人民币升值的外部驱动因素 - 美元指数走弱是主要外部助力 美联储自2025年起连续三次降息共75个基点 美元指数去年全年下跌9.41% 今年初更跌至97附近[1] - 美国司法部调查美联储主席鲍威尔的事件对美元信用构成冲击[1] - 在此轮美元弱势中 人民币兑美元涨幅超过欧元、英镑等主要货币[1] 人民币升值的内部基本面支撑 - 中国货物贸易顺差在2025年全年达到创纪录的1.19万亿美元 为人民币汇率提供坚实基础[1] - 企业结汇需求强劲 2025年12月及今年1月银行代客结售汇顺差分别高达999.3亿美元和887.6亿美元 均位列历史前三位[2] - 外汇储备持续增长 从2024年底的3.2万亿美元增至今年1月的3.4万亿美元 并已连续6个月稳定在3.3万亿美元以上[2] - 外部不确定性降低 自2025年11月以来中美关税谈判趋向缓和 有助于稳定汇率预期[2] 对未来汇率走势的主流机构预测 - 德意志银行、华泰证券等主流机构普遍预测人民币兑美元汇率在年底将升至6.7左右[2] - 基于当前约6.85的水平 该预测意味着仍有约2.2%的升值空间[2] - 支撑该预测的理由包括 美联储预计今年将再降息50个基点 中国出口在一季度保持韧性 以及外资持续流入人民币资产的趋势[2] 可能抑制人民币过快升值的因素 - 中国央行通过设定偏弱的中间价及使用逆周期因子 对汇率过快升值进行管理[3] - 季节性因素可能带来回调 2月至3月历来是结汇淡季 人民币汇率在往年此时常出现阶段性回调[3] - 外部风险依然存在 例如美国通胀反弹导致降息推迟 或地缘政治事件 都可能引发美元反弹[3] 对汇率未来走势的综合展望 - 短期（三个月内）人民币兑美元汇率大概率在6.8至6.9的区间内波动[3] - 全年来看 温和升值至6.7左右是市场主流预期[3] - 未来汇率走势将受到美联储政策节奏、中国出口数据及政策调控等多变量影响 双向波动将成为常态[3]

菲律宾对华政策与双边关系动态 - 菲律宾驻美大使罗慕尔德兹表示，菲方需要在南海问题上与中国“降温”，搁置争议，并探索经济合作领域 [1] - 罗慕尔德兹强调中菲关系不应仅由海上争端定义，双方保持持续双边对话，并寻求在经济方面合作 [1] - 鉴于菲律宾担任2024年东盟轮值主席国，罗慕尔德兹认为缓和摩擦对确保中国充分参与敲定“南海行为准则”至关重要 [1] 中菲经济与贸易关系现状 - 中国连续9年成为菲律宾最大贸易伙伴和第一大进口来源地 [5] - 2024年，中菲双边贸易额为716亿美元，其中中国对菲出口额522.8亿美元，自菲进口额193.2亿美元 [5] - 2024年，中国对菲律宾全行业直接投资为2亿美元 [5] - 尽管2018年后对菲投资急剧下降，中国至今仍是菲律宾最大贸易伙伴 [5] 菲律宾对外关系与战略考量 - 罗慕尔德兹谈及特朗普即将访华计划，称菲方应努力“微调”对华关系以开展更多贸易合作 [2] - 罗慕尔德兹透露，美菲防务合作“现在甚至更加频繁”，包括美国国会正制定拨款计划帮助菲律宾军队现代化 [2] - 菲律宾在吸引外资方面落后于东南亚其他国家已有十多年 [5] - 去年特朗普政府上台后，曾威胁对菲加税32%，此后美菲达成协议将税率降至19% [5] 南海局势与地区互动 - 自马科斯上台后，菲律宾在南海地区多次对中国做出挑衅举动，包括非法闯入仁爱礁、仙宾礁邻近海域并蓄意制造碰撞事件 [4] - 近日，中菲外交部官员在菲律宾宿务举行了双边会见，就涉海等共同关心的问题坦诚、深入交换意见 [7] - 双方同意继续通过外交渠道保持沟通，妥善处理涉海分歧，管控好海上局势 [7]

宏观经济趋势预测 - 2026年是“十五五”规划开局之年 宏观经济有望在政策支持下保持稳健复苏态势 [1] - 趋势一 预计内需修复将带动整体经济增长 [1] - 趋势二 预计投资将从总量承压转向结构优化 [1] - 趋势三 中美关系料将缓和 预计2026年不会出现新的重大摩擦升级 [1] - 趋势四 预计市场多元化布局加速 2026年外部需求前景总体好于2025年 [1] - 趋势五 “十五五”开局之年 预计逆周期和跨周期调节力度将有所加大 [1] 出口与汇率展望 - 随着中美关系边际缓和以及多元化市场部署 预计2026年中国出口增速将继续展现韧性 [1] - 出口韧性预计将带动人民币整体温和升值 