公司业绩表现 - 2025年一季度营收44.27亿元，同比增长18.9%，其中中国内地收入增长9.1%，海外收入增长30.3% [6][8] - 一季度净利润4.17亿元，同比下降28.8%，经调整净利润同比下滑4.8%至5.87亿元，净利率下跌3.3%至13.3% [8] - 毛利率19.58亿元，同比增长21.1%，但经营利润率因直营门店占比提升而稀释 [6][8] 门店扩张与战略调整 - 全球门店总数7768家，同比净增978家，其中国内门店4275家（净增241家），海外门店3213家（净增617家） [8] - 一季度国内净减少111家门店，首次出现总门店数量下滑，实施"关差店、开好店"策略，关闭200平米以下低产店铺，新开平均300平米大店 [9][10] - MINISO LAND已开8家（15家筹备），旗舰店43家（150家筹备），大店策略旨在提升同店GMV [10] 海外市场与同店销售 - 海外收入占比提升3个百分点至15.92亿元，同店GMV增速放缓但优于国内 [8][9] - 中国内地同店GMV从2023年30%-35%增长率转为2024年高个位数下降，客单价从37.6元提升至38.1元 [9] - 公司提前增加美国存货储备以应对关税不确定性 [13] IP战略与成本压力 - 2024年IP授权支出4.21亿元（同比增近三成），一季度授权费1.05亿元（同比增39.6%），占营收2.37% [14] - 外部IP授权模式导致产品生命周期短，缺乏独占性（如芭比IP与超100个品牌合作） [14] - 潮玩品牌TOP TOY一季度营收3.4亿元（同比增59%），自研产品占比首超40%，但仍依赖三丽鸥等授权IP [16] 资本运作与并购整合 - 以62.7亿元收购永辉超市29.4%股权，Q2起并表，永辉Q1营收174.79亿元（同比降19.32%），净利润1.48亿元（同比降79.96%） [5][18] - 永辉全国调改门店达88家，计划7月底扩至150家，2025年计划关闭250-350家超市并调改200家门店 [21] - 名创优品考虑分拆TOP TOY赴港上市，计划募资约3亿美元 [15] 行业对比与竞争格局 - 泡泡玛特市值1200亿港元（名创优品600亿港元），其自有IP模式（如LABUBU）验证长期竞争力 [17] - 潮玩市场预计2022-2026年CAGR达24%，2026年零售额破1100亿元，消费者规模2025年达4000万人 [16]

兴趣消费趋势 - 泡泡玛特股价两年半内上涨20倍 复购率达49% [2] - 2023年全国大型演唱会票房达400亿元 同比增长66% [2] - 女性向游戏市场规模接近千亿 [2] - 37%消费者明确表示消费出于个人兴趣 年轻群体驱动更明显 [5] - 消费从"必需"转向"悦己" 从满足需求转向迎合兴趣 [4][5] 什么值得买战略转型 - 平台从"科学消费"转向"兴趣消费" 移动端APP激活量同比增长8% 注册用户数增5% [16] - 推出AI购物助手"小值" 基于1.2亿条消费语料和数万轮对话数据识别用户兴趣 [22] - 通过AIUC引擎从12个维度提取兴趣标签 实现内容精准匹配 [25] - 定位升级为"AI驱动的全网兴趣消费指南" 强化公信力与兴趣引导 [40] 兴趣消费运营实践 - 打造"新趣新品节"活动 覆盖消费电子、食品快消等领域 [41] - 推出圈层问答IP"有趣请上报" 聚焦美食、露营等垂直兴趣群体 [41] - 三星智能穿戴新品推广获1600万曝光量 迪卡侬双11销售额超往年同期 [43] - 运营活动互动数据普遍增长30%-300% [42] 行业变革与平台定位 - 消费决策链条从"需求-购买"变为"兴趣-内容-购买" 拉长决策周期 [21] - 平台角色从"信息中介"升级为"消费趋势引导者" [46] - 消费信息过剩背景下 平台承担"消费把关人"功能筛选高价值内容 [32] - 未来趋势锚定兴趣驱动 通过AI和大模型提供整合性消费方案 [37][46]

