美股市场表现 - 美东时间周五，美股三大指数集体收涨，标普500指数收于历史新高，主要受英特尔及其他芯片制造商股价上涨带动 [1] - 2026年首个完整交易周，美股三大股指显著上涨，道指一周累计上涨2.32%，标普500指数上涨1.57%，纳指上涨1.88% [1] - 美股存储概念股普涨，闪迪涨12.81%，美光科技涨5.53%，希捷涨6.87%，西部数据涨6.8% [1][2] - 芯片股大涨，英特尔股价上涨10.80%，甲骨文股价上涨4.95% [2][3] 半导体存储行业动态 - 野村证券研报指出，企业级SSD使用的大容量3D NAND需求持续火爆，闪迪本季度相关产品价格环比或暴涨逾100% [1] - 著名投资者迈克尔·伯里持有甲骨文股票的看跌期权，瑞银集团将甲骨文目标价从325美元下调至280美元 [2] 美国宏观经济与就业数据 - 美国劳工部数据显示，去年12月新增5万个非农就业岗位，低于市场预期的5.5万个，11月数据由6.4万个向下修订为5.6万个，10月数据从萎缩10.5万个修订为萎缩17.3万个 [4] - 去年12月美国失业率为4.4%，好于去年11月和预期值4.5% [4] - 12月劳动力参与率下滑至62.4%，整体劳动力规模正在收缩 [5] - 2025年全年，美国非农就业人数累计增加了58.4万人，为2020年就业锐减920万人以来的最弱年度增长 [5] - 根据CME数据，市场预计美联储在1月会议上降息的概率仅为5%，前一交易日为11%，首次降息时点推迟至6月，但市场整体仍预计美联储在今年至少会降息两次 [4] - 摩根士丹利预计，美联储将在6月和9月各降息25个基点，而此前的预测是今年1月和4月降息 [5] 美国经济前景与政策分析 - 亚特兰大联储GDPNow预测美国四季度GDP增速为5.4%，美国经济延续“无就业繁荣” [6] - 申万宏源证券首席经济学家赵伟表示，考虑到上半年减税对经济的提振，需关注美联储降息节奏“后置”的预期差 [6] - 展望2026年，美国劳动力供给或延续收缩，移民政策易紧难松，目标遣返非法移民百万人，AI对就业的“替代效应”依然存在，劳动力市场或呈现“低增长平衡” [6] - 短期内，美国失业率仍易上难下，关注再次触发“萨姆规则”的风险，其门槛约为4.7% [7] - 在美国劳动力市场“再平衡”之前，经济“K型”分化难改，增加了美联储风险平衡的难度 [7]

美股市场表现 - 美东时间周五，美股三大指数集体收涨，标普500指数收于历史新高，主要受英特尔及其他芯片制造商股价上涨带动 [1] - 2026年首个完整交易周，美股三大股指显著上涨，道指一周累计上涨2.32%，标普500指数上涨1.57%，纳指上涨1.88% [1] - 美股存储概念股普涨，闪迪涨12.8%，美光科技涨5.5%，希捷涨6.87%，西部数据涨6.8% [1] - 芯片股大涨，英特尔涨超10%，甲骨文涨近5% [2] 半导体存储行业动态 - 野村证券研报指出，企业级SSD使用的大容量3D NAND需求持续火爆，闪迪本季度相关产品价格环比或暴涨逾100% [1] - 著名投资者迈克尔·伯里发文称，自己持有甲骨文股票的看跌期权 [2] - 瑞银集团将甲骨文目标价从325美元下调至280美元 [2] 美国宏观经济与就业数据 - 美国劳工部数据显示，去年12月新增5万个非农就业岗位，低于市场预期的5.5万个 [5] - 去年11月新增非农就业岗位由6.4万个向下修订为5.6万个，去年10月非农就业岗位从萎缩10.5万个修订为萎缩17.3万个 [5] - 去年12月美国失业率为4.4%，好于去年11月和预期值4.5% [5] - 从2025年全年来看，美国非农就业人数累计增加了58.4万人，为2020年就业锐减920万人以来的最弱年度增长 [5] - 12月劳动力参与率下滑至62.4%，整体劳动力规模正在收缩 [5] 美联储货币政策预期 - 