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金短期和中期强势，日内震荡偏强，建议观望，因日元加息落地短期流动性回升，宏观宽松推动资产普涨使金价向上突破，短期海外双旦假期国内或趋于谨慎，金价可能高位震荡 [1][3] - 铜短期震荡、中期强势，日内震荡偏强，建议观望，在宏观预期支撑与假期现实疲弱交织下，节前沪铜将延续高位震荡，短期关注沪铜9.5万元整数关口支撑 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 价格情况：昨日金价冲高回落，沪金处于1000元关口上方，纽约金处于4500美元关口上方 [3] - 上涨因素：短期推动金价上行主要是宏观共性因素，美日两大央行货币政策落地使资产重拾涨势，自10月底中美元首釜山会晤后中美关系缓和，金价高位震荡，如今宏观宽松推动资产普涨使金价向上突破 [3] - 短期走势：海外双旦假期市场缺乏国际市场指引，国内趋于谨慎，金价或呈现高位震荡态势 [3] 铜 - 价格表现：昨日内外盘铜价冲高回落，沪铜主力合约一度站上9.6万关口，伦铜盘中突破1.22万美元续创历史新高，后因海外圣诞假期临近市场流动性下降、部分获利了结盘涌现，铜价自高位回落，沪铜一度跳水至9.4万关口，持仓量下降，伦铜一度跳水至1.2万美元后企稳回升 [5] - 市场现状：圣诞及元旦假期海外市场交投清淡，国内面临年末资金压力、财税结算等问题，下游采购意愿弱，呈现“有价无市”格局，当前铜价处历史高位对实体经济有抑制作用，现货市场贴水持续走阔 [5] - 走势判断：在宏观预期支撑与假期现实疲弱交织下，市场进入“低流动性+高敏感度”阶段，节前沪铜延续高位震荡，短期关注沪铜9.5万元整数关口支撑 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 棉花基本面偏强，市场利多因素支撑，技术层面棉花增仓上涨突破前期平台，预计后期上涨仍有一定空间，建议逢低建仓多单 [6] - 预计未来美棉走势大概率区间震荡为主，郑棉预计震荡偏强走势 [7] - 套利和期权建议观望 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 市场信息 - 期货盘面：CF01 合约收盘 14130，涨 85；CF05 合约收盘 14070，涨 55；CF09 合约收盘 14245，涨 70；CY01 合约收盘 20040，涨 110；CY05 合约收盘 20160，涨 80；CY09 合约收盘 20230，涨 0 [2] - 现货价格：CCIndex3128B 为 15154 元/吨，涨 15；Cot A 为 73.30 美分/磅；FC Index 到港价为 73.07，涨 0.05；涤纶短纤为 7450，涨 70；粘胶短纤为 12750，涨 0；CY IndexC32S 为 20990，涨 60；FCY IndexC33S 为 21060，跌 5；印度 S - 6 为 55800，涨 0；纯涤纱 T32S 为 11050，涨 0；粘胶纱 R30S 为 17320，涨 0 [2] - 价差：棉花跨期 1 月 - 5 月价差 60，涨 30；5 月 - 9 月价差 - 175，跌 15；9 月 - 1 月价差 115，跌 15；棉纱跨期 1 月 - 5 月价差 - 120，涨 30；5 月 - 9 月价差 - 70，涨 80；9 月 - 1 月价差 190，跌 110；跨品种 CY01 - CF01 为 5910，涨 25；CY05 - CF05 为 6090，涨 25；CY09 - CF09 为 5985，跌 70；内外棉价差（1%关税）为 2045，跌 8；内外棉价差（滑准）为 1112，涨 4；内外纱价差为 - 70，涨 65 [2] 第二部分 市场消息及观点 - 棉花市场消息：截至 2025 年 12 月 18 日当周，美陆地棉 + 皮马棉累计检验量为 242.44 万吨，占 2025/26 年度美棉产量预估值的 78%，同比慢 9%；美陆地棉检验量 236.65 万吨，检验进度达 78.25%，同比降 9%；皮马棉检验量 5.78 万吨，检验进度达 70.3%，同比降 25%；周度可交割比例在 83.7%，季度可交割比例在 