量化模型与构建方式 1. **模型名称：价格分段体系**[14] * **模型构建思路**：通过分析价格走势，将市场划分为不同的趋势阶段，以识别当前市场所处的状态（如震荡、上涨、下跌）[14]。 * **模型具体构建过程**：报告未详细描述该模型的构建过程，仅展示了其应用结果。从图1“上证综指价格分段结果”来看，该模型可能结合了日线、周线等不同时间周期的价格数据进行分析，并可能使用了类似MACD指标中的DIF和DEA线（图中显示有“dea”线）来辅助判断趋势[17]。 2. **模型名称：微观市场结构择时模型**[15] * **模型构建思路**：通过监测“知情交易者活跃度”这一指标，来捕捉市场内部资金流向和交易者行为的变化，以判断市场情绪和未来走势[15]。 * **模型具体构建过程**：报告未详细描述“知情交易者活跃度”指标的具体构建公式和计算过程。该模型通过跟踪该指标的变化（如图2所示），当指标升温至零线附近时，表明知情交易者对后市持谨慎观望但边际乐观的态度[15][18]。 3. **因子名称：BARRA风格因子体系**[20] * **因子构建思路**：采用经典的BARRA多因子模型框架，从多个维度（如价值、成长、动量、市值、波动率等）刻画股票的风险收益特征，以监测市场风格偏好[20]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细列出每个因子的具体计算公式。它直接引用了BARRA风格因子的分类和收益表现。报告中涉及的风格因子包括：换手、财务杠杆、盈利波动、盈利质量、盈利能力、投资质量、长期反转、EP价值、BP价值、成长、动量、非线性市值、市值、波动率、贝塔、股息率[21]。 * **因子评价**：该体系是国际通用的标准化风险模型框架，能够系统性地分解和解释股票收益的来源，广泛应用于风险管理和组合分析[20]。 模型的回测效果 （报告中未提供价格分段体系和微观市场结构择时模型的具体量化回测指标，如年化收益率、夏普比率、最大回撤等数值结果。） 因子的回测效果 1. **BARRA风格因子**，本周收益：换手因子0.2%，财务杠杆因子0.2%，盈利波动因子0.1%，盈利质量因子0.0%，盈利能力因子-0.5%，投资质量因子-0.1%，长期反转因子0.0%，EP价值因子0.0%，BP价值因子-0.1%，成长因子0.1%，动量因子0.3%，非线性市值因子0.0%，市值因子-0.3%，波动率因子0.2%，贝塔因子-0.3%，股息率因子-0.3%[21]。 2. **BARRA风格因子**，上周收益：换手因子-0.4%，财务杠杆因子-0.3%，盈利波动因子0.4%，盈利质量因子0.0%，盈利能力因子0.1%，投资质量因子-0.2%，长期反转因子0.0%，EP价值因子-0.4%，BP价值因子-0.3%，成长因子0.1%，动量因子-0.6%，非线性市值因子0.1%，市值因子0.5%，波动率因子0.7%，贝塔因子0.1%，股息率因子0.5%[21]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 大宗商品市场受中东争端、美联储政策等因素影响，短期面临衰退预期下的回调压力和高波动属性，但中长期商品多头趋势未结束；黑色板块相对压力较低，前期资金流向变化或支撑其价格 [2][5][10][15] - 钢材基本面呈“弱平衡”状态，需求边际改善、库存逐步去化，但未形成趋势性强驱动，需关注旺季需求释放节奏和原料价格波动 [2] - 铁矿石预计短期高位震荡，谈判问题和海外冲突影响下底部支撑夯实，需求侧铁水逐步恢复 [5] - 锰硅基本面不理想但大多因素已计入价格，硅铁基本面良好；未来行情受黑色板块方向和成本、供给因素影响，建议关注锰矿和“双碳”政策 [11] - 焦煤焦炭短期内大幅反弹基本面因素不足，焦煤价格有高波动，短期建议多头短线操作或观望，中长期6 - 10月较乐观 [16] - 工业硅预计震荡运行，需求改善乏力，成本提供支撑；多晶硅预计震荡寻底，基本面偏弱，库存高，下游需求弱 [19][21] - 浮法玻璃预计短期内宽幅震荡，关注需求释放和库存变化；纯碱预计延续低位宽幅震荡 [25][27] 根据相关目录分别进行总结 钢材 行情资讯 - 螺纹钢主力合约下午收盘价3132元/吨，较上日跌13元/吨（-0.41%），注册仓单75797吨，环比增12183吨，持仓量120.73万手，环比减56172手；天津汇总价3200元/吨，环比减10元/吨，上海汇总价3230元/吨，环比减10元/吨 [1] - 热轧板卷主力合约收盘价3313元/吨，较上日跌11元/吨（-0.33%），注册仓单524852吨，环比增2940吨，持仓量100.31万手，环比减21168手；乐从汇总价3300元/吨，环比持平，上海汇总价3290元/吨，环比减10元/吨 [1] 策略观点 - 商品指数高位震荡，成材价格震荡偏强；宏观上地产投资端修复动能不足，短期内对钢材需求支撑有限，终端需求大概率偏弱 [2] - 基本面热卷需求恢复快、产量回升、库存去化，螺纹钢供需双增、库存小幅去化，整体呈“弱平衡”状态，需求改善、库存去化但未形成强驱动，需关注旺季需求和原料价格 [2] 铁矿石 行情资讯 - 主力合约（I2605）收至806.50元/吨，涨跌幅 -2.12%（-17.50），持仓变化 -31577手，至41.43万手；加权持仓量89.00万手 [4] - 现货青岛港PB粉785元/湿吨，折盘面基差27.26元/吨，基差率3.27% [4] 策略观点 - 受谈判缓和传闻影响价格盘中下行，海外矿石发运回升，澳洲发运至高位，巴西发运下滑，非主流国家发运持稳，近端到港量环比提升 [5] - 需求端钢联口径日均铁水产量环比回升6.95万吨至228.15万吨，预计后续仍有回升空间，钢厂盈利率回升 [5] - 库存端港口库存高位环比小降，钢厂进口矿库存增加，谈判问题扰动，海运成本中枢上移，底部支撑夯实，预计短期高位震荡 [5] 锰硅硅铁 行情资讯 - 3月25日，锰硅主力（SM605合约）收涨0.19%，收盘报6492元/吨；天津6517锰硅现货市场报价6250元/吨，折盘面6440元/吨，贴水盘面52元/吨 [7] - 硅铁主力（SF605合约）收跌0.20%，收盘报6088元/吨；天津72硅铁现货市场报价6100元/吨，升水盘面12元/吨 [9] 策略观点 - 市场从通胀及供给侧扰动转入滞胀、衰退定价交易，权益及商品市场回调，风险堆积，价格下行压力大；中长期商品多头趋势未结束，黑色板块压力较低 [10] - 锰硅基本面不理想，供需宽松、库存高、下游建材需求弱，但大多因素已计入价格；硅铁基本面良好，供给、库存低，需求稳定 [11] - 未来行情受黑色板块方向和锰矿成本、硅铁供给因素影响，建议关注锰矿和“双碳”政策，短期关注油气价格及对煤炭的传导 [11] 焦煤焦炭 行情资讯 - 3月25日，焦煤主力（JM2605合约）收跌0.68%，收盘报1241.0元/吨；山西低硫主焦报价1563.1元/吨，折盘面仓单价1373元/吨，升水盘面132元/吨；山西中硫主焦报1360元/吨，折盘面仓单价1345.0元/吨，升水盘面104.0元/吨；乌不浪金泉工业园区蒙5精煤报价1240元/吨，折盘面仓单价1215元/吨，贴水盘面26元/吨 [13] - 焦炭主力（J2605合约）收跌1.22%，收盘报1776.0元/吨；日照港准一级湿熄焦报价1500元/吨，折盘面仓单价1758元/吨，贴水盘面18元/吨；吕梁准一级干熄焦报1495元/吨，折盘面仓单价1710.5元/吨，贴水盘面65.5元/吨 [13] 策略观点 - 市场情况同锰硅硅铁部分；焦煤能源属性可能被激发，阶段性看好但价格波动大，多头难交易 [15][16] - 焦煤、焦炭静态供求短期宽松，煤炭供应恢复、蒙煤发运高、焦炭供应回升、铁水恢复慢；下游提前补库和钢材库存去化缓和市场担忧 [16] - 短期内大幅反弹基本面因素不足，焦煤当前价格估值不低且有“烂仓单”风险，短期建议多头短线操作或观望，中长期6 - 10月乐观 [16] 工业硅、多晶硅 行情资讯（工业硅） - 主力（SI2605合约）收盘价报8770元/吨，涨跌幅 +1.92%（+165），加权合约持仓变化 +20576手，至370051手 [18] - 现货华东不通氧553市场报价9150元/吨，环比持平，主力合约基差380元/吨；421市场报价9600元/吨，环比持平，折合盘面价格后主力合约基差30元/吨 [18] 策略观点（工业硅） - 价格拉升上行，盘面震荡偏强，产量小幅回升，西北和西南部分地区开炉或提升开工率 [19] - 需求侧多晶硅增产弱，有机硅开工率偏稳、采购一般，硅铝合金开工率小幅提升；供需变化不大，需求改善乏力，价格疲软抑制复产 [19] - 海外局势冲突缓和有限，能源价格高，煤焦价格偏强，成本提供支撑，预计震荡运行 [19] 行情资讯（多晶硅） - 主力（PS2605合约）收盘价报36750元/吨，涨跌幅 +2.85%（+1020），加权合约持仓变化 +261手，至50720手 [20] - 现货SMM口径N型颗粒硅平均价41.5元/千克，环比持平；N型致密料平均价39元/千克，环比 -1.5元/千克；N型复投料平均价40.5元/千克，环比 -2元/千克；主力合约基差3750元/吨 [20] 策略观点（多晶硅） - 基本面偏弱，价格下滑，硅片库存高位，需求提振不足，价格低迷，对上游负反馈持续 [21] - 工厂库存走高，下游补库仅刚性需求，成交氛围弱，成交重心下探，期货持仓和流动性低 [21] - 下游弱反馈、硅料高库存格局未改，期现价格有负反馈情绪，盘面支撑下放，关注中东冲突催生替代需求，预计震荡寻底 [21] 玻璃纯碱 行情资讯（玻璃） - 中报价1080元，较前日持平；03月19日浮法玻璃样本企业周度库存7443.6万箱，环比 -141.30万箱（-1.86%） [24] - 持仓方面，持买单前20家增仓18077手多单，持卖单前20家增仓36327手空单 [24] 策略观点（玻璃） - 现货供应端收缩支撑市场情绪，但高库存和需求疲弱限制价格上行，终端复苏不及预期，地产竣工数据走弱压制需求预期，政策利好未传导至实际需求 [25] - 预计短期内宽幅震荡，关注“金三银四”需求释放和主要产区库存变化，主力合约参考区间1030 - 1100元/吨 [25] 行情资讯（纯碱） - 周三下午15：00主力合约收1240元/吨，当日 -1.27%（-16），沙河重碱报价1220元，较前日持平 [26] - 03月19日纯碱样本企业周度库存185.38万吨，环比 -7.79万吨（-1.86%），重质纯碱库存89.07万吨，环比 -2.74万吨，轻质纯碱库存96.31万吨，环比 -5.05万吨 [26] - 持仓方面，持买单前20家增仓296手多单，持卖单前20家增仓3335手空单 [26] 策略观点（纯碱） - 现货供应端扰动有限，维持高位震荡；下游浮法玻璃冷修规模扩大，重碱刚需承压，轻碱需求缺乏提振，下游刚需采购，主动补库意愿不足，市场缺乏买盘支撑 [27] - 供需宽松格局未变，库存小幅去化但未传导至价格，预计延续低位宽幅震荡，主力合约参考区间1200 - 1280元/吨 [27]