根据CME数据，市场预计美联储在1月会议上降息的概率仅为5%，而前一交易日这一概率为11%，首次降息时点推迟至6月 [5] - 市场整体仍然预计，美联储在今年至少会降息两次 [5] - 摩根士丹利预计，美联储将在6月和9月各降息25个基点，而此前的预测是今年1月和4月降息 [6] 美国经济现状与展望 - 亚特兰大联储GDPNow预测美国四季度GDP增速为5.4%，美国经济延续“无就业繁荣” [8] - 申万宏源证券首席经济学家赵伟表示，美国劳动力供给或延续收缩，需求逐步企稳，盈亏平衡就业保持低位 [8] - 供给侧，美国移民政策易紧难松，2026年目标遣返非法移民百万人 [8] - 需求侧，美国政府裁员暂告一段落，关税对就业冲击或弱化，但AI对就业的“替代效应”依然存在 [8] - 短期内，美国失业率仍易上难下，关注再次触发“萨姆规则”的风险，其门槛约为4.7% [9] - 劳动力市场“再平衡”之前，经济“K型”分化难改，美联储决策面临“两难” [9]

美国12月非农就业数据与劳动力市场状况 - 2025年12月美国新增非农就业岗位5万个，低于市场预期的5.5万个 [1] - 2025年11月新增非农就业岗位由6.4万个向下修订为5.6万个，10月数据从萎缩10.5万个修订为萎缩17.3万个 [1] - 2025年12月美国失业率为4.4%，好于11月和预期值4.5% [1] - 2025年全年美国非农就业人数累计增加58.4万人，为2020年就业锐减920万人以来最弱的年度增长 [2] 市场对美联储货币政策的预期变化 - 根据CME数据，市场预计美联储在1月会议上降息的概率从11%降至5%，首次降息时点推迟至6月 [1] - 市场整体仍预计美联储在2026年至少会降息两次 [1] - 摩根士丹利预计美联储将在6月和9月各降息25个基点，此前预测为1月和4月降息 [2] - 最新非农报告打压了降息预期，为美联储鹰派官员提供了支持 [2] 劳动力市场的结构性特征与风险 - 12月失业率下降部分源于劳动力参与率下滑至62.4%，整体劳动力规模正在收缩 [2] - 美国经济处于“无就业繁荣”状态，亚特兰大联储预测美国四季度GDP增速为5.4%，但企业未相应扩大招聘 [3] - 短期内，关税冲击、政府关门以及AI的替代效应将压制劳动需求，增加失业率上行风险 [4] - 再次触发“萨姆规则”（预示经济衰退）的门槛约为失业率4.7% [4] 2026年劳动力市场与宏观经济展望 - 预计2026年美国劳动力供给或延续收缩，需求逐步企稳，劳动力市场呈现“低增长平衡” [3] - 供给侧，美国移民政策易紧难松，2026年目标遣返非法移民百万人 [3] - 需求侧，美国政府裁员暂告一段落，关税对就业冲击或弱化，但AI的“替代效应”依然存在 [3] - 劳动力短缺与过剩可能导致经济“K型”分化，增加美联储在短期宽松与中期通胀风险之间平衡的难度 [5] 金融市场表现与板块轮动 - 尽管非农报告打压降息预期，但1月9日美股三大指数集体收涨，标普500指数收于历史新高 [1] - 在2026年首个完整交易周，道指累计上涨2.32%，标普500指数上涨1.57%，纳指上涨1.88% [1] - 此轮涨势主要由材料、工业等近年来相对落后于科技股的板块推动，市场轮动正在发生 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周国内商品大幅反弹，多数品种上涨，工业品、农产品指数均上升，主要因美国较差就业与可控通胀数据或使美联储明年上半年继续降息，市场风险偏好回升，且国内经济疲软、供强需弱，黑色系表现欠佳 [3] - 短期市场情绪改善，大宗商品迎来反弹，一是美国相关数据或使美联储继续降息，市场风险偏好回升；二是国内重磅会议落地，政策基调积极，考虑经济下行压力，宏观政策或发力；三是地缘政治因素扰动，推动能源价格阶段性反弹 [3] 根据相关目录分别进行总结 海外形势分析 - **GDP**：三季度美国实际GDP年化季环比增长4.3%，预期3.3%，前值3.8%，创两年来最快增速；三季度PCE物价指数年化季环比增长2.9%，预期2.9%，前值2.6%，维持高位运行但符合预期；市场认为受此前联邦政府“停摆”等因素影响，第四季度经济增长预计明显放缓，2025年全年增速预计在2%或更低水平 [3] - **11月非农就业数据**：11月非农就业人口增加6.4万人，好于市场预期的5万人，但失业率意外升至4.6%，高于9月的4.4%，也略高于预期的4.5%，创下2021年9月以来的新高；若12月失业率进一步升至4.7%，可能触发“萨姆规则”衰退指标 [3][11] - **11月通胀数据**：11月美国CPI同比录得2.7%，低于预期3.1%，核心CPI同比降至2.6%，也低于预期3%，显示出降温趋势 [3][13] - **其他经济体情况**：欧元区12月PMI数据有变化，日本出口、进口金额同比有波动，11月CPI相关数据有表现，预计2026年与2025年有差异 [18][21][22] 国内形势分析 - **11月工业企业利润数据**：呈现“累计微增、单月承压、结构分化”特征，11月营收企稳，利润下滑；规上工企营业收入同比下降0.3%，降幅较上月收窄；工企利润同比增速下降13.4%，降幅较上月扩大7.9个百分点；整体盈利缺少有效支撑，内需偏弱仍是企业盈利拖累，关注岁末年初政策加码可能性 [3][26] - **LPR情况**：12月22日央行发布信用修复政策，同时维持1年期和5年期LPR不变；信用修复政策可精准区分逾期类型、优化信贷资源分配，LPR稳定有助于维护内外平衡；预计2026年一季度经济运行仍面临下行压力，货币政策有望结束观察期进入发力阶段 [3][29] 高频数据跟踪 - **开工率相关**：12月26日部分聚酯产业链开工率有数据表现，如PTA开工率72%等 [38] - **其他数据**：12月部分数据有具体表现，如厂家批发、零售相关数据，农产品批发价格指数等有相应数值 [42][45][47]

美国11月就业数据概览 - 美国11月非农新增就业6.4万人，略强于市场预期的5万人，但10月非农就业减少10.5万人，为2020年底以来最大降幅 [1][6][20] - 11月失业率从9月的4.4%进一步升至4.6%，超出市场预期的4.5%，距离触发“萨姆规则”的临界点4.7%仅一步之遥 [1][2][6][27] - 11月平均时薪环比增长0.1%，低于市场预期的0.3%，劳动参与率升至62.5%，略高于预期的62.4% [1][6][9] 市场对数据的反应 - 数据公布后，市场反应相对平淡，未出现明显的“衰退恐慌”，10年期美债利率和美元指数均呈现“先跌后涨”的走势 [1][10] - 美股（标普500指数期货和纳斯达克指数期货）仅在数据公布时出现短暂上扬，随后回调 [1][10][15][16] 失业率上行的结构性原因 - 10月就业大幅减少主要受政府“延期辞职”计划影响，导致非农就业减少10.5万人 [2][20] - 11月失业人数上升主要由暂时性裁员和重新进入劳动力市场的人群贡献，后者也对应了劳动参与率的上升 [2][27][29] - 私人部门就业表现分化：建筑业11月新增2.8万人，教育医疗业新增约6.5万人，但金融、信息等“白领”行业以及制造业就业表现疲弱 [2][7][20] - 关税的滞后影响、内需走弱以及人工智能（AI）的替代效应，对部分行业就业构成了压力 [2][20][21][23] 数据质量与可信度 - 美国劳工局指出，11月家庭调查的回复率仅为64%，低于正常水平，影响了数据的可信度 [2][27] - 美联储主席鲍威尔在12月会议上也表示，近期的就业数据可能被扭曲（distorted） [3][35] 未来就业市场与美联储政策展望 - 短期内，关税冲击、潜在的政府关门以及AI的影响将继续压制劳动力需求，失业率“易上难下” [3][32] - 展望2026年，劳动力供给可能因移民政策收紧而收缩，同时需求端随着关税冲击和政府裁员缓和而逐步企稳，就业市场或走向“再平衡” [3][32] - 尽管失业率超预期上行，但并未显著提升市场对美联储在2026年1月降息的预期，联邦利率期货隐含的降息次数变动不大 [35][36][37][39] - 美联储1月降息概率未必提升，决策仍需进一步观察12月的经济数据，因为同期公布的10月零售数据表现不弱，剔除机动车和加油站的核心零售销售环比增长0.5%，强于预期的0.4%，显示假日购物季开局有韧性 [3][35][40]