82.7%，同比高 1 个百分点，季度可交割比例环比持稳 [4] - 棉花市场消息：截至 12 月 12 日，ON - CALL 2603 合约上卖方未点价合约减持 1039 张至 21369 张，环比上周减少 2 万吨；25/26 年度卖方未点价合约总量减持 1343 张至 38677 张，折 88 万吨，环比上周减少 3 万吨；ICE 卖方未点价合约总量降至 48505 张，折 110 万吨，较上周减少 1188 张，环比上周减少 3 万吨 [4] - 棉花市场消息：2025 年 11 月全棉坯布出口 4858 万米，同比增长 22%，出口金额为 4623 万美元，同比增加 3.5%；2025 年 1 - 11 月累计出口 5.91 亿米，同比增长 24.48%，累计出口额为 5.67 亿美元，同比增长 9.68%；2025 年 11 月全棉坯布进口 3717 万米，同比增长 99.84%，进口金额为 710 万美元，同比增长 63.59%；2025 年 1 - 11 月累计进口 3.12 亿米，同比增长 14.6%，累计进口金额为 6979 万美元，同比增长 2.75% [5] - 交易逻辑：25/26 年度新棉丰产但销售进度快，轧花厂销售无太大压力；新一年新疆棉花种植面积可能减少，对价格形成利多；新一年新疆纺织厂扩产能预期给棉花消费带来预期；中美关系缓和，中美关税互降对我国纺织品服装出口利好，未来一年效果可能突显；市场利多因素支撑，棉花基本面偏强，技术层面棉花增仓上涨突破前期平台，预计后期上涨仍有空间 [6] - 交易策略：单边预计未来美棉走势大概率区间震荡为主，郑棉预计震荡偏强走势；套利和期权建议观望 [7][8][9] - 棉纱行业消息：纯棉纱市场整体氛围偏淡，除高支纱走货较好外，其余品种走货较差，织厂刚需采购，部分贸易商逢低采购，纯棉纱价格持稳，成交重心变化不大，整体库存有所增加，需关注郑棉走势和春节前补库情况；纯棉坯布市场行情维持前期分化，织厂订单水平下降，以碎单维持，交期紧，总体单量不大，利润亏损，年后行情不明朗，织厂信心不足，坯布报价平稳，实单适量协商 [9] 第三部分 期权 - 期权合约信息：2025/11/24，CF601C13400.CZC 标的合约价格 13585.00，收盘价 183.00，涨跌幅 71.0%，IV 为 6.7%，Delta 为 0.7924 等；CF601P13000.CZC 标的合约价格 13585.00，收盘价 7.00，涨跌幅 - 75.9%，IV 为 11.4% 等；CF601P12400.CZC 标的合约价格 13585.00，收盘价 2.00，涨跌幅 - 83.3%，IV 为 17.3% 等 [11] - 波动率走势判断：昨日棉花 10 日 HV 为 6.4492，波动率较上一日略增，CF601 - C - 13400 隐含波动率为 6.7%，CF601 - P - 13000 隐含波动率为 11.4%，CF601 - P - 12400 隐含波动率为 17.8% [11] - 期权策略建议：昨日郑棉主力合约持仓 PCR 为 0.7339，主力合约的成交量 PCR 为 0.6421，今日认购认沽成交量均有减少；期权建议观望 [12][13] 第四部分 相关附图 - 包含 1%关税下内外市场棉花价差、棉花 1 月基差、棉花 5 月基差、棉花 9 月基差、CY05 - CF05、CY01 - CF01、CF9 - 1 价差、CF5 - 9 价差等附图 [15][18][22][23]

美国国务卿鲁比奥关于中美日关系的表态 - 核心观点：美国国务卿鲁比奥在维持与日本等盟友稳固关系的同时，寻求与中国进行建设性合作，并认为美国必须在印太地区维持平衡，与中国在全球议题上携手[2][4][5] 鲁比奥对华立场的表述 - 关键要点：鲁比奥回应记者关于其“长年对中国发表强硬言论”的指认时，称自己一直秉持包容态度，此回应引得在场记者发笑[4] - 关键要点：鲁比奥向来以对华强硬派著称，曾公开宣称中国是美国最强大、最危险的敌人，但近期已根据总统意图减少了尖锐措辞[4] 美国在中美日关系中的定位与策略 - 关键要点：鲁比奥认为中日之间的紧张关系此前便已存在，美国需要在印太地区维持平衡[5] - 关键要点：鲁比奥主张必须寻找能够与中国合作的领域，并坚信能在不损害美国对日本、韩国等印太伙伴所承担责任的前提下实现合作[5] - 