分点 [23]

作者：钟渝梅 陶川 今天公布的 3 月制造业 PMI 重回一年高点，但是否会重演去年的"剧本"？ 去年年内 PMI 的高点恰好落在 3 月 ，今年 3 月 PMI 是否同样 存在冲高回落的风险，这需要比较两年的异同之处。 与去年相同的是， 在春节影响消退、企业运行步入正常后， 3 月 PMI 均在季节性上升。 不同的是， 去年 3 月 PMI 更靠短暂脉冲效应助 推 （去年春节开启得较晚、 3 月 PMI 脉冲效应更强）； 而今年更靠微观"体感"的边际改善以及"含科量"的进一步加强 ——今年 3 月 54.8% 的长江商学院 BCI 高于去年同期的 52.1% ，同时 3 月环比上升 10.6pct 的 EPMI 为近两年来最高增速，这为 3 月 PMI 上升"埋下伏 笔"。 如何解读 3 月 PMI" 成绩单 " ？新订单上升成为最大拉动。 3 月 PMI 新订单指数录得 51.8% （环比 +0.7pct ），成为 3 月制造业 PMI 的最 大拉动项。 与此前不同的是， 3 月生产复苏的进度并不如需求 ——3 月 PMI 生产指数虽然也在进一步上行，但其环比增速仅为 0.1pct 、 小于 PMI 新订 ...

文章核心观点 - 公司2024年报业绩符合预期，业绩环比提升且在手订单增长，化学业务表现亮眼，TIDES业务高速增长 [2][3][4] 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入392.41亿元，同比下降2.73%，剔除新冠商业化项目后同比增长5.2%；归母净利润94.5亿元，同比下降1.63%，归母扣非净利润99.88亿元，同比增长2.47% [2] - 2024Q4公司收入115.4亿元，环比增加10.31%；归母净利润29.2亿元，环比增加27.22% [3] 业绩增长原因 - 利润端快速增长归因于毛利率环比提升0.68pp至43.46%、美元汇率上升带来汇兑收益、减持Wuxi XDC带来投资收益 [3] 在手订单情况 - 截至2024年底，公司在手订单493.1亿元，同比增长47% [3] 化学业务情况 - 2024年化学业务收入290.52亿元，剔除特定项目后同比增长11.2%；Q4单季度收入89.6亿元，同比增长13% [4] - 小分子D&M业务2024年实现收入178.7亿元，剔除新冠商业化项目后同比增长6.4%，管线持续扩张 [4] TIDES业务情况 - TIDES业务同比增长70.1%至58亿元，相关在手订单同比增长103.9% [4] - 截至2024年底，公司多肽固相合成反应釜总体积增加至4.1万升，预计2025年末将进一步提升至超10万升 [4]

财务数据和关键指标变化 - 2024年全年营收1.43亿美元，调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）为1330万美元；第四季度营收3400万美元，调整后EBITDA为210万美元 [6] - 第四季度订单较2023年第四季度增长85%，达到3700万美元 [7] - 第四季度合并营收3360万美元，较上年同期的4660万美元下降28%；调整后EBITDA利润率降至6.4% [15][16] - 第四季度末，公司现金及信贷额度可用性约为3300万美元，运营营运资金减少1300万美元，推动了强劲的自由现金流生成 [22] - 公司预计2025年全年营收在1.4亿 - 1.6亿美元之间，调整后EBITDA在1300万 - 1500万美元之间 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 重型制造业务 - 第四季度订单为2240万美元，环比和同比均有所增长；营收为2040万美元，较上年同期下降约900万美元；调整后EBITDA为260万美元，较上年同期减少110万美元 [17] - 全年来看，该业务对风力涡轮机改造用适配器的需求持续强劲，天然气压力调节系统需求增加，还获得了水电市场的首个大规模订单 [7] 齿轮业务 - 第四季度订单为700万美元，环比和同比均有所增长；营收为760万美元，较上年同期下降340万美元；调整后EBITDA为10万美元，较上年同期减少120万美元 [18][19] - 全年齿轮订单同比几乎翻番，主要受工业和钢铁市场需求增长的推动 [8] 工业解决方案业务 - 第四季度订单为800万美元，全年订单为2700万美元，均创该业务部门的历史记录；第四季度营收为590万美元，调整后EBITDA为60万美元，较上年同期均略有下降，但2024年全年营收和调整后EBITDA总额均创历史记录 [20][21] - 全年该业务部门在全球燃气轮机市场的需求持续强劲，订单增长21% [8] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度需求状况喜忧参半，但订单率大幅上升，几乎所有终端市场的订单都有所增加 [7] - 风力和油气市场需求在第四季度仍处于短期停滞状态，但其他多元化市场需求稳定，订单活动有所改善 [6] - 公司在发电市场看到了强劲的报价活动，尤其是重型制造和工业解决方案业务 [10] - 近两年来，油气齿轮市场首次出现了有意义的活动 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司继续在设备技术上进行审慎投资，以提高工艺能力、降低成本和提高盈利能力，如升级制造设施中的关键制造设备，齿轮业务继续投资于质量和安全认证 [11] - 公司将生产能力重新分配到稳定、经常性的项目收入流中，涉及采矿和水电等多元化终端市场 [26] - 公司致力于扩大高利润率相邻市场的产品组合，在航空衍生涡轮机和航空航天领域获得了新的报价和订单机会 [9][10] - 公司在齿轮业务上执行战略，从传统齿轮业务向其他精密机械产品拓展 [28] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为国内陆上风电塔活动可能会在2026年前保持目前的水平，但风电改造市场的持续势头令人鼓舞，新关税和现有反倾销措施将继续有利于国内风电塔制造商 [25][26] - 公司对2025年的订单增长速度感到鼓舞，这将有助于优化制造基地，为未来的稳定、盈利增长奠定基础 [35] - 公司预计2025年各业务部门的增长情况不同，工业解决方案业务将继续保持增长势头，齿轮业务预计将逐步增长，风电塔业务将保持平稳 [90][91] 其他重要信息 - 公司自2024年第一季度起采取了重大成本行动，实现了约400万美元的年化成本节约，并将持续到2025年 [12] - 公司在2024年实现了可记录事故率降低55%，远低于行业平均水平，且零损失工时事故 [34] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 确认风电疲软情况持续时间及GE项目的可见性 - 公司预计2026年风电需求与2025年大致相同，2025年全年对GE项目有明确的可见性，知道到9月要建造的塔，并在之后也有相关迹象 [43] 问题2: 2025年营收的线性情况 - 风电全年相对稳定，但由于2024年底的订单提前确认，2025年第一季度营收可能最低，全年营收将逐步增长；此外，第一季度齿轮业务的生产水平较低也会对营收产生不利影响 [45][46][47] 问题3: 订单报价活动及2025年的订单出货比 - 公司在非风电市场的工艺能力、质量认证和销售团队建设取得了成效，Q3和Q4的报价活动强劲，订单活动随之增加；齿轮业务的订单出货比预计大于1，工业解决方案业务接近1，重型制造业务由于长期协议和未宣布新订单，订单出货比可能不会大于1 [49][50][52] 问题4: 项目活动低但订单活动改善的含义及对指导的影响 - 项目活动指现有活跃订单，订单活动指未来预期订单；公司在风电和非风电业务都有较强的订单积压，这将影响全年的营收情况 [61][62][63] 问题5: 关税对指导的影响及应对措施 - 部分产品如风电产品的关税增加可大部分转嫁给客户，公司在报价时会谨慎考虑供应商的报价和交货时间，并限制报价有效期，以应对可能的通胀增加；目前订单活动未受到太大影响，客户对国内产品的询价有所增加 [67][68][71] 问题6: 水电业务是否为新产品及能否成为稳定收入来源 - 