投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] 核心观点 - 公司拟以111.5亿元交易价格收购白音华煤电100%股权，其中现金对价15.6亿元，股份对价95.9亿元，发行价14.77元/股（除息后）发行6.5亿股，占发行后总股本22.5%[5] - 收购将显著扩大公司"煤电铝"一体化业务规模，白音华煤电拥有煤炭核定产能1500万吨/年、电力装机容量192万千瓦（132万千瓦+60万千瓦）、电解铝产能40.5万吨/年[5] - 收购定价合理，合并后2024年归母净利润由53.4亿元增加至67.9亿元（增长14.5亿元），2025年上半年由27.9亿元增加至35.5亿元（增长7.6亿元），EPS基本无摊薄且长期有望增厚[5] - 白音华煤电2025年归母净利润或超20亿元（前三季度约14亿元，其中第三季度约6.4亿元）[5] - 集团旗下仍有白音华三号矿（核定产能2000万吨/年）等资产具备注入预期，扎铝二期（35万吨电解铝产能）计划2025年底投产，配套65万千瓦风电[5] 基本数据与市场表现 - 2025年11月26日收盘价26.47元，一年内股价区间为17.22元至30.08元[3] - 总市值59,334.45百万元，流通市值59,334.45百万元，总股本2,241.57百万股[3] - 资产负债率25.18%，每股净资产16.61元/股[3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为57.7亿元、64.0亿元、66.1亿元，同比增速分别为8.0%、10.9%、3.4%[7] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为10.3倍、9.3倍、9.0倍[7] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.57元、2.85元、2.95元[7] - 预计2025-2027年营业收入分别为319.60亿元、369.77亿元、396.19亿元，同比增长率分别为7.04%、15.70%、7.15%[7] - 毛利率预计维持在34%以上，2025年预计为35.59%[8] - 股息率预计2025-2027年分别为3.47%、3.85%、3.98%[8]

重组交易核心方案 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式购买国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司100%股权，交易作价111.49亿元 [2] - 同时拟向不超过35名特定投资者募集配套资金不超过45亿元，其中16亿元用于支付本次重组现金对价等费用 [2] - 发行股份购买资产的股份发行价定为14.77元/股，发行数量6.49亿股 [2] 交易影响与股权结构变化 - 重组完成后公司最大股东中电投蒙东能源集团持股比例从55.77%降至43.24%，国家电投集团内蒙古公司成为第二大股东，持股22.46% [2] - 公司资产总额将从549.79亿元增至800.79亿元，增加251亿元，负债总额从149.89亿元增至333.18亿元，增加183.29亿元 [3] - 公司资产负债率由27.26%提升至41.61% [3] 收购资产质量与业绩承诺 - 标的资产白音华煤电净资产账面价值75.33亿元，评估价值109.98亿元，增值34.65亿元，增值率46% [3] - 交易设置业绩承诺期，若于2026年完成，标的资产露天矿采矿权在2026年至2028年需累计实现净利润不低于16.63亿元 [4] - 铝电资产在相应年度需分别实现净利润6.78亿元、5.28亿元、5.26亿元 [4] 业务协同与产能提升 - 交易将白音华二号露天煤矿（核定产能1500万吨/年）划入，使公司煤炭产能由4800万吨提升至6300万吨，增幅达31.3% [6] - 标的资产还拥有262万千瓦火电和40.53万吨/年电解铝产能，将巩固公司“煤电铝”一体化产业链优势 [6] - 业内分析认为，“煤电铝”一体化商业模式创造了系统性价值，应享受更高估值 [8] 财务业绩与市场表现 - 公司前三季度实现营收224.03亿元，同比增长2.72%，但归母净利润41.18亿元，同比下降6.40% [3] - 标的资产白音华煤电今年1至9月合并归母净利润约14亿元，重组完成后预计将增厚公司年化归母净利润18.67亿元 [6] - 资产重组消息推动公司股价持续上涨，截至11月17日累计涨幅突破62%，市值增超200亿元 [7] 行业环境与未来展望 - 下半年铝价由9月20761元/吨增至11月21581元/吨，秦皇岛Q5500煤价由691元/吨增至815元/吨，商品价格上涨将提升标的资产利润贡献 [7] - 业内普遍认为通过本次收购，公司利润或增厚30%以上，对业绩形成显著利好 [7] - 有分析测算公司内在价值高达943.75亿元，而其A股市值仅630亿元，显示估值仍有提升空间 [8]

