文章核心观点 - 中国平安正通过“医险协同”战略，推动商业健康保险从传统的“风险赔付”和“事后理赔”角色，向覆盖“事前预防、事中管理、事后康复”的全生命周期健康管理服务延伸，其本质是健康管理的系统延伸 [1][3] - 公司以保险为支点，整合医疗资源，旨在实现“买保险不只是买一份保障，而是买保险背后的医疗服务与健康管理”，构建一个覆盖预防、诊疗、康复、养老的全周期健康生态 [3][11] 行业趋势与战略窗口期 - 行业正面临人口老龄化加速、慢性病负担加重的宏观背景，政策推动医疗卫生服务从“以治病为中心”向“以人民健康为中心”转变，鼓励健康险向“防—管—治—康”全周期服务延伸 [4] - 商业健康险被赋予新的使命，需成为国家医保的补充与协同者，以及主动健康管理的组织者与推动者 [4] 公司战略与核心理念 - 中国平安旗下平安健康险提出“健康保险 + 医健服务”双轮驱动战略，并于2024年全面升级品牌，推出“平安乐健康”数字化健康管理平台，围绕“活力生活、品质医疗、数字疗愈、长久守护”四大模块构建服务网络 [4] - 公司将保险与医疗深度融合，追求“服务 × 保险”的乘数效应，而非简单的“保险 + 服务”叠加 [4] - 公司实践贯穿“省心、省时、又省钱”的“三省”核心逻辑 [5] 具体实践与成效 - **省心**：通过专业闭环服务解决痛点，例如北大医疗康复医院的“院后康复随访”项目，提供专属康复专员4小时内响应、24小时内完成线上多学科评估并定制方案的“1对1全程管家式服务” [6] - **省时**：通过数字化与资源整合提升效率，例如“平安健康云平台”使患者平均门诊复诊频次减少30%，车险人伤康复项目使伤者从报案到入院仅需4小时，较常规流程提速80%，住院等待时间缩短75% [6] - **省钱**：健康管理带来长期价值转化，例如接受院后康复随访的客户单人均节省医疗支出超2000元，车险人伤项目通过精准康复干预单案平均节省医疗费用2.2万元，并为产险部门减少赔付约57万元（2024–2025年数据） [6] 服务网络与生态构建 - 公司依托北大医疗集团构建了庞大的线下服务网络，包括6家综合医院、2家三级专科康复医院（北京、深圳）、14家健康管理中心，以及覆盖全国的居家护理与移动医疗团队 [7] - 2025年11月，中国平安与北大医疗共同打造的深圳北医康复医院开业，作为华南首家平安系三级康复专科医院，其特色是“家庭化+智能化”，并应用外骨骼机器人、脑机接口、AI康复评估系统等前沿设备 [8] - 该医院未来将打通医保、商业保险与跨境保险支付通道，实现“三保联动”，为客户提供从线上问诊、线下治疗到保险直赔的一站式服务 [10] 重点人群与前瞻布局 - 公司将健康管理重心前移，聚焦慢病老人与高龄群体，旨在在“寿命”与“健康寿命”之间的关键阶段发挥价值，重在“防病” [10] - 平安健康险联合国家心血管中心，构建覆盖高血压、高血糖、高血脂、高尿酸与肥胖的“四高一重共管”数字化慢病管理体系 [10] - 针对帕金森病、阿尔茨海默病等老年专病及肿瘤早筛，公司正积极研发专属保险产品，并整合细胞治疗、抗衰老等前沿科技资源 [10] - 在居家养老场景，“网约护士”服务已为500余人次提供上门护理，“创面修复车”十年行程16000公里，为失能老人提供上门医疗服务，通过早期干预降低医疗支出 [11]

行业背景与市场表现 - 一场以大模型为核心的人工智能浪潮正以前所未有的速度从技术突破走向产业纵深，其中“AI+医疗”是最受关注、也最考验落地深度的赛道之一 [1] - 2025年中国AI医疗行业规模预计将达到1157亿元，2028年有望攀升至1598亿元，2022至2028年复合增长率将稳定保持在10.5%的高位 [5] - 在港股市场中，平安好医生（1833.HK）以超过135%的年内涨幅成为AI医疗板块领跑者，总市值达315亿港元，表现远超其他同业公司 [1] 政策驱动 - 2024年政府工作报告首次提出“人工智能+”行动，2025年国务院审议通过《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，AI与实体经济融合已上升为国家战略 [3] - 2025年11月，国家卫健委等四部门发布《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，提出到2027年形成一批临床专病专科垂直大模型，到2030年基本实现基层诊疗智能辅助全覆盖并在二级以上医院普遍开展AI技术应用 [3] 公司核心商业模式：“机+人+生态”三维AI医疗模式 - 公司构建了独特的“机＋人＋生态”三维AI医疗模式，与大多数仍围绕“电商逻辑”或提供单一在线服务的互联网医疗平台形成差异化 [7] - **“机”之维**：技术底座为自主研发的“平安医博通”多模态医疗大模型，参数达百亿级，基于平安全球领先的6大医疗数据库及14.4亿次线上问诊数据训练而成 [8] - **“机”之维**：推出“7+N+1”医疗AI产品体系，包括AI家庭医生、AI养老管家、名医数字分身、AI慢病管理师等7大核心AI产品，贯穿预防、诊疗、康复全流程 [8] - **“人”之维**：强调“人机协同”，AI扮演“超级助手”角色，将医生从重复性工作中释放，据2025年三季报，复杂疾病MDT治疗方案准确率已提升至近90%，家医客均服务成本同比下降约52% [9] - **“生态”之维**：背靠平安集团生态，整合了覆盖“到线、到店、到家、到企”的立体服务网络，截至2025年9月末，国内合作医生团队约5万人，合作医院超3.7万家，合作药店近24.1万家 [10] - **“生态”之维**：截至2025年9月末，在平安集团近2.50亿个人客户中，约63%同时享有医疗养老生态圈的服务权益，这部分客户的客均合同数约3.38个、客均AUM达6.34万元，分别是不享有相关权益客户的1.6倍和4.0倍 [11] 竞争优势与同业对比 - 公司模式核心为“管理式医疗，医险协同驱动”，收入结构均衡：医疗服务（51%）、健康服务（42%）、养老（6.9%） [12] - 电商系平台模式核心为“医药零售+供应链整合”，药品销售占比通常超过60%；独立医疗平台模式单一，在线咨询占比超70% [11][12] - 公司拥有医疗数据与保险数据的协同闭环，模型训练效率高，而电商系平台以零售数据为主，医疗数据维度单一，独立医疗平台则问诊数据有限 [12] - 摩根士丹利指出，在医药电商模式流量红利见顶背景下，公司依托生态构建的“管理式医疗”能力，正推动其价值曲线向更可持续、更高壁垒的服务模式外溢 [11] 资本市场认可与机构观点 - 市场对公司的价值重估背后是一套正在被逐步验证的商业逻辑，机构一致看好其“机+人+生态”的AI医疗模式已跑通并构建起系统性优势 [14] - 截至2025年12月5日，公司已连续7个交易日获南下资金净流入，港股通持股比例攀升至23.07%，12月12日单日成交1.05亿股，创近10个月新高 [15] - **机构看好的逻辑一：赛道与模式的战略稀缺性**：摩根士丹利认为公司精准卡位居民医疗、养老与财富管理三大趋势，中国个人现金医疗支出占比高达27%，远高于发达国家，为“医+险+服务”闭环模式提供广阔空间 [19] - **机构看好的逻辑二：AI赋能下的盈利路径清晰**：摩根士丹利分析认为，随着公司聚焦F/B端业务及AI深度落地，运营效率将持续优化，销售及管理费用有望得到控制，并推动公司在中长期实现约10%的成熟净利润率 [20] - **机构看好的逻辑三：“生态协同”成为价值释放加速器**：中信建投强调公司与集团之间的“医险协同”正在加强，形成双向赋能，并给出21港元的目标价；华兴证券上调目标价至19.29港元，依据是F/B端业务协同与AI驱动带来的服务效率提升 [21] - 近期多家头部券商给予“买入”评级，包括中信证券（目标价21.00港元）、华兴证券（目标价19.29港元）、广发证券（目标价19.51港元）和摩根士丹利（目标价16.3港元） [22]

文章核心观点 - 平安好医生正迎来由政策推力、资本外力与基本面内力构成的“三力共振”时刻，推动其投资逻辑强化与价值重估，这反映在南下资金连续净流入与港股通持股占比攀升上 [1][3] 政策推力 - 国家金融监督管理总局优化保险公司偿付能力监管标准，调低投资沪深300指数成分股的风险因子，降低了保险资金权益投资的资本占用成本，旨在鼓励长期资金入市 [4] - 该政策为控股股东中国平安提供了更有利的资本环境与更强的投资灵活性，间接为平安好医生的长期战略与生态协同提供了坚实后盾 [4] 资本外力 - 国际与国内顶级金融机构近期形成看多共识，为股价提供外力支撑 [5] - 