公司海外业务现状 - 2024年度公司海外业务收入占主营业务收入比例约1% [1] - 海外业务收入包含出口至欧盟成员国的相关产品销售 [1] 公司技术平台与核心能力 - 公司专注于超声波技术的研发与应用 [1] - 以超声波技术为底层核心，打造覆盖功率超声与检测超声的全面技术平台 [1] 海外市场拓展策略与产品布局 - 依托平台化能力，积极向海外市场包括欧洲地区拓展新能源、半导体等领域的高端应用 [1] - 重点推广线束连接器超声波设备、半导体超声波设备等产品 [1] - 通过国内工厂将产品销往欧洲市场 [1] - 通过境外子公司或渠道合作在欧洲及其他海外地区推广产品，以响应客户需求并深耕市场 [1] 信息披露指引 - 相关业务的具体进展需关注公司后续披露的定期报告及相关公告 [1]

公司业务与技术定位 - 公司专注于超声波技术的研发与应用，以超声波技术为底层核心 [1] - 公司打造覆盖功率超声与检测超声的全面技术平台 [1] - 公司通过平台化能力拓展新能源、半导体等多领域应用 [1] - 公司通过较强的研发投入持续丰富自身专业技术平台，以提升核心竞争力 [1] 当前产品应用与未来拓展领域 - 公司产品目前主要应用于新能源、半导体等领域 [1] - 公司持续拓展超声波技术在半导体先进封装领域的应用 [1] - 公司持续拓展超声波技术在医疗等领域的应用 [1]

公司概况与成立背景 - 中国首家专注于超声脑机接口技术的创新企业格式塔(成都)科技有限公司正式成立 [1] - 公司由前脑虎科技联合创始人兼CEO彭雷与盛大集团、天桥脑科学研究院创始人陈天桥共同创立 [1][3] - 公司名称“格式塔”源于德国哲学与心理学概念，核心理念为“整体大于部分之和” [5] - 公司已在成都市高新区天府国际生物城落地，并同时入驻上海脑智天地脑机接口产业聚集区 [3] 技术路线与核心优势 - 公司致力于通过超声波技术实现全脑信号的读写与调控 [1] - 超声波脑机接口技术具备非侵入、高时空分辨率、全脑覆盖等技术特点 [1] - 在“写”的能力上，超声波可通过相控阵方式无需开颅对特定脑区进行精准调控，实现多靶点自由调控 [6] - 在“读”的能力上，超声波可通过超快超声成像，以高时空分辨率记录不同脑区的微小血管血流信号，为全脑功能活动记录提供创新手段 [6] - 超声波路线有望同时实现“全脑成像”和“实时响应”，解决传统技术如功能核磁成像（时间延迟3-10秒）和侵入式电极（空间覆盖有限）的平衡难题 [7] - 侵入式电极如Neuralink的1024通道电极仅能覆盖大脑皮层1.3‰的面积，而超声波路线在同等设备体积下可覆盖25%的全脑体积 [7] 产品、临床进展与商业化路径 - 公司聚焦慢性疼痛、抑郁症、阿尔茨海默症、帕金森、中风康复、癫痫等中枢神经系统疾病的临床干预 [1][6] - 研究数据显示，在慢性疼痛管理中，超声调节前扣带皮层后，疼痛强度显著降低，效果可持续7天 [8] - 在抑郁症干预中，低强度聚焦超声作用于双侧SCC后，情绪和抑郁评分显著改善，24小时内显现并持续至少7天 [8] - 公司计划分多个代系推进产品：第一代是台架式设备，第二代是可穿戴式设备 [8] - 首款核磁引导下的台架式产品将应用于慢性疼痛管理 [8] - 公司已与华山、协和、华西等多家顶级医院建立合作框架 [1][8] - 公司计划于2026年底启动NMPA注册流程，加速产品临床落地 [1][8] 团队与创始人背景 - 创始人兼CEO彭雷本科毕业于中科大，研究生毕业于香港理工大学，复旦大学类脑智能科学与技术研究院博士，是国家“万人计划”领军人才 [10] - 彭雷曾创立客如云并于2019年被阿里巴巴本地生活以10亿人民币全资收购，后联合创立国内侵入式脑机接口领先公司脑虎科技 [10] - 联合创始人陈天桥通过天桥脑科学研究院投入超10亿美元支持全球脑科学研究，该研究院成立九年来支持了加州理工学院、上海华山医院等全球领先科研团队 [6] - 公司核心团队涵盖神经科学、AI、超声工程、医疗器械、临床医学等多个关键交叉领域，成员来自复旦大学、帝国理工、香港理工大学、约翰霍普金斯大学等顶尖机构 [11] 行业趋势与竞争格局 - 超声波脑机接口路线正成为全球技术竞速的新方向，单轮融资规模普遍达1亿-2.5亿美元，远超同期侵入式初创公司的早期融资水平 [9] - OpenAI创始人Sam Altman创立的Merge Labs计划以8.5亿美元估值完成2.5亿美元融资 [9] - 由Coinbase创始人Fred Ehrsam等组建的Nudge公司于2025年9月完成1亿美元A轮融资 [10] - LinkedIn创始人Reid Hoffman于2025年6月入局投资超声波脑机接口公司Sanmai [10] - 