收购交易方案 - 公司拟以总价111.49亿元收购国家电投集团内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权 [1] - 支付方式为现金对价约15.61亿元与股份对价约95.88亿元相结合 [2] - 发行股份购买资产的发行价为14.77元/股，对应发行数量约6.49亿股，占交易后总股本的22.46% [2] - 同时拟向不超过35名特定对象募集不超过45亿元的配套资金 [1][2] 交易财务影响 - 以2025年6月末为基准，交易或使公司归母净利润从27.87亿元增至35.49亿元 [2] - 交易短期可能小幅摊薄每股收益并推高资产负债率至40%以上 [2] - 白音华煤电2025年前三季度已实现14亿元合并归母净利润 [2] - 若交易于2026年内完成，有望增厚公司2026年及之后的每股收益 [2] 业务与战略影响 - 收购是公司纵向一体化战略的关键落子，显著强化“煤-电-铝”产业链协同效应与资源自给能力 [3] - 收购后，公司煤炭总产能将从4800万吨/年提升至6300万吨/年，增幅达31.3% [3] - 公司将一次性获得白音华煤电的电力装机与40.53万吨电解铝产能 [3] - 白音华二号露天煤矿地质储量为9.97亿吨，其配套电厂与电解铝生产线与公司现有业务高度互补 [3] 股东回报与未来展望 - 公司首次发布2025-2027年股东分红回报规划，要求连续三年以现金方式累计分配利润不少于年均可分配利润的30% [1][4] - 作为国家电投集团核心上市公司，集团旗下约80%电解铝产能及所有铝土矿与氧化铝产能尚未注入，存在资产注入预期 [4] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为56.06亿元、59.40亿元、63.08亿元，同比变化分别为+4.95%、+5.96%、+6.18% [4] - 2025年11月14日股价对应市盈率分别为11.45倍、10.80倍、10.17倍 [4]

重组方案与交易细节 - 电投能源通过发行股份及支付现金方式购买国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司100%股权，交易作价111.49亿元，同时拟募集配套资金不超过45亿元 [2] - 股份发行价定为14.77元/股，发行数量6.49亿股，占发行后总股本的22.46%，募集配套资金中的16亿元将用于支付本次重组的现金对价及相关费用 [2] - 本次交易构成重大资产重组和关联交易，重组完成后，公司最大股东持股比例从55.77%降至43.24%，国家电投集团内蒙古能源有限公司成为第二大股东，持股22.46% [2] 标的资产与评估情况 - 标的公司白音华煤电的净资产账面价值为75.33亿元，评估价值109.98亿元，较账面价值增值34.65亿元，增值率为46% [3] - 白音华煤电主营业务为煤炭、铝及电力产品的生产销售，上半年其煤炭、煤电、电解铝业务分别贡献营收6.2亿元、10.8亿元、36.8亿元，毛利率分别为53.59%、37.03%、25.94% [7] - 交易设置了业绩承诺与补偿条款，若交易于2026年实施完毕，标的公司露天矿采矿权在2026至2028年需累计实现净利润不低于16.63亿元，铝电资产同期需分别实现净利润6.78亿元、5.28亿元、5.26亿元 [3][4] 对公司资产与产能的影响 - 交易完成后，以6月30日为基准，电投能源资产总额将从549.79亿元增至800.79亿元，增加251亿元，负债总额从149.89亿元增至333.18亿元，增加183.29亿元，资产负债率由27.26%提升至41.61% [3] - 公司将获得核定产能为1500万吨/年的白音华二号露天煤矿，煤炭总产能将从4800万吨提升至6300万吨，增幅达31.3%，同时新增262万千瓦火电和40.53万吨/年电解铝产能 [6] - 白音华煤电今年1至9月合并归母净利润约14亿元，重组完成后预计将增厚电投能源年化归母净利润18.67亿元 [6] 战略意义与协同效应 - 此次重组是国家电力投资集团内部资源整合的关键一步，强化了电投能源作为集团在内蒙古区域重要投资整合平台及唯一煤炭上市公司平台的战略地位 [1][6] - 交易将进一步强化公司的“煤电铝”协同效应，提升煤炭产能及区域能源保供能力，巩固一体化产业链优势 [6] - “煤电铝”一体化商业模式被认为创造了1+1+1>3的系统性价值，具备聚合优势的商业模式理应享受更高估值 [8] 财务业绩与市场表现 - 电投能源今年前三季度实现营收224.03亿元，同比增长2.72%，但归母净利润为41.18亿元，同比下降6.40% [3][7] - 随着下半年铝价从9月的20761元/吨增至11月的21581元/吨，秦皇岛Q5500煤价从691元/吨增至815元/吨，标的公司的利润贡献预计将更为突出 [7] - 业内普遍认为，通过本次收购，电投能源利润或增厚30%以上，资产重组消息推动公司股价持续上涨，截至11月17日累计涨幅突破62%，市值从400亿元增至600亿元，增超200亿元 [1][7] - 有分析测算，公司当前内在价值高达943.75亿元，而其A股市值仅630亿元，意味着市场对其价值的认可度仍有提升空间 [8]