财务表现 - 一季度营业收入44.27亿元，同比增长18.9%，但净利润同比下滑4.8%至5.87亿元，净利率下降3.3个百分点至13.3% [2] - 增收不增利现象引发市场担忧，财报披露次日美股港股均跌超17% [5] - 销售及分销开支同比大增46.7%至10.21亿元，主要受海外直营店租金等费用增长70%影响 [12] 海外战略 - 海外直营店规模达548家，较两年前翻两倍，超半数位于北美市场 [11] - 海外代理模式利润率虽高但需共享收入，直营模式风险收益更高但短期拖累利润 [11][12] - 针对美国市场成立专项组，4-5月同店销售已改善，二季度聚焦24个核心州集群布局 [13] - 海外供应链80%依赖中国，正将北美采购比例提升至40%以应对关税风险 [14] 国内市场 - 一线城市商场渗透率达66%，同店GMV从2023年30-35%增长转为8-9%下滑 [15][16] - 实施"开大店关小店"策略，新店平均面积近300平米，月均销售额40万，旗舰店销售额达普通店3倍 [16][17] - 五一黄金周同店销售转正，截至5月20日降幅收窄至2.5%，维持全年转正指引 [18][19] IP战略 - IP产品占比提升推动毛利率从25%升至40%，去年四季度达47%历史高点 [23][24] - 2024年IP授权支出4.21亿元同比增近三成，高于营收增速 [26] - 自有IP影响力有限，新推吉普特熊目标销售额4-5亿，不足泡泡玛特Molly五分之一 [29][30] 资本运作 - 一季度财务成本0.49亿元同比翻倍，受5.5亿美元可转债及永辉并购贷款影响 [32][33][35] - 叶国富实际掌控永辉改革，永辉二季度起以投资损益计入报表 [36][37][40] - TOP TOY一季度营收3.4亿元同比增59%，门店达280家，传筹划上市 [41][42][46] - 总负债从77.65亿升至155.08亿，资产负债率从42.85%增至59.22% [42]

1Q25业绩表现 - 1Q25收入同比增长19%至44亿元，经调整归母净利润同比下降5%至5.87亿元，低于预期[1] - 国内业务收入同比增长9%至25亿元，同店同比跌幅环比收窄至中单位数，门店数量环比净减少111家[1] - 海外业务收入同比增长30%至16亿元，总门店数季内增加95家至3,213家，同店同比下滑中单位数[1] - TOPTOY业务收入同比增长59%至3.4亿元，保持高速增长[1] 费用与利润率 - 毛利率同比提升0.8个百分点至44.2%，受益于高毛利率的海外业务和TOPTOY收入占比提升[2] - 销售费用率同比大幅提升4.4个百分点至23.1%，主要因直营门店数量同比大幅增加（海外直营门店608家vs上年同期327家）[2] - 管理费用率小幅提升0.3个百分点至5.5%[2] - 财务费用季内增加至0.5亿元（上年同期财务净收入0.25亿元），主要因发行股票挂钩证券及收购永辉借款产生的利息费用[2] - 调整后净利润率同比下降3.3个百分点至13.3%[2] IP战略与产品 - 公司坚定推行IP战略，聚焦兴趣消费，已推出Chiikawa樱花季、WAKUKU、迪士尼史迪奇等多个产品系列[2] - 计划不断拓展IP合作广度，同时注重合作的深度与精度，持续打造具备鲜明差异化特征的产品[2] 发展趋势 - 2Q25以来国内业务同店仍在改善，五一假期期间实现转正，维持全年国内同店正增长目标[3] - 将继续重视海外业务特别是直营门店的扩张和发展[3] 盈利预测与估值 - 下调2025/26年non-IFRS经调整净利润14%/8%至27/35亿元[3] - 当前港股对应19/14倍2025/26年non-IFRS P/E，美股对应15/12倍[3] - 