核心观点 - 报告通过类比20世纪70年代两次石油危机与2022年以来的油价走势，发现两者均呈现地缘冲突驱动下的“两段式上涨”规律，且油价中枢均出现系统性抬升 [1][2] - 油价的历史相似性同步映射至权益市场风格与行业表现，2022-2024年上半年A股的“类滞胀”行情与1973-1974年美股存在呼应 [3] - 展望未来，本轮油价上行周期更具参考价值的是1979-1980年第二轮滞胀时期的美日资产表现，报告认为应聚焦于能穿越周期的优质产业资产，特别是中国的优势制造和具备业绩支撑的AI相关板块 [4][6][8] - 当前市场风险偏好的底部支撑已增强，进入积极布局窗口期，配置应聚焦超跌充分且具备扎实中期景气支撑的主线品种 [10] 油价走势的历史类比 - **第一阶段：地缘冲突驱动快速冲高**：20世纪70年代与2022年以来的油价走势，第一阶段均由地缘冲突直接驱动（1973年第四次中东战争、2022年俄乌冲突），油价短期快速冲高后，并未回落至原有低位，而是在较长时间内维持较高中枢 [1] - 第一次石油危机前后，布油价格中枢由1970-1972年的**1.6美元/桶**，升至1973-1977年的**9.7美元/桶** [1] - 俄乌冲突前后，布油价格中枢由2018-2021年的**62美元/桶**升至2022-2025年的**83美元/桶** [1] - **第二阶段：新供给冲击催化二次上行**：第二阶段体现为新的地缘事件或供给冲击再次出现（1979年伊朗革命、2026年美伊冲突），成为油价二次上行的核心催化，推动油价短期再度快速上冲 [2] - 以1979年第二次石油危机为例，1979–1982年油价中枢为**35美元/桶**，仍显著高于第一次危机后的水平（1973–1977年为**9.7美元/桶**） [2] - **油价中枢抬升的根本原因**：70年代油价中枢抬升的根本原因在于石油定价权由西方“七姐妹”向OPEC转移，产油国利用危机契机夺回定价权并主动将油价“锚定”至新平台，同时供给端替代产能投产缓慢、需求端恐慌性囤积及全球滞胀共同作用 [2] - **当前油价定价逻辑与展望**：当前能源安全优先级提升，推动油价定价逻辑从单一供需转向“供需+成本+战略”多维框架，预计油价中枢难以回落至美伊冲突前水平，但全球需求弹性、替代能源发展及政策调控等因素并不支持油价大幅上行，整体将呈温和抬升格局 [2] 权益市场的历史映射：“滞胀”与“类滞胀”交易 - **风格层面相似性**：复盘1973-1974年美股与2022-2024年上半年A股，两者均呈现成长股整体走弱、价值股相对占优的格局 [3][17] - **行业层面相似性**： - **领涨行业**：受益于能源通胀的煤炭、石油石化板块均涨幅居前，其中煤炭是73-74年美股与22-24上半年A股少数实现正收益的行业 [4] - **领跌行业**：跌幅结构高度相似，美股以餐饮住宿、文娱游戏、服装服饰等可选消费领跌，A股对应零售、美妆个护、社会服务、医药、轻工制造等内需消费板块调整幅度居前 [4] - **宏观背景差异**：70年代首轮滞胀为全球实质性滞胀，而2022年以来A股更多呈现“类滞胀”交易特征，其中“滞”对应国内经济增速走弱，“胀”则源于海外高通胀倒逼全球流动性收紧 [3] 第二轮滞胀时期的配置启示 - **参考历史阶段**：当前油价上行周期更具参考价值的是1979-1980年第二轮滞胀时期的美/日资产表现，彼时部分美日资产实现盈利与景气度同步上行，成功穿越油价上行周期 [4] - **宏观背景差异与机遇**： - 中国经济处于触底回升、迈向高质量发展的关键阶段，运行趋势韧性充足 [4] - 美国经济受高财政赤字支撑，通胀具备上行压力，油价上涨进一步推升其滞胀风险，海外（尤其是美国）滞胀交易逻辑或向全球资产定价传导 [4] - 若市场步入“海外滞胀交易”逻辑，国内有望依托中国制造的核心产业优势，孕育出具备周期穿越能力的优质资产 [6] 中期核心配置主线 - **主线一：泛新能源及电力基础设施建设** - 70年代第二轮滞胀周期中，受益于能源涨价及替代逻辑的传统能源板块表现突出 [6] - 当前已形成成熟的新能源产业基础，看好本轮泛能源行情 [6] - 行业景气度正持续回升，支撑因素包括：全球能源安全的战略逻辑；储能端受益于欧洲市场多元化拓展、新兴市场离网需求及数据中心储能放量；电网设备依托AI算力用电激增、欧美电网升级改造 [7] - 中国在光伏、风电、锂电等领域的技术优势，有望带动储能、风电、光伏、锂电、电网等板块景气向好 [7] - **主线二：具备业绩支撑的AI相关板块** - 第二次滞胀阶段美股经验表明，即使全球滞胀，具备实质性产业趋势的赛道仍能穿越周期 [8] - 1979-1980年中旬，美股高科技指数累计上涨**9.8%**，同期标普500上涨**18.9%**，但具备产业趋势支撑的半导体板块累计涨幅达**35%** [8] - 当前正处在信息技术向AI、新能源、生物技术过渡的周期节点，AI领域的服务器、光模块、存储等基础设施已率先启动 [8] - 若海外陷入滞胀导致全球流动性收紧，可能压制科技板块整体估值，建议“去伪存真”、聚焦优质核心资产，看好存储、先进制程、光通信、半导体设备材料等方向 [8] 短期配置思路 - 当前市场风险偏好的底部支撑已明显增强，从风险收益比角度看，已进入积极布局的窗口期 [10] - 配置应聚焦于超跌幅度充分、同时具备扎实中期景气支撑的主线品种 [10] - **泛AI领域**：国产芯片具备短期事件催化；半导体设备、电网设备、燃气轮机等板块此前受地缘冲突冲击回调显著，但核心产业逻辑未受损，具备左侧布局价值 [10] - **有色板块**：钨、钽、稀土、电解铝等品种具备类似特征 [10] - **新能源赛道**：锂电、风电等新能源赛道，以及化工替代技术路线，更多受地缘因素带来的中期情绪扰动，待地缘风险溢价逐步消化后，市场将回归行业自身供需基本面，值得持续跟踪观察 [10]

历史滞胀阶段的特征 - 报告复盘了三段典型海外滞胀期：1973-1974年、1979-1980年、2021-2022年[3] - 1973-1974年原油名义价格从2.48美元/桶升至11.58美元/桶，上涨367%[4] - 1979-1980年原油名义价格从14.02美元/桶升至36.83美元/桶，上涨163%[4] - 2021-2022年原油名义价格从41.84美元/桶升至101.32美元/桶，上涨142%[4] - 滞胀的共同宏观背景包括：战争冲突引发油价飙升、前期货币宽松、通胀先于经济增速下行[3] 滞胀交易的资产表现规律 - “类滞胀交易”阶段（第一阶段）：占优资产为上游商品、能源股、商品货币；弱势资产为长久期股债、可选消费及对输入型通胀敏感的新兴市场股指[9] - “滞胀风险释放期”（第二阶段）：占优资产转向防御品种，如债券、红利与黄金；风险资产普遍调整[10] - “后滞胀时期”（第三阶段）：市场寻找新主线，资产表现取决于商品回调幅度及供给需求情况[12] 本轮市场环境的特殊性与复杂性 - 本轮背景存在相似性：伊朗冲突下油价年度上涨超80%，美联储处于降息周期，有效联邦基金利率从4.83%降至3.64%[9] - 特殊性在于：美债期限溢价融合了财政可持续性溢价，央行加息难度大；美国经济呈现K型分化，可能导致“结构性滞胀”[9] - 本轮美债利率对“胀”和“滞”反应迅速，存在“抢跑”：10年期美债利率在3月2日至13日期间从3.97%快速上行至4.28%[17] - 与2022年不同，当前美债利率起点高（约4%），上行空间有限，对流动性的挤压可能减弱，美股美债互动或类似于“缩短版2022年”[18] 中国资产的独立逻辑 - 国内通胀中枢低，适度上行对宏观经济和企业盈利有利[19] - 扩大内需政策带来需求增量：1-2月不含房地产的固投同比从去年全年的-0.5%上行至5.2%，基建投资从-1.5%上行至11.4%[19]

