电力设备及锂电池行业电话会议纪要关键要点 一、行业与公司范围 - 行业覆盖：电力设备（逆变器、变压器、高压开关、电表）及锂电池（动力电池、储能电池）[1] - 涉及上市公司：德业、锦浪、艾罗、禾迈、固德威、上能、华为、盛弘、禾望、阳光电源、思源电气、金盘科技、安靠智电、明阳电器、伊戈尔、宁德时代[6][9][13] 二、逆变器出口核心观点与数据 总体景气度 - 2026年7月出口金额10.89亿美元，同比增长约16%，环比6月下降约10%[2] - 1-7月累计出口66亿美元，同比增速接近30%，景气度持续上行[1][2] - 核心驱动力：欧洲库存去化结束、中东/东南亚/非洲新兴市场放量、澳大利亚户储补贴政策[2] 区域市场结构 - 欧洲1-7月出口25亿美元，同比增长24%[4] - 亚洲1-7月出口近24亿美元，同比增长28%[4] - 非洲1-7月出口近6亿美元，同比增长60%[4] - 大洋洲1-7月出口约5亿美元，同比增长150%，受户储补贴刺激[4] - 美洲市场趋势性下滑但占比小[4] - 7月单月：欧洲和亚洲均接近4亿美元，同比增10%和40%[4] - 7月单月：非洲出口1亿美元，同比增长超70%[4] 省份发货地数据 - 广东1-7月出口约24亿美元，同比增长30%[5] - 浙江1-7月出口近20亿美元，同比增长60%，增速最快[5] - 江苏1-7月出口超10亿美元，同比增长50%[5] - 安徽1-7月出口约6亿美元，同比下降15%，降幅较1-6月20%收窄[6] - 7月单月四省同比全部转正：广东增11%、浙江增40%、江苏增27%、安徽增10%[6] - 浙江企业受益欧洲户储回暖及东南亚/非洲放量[6] - 江苏企业受益欧洲需求复苏及大储市场[6] - 广东企业增长基于储能市场整体稳健增长[6] - 安徽阳光电源累计下滑与大储交付节奏有关，下半年预计改善[6] 三、变压器出口核心观点与数据 总体表现与增速趋势 - 2026年7月出口金额67亿元人民币，同比增长22.8%，环比增长4.4%，创历史新高[6] - 16,000 KVA以上中大型变压器7月出口54亿元，同比增长26.4%，环比增长7.1%[6] - 1-7月累计增速降至26%，低于2024年28%和2025年36%的增速[6] - 增速二阶导放缓对估值构成压力，对应2027年业绩30倍市盈率为股价压力高点[6][7] 区域增长动力变化 - 亚洲市场2024年增速63.5%、2025年增速52.4%，占总出口一半[7] - 2026年1-7月对亚洲出口增速降至不足20%，为整体增速放缓核心原因[7] - 北美市场成为新增长极，驱动力转为数据中心建设需求[7] - 自2025年起北美数据中心订单放量，2026年开始交付体现[7] - 5月起对北美出口增速维持高位，单月出口金额稳定在10亿元人民币左右[7] 出口数据与业绩时间差 - 海关出口数据与上市公司收入确认存在约2-3个月时间差[8] - 2026年5月起出口数据明显向好，业绩兑现预计在Q3-Q4[9] - 思源电气、金盘科技等上半年业绩平平，下半年大概率改善[9] 四、高压开关与电表出口 高压开关 - 7月同比增长41%，环比增长5.6%[9] - 1-7月累计出口增速20.5%，已从年初中东地缘扰动中恢复[9] - 对亚洲出口6月和7月同比增速分别为35.7%和42.5%[9] - 对北美1-7月出口同比增速高达102%[9] - 对欧洲1-7月出口增速44.5%[9] - 7月北美出口2.77亿元，欧洲7.2亿元，亚洲26.69亿元[9] 电表 - 1-7月同比基本持平，预计全年出口金额维持100亿元左右[9] - 对非洲出口增速较快，对亚洲和欧洲有不同程度下降[9] 五、锂电池出口核心观点与数据 总体出口表现 - 2026年7月出口金额约639亿美元，同比增长27%[10] - 1-7月累计出口约4,000亿元，同比增长36%[1][10] - 新能源汽车7月出口同比增长85%，1-7月累计同比增长72%，由插电混动/混合动力/纯电动货车贡献[10] 出口退税政策影响 - 2026年4月1日起出口退税率从9%下调至6%，导致4月增速明显下滑[10] - 动力电池月度出口量已创4月以来新高，突破3月高点[10] - 储能电池月度出口量已接近3月水平[10] - 