报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 两部委发文力推绿电直连，蒙东发布全国首个正式136号文细则，4月全国天然气表观消费量下降2%，建议关注电力、天然气、环保、氢能等领域投资机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 电力：绿电直连加速推进 蒙东增量项目暂不安排新增纳入机制电量 - 两部委联合印发《通知》，提出探索创新新能源生产和消费融合发展模式，明确绿电“以荷定源”，采用自发自用为主、余电上网为辅的上网方式，新能源年自发自用电量占比有要求，余电上网比例上限由省级能源部门确定 [3][6][7] - 蒙东发布方案，明确存量项目纳入机制的电量机制电价为蒙东煤电基准价，增量项目暂不安排新增纳入机制的电量，推动全部新能源电量参与现货市场中的实时市场，申报价格上限、下限暂定为1.5、 - 0.05元/千瓦时 [3][7][11] - 投资分析意见推荐水电、绿电、核电、火电相关企业 [3][12] 天然气：欧美气价回落 4月全国天然气消费下降2% - 全球天然气需求偏弱，欧美气价回落，美国天然气价格低位震荡，欧洲气价再度回落，东北亚LNG进口价格持平，LNG全国出厂价环比下跌 [13][17][20][28][30] - 4月全国天然气表观消费量下降2%，产量同比增长8.1%，需求侧景气度较弱，主要原因是冬季气温偏暖、上游管道气价格偏高，未来天然气综合成本有望下降，城燃行业量利回升值得期待 [3][13][34] - 建议关注港股城燃企业和天然气贸易商两条投资主线 [35] 一周行情回顾 - 本期电力板块、公用事业板块、环保板块、燃气板块相对沪深300跑赢，电力设备板块相对沪深300跑输 [37] 公司及行业动态 - 我国天然气输送量突破1万亿立方米，正推进城镇燃气管道更新改造及智能化升级工作，计划到2025年底前基本完成城市燃气管道等老化更新改造任务 [42] - 多地发布相关政策文件，包括绿证绿电交易工作细则、煤电机组灵活性改造验收规范、分布式光伏高质量发展实施方案等 [42][46] - 泰国风力发电企业计划投资扩张，2025年6月全国各地公布电网企业代理购电价格，国家能源局核发绿证数量及交易情况 [47][48][52] - 多家公司发布公告，涉及债券发行、项目终止、专利取得、股东减持等事项 [56] 重点公司估值表 - 展示公用事业重点公司和环保及电力设备重点公司的估值表，包括板块、代码、简称、评级、收盘价、EPS、PE、PB(lf)等信息 [60][62]

行业动态 - 国家管网集团推进天然气"全国一张网"建设并整合核心基础设施 在中国油气体制改革中发挥重要作用[3] - 国家管网集团的成立加强了天然气流动 推动资源调配和行业高质量发展[3] - 行业论坛聚焦天然气管网安全运行及资源协调等话题 参与者包括国内外能源企业高管[1] 公司业务发展 - 香港中华煤气拥有160多年历史 是香港首家公用事业机构 为全港200多万客户提供燃气服务[5] - 公司自1994年进入内地后已发展逾320个城燃项目 服务4200多万客户 运营管网超13万公里[5] - 公司业务还涉足水务及环境 绿色能源等领域[5] 安全管理 - 公司首创入户安检制度 防范泄漏 确保客户用气安全 该标准后来成为国家标准[5][6] - 公司参与制定多项行业标准规范 促进行业安全水平提升[6] - 公司建立完善安全管理机制 为5万多名员工开展各类型培训[5] 技术创新 - 公司运用AI等高新技术建设智慧运行平台 确保运营安全[8] - 采用"车犬联动"管网检漏方式 利用嗅探犬嗅觉发现泄漏点 提高检测效率和安全性[8] - 香港管道气中氢能占比约一半 高压运行多年未发生氢脆事故 运营经验受国内外同行关注[10] 行业展望 - 国内天然气市场化改革取得显著成效[11] - 呼吁全球能源企业加强合作 共同构建低碳高效能源体系[11]

行业现状与挑战 - 城市燃气行业经历从跑马圈地到市场饱和的转变 形成五大城燃及省燃气企业为龙头的分散格局 [4] - 行业面临天然气市场化改革加速 老旧管网改造成本提升 国际天然气市场震荡等多重压力 [4] - 城燃企业净利润从两位数增长下滑至个位数或负数 燃气接驳业务毛利下滑是主因 [5] - 上下游价格错配问题突出 下游企业承担气价倒挂压力 部分地区每方气亏损超0 5元 [5] - 老旧管网改造加大成本开支 如上海燃气去年改造770公里 今年计划投入100亿元改造900公里 [6] - 电气化替代加速 工商业用气量被电力取代 居民用气习惯变化导致终端需求萎缩 [6] 企业应对策略 - 加强上下游资源一体化统筹能力 如上海燃气通过建设高压管网 LNG接收站及跨区域联通工程保障供应 [8] - 推进基础设施互联互通 上海燃气已建成沪浙 沪苏联络线 规划与国家管网联通实现区域余缺互济 [8] - 强化综合能源服务能力 满足客户多元用能需求如制冷 制热 蒸汽及电力等 [9] - 利用AI及数字化技术降本增效 如深圳燃气规模化部署5G智能燃气表实现远程抄表 [9] 行业未来发展方向 - 行业需创新应对国际形势 