投资评级 - 对电投能源（002128.SZ）维持“买入”评级 [4][6] - 基于2025年11月14日28.63元收盘价，对应2025-2027年预测PE分别为11.0倍、10.6倍、10.0倍 [4][11] 核心观点 - 公司资产收购落地，通过收购白音华煤电100%股权，“煤电铝”一体化版图再进一步 [1] - 交易完成后，预计将显著增厚公司归母净利润，截至2025年6月30日，归母净利润将从27.87亿元增至35.49亿元 [2] - 收购标的资产质量优良，2022年至2025年前三季度归母净利润分别为1.5亿元、4.9亿元、14.5亿元、14.0亿元，呈现高速增长 [3] - 交易对价111.49亿元，对应收购市盈率约6.0倍，估值具有吸引力 [10] 交易详情 - 交易形式为发行股份及支付现金购买资产，并募集配套资金不超过45亿元 [10] - 股份发行对价为15.57元/股（除息后14.77元/股），发行数量约6.49亿股，占交易后总股本22.46% [10] - 交易标的净资产账面价值75.3亿元，评估价值110亿元，增值率46% [10] 收购标的资产情况 - **露天二号矿**：煤炭地质储量9.97亿吨，核定产能1500万吨/年，交易完成后公司总煤炭核定产能将增至6300万吨/年 [10] - **坑口发电**：拥有2x660MW超超临界火力发电机组，分别于2024年6月投产 [10] - **铝电公司**：具备40万吨/年电解铝产能自备风电厂建设主体（在建） [10] - **赤峰新城热电**：赤峰市最大供热热源点，总装机容量600MW [10] 财务影响与预测 - 交易完成后，公司资产负债率将从27.26%提高至41.61% [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为59亿元、60亿元、64亿元 [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.61元、2.70元、2.86元 [11] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为2.0%、0.9%、5.8% [11]

交易方案核心条款 - 电投能源拟以发行股份及支付现金方式购买内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权，交易价格为111.49亿元 [1] - 支付方式包括现金对价15.61亿元和股份对价95.88亿元，总对价为111.49亿元 [2] - 公司拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，金额不超过45亿元，用于标的公司在建项目、支付重组现金对价等 [1] - 发行股份购买资产的股价为14.77元/股，发行股票数量约为6.49亿股，占交易后总股本的22.46% [1][3] - 本次交易构成重大资产重组和关联交易 [3] 标的资产白音华煤电概况 - 白音华煤电主营业务为煤炭、电解铝及电力产品的生产和销售，构建了“煤-电-铝”一体化模式 [4] - 公司拥有白音华二号矿采矿权，煤炭核定产能1500万吨/年，主产褐煤具有低硫、低磷、高挥发份优势 [4] - 截至2024年末，公司拥有1500万吨/年煤炭产能、192万千瓦电力产能和40万吨/年电解铝产能 [4] - 2024年公司营业收入为113.99亿元，归母净利润为14.48亿元，2025年上半年营业收入55.52亿元，归母净利润7.62亿元 [4] - 公司毛利率从2023年的26.79%提升至2024年的27.84%，2025年上半年进一步升至30.49% [6] - 公司资产负债率持续改善，从2023年的75.52%降至2024年的72.06%，2025年6月底为67.01% [6] 交易战略意义与行业影响 - 本次交易是国家电投“均衡增长战略”在煤炭、电解铝、电力资产领域落实的关键一步，旨在深化资产整合与优化 [7] - 交易有助于发挥产业协同优势，实现规模与效益的双重提升，打造集团内部的煤电铝综合上市平台 [7] - 交易将有效解决证监会关注的同业竞争问题，规范上市公司与国家电投集团的关联交易 [7] - 电投能源是国家电投在内蒙古区域内煤炭、火力发电及电解铝资源整合的唯一平台，本次交易后其煤炭核定总产能将提升至4800万吨/年 [6][7] - 交易完成后，电投能源的营业收入及利润规模将显著提升，有利于增强公司的持续经营能力和抗风险能力 [7]