下调港/美股目标价均8%至42.28港元/21.82美元，对应18/14倍2025/26年non-IFRS P/E[3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 名创优品国内业务稳健增长，战略调整下同店改善显著，TOP TOY 增速强劲，海外拓店稳步推进，直营门店爬坡有望释放业绩，同店销售或超预期改善，盈利能力将回升向好，但因直营门店投入加大且新店处于爬坡期，下调 25 - 27 年归母净利润，仍维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 5 月 23 日收盘价 18.29 美元，纳斯达克指数 18737.21，52 周最高/最低为 27.15/12.26 美元，美股市值 57 亿美元，流通股 12.50 亿股，汇率 7.18 美元/人民币 [2] 业绩情况 - 2025 年一季度业绩低于预期，实现营业收入 44.3 亿元，同比+18.9%；毛利率 44.2%，同比+0.8pct；经调整 EBITDA 为 10.37 亿元，同比+7.5%，利润率为 23.4%；经调整净利润为 5.87 亿元（一致预测 6.6 亿元），同比-4.8%，利润率为 13.3%，同比-3.3pct [3] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13,839|16,994|20,979|24,765|28,718| |同比增长率（%）|39.4|22.8|23.4|18.0|16.0| |非 IFRS 准则净利润（百万元）|2,357|2,721|2,845|3,343|3,794| |同比增长率（%）|109.7|15.4|4.6|17.5|13.5| |每股收益（元/股）|7.54|8.73|9.13|10.72|12.17| |净资产收益率（%）|27.7|27.8|22.8|19.5|16.9| |市盈率|17|15|14|12|11| |市净率|6|9|9|9|9| [4] 各业务表现 - 中国内地同店显著改善推动营收加速增长，TOP TOY 实现收入高增与盈利改善。1Q25 名创优品品牌营收 40.9 亿元，同比+16.5%，中国内地营收 24.9 亿元，同比增长 9.1%，主要因小店合并大店拓店节奏放缓但同比仍净增、内地同店销售改善；TOP TOY 收入增长 58.9%达 3.40 亿元，门店达 280 家，环比增 4 家，毛利率增长助力整体毛利率创新高 [5] - 海外拓店驱动营收维持高增速，业绩贡献继续提升。截至 1Q25 末，MINISO 海外门店达 3213 家，环比增 95 家，各地区门店有不同营收和 GMV，带动整体海外营收/GMV 分别增长 30.3%/14.2%，海外门店收入占总收入 36.0%，同比+3.1pct，占比增长驱动整体毛利率改善 [5] 盈利情况 - 结构性改善下毛利率同比提升至 44.2%，销售费用大幅增长盈利承压。1Q25 毛利率由上年同期的 43.4%提升至 44.2%，同比+0.8pct，因海外市场贡献增加和 TOP TOY 业务毛利率提升；销售费用同比+46.7%至 10.2 亿元，费用率达 23.1%，环比扩大 1.8pct，经调整净利润率 13.3%，同比-3.3pct [5] 战略情况 - IP 战略持续深化，出海影响力加速扩张。公司坚持“IP 战略 + 兴趣消费”双轮驱动，25 年推出多款重磅新品获良好反馈；25 年 4 月举办全球新品奇趣嘉年华，展现品牌形象和产品设计能力，驱动全球消费者心智占领 [5]