核心观点 - 美国11月失业率超预期升至4.6%，但数据可信度存疑，短期内失业率易上难下，需求是主要短板，但预计到2026年就业市场可能逐步实现再平衡 [1][2] - 美联储在2026年1月会议降息的概率并未因当前失业率数据而显著提升，决策需进一步观察12月经济数据 [1][4] 概览：美国11月非农略强于预期，但失业率升至4.6% - 美国10-11月非农就业整体减少，11月失业率从9月的4.4%进一步升至4.6% [1][2] - 机构调查显示，11月美国非农新增就业6.4万人，而10月减少10.5万人 [2] - 11月平均时薪环比增长0.1%，低于市场预期的0.3% [2] - 家庭调查显示，11月美国劳动参与率升至62.5% [2] - 数据公布后，市场反应相对平淡，美股回调，黄金上涨，10年期美债利率和美元指数先跌后涨，未出现明显的衰退恐慌 [2] 结构：4.6%的失业率，背后反映什么 - 11月失业率上升至4.6%，已接近触发“萨姆规则”的临界点4.7% [2][3] - 失业人数上升主要受暂时性裁员和重新进入劳动力群体（对应劳动参与率上升）推动 [3] - 10月非农就业减少10.5万人，主要受政府“延期辞职”计划影响 [3] - 10-11月私人部门就业表现分化：建筑业、教育医疗业新增就业转暖，但金融、信息等“白领”行业就业表现疲弱 [3] - 美国劳工局指出，11月家庭调查回复率仅64%，低于正常水平，影响了数据的可信度 [3] 展望：美联储2026年1月降息概率是否提升 - 短期内，关税冲击、政府关门风险、AI技术影响将继续压制劳动力市场需求 [1][4] - 展望2026年，美国劳动力供给可能因驱逐移民政策加码而有所收缩，同时需求端可能因关税冲击缓和、政府裁员放缓而逐步企稳，盈亏平衡就业保持低位，就业市场或逐步“再平衡” [1][4] - 美联储2026年1月降息的概率并未因当前失业率数据而提升，主要因该数据可信度有限，且美联储主席鲍威尔曾表示就业数据可能被扭曲 [1][4] - 与就业数据同时公布的美国10月零售销售表现不弱，反映了假日购物季开局的韧性，这也降低了基于单一数据做出政策转向判断的必要性 [1][4]

美国11月就业数据概览 - 美国11月失业率超预期上行至4.6%，较9月的4.4%进一步上升，距离触发“萨姆规则”的临界点4.7%仅一步之遥 [1][2][44] - 11月非农新增就业6.4万人，略强于市场预期的5万人，但10月非农就业减少10.5万人，为2020年底以来最大降幅 [1][2][20] - 11月平均时薪环比增长0.1%，低于市场预期的0.3% [1][6] - 劳动参与率升至62.5%，略高于市场预期的62.4% [1][6][9] 失业率上行的结构性原因 - 失业率上行主要受暂时性裁员和劳动供给改善（重新进入劳动力群体）推动，后者对应11月劳动参与率上升 [2][27] - 10月就业大幅减少主要受政府“延期辞职”计划影响 [2][20] - 私人部门就业表现分化：建筑业11月新增2.8万人，教育医疗业新增维持在6万人左右；但金融、信息等“白领”行业以及制造业就业表现疲弱 [2][20][21] - 关税的滞后影响、内需走弱及AI的替代效应对就业，特别是制造业和部分服务业，产生压制 [20][21][32] 数据质量与市场反应 - 