文章核心观点 - 央行发布《2025年四季度货币政策执行报告》，明确下一阶段货币政策将延续“适度宽松”基调，总量操作灵活高效、精准发力，结构性工具重点聚焦于扩大内需、科技创新与中小微企业，并将扩内需提至首位，同时更加强调与财政政策的协同，强化宏观政策取向一致性 [1][5][6][7] 一、 形势判断：经济稳中向好 - 央行对经济运行的研判更加积极，认为“经济持续稳中向好有条件、有支撑”，支撑来自总量、结构与政策三方面 [2] - 经济平稳发展的基础不断夯实，特别是强大制造业、具有韧性的外贸以及抗风险能力 [2] - 新动能持续壮大，已形成从科研到制造的全链路正向循环 [2] - 政策支持力度较强，近期财政金融协同扩内需一揽子政策已前置落地 [2] - 需持续警惕经济运行的老问题与新挑战，海外风险包括全球贸易不确定性上升、全球金融市场波动风险积聚、财政脆弱性明显上升、地缘政治风险事件频发 [2] - 国内仍需直面供需矛盾突出、重点领域风险隐患较多等老问题 [2] - 当前物价运行呈现积极变化，2025年12月CPI同比上涨0.8%，升至2023年3月以来最高水平，核心CPI通胀连续4个月保持在1%以上 [3] - 同期PPI通胀自2025年7月以来回升1.7个百分点至-1.9% [3] - 2026年起通胀基期轮换，调整后CPI篮子覆盖更多品类，服务权数上升、必需品权重下降，预计将有利于后续CPI通胀表现 [3] 二、 立场与操作：基调延续，目标调整 - 货币政策延续“适度宽松”基调，重归“三重平衡”，即平衡好“短期与长期、支持实体经济与保持银行体系自身健康性、内部均衡与外部均衡”的关系 [5] - 总量上，央行或视流动性情况择机开启降准，一季度或是重要落地窗口，而短期内降息的概率可能偏低 [6] - 未来降准条件相对充足：2025年末，银行超储率保持1.5%较低水平，今年政府债发行继续前置 [6] - 降息落地条件暂不充分，需考虑金融市场稳定性与经济基本面修复成色 [6] - 在利息成本难以大幅下行的背景下，明示企业贷款综合融资成本工作有序扩大覆盖面，是降低实体融资成本的主要抓手 [6] - 结构上，重点领域更加聚焦于扩大内需、科技创新与中小微企业等，其中扩大内需提至首位 [6] - 专栏4所述的一次性信用修复政策，有助于公众改善信用状况，激发微观主体活力，也能帮助金融机构更加精准识别客户真实信用水平 [6] - 着力强调增强宏观政策取向一致性，加强财政货币协同 [7] - 我国货币财政协同包括三种方式：一是央行保持流动性充裕，支持政府债发行；二是通过“再贷款+贴息”机制，优化金融资源配置；三是通过风险成本共担，提升金融机构风险偏好，增加对实体的融资支持 [7][8] - 2024年以来，两部门重点采取第二、第三种方式开展协同，主要关注设备更新、中小微与民营企业支持、提振消费以及民营企业债券融资等领域 [8] - 在此协同框架下，财政政策发挥直接激励作用，而货币政策则侧重于间接引导与支持 [8] 三、 金融市场：精细管理，平稳运行 - 央行在专栏3对近期市场关注的存款“流失”问题进行分析，指出若将合并存款与资管产品合并考察，流动性总量仍平稳增长 [9] - 在低利率环境下，实体部门为平衡收益与风险，更多转向理财、基金等资管产品，其底层资产多为同业存款和存单，且资金最终仍会通过企业或相关机构的存款形式回流银行体系 [9] - 将存款与资管产品合并考察，有助于更全面、准确地评估实际货币金融条件，但银行负债端的稳定性可能受到扰动，存款结构或向短期化、非银化方向转变 [9] - 利率管理将更加精细，一是新增“引导短期货币市场利率更好围绕央行政策利率平稳运行” [10] - 2025年一季度起，货币政策执行报告以DR001替代DR007作为资金市场的代表利率，预计后续货币市场利率有望延续窄幅波动，DR001或将作为央行重点关注指标 [10] - 二是明确“将常态化开展国债买卖操作，关注长期收益率的变化，灵活把握操作规模”，促进国债收益率曲线运行在合理区间是国债买卖重启的政策目的 [10] - 今年以来国债市场运行平稳，10年期国债利率主要运行在1.8-1.9%区间，1月央行提高购债规模至1,000亿元 [10] - 前瞻地看，今年国债买卖规模有望稳步增加，购债久期或适度拉长，有助于扩充央行货币政策工具箱，强化与财政政策的协同配合，提升央行对收益率曲线的调控能力 [13] - 具体购债节奏将根据宏观经济形势、流动性需求、政府债发行节奏、债市运行情况等因素灵活调整 [13] - 预计国债市场利率短期内将呈现上有顶、下有底的区间波动格局，长债利率上行风险较为可控 [13] 四、 汇率政策：避免过快升值 - 此次《报告》在摘要部分新增“发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能”，传递出央行注重管理汇率波动、避免人民币过快升值的政策意图 [16] - 若人民币汇率过快升值，将削弱出口竞争力，推动贸易顺差收敛，进而拖累经济增长 [16] - 外需仍是拉动我国经济增长的重要力量，2025年对经济增长的贡献率达到32.7% [16] - 为平抑汇率过快升值对外需的潜在扰动，近期央行持续将人民币对美元中间价设定在高于市场即期汇率的水平，明确释放了防范单边过快升值的信号 [16]