2027年1月1日起完全取消出口退税，下半年将出现“抢出口”窗口期[1][10] 区域与产品结构 - 亚洲和欧洲合计占比约80%，为主要增长驱动力[11] - 北美市场自2024年以来持续下滑[11] - 大洋洲、非洲、南美增速较快[11] - 储能电池占锂电池总出口比例稳定在30%左右[12] - 9月储能电芯排产增量主要来自314电芯出口，满足美国和中东项目年底并网需求[3][12] - 头部电芯企业满产状态预计持续至10-11月[3][12] 库存水位分析 - 电芯企业库销比良性，储能电池电芯端累计库销比至2026年6月降至0.35[12] - 动力电池企业端累计库销比维持在1.0左右[12] - 车企电池累计库销比处于历年较高水平[12] - 储能终端电池单月新增库存约20-30 GWh，为年底集中装机准备[12] - 若12月集中并网量达100 GWh以上，终端库存将消耗至健康水位[12] - 2025年底库销比回落至2.0出头[12] 市场预期与估值 - 锂电板块处于“强现实、弱预期”状态[3][13] - 市场对国内储能天花板担忧导致长期预期偏弱，压制估值[13] - 中报业绩普遍较好，但估值切换受制于宁德时代估值水平[13] - 预计9月及Q4市场对2027年周期位置判断明确后，估值切换确定性更高[3][13] 六、其他重要内容 - 变压器与高压开关出口领先业绩2-3个月，预计Q3-Q4进入业绩兑现期[1] - 北美相关产业链标的值得关注：思源电气、金盘科技、安靠智电、明阳电器、伊戈尔[9] - 电力设备出口领域中，北美产业链预计下半年进入业绩和订单兑现期[9]

思源电气电话会议纪要关键要点 一、涉及的行业与公司 * 行业：全球电力设备行业[9] * 公司：思源电气[1] 二、核心观点与论据 全球电力设备行业周期与供需格局 * 全球电力设备行业处于新一轮超级周期开端[9] * 下游驱动因素包括全球电网设备更新换代、能源转型带来的电网升级需求、数据中心等新增负荷需求[9] * 西门子预测未来数据中心将占到全球新增电力设备需求的15%[10] * 西门子能源预测到2030年市场需求与产能之间仍存在约10%的缺口，且2030年不会是本轮超级周期顶点[11] * 海外头部电力设备企业在手订单覆盖年限已普遍超过三年，新增订单与收入比值（Book-to-Bill Ratio）持续大于1并不断扩大[11] * 海外高压电力设备产品价格指数持续上行，北美变压器PPI在2026年7月出现一次跳涨[11] 思源电气基本面与历史发展 * 公司拥有二十九年发展历史，已成长为平台型电力设备龙头企业[3] * 最初以电力监测设备为单一产品，逐步拓展至高压开关、互感器、电容器、电抗器、变压器、电力电子成套设备及二次继电保护等一、二次全系列产品[3] * 自2009年开始拓展海外业务，至今已有十余年经验[3] * 主营业务可概括为四大类电力设备产品及EPC工程总包服务，开关类设备和线圈类设备是核心主营业务[3] 经营业绩与订单增长 * 2019年至2025年间，公司营收和归母净利润复合年均增长率分别达到22%和34%[4] * 2023年受益于全球电力设备需求爆发，利润端进入加速增长阶段[4] * 2025年新签订单总额约290亿元，同比增长35%[4] * 国内业务（含储能）订单增长32%，海外业务订单增长40%[4] * 2026年经营目标是营收增长25%，订单增长30%[4] * 2026年1月至7月实际增长已超过预期，海外订单增速在70%以上，国内业务剔除储能后实现约20%增长[4][5] * 合同负债与存货持续增长，反映在手订单非常充沛[5] * 当年收入与上一年订单比率能达到90%至110%之间，营收目标完成度基本在90%至115%区间内[5] 海外业务发展 * 海外业务进入全面收获期[6] * 2024年海外市场订单同比增长87%，单机出口业务增速达85%[6] * 2025年海外订单继续保持40%高速增长[6] * 北美市场取得较大突破，下游需求主要来自数据中心建设[6] * 中东、欧洲等市场保持高速增长态势，拉美等其他区域表现良好[6] * 公司于2009年设立输配电工程公司布局海外业务，2012年海外收入过亿，到2025年达到58亿元体量，2012至2025年复合年均增长率为37%[13] * 