报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 深圳奢华购物商场品牌表现分化，高净值人群重奢消费稳健 [1] 根据相关目录分别进行总结 重奢购买意愿与消费情况 - 2024 年中产阶层重奢购买意愿显著下降，消费额同比双位数下滑；年均消费 10 万元左右的白领受收入预期影响消费意愿减弱，拉低整体销售增长空间 [2][9] - 高净值人群如黑卡和铂金卡客户消费表现稳健，消费额同比增速维持中个位数；黑卡客户以企业主、金融高管、家族二代为主，年龄 35 - 55 岁，年消费约 50 万元；铂金卡和黑卡资产评估分别在 3000 万和 5000 万以上，六成集中在北上广深及香港，对重奢消费额贡献超 80% [2][9] 高端品牌销售情况 - 2025 年前四个月 Hermès、LV、Dior、CHANEL 与 Prada 销售额增速“高开低走”，一季度部分品牌放缓，3 月起随消费情绪回暖与新品推进增速改善，五一假期多数品牌双位数增长，五一后除 LV 外环比负增长 [3][10] - MIU MIU 延续 2024 年高增长动能，一季度高速增长，2 月略回落，五一强势反弹，表现突出 [3][10] - GUCCI 整体表现疲弱，年初以来持续负增长，五一环比改善但后续无明显起色，动能不足 [3][10] 珠宝品牌销售情况 - 2025 年 1 - 4 月 Burberry 与 Coach 表现偏弱，波动小 [3][11] - 宝格丽、Tiffany 和卡地亚维持中速增长，3 月动能增强，五一表现改善明显 [3][11] - 梵克雅宝表现亮眼，年初以来高增长且节奏平稳，五一进一步提速 [3][11] 化妆品销售情况 - 2025 年以来多数护肤品销售额增长明显趋缓，高端品牌如兰蔻、Lamer 尤甚 [4][12] - 消费者对彩妆产品性价比需求更高，高端美妆品牌通过服务延展、个性化护理等加强客户黏性，如修丽可采用“1 楼零售、2 楼 SPA 服务”模式布局新型门店 [4][12] 黄金珠宝板块销售情况 - 2024 年深圳万象城老铺黄金店面销售额显著领先同业，远超服饰类头部品牌；通过增加面积和楼层调整，单店效能或翻倍，商场优先保证其开店需求 [4][13] - 2025 年一季度老铺黄金、潮宏基和君佩销售额同比正增，老铺黄金最强，其次君佩；4 月老铺黄金和君佩增速放缓但仍正增长，潮宏基 4 月销售额增速环比上升 [4][13] - 三家黄金品牌五一假期销售增速显著上升，节后需求大幅回落，行业可持续动能待观察后续常态化修复表现 [4][13]

奢侈品行业现状分析 - 奢侈品市场近期出现短期下滑，但仅是现象而非趋势，行业长期韧性依然强劲 [1] - 疫情期间表现出色的奢侈品市场开始降温，但历史数据显示每次危机后行业都能快速恢复 [1][3] - 2020年疫情冲击后，2022年奢侈品销售已全面恢复至疫情前水平并开启新一轮扩张 [3] 奢侈品消费驱动力 - 奢侈品需求根植于人性对独特性、归属感和精神愉悦的追求，与经济周期关联度低 [1][2] - 超高净值人群、高净值人群及文化资本丰富的中坚力量构成核心消费群体，危机中消费稳定性高 [6][8] - 新兴市场（中国、东南亚、中东）富裕阶层崛起，"亨利一族"（高薪非富有群体）占美国消费支出40%，成为新增长引擎 [8] 行业历史表现与韧性 - 2000年至今全球奢侈品行业年复合增长率维持在5%以上，穿越多次黑天鹅事件 [3] - 2009年金融危机后行业两年内全面反弹，2013年中国市场政策调整催生"静奢"品牌逆势增长 [3] - 2020年疫情后销售快速复苏，验证行业抗风险能力 [3] 奢侈品商业逻辑 - 品牌护城河来自时间沉淀（如Hermès 1837年创立）和稀缺价值塑造，产品承载文化审美与身份认同 [9] - 拥有绝对定价权，通过主动减少供给（如Bottega Veneta 2008年策略）而非降价抵御通缩 [12][13] - 创新与传统平衡：Dior跨界艺术、Chanel高级定制系列持续吸引新世代消费者 [14] 当前市场调整与未来趋势 - 短期回调是健康出清，淘汰依赖价格战和快销策略的品牌，优质品牌将更突出 [15][16] - 行业进入"超级大牌"时代，LVMH等集团核心品牌近10年增长率远超行业平均 [20] - 结构性机会来自新兴市场、Z世代消费主力及可持续发展/个性化定制等新需求 [21] 消费阶段理论 - 奢侈品消费演化五阶段：从生存需求→实用消费→地位炫耀→圈层归属→常态化生活方式消费 [7]

