报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计2025年中国钢铁行业延续供需双弱格局，钢材价格维持震荡走势，企业经营效益难明显好转 [2][28] - 短期内钢铁企业有经营压力，长期在产业政策引领下，低效产能出清，行业将转向高质量发展，竞争格局有望改善 [2][28] 根据相关目录分别进行总结 行业运行情况 - 2024年中国钢铁行业供需双弱，景气度探底，供给过剩，产品价格下行，盈利趋弱 [4] - 2022 - 2024年中国粗钢产量分别为10.13亿吨、10.19亿吨和10.05亿吨，呈波动下降趋势；2024年12月粗钢产量同比增长11.80% [4] - 2024年前三季度国内钢材价格下降，9月底至10月中旬反弹，而后震荡下行 [6][7] - 2022 - 2024年重点统计会员钢铁企业利润总额分别为982亿元、855亿元和429亿元，2024年行业盈利水平持续下行 [9] 上下游情况 铁矿石 - 中国钢铁企业铁矿石对外依存度超80%，2022 - 2024年进口量分别为11.07亿吨、11.79亿吨和12.37亿吨 [11] - 2024年一季度铁矿石价格下降，4 - 5月反弹，6月以来下行，9月中下旬上扬，四季度震荡偏弱 [12] - 2024年国内港口铁矿石库存量持续增长，年底约达1.49亿吨 [12] 焦炭 - 2024年焦炭价格呈W型走势，价格中枢下移 [14] - 年初焦炭产量下降，5 - 6月增加，7月稳定，8 - 10月下降，年底稳定并略有增长 [15] 下游需求 - 建筑业消耗过半钢材，2024年房地产投资下滑，制造业和基建投资支撑用钢需求，产品结构调整 [16] - 2022 - 2024年全国房地产开发投资增速分别为4.4%、 - 10.0%和 - 10.60%，2024年拖累用钢需求 [20] - 2024年基建投资（不含电力等）比上年增长4.4%，水利、航空、铁路运输业投资增长显著 [20] - 2024年中国制造业固定资产投资同比增长9.2%，用钢量占比从2020年的42%提高到2024年的50% [21] 行业政策及关注 粗钢产能压减目标明确 - 2021年12月政策提出粗钢等产能只减不增，2024年继续调控产量，“十四五”后两年原则上不新增产能 [22][23] - 2024年8月工信部要求暂停钢铁产能置换工作 [23] 行业转型升级加速 - 政策促使企业数字化转型、节能降碳，发展高端产品，到2025年底能效标杆水平以上产能占比达30% [24] - 需求结构变化促使企业产品向高附加值和高技术含量方向发展 [25] 出口压力传导，加剧国内市场竞争 - 2024年中国钢材累计出口11072万吨，同比增长约22.67%，但海外反倾销、加关税压力加剧 [26] - 贸易环境恶化或影响国内供需，加剧市场竞争，挑战企业盈利 [27] 行业展望 - 供给端2025年预计同比收缩，需求端预计小幅下降，价格维持震荡走势 [28] - 短期内企业有经营压力，长期行业竞争格局有望改善 [28][29]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年公司扭亏为盈，2025Q1归母净利润高增，机队利用率提升后业绩有望超预期，行业供需反转在即盈利弹性将显现，且公司旅游航线占比高有望受益于国内旅游出行需求 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入67.0亿元，同比+30%，归母净利润2.7亿元，同比扭亏为盈；2024Q4实现营业收入15.4亿元，同比+19%，归母净利润-0.4亿元，同比减亏2.3亿元；2025Q1实现营业收入17.7亿元，同比+10%，归母净利润0.8亿元，同比+232% [1] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为6、10、12亿元 [5] 经营数据 - 2024年公司ASK、RPK同比分别+33%、+41%，客座率79.6%，同比+4.2pct，旅客量920.5万人次，同比+44%；Q4，ASK、RPK同比分别+27%、+34%，客座率78.9%，同比+4.3pct；2025Q1公司ASK、RPK同比分别+24%、+28%，客座率79.8%，同比2024年+2.7pct，同比2019年-1.1pct [2] - 2024年公司净增5架飞机，年末机队规模增至75架；2025年一季度净增2架至77架飞机，包括30架A320系列（占39%）、36架CRJ900系列（占47%）、11架C909系列（占14%） [2] 收益分析 - 收入端：2024年单位ASK营业收入0.433元，同比-2%；2025Q1单位ASK营业收入+其他收益0.491元，同比-7% [2] - 其他收益：2024年其他收益12.9亿元，其中约11亿元归属2024年、约1.9亿元归属于2023H2；2025Q1其他收益3.6亿元，同比+48%，因航班量持续恢复 [2][3] - 成本端：2024年单位营业成本0.425元，同比-10%；其中单位燃油成本0.148元，同比-8%；单位非油成本0.277元，同比-12%；2025Q1单位营业成本0.404元，同比-8%，因油价下跌、利用率提升 [3] - 费用端：2024年财务费用6.3亿元，同比+0.4亿元，其中汇兑净损失约0.6亿元，同比+0.3亿元；2025Q1财务费用1.4亿元，同比-0.3亿元 [3]