预计2026年北美芯片平台业务收入有望超过20亿元，该市场自2024年实现零的突破[13] * 海外业务增长显著提升公司盈利能力，扣非净利率自2018年起一路上行[13] 变压器业务布局 * 2018年公司以400元收购当时资不抵债、严重亏损的杭州东芝90%股权，正式进军变压器领域[14] * 2026年根据收购协议向东芝转让20%股权，加强与东芝业务协作[14] * 凭借东芝品牌影响力，迅速在欧美发达国家市场取得突破[14] * 被收购主体在2016年和2017年分别亏损2400万元和3900万元，所有者权益为负[14] * 收购后2018至2022年收入复合年均增长率达84%，并于2019年实现扭亏为盈[14][15] * 变压器业务已成长为公司第二大业务板块[15] * 思源东芝二期高压厂房于2025年11月启动建设，2026年9月投入使用，全面达产后可形成年产400台以上高压变压器产能[15] * 2026年继续三期扩产[15] 盈利能力与费用控制 * 自2011年以来整体毛利率基本维持在30%及以上[7] * 高压开关、变压器类产品毛利率均超过30%，在国内处于领先地位[7] * 净资产收益率自2020年至2025年均超过13%，在同行业中表现最为优秀[7] * 费用率长期维持在稳中有降区间，但为开拓海外市场销售费用可能持续增加[8] * 受汇兑损失影响，预计2026年财务费用将产生约一亿多元损失[8] * 股权结构方面，实际控制人董增平先生与陈邦栋先生作为一致行动人，持股比例相对较低[8] * 公司持续推行股权激励计划[8] 国内市场表现 * “十五五”期间国网预计5万亿投资额，为国内电网市场提供稳健增长保障[17] * 电抗器市场份额位列第四，电容器保持第一[18] * GIS领域已进入行业前三，仅次于平高电气和中国西电[18] * 2024年第六批次招标中实现750kV组合电器首单中标，2025年开始常态化获取订单[18] * 二次设备领域首次打通220kV及以上市场，整体市场份额已跻身第七，逐步逼近第六名，国内市场格局呈现“6+1”态势[19] 新兴业务布局 * 储能业务于2022年成立思源储能实体，2024年储能中标量已进入全国前十[20] * 通过收购西晶泰能持续打造混合式调频储能产品，储能出海是下一步重点方向[20] * 户用储能业务在澳大利亚市场推进顺利[21] * 超级电容领域，2017年参股星星充电，2018年成立新米汽车[21] * 超级电容在汽车电子、储能及AIDC三大下游应用领域均实现需求爆发，2026年对相关主体进行增资扩产[21] * 培育高压套管业务，目前主要以内配为主，同时向其他主机厂进行外部替代[21] * 套管是变压器供应链中最为供不应求的环节之一，预计未来几年将迎来爆发机会[21] 未来盈利预测 * 预计2026年收入为270亿元[22] * 预计2026年利润为40亿元，2027年在55亿至60亿元之间，2028年预计达到75亿至80亿元[22][23] * 支撑预测的关键因素是海外市场持续超预期表现[23] * 海外市场供需结构良好，不存在供过于求状态，海外头部公司扩产因劳动力短缺等问题持续延迟[23] 三、其他重要但可能被忽略的内容 * 内资厂商凭借国内供应链优势及卓越成本管控能力，在国际竞争中具备显著优势[12] * 思源电气新签订单或收入体量与全球头部电力设备公司相比仍有巨大差距，尤其在海外设备销售收入方面差距达十倍以上[12] * 公司在美国市场具备强大竞争力，能够提供一揽子解决方案，包括变压器、高压罐式断路器、中压干式变压器及中压断路器等，形成系统解决方案输出[15] * 北美客户倾向于“交钥匙”工程习惯[15] * 受益于海外头部公司将产能向美国等高利润市场倾斜，公司在新兴国家和地区市场提升份额更为有利[16] * 当海外收入占比提高到50%，且海外业务毛利率达到42%时，公司整体净利率便能超过20%[16] * 测算模型假设包括：中东及欧洲市场毛利率为50%，北美为55%，其他地区为41%，EPC业务保持12%，国内市场因考虑储能收入占比提高影响而假定为27%，期间费用率保持在15%[16] * 公司纵向在GIS领域向750kV和100万伏方向突破，横向着力提升电力电子技术，培育了储能、静止同步调相机以及柔性直流输电换流阀等业务[19] * 公司业务布局与日立能源高度相似[20]