核心观点 - Miu Miu在奢侈品行业逆风中异军突起，成为Prada集团的核心增长引擎，销售额同比飙升60% [4][6][7] - Miu Miu通过争议性高价单品（如3200元发夹、6950元挂饰）和社交媒体营销成功吸引Z世代消费者，形成"叛逆富家女"风潮 [2][11][18] - Prada集团通过Miu Miu的爆发式增长和收购Versace（12.5亿欧元）的战略，向百亿欧元营收目标迈进 [4][24] 财务表现 - Prada集团2024年Q1营收13.4亿欧元，同比增长13%，延续双位数增长势头 [4][6] - 2024财年集团收入同比增长17%至54.32亿欧元（约420亿元人民币），净利润同比大涨25%至8.39亿欧元 [7] - Miu Miu 2024年零售销售净额同比暴涨93.2%至12.28亿欧元（约100亿元人民币），占集团总零售比例从13.8%提升至25.3% [7] 市场表现 - Miu Miu在Lyst 2025年Q1全球最热品牌榜单中位列第二，此前连续两季度霸占榜首 [18][20] - 亚太区是Prada第一大市场，2024年贡献16.04亿欧元（+13.1%），欧洲市场15.32亿欧元（+17.5%），日本市场增长45.8% [21] - 中东地区表现亮眼，销售额增长31% [6] 产品策略 - 推出高价争议单品（3200元发夹、4750元眼镜绳、4.2万元亮片内裤）形成稀缺性，官网频繁售罄 [2][11][13] - 标志性设计如镶钻亮片底裤、露胃毛衣、超低腰裙等成为年轻人时尚符号 [2][23] - 通过Miu Miu Gymnasium快闪活动等营销手段推动皮具和鞋履品类增长 [6] 品牌战略 - 坚决执行年轻化策略，专注Z世代消费者需求，与经典奢侈品牌形成差异化 [24] - 创始人Miuccia Prada亲自掌舵创意，保持品牌话语权与潮流引领能力 [23] - 通过社交媒体营销（如小红书"Miu系千金风穿搭")实现品牌出圈 [23][24] 行业对比 - Prada集团表现远超同行：爱马仕增长15%，LVMH下降1.7%，开云集团下降12% [7] - Miu Miu的60%增速在奢侈品行业整体放缓背景下形成鲜明对比 [4][22] - "穿CHANEL不等于有钱人，穿MiuMiu才是真千金"反映品牌在年轻消费者中的身份象征地位 [21]

奢侈品牌跨界餐饮趋势 - Prada在上海荣宅开设首家独立餐厅"迷上"，由王家卫参与创意设计，主打中意融合菜品，采用预约制并收取300元订金，用餐时间限制为90-120分钟[1] - 奢侈品牌在中国跨界餐饮早有先例，Gucci、Chanel、Tiffany等曾试水咖啡店，但多为快闪店或零售店附属项目，主要作为营销手段[2] - 路易威登2022年在成都开设亚洲首家正餐厅"THE HALL"，由云觅餐饮集团运营，太古地产透露Maison Margiela咖啡馆日销峰值达4万元[2] 奢侈品牌餐饮战略逻辑 - 品牌餐饮项目多由第三方专业团队运营，如THE HALL由云觅餐饮负责，该集团同时运营上海网红餐厅Da Vittorio[3] - 餐饮本质是品牌打造生活方式体验的工具，通过"品味教育"引导消费者为主营业务买单，如40元咖啡可能转化为美妆消费，4000元正餐可能带动包包销售[3] - 行业策略转向线下流量获取，"先把顾客引进门"成为共识，餐饮成为连接商品与体验的重要媒介[3] 商业地产的配套升级 - 澳门永利推动餐饮转型，旗下运营数十家高端餐厅（含米其林星级），4月将新开综合餐饮项目"馥乐庭"，涵盖高端餐厅与大众美食[4][5] - 永利举办中国葡萄酒大赛，联动旗下餐厅推广近900款参赛酒，总裁陈志玲强调需从单纯购物转向体验消费，面临服务转型与人才培养挑战[4][5] 奢侈品消费市场变化 - 澳门永利皇宫零售租金收入环比下降8%，仅为2019年同期的74%，反映奢侈消费下滑，可能主动降租挽留品牌[6] - 2024年前三季度澳门旅客消费总额562.1亿澳元（+8%），但人均消费2168澳元（-17%），内地旅客人均消费跌幅达21.7%[6] - LVMH一季度总营收同比下降2%，时装皮具销售额降5%，中日市场同步下滑，显示奢侈品价格差优势丧失[7] 行业文化战略反思 - 欧洲奢侈品牌在华面临文化认同危机，老铺黄金等本土品牌崛起，显示其数十年对中国富人"品味驯服"策略阶段性失败[7] - 2010年代中国富裕阶层通过奢侈消费彰显品味的模式已过时，行业需重新思考在地文化融合策略[7]