摩根士丹利将中国平安列入重点关注名单并上调其A/H股目标价，核心逻辑是看好其把握居民理财、医疗健康和养老三大增长机遇的能力，并指出中国个人现金医疗支出比例高达27%（2023年），远高于发达国家约10%的水平，为商业健康保险及高端医疗服务留下巨大市场空间 [6][8] - 中信建投强调公司“医险协同”效应加强，给予“买入”评级及21港元目标价，暗示超45%上涨潜力 [9] - 华兴证券大幅上调公司DCF目标价至19.29港元（之前为10.30港元），指出其F/B端协同与AI驱动的服务效率提升是关键 [9] 基本面内力：战略与布局 - 公司基本面支撑来自清晰的“医疗、健康、养老”生态布局，作为平安集团医疗健康旗舰，构建了全面的业务矩阵 [10] - 增长路径由“F端、B端、C端”三大客户支柱驱动 [11] - F端背靠平安集团超2.5亿的庞大客户基础，渗透率持续深化 [11] - B端已服务超过4500家大中型企业，预计未来3-5年将以30-50%的速度扩张，成为引领整体增长的核心动力 [11] - C端通过从F端和B端渠道进行高质量用户转化，实现稳健发展 [11] 基本面内力：AI与效率 - 公司凭借超过14亿次咨询的专有数据及集团海量健康记录，构筑了深厚的数据壁垒 [12] - 2025年上半年，AI将家庭医生客均服务成本大幅降低约52%，同时保持约98%的高诊断准确率 [12] - “平安医博通”大模型等产品的深化应用，正将技术优势转化为服务与成本优势 [12] 基本面内力：盈利前景 - 随着公司增加对F端和B端诊断服务的关注，预计毛利率将逐步改善 [13] - 随着AI深入应用和有纪律的成本管理，预计销售费用率将降至收入的约10%，管理费用率在成熟状态下将<15% [13] - 这些运营效率应使公司能够实现约10%的成熟净利润率，更接近医疗健康电商平台的典型利润率水平 [13] - 在持续的AI整合和向更高利润率业务线的战略转变支持下，公司的中期目标是实现约10%或更高的净利润率，较2025年预测的约5-6%有明显提升 [13] 市场资金动向 - 根据WIND数据，平安好医生已连续7个交易日获得南下资金净流入，港股通持股占比已攀升至23.07% [1] - 数据截至2025年12月5日收盘 [2]

公司战略与项目落地 - 中国平安旗下北大医疗集团开设深圳北医康复医院，是公司在深圳的首家自营医院，也是深圳市第二家三级康复专科医院 [1] - 医院总建筑面积近30000平方米，核定床位301张，预计年接诊量可达10万人次，覆盖从急性期重症康复到慢性期居家照护的全场景需求 [1] - 该项目是公司响应"加快建设健康中国"的重要部署，也是"综合金融+医疗养老"战略落地的关键动作，旨在升级打造"保险+康复+养老"深度协同模式 [1][4] 行业市场与需求分析 - 2023年中国康复医疗市场规模约1000亿元，正从"千亿蓝海"向"两千亿刚需市场"快速扩张，核心驱动因素是超过2.6亿的老年人口带来的需求 [2] - 大湾区人口规模约8500多万人，其中深圳有1700多万人口，但康复床位需求至少6000张，实际床位不足2000张，缺口超过4000张，市场需求远未得到满足 [2] - 深圳及广州等大湾区城市老龄化呈直线增加趋势，部分城市老龄化比例超过20%，预计未来区域康复医疗需求将持续增长 [2] 技术创新与运营模式 - 医院深度融入AI康复技术，使用外骨骼机器人、3D体态步态分析系统等智能设备，以数据驱动提供标准化"AI+"康复服务 [3] - 医院接入平安健康险高端医疗直付系统，实现院内"无感支付"，并计划打通医保平台，对接国内外商业保险与国际健康险，探索"三保联动（医保、商保、跨境保）"模式 [3] - 通过"医险协同"创新，旨在为来自内地、港澳及外籍患者提供"就医无障碍、结算无边界"的体验，形成保险与医疗相互赋能的良性循环 [3]