公司2024年业绩表现 - 2024年公司实现营业收入186.83亿元，同比下滑13.20%，归母净利润10.07亿元，同比下滑63.52% [1] - 2024Q4实现营收40.79亿元，同比下降27.67%，归母净利润-2.89亿元，同比下降136.54%，业绩符合市场预期 [1] - 2024年公司经营性现金净流入59.14亿元，同比增长200.65%，经营性现金充足 [1] 费用与毛利率变化 - 2024年公司期间费用率为7.5%，同比增长0.5pct，其中Q4费用率环比下滑3.65pct，主要受益于销售费用和财务费用减少 [1] - 2024年公司毛利率15.50%，同比下滑6.3pct，其中Q4毛利率环比下降3.09pct至2.88%，主要受光伏玻璃价格下滑影响 [2] 产能与海外布局 - 截至2024年底，公司总产能为19,400吨/天，安徽项目和南通项目将根据市场情况陆续点火运营 [2] - 公司在越南已有2,000吨/日产能，并计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉，以拓展海外市场 [2] 行业与盈利展望 - 2025年年初以来，光伏组件价格提升，排产回暖，光伏玻璃价格短期抬升，公司一季度业绩有望改善 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.72、18.82和22.57亿元，同比+26.41%、+47.88%和+19.96% [2] - 以2025年3月28日收盘价18.58元计算，对应PE为34.21、23.13和19.29倍 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年浮法玻璃、光伏玻璃价格大幅下行致公司业绩大幅下滑，目前光伏玻璃价格回暖，但浮法玻璃价格仍处底部，下调公司盈利预期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.29亿元、10.98亿元、16.50亿元，三年业绩复合增速41.4%，对应PE分别为18.0X、13.6X和9.0X [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入156.5亿元，同比下滑0.2%，归母净利润3.8亿元，同比下滑78.1%，单Q4收入40.5亿元，同比下滑10.0%，环比2024年Q3增长9.8%，归母净利润 - 3.3亿元，同比转亏；2025年Q1公司实现收入34.8亿元，同比下滑9.7%，归母净利润4.7亿元，同比增长6.4%，扣非净利润 - 0.03亿元，同比转亏，非经常性损益主要系2023年绍兴厂区搬迁出售资产增加净利润4.5亿元 [1] 浮法玻璃业务 - 2024年房地产需求不足致浮法玻璃价格下行，公司全年浮法玻璃原片销量1.07亿重箱，同比下滑6.4%，单箱价格64.3元/重箱，同比下滑19.2%，收入68.6亿元，同比下滑24.3%，毛利率20.8%，同比减少6.4pct [2] - 2025年Q1受市场刚需支撑不足和总产能增加影响，玻璃原片价格下行，25Q1全国浮法玻璃日度均价1366.7元/吨，同比24Q1下降31.7%，环比24Q4下降0.7%，截至4月25日玻璃均价降至1330.7元/吨，较年初下降3.6%；后续玻璃价格企稳需等待冷修出清实现行业供需再均衡 [2] 光伏玻璃业务 - 2024年光伏行业供需失衡，下半年价格大跌陷入亏损，公司光伏玻璃产能释放，9条在产线日熔量合计10600T/D，2条在建线日熔量合计2400T/D，全年收入57.5亿元，同比增长68.6%，销量4.3亿平，同比增长124.0%，单价降至13.2元/平，同比下滑24.7%，毛利率9.0%，同比减少12.5pct，净利润亏损2.7亿元，单平净利由2023年的1.2元/平降至 - 0.6元/平 [3] - 2025年Q1在“430 + 531”政策提振下需求好转，3月起供需关系修复，价格触底反弹，行业盈利修复；但随着抢装收尾，5月组件厂家排产下降，订单跟进量或缩减，前期点火窑炉陆续达产，价格存在压力 [3] 盈利能力情况 - 