文章核心观点 - 黄金价格在短期内因加息交易和流动性紧缩预期而出现剧烈调整，但技术指标显示已超卖，需等待波动率企稳 [4][8][11] - 从中期看，美国经济“滞”的压力被市场忽视，高油价可能加速经济衰退，届时由衰退预期引发的流动性宽松可能成为黄金反弹的起点 [24][25][26] - 长期来看，美国在中东的持久战可能削弱美元信用，若市场开始定价美国因战争失败而导致的综合国力由盛转衰，黄金将迎来新一轮大牛市 [2][36][38][40] 一、加息交易 刺破黄金的投机泡沫 - **调整诱因**：3月以来金价快速回调，起初由美伊战争爆发引发，油价和美元走强导致离岸美元流动性收紧预期，随后油价高位引发输入性通胀担忧，央行和市场修正利率预期 [4] - **利率预期变化**：截至3月23日，隔夜掉期市场定价美联储年内将加息0.8次，英、欧、加、澳央行今年将分别加息2.4次、2.2次、3.8次、3.1次，美债利率上移导致黄金投机客撤退 [4] - **波动率变化**：本轮调整前，黄金隐含波动率已脱离极端高点，显示宏观变量成为金价主导，与1月底因高拥挤度和缩表预期导致的调整不同 [4] 二、短期谨慎为上，静待波动率企稳 - **技术指标超卖**：截至3月23日，伦金RSI跌至21.1的极端值，K、D、J值分别为13.6、16.0、8.7，但未出现明确的底背离或黄金交叉反转信号 [8] - **波动率仍处高位**：黄金价格虽回调并兑现了部分波动率预期，但隐含波动率仍在继续冲高，表明期权投资者对其未来价格波动仍有担忧 [8] - **交易拥挤度与金油比**：截至3月23日，黄金短期、中期交易拥挤度分别为0%、21.5%，显示短期已超调；同日金油比回落至41，触及2020年8月剧烈修正时的水平 [11] - **关键支撑位**：4500点下方，4300点是今年行情阶段性起点，3900-4000点附近是心理整数关口、250日均线及去年10月回调支撑位；3900点下方，3400-3500点是去年8月货币政策转向和本轮主升浪的起点 [11] 三、衰退交易可能是黄金反弹的起点 - **历史经验**：上世纪70年代两次石油危机期间，即便政策利率抬升，在经济滞胀环境下黄金总体趋势仍上涨 [24] - **当前经济“滞”的迹象**：美国经济增长乏力，2025年前三季度实际GDP增长率为2.1%，但若剔除AI产业37%的贡献，增长率仅为1.5%；今年1月美国私人耐用品消费支出增速回落至1% [24] - **就业市场风险**：美国每个失业人口对应的空缺岗位数已从2022年3月的2.03个降至低于1个，失业率较2022年高出近一个百分点；2022年非农就业月均增加37.7万人，而去年6月至今月均减少3600人 [25] - **衰退与政策可能转向**：高油价可能加速衰退，压缩企业利润并导致失业，在此情景下，美联储可能因经济停滞和资本市场下行而重新评估衰退风险，不排除降息或扩表，由此产生的流动性预期差可能吸引黄金投机客重返市场 [25][26] 四、中东战争是美国综合国力由盛转衰的标志，酝酿黄金新一轮大牛市 - **战争削弱美国影响力与美元信用**：美国在美伊战争中未显示出压倒性军事优势，陷入进退两难局面，若不能漂亮获胜，将丧失部分中东地缘影响力及建立在军事实力上的美元霸权 [36] - **破坏“石油-美元”链条**：伊朗封锁霍尔木兹海峡的长期反制措施，为海湾国家石油出口赚取美元并投向美元资产的链条带来未知性，若美国无法夺回原油定价权，将降低美元资产对中东资金的吸引力 [38] - **高利率阻碍财政与加剧信用担忧**：截至2026年2月底，美国存量长期国债平均付息成本为3.38%，较一年前上升0.14个百分点，高利率滞后效应显现；若战争扩大军事开支导致财政失序扩张，将加速美元信用褪色并被市场计价 [38] - **长期看多黄金的新叙事**：美国在中东的持久战被视为美元信用的第四次消耗战，当市场开始定价“输掉中东战争是美国综合国力由盛而衰的标志”时，黄金将攀上下一个高峰 [2][40]