管理层重大变动 - 平安好医生董事会主席、执行董事、首席执行官李斗因个人工作安排原因辞去所有职务，即刻生效 [2] - 接任者为平安集团联席首席执行官郭晓涛兼任董事会主席，百度集团原资深副总裁何明科出任首席执行官 [4] - 李斗的离任发生在公司实现持续盈利的业绩高点，令市场感到意外 [3] 李斗任内业绩表现 - 2024年上半年公司扭亏为盈，2025年上半年营收达25亿元，归母净利润1.34亿元，同比增长136.8% [5][13] - 任期内推动服务升级，构建覆盖29个科室、5万名医生的服务网络，并推出"7+N+1"AI医疗产品矩阵 [5] - 2025年上半年高达78.3%的收入来自平安集团渠道的F端和B端客户 [7] 新任管理层背景与战略预期 - 新任CEO何明科拥有横跨金融、互联网、医疗健康的背景，其AI理念与公司战略契合，可能预示战略重心向"AI驱动"加速转型 [11] - 新任董事长郭晓涛的任命打破了董事长与CEO由一人兼任的惯例，可能预示着平安集团对公司的管控正在加强 [12] - 花旗银行认为新管理层反映母公司支持增强，有助于继续聚焦F端及B端客户发展战略 [12] 盈利质量与增长驱动力分析 - 2025年上半年归母净利润136.8%的高增速建立在低基数上（2024年同期为0.57亿元，2023年同期亏损2.45亿元） [15] - 利润增长另一驱动力为成本压缩，员工总数从2020年的4226人降至2025年6月的1545人，费用未来下降空间有限 [15][18] - F端收入14.33亿元占比57.3%，B端收入5.27亿元占比21.1%，两者合计贡献近八成营收 [20] 业务依赖性与市场竞争挑战 - F端2000万付费用户中超过90%来源于平安集团金融客户，凸显自主获客能力缺失 [20] - 集团个人客户增速已从2024年的8.2%降至2025年目标的7.5%，直接影响F端收入增长 [20] - B端业务中平安系企业贡献过半收入，外部大型企业客户占比不足15%，产品差异化不足主要依赖"价格战" [20][23] - 互联网医疗B端赛道参与者增多，如腾讯健康、美团健康，可能进一步挤压公司市场份额 [23]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司营业收入37.25亿元，同比增长13.6%，环比增长48.9% [3] - 2025前三季度公司净利润1.84亿元，同比增长72.6%，环比增长37.3% [3] - 剔除股份支付及外汇汇兑亏损影响后的经调整净利润为2.16亿元，同比增长45.7%，环比增长31.2% [3] 业务增长驱动力 - F端（综合金融客户端）和B端（企业端）业务是增长核心引擎，F端及B端企康业务收入同比增长21.5% [3] - 累计服务的企业客户数量已超过4500家，B端付费用户数较去年同期增长达30.6% [3] - 家医会员权益覆盖用户数已突破4000万人，居家养老服务权益用户数较2024年末显著增长41% [7] 战略协同与运营优化 - 与平安集团的医险协同深化，在平安近2.50亿的个人客户中有近63%同时享有医疗养老生态圈服务权益 [5] - AI全面赋能，复杂疾病MDT治疗方案准确率提升至近90%，家庭医生客均服务成本同比下降约52% [6] - 享有医疗养老生态圈服务权益的客户，其客均合同数约3.38个、客均AUM达6.34万元，分别为不享有该服务权益客户的1.6倍、4.0倍 [5] 行业政策与宏观环境 - 国家“十五五”规划建议明确提出“全面实施人工智能+行动”和“推动老有所养”，与公司AI医疗和居家养老业务布局高度契合 [9][10] - 政策强调“深入推进数字中国建设”和“促进实体经济和数字经济深度融合”，公司O2O健康服务模式成为范例 [9] 市场表现与估值 - 三季报发布当日股价回撤4.33%，但当日主力资金净流入高达2334万元，其中超大单净流入达2046万元 [1][15] - 在AI医疗板块中，公司年初至今股价涨幅达到130.65%，位列第二 [17] - 当前市盈率为177.3倍，总市值约为309亿港元 [18] 机构观点与未来潜力 - 摩根士丹利指出公司在平安集团金融及企业用户中的渗透率仍处于低位（分别约为8%和5%），意味着未来提升空间广阔 [19] - 花旗重申“买入”评级，目标价20港元，强调公司聚焦F端和B端的战略清晰，与母集团协同效应将持续深化 [19]

