报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 电力行业政策改革持续推进，多地规范售电批零价差，旨在引导售电侧形成理性电价市场预期，推动售电公司商业模式从传统套利向服务收费转型 [1][3] - 全球天然气市场呈现区域分化，美国气价因需求旺盛而延续涨势，欧亚气价则因供需相对平衡及地缘风险降温而震荡下跌 [3][12] - 对不同电源类型及环保领域提出具体投资建议，看好水电、火电、核电、绿电、气电、城燃及环保等细分板块的投资机会 [3] 按目录章节总结 1. 电力：多地规范售电批零价差 - 广东电力交易中心发函，拟自2026年起对售电公司月度平均度电批零差价高于0.01元/千瓦时的部分，按1:9比例由售电公司与零售用户分享，并加强运营信息披露 [7] - 2025年陕西、安徽、四川、山东、新疆等多个省区相继出台批零价差管理细化政策，例如陕西对高于0.015元/千瓦时的部分按2:8比例分享，安徽对高于0.008元/千瓦时的部分按2:8比例分享 [8] - 当前售电市场存在“以价换量”甚至“低于成本定价”的激进策略，如广东出现低于0.372元/千瓦时“地板价”的报价，安徽存在“隐蔽性低价陷阱”（如0.34元/千瓦时固定价仅对应1%电量） [9] - 政策改革旨在纠正低价竞争，引导售电公司转向服务收费模式，促进发电、售电、用电形成理性价格，稳定电价预期 [3][9] 2. 燃气：全球气价涨跌互现 欧亚气价回落 - 截至11月28日，美国Henry Hub现货价格为$4.59/mmBtu，周涨幅11.13%；荷兰TTF现货为€28.75/MWh，周跌幅5.37%；英国NBP现货为75.30 pence/therm，周跌幅4.68%；东北亚LNG现货为$10.90/mmBtu，周跌幅6.52%；中国LNG全国出厂价4312元/吨，周跌幅0.90% [12][13] - 美国气价上涨主因寒冷天气推高供暖需求，11月本土48州天然气日产量达1097亿立方英尺创新高，但供需仍趋紧，NYMEX Henry Hub主力合约创近九个月新高 [12][16] - 欧洲气价下跌因供需平衡、地缘政治风险降温（如乌克兰和平谈判），欧盟天然气库存量为868.55太瓦时，占库存容量的76.06%，约为五年均值的88.38% [12][22] - 东北亚LNG价格回落因需求偏弱、库存高位及欧洲气价走弱影响 [12][31] 3. 一周行情回顾 - 报告期内（2025/11/24~2025/11/28），公用事业板块、电力板块、环保板块相对沪深300指数均跑输，燃气板块和电力设备板块相对沪深300跑赢 [39] 4. 公司及行业动态 - 湖南省能源行业双碳服务中心成立，旨在推进能源结构绿色低碳转型 [44] - 截至10月底，全国发电装机容量37.5亿千瓦，同比增长17.3%，其中太阳能装机11.4亿千瓦（同比增43.8%），风电装机5.9亿千瓦（同比增21.4%） [44] - 2025年10月国家能源局核发绿证3.70亿个，其中可交易绿证1.58亿个，占比42.61% [44] - 全国新型储能装机超1亿千瓦，是“十三五”末的30倍以上，占全球总装机超40%，迎峰度夏期间晚高峰调用峰值超3000万千瓦 [46] - 多家上市公司发布重要公告，如华能水电发行债券、九丰能源公布分红计划、盈峰环境完成股份回购等 [47] 5. 