用户习惯变化及市场化改革带来的经营压力 [7] - 提升客户服务能力 优化劳动密集型运营模式 通过技术手段释放人力资源 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级 [4][122] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是中国石油控股的天然气终端业务公司，拥有稳定低成本气源，国内天然气需求中长期增长，公司聚焦天然气主业，巩固西部市场优势，开拓工商业客户，毛差有望修复，LNG产业链布局带来稳定利润，分红预期提升有助于估值提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 中国石油旗下天然气终端业务公司，聚焦主业盈利回升 - 背靠中国石油，公司运营旗下天然气终端业务，业务覆盖28个省市区，2024年天然气年销售量542亿立方米，用户总数达1645万户，控股股东为中国石油天然气股份有限公司，提供业务支撑 [17][19] - 聚焦天然气销售主业，盈利能力回升，营收长期增长，21 - 24年经营性利润上行，2024年营收1870亿元，息税前利润125亿元，归母净利润60亿元；天然气销售业务贡献主要营收和税前利润，2024年营收占比81%，税前利润占比65%；资产负债结构健康，三费率改善，经营现金流充沛，资本开支聚焦天然气销售项目；制定派息率提升计划，2024年派息率达45% [28][29][34][40][42][46] 平台优势助力主业量价增长，LNG业务稳步发展 - 天然气销售业务市场开拓推进，中国石油优质气源构筑资源端优势，业务营收利润增长，2016 - 2024年营收CAGR为13.7%，税前利润CAGR为15.7%；城燃项目布局北方和中西部，差异化优势明显；工业用户开拓成效显著，零售气和工业用气销量增长，工商业用气量占比高；中国石油保障气源供应，购气成本优势明显，受益于市场化改革，毛差有望改善 [51][53][55][58][61][64][70] - LNG接收站贡献稳定利润，逐步退出上游业务，LNG业务营收增长，2020 - 2024年CAGR为10%，接收站利润率高，2024年贡献税前利润35.77亿元，利润率75%；在建中石油福建LNG接收站提升产能，接收站负荷率高位运行；定价机制稳定，保障利润来源；LNG加工负荷提升，2024年盈利能力上行；承接中国石油LPG销售任务，业务稳健增长；逐渐退出原油勘探开发业务，聚焦天然气主业 [72][76][78][80][82][89] 能源转型推动清洁替代，我国天然气需求前景广阔 - 14 - 23年我国天然气消费增长，结构优化，消费量从1848亿立方米增至3945亿立方米，占一次能源比重从5.7%提升至9.2% [89] - 24年天然气消费总量增长强劲，25年有望维持增长，表观消费量4235亿方，同比增长8.6%，IEA预测2025年需求增长6.8% [93] - 我国长期天然气需求增长，预计峰值超6000亿方，中石化经研院预计2040年前后达峰，约6100亿立方米 [97] - 城镇化助力用气人口增长，居民用气增速将稳定，2014 - 2023年用气人口达5.6亿人，2023年供气总量1837亿方，同比增长3.9% [100] - LNG重卡替代需求旺盛，交通用气有望增长，2023、2024年销量分别为16.4、15.4万辆，渗透率提升 [102] - 工业“煤改气”推进，天然气有望替代工业煤炭消费，2022年天然气对煤炭替代率仅10.2%，替代空间大 [108] 盈利预测、估值和投资建议 - 关键假设及盈利预测，预计25 - 27年营业收入分别为2017、2131、2231亿元，息税前利润分别为140、151、161亿元，归母净利润分别为66.49、71.24、75.98亿元，EPS分别为0.77、0.82、0.88元/股 [112][113][114][115][116][117][118][119] - 相对估值，选取华润燃气、新奥能源、港华智慧能源为可比公司，公司PE略高于均值，PB略低于均值，当前估值略高，市值有提升空间 [120] - 投资建议，首次覆盖，给予公司“增持”评级 [122]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级 [4][122] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是中国石油旗下天然气终端业务公司，盈利修复分红提升，聚焦天然气销售主业，在天然气需求中长期增长趋势下，毛差有望持续修复，业绩和估值有望持续上行 [1] - 公司天然气销售业务市场开拓大力推进，LNG接收站贡献稳定利润，逐步退出上游业务降低周期属性，随着国内天然气需求中长期增长，公司将聚焦主业，巩固西部市场优势，开拓工商业客户，毛差修复，LNG产业链布局带来稳定利润，分红预期提升有助于估值提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 1、中国石油旗下天然气终端业务公司，聚焦主业盈利回升 - 