美国财长听证会核心观点与政策立场 - 美国财长贝森特在听证会上明确表示“关税不会导致通胀”，并援引旧金山联储去年11月发布的百年数据研究作为支撑，同时公开纠正其2024年1月曾认为关税会推高通胀的判断，强调特朗普政府关税举措落地后，美国经济保持增长、通胀下行[1] - 贝森特支持美联储货币政策的独立性，但认为这种独立性需建立在国民信任基础之上，并指出拜登政府时期美联储放任高通胀已失信于民，因此需对美联储进行问责[2] - 贝森特重申“我们始终支持强势美元政策”，同时表示不会“不惜一切代价”放松金融管制，并提到去年美国国债吸引创纪录的海外资金流入，预计10年期美国国债收益率将继续小幅下降[2] 听证会主要争议与交锋 - 贝森特关于关税不引发通胀的表态引发民主党议员强烈反对，金融服务委员会资深议员Maxine Waters质问其前后表态差异，并在贝森特试图反驳时直接要求其“闭嘴”，贝森特随即反击称对方混淆普遍通胀与一次性价格上涨的区别[1] - 有民主党议员驳斥关税不引发通胀的说法为诡辩，称其选区民众正面临20%的价格上涨压力，认为关税是推高当地相关商品价格的重要因素之一[1] - 纽约州民主党议员Gregory Meeks直接指责贝森特充当特朗普的“走狗”，凸显当前美国国会在经济政策上的深度党派分歧[2] 具体政策议题的回应与立场 - 针对婴儿产品关税豁免问题，贝森特表示将为此发声，但同时说明自身并非美国贸易代表[1] - 关于特朗普作为总统是否有权因政策分歧罢免美联储理事，贝森特拒绝明确表态反对，被问及总统是否拥有相关宪法权限时，贝森特表示“我不是律师，而且我也没有看法”，称需等待最高法院裁决结果，同时提及政府内部对此意见不一[2] - 贝森特明确指出美联储是独立机构，强调其需保持无可指摘的公信力，同时表示美联储涉足其他领域会损害独立性[2] 听证会过程与市场影响 - 听证会期间，贝森特多次因打断议员提问被委员会主席提醒遵守议事规则[2] - 听证会全程围绕关税、美联储独立性、汇率政策等议题展开激烈交锋，场面冲突不断，让外界对特朗普政府后续经济政策走向的不确定性保持关注[1][2]