当前全球市场呈现“类滞胀”交易特征 - 中东局势升级与美联储偏鹰政策叠加，导致全球市场呈现“类滞胀”交易特征，具体表现为油价冲高、美债利率整体上行后高位徘徊、美元上涨、黄金下跌、铜铝等工业金属调整，以及权益资产普遍回调，其中长久期科技资产领跌 [1] - 在美股中，能源、银行、公用事业、必需消费品等板块相对占优，但市场并非完全由“类滞胀”交易主导，部分时段也因地缘政治缓和等因素出现由科技股引领的修复交易 [1][6] 历史典型滞胀阶段的宏观背景 - 历史上有三段典型海外滞胀时期：1973-1974年、1979-1980年和2021-2022年 [1][8] - 这三个时期的共同宏观背景特征包括：期间均发生战争或冲突带动原油价格大幅冲高超100%、前期均处于一轮货币宽松周期、滞胀期间均为通胀先行上涨或维持高位，而经济增速在后半段“下台阶” [1][8] - 这些特征对应了“滞胀交易”的两个前置条件：一是通胀冲击在前，经济冲击在后；二是市场前期一致预期为“宽松+软着陆”，从而形成流动性的突然转向 [1][8] 历史滞胀期间的具体数据表现 - **原油价格变动**：1973-1974年，原油名义价格从2.48美元/桶升至11.58美元/桶（上涨367%），实际价格上涨296%；1979-1980年，名义价格从14.02美元/桶升至36.83美元/桶（上涨163%），实际价格上涨108%；2021-2022年，名义价格从41.84美元/桶升至101.32美元/桶（上涨142%），实际价格上涨114% [11] - **货币政策宽松**：1970-1972年，美国有效联邦基金利率从9.75%降至3.0%，M2同比从3.72%升至13.38%；1974年二季度至1977年二季度，有效联邦基金利率从13.31%降至5.64%，M2同比从5.34%升至13.01%；2020年一季度，有效联邦基金利率从1.55%降至0.08%，M2同比从6.71%升至10.14% [15][16][17] - **通胀与增长走势**：1973年，美国核心PCE从3.05%升至5.12%，实际GDP增速从6.89%降至4.02%；1974年，核心PCE升至10.04%，GDP增速转负至-1.94%；1979年，核心PCE从6.9%升至8.0%，GDP增速从6.66%降至1.28%；1980年，核心PCE升至11.3%，GDP增速转负至-0.04%；2021年，核心PCE从1.51%升至5.59%，GDP增速从-0.92%升至4.03%；2022年，核心PCE从5.6%降至4.97%，GDP增速从4.03%降至1.32% [19][20][21][22][23][24] 滞胀交易不同阶段的资产表现理论 - **第一阶段（类滞胀交易）**：“胀”的预期先行，增长预期尚未下修，占优资产集中于上游商品、能源、商品货币；弱势资产为长久期股债、可选消费及对输入型通胀敏感的新兴市场股指；黄金表现取决于美元强度 [2][26] - **第二阶段（滞胀风险释放期）**：“胀”开始挤压企业盈利，市场切换至“滞”定价，占优资产转向债券、红利与黄金等防御品种，风险资产广谱性调整，靠近中下游需求的商品与CPI链条调整 [2][26] - **第三阶段（后滞胀时期）**：市场寻找下一阶段主线，矛盾回到“胀”的持续度，根据商品回调幅度和供给需求情况，可能出现三种情景：商品回调大则长久期股债和黄金受益；商品回调有限但供给冲击消退则工业与顺周期资产占优；商品回调有限且供给冲击不减则股债承压，红利和实物资产相对抗跌 [2][26][29][30] 历史滞胀期间资产表现复盘 - **第一轮（1973-1974年）**：1973年上半年，美债利率上行偏慢导致实际利率转负，美元贬值15.4%，黄金上涨44.9%，CRB现货综指上涨24.0%；1973年下半年至1974年上半年，美元反弹6.8%，商品上涨15.7%，10年期美债利率上行434个基点，美股大幅下挫，纳指跌22%；1974年下半年，美股明显反弹，纳指反弹26.5% [3][31][32] - **第二轮（1979-1980年）**：1979年上半年，商品上涨12.2%，黄金领涨21.8%，美股收红且科技股表现亮眼（涨16.5%）；1979年下半年黄金暴涨75.1%；1980年一二季度，资产出现大幅度反转，科技股先领跌后反弹领先 [3][33] - **第三轮（2021-2022年）**：2021年上半年，商品指数领涨23.9%，美债利率反应提前，10年期利率快速上行89个基点，美元反弹3.6%，黄金下跌10.4%；2022年初俄乌冲突后，美债利率对通胀反应靠前且持续上行，美元同步反弹，商品指数在一季度后分化调整，铜回调超20%，美股全线回调且科技股领跌 [3][34] 本轮（当前）资产特征的复杂性 - 全球经济因AI技术变革带动贸易和资本开支扩张，整体增长水平不低，但结构性分化更为明显 [4][36] - 美债利率表现出“抢跑”特征：在地缘政治升温后利率快速上行（进入“胀”交易），随后在油价高位时进入徘徊（反映“滞”交易）[4][36] - 具体数据：本轮美以联合军事行动初期，10年期美债利率下行至3.97%附近，但自3月2日开始快速上行，至3月13日期间从3.97%升至4.28%，盈亏平衡通胀从2.25%升至2.36%；在油价高位徘徊过程中，10年期美债利率同步进入徘徊期，小幅回落至4.25% [36][37] - 美股仍停留在“类滞胀”阶段，多数资产调整，这可能缓解利率上行对美股科技股的估值压力，美股美债的互动可能类似于缩短版的2022年 [4][36] 中国资产的独立逻辑与结构性机会 - 国内通胀中枢非常低，通胀中枢适度上行有利于企业盈利改善和消费、投资活跃度上升 [5][39] - 扩大内需是政策重点，开年投资端修复明显：不含房地产的固定资产投资同比从去年全年的-0.5%上行至今年1-2月的5.2%；基建投资同比从去年全年的-1.5%上行至1-2月的11.4% [5][39] - 名义增长扩张将有利于抵触外需“滞”风险的传递，意味着在国内相关资产中依然可以寻找到结构性机会 [5][39]

黄金价格表现 - COMEX黄金期货价格日内上涨2.17%，突破3400美元/盎司大关，再创历史新高 [2] - 伦敦现货黄金价格大幅上涨1.9%，突破3390美元/盎司 [3] - 高盛将2025年底黄金价格预测从3100美元/盎司上调至3300美元/盎司，并设定年底目标价为3700美元/盎司 [4] - 美国银行全球研究预计黄金在2025年和2026年的交易价格分别为每盎司3063美元和3350美元，较之前预测上调 [5] - 瑞银全球财富管理基准预测今年金价有望升至每盎司3500美元 [5] 市场驱动因素 - 美元指数跌破99关口，美元走弱为金价上行提供支撑 [3] - 近期黄金价格再创新高主要受海外市场衰退交易与美国关税政策反复变化触发的恐慌交易所致 [3] - 亚洲时段的黄金买盘显著攀升，本月金价的主要拉动力量来自亚洲官方机构买盘 [4] - 地缘政治风险溢价持续，关税和地缘冲突对黄金的扰动仍未到终点 [3][5] - 二季度至年中，海外市场或持续出现类滞胀交易的主线，并利好黄金 [3] 资金面与机构观点 - 黄金多头对黄金当前走向的影响程度已经来到历史最高水平，但交投规模及热度未达历史最拥挤区间，资金仍有进一步加仓空间 [3] - 高盛认为当前价格仍是一个具有吸引力的入场点，中期黄金价格风险仍偏向上行 [4] - 大型亚洲央行的买家可能会在未来3到6年内继续迅速购买黄金，以达到预估的潜在黄金储备目标范围 [4] - 瑞银表示适度配置黄金能有效对冲贸易不确定性带来的冲击，金价仍有进一步上行潜力 [5] 相关市场表现 - 金价大涨带动A股黄金股盘中走势活跃，潮宏基等涨停，赤峰黄金涨超8%，湖南黄金涨超7%，四川黄金、西部黄金涨超6% [2]