交易方案概述 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式购买国家电投集团内蒙古能源有限公司持有的白音华煤电100%股权，交易价格为111.49亿元[1] - 同时拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金[1] - 本次交易构成关联交易及重大资产重组，但不构成重组上市[5][6] 交易标的详情 - 交易标的为白音华煤电100%股权，其主营业务包括煤炭业务、电解铝业务和发电业务[5] - 标的公司所属行业为煤炭开采和洗选业及有色金属冶炼和压延加工业[5] - 标的资产与上市公司主营业务属于同行业或上下游，具有协同效应[5] 交易财务细节 - 发行股份购买资产的发行价格为14.77元/股，发行股票数量为6.49亿股，占交易后总股本的22.46%[9] - 募集配套资金金额不超过45亿元，将用于风电项目、电解槽节能改造、矿山智能化改造等[11] - 交易完成后，白音华煤电将成为上市公司子公司[12] 交易影响与协同效应 - 交易旨在强化煤电协同效应，提升公司煤炭产能及区域能源保供能力[6] - 交易完成后，公司煤炭产能将增至约6000万吨/年，巩固煤电铝一体化产业链优势[6] - 本次交易不会导致上市公司实际控制人发生变化[6] 公司近期财务状况 - 公司前三季度实现营业收入约224.03亿元，同比增长2.72%[13] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润约41.18亿元，同比下降6.40%[13] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为13.31亿元，同比下降8.52%[14] 交易后财务预测 - 以2025年6月30日为基准，交易完成后公司资产总额将从549.79亿元增至800.79亿元，增加251亿元[15] - 归属母公司股东所有者权益将从358.07亿元增至422.17亿元，增加64.10亿元[15] - 归母净利润将从27.87亿元增至35.49亿元，增加7.62亿元，但每股收益从1.24元/股降至1.23元/股[15] - 资产负债率将从27.26%增至41.61%[15]

重大资产重组交易 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购国家电投集团内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权，交易价格111.49亿元 [2] - 交易构成重大资产重组及关联交易，交易完成后公司主营业务未发生变化 [2] - 公司拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金 [2] 公司近期市场表现与财务状况 - 公司股价于11月14日盘中触及28.98元历史新高，市值为641.76亿元 [2] - 今年以来公司股价累计涨幅达52.45% [2] - 2025年三季报显示，公司实现营业收入224亿元，同比增长2.7%，归属于上市公司股东净利润为41亿元，同比下跌6.4% [2] 收购标的资产概况 - 白音华煤电主营业务为煤炭、铝及电力产品的生产和销售 [3] - 截至2024年底，白音华煤电拥有1500万吨/年褐煤产能、262万千瓦火电产能和40.53万吨/年电解铝产能 [4] - 白音华煤电2024年实现营收114.02亿元，归母净利润13.96亿元 [4] 区域市场与业务优势 - 公司地处蒙东核心煤炭产区，主要客户集中于东北地区 [3] - 蒙东地区3200卡褐煤2025年全年均价为282元/吨，较2024年仅小幅回落3.6%，显示较强价格韧性 [3] - 公司煤炭销售结构中长协占比较高，在高比例长协支撑及区域基本面推动下，煤炭板块业绩有望延续稳健表现 [3] 战略整合与未来发展 - 公司作为国家电投集团在内蒙古地区煤、电、铝产业重要整合平台，具备外延式扩张潜力 [4] - 资产注入有望提升公司在煤炭与电解铝两大核心业务的产能规模，强化区域产业龙头地位 [4] - 公司正大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目建设，预计2025年底投产，收购与新建项目将强化煤电铝一体化经营优势 [4]