投资分析意见 - **水电**：秋汛偏丰利好蓄能，资本开支下降及降息周期有助于优化债务结构，推荐长江电力、国投电力、川投能源、华能水电 [3][11] - **火电**：盈利结构转向“电量+容量+辅助服务”多元化，推荐国电电力、内蒙华电、广州发展、大唐发电、华能国际、华电国际 [3] - **核电**：2025年核准10台机组，成长空间打开，建议关注中国核电、中国广核 [3] - **绿电**：新能源入市规则推出增强收益率稳定性，建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力、三峡能源 [3] - **电源装备**：雅下工程开工推动需求，推荐东方电气、哈尔滨电气 [3] - **气电**：广东容量电费提升利好盈利稳定性，建议关注广州发展、深圳能源等 [3] - **天然气**：看好城燃企业量利回升及一体化贸易商，推荐昆仑能源、新奥能源、新奥股份、新天绿色能源等 [3][37] - **环保**：关注高股息标的及SAF（可持续航空燃料）产业链，推荐光大环境、洪城环境等 [3]

行业发展趋势 - 新型电力系统处于加速转型期，主要目标为支撑实现碳达峰，加速推进清洁低碳化转型 [1] - 转型路径基于“三步走”战略，重要时间节点为2030年、2045年和2060年，以配合碳达峰与碳中和目标 [1] - 政策推动为电网设备领域带来发展契机 [1] 相关投资标的 - 电网ETF（561380）跟踪恒生A股电网设备指数（HSCAUPG） [1] - 指数样本选取涉及输变电设备、电网自动化等核心环节的上市公司证券，以反映行业整体表现 [1]

公司IPO进程与募资 - 荣信汇科时隔三年后于2025年11月25日重新向上交所提交科创板首发申请并获受理[1][2] - 本次IPO保荐机构由西部证券更换为国金证券，拟募资规模由前次的6亿元大幅提升至9.77亿元[1][2] - 募投项目全部更换，包括深远海海上风电送出成套装置及关键技术的研发及产业化项目、绿色低碳柔性电源核心装备的研发及产业化项目、研发/试验中心建设项目及补充流动资金[2] 公司历史沿革与实控人情况 - 公司前身汇科有限原为上市公司梦网科技全资子公司，于2017年6月转让给梦网科技原实控人左强[2] - 发行前，白云集团与左强为共同控股股东，胡氏家族与左强为共同实际控制人，左强担任公司董事长[2] - 前次IPO在审阶段的2022年2月，实控人左强曾被云南省剑川县监察委员会留置协助调查，四个月后被解除措施[3] - 公司因未及时报告实控人被留置情况，收到上交所监管警示，涉及公司及两名保荐代表人[1][3] - 公司称有权机关已确认不再追究左强刑事责任，相关案件已终结，不会对本次发行上市构成实质性障碍[3] 公司财务与经营业绩 - 公司报告期内业绩波动剧烈，2022年至2025年上半年营业收入分别为19.42亿元、2.33亿元、5.08亿元、2.34亿元[5] - 同期归母净利润分别为1.82亿元、-5627.79万元、3542.24万元、-537.01万元，扣非净利润分别为1.76亿元、-6615.13万元、3770.70万元、-665.20万元，处于盈亏交替状态[5] - 2022年业绩高增主要源于粤港澳大湾区直流背靠背电网工程项目（合同金额13.51亿元）和白鹤滩—江苏±800kV特高压直流输电工程投运，两大项目带来16.95亿元收入[6] - 2023年和2024年虽中标20亿元项目，但均未交付投运，导致当期收入大幅下滑[6] - 报告期内经营活动产生的现金流量净额分别为2.52亿元、-1.41亿元、-1.86亿元、-3.22亿元，合计为-3.97亿元[1][7] 客户集中度与业务模式 - 公司下游客户高度集中，2022年至2025年上半年，前五大客户销售收入占营业收入比例分别为96.55%、70.84%、71.27%、92.96%[1][7] - 主要客户包括国家电网、南方电网、新能源发电集团、国家管网、工矿企业及海外客户等[7] - 除国家电网、客户B、国家石油天然气管网集团外，其余大客户变动显著，各期第一大客户均不相同[7] - 