全球金融市场避险情绪高涨 - 3月31日全球金融市场出现经典避险行情 资金涌入黄金 日元 美债等传统避险资产 [1] - 纽约黄金期货价格最高达到3162美元/盎司刷新历史高点 伦敦现货黄金年内累计涨幅超18% [1][4] - 美元兑日元跌至149关口下方 10年期美债收益率暴跌超6个基点至4.18% [1][4] 国内黄金市场资金流向 - 国内黄金期货市场单日资金净流入超11亿元 黄金成为商品期货市场少数净流入板块 [1][3][4] - 有色板块出现资金净流出 沪铜沉淀资金流出逾9亿元 铜业个股大幅下跌 [4] - 国内14只黄金ETF总规模逼近千亿 黄金ETF华夏净值突破7元创历史新高 [6] 黄金价格走势分析 - 二季度金价明显回调概率较低 资金避险倾向维持高位 [2][5] - 黄金上涨主因海外衰退交易与关税恐慌 类滞胀交易主线将持续至年中 [6] - 全球黄金ETF首季净流入超190亿美元（207吨） 印度市场前两月净流入573亿卢比（48亿元）增幅超1倍 [6] 市场持仓与机构预期 - CFTC黄金基金净多头持仓维持震荡格局 未达历史最拥挤区间 [7][8] - 截至3月25日当周 COMEX黄金净多头头寸下降7470手至192687手 [8] - 高盛将年底金价预期上调至3300美元 美国银行预计2026年金价达3350美元/盎司 [8]

市场避险情绪高涨 - 美国计划实施对等征税引发全球金融市场避险情绪高涨，资金涌入黄金、日元、美债等传统避险资产 [1][2][4] - 3月31日纽约黄金期货价格最高达到3162美元/盎司，刷新历史高点 [2][4] - 3月31日美元兑日元一度跌至149关口下方，10年期美债收益率暴跌超6个基点至4.18% [2][4] 黄金市场表现强劲 - 全球现货黄金今年以来累计涨幅已超过18%，大幅跑赢全球主要股指 [4] - 3月31日国内黄金期货主力合约盘中最高达732.10元/克，现货黄金T+D以最高价730.60元/克收盘 [4] - 国内黄金期货市场在3月31日有超过11亿元资金流入，而同期有色板块出现资金净流出，沪铜沉淀资金流出逾9亿元 [2][3][4] 黄金行情前景展望 - 市场普遍预计，在全球贸易体系不稳定加剧的背景下，今年第二季度金价出现明显回调的可能性较低 [2][6] - 分析指出，海外市场或持续出现类滞胀交易主线，关税和地缘冲突等因素对黄金的驱动难言结束 [6] - 高盛将2025年底金价预期上调至3300美元/盎司，美国银行预计2025年金价将达到3063美元/盎司 [9] 资金持续流入黄金ETF - 世界黄金协会数据显示，今年全球黄金ETF净流入超过190亿美元（约207吨），为2022年以来最强劲的第一季度 [7] - 印度市场今年前两个月黄金ETF净流入高达573亿卢比（约48亿元人民币），规模增幅超过1倍 [7] - 国内14只黄金ETF产品总规模已逼近千亿级别，其中黄金ETF华夏(518850)净值突破7.007元，规模超24亿元创历史新高 [7] 黄金市场交投热度分析 - 美国商品期货交易委员会数据显示，截至3月25日当周COMEX黄金净多头头寸下降7470手至192687手，显示市场交投热度未达历史“最拥挤”区间 [9] - 黄金基金净多头持仓维持震荡格局，表明资金仍有进一步加仓空间 [8][9]

黄金价格表现 - 国际现货黄金价格突破3100美元/盎司创历史新高 达3105.645美元/盎司 日内涨幅0.69% [1][2] - 伦敦金现开盘价3086.889美元/盎司 最高触及3105.690美元/盎司 振幅0.95% [2] 贵金属板块股票表现 - 西部黄金领涨板块 单日涨幅达7.25% 股价报16.42元 [1][3][4] - 赤峰黄金上涨44.76%至22.67元 山东黄金上涨40.64%至26.77元 [4] - 山金国际和四川黄金分别上涨1.76%和1.80% 报19.03元和24.27元 [1][4] 机构观点与价格预测 - 高盛将2025年底金价预测从3100美元上调至3300美元 主因央行购金需求超预期 [5] - 高盛预计亚洲大型央行未来3-6年继续快速购金 黄金储备比例或从8%提升至20%-30% [5] - 金信期货上调2025年金价目标至3340-3475美元/盎司 强调稀缺性和央行需求等长期驱动因素 [5] - 中信证券指出黄金多头持仓处于历史高位但未达最拥挤 资金仍有加仓空间 [5][6] 驱动因素分析 - 央行购金需求持续增长 特别是亚洲央行增储成为核心推动力 [5] - 全球债务增长与货币超发背景下的美元信用下滑支撑金价长期向上 [5] - 美联储降息周期预期与ETF资金流入构成中期推手 [5] - 地缘冲突与关税政策等不确定性情绪持续积聚 利好黄金避险属性 [5][6]