关键要点：鲁比奥指出中国将持续保持富裕且强大，是影响地缘政治格局的关键力量，美国必须与之建立关系[5] 当前中美关系背景 - 关键要点：与关系对立的中日两国形成对比，当前中美关系正处于缓和阶段[5] - 关键要点：中美首脑于10月底在韩国举行会谈，就降低关税、推迟实施出口管制等达成共识，并约定互访，美国总统特朗普将于2026年4月访华，之后中国领导人访问美国[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场利多因素支撑，棉花基本面偏强，技术层面棉花增仓上涨，突破前期平台，预计后期上涨仍有一定空间，建议逢低建仓多单 [6] - 预计未来美棉走势大概率区间震荡为主，郑棉预计震荡偏强走势 [7] 各部分总结 第一部分 市场信息 - 期货盘面：CF01合约收盘13940，跌60；CF05合约收盘13945，跌45；CF09合约收盘14120，跌45；CY01合约收盘19855，跌40；CY05合约收盘20040，跌20；CY09合约收盘20220，持平。多个合约成交量和空盘量有增减变化 [2] - 现货价格：CCIndex3128B为15130元/吨，涨68；Cot A为73.85美分/磅；FC Index到港价73.52，跌0.10等 [2] - 价差：棉花跨期、棉纱跨期、跨品种及内外价差均有不同表现，如棉花1月 - 5月价差 - 5，跌15等 [2] 第二部分 市场消息及观点 棉花市场消息 - 2025年11月我国进口棉纱线约15万吨，环比增1万吨，同比增3万吨；1 - 11月总计133万吨，同比降4万吨 [4] - 2025年11月中国棉花进口12万吨，同比增1.18万吨，环比增3.1万吨；1 - 11月累计进口89万吨，同比降64%；2025/26年度累计进口30.4万吨，同比降8.2% [4] - 美棉主产区平均气温同比高，平均降雨量同比低，德克萨斯州情况类似，预期冬季偏暖偏干，可能致播种季干旱 [5] 交易逻辑 - 25/26年度新棉丰产但销售进度快，轧花厂销售压力不大；新一年新疆棉花种植面积或减少；新疆纺织厂扩产能预期带来消费预期；中美关系缓和关税互降利好纺织品服装出口。棉花基本面偏强，技术上增仓上涨突破前期平台，预计后期有上涨空间 [6] 交易策略 - 单边：美棉大概率区间震荡，郑棉震荡偏强 [7] - 套利：观望 [8] - 期权：观望 [9] 棉纱行业消息 - 郑棉震荡偏强，纯棉纱市场交投淡，刚需走货，织厂库存高但临近年关局部有补库，预计新增订单有韧性。上周纯棉纱价格稳中偏弱，部分纺企降价促销，新疆开机高，内地开机降 [9] - 全棉坯布交投气氛淡，局部有备货行情，织厂小单维持，订单工费低，采购谨慎，库存仍在高位 [9] 第三部分 期权 - 展示2025年11月24日部分期权合约信息，如CF601C13400.CZC收盘价183，涨71%等 [11] - 昨日棉花10日HV为6.4492，波动率略增，部分合约隐含波动率分别为6.7%、11.4%、17.8% [11] - 昨日郑棉主力合约持仓PCR为0.7339，主力合约成交量PCR为0.6421，今日认购认沽成交量均减少 [12] - 期权策略建议观望 [9][13] 第四部分 相关附图 - 包含1%关税下内外市场棉花价差、棉花1月基差、棉花5月基差、棉花9月基差、CY05 - CF05、CY01 - CF01、CF9 - 1价差、CF5 - 9价差等附图 [15][18][22][23]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 国内政策预期升温，11月多项会议召开，涉及“两重”建设、消费政策、价格竞争、电池行业竞争等方面；中国11月进出口回暖，出口同比增5.9%，进口同比增1.9%，后续出口有望维持较强韧性；A股市场12月8日强势反弹，算力硬件等板块领涨；美联储12月降息概率提升，市场关注日本央行12月加息对全球流动性的影响；商品板块关注有色和贵金属，同时留意各板块相关动态 [1][2][4] 各部分内容总结 市场分析 - 国内政策预期升温，11月多部门召开会议研究相关工作和政策措施 [1] - 中国10月出口同比下降1.1%，11月出口同比增5.9%，进口同比增1.9%，分国别和商品来看出口有不同表现，后续出口有望维持较强韧性 [1][4] - 中共中央政治局12月8日召开会议分析研究2026年经济工作，提出多项工作要求和政策方向 [4] - 证监会表示将适度打开优质券商资本空间和杠杆限制 [1][4] - 12月8日A股市场强势反弹，算力硬件等板块领涨 [1] 美联储动态 - 近期多位美联储官员密集释放各派信号，12月降息概率由不足30%跳升至70%以上 [2] - 美国11月ADP就业人数减少3.2万人，制造业指数降低，服务业PMI增长加快 [2] - 特朗普暗示倾向宽松立场的经济顾问可能接任美联储主席，强化市场降息预期 [2] 商品板块分析 - 通胀预期博弈阶段，重点关注有色和贵金属，黑色板块受下游需求预期拖累，关注“反内卷”事实 [2] - 能源方面关注俄乌和谈对油价影响，伊拉克等国提交额外减产计划，欧盟将逐步停止俄罗斯天然气进口 [2] - 化工板块关注甲醇等品种“反内卷”空间，农产品关注中美和谈后采购计划及天气预期，贵金属关注逢低买入机会 [2] 要闻 - 中国11月出口、进口同比增长，贸易顺差扩大 [4] - 证监会主席吴清表示将强化分类监管，促进券商差异化特色化发展 [4] - 12月9日市场高开高走，创业板指盘中涨超3%，沪深京三市超3400股飘红，成交突破2万亿 [4]

行业表现与市场情绪 - 中国CXO行业股份如药明康德、药明合联及药明生物股价日前显著反弹[1] - 相关股份较早时表现持续疲弱，可能因市场担心较宽松版本的《生物安全法案》或会随《2026年度国防授权法案》修订案获得通过[1] - 股价反弹或许反映有关忧虑有所缓解[1] 地缘政治环境与行业前景 - 中美两国的地缘政治紧张局势将持续缓和，有利于对中国CXO行业发展[1] 公司目标价与评级 - 予药明合联目标价74港元，评级为“增持”[1] - 予药明康德目标价142港元，评级为“增持”[1] - 予药明生物目标价37港元，评级为“增持”[1]

报告基本信息 - 报告行业：棉花 [1] - 报告日期：2025 年 12 月 4 日 [2] - 研究员：余兰兰、林贞磊、王海峰、洪辰亮、刘悠然 [3] 报告核心观点 - 郑棉震荡调整，现货价格上涨，纯棉纱市场交投偏淡，全棉坯布市场走货偏缓 [7] - 海外市场美棉持仓净多占比环比增加，短期跟随内盘波动，国内市场供应端套保压力不集中，需求端下游温吞，基本面变化有限，短期多单获利了结减仓回调，压力位逐渐上移 [8] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 郑棉震荡调整，328 级棉花价格指数 15005 元/吨，较上一交易日涨 25 元/吨，2025/26 年度北疆机采棉有不同报价和基差 [7] - 纯棉纱市场交投偏淡，中低支纱走货放缓、库存积压，高支纱走货好、订单排期长，整体开机下降；全棉坯布市场走货偏缓，价格弱势，南通地区宽幅家纺布销售尚可但利润不及预期，部分工厂优惠销售，现货库存在一个月上下 [7] - 截至 10 月 21 日当周，CFTC 美棉仅期货非商业持仓基金多头 72047（-1181）张，空头 134658（-4202）张，ICE 总持仓 287348（-6839）张，净多占比-21.8%，环比增加 0.5 个百分点，同比减 19 个百分点，近期因中美关系缓和反弹回升，短期跟随内盘波动 [8] - 国内市场 2025/26 年度新疆棉产量增幅大但套保压力不集中，需求端下游温吞，纺企成品库存稳中略增，局部地区产品走货较好，下游成品库存压力暂不大，基本面变化有限，短期多单获利了结减仓回调，压力位逐渐上移 [8] 行业要闻 - 截止 2025 年 12 月 2 日，2025 年棉花年度全国 1059 家棉花加工企业公证检验棉花 19765535 包，共 446.20 万吨，较前一日增加 8.02 万吨，其中新疆检验量 19567091 包，共 441.75 万吨，较前一日增加 7.87 万吨；内地检验量为 103944 包，共 2.30 万吨 [9] 数据概览 - 报告展示了中国棉花价格指数、棉花现货价格、期货价格、基差变动、各合约价差、商业库存、工业库存、仓单总量、美元兑人民币元、美元兑印度卢比等数据图表，数据来源为 Wind 和建信期货研究发展部 [18][19][30]