纪要涉及的公司 名创优品、永辉超市、TOP TOY 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - 2025年第一季度整体收入44.3亿元，同比增长19%，超预期；名创优品品牌收入40.9亿元，同比增长16.5%；Top Toy品牌收入3.4亿元，同比增长59% [2][9] - 中国内地收入占比56%，较2024年的61%下降；海外收入占比36%，较2024年的33%提升3个百分点 [9] - 国内同店销售额同比降中个位数，五一转正；海外同店销售良好增长 [10] - 2025年第一季度毛利率44.2%，同比增1个百分点；销售和管理费用合计增长45%，占收入比重28% [2][10] - 经调整后的EBITDA margin为23.4%，经调整后的EBITDA增长7.5%；经调整后的净利润率为16.6% [2][10] 国内市场 - 业绩显著改善，自2024年第四季度以来零售额降幅收窄，五一转正 [3] - 一线和二线城市同店销售额正增长，北方、东北及西北地区有压力，已采取针对性措施 [2][13] - 策略：腾店提升为战略核心，打破矩阵管理模式，加强部门协同；渠道分级，精准匹配商品组合；坚持IP策略和兴趣消费，加大产品创新投入 [3] 海外市场 - 收入同比增长30%，占比提升3个百分点 [5] - 北美市场：提升门店经营质量和控制费用率，经济群聚式开店，加强商品采购精细化运营 [2][5] - 欧洲、东南亚和拉美市场：优化合作模式，加强与代理商合作，探索新模式开店，增强备货储备 [2][5] 未来发展战略 - 推进精细化运营策略，加强APS战略合作，推进渠道升级并优化门店布局 [4][6][8] - 执行回馈股东政策，包括分红与回购 [4][6][8] - 创新驱动业务升级和市场拓展，聚焦AP合作成熟化、深化存量、开拓增量，挖掘细分市场资源 [11] - 全球范围内坚持高质量扩张策略，国内关低效小店开高效大店，海外扩展门店网络 [11] TOP TOY与潮玩业务 - 一季度自选产品占比超40%，通过优化产品结构和提升运营效率，提高市场竞争力和盈利能力 [7] - 未来加强品牌建设及自有产品研发，推出更多符合需求的产品 [7] 费用管理及资本分配 - 注重精细化运营和严格费用管理，改善运营费用率 [12] - 平衡业务增长与股东回报，3月宣告派发7.4亿股息，4月支付；3月以来累计回购近2.6亿，占总股本0.7% [12] 加盟商情况 - 2025年加盟商投资回报率随同店销售改善逐步提升 [14] - 年初至今新开业的5家MINISO Land和43家旗舰店几乎全由加盟商运营，筹备中的也大多由加盟商负责 [14][15] 美国市场应对关税策略 - 增加美国本土库存储备，调整供应链布局，美国直采占比接近40%，灵活调整采购来源 [16] - 通过税务筹划降低关税成本，提升在美盈利空间 [16] IP发展策略 - 借助规模和合作优势获取更好IP资源包，具备核心IP转化能力 [19] - 发力自有IP，新自有IP吉福特熊预计销售额达4 - 5亿元 [2][19] 第三方产品策略 - 引入第三方产品选特定品类，保持毛利率稳定，提供寻宝式购物体验吸引客户 [21][22] - 采购时降低库存风险，外采比例低，基于数据和经验采购，分批有节奏采购 [23] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 永辉超市预计2025年第二季度并入财务报表，目标大幅度减亏，已调改78个门店，计划全年关250 - 350家、调改超200家，前40家调改超三月的门店1月至今利润超一亿 [17] - 2025年4月以来墨西哥和美国等主要海外市场环比改善，美国市场今年重点在渠道和商品两方面 [18] - MINISO中国部分毛利率约38% - 40%，平衡第三方产品与同店销售增长策略待观察 [20] - 2025年名创优品根据同店恢复情况动态调整净开店目标，中国市场增长依赖同店销售驱动，适度增新开门店 [24][25]