公司业务模式导致业绩波动大，成套装备收入以完成客户验收或项目投运为要件，验收周期整体较长且存在差异[5] 资产状况与潜在风险 - 公司存货规模快速攀升，报告期各期末存货账面金额分别为4亿元、7.47亿元、11.73亿元、17.04亿元[7] - 截至2025年6月末，存货占流动资产比例达70.09%，占总资产比例达60.52%[1][7] - 报告期内资产减值损失金额分别为-1201.62万元、-3223.77万元、-169.12万元、-655.95万元，主要为存货跌价及合同履约成本减值损失[8] - 2023年资产减值损失较大，主要因牵引变频器项目发生质量事故导致设备损毁，公司对该项目存货计提全额减值准备2985.59万元[8]

报告行业投资评级 - 领先大市-A（维持评级）[5] 报告的核心观点 - 熔盐储能技术通过“热电解耦”有效破解煤电“以热定电”困局，支撑煤电机组向深度调峰与快速响应的调节性电源转型，在长时、大容量储热场景中具备不可替代性[1][16] - 熔盐储能技术路径以蒸汽加热为主流，形成“设备制造+系统集成”双核心竞争格局，关键设备需耐受高温、高压与强腐蚀环境，系统集成技术壁垒较高[2][26][28] - 煤电灵活性改造政策驱动下，熔盐储能商业化应用进入规模化复制阶段，国能宿州电厂211MW/1000MWh项目投运提供实践样本，未来拓展至钢铁、化工等高耗热领域市场空间广阔[1][23][24][25] 专题研究总结 - 煤电转型背景：新能源占比提升导致电力系统调峰压力加大，2025年3月国家发改委、能源局印发《新一代煤电升级专项行动方案》，要求深度调峰最小出力降至20%、提升负荷变化速率及启停调峰能力[1][16] - 熔盐储能技术原理：在用电低谷时储存蒸汽热量，高峰时释放热能稳定供热与发电，实现“热电解耦”，支撑机组深度调峰至30%负荷并连续供热5小时，或100%负荷运行时由熔盐系统供汽4小时[1][16][23] - 技术对比优势：相较于电化学储能的短时高频调节，熔盐储能以长时持续放电为核心竞争力，系统寿命超25年，单位容量成本低于电池和氢能，适用于热电联产机组灵活性改造及光热发电稳定出力场景[1][22][23] - 应用进展：2022年12月至2025年8月国内落地5个大型煤电耦合熔盐储热项目，规模从40MW/75MWh提升至211MW/1000MWh；光热发电领域截至2025年9月底我国装机157万千瓦，在建310万千瓦，预计2030年市场规模达775亿元，2025-2030年复合增速35.9%[23][24][25] 行情回顾总结 - 指数表现：11月15日-11月28日上证指数下跌2.55%，创业板指数下跌1.89%，公用事业指数下跌3.78%（跑输上证综指1.23个百分点），环保指数下跌5.35%（跑输上证综指2.8个百分点）[3][29] - 细分板块：公用事业中火力发电下跌3.34%，水力发电下跌1.12%，风力发电下跌5.03%，光伏发电下跌11.28%；环保中固废治理下跌5.69%，水务及水治理上涨1.06%[31] - 个股涨跌：公用事业涨幅前包括大众公用、德龙汇能等，跌幅前包括ST聆达、百川能源等；环保涨幅前包括清水源、中持股份等，跌幅前包括福龙马、海峡环保等[34][35] 市场信息跟踪总结 - 电价数据：2025年12月江苏集中竞价成交电价339.58元/MWh，较标杆电价下浮13.15%，环比下降4.60%；广东月度中长期交易综合价372.33元/MWh，较标杆电价下浮4.77%，环比上升0.01%[4][39] - 动力煤价格：截至2025/11/26环渤海动力煤综合均价（5500K）698元/吨，环比持平；秦皇岛港动力煤价格822元/吨，环比下跌5元/吨[41] - 