美国财政部汇率政策报告核心观点 - 美国财政部最新汇率报告删除了要求日本央行继续货币紧缩以纠正日元贬值的表述 显示其政策关注点已从货币政策转向其他因素 [2][4] - 报告将日元贬值的主要原因归结为日美利率差以及日本新政权的扩张性财政政策前景 而不仅仅是货币政策 [5] - 报告未将任何经济体指定为“汇率操纵国” 日本等10个国家和地区被列入观察名单 自上次报告起增加了泰国 [5] 美国对日本汇率政策态度的转变 - 与半年前报告相比 美国财政部对日本货币政策的立场发生显著变化 其焦点正从货币政策课题转移到其他因素上 [2][5] - 报告删除了此前关于日本央行应继续货币紧缩以推动日元贬值正常化和日美贸易再平衡的整段解说 [4] - 美国财长贝森特此前曾要求日本央行加息以纠正日元贬值 但此次报告并未强烈要求纠正日元贬值 市场解读此举包含对市场波动的顾虑 [2][5] 当前外汇市场动态与潜在关切 - 受日美当局汇率检查影响 外汇市场上的日元贬值趋势已发生扭转 出现日元升值 同时美元对其他主要货币也大幅贬值 [5] - 美国财长贝森特发表追求“强势美元”的言论 对市场起到了暂时的稳定作用 [5] - 美国财政部高官提出一般性看法 需关注那些为抵抗本币贬值而干预汇率的国家 在本币升值时是否会进行对称干预 [5] 汇率政策观察名单的评估标准 - 日本继续被列入汇率“观察名单” 其在截至2025年6月的一年中 对美贸易顺差和经常收支顺差两项标准超过指定数值 但不符合“频繁干预汇率”这一标准 [2] - 此次进入观察名单的10个国家和地区包括：日本 中国大陆 韩国 台湾 泰国 新加坡 越南 德国 爱尔兰 瑞士 [5]

央行再贷款利率下调与政策工具分析 - 央行下调各类再贷款工具利率25个基点 此举并非传统逆回购或LPR降息 而是通过结构性工具定向发力[1] - 该举措有利于提升银行信贷投放积极性 促进信贷平稳增长 并在一定程度上缓解银行息差压力[1] 结构性货币政策工具的方向与作用 - 央行同步推进再贷款工具扩容与机制创新 通过“量的扩张+向的引导”双重作用 持续强化对重点领域的定向支持[1] - 此举有助于推动信贷结构向科技、绿色、普惠、养老和数字等方向优化[1] 总量货币政策与利率展望 - 央行表示今年降准降息仍有一定空间[1] - 在出口景气延续、短期经济动能尚可的背景下 预计短期政策加码将保持克制[1] - 预计全年逆回购利率降息幅度或为10个基点[1] 汇率政策基调 - 央行延续“在合理均衡水平上保持基本稳定”的汇率政策主基调[1] - 短期内政策重心在于防范汇率超调、完善预期管理和提升企业汇率避险能力 而非通过汇率调整获取贸易竞争优势[1]