行业表现 - 奢侈品行业整体增速放缓，但Prada集团逆势增长13%至13.4亿欧元 [4][5] - 2024年Prada集团收入同比增长17%至54.32亿欧元，净利润大涨25%至8.39亿欧元，表现超过爱马仕（15%）、LVMH（-1.7%）和开云集团（-12%） [6] - 亚太区是Prada第一大市场，2024年贡献16.04亿欧元（+13.1%），欧洲市场15.32亿欧元（+17.5%），日本市场增长45.8% [13] Miu Miu品牌表现 - 2025年Q1销售额同比飙升60%，延续2024年93.2%的高增长 [4][6] - 2024年零售销售净额同比暴涨93.2%至12.28亿欧元，占集团总零售销售比例从2020年13.8%提升至25.3% [6] - 门店数量增至153家（增加7家），而Prada品牌门店减少6家至442家 [6] - 在Lyst全球2025年Q1最热品牌榜单中位列第二，此前连续两季度霸占榜首 [11] 产品与营销策略 - 推出争议高价单品如3200元发夹、4750元眼镜绳、6950元挂饰、4.2万元亮片内裤，频繁售罄 [1][7][9] - 创造"Miu系千金风穿搭"等爆款，如骑士靴、低腰百褶裙等，引领年轻消费者潮流 [15] - 社交媒体上Miu Miu风话题掀起全球"叛逆富家女"风潮，标志性设计成为时尚符号 [1][15] 集团战略 - 4月宣布以12.5亿欧元收购Versace，预计2025年下半年完成，旨在构建多品牌矩阵对抗LVMH、开云 [4][15] - 集团CEO表示未来策略聚焦品牌核心价值、创意及对时代精神的敏锐洞察 [5] - 专家分析Miu Miu成功源于坚决执行年轻化策略、出圈营销及Prada品牌赋能 [15]

奢侈品牌跨界餐饮趋势 - Prada在上海荣宅开设首家独立餐厅"迷上"，由王家卫构思设计，融合中意风格，菜单包含中意交融菜品，需提前预定并支付300元订金，用餐时间严格限制在90-120分钟[4] - Gucci、Chanel、Tiffany等奢侈品牌此前已在中国试水咖啡店，多为快闪或零售店附属，主要作为营销手段，咖啡店因投入成本低、易融入门店环境成为品牌首选[5] - 路易威登2022年在成都太古里开设亚洲首家正餐厅"THE HALL"，由第三方云觅餐饮集团运营，太古地产透露Maison Margiela全球首家咖啡馆日销最高达4万元[5][6] 奢侈品牌餐饮战略本质 - 奢侈品牌跨界餐饮旨在通过生活方式和体验情境吸引客流，利用"品味教育"传达品牌形象，最终促进主营业务销售，如40元咖啡可能转化为美妆香水购买，4000元正餐可能带动新款包包销售[7] - 商业地产如澳门永利积极布局多元餐饮业态，旗下运营数十家高级餐厅和米其林星级餐厅，新增"馥乐庭"项目涵盖高端餐厅与接地气美食，以应对消费者从购物转向体验的需求变化[8] 奢侈品消费市场现状 - 澳门永利皇宫2023年零售租金收入环比下降8%，仅为2019年同期74%，反映奢侈消费下滑，可能主动下调租金吸引品牌续约[9] - 澳门2024年前三季度旅客总消费额同比上升8%至5621亿澳元，但人均消费同比大跌17%至2168澳元，内地旅客人均消费跌幅达217%[10] - LVMH一季度财报显示总营收同比下降2%，时装皮具销售额下降5%，中国市场疲软且日本市场出现同比下降，失去对中国消费者的"价格差"优势[10] 中国奢侈品消费趋势变化 - 中国消费者转向本土品牌如老铺黄金，欧洲奢侈品集团在中国市场的文化融合策略阶段性失败，未能持续吸引富裕阶层[11] - 行业观点认为奢侈品市场难以恢复2013-2014年水平，可能需要4-5年才能回到2018-2019年水平[10]