11月失业率数据“可信度”可能不高，因美国劳工局表示当月家庭调查回复率仅为64%，低于正常水平 [2][27] - 数据公布后，市场反应相对平淡，未出现“衰退恐慌”：10年期美债利率和美元指数均“先跌后涨”，美股仅在数据公布时短暂上扬后回调 [1][10][45] 未来展望与美联储政策 - 短期内，美国失业率“易上难下”，关税冲击、政府关门风险及AI替代效应将继续压制劳动需求 [3][32] - 展望2026年，劳动力供给可能因驱逐移民力度加码而收缩，同时需求随关税冲击缓和而企稳，就业市场或逐步走向“再平衡” [3][32] - 美联储2026年1月降息的概率并未因本次数据而显著提升，因数据可信度存疑，且鲍威尔曾表示就业数据可能被扭曲 [3][35] - 同期公布的10月零售数据表现不弱，剔除机动车、加油站口径的零售销售环比增长0.5%，强于市场预期的0.4%，显示假日购物季开局有韧性，可能给美联储更多信心 [3][35][40]

数据概览 - 美国11月失业率超预期上行至4.6%，距离触发“萨姆规则”的临界点4.7%仅一步之遥[1][2] - 11月非农新增就业6.4万人，高于市场预期的5万人，但10月非农就业减少10.5万人[1][7] - 11月平均时薪环比增长0.1%，低于市场预期的0.3%[1][7] - 11月劳动参与率升至62.5%，略高于市场预期的62.4%[7][11] 失业率结构分析 - 失业率上行主要由暂时性裁员和劳动力供给增加（参与率上升）推动，数据可信度存疑，因家庭调查回复率仅64%[2][24] - 10月就业减少主要受政府“延期辞职”计划影响，私人部门就业表现分化，建筑业新增2.8万人，但金融、信息等白领行业疲弱[2][18] - 关税冲击与AI替代效应对制造业（10-11月持续减少）及部分服务业就业产生影响[18][23] 市场反应与前景展望 - 数据公布后市场反应平淡，美股短暂上扬后回调，10年期美债利率与美元指数先跌后涨，未现“衰退恐慌”[1][11] - 短期内失业率“易上难下”，受关税、政府关门及AI压制需求，但2026年劳动力市场或因供给收缩（移民驱逐）和需求企稳走向“再平衡”[3][27] - 美联储2026年1月降息概率未必提升，因失业率数据可信度有限，且同期公布的10月零售数据（剔除机动车、加油站口径环比0.5%）显示韧性[3][32]

文章核心观点 - 2026年美国劳动力市场预计将呈现“低增长平衡”状态 供给侧因移民政策收紧而延续收缩 需求侧逐步企稳但AI替代效应持续存在 [1][4] - 短期美国失业率易上难下 存在再次触发“萨姆规则”（失业率门槛约4.7%）的风险 主要受关税冲击、政府关门及AI替代效应压制 [1][4][5] - 劳动力市场再平衡前 经济“K型”分化格局难改 使美联储在短期宽松倾向与中期通胀风险间面临决策两难 [1][5] 热点思考：大逆转与再平衡——2026年美国就业市场展望 AI与就业：创造还是毁灭？“结构性冲击”有所体现，但整体拖累有限 - AI对美国就业的冲击目前主要是结构性的 企业AI采用率已从2年前的3.7%升至2025年9月的10% [2] - 2025年10月挑战者裁员数达15.3万个 同比提升175% 其中21.7%来自科技行业 [2] - AI的结构性冲击或集中体现在高AI暴露度行业、职场年轻群体及高薪职位 [2] - AI并非2025年美国就业转弱主因 依据包括：AI采用率提升与就业增速变化负相关性弱（R=0.09）、居民职业结构调整未加速、应用AI的企业更倾向重新培训员工而非裁员 [2] 2025年美国就业“大逆转”的主因：移民、政府裁员影响或更大 - 2025年美国就业市场供需双双走弱 呈现“低招聘、低裁员”状态 [3] - 供给端收缩是主因之一 非法移民净流入较去年下降160-200万人 可解释非农新增就业降温的50%左右 [3] - 在特朗普收紧移民政策下 2025年“盈亏平衡就业”回落至3-8万人 [3] - 