中国人民银行政策动向 - 核心观点：中国人民银行将通过下调结构性工具利率、增加再贷款额度、灵活开展国债买卖、保留降准降息空间等一系列货币金融政策，支持实体经济高质量发展，并致力于保持人民币汇率基本稳定[2][5][10][12][18] - 下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，例如将各类再贷款一年期利率从1.5%下调至1.25%[6] - 完善并加大结构性工具支持力度，具体措施包括：合并支农支小再贷款与再贴现并增加额度5000亿元，单设民营企业再贷款额度1万亿元；将科技创新和技术改造再贷款额度从8000亿元增加至1.2万亿元；合并设立额度2000亿元的科技创新与民营企业债券风险分担工具[6] - 拓展碳减排支持工具和服务消费与养老再贷款的支持领域，后者计划适时纳入健康产业[6][21] - 将商业用房购房贷款最低首付比例下调至30%[7] - 鼓励金融机构提升汇率避险服务水平，丰富汇率避险产品[7] - 将灵活开展国债买卖操作，以保持流动性充裕，为政府债发行创造适宜环境[10] - 降准降息仍有空间，目前金融机构平均法定存款准备金率为6.3%[12] - 货币政策将把促进物价合理回升作为重要考量，继续实施适度宽松的货币政策[15] - 坚持市场在汇率形成中起决定性作用，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，无意通过汇率贬值获取贸易优势[18] 金融支持消费与民营企业 - 核心观点：中国人民银行将提升金融支持消费的适配性与有效性，并加快落地支持民营企业融资的举措[21][24] - 提升服务消费重点领域金融支持，计划将健康产业纳入服务消费与养老再贷款支持领域，并重点支持住宿餐饮、文旅体育娱乐、养老托育、家政服务等行业[21][22] - 促进增强居民消费能力，措施包括继续实施创业担保贷款政策、支持资本市场健康发展以增加居民投资渠道、规范发展消费金融、加强金融财政政策协同以降低消费融资成本[22] - 优化消费金融基础服务，如完善支付服务体系、实施一次性信用修复政策[22] - 加快落地民营企业再贷款等支持性举措，推动金融机构优化内部政策，健全敢贷愿贷能贷会贷长效机制，完善民营中小企业增信制度[24] 外汇管理局政策动向 - 核心观点：国家外汇管理局将深化外汇便利化改革，推进高水平对外开放，并引导企业做好汇率风险管理，保持外汇市场稳健运行[28][32][37] - 2026年外汇局重点领域工作包括：深化外汇便利化改革服务实体经济；稳步扩大外汇领域开放；推动外汇市场发展并提升开放监管能力[28] - 持续提升两方面能力：一是做好外汇政策传导落实，加强政策绩效评估；二是加强科技赋能，探索建设“智慧外管”[30] - 引导金融机构建立健全服务企业汇率避险长效机制，通过宣传风险中性理念、发布典型案例、丰富避险产品、简化业务流程等方式，让企业“更想”、“更会”、“更能”、“更好”地进行套期保值[32][33][34] - 预计2026年外汇市场稳定运行，跨境资金流动平稳有序，将加强监测以保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[37] - 推进资本项目高水平制度型开放，主要措施包括：有序推进金融市场双向开放，如研究优化QFII政策、有序发放QDII投资额度；深化跨境投融资外汇管理改革；以科技金融和绿色金融为重点提升服务能力；推广升级跨国公司本外币资金池政策[40][41][42]

货币政策基调与目标 - 2026年将继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，以促进经济稳定增长和物价合理回升为首要考量 [1] - 央行将发挥增量政策和存量政策集成效应，为推动物价合理回升营造适宜的货币金融环境 [3] 物价水平与政策空间 - 2025年12月CPI同比上涨0.8%，为2023年3月以来最高水平，核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续4个月保持在1%以上 [3] - PPI同比降幅较2025年7月低点收窄1.7个百分点，环比连续3个月上涨 [3] - 降准仍有空间，目前金融机构平均法定存款准备金率为6.3% [3] - 降息存在一定空间，外部因人民币汇率稳定且美元处于降息通道而约束减弱，内部因银行净息差企稳（连续两个季度保持在1.42%）及长期存款到期重定价、再贷款利率下调有助于稳定银行息差 [3][4] 结构性政策工具（“工具箱”） - 先行推出两方面政策措施，包含八项具体举措 [5] - 全局性政策一：下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，各类再贷款一年期利率从1.5%下调至1.25% [5] - 全局性政策二：将支农支小再贷款与再贴现打通使用，增加支农支小再贷款额度5000亿元，并在总额度中单设1万亿元民营企业再贷款，重点支持中小民营企业 [5] - 其他举措包括：增加科技创新和技术改造再贷款额度至1.2万亿元；拓展碳减排支持工具、服务消费与养老再贷款的支持领域；下调商业用房购房贷款最低首付比例至30% [5] 汇率政策与市场 - 坚持市场在汇率形成中起决定性作用，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，无意通过汇率贬值获取贸易优势 [6] - 宏观经济基本面长期向好对人民币汇率基本稳定形成支撑 [6] - 人民币汇率预计将继续双向浮动、保持弹性，外部环境复杂性和地缘政治冲击会带来扰动 [6] - 约30%的进出口贸易以人民币结算，基本不受汇率波动影响；约30%的外币结算贸易进行了外汇套期保值，合计约60%的进出口贸易受汇率变动影响较小 [6] 外汇市场与开放 - 2025年外汇市场交易量达42.6万亿美元，企业外汇套期保值比率升至30%，均为历史新高 [7] - 2026年外汇市场有望稳定运行，跨境资金流动保持平稳有序，市场韧性将不断增强 [7] - 未来将继续扩大自主开放，推动进出口平衡发展，塑造吸引外资新优势，涉外经济规模将继续壮大 [8] 消费支持政策 - 发挥货币信贷政策的结构引导功能以支持消费 [8] - 提升服务消费重点领域金融支持效能：拓展服务消费与养老再贷款支持领域，适时纳入健康产业，通过优惠利率引导金融机构增加对住宿餐饮、文旅体育娱乐、养老托育、家政服务等行业的信贷投放 [8] - 促进增强居民消费能力：继续实施创业担保贷款政策，支持资本市场健康稳定发展以增加居民投资渠道，规范发展消费金融，加强金融与财政政策协同以降低融资成本 [8] - 优化消费金融基础服务：完善多元化支付服务体系，结合重点消费场景提升支付体验，实施一次性信用修复政策 [8] 总体政策信号 - “十五五”开局之年，货币金融政策将在“稳总量、优结构、降成本、防风险、促开放”等多个维度持续发力，精准支持实体经济重点领域和薄弱环节 [9]