报告行业投资评级 - 单边：铝谨慎偏多，氧化铝谨慎偏多，铝合金谨慎偏多；套利：中性 [9] 报告核心观点 - 原油价格回落使市场对衰退交易的恐慌情绪下滑，沪铝价格小幅反弹，海外供应减产、库存下滑，下游采购积极性提高，社会库存拐点或将来临，长期基本面供需偏乐观，但短期中东运输受阻对国内出口市场有担忧，下游加工厂有保值需求可逢低买入保值，投机者待风险情绪稳定后参与；新疆电解铝厂招标氧化铝，几内亚将明确铝土矿出口限制政策，成本支撑抬升，氧化铝供需过剩，进口窗口打开使国内供应压力或加剧，盘面升水使现货未体现过剩，短期氧化铝价格随原油价格波动，长期价格重心因原料扰动而上移 [7][8] 相关目录总结 铝现货 - 华东A00铝价23440元/吨，较上一交易日变化 -630元/吨，华东铝现货升贴水 -150元/吨，较上一交易日变化20元/吨；中原A00铝价23410元/吨，现货升贴水较上一交易日变化40元/吨至 -180元/吨；佛山A00铝价23410元/吨，较上一交易日变化 -650元/吨，铝现货升贴水较上一交易日变化5元/吨至 -175元/吨 [2] 铝期货 - 2026 - 03 - 23日沪铝主力合约开于24100元/吨，收于23555元/吨，较上一交易日变化 -330元/吨，最高价达24180元/吨，最低价达23270元/吨，全天成交585888手，持仓266791手 [3] 库存 - 截止2026 - 03 - 23，国内电解铝锭社会库存133.7万吨，较上一期变化 -0.2万吨，仓单库存403360吨，较上一交易日变化 -198吨，LME铝库存427675吨，较上一交易日变化 -2000吨 [3] 氧化铝现货价格 - 2026 - 03 - 23山西价格2770元/吨，山东价格2730元/吨，河南价格2780元/吨，广西价格2755元/吨，贵州价格2790元/吨，澳洲氧化铝FOB价格302美元/吨 [3] 氧化铝期货 - 2026 - 03 - 23氧化铝主力合约开于3055元/吨，收于3093元/吨，较上一交易日收盘价变化88元/吨，变化幅度2.93%，最高价3116元/吨，最低价3027元/吨，全天成交740278手，持仓246810手 [3] 铝合金价格 - 2026 - 03 - 23保太民用生铝采购价格17600元/吨，机械生铝采购价格18000元/吨，价格环比昨日变化 -100元/吨；ADC12保太报价23800元/吨，价格环比昨日变化 -100元/吨 [4] 铝合金库存 - 铝合金社会库存5.38万吨，厂内库存8.15万吨 [5] 铝合金成本利润 - 理论总成本23604元/吨，理论利润896元/吨 [6]

报告行业投资评级 - 市场展望：荐 [5] 报告的核心观点 - 2025年底以来全球“类再通胀交易”推动大宗商品共振上行，美以袭击伊朗改变宏观环境，若冲突长期化金融市场大概率走向“衰退”交易 [1] - 本次袭击伊朗对原油价格影响远超历史，引发通胀担忧，推后货币宽松期待，黄金价格走势或较弱 [1] - 美国原油产量充足使油价大涨对其经济影响小于欧日，“石油 - 美元”体系或阶段性强化，美元指数中短期有韧性但长期趋弱 [1] - 冲突期间铜价或先“衰退”交易后触底反弹，若美元指数中短期不弱，铜价回升时间慢且幅度有限 [2] - 中东冲突抑制产品出口，影响原油生产和下游原料供应，冲突久拖供给约束导致的“滞涨”难持久，商品价格下行风险累积 [2] 各部分总结 宏观视角下大宗商品价格的“顺势”与“逆风” - 2025年下半年大宗商品市场估值修复、驱动共振向上，估值分化和悲观定价奠定价格共振上升基础 [7] - 2025年下半年各经济体需求韧性和低库存使全球经济净需求回升，与传统大宗商品价格低位分化，科技创新带动传统需求，推动大宗商品价格顺周期 [11] - 全球降息带来流动性宽松，微观上大宗商品供需过剩情况改善，若无意外冲击，2026年金融市场“类再通胀交易”有持续性 [13] - 2月28日美以袭击伊朗，造成原油价格上行，影响宏观经济需求和货币政策方向，美国通胀或抬升，消费受影响，全球央行保持利率不变压制货币稳定预期，影响大宗商品价格 [18][20][26] - 宏观上“类再通胀交易”环境被破坏，净需求受损和宽松环境不再压制大宗商品价格，市场或进入“衰退”交易环境 [28] 历史经验对本次冲突下大宗商品走势的参考意义 - 本次袭击伊朗影响超历史，七次冲突中原油价格四次下跌三次上涨，本次袭击伊朗油价已上涨47.07%，影响经济担忧加剧，改变商品运行逻辑 [31] - 七次冲突中，1989年入侵巴拿马、2001年阿富汗战争等五次黄金价格震荡上行，海湾战争和本次袭击伊朗黄金价格下跌，原因与冲突期间货币环境有关，本次冲突黄金价格或较弱 [36][38] - 战争期间美元走势取决于对美国自身消耗程度和对美元安全资产地位的影响，本次袭击伊朗美国原油产量充足，美元指数中短期有韧性，但长期趋弱 [39][41] - 七次冲突期间铜价先“衰退”交易后涨超前高，若本次美元指数中短期不弱，铜价触底回升时间慢且幅度有限 [46][47] 本次美以袭击伊朗对商品基本面的改变 - 中东地区受地缘冲突影响，产品出口受限，影响原油生产和下游原料供应 [53] - 原材料缺乏支撑价格但抑制需求，大宗商品价格涨幅显示影响已扩散，冲突久拖“滞涨”难持久，商品价格下行风险累积 [55][57]