天然气价格：截至2025/11/28荷兰TTF期货价格29欧元/万亿瓦小时，环比下降8.66%；中国LNG到岸价11美元/百万英热，环比持平[43] 行业动态总结 - 可再生能源发展：2025年1-10月全国可再生能源新增装机3.32亿千瓦，总装机达22.2亿千瓦（占全国总装机近60%），发电量3.21万亿千瓦时（占全国总发电量40%）[8][53] - 政策更新：国家发改委修订输配电价定价办法，明确电动汽车充换电、抽水蓄能、新型储能成本不纳入输配电价，2026年起执行容量电价机制，支持新能源消纳[9][56][58] - 碳排放交易：生态环境部发布2024-2025年度钢铁、水泥、铝冶炼行业配额方案，2024年作为过渡期配额与实际排放相等，2025年引入基于强度的分配机制[10][60][61] - 新型储能进展：全国新型储能装机超1亿千瓦（为“十三五”末30倍以上），迎峰度夏期间晚高峰调用峰值超3000万千瓦（相当于三峡满负荷功率1.3倍）[62][63] 投资组合及建议总结 - 公用事业：火电板块受益煤价同比下滑盈利改善，关注华能国际、华电国际等龙头；水电来水改善Q4展望积极，关注长江电力、川投能源；核电长期成长性突出，关注中国核电、中国广核；绿电关注独立储能（西子洁能、林洋能源等）及虚拟电厂（合康新能、国能日新）；天然气寒潮需求提振，关注首华燃气、新奥股份等[11][68] - 环保：清洁能源非电利用关注氢氨醇消纳及SAF价格支撑，推荐嘉澳环保、海新能科；化债主线关注应收账款占比高的武汉控股、创业环保及业务潜力受拖累的侨银股份、聚光科技等[12][69][70]

技术突破 - 世界首台660兆瓦高效超超临界循环流化床锅炉于2024年11月28日安全运行一周年并通过鉴定，填补全球行业空白[3] - 该设备主蒸汽温度达605℃，再热蒸汽温度达623℃，将循环流化床发电技术提升至高效超超临界领域[3] - 技术实现超高参数、超低排放和超低能耗的三重突破，解决了火电机组频繁调峰易导致疲劳损坏的行业性难题[3] 电网稳定性贡献 - 该技术是唯一实现从25%至100%全部负荷范围内蒸汽参数达到额定值的突破性技术，可快速灵活调整发电量以匹配风电、光伏等间歇性电源[5] - 机组成为电网稳定运行的“定海神针”，完美破解新能源“靠天吃饭”导致的电网波动压力[5] - 火电正从电力系统“压舱石”向灵活调峰核心转型，成为保障电网安全稳定运行的“稳定器”和“调节器”[6] 资源利用与环保效益 - 机组每年可清洁转化约200万吨煤泥、煤矸石等低热值“废料”，将无法利用的燃料变为宝贵资源[5] - 中国已建成全球规模最大的清洁煤电供应体系，截至2024年底全国煤电装机达11.9亿千瓦，其中超超临界大型煤电机组占比超过60%[6] 行业趋势与战略意义 - 中国电力系统正在全球率先构建“高参数+智能化+低碳化”的新型电力系统[6] - 这一突破标志着中国在清洁发电技术领域实现重要突破，是一场关乎国家能源安全和绿色发展的战略转型[3][6]

新产品鉴定成果 - 公司于11月29日举行32项新产品国家级鉴定会，100余名行业顶级专家参与审查[1] - 鉴定结果显示27项产品达到国际领先水平，5项产品达到国际先进水平[1] - 鉴定数量和国际领先产品数量均创造行业纪录，多项核心技术成功填补行业空白[1] 产品技术覆盖范围 - 新产品全面覆盖变压器、高压开关、中低压成套、二次保护、电容电抗、GIL等输变电全产业链产品[3] - 具体包括BKD-200000/1100特高压高海拔并联电抗器、ZZDFPZ-387100/500-800特高压换流变压器等32项产品[4] - 产品矩阵为构建新型电力系统提供坚实支撑，完美符合"十五五"源网荷储协同建设要求[3][9] 特高压领域创新突破 - 