重大资产重组 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购国家电投集团内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权，交易价格111.49亿元[1] - 公司拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金[1] - 本次交易构成重大资产重组及关联交易，但交易完成后公司主营业务未发生变化[1] 公司股价与财务表现 - 公司股价近期不断突破历史高点，11月14日盘中触及28.98元，创历史新高，市值为641.76亿元[1] - 今年以来公司股价累计涨幅达52.45%[1] - 2025年三季报显示，公司实现营业收入224亿元，同比增长2.7%，但归属于上市公司股东净利润为41亿元，同比下跌6.4%[3] 收购标的资产概况 - 白音华煤电主营业务为煤炭、铝及电力产品的生产和销售[3] - 截至2024年底，白音华煤电拥有1500万吨/年的褐煤产能、262万千瓦火电产能和40.53万吨/年的电解铝产能[5] - 白音华煤电2024年实现营收114.02亿元，归母净利润13.96亿元[5] 行业与区域优势 - 公司地处蒙东核心煤炭产区，主要客户集中于东北地区[4] - 东北区域持续淘汰落后产能，本地煤炭市场供需结构优化，展现出更强的抗波动能力[4] - 截至2025年10月24日，蒙东地区3200卡褐煤全年均价为282元/吨，较2024年仅小幅回落3.6%，显示较强价格韧性[4] - 公司煤炭销售结构中长协占比较高，在高比例长协支撑及区域基本面推动下，煤炭板块业绩有望延续稳健表现[4] 战略发展与产能扩张 - 公司是国家电投集团在内蒙古地区煤、电、铝产业布局的重要整合平台，具备外延式扩张潜力[4] - 收购白音华煤电有望提升公司在煤炭与电解铝两大核心业务的产能规模，强化区域产业龙头地位[4] - 公司正大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期项目）建设，预计2025年底投产[5] - 通过收购与新建项目投产，公司煤电铝一体化经营优势将进一步强化[5]

交易概述 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购国家电投集团内蒙古公司持有的白音华煤电100%股权，交易价格111.49亿元 [1] - 公司拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金 [1] - 本次交易构成重大资产重组及关联交易，交易完成后公司主营业务未发生变化 [1] 公司近期表现 - 公司股价于11月14日盘中触及28.98元历史新高，总市值为641.76亿元 [1] - 今年以来公司股价累计涨幅达52.45% [1] - 公司2025年三季报显示，实现营业收入224亿元，同比增长2.7%，归属于上市公司股东净利润为41亿元，同比下跌6.4% [3] 收购标的资产情况 - 白音华煤电2024年实现营收114.02亿元，归母净利润13.96亿元 [5] - 标的公司拥有1500万吨/年的褐煤产能、262万千瓦火电产能和40.53万吨/年的电解铝产能 [5] - 白音华煤电主营业务为煤炭、铝及电力产品的生产和销售，其煤炭产品主要销往内蒙古、吉林、辽宁等地区 [3] 行业与区域优势 - 公司地处蒙东核心煤炭产区，主要客户集中于东北地区，本地煤炭市场供需结构持续优化 [4] - 截至2025年10月24日，蒙东地区3200卡褐煤全年均价为282元/吨，较2024年仅小幅回落3.6%，显示出较强价格韧性 [4] - 公司煤炭销售结构中长协占比较高，在高比例长协支撑及区域基本面共同推动下，煤炭板块业绩有望延续稳健表现 [4] 战略发展与产能扩张 - 公司作为国家电投集团在内蒙古地区煤电铝产业重要整合平台，具备外延式扩张潜力 [4] - 此次资产注入有望提升公司在煤炭与电解铝两大核心业务的产能规模，强化区域产业龙头地位 [4] - 公司正大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目建设，预计2025年底投产，通过收购与新建项目，煤电铝一体化经营优势将进一步强化 [5]