报告行业投资评级 - 看多：燃料油、PTA、苯乙烯、PE PP、PVC、LPG、复运次线 [1] - 震荡：股指、国债、有色金属、贵金属与新能源、黑色金属、农产品、纸浆、原木、生猪 [1] 报告的核心观点 - 中东战事不确定性大，原油拉升致输入性通胀压力加大，全球资本市场流动性受冲击，国内中小盘受拖累 [1] - 未来外部通胀压力缓和、市场风险偏好回升时，股指有望整固并重启上行格局 [1] - 各品种价格受中东局势、供需、政策、成本等多因素影响，走势各异 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指预计延续震荡，长线可结合股指期货贴水优势构建多头，注意控制仓位 [1] - 国债在多重因素交织下震荡运行 [1] 有色金属 - 铜、铝价因中东局势和避险情绪有下挫和承压下行风险，关注供应扰动 [1] - 氧化铝有所走强但实施方案不明、供应过剩，短期价格或反复 [1] - 锌、锡价受滞涨交易和板块情绪影响下跌，建议观望 [1] - 镍、不锈钢受中东局势和印尼镍矿供应影响，或震荡运行，建议观望，关注低多机会 [1] 贵金属与新能源 - 能源危机和加息交易使贵金属价格承压，铂钯价格承压，短期建议观望 [1] - 工业硅供给端复产、需求疲软、显性库存去化 [1] - 多晶硅有流动性风险 [1] - 碳酸锂储能需求旺盛、动力需求疲软，有电池抢出口、矿端扰动、资金避险情绪强等情况 [1] 黑色金属 - 螺纹钢进入去库周期，库存压力不大，期价贴水，需求平平，价格受成本支撑，单边震荡 [1] - 热卷供需两旺，进入去库周期，但库存偏高，需测试去库压力，单边震荡，期现可介入正套头寸 [1] - 铁矿石政策波动大，震荡加剧，不建议追多追空 [1] - 锰硅、硅铁短期供需偏弱，地缘冲突影响减弱，政策利好和成本支撑构成利多 [1] - 双焦受中东冲突和能源危机影响，行情重点看地缘冲突发展和多头资金正反馈，策略上若周一焦煤09封涨停板，可小仓位试多和买call参与，期现正套头寸入场 [1] 农产品 - 油脂冲高回落，原油预期驱动变弱，警惕回调，长期看多，关注印尼生柴开工、美国生柴政策和中东地缘冲突 [1] - 棉花国际库存收紧，中国进口需求预计增25%，国内库存高位、需求平稳有韧性，中长期棉价随需求复苏和减种预期上移 [1] - 白糖全球和国内供应充裕，预计郑糖难大幅波动，内强外弱格局延续 [1] - 玉米东北余粮供应趋紧，中下游补库需求支撑盘面震荡偏强，政策缓解供应担忧，回调幅度有限，中长期关注天气驱动 [1] - 豆粕巴西装运恢复，缓解国内供应担忧，关注国际贸易政策和美豆种植面积调整，月差关注M05-M09反套机会 [1] - 纸浆期货基本面弱势难改，全产业链累库，成品纸涨价函难落实，回归5200 - 5400元/吨区间震荡 [1] - 原木期货因美伊战争可能结束致原油等化工产品价格回落而大幅下跌，近期波动大，建议观望 [1] - 生猪现货稳定，需求支撑但出栏体重未出清，产能有待释放 [1] 能源化工 - 燃料油因中东局势、霍尔木兹海峡运输和市场情绪看多 [1] - 沥青受伊朗进口影响不大，但受原油价格传导影响，在能源品种中影响相对较弱 [1] - 橡胶原料成本支撑强，市场情绪偏多，产区气候正常预计正常开割，期现价差扩大 [1] - BD、BR橡胶因美伊局势、成本支撑、装置利润亏损、库存去库预期等因素价格上涨且有上行空间 [1] - PTA、乙二醇、短纤因原油地缘政治影响、霍尔木兹海峡封航、PX实货紧缺等因素价格上涨 [1] - 苯乙烯海外市场在能源价格飙升、供应扰动下强势上涨，现货供应紧张 [1] - 尿素出口情绪稍缓，内需不足，有反内卷和成本端支撑 [1] - 甲醇受伊朗进口和国内产量、库存影响 [1] - PE PP、PVC因地缘局势和基本面因素走势不同 [1] - LPG走势受多种因素影响，基差预计修复走扩，需求端短期偏空 [1] 其他 - 复运次线提涨落地一般稳价，受战争情绪影响亢奋，胡塞武装接管红海，航司3月淡季后有止跌提价意愿 [1]

核心观点 - 高盛警告，当前全球资产仅对“通胀冲击”定价，完全忽视了高昂能源成本对全球经济增长的毁灭性打击，一旦市场对战争快速结束的乐观预期被证伪，“增长下行（衰退）”将成为掉落的第二只靴子，引发全球资产定价的剧烈反转 [2] - 霍尔木兹海峡的“死结”意味着冲突极难短期结束，其长期化风险是核心悬念，这导致能源供应持续中断，并对全球经济和资产市场构成深远威胁 [3][15] 战争僵局与霍尔木兹海峡困境 - 军事优势无法终结战争，伊朗视其为“生存之战”，战略是利用低成本不对称武器打持久战，以获取长期安全保障和制裁减免，在获得可靠路径前无动机结束战争 [5] - 伊朗的指挥体系（伊斯兰革命卫队的“马赛克指挥结构”）坚韧且有效运转 [6] - 美国受制于伊朗对霍尔木兹海峡的控制权，无法宣称胜利并停手，政治困境是死结之一，而关键调停人物Ali Larijani被击杀导致领导力真空，降低了短期达成和平协议的概率 [6] - 军事护航无法根本解决问题，尽管多国准备参与，但护航模式缺乏规模效应，最多只能恢复约20%的正常石油流量，加上陆上管道额外15-20%，仍远低于正常水平，恢复供应的主动权在伊朗手中 [7] 能源供应冲击的规模与油价推演 - 当前波斯湾石油流量损失估计高达1760万桶/日，占全球供应的17%，规模是2022年俄罗斯石油中断峰值的18倍，霍尔木兹海峡实际流量从正常的2000万桶/日暴跌97%至60万桶/日 [8] - 替代管道（沙特与阿联酋）的净重定向流量上限仅180万桶/日，杯水车薪 [8] - 高盛构建三种油价情景：1）最乐观（一个月内恢复）：2026年Q4布伦特均价71美元/桶；2）中断持续60天：2026年Q4均价飙升至93美元/桶；3）极端情景（60天中断叠加中东长期产能受损）：2027年Q4油价触及110美元/桶 [9][10] - 若市场持续聚焦长期中断风险，布伦特油价可能突破2008年历史高点，历史表明大规模供应冲击后四年，受影响国家产量平均仍比正常低40%以上，波斯湾地区25%产量来自海上，修复周期漫长 [10] 天然气市场危机与政策应对局限 - 欧洲天然气基准（TTF）价格较战前飙升超90%至€61/MWh [11] - 伊朗导弹破坏卡塔尔拉斯拉凡LNG工厂，导致该国17%的LNG产能（77mtpa中的部分）在未来2-3年内关停，若停产超两个月，TTF价格可能逼近€100/MWh [11] - 预期的2027年LNG供应增长浪潮面临大幅推迟风险 [11] - 美国已协调释放1.72亿桶战略石油储备（平均约140万桶/日）等政策，但SPR库存已低于容量60%，按计划到年中将跌至33%，进一步释放空间受限 [12] 对全球宏观经济的影响与市场定价错位 - 经验法则：油价每上涨10%，全球GDP下降逾0.1%，全球整体通胀率上升0.2个百分点 [13] - 当前三周中断已拖累全球GDP约0.3%；若中断延至60天，将导致全球GDP下降0.9%，并推高全球物价1.7% [13] - 叠加全球金融条件指数（FCI）大幅收紧51个基点，经济失速风险急剧攀升 [13] - 当前市场定价存在致命脆弱性：仅将冲突作为“通胀冲击”交易（表现为利率市场鹰派重定价、外汇沿贸易条件分化），完全未计入“增长下行”风险，其隐含前提是坚信战争短暂 [13][14] - 一旦持久性被证伪，市场将被迫对全球增长和企业盈利进行猛烈下修定价，转向“衰退交易”，届时股市（尤其是迄今坚挺的发达和新兴市场）、铜、澳元等顺周期资产将面临抛压，前端收益率定价逆转，日元可能成为终极避险货币 [14] - 中东地区已受冲击：海湾国家每天石油收入损失约7亿美元，若中断两个月总损失近800亿美元，阿曼、沙特、科威特等国非石油GDP降幅可能超过2020年疫情水平，埃及镑已成为开战以来表现最差的前沿市场货币 [14] 结论与预期 - 危机的核心变量是霍尔木兹海峡的通航时间表，伊朗的生存博弈、美国的政治困境、护航能力天花板及调停条件缺失，都指向中断持续时间将比市场当前定价隐含的“几周”更长 [15] - 一旦市场修正对战争持续时间的预期，投资逻辑将从“通胀交易”切换至“衰退交易” [16]

文章核心观点 - 市场对美伊战争的宏观认知正从闪电战转向持久战 这种转变正在引发全球能源、供应链、通胀及资产定价的重估 战争若长期化将导致更广泛的宏观影响 [2][4] 市场认知与交易逻辑的演变 - 战争初期 市场基于“十二日战争”的路径依赖和特朗普的TACO记录 预期冲突将快速结束 资金流入美股押注Trump Put 美债未积极定价通胀风险 A股因能源自主优势被看好可能抢占制造业份额 港股一度吸引中东避险资金流入 [4] - 最近一周 交易出现“补偿式修正” 宏观认知波动显著高于战争态势变化 特朗普的TACO面临边际效用递减 外交斡旋与实质性谈判未展开 霍尔木兹海峡面临实质性中断风险 以色列对伊朗温和派的定点清除加剧供应链长期中断担忧 美国轰炸力度上升并增兵为登陆做准备 战争向更深层升级阶段推进 [4] 持久战下的全球宏观影响 - 若战争进入持久状态 将演变为全球性能源、供应链、通胀、资产定价及大国安全溢价重估问题 [2][5] - 对传统能源链 更长的航运、更高的保费、更少的供给和安全威胁将显著推升能源价格中枢 自2月28日以来 WTI原油涨幅约47% 布油涨幅约55% 农化产品表现亦强 [5] - 债券市场正阶段式“放弃幻想” 对货币政策最灵敏的2年期国债本周集体走熊 2年期美债自2023年3月后再次高于联邦基金利率区间上沿 市场严肃定价联储降息周期已结束 [5] - 全球央行鹰派态度强化紧缩恐慌 鲍威尔提及讨论下一步加息情形 并将2026年核心PCE预期小幅上调至2.7% 欧央行将2026年通胀预期从1.9%显著上修至2.6% 德国央行行长称若能源价续升将考虑加息 英国央行贝利表示准备好随时行动应对通胀预期脱锚 市场对欧央行加息预期上行至2026年3次加息（75bp） 对美联储降息押注消失 美元指数自2月28日至今升值约1.9% 一度突破100 流动性紧缩预期强化 [8] 资产价格表现与去杠杆 - 各类资产一度共同失守关键点位 包括美元指数100、日元汇率160、2年期美债3.75%、10年期美债4.3%、30年期美债4.9%、黄金4500美元 [9] - 流动性紧缩预期下 过去半年受益于流动性的日韩股市被逆转 黄金在过去18个月累计涨幅接近100% 但过去一周下跌10% 跌破4500美元关口 [9] - 资产价格波动遵循杠杆大小顺序：商品＞债券＞权益 市场正逐渐开始去杠杆 需关注更广义的各部门融资压力 [9] 能源冲击对实体经济的影响 - 能源供给短缺对需求的冲击开始显现 柴油对应的工业供给和航空煤油对应的全球航班供给面临明显压力 化工行业（尤其与石脑油和液化天然气相关公司）集中宣布“不可抗力” 冲击可能逐渐向下游服务业需求传导 [11] - 对霍尔木兹海峡暴露明显的东南亚国家自发降低社会生产规模 缅甸自3月7日起全境私家车和摩托车单双号限行 并自3月18日起实施每天8小时轮流停电 菲律宾自3月9日起政府机构实行每周四天工作制 