中国人民银行汇率政策表态 - 中国的汇率政策是清晰和一贯的 [1] - 坚持市场在汇率形成中发挥决定性作用 [1] - 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [1] - 中国无意通过汇率贬值来获取国际贸易竞争优势 [1]

日本财务省与央行政策立场 - 日本财务大臣片山皋月表示不会排除对汇率采取任何措施并将做出适当回应 消息发布后日元短线拉升美元兑日元一度回落至159下方 [1] - 日本央行行长植田和男明确表示央行将在条件允许时继续加息货币政策路径并未改变 [1] - 植田和男指出如果经济展望得以实现央行将继续提高利率并根据经济和通胀的改善情况调整货币宽松的程度 [1] 市场预期与影响因素 - 大多数经济学家预计日本央行将在1月23日的政策会议上按兵不动许多人预测下一次加息可能要到6月左右 [1] - 日元贬值推高进口成本可能使日本央行行长植田和男实现价格稳定增长的目标变得更加复杂 [1]

核心观点 - 中国经济不会重蹈日本经济泡沫覆辙 因政策制定者已吸取日本教训并在货币、汇率、地产政策上采取了不同且更审慎的措施 [3][7] - 中国经济发展逻辑已发生根本性改变 从追求高速增长转向追求高质量增长 [7] 货币政策与资产价格 - 中国货币政策一直偏紧 与日本当年作为主要大国中最宽松的货币政策形成对比 因此中国资产价格未达到日本当年的程度 [3] - 中国在泡沫初期便采取必要手段抑制房价 未像日本那样任由地产泡沫长大并最终破裂 [3] 汇率政策 - 中国汇率控制得很好 人民币未重蹈日元对美元大幅升值的覆辙 [3] 财政政策有效性 - 积极财政政策对长期经济增长效果有限 日本中央政府债务占国内生产总值达250%到260% 但经济并未起来 [5] - 财政政策对于托底和短期国内生产总值数据有效 但关键在于能否带动市场自发活力、促进创新和形成向上循环 [5] - 若财政政策从“铁公基”转向公共服务业和提升人民美好生活的事项 则其依然会有效 [5]

核心观点 - 中国经济不会重蹈日本经济泡沫覆辙 政策制定者已吸取日本教训 在货币 地产及汇率政策上采取了不同路径 [3][7] - 中国经济发展逻辑已发生根本性改变 从高速增长转向高质量增长 [7] 货币 地产及汇率政策 - 中国在泡沫初期便采取必要手段抑制房价 未像日本那样任由地产泡沫长大并最终破裂 [3] - 中国货币政策一直偏紧且稳健 资产价格未达到日本当年程度 与日本曾是主要大国中最宽松的货币政策形成对比 [3] - 中国汇率控制得很好 人民币未重蹈日元对美元大幅升值的覆辙 [3] 财政政策 - 积极财政政策对于长期经济增长效果有限 日本中央政府债务占GDP达250%到260% 但经济并未起来 [5] - 财政政策对托底和短期GDP数据有效 但长期效果在于能否带动市场自发活力 促进创新和形成良性循环 [5] - 若财政政策从“铁公基”转向公共服务业和提升人民生活品质 则依然会有效 [5] 经济发展逻辑转变 - 中国经济逻辑发生根本改变 从追求高速增长转向追求高质量增长 [7] - 高质量增长的目标是让高质量从市场中自然生长出来 [7]