2024年公司毛利率15.5%，同比减少9.5pct，主要因浮法玻璃和光伏玻璃降价；期间费用率12.2%，同比提升1.0pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.2%/5.1%/2.1%/3.7%，分别变动 + 0.1pct/ - 0.3pct/1.1pct/0.1pct，财务费用率提升系光伏玻璃产线投入运营费用化利息增加；净利率1.7%，同比减少9.3pct，一方面是毛利率下降，另一方面是2024年计提资产减值损失2.57亿元，信用减值损失0.42亿元 [4] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15,683|15,649|16,464|19,291|20,637| |增长率yoy（%）|17.8|-0.2|5.2|17.2|7.0| |归母净利润（百万元）|1,751|383|829|1,098|1,650| |增长率yoy（%）|33.0|-78.1|116.8|32.4|50.2| |EPS最新摊薄（元/股）|0.65|0.14|0.31|0.41|0.61| |净资产收益率（%）|12.9|2.9|6.0|7.7|10.9| |P/E（倍）|8.5|39.0|18.0|13.6|9.0| |P/B（倍）|1.1|1.1|1.1|1.0|1.0| [5] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等资产项目，以及营业收入、营业成本、营业税金及附加等利润项目，还有经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入增长率、毛利率、净利率、资产负债率、总资产周转率、每股收益、P/E等指标在各年度的情况 [10]

文章核心观点 - 晶澳科技2024年年报显示营收下降、净利润亏损，受行业供需失衡、市场竞争、国际贸易环境等因素影响，公司业务盈利能力下降，未完成出货目标，产能未达计划，毛利率降低，募投项目效益未及预期 [1][2] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入701.2亿元，同比下降14.02%，净利润亏损46.56亿元，同比大幅转亏，2023年净利润为70.39亿元 [1] 行业影响因素 - 2023年以来产业链各环节新增产能逐步释放，受供需失衡影响，产业链价格大幅下跌，多环节价格跌破成本线，导致全产业链亏损，行业进入供给侧改革阶段 [1] - 近年来大量新建产能集中释放，引发行业供需失衡，截至2024年底，国内硅片、电池和组件环节落地产能均超过1100GW，远超全球新增装机容量，光伏行业阶段性和结构性过剩趋势明显，产品价格持续走低 [3] 公司业务情况 - 因市场竞争加剧、产品价格下降和国际贸易环境严峻，公司主营业务盈利能力持续下降，对出现减值迹象的长期资产计提资产减值准备，影响业绩 [1] - 2024年电池组件出货量79.447GW（含自用1.544GW），组件海外出货量占比约49%，未完成2024年度组件出货量目标（85 - 95GW） [1] - 原计划2024年末各环节产能均超100GW，实际年末组件产能达100GW，硅片与电池产能分别为组件产能的80%以上和70%以上 [2] - 2024年年报未披露2025年经营目标，此前自2019年重组后历年报告均披露下一年经营目标 [2] - 2024年光伏组件业务毛利率仅4.82%，境内市场业务毛利率为 - 7.98%，欧洲地区业务毛利率为 - 3.51%，美洲、亚洲及大洋洲业务虽维持正毛利率但同比下滑 [2] - 受光伏行业产品销售价格下降影响，此前募投的多个项目效益未及预期 [2]

公司高层变动 - 中复神鹰总经理刘芳辞职，董事长张健代行总经理职责 [2] - 吉林化纤副总经理孔玉影辞职 [2] 吉林化纤财务表现 - 2025年第一季度营收12.14亿元，同比上升32.39% [3] - 2025年第一季度归母净利润826.98万元，同比下降60.59% [3] - 2024年营收38.83亿元，同比上升3.93% [3] - 2024年归母净利润2888.41万元，同比下降13.90% [3] - 2024年扣非归母净利润2636.99万元，同比上升76.88% [3] - 碳纤维营收占比8.24%，同比下滑12.59% [3] 吉林化纤业务发展 - 发布"干喷湿法"T800碳纤维产品 [3] - 与江苏亨睿签署T800碳纤维汽车轻量化合作开发协议 [3] - 与深圳喜德盛签署T800碳纤维体育用品合作开发协议 [3] - 与嘉兴德毅、吉林经开区签署碳纤维新能源大巴车身项目三方协议 [3] - 加速布局3万吨高性能原丝项目和1.2万吨碳纤维复材项目 [3] - 与小鹏、亿航、大疆、华为形成合作关系 [3] 中复神鹰财务表现 - 2025年第一季度营收4.02亿元，同比下降10.40% [5] - 2025年第一季度归母净利润亏损4523万元 [5] - 2024年营业收入同比下降31.07% [5] - 2024年归母净利润同比下降139.12% [5] - 2024年扣非归母净利润同比下降177.77% [5] 中复神鹰产品研发 - 开发M55J、M60J级高性能高模碳纤维 [5] - 完成全球首款可工程化M50X级碳纤维产品开发 [5] - M40X、M46X、T1100级碳纤维在航空航天、高端体育休闲领域批量使用 [5] - 开发电子3C领域用M40级碳纤维，实现国产化替代 [5] - 开发热塑领域用T800级碳纤维 [5] - 开发干喷湿纺48K大丝束产品，满足147米超长海上风电叶片应用 [5] - 首次开发面向低空经济应用领域的预浸料产品 [5] 中复神鹰营销与产能 - 3K小丝束碳纤维产品销量同比增长35% [5] - 高模系列碳纤维产品销量同比增长超20% [5] - 国内T800级以上高强中模碳纤维销量占比位居行业首位 [5] - 2024年底碳纤维年产能28,500吨 [6] - 2024年碳纤维销量16,214.17吨 [6]

财务数据和关键指标变化 - 2024年全年总营收126.4亿元，同比下降22%；毛利润14亿元，同比减少4700万元；毛利率约11%，低于2023年的16%；全年经营亏损率为3.7%，而2023年全年经营利润率为5%；调整后归属于普通股股东的净收入约7830万元 [29][30] - 2024年第四季度总营收28.3亿美元，环比下降15.7%，同比下降37%；毛利率3.6%，低于第三季度的15.7%和2023年第四季度的12.5%；总运营费用约3.8亿美元，环比下降约26%，同比持平；经营亏损率为9.8%，第三季度经营利润率为0.3%；净亏损6490万美元，第三季度净利润为320万美元 [10][26][28] - 第四季度末资产负债率72%，较年初的75%有显著改善；现金及现金等价物38亿元，高于第三季度末的32亿元和2023年第四季度末的27亿元；应收账款周转天数80天，第三季度为90天；存货周转天数57天，第三季度为66天；总债务55.6亿元，2023年第四季度末为43.8亿元；净债务17.6亿元，2023年为16.3亿元 [25][31] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2024年全年组件出货量约93GW，同比增长18.3%，排名行业第一；第四季度组件出货量25.2GW，符合指引 [8][10] - 第四季度总出货量约26.5GW，组件出货占比95% [21] - 全年N型Techno系列产品占比近90%，第四季度超过95% [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 2024年中国新增光伏装机277GW，同比增长28%；中国组件出口236GW，同比增长13% [11] - 2024年全年60%的组件运往海外，主要是欧洲、印度、太平洋地区和中东非洲，北美出货量约占8% [22] - 预计2025年中国新增装机270GW或更高，全球光伏需求约700GW [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 持续研发投入，保持技术领先，大规模生产创新产品，计划到2025年底量产N型电池平均效率达约27% [13][19] - 逐步淘汰落后产能，提升全球制造能力，陕西N型超级工厂降本增效，美国2GW N型组件产能接近满产，沙特项目稳步推进 [13][14] - 加强本地化供应链，满足客户对本地高质量、稳定产品供应和服务的需求 [14] - 重视知识产权保护，凭借广泛的专利组合保持全球技术领先，积极应对竞争对手的专利侵权指控 [15][16] - 行业短期进入深度调整期，缺乏竞争力的公司将被淘汰，有助于恢复供需平衡；中长期来看，可再生能源发展潜力大，公司有信心应对挑战、把握机遇 [17][18][19] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年行业供需失衡，组件价格下降，公司盈利能力同比大幅下降，但凭借领先技术和全球网络取得了有韧性的经营成果 [8][9] - 在行业自律和政策支持下，行业价格已企稳回升 [13] - 第一季度是太阳能行业淡季，预计毛利率将继续适度下降；第二季度随着供需平衡改善和中国需求推动，毛利率有望适度提高；长期来看，太阳能行业处于底部，头部公司在产量和定价策略上有纪律性，但供需平衡仍需时间 [46][47] 其他重要信息 - 公司入选S&P Global 2025可持续发展年鉴，是唯一的太阳能组件公司；在S&P Global最新企业可持续发展评估中得分69分，在五大光伏组件公司中排名第一；连续第二年获得MSCI ESG评级BBB [15] - 到第四季度末，公司拥有462项已授权的Topcon专利，是全球领先的Topcon相关专利持有者之一 [16] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 美国商务部提高从越南进口关税对公司利润率和定价策略的潜在影响 - 公司已做好应对方案，目前美国工厂利用率已满，还可利用其他供应链为美国市场提供解决方案，无需支付额外关税，预计关税不会对利润率产生重大负面影响，但美国市场需求是关键因素 [37][38] 问题2: 对美国市场今年出货量的预期以及是否会因关税提高而退出美国市场 - 目前政策不确定，还无法确定对美国的出货量，需等政策明确后再做判断 [39][40] 问题3: 关于替代供应链服务美国市场的具体情况 - 东南亚有一些不在AD - CVD范围内的可用产能，公司可能会聘请OEM利用短期机会，并结合自身IP优势 [43][44] 问题4: 对第一季度、第二季度和第三季度利润率的预期 - 第一季度是淡季，预计毛利率将继续适度下降；第二季度随着供需平衡改善和中国需求推动，毛利率有望适度提高；长期来看，太阳能行业处于底部，头部公司有纪律性，但供需平衡仍需时间 [46][47] 问题5: 2025年资本支出的预期 - 预计2025年资本支出约40 - 50亿元，远低于今年 [54] 问题6: 第二季度之后利润率的看法 - 下半年利润率取决于市场情况，预计第三季度需求稍软，第四季度中国需求推动；美国政策不确定，长期乐观，短期上半年较软，政策确定后有望改善 [59][60] 问题7: 公司是否会开始回购股份，是否会有禁售期，与发行DDR是否有关 - 公司计划今年增加股东回报，包括股息和股份回购，与DDR无关；本季度时间窗口短，预计Q1后考虑股息和股份回购；公司有足够现金，还计划剥离生态系统投资 [61][62][63] 问题8: 亚洲少数股权投资是否有锁定期 - 部分投资有锁定期，第一季度已完成两笔私募出售，部分投资要到今年第四季度才能出售 [65] 问题9: 对中国供应侧改革政策的看法 - 公司不便评论细节，但认为政府关注软件和电动汽车行业，预计会出台一些供应改革政策 [66] 问题10: 沙特产能建设进度及订单情况 - 沙特超级工厂处于前期准备阶段，计划在第二季度末破土动工，预计明年年底全面运营并提升产能 [67] 问题11: 为什么今年市场份额会略有下降或持平 - 公司未从该角度考虑，预计今年市场规模适度增长，行业处于整合阶段，更注重技术和能力投资，长期有望实现20% - 25%的全球市场份额 [72][73] 问题12: 第四季度和2025年的折旧金额 - 第四季度折旧金额约16 - 17亿元，2025年的金额仍待核实 [75][76] 问题13: 2025年自由现金流的预期 - 从经营现金流角度目标为正，但今年仍有挑战，特别是上半年；资本支出预计40亿元，用于技术升级和自动化改造；自由现金流可能为负但不显著，若供需平衡改善，有望取得更好数据 [77][78]

文章核心观点 公司2024年报业绩表现优异，产品量价齐升推动归母净利润创新高，成本端煤价走弱、电解铝价格中枢有望上移，且公司全产业链布局、高股息回报股东，同时电解铝纳入全国碳市场或带来行业变革 [2][3][4] 分组1：公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入1561.7亿元，同比+16.9%；归母净利润223.7亿元，同比+95.2% [2] 分组2：产品量价情况 - 2024年铝合金产品销量达583.7万吨，同比+1.5%，销售价格升6.6%至17550元/吨（不含增值税） [3] - 2024年氧化铝产品销量约1092.1万吨，同比+5.3%，平均销售价格升33.6%至3420元/吨（不含增值税） [3] - 2024年铝合金加工产品销量76.6万吨，同比+32.1%，平均销售价格升2.5%至20324元/吨（不含增值税） [3] 分组3：成本与价格趋势 - 2024 - 2026年国内电解铝供需呈紧平衡且向好，分别过剩49万吨、24万吨、短缺35万吨，价格中枢有望上移 [4] - 截至2025年3月14日，秦皇岛港动力末煤平仓价681元/吨，较年初下滑11.2%，有望夯实电解铝板块利润 [4] 分组4：公司布局与回报 - 公司建议派发末期股息每股102港仙，2024年度累计派息每股161港仙（2023年度：每股63港仙），按2025年3月14日收盘价算，股息率为10.7% [5] - 公司通过合资公司拓展几内亚铝土矿开发项目，截至2024年中报，国内氧化铝年产能1750万吨，印尼200万吨，总年产能1950万吨；电解铝年产能约646万吨 [5] 分组5：行业政策动态 - 2024年3月15日，生态环境部就铝冶炼行业相关指南征求意见，国内电解铝行业或纳入全国碳市场 [8] - 火电生产电解铝吨二氧化碳排放量约13吨，水电仅1.8吨，火电铝将面临成本上行压力，或推动企业节能降耗和水电铝价格溢价 [8]