水电业务是在水电大坝翻新时提供重型制造服务，公司认为这将是一个重复的收入流，有助于提高产能利用率 [77][78][80] 问题7: 2025年各业务部门的增长情况 - 工业解决方案业务的增长速度预计将持续，齿轮业务预计将逐步增长，风电塔业务将保持平稳，公司2025年的增长主要来自其他部门 [90][91] 问题8: 2025年调整后EBITDA利润率是否有提升机会 - 若达到指导范围的高端，随着产能利用率的提高，调整后EBITDA利润率有提升机会；但进入新市场时，由于初始质量要求和小批量生产，可能会带来较低的初始利润率，随着生产规模的扩大，利润率有望提高 [93][94][95] 问题9: 新政府的风电许可行政命令对订单活动的影响 - 约4%的风电项目位于联邦土地上，目前这些项目受阻，而96%的陆上风电活动位于州或私人土地上，但仍需联邦航空管理局（FAA）和环境保护局（EPA）的许可，许可放缓可能会影响项目进度，这也是公司认为2026年风电市场可能与2025年相似的原因之一；目前客户尚未暂停项目，但存在潜在风险 [98][99][100]

小米SU7 Ultra市场现象 - 小米SU7 Ultra正式售价52.99万元，较预售价直降近30万元，10分钟狂揽6900台大定订单，两小时完成全年销量目标 [2] - 二手市场出现"灰色交易"，小定订单被炒至6000元，日租金突破万元，有人靠转单赚数万元 [3][4] - 订单转让溢价2000-6000元，是对产能爬坡期时间成本的货币化折算 [9][10] 供需失衡与套利逻辑 - 2024年小米SU7全年交付13.5万台，但锁单量高达24.8万台，产能缺口持续存在 [13] - SU7 Ultra上市首日大定突破1.5万台，工厂月产能仅2.2万-2.5万台，交付周期可能被拉长 [13] - 产能与热度严重不匹配造成的"时间差"成为二手生意的温床 [14] 参与者画像 - 职业黄牛批量囤积小定订单，有团队去年底囤20个订单，转手利润超10万元 [17] - 早期下订的科技发烧友将订单转让视作"知识变现"新途径 [17] - 租车需求方包括自媒体、车评人、微商网红和急于尝鲜的真实消费者 [11] 产品价值与市场定位 - SU7 Ultra搭载三电机系统（1548匹马力、1.98秒零百加速、实测最高时速359km/h） [17] - 定位"科技豪华"代名词，拥有"上赛最速量产车"、"地表最快四门量产车"等头衔 [17] - 雷军"对标保时捷"宣言放大其社交属性，成为圈层身份象征 [18] 行业趋势与竞争格局 - 2024年中国二手豪车租赁市场规模达47亿元，同比激增210% [25] - 年轻群体更愿为短期体验付费，而非长期持有 [22][26] - 竞争对手包括极氪001 FR、路特斯Emeya繁花、特斯拉Model S Plaid、保时捷Taycan系列 [22] 消费行为演变 - 体验式消费崛起，"开过"比"拥有"更能满足Z世代消费快感 [28] - 购车订单变成可炒作数字资产，反映供给稀缺性、社交属性和金融杠杆的三重共振 [28] - 汽车产业或将迎来比电动化更为深刻的变革 [28]

流动性 - 伦敦金现价格周环比回落2.66% [2] - BCI中小企业融资环境指数2025年2月值为46.65，环比上月下降0.86% [2] - M1和M2增速差在2025年1月为-6.6个百分点，环比增加0.5个百分点 [2] 基建和地产链条 - 2月中旬重点企业粗钢旬度日均产量续创近半年以来新高水平 [3] - 本周价格变动：螺纹-2.65%、水泥价格指数-0.01%、橡胶-1.73%、焦炭-3.60%、焦煤-1.64%、铁矿-3.59% [3] - 本周全国高炉产能利用率、水泥、沥青、全钢胎开工率环比分别+0.17pct、+1.00pct、-2.3pct、+1.88pct [3] - 2月上旬重点企业粗钢旬度日产量为213万吨 [3] 地产竣工链条 - 本周钛白粉、玻璃的价格环比分别+1.38%、-0.74% [4] - 玻璃毛利润为36元/吨，钛白粉利润为-1015元/吨 [4] - 平板玻璃本周开工率76.09%，环比持平 [4] 工业品链条 - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧、铜、铝价格环比+0.06%、-0.80%、-1.01% [5] - 对应的毛利变化+23.08%、亏损环比+5.18%、-6.13% [5] - 本周全国半钢胎开工率为82.51%，环比+2.16个百分点 [5] - 2月PMI新订单指数为51.10%，环比+1.9pct [5] 细分品种 - 石墨电极：超高功率18000元/吨，环比+0.00%，综合毛利润为744.35元/吨，环比+0.00% [6] - 电解铝价格为20620元/吨，环比-1.01%，测算利润为3250元/吨（不含税），环比-6.13% [6] - 钨精矿价格为142500元/吨，环比上周-0.70% [6] - 本周电解铜价格为76930元/吨，环比-0.80% [6] 比价关系 - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.03 [7] - 本周五热卷和螺纹钢的价差为170元/吨 [7] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达620元/吨，环比-50元/吨 [7] - 不锈钢热轧电解镍的价格比值为0.10 [7] - 盘螺和螺纹钢的价差本周五达290元/吨，环比上周+11.54% [7] - 新疆和上海的螺纹钢价差本周五为70元/吨 [7] 出口链条 - 2025年2月中国PMI新出口订单为48.60%，环比+2.2pct [9] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1250.65点，环比-5.16% [9] - 本周美国粗钢产能利用率为74.50%，环比-0.50个百分点 [9] 估值分位 - 本周沪深300指数-2.22%，周期板块表现最佳的是普钢（+5.34%） [10] - 普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是38.89%、58.02% [10] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.54，2013年以来的最高值为0.82（2017年8月达到） [10]

2024年度财务表现 - 公司2024财年订单量同比增长52%至3114亿欧元（上年度296亿欧元），其中第四季度订单量达73亿欧元（同比增长158%）[1] - 销售收入增长52%至2965亿欧元（上年度2819亿欧元），第四季度销售收入794亿欧元[1] - 息税前利润预计达21-245亿欧元区间上限，创历史最佳业绩[1] 分业务板块表现 卓越服务业务 - 订单量增长58%至1048亿欧元（上年度99亿欧元），主要受能源市场（+117%）和通用工业（+87%）备件需求驱动[1] - 销售收入增长76%至1016亿欧元（上年度944亿欧元），能源市场备件需求激增327%[1] 泵业务 - 订单量增长52%至1659亿欧元（上年度1576亿欧元），能源市场（+158%至232亿欧元）和水市场（+137%至494亿欧元）贡献显著[1] - 新泵销售收入增长24%至1551亿欧元（上年度1514亿欧元），石化/化工（+198%）和能源业务（+128%）为主要增长点[1] - 矿业市场新泵订单同比下降192%至9100万欧元[1] 阀门业务 - 订单量增长38%至407亿欧元（上年度393亿欧元），石化/化工订单增长353%[1] - 销售收入增速达103%（增加3700万欧元）至399亿欧元[1] 区域市场表现 - 欧洲以外地区订单量增长74%，销售收入增长85%[1] - 欧洲地区订单量增长28%，销售收入增长19%[1] 公司战略与目标 - 2025财年目标为继续提升订单量、销售收入和息税前利润等关键指标[1] - 公司定位为世界级泵、系统及数字化产品供应商，强调绿色发展与本地化创新[3] - 上海分公司蝉联"中国杰出雇主"称号，显示人力资源战略成效[2] 行业活动 - 公司通过科技赋能参与大型体育赛事（如亚冬会）的绿色智慧解决方案[2] - 2025年度销售及经理会议聚焦"泉动百年 智领创新"主题[2]