21世纪经济报道记者 高江虹 实习生 陈佳赫 北京报道 5月12日，法国奢侈品巨头迪奥（Dior）向中国客户发送短信披露，公司于5月7日发现部分客户数据曾 被未经授权的外部人员获取。随后全球各地Dior客户也接到了类似信息，数据泄露危机蔓延开来。 这不啻于一出黑色幽默——5月8日爱马仕刚以"科技先锋"之姿成立AI治理委员会，誓言用算法重塑奢侈 品的未来。这场"AI治理宣言"与"数据裸奔事故"的荒诞对照，恰是奢侈品数字化狂潮的缩影。 自2022年元宇宙浪潮以来，奢侈品巨头们的科技化尝试始终伴随争议。从虚拟时装秀到AI设计系统， 从区块链溯源到智能穿戴设备，传统奢侈品牌如同追逐潮流的社交名媛，在元宇宙诊所与AI美容院之 间辗转反侧。每次转型都标榜为"历史性突破"，却总被质疑是营销驱动的技术表演。 奢侈品客户多为高净值人群，他们对数据泄露的容忍度远低于普通消费者。品牌若不能建立独立于通用 法规的保护标准，必将引发信任雪崩。 失衡的天平：从"数据掠夺"到"责任创新" 迪奥事件引发的连锁反应还在持续，消费者对数据安全的顾虑已经向全行业蔓延。微博上有消费者开始 思考，"我花百万买铂金包，是因为相信爱马仕的'绝对安全'。若 ...

公司表现与增长 - 上市不到一年股价最高突破发行价20倍，2023年营收同比增长145.7%至3.18亿人民币，2024年营收达85.06亿人民币（同比+167.5%）[2][8] - 2024年归母净利润14.73亿人民币（同比+253.9%），2025E净利润预计37.88亿人民币（同比+157.1%）[8] - 2024-2028年收入复合增长率预计超40%，古法黄金市场份额有望从3.7%提升至8%[5][34] 商业模式与竞争优势 - 定位高端奢侈品市场，采取一口价定价模式，产品溢价显著[4] - 专注古法黄金工艺，手工制造传统形成差异化壁垒[4][21] - 100%自营DTC模式保障品牌形象统一，全国仅36家门店（2024年底）[4][36] 市场机遇与扩张潜力 - 古法黄金细分市场2018-2023年CAGR达64.6%，增速持续高于行业平均水平[32] - 一线城市覆盖率不足（北京11家vs上海1家），新一线城市店效达成熟门店50%[40][44] - 海外首店落地新加坡金沙酒店，产品中国元素对华人及非华人客群具吸引力[46] 财务与估值 - 2025E市盈率27x，低于当前198x的历史高位但高于同业平均21x[8][47] - ROE持续高于50%，2025E预测56.9%显著领先行业[8][47] - 股价与金价相关系数达0.94，产品含金量100%强化抗通胀属性[52][54] 行业比较 - 2024年老铺收入增速168%远超周大福（15%）和老凤祥（-17%）[22] - 门店数量仅为周大福（7,065家）的0.5%，但单店产出效率突出[36][37] - 镶嵌类产品足金占比100%，显著高于周大福39%的K金结构[56][57]

巴宝莉业绩表现 - 第四季度销售额降幅低于市场预期 [1] - 全年调整后营业利润达到2600万英镑 高于市场预期 但远低于上年的4 18亿英镑 [1] 公司战略调整 - 计划裁员近五分之一 新任首席执行官正试图扭转颓势 [1] - 进军高级时装的努力以失败告终 [1] 行业环境 - 全球奢侈品需求下滑 [1]

公司分析 - 老铺黄金的成功归功于对古法制作工艺的坚守、品牌价值打造和高端市场定位聚焦 [1] - 公司长期聚焦高端市场，打造奢侈品属性，与茅台有共同点，包括产品稀缺性、高溢价和投资保值属性 [2] - 公司与古法黄金理念深度绑定，专注于古法黄金产品的设计、生产与销售，形成差异化竞争优势 [2] - 公司坚持DTC模式，线下门店完全自营，实现统一化管理，确保服务质量和品牌形象 [2] 增长潜力 - 公司品牌生命周期处于成长阶段，品牌力有望持续提升 [3] - 预计到2028年公司在古法黄金领域的市场份额将提升至8%，2024-2028年收入复合增长率达40%以上 [3] - 公司当前国内门店数远低于其他黄金珠宝品牌和国际奢侈品品牌，门店扩张空间巨大 [3] - 公司高端定位和产品蕴含的中国古典文化元素使其在海外市场具有较大发展潜力 [3] 股价与金价关系 - 公司股价与金价高度相关，相关系数R达到0.94 [4] - 金价中长期有望维持上涨态势，支撑公司股价表现 [4] - 金价上涨阶段，公司产品因高含金量、一口价定价和二手市场高回收价格更受消费者青睐 [4] 估值分析 - 公司目前交易在27x2025P/E和19x2026P/E，高于中国黄金珠宝品牌平均估值水平 [5] - 估值溢价源于更高增长潜力和更强盈利水平（净利率和ROE远高于同业） [5] - 以PEG为参考指标，公司估值相较同业仍具有较高性价比 [5] - 若公司进一步验证奢侈品品牌定位，估值水平有望进一步提升 [5]