财务业绩 - 公司9M25收入同比增长14%至人民币37.2亿元，净利润同比增长73%至1.8亿元，净利润率同比提升1.7个百分点至4.9% [2] - 公司3Q25收入同比增长3%至12.2亿元，归母净利润同比增长7%至4,893万元，单季度为体检业务淡季 [2] - 预计公司全年收入可实现约15%的增长，全年净利率同比提升2.8个百分点至约5% [1][2] 业务运营 - 公司9M25 F端及B端企康业务收入同比增长21.5%，累计服务企业客户数超4,500家，B端付费用户数较上一年同期增长达30.6% [3] - 截至3Q25末，公司居家养老服务的权益用户数较2024年末增长41%，持续探索"保险+居家养老"服务模式 [3] 管理层与战略 - 公司于10月初委任郭晓涛为董事会主席，其现任平安集团执行董事、联席首席执行官，并委任何明科为首席执行官 [3] - 新管理层均在咨询行业有丰富经验，预计有望进一步推动公司与集团协同发展及新业务拓展 [3] 业绩展望与估值 - 预计公司2025/26/27年净利润为人民币2.5/4.1/5.7亿元，2024-27E复合年增长率为91% [3] - 维持目标价14.0港元，对应2026年预测市盈率70倍 [3]

业绩表现与财务预测 - 公司9M25收入同比增长14%至人民币37.2亿元，净利润同比增长73%至1.8亿元，净利润率同比提升1.7个百分点至4.9% [3] - 公司3Q25收入同比增长3%至12.2亿元，归母净利润同比增长7%至4,893万元，净利率为4.0% [3] - 预计公司全年收入可实现约15%的增长，净利率同比提升2.8个百分点至约5% [3] - 预计公司2025/26/27年净利润为人民币2.5/4.1/5.7亿元，对应2024-27E复合年增长率为91% [2] 业务板块发展 - 公司9M25 F端及B端企康业务收入同比增长21.5%，累计服务企业客户数超4,500家 [4] - B端付费用户数较上一年同期增长达30.6% [4] - 截至3Q25末，居家养老服务的权益用户数较2024年末增长41% [4] 战略与管理层 - 公司重点推广"商业保险+健康保障委托+医疗健康服务"产品，加速拓展企业客户 [4] - 公司持续探索"保险+居家养老"服务模式，推广医疗服务、健康管理等服务 [4] - 新任命董事会主席郭晓涛先生现任平安集团联席首席执行官，首席执行官何明科先生曾任职于波士顿咨询和百度医疗健康事业群 [5] - 新管理层预计将推动公司与集团的协同发展以及新业务模式的拓展 [5] 评级与估值 - 维持公司"持有"评级，目标价14.0港元，对应2026年预测市盈率70倍 [2] - 近期股价回调后，公司股价已进入相对合理的区间 [2]

核心观点 - 浦银国际维持对平安好医生的“持有”评级，认为近期股价回调后已进入相对合理区间 [1] - 公司3Q25业绩稳健，预计全年可实现约15%的收入增速及约5%的净利润率 [1][2] - 新管理层上任有望加速公司与集团协同及新业务拓展 [4] 财务业绩 - 9M25收入同比增长14%至人民币37.2亿元，净利润同比增长73%至1.8亿元，净利润率同比提升1.7个百分点至4.9% [2] - 3Q25收入同比增长3%至12.2亿元，归母净利润同比增长7%至4,893万元，净利率为4.0% [2] - 预计2025/26/27年净利润为人民币2.5/4.1/5.7亿元，2024-27E复合年增长率为91% [1] 业务运营 - 9M25 F端及B端企康业务收入同比增长21.5%，累计服务企业客户数超4,500家 [3] - B端付费用户数较上一年同期增长达30.6% [3] - 截至3Q25末，居家养老服务权益用户数较2024年末增长41% [3] 管理层与战略 - 公司于10月初委任郭晓涛为董事会主席，何明科为首席执行官 [4] - 新管理层均在咨询行业有丰富经验，预计将推动公司与平安集团的协同发展及新业务拓展 [4]

财务业绩 - 2025年前三季度公司实现收入37.25亿元，同比增长13.6% [1] - 2025年前三季度实现净利润1.84亿元，同比增长72.6% [1] - 2025年前三季度经调整后净利润达2.16亿元，同比增长45.7% [1] 业务驱动因素 - 公司业绩受益于医险协同模式的深化和企业健康管理业务的快速推进 [1] - 2025年前三季度F端及B端企康业务收入同比增长21.5% [1] - 2025年前9月公司累计服务企业客户数超4500家 [1] - B端付费用户数较去年同期增长30.6% [1] 未来战略 - 公司将持续强化与中国平安的协同 [1] - 公司将推动核心服务的数字化和AI化 [1] - 公司计划通过更一体化的整合式体验提升用户口碑和满意度，从而推进健康保障委托服务的消耗转化 [1]