自主研发中国首台最高电压等级±800kV换流变，应用于宁夏至湖南特高压直流输电工程[5] - BKD-200000/1100特高压高海拔并联电抗器应用于川渝特高压交流工程，提升成渝地区电力保障能力[5] - 800kV气体绝缘金属封闭开关设备适配西北地区750kV电力系统需求[5] 海上风电技术领先 - 推出四项填补行业空白的首台套产品，包括三相一体海上风电用大容量抽能电抗器[7] - 海上风电用低频变压器和柔性直流联络变压器为深远海风电送出提供解决方案[7] - 大兆瓦风电机组用中压气体绝缘开关设备实现关键一次设备集成[7] 绿色环保技术优势 - 126kV真空开断洁净空气绝缘金属封闭开关设备碳排放量仅为纯SF6 GIS的35%[8] - 研制行业运行电压等级最高的植物油变压器ODWFS-334000/500天然酯绝缘油变压器[8] - 开发国内首台110kV合成酯油有载调压变压器和低噪声变压器，丰富环保产品矩阵[8] 储能与电力电子创新 - RXHH-6000/10中压柔性合环装置采用世界首创电力电子混合变压器技术[8] - NSA3100PMS储能协调控制器可统一管理新能源电站多台储能变流器[8] - 自主可控新能源分布式调相机二次系统提升新能源场站外送能力[8] 产业布局与市场拓展 - 公司实现从变压器产业向开关、二次保护、电力电子等领域的全面拓展[13] - 产品支撑国内能源骨干网络建设，并远销全球90多个国家和地区[10] - 公司聚焦节能高效清洁环保智能的输变电装备发展方向，构建多层次科技研发体系[10]

电价政策调整核心观点 - 2025年电价体系正在进行重大改革，核心是从固定电价转向基于供需关系的市场化分时电价，以引导用户用电行为，实现电网“调峰”和促进新能源消纳 [1][4][5] 分时电价价差扩大 - 全国9个省市峰谷电价比差已超过1元/千瓦时，上海尖峰与低谷时段电价差达1.81元/千瓦时 [3] - 天津峰谷价差拉大至4:1，其政策将平日中午12-14点设为低谷时段，使不同时段用电价格相差四倍 [3] - 山东实行“五段式分时电价”，工商业用户高峰时段电价上浮70%，低谷下浮70%，尖峰上浮100%，深谷下浮90%，以平段电价1元/度计算，尖峰电价为1.7元/度，深谷电价仅0.1元/度，价差达16倍 [5] - 蒙西地区峰谷价差从2024年1月的0.2元增至2025年1月的0.3665元，涨幅达80%，广东、上海等地价差亦明显扩大 [6] - 全国已有19个地区开始执行“尖峰电价”，在高峰、平段、低谷之外增设更昂贵的档位 [6] 政策调整驱动因素 - 调整核心逻辑为“调峰”，通过价格杠杆在新能源发电多时降低电价鼓励用电，在用电紧张时提高电价抑制需求，以解决光伏、风电等不稳定性问题 [4] - 改革大背景是电力市场化改革，从“政府定价”转向“市场定价”，使电力像商品一样根据供需浮动 [5] - 政策目标包括构建新型电力系统，为新能源发展铺路，并优化电力资源配置以支持碳达峰碳中和目标 [4][5][10] 对不同用户的影响与案例 - 居民和农业用户电价水平保持不变，但安装电动汽车充电桩的用户可自愿选择峰谷电价，有案例显示调整充电时间后月充电费用从300元降至100元，年省两千多元 [6] - 工商业用户电价在改革后平均水平与上年基本持平，但个体差异巨大，善于调整用电模式的企业电费可降三成，反之可能增加五成 [7] - 有塑料厂案例通过将耗电工序调整至中午12-14点及半夜12-6点的低谷时段，电费次月下降三成 [4] - 有电子元件企业投资数十万安装储能系统，利用峰谷价差半年收回一半成本，年省电费数十万 [7] - 化工、冶金等需24小时连续生产的企业难以调整用电时间，面临成本增加压力，部分企业通过与发电企业签中长期合同锁定电价以规避风险 [7] 未来趋势与用户应对建议 - 