行业概览 - 健康营养行业2024年迈入高质量发展阶段 政策层面监管部门推进注册备案标准 强化全链条监管 促进创新研发与品质生产提升 [10] - 经济层面2024年全国居民消费价格指数增速0.2% 为近十年最低 健康营养产品客单价从2023年200-500元区间大幅下滑至50-100元区间 [14][15] - 资本层面2024年融资事件数量缩减但金额逆势上扬 上游企业成为资本宠儿 益生菌研发供应商表现突出 [16][17] - 技术层面保健食品备案数量持续增长 但78%为剂型改良的"微创新" 同质化率同比上升15% [16] 市场规模与竞争格局 - 2024年行业规模增速显著下滑 仅略高于2019年水平 52%企业销售额同比下滑 其中35%企业下滑超20% [19][21] - 行业集中度下降 TOP10品牌市场份额减少2% TOP50以后中小品牌份额增加2.8% 线上新玩家数量较2020年增长68.2% [24][25] - 2024年50%企业毛利率下滑 60%中小企业缩减研发投入 转向OEM代工模式保证现金流 [27][28] 渠道变革 - 私域电商份额首次超越医药连锁渠道 成为代理商服务占比TOP3渠道 [30] - 零售商加速"去中间化" 25%实现100%厂家直采 但超半数直采比例仍低于50% [31][33] - 抖音全球购在跨境B2C市场异军突起 2024年多类目支付GMV同比增速超100% [73] 产品品类趋势 - 体重管理赛道GLP-1及绿咖啡提取物成分受关注 司美格鲁肽注射液减重适应症2024年6月获批上市 [138][139] - 益生菌领域2025年Q1增速23.5%跑赢大盘 抖音平台份额达34.9% 女性与儿童成为爆发区 [92][93] - 睡眠营养产品从"助眠"转向"代谢调节" 向慢性病干预延伸 [55] 消费者画像 - 35-60岁打工人群贡献超50%行业销售额 企业开发"家庭健康管家"类产品组合提升客单价 [52] - 消费者主要健康困扰为睡眠问题(40%) 肠胃问题(30%) 皮肤状态(29%) 脱发(27%) [53][156] - 代餐轻食市场2024年Q1规模达613.14亿元 同比增长39.31% [148] 跨境B2C电商 - 2024年中国进口消费品规模五年CAGR达3.48% 跨境电商进口额连续保持5000亿元以上 [65] - 保税进口模式占比高 以美妆 膳食营养品等标品为主 直邮进口以潮牌服饰等非标品为主 [68] - 抖音全球购通过"内容+货架"双轮驱动 近3年支付GMV持续高增长 [73] 益生菌细分市场 - 儿童益生菌2025年Q1抖音销售额同比激增178.9% 800-1000元价格段飙升411.3% [107][112] - 女性益生菌市场淘天渠道占比45.3% 减脂与私护为核心需求 800-1000元段增长177.8% [114][119] - 中老年市场京东份额41.4%主导 0-200元低价策略为主 益倍适0.35亿销售额居首 [121][126] 体重管理原料技术 - GLP-1类药物全球市场规模预计从2023年24亿美元增至2030年1650亿美元 [138] - 绿咖啡提取物通过抑制碳水吸收促进脂肪氧化 临床显示剂量越高体重下降越显著 [143][144] - 中国功能性瘦身食品市场2022年规模3387.1亿元 预计2024年达4744.5亿元 [135] 睡眠健康趋势 - 睡眠问题居国民健康困扰首位 低线城市问题更普遍 三线城市47%人群存在睡眠问题 [155][159] - 2025年大众平均睡眠时长6.67小时 较2024年下降5% 64%成年人睡眠不足6小时 [161] - 运动营养食品市场近五年CAGR达23.25% 2023年规模60亿元 [149][151]