并要求电力和燃料消耗削减10%至20% 巴基斯坦政府办公室改为四天工作制 要求50%员工远程办公 全国中小学自3月16日起停课两周 高等教育转线上 [12] - 航空煤油价格暴涨140% 直接导致燃油附加费大幅上调 已有航空公司阶段式削减航班应对燃油成本激增 考虑到夏日旅行季尚未到来 这可能对2026年暑期第三产业经济活动（休旅酒店业、交通运输业）造成显著拖累 连锁传导会打击第三产业员工的“季节性收入”脉冲 进一步抑制全球消费表现 [12][13] - 美国经济在战前已呈类滞胀状态 通胀在非衰退环境下回不去2% 就业在5%的名义增长下实际为零增长 单纯的能源供给冲击已不易承受 若货币政策预期转向跳跃式加息 衰退交易并不遥远 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各品种走势不一，需根据不同品种特点采取相应操作策略，如部分品种震荡偏弱，部分震荡偏强，部分需观望或进行多空操作等 [3] 各板块总结 金融板块 - 股指方面，海外滞涨风险压制市场情绪，国内A股临近业绩期基本面相关性上升，观点偏中性弱震荡，建议保持观望 [3] - 贵金属方面，地缘冲突加剧通胀压力，全球央行集体转鹰，流动性冲击使贵金属资产大跌，黄金看跌期权多头继续持有，日银短期有下探压力建议轻仓做空，铂金和钯金保持偏弱震荡 [3] 有色板块 - 钢材钢价中枢上移，关注前高压力，螺纹和热卷关注3150元/吨和3300元/吨压力 [3] - 铁矿宏观扰动加剧，铁水复产加速，宽幅震荡，参考780 - 840 [3] - 焦煤部分煤种上涨，海外能源商品大涨，地缘风险扰动，建议逢低做多，区间参考1100 - 1300 [3] - 焦炭现货暂稳，成本推升提涨预期，盘面跟随焦煤波动，建议逢低做多，区间参考1650 - 1850 [3] - 硅铁地缘冲突持续，供需双增，宽幅震荡，区间参考5700 - 6200 [3] - 锰硅市场情绪多变，成本抬升，宽幅震荡，区间参考5800 - 6400 [3] - 铜美伊冲突升级，铜价承压下行，观望，主力关注97000 - 98000压力 [3] - 制品投机需求提升，现货持续提涨，主力合约参考2800 - 3100，空单继续持有 [3] - 铝衰退预期与供应危机并存，内外铝市分化加剧，主力合约参考23000 - 25000，轻仓试多 [3] - 铝合金原铝震荡回落，合金同步下调报价，主力参考22000 - 24000运行，轻仓试多 [3] - 锌降息路径尚不明朗，锌价承压下行，空单止盈，主力关注22800 - 23000支撑 [3] - 锡中东局势持续胶着，市场风险情绪降低，叠加供给侧逐步修复，锡价继续下跌，短期偏弱震荡，中长期逢低多思路 [3] - 镍宏观情绪大幅调整，盘面快速走弱，主力参考130000 - 140000区间操作 [3] - 不锈钢宏观情绪压制盘面，供需逐步恢复，偏弱震荡调整，主力参考13800 - 14500 [3] 新能源板块 - 工业硅现货企稳，期货受市场情绪影响大幅下跌，前期卖出期权可谨慎持有 [3] - 多晶硅现货企稳，期货受市场情绪影响大幅下跌，40000 - 45000震荡 [3] - 碳酸锂宏观主导市场情绪，盘面跌幅扩大，主力参考14.6 - 15.8万，短线区间操作 [3] 能源化工板块 - 原油伊朗大规模反击回应油气田遭袭，美以总统发声暂停袭击伊朗能源设施，油价宽幅震荡，多单谨慎持有或观望 [3] - PX成本端支撑偏强，但下游负反馈拖累走势，多单可配合看跌期权保护，关注油价走势 [3] - PTA成本端支撑偏强，但下游负反馈拖累走势，单边同PX [3] - 短纤自身驱动有限，跟随原料波动，单边同PX，PF盘面加工费在800 - 1100波动 [3] - 瓶片原料供应预期短缺下，供需预期偏紧，单边同PTA，PR主力盘面加工费偏强运行 [3] - 乙醇中东冲突影响下，MEG近月去库幅度预计扩大，中东油运恢复前，EG仍有冲高动能，但行情波动较大，注意冲高回落风险，多单可配合看跌期权保护，EB04 - BZ04价差暂观望，关注做缩机会 [3] - 纯苯成本端支撑偏强，但高位波动加大，观望，关注做缩机会 [3] - 苯乙烯原料乙烯涨幅较大，利润压缩明显，同纯苯 [3] - LLDPE维持无风险基差，成交清淡，观望 [3] - PP上游停车降负增多，盘面偏强，59正套止盈 [3] - 甲醇地缘局势影响，偏强，多单底仓继续持有 [3] - 烧碱中东局势升级，价格坚挺运行，观望为主，警惕中东局势缓和导致的盘面大幅回落 [3] - PVC地缘扰动带来出口预期，情绪性波动放大，观望 [3] - 尿素商储投放叠加保供稳价，或震荡回调，关注美以伊局势，前期多单止盈离场 [3] - 纯碱供应高位再增，下游需求一般，多条产线计划检修，观望 [3] - 玻璃下游需求恢复缓慢，企业消化库存为主，关注产线及需求变化情况，观望 [3] - 天然橡胶中东局势持续胶着，胶价偏弱运行，观望为主 [3] - 合成橡胶中东紧张局势下，基本面总体支撑偏强运行，短期建议轻仓逢低做扩RU2605 - BR2605价差 [3] - 集运欧线船东上调燃油附加费，同时线下价格松动，期价宽幅震荡，6 - 10正套持有 [3] 农产品板块 - 粕类美豆止跌反弹，现货供需偏紧支撑连粕，区间震荡 [3] - 生猪出栏压力较大，关注供应去化力度，震荡偏弱 [3] - 玉米现货价格持稳，震荡运行，震荡调整 [3] - 油脂地缘扰动反复，植物油跟随原油上涨，震荡整理 [3] - 白糖原糖价格再度上涨，郑糖盘面保持偏强，关注5450 - 5500附近压力情况 [3] - 棉花大宗商品走弱，棉价延续调整，多单减持 [3] - 鸡蛋市场货源稳定，整体走速一般，低位震荡 [3] - 苹果去库顺畅，期价大幅上涨，偏强震荡 [3] - 红枣消费难有起色，期价震荡偏弱，关注8600 - 8700附近支撑 [3]