背靠中国石油，公司运营中石油旗下天然气终端业务，是国内销售规模最大的天然气终端利用企业和LPG销售企业之一，业务覆盖28个省、直辖市和自治区，2024年天然气年销售量542亿立方米，用户总数达1645万户 [17] - 聚焦天然气销售主业，盈利能力回升，营收长期增长，21 - 24年经营性利润稳步上行，2024年实现营业收入1870亿元，归母净利润60亿元；天然气销售业务贡献主要营收和税前利润，2024年营收占比81%，税前利润占比65%；资产负债结构健康，三费率持续改善；经营现金流充沛，资本开支聚焦天然气销售项目投资；制定派息率提升计划，24年派息率达45% [28][34][40][42][46] 2、平台优势助力主业量价增长，LNG业务稳步发展 - 天然气销售业务市场开拓大力推进，中国石油优质气源构筑资源端优势，营收利润稳步增长，2016 - 2024年营收CAGR为13.7%，税前利润CAGR为15.7%；城燃项目重点布局北方和中西部地区，差异化区位优势明显；工业用户开拓成效显著，工商业用气量占比高；中国石油保障气源供应，购气成本优势明显；受益于天然气市场化改革，毛差有望改善 [51][53][55][58][64][70] - LNG接收站贡献稳定利润，逐步退出上游业务，LNG业务营收稳步增长，2020 - 2024年CAGR为10%，2024年LNG接收站税前利润35.77亿元，利润率75%；在建中石油福建LNG接收站提升接收产能前景，加工负荷率持续高位运行；LNG接收站定价机制稳定，保障稳定利润来源；LNG加工负荷提升，24年盈利能力上行；承接中国石油LPG销售任务，上游资源保障业务稳健增长；逐渐退出原油勘探开发业务，聚焦天然气主业 [72][76][78][80][82][89] 3、能源转型推动清洁替代，我国天然气需求前景广阔 - 14 - 23年我国天然气消费跨越式增长，结构优化效果显著，消费量由1848亿立方米增长至3945亿立方米，占一次能源消费比重从5.7%提升至9.2% [89] - 24年天然气消费总量增长强劲，25年有望维持增长势头，24年表观消费量4235亿方，同比增长8.6%，IEA预测25年需求增长6.8% [93] - 我国长期天然气需求保持增长态势，预计峰值消费量超6000亿方，中石化经研院预计2040年前后达峰，峰值约6100亿立方米 [97] - 城镇化助力用气人口增长，居民用气增速将趋于稳定，2014 - 2023年用气人口达5.6亿人，2023年供气总量1837亿方，同比增长3.9% [100] - LNG重卡替代需求旺盛，交通用气有望快速增长，2023、2024年销量分别为16.4、15.4万辆，渗透率分别为32.5%、32.9%，中石化经研院预计2030年保有量大幅增加 [102] - 工业“煤改气”持续推进，中长期天然气有望深入替代工业煤炭消费，2022年天然气对煤炭替代率仅为10.2%，部分行业替代率低，替代空间广阔 [108] 4、盈利预测、估值和投资建议 - 关键假设及盈利预测，预计公司25 - 27年营业收入分别为2017、2131、2231亿元，同比增长7.82%、5.69%、4.67%，息税前利润分别为140、151、161亿元，同比增长12.39%、7.81%、6.55%，归母净利润分别为66.49、71.24、75.98亿元，同比增长11.57%、7.15%、6.65%，对应的EPS分别为0.77、0.82、0.88元/股 [112][119] - 相对估值，选取港股上市大中型燃气公司作为可比公司，公司PE水平略高于可比公司均值，PB水平略低于可比公司均值，当前估值略高，市值有提升空间 [120] - 投资建议，首次覆盖，给予公司“增持”评级 [122]

公司概况 - 公司是中国石油旗下唯一从事天然气终端销售和综合利用的平台企业，业务涵盖城市燃气、LNG工厂、LNG接收站等 [2] - 2024年公司实现归母净利润60亿元，同比增长4.9% [2] - 公司制定派息率提升计划，2024年派息率达到45% [2] 天然气销售业务 - 2016-2024年，公司天然气销售业务营收CAGR为13.7%，税前利润CAGR为15.7% [3] - 公司中西部地区城燃项目占比较高，持续开拓零售气市场，其中工业用气增长迅速，2018-2024年公司工业用气销售量CAGR为24.35% [3] - 2024年公司购气成本为2.437元/方，相较其他城燃公司具备优势 [3] - 2024年公司毛差为0.47元/方，同比下降0.03元/方，主要是加气站业务调整的结构性影响 [3] LNG业务 - 公司已建成并运行江苏、唐山两座LNG接收站，合计接卸能力1300万吨/年 [4] - 2024年，LNG接收站贡献税前利润35.77亿元，税前利润率为75% [4] - LNG处理单价稳定在0.30元/方的水平，LNG处理单位税前利润位于0.21-0.22元/方之间 [4] - 公司运行14座LNG加工厂，受益于委托加工LNG量的增长，公司LNG加工负荷和盈利能力提升 [4] 战略转型 - 公司原油权益销量逐年下降，即将完成从上游石油勘探向天然气终端利用的主营业务战略转型，周期属性逐渐减弱 [4]