广州市商贸会展业发展 - 2024年一季度广州市社会商品零售总额达2912.7亿元，同比增长3.5% [1] - 专业展览场馆举办经贸类展览60场，同比增长36.4%，展览面积240.2万平方米，同比增长14.2%，累计参展参观248.4万人次，同比增长9.3% [1] - 2024年广州展览业规模创新高，重点场馆举办展览358场，展览面积1186万平方米，增长8.9%，参展参观累计2313万人次，增长30.7% [3] - 会议业保持较快增长，重点场馆接待会议6406场，增长13.7%，接待参会人员106.9万人次，增长14.7% [3] 名创优品战略转型 - 公司坚持兴趣消费和品质零售转型，融入广州现代化产业体系建设 [1] - 以IP零售创新打造增长点，依托超级IP和超级门店推动品牌升级，过去一年打造哈利·波特全球快闪、"黑神话：悟空"独家联名线下主题店等标志性IP事件 [1] - 2024年已筹划超过90档IP上新 [1] - 依托大湾区制造业集群优势，全球拥有超过1400条优质供应链，珠三角供应商占比约50% [1] 希音绿色化与数字化升级 - 服装制造创新研究中心集技术探索、质量检测、供应链培训、人才培养于一体 [2] - 业务覆盖150多个国家和地区，产品涵盖服饰、鞋履、美妆、家居等 [2] - 自营场所和供应商工厂推广"屋顶光伏"项目，仓储物流园区绿色电力使用比例近80% [2] - 在建智慧供应链基地将全部配备屋顶光伏，推动时尚产业碳减排 [2] 广州会展业国际化与业态拓展 - 广州拥有"中国第一展"广交会、规模世界第一的广州国际照明展览、亚洲第一的广州国际专业灯光音响展览会 [3] - 光亚法兰克福展览公司推动照明设计应用拓展至AIoT、光通信、AR等领域 [3] - 公司目标打造技术展和解决方案展，带企业"走出去"并"引进来"，服务本土品牌 [3]

微信群的热闹，是今年电商平台"6·18"大促的一个小缩影。今年各电商平台纷纷抢跑"6·18"，比往年提 前了近10天。业内人士认为，今年"6·18"可谓充满变革，电商平台从价格战转向价值战，不仅激活了消 费新动能，还为消费者提供了更多便利。 兴趣消费当道 在"6·18"大促前，多个平台宣布了合作计划。淘宝天猫与小红书达成战略合作，打造"红猫计划"；京东 物流与胖东来合作，拓展供应链；B站深化与淘天、京东等电商平台的合作，进一步升级"京火计 划"和"星火计划"。 在业内人士看来，这是电商平台与内容平台结合，争夺用户注意力的"多巴胺玩法"之一。随着中国消费 结构不断进化，消费者对文化认同、情绪价值和生活方式的关注日益上升。对平台而言，"踩准"用户情 绪，更能有效刺激消费。 今年"6·18"大促涵盖了"5·20"重要消费节点。"5·20"当日，各大平台数据显示，彩妆、个护、鲜花等展现 出强劲的消费动力。 "6·18"开卖以来，淘宝App平均每天有超140万用户搜索"送礼"；从"五一"黄金周到5月20日，天猫奢品 新品成交同比增长97%，大量新品首发即热卖。 电商平台与内容平台合作备战"6·18"大促 郭晨凯 制图 ...

行业活动概况 - 2025维多利亚消费品贸易洽谈合作会-广州站在广州国际金融中心举办 [1] - 会议汇聚21家维多利亚州优质快消品牌、20家粤港澳大湾区及华南地区头部进出口贸易企业 [1] - 参会方包括抖音跨境、美团跨境等平台代表 [1] 行业趋势与战略 - 抖音电商全球购业务负责人解析"内容+货架"双引擎战略，涵盖短视频与直播带货、全域推广工具及节点营销三大核心板块 [1] - 抖音强调个性化推荐与本地化运营对开拓华南市场的关键价值 [1] - 维多利亚州高端香氛个护品牌MOR与天猫国际联合发布《2024身体护理消费趋势白皮书》 [1] 品牌展示与合作 - 21家维多利亚州品牌亮相路演环节，覆盖个护、母婴营养、健康食品、保健品及宠物食品等核心品类 [4] - 品牌展示针对中国消费市场的定制化战略和创新成果 [4] - 21家维州品牌与20家华南地区进出口贸易及跨境买家展开一对一洽谈，聚焦产品准入、渠道拓展及联合营销等议题 [4]