核心观点 - 2026年美股市场整体呈现指数高位震荡、个股波动加剧的特征，市场隐含的中期宏观和AI投资假设相对稳定，但短期地缘风险和长期AI颠覆商业模式的风险导致个股波动率显著增加[3] - 油价走势是中期宏观和流动性的关键变量，高油价的影响取决于美国经济周期及联储应对，本轮油价走高前美国就业市场已显脆弱且联储处于降息周期，未来可能演绎滞胀交易→衰退交易→降息交易[3] - 大势上，在地缘、增长及企业资产结构不确定的影响下，2026年美股提估值空间有限，业绩消化估值是基准假设，预计标普500指数盈利增速稳中有升（16%），当前动态估值处于70%分位数左右[3] - 风格上，企业资本开支正从科技巨头向更广泛的行业扩散，投资驱动型行业（如工业、能源）的表现或优于消费驱动型行业，价值股因ROE预期持续改善而具备配置价值[3] - AI产业方面，价值链上游（芯片制造、能源电力）具备beta机会，中游（模型、云厂）需挖掘alpha机会，下游（垂直应用）机会仍处萌芽期且不确定性较高[3] 市场表现与特征 - 2026年初以来，标普500指数下跌3.3%，估值拖累5.2%，盈利增速贡献2%；纳斯达克指数下跌3.3%，估值拖累7.4%，盈利增速贡献4.4%[3] - 市场风格上，价值股表现优于成长股，中盘和小盘股表现优于大盘股；行业上，软件、金融和可选消费领跌，能源和必需消费领涨[3] - 市场特征上，个股波动率的平均值较指数波动率位于高位，显示beta机会有限而个股alpha快速轮动[3][13] - 本轮美股震荡时间已超过2023年以来的每轮调整，科技股内部分化，半导体表现强劲，而软件和应用类股票在“AI颠覆一切”的担忧下普遍下跌，2025年以前的AI应用股本轮普遍跌幅超过20%[12] 宏观环境与油价分析 - 油价是未来一个季度的核心变量，若油价上升至90美元/桶以上，美国将面临“再通胀”风险[17] - 复盘历史，油价冲击的影响取决于经济周期：1）滞胀模式（如1970年、2022年）：经济过热，联储加息，美股先杀估值后杀盈利；2）衰退模式（如1990年、2008年）：经济疲弱，联储降息，股市低点对应油价高点[3] - 本轮情况：油价走高前美国就业市场较为脆弱，2025年非农就业仅增加11.6万人（2022年增加452.6万人），且联储处于降息周期[3][35] - 美国通胀核心分项房租同比已回到疫情前水平，油价上涨带来的滞胀风险及联储加息风险的持续性预计不高[3] - 中期选举年约束下，美股历史上表现弱于其他年份，且下半年表现通常较上半年更好[3] 估值、盈利与风格展望 - 2026年标普500指数盈利增速预计稳中有升，达到16%，当前动态估值处于70%分位数左右，业绩消化估值是基准假设[3] - 全球资金流向：增持AI主题（如日本、韩国、中国台湾）和资源主题（如沙特、巴西）股市，减持制造业主题（如欧洲、中国、印度）股市[53][55] - 美股正在从轻资产向重资产切换，资产周转率自2025年Q2开始见顶回落，权益乘数位于历史绝对低位，资本开支或从现金流驱动转向债务驱动[3][67] - 风格偏好：企业资本开支从信息技术和通信领域向工业、公用事业、能源行业扩散，投资驱动行业表现或优于消费驱动行业[3] - 从PB-ROE角度看，美股工业、原材料、能源的估值性价比相对合理，未来两年价值股ROE预期持续改善[3][74] - 科技股估值分位数相对中性，M7中微软、亚马逊、META和英伟达的动态PE分位数均处于20%以下[3][63] AI产业投资机会 - AI产业呈现明显制造业特征，以数据中心建设为核心的固定资产投资不断增加，当前价值量更多集中在模型和云厂为代表的价值链中游[3] - 上游（基础设施）具备beta机会：由于模型推理边际成本将无限趋近于算力和电力成本，上游将更注重成本优势，芯片制造、能源、电力投资等行业净利率近期已明显提升，未来仍具较强beta机会[3][93] - 中游（模型/云厂）需挖掘alpha机会：受到自由现金流消耗加速及融资压力上升的影响，投资回报率（ROI）是挑选中游alpha的关键[3] - 下游（垂直应用）机会处于萌芽期：特征为收入分散、总体价值量较低、增速较快、不确定性较高；AI需求爆发需看到AI在垂直领域的进一步渗透[3] - 软件行业在“AI吞噬一切”的叙事下，估值跌至20%分位数，未来拥有数据壁垒、用户习惯积累、监管垄断优势的软件股或率先迎来转机[3] - AI与传统领域结合的机会值得关注：1）美国政府创世纪计划关注的六大领域（先进制造、生物技术等）从实验室到工业场景的机会；2）AI在医疗运营端和消费者健康导航的应用；3）AI金融支付向“智能协议层”的转变[3]