市场开盘表现 - 上证指数跌0.24% 深证成指跌0.45% 创业板指跌0.49% [1] - 影视传媒 光刻胶 智谱AI等板块指数跌幅居前 [1] 机构策略观点 - 短期市场上下空间有限 预计指数震荡整固和行业快速轮动为主要特征 [2] - 四月重视红利避险和一季报超预期方向 "决断时点"或在4月底到5月出现 [2] - 中长期维持战略乐观判断 关注经济超预期或科技新催化 [2] - 行业重点关注银行 汽车 家电 小金属 公用事业 传媒等 [2] - 主题关注贵金属 央企重组等 [2] 黄金行情分析 - 黄金价格再创新高 主因海外市场衰退交易与关税恐慌交易 [3] - 二季度至年中海外的类滞胀交易主线利好黄金表现 [3] - 关税和地缘冲突对黄金的扰动仍未到终点 [3] - 黄金多头影响程度达历史最高水平 但交投规模及热度未达历史最拥挤区间 [3] - 资金仍有进一步加仓空间 预计年内黄金行情可能仍未结束 [3] 市场整固期判断 - 维持指数处于整固期判断 因关税和业绩期两大靴子尚未落地 [4] - 海外方面需重视美国2月PCE和消费数据加剧的类滞胀担忧 [4] - 国内方面年报与一季报业绩兑现压力较大 小盘相对大盘压力或更大 [4] - 配置建议增配大盘 红利和低位+景气韧性或改善的高性价比方向 [4] - 泛科技仍是中期主线 逢低配置存储 端侧AI等 [4] 四月市场展望 - 4月震荡之势有望延续但波动将有所加大 尤其是前半月 [5] - 配置延续行业轮动 沿前期滞涨 低估值叠加潜在政策催化方向寻找机会 [5] - 成长科技方向短期内仍以调整为主 直到市场上涨β出现或行业重磅催化剂出现 [5] - 三条主线值得关注：银行保险 政策催化的汽车家电医药 有景气支撑的有色金属 [5]

黄金价格创新高驱动因素 - 近期黄金价格再创新高，2025年3月28日盘中最高价达3086.04美元/盎司，超越此前预测区间 [1][2] - 核心驱动因素包括海外衰退交易、关税恐慌交易、地缘冲突及通胀黏性 [1][2][3][4] - 黄金与美元阶段性呈现正相关性，主因通胀黏性、美国债务问题及"去美元化"趋势 [2] 基本面分析 通胀与增长 - 美国2月CPI未消除通胀隐忧，预计总体CPI同比在4月前因基数效应下降，但下半年或反弹 [2] - 市场对美国2025年四个季度实际GDP环比增速一致预期为2.1%、1.9%、1.9%、2.0%，经济读数下修阶段持续 [2] - 二季度至年中"类滞胀"交易或持续发酵，大类资产配置排序为金＞铜＞油 [2] 关税因素 - 市场定价4月初特朗普关税政策，预计将对中国普征关税并对药品、芯片等特定行业加征 [3] - 中美双边谈判达成实质性成果仍需时日，关税扰动未结束 [3] 地缘冲突 - 俄乌谈判陷入分歧，年内彻底停火不确定性高，军事行动或持续 [4] - 伊以冲突及美国对什叶派政策亦可能加剧区域动荡 [4] 资金面分析 - 黄金多头持仓占比达历史绝对高位，但交投热度仅位于平均线以上一个标准差，未达2016/2020年"最拥挤"水平 [5] - 资金仍有进一步加仓空间，短期波动或体现为震荡与小回调 [5] 宏观经济数据 - 美国2025年Q1-Q4实际GDP季环比预期分别为2.1%、1.9%、1.9%、2.0% [10] - CPI同比预测显示Q2-Q4分别为2.7%、3.0%、2.8%，核心PCE同比维持在2.5%左右 [10]