需求端走弱主要受政府裁员、关税成本冲击及AI替代效应影响 其中政府部门就业降温的影响占37% 关税敏感型就业增速较去年放缓三分之二 白领行业对就业走弱的解释力仅为7.6% [3] 2026年，美国就业市场或逐步实现“再平衡”，但短期需求走弱仍是核心矛盾 - 2026年劳动力供给预计延续收缩 特朗普移民政策易紧难松 目标遣返非法移民百万人 [1][4] - 需求侧预计逐步企稳 政府裁员暂告一段落 关税对就业冲击或弱化 但AI的“替代效应”依然存在 [1][4] - 劳动力市场或呈现“低增长平衡” [1][4] - 短期失业率风险上行 再次触发“萨姆规则”的门槛约为4.7% [4][5]

文章核心观点 2025年中以来美国新增非农就业出现“断崖式”下滑，这一“大逆转”是劳动力供给收缩与需求转弱共振的结果，而非主要由AI的“替代效应”导致[1][2] 展望2026年，劳动力市场或逐步实现“再平衡”，呈现“低增长平衡”状态，但短期需求走弱仍是核心矛盾，失业率上行风险增加，并可能影响美联储的货币政策决策[3] 一、AI与就业：创造还是毁灭？ - **AI采用率快速提升，但整体就业拖累有限**：截至2025年9月，美国企业AI采用率已从两年前的3.7%升至10%[1][5] 2025年10月挑战者裁员数达15.3万个，同比提升175%，其中21.7%来自科技行业[1][12] 然而，2023年以来AI采用率提升幅度与就业增速变化的负向相关性较弱（R²=0.09），且企业更倾向于重新“培训”员工而非裁员，表明AI并非2025年美国就业转弱的主因[1][26][33] - **冲击呈现显著结构性特征**：AI的“结构性冲击”集中体现在三方面：高暴露度行业（如计算机系统设计、软件出版）、职场年轻群体（22-30岁）以及高薪职位（薪资分位在80-90区间）[1][18] 例如，斯坦福大学研究显示，受AI影响较大的职业中，22-25岁“早期职业”群体的就业人数出现大幅下滑[18][20] - **中长期影响不宜高估**：研究显示，受AI影响较深的就业群体职业转型能力通常更强，25%-40%受冲击的职业可“转型”为AI密集型职业，因此不宜高估AI对就业的整体冲击[38] 二、2025年美国就业“大逆转”的主因 - **供给端：非法移民净流入大幅下降是主要因素**：根据CBO和旧金山联储预测，2025年美国非法移民净流入较去年下降160-200万人，这大致可解释今年非农新增就业降温的50%左右[2][52] 在特朗普收紧移民政策下，2025年“盈亏平衡就业”水平回落至每月3-8万人[2][50] - **需求端：政府裁员与关税冲击影响显著**：2025年非农就业降温中，政府部门的影响占37%[2][62] 同时，美国关税敏感型就业增速较2024年放缓了2/3，其影响仍在持续扩大[2][62] 相比之下，白领行业（信息业、专业商业服务业、金融业）对非农就业走弱的解释力仅为7.6%，凸显AI影响有限[2][62] - **就业市场呈现“低招聘、低裁员”的供需双弱格局**：2025年9月企业调查的非农新增就业已下降至6.2万（3个月移动平均），就业走弱是移民减少、政府裁员、关税冲击及AI替代等多因素综合作用的结果[42] 三、2026年美国就业市场展望 - **供给延续收缩，需求逐步企稳**：供给侧，特朗普移民政策易紧难松，2026年目标遣返非法移民100万人[3][83] 需求侧，政府裁员暂告一段落，关税对就业冲击可能弱化，但AI的“替代效应”依然存在，劳动力市场或呈现“低增长平衡”[3][88] - **短期失业率上行风险增加**：短期内，关税冲击、政府关门以及AI的替代效应仍将压制劳动需求，增加失业率上行风险，再次触发“萨姆规则”的门槛约为4.7%[3][96] - **经济“K型”分化与美联储决策“两难”**：劳动力市场再平衡前，经济“K型”分化难改，这种状况增加了美联储风险平衡的难度——短期可能增强宽松倾向，中期或增加通胀风险[3][100]