未来电价将更灵活，调整更频繁，各地将根据电力供需和新能源发展情况动态调整政策，山东已实现提前一年公布下一年分时电价 [8][11] - 可能出现“分时电价动态调整机制”，根据极端天气或新能源发电情况临时调整电价，以及试点“居民互动电价”，对高峰时段主动减少用电的用户给予补贴 [11][12] - 用户应对建议包括：首先了解所在地区具体政策，避免经验主义 [8]；其次根据自身用电习惯定制方案，如企业调整工序时间、居民安排大功率电器在夜间使用 [9]；有条件的可考虑技术升级，如企业评估安装储能系统（投资回报周期约3-5年），居民家庭可考虑家用储能柜 [9]

行业背景与挑战 - 新能源电源正逐步成为装机与电量供应的主体 [1] - 电力系统面临可靠供应、并网消纳、安全稳定、用电成本等多重挑战 [1] 公司产品与技术成果 - 特变电工旗下衡变公司有32项新产品通过国家级鉴定 [1] - 鉴定会由中国机械工业联合会主持，中国工程院院士、国家电网、南方电网等100余名行业专家参与 [1] - 鉴定结果：27项产品达到国际领先水平，5项产品达到国际先进水平 [1] - 多项核心技术填补了行业空白 [1] 产品覆盖范围与行业意义 - 新产品全面覆盖变压器、高压开关、中低压成套、二次保护等全产业链产品 [1] - 该批成果为“加快构建新型电力系统”提供坚实支撑 [1] - 新产品被视为破解电力系统多重挑战的“关键钥匙” [1]

行业背景与挑战 - 新能源电源正逐步成为装机与电量供应的主体，电力系统面临可靠供应、并网消纳、安全稳定、用电成本等多重挑战 [1] 公司新产品发布与鉴定 - 特变电工旗下衡变公司有32项电力装备新产品通过国家级鉴定 [1] - 鉴定会由中国机械工业联合会主持，中国工程院院士、国家电网、南方电网等100余名行业专家参与 [1] - 鉴定结果显示，27项产品达到国际领先水平，5项产品达到国际先进水平，多项核心技术填补行业空白 [1] 新产品技术特点与意义 - 新产品全面覆盖变压器、高压开关、中低压成套、二次保护等全产业链产品 [1] - 产品为“加快构建新型电力系统”提供坚实支撑 [1] - 其中包括国内首台独立自主设计、自主采购、自主生产的最高电压等级、最大容量、批量生产的±800kV换流变压器，应用于“宁电入湘”衡阳站 [3] 公司战略与业务发展 - 公司过去新产品多聚焦于单一变压器类产品，近年来通过持续深化合作、大力推进产业链延伸，在“延链、强链、补链”上做了大量工作 [3] - 公司已实现从变压器产业向开关、二次保护、电力电子等领域的全面拓展 [3] - 公司将继续加大技术投入与创新力度，推动向科技引领的新型制造业企业加速转型 [3] - 公司旨在以全产业链创新实力践行“国之重器”使命，让更多高端电力装备在全球能源舞台上书写中国智造的崭新篇章 [3]

交易基本情况 - 公司全资子公司广州发展电力集团通过公开挂牌方式成功竞得中电建(富民)抽水蓄能开发有限公司50%股权 [1] - 公司全资子公司广州发展电力集团成功竞得中电建(禄丰)抽水蓄能开发有限公司35%股权 [7] - 两项股权收购交易均已在公司董事会会议上审议通过 [1][7] 交易进展与财务细节 - 富民抽水蓄能项目50%股权的最终交易价格为5322.84万元 [2] - 禄丰抽水蓄能项目35%股权的最终交易价格为5325.35万元 [7] - 电力集团已与转让方签署《产权交易合同》并按要求支付剩余交易价款 [2][7] 战略影响与行业前景 - 收购行动是公司践行国家“双碳”目标、构建新型电力系统的战略举措 [3][8] - 交易有利于公司锁定优质抽水蓄能项目控制权，推动产业转型升级和业务协同发展 [3][8] - 项目符合国家核定抽水蓄能容量电价的政策框架，总体经济合理、财务可行，具备盈利能力和抗风险能力 [3][8]