在超声波脑机接口领域，全球主要玩家几乎处于同一起跑线，中国凭借政策支持、人才丰富、临床成本低、患者规模大、产业链完善等优势，有望实现“并跑甚至超车” [11]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][7] 核心观点 - 公司是A股稀缺的超声波平台型公司，完整掌握超声波底层技术，通过不断推进细分领域的超声应用和国产替代来打造多维成长曲线，平台型能力赋予其穿越周期的能力 [1][7] - 公司成长曲线清晰：第一曲线为锂电设备，第二曲线为半导体先进封装，第三曲线为医疗医美，目前第二成长曲线已开始兑现 [1][7] - 公司采用“设备+耗材”商业模式，高毛利的耗材业务贡献稳定现金流，有助于平滑下游行业周期性影响 [7][30] - 短期看，锂电稼动率回升带动订单修复，主业业绩改善明显；中期看，先进封装等领域已逐步兑现业绩；长期看，医疗医美等新兴行业前瞻布局，打开成长天花板 [7] 公司概况与财务表现 - 公司是国内超声波设备龙头，成立于2007年，以轮胎裁切业务起家，2017年进入锂电设备领域，2020年拓展至无纺布、汽车线束、半导体等领域，目前正储备医疗医美领域技术和产品 [7][36] - 2018-2024年，公司营收从1.09亿元增长至5.85亿元，CAGR为32.32%；归母净利润从0.24亿元增长至0.86亿元，CAGR为23.70% [39][40] - 2025年前三季度，公司实现归母净利润0.94亿元，同比大幅增长359.81%，业绩拐点已现 [40] - 2024年公司收入结构：配件业务占比31.42%（营收1.84亿元），动力电池设备占比25.86%（营收1.51亿元），汽车线束设备占比13.92%（营收0.81亿元），半导体设备占比8.03%（营收0.47亿元） [34][44] - 公司综合毛利率持续提升，从2021年的49.15%提升至2025年前三季度的65.05%，主要得益于高毛利的配件业务占比提升 [45] - 配件业务毛利率高达75.93%（2024年），且收入从2019年的42.52百万元增长至2024年的183.67百万元，CAGR达34% [27][30] - 公司维持高研发投入，2025年前三季度研发费用率达22.72% [51] 第一成长曲线：锂电设备 - 行业需求回暖：储能需求爆发驱动锂电设备景气度回升，中国锂电储能出货量预计从2024年的189.7GWh增长至2030年的734.4GWh，CAGR达25.31% [59] - AI数据中心催生新场景：全球数据中心用锂电储能预计从2024年的9.5GWh增长至2030年的322.2GWh，CAGR高达79.91% [60] - 下游电池厂资本开支修复：2025年第三季度，锂电设备板块营收同比+4.92%，归母净利润同比+71.17%，基本面拐点确定 [68] - 公司在动力电池超声波焊接设备市场打破外资垄断，市占率领先，已进入宁德时代、比亚迪等头部电池厂供应链 [76] - 新技术带来增量需求： - **固态电池**：全固态发展趋势明确，2027年为关键量产时间窗口，公司超声波焊接设备可用于固态电池极耳焊接和检测，极耳焊接设备已形成小批量订单 [79][82][84] - **复合集流体**：相比传统电池，复合集流体锂电池在前段工序新增一道超声波高速滚焊工序，单条产线对滚焊设备的需求数量是极耳超声焊接设备的3倍左右 [85] - 公司超声波滚焊机产品性能领先，最大压力达2500N（40kHz时），最大焊接速度超过80m/min，已应用于宁德时代新型动力电池产线 [87][89] 第二成长曲线：半导体设备（先进封装与功率半导体） - 半导体行业进入新一轮周期：WSTS预测2025年全球半导体市场规模达7280亿美元，同比增长15.4%；AI芯片是核心增长引擎，2024-2034年市场规模CAGR预计为29% [94][103] - 国产替代诉求强烈：2024年中国晶圆制造设备综合本土化率仅25%，其中量检测设备国产化率仅9%，自主可控迫在眉睫 [104] - AI驱动先进封装技术升级：HBM和2.5D/3D先进封装技术快速迭代，带动相关设备需求提升 [109] - 公司在半导体领域主要覆盖功率半导体和先进封装两大场景，产品包括超声波扫描显微镜（超扫）、超声波固晶机、引线键合机等 [91][93] - **超声波扫描显微镜（超扫）**： - 2023年全球市场规模约116.39亿元，市场主要由美国Sonoscan、德国PVA等外资占据，2024年全球CR5为86.35% [7][21] - 公司是国内少数进入头部客户供应链的企业，2025年4月其2.5D/3D超扫设备已实现批量供货，6月斩获半导体封装头部客户订单 [7][21] - **引线键合机**： - 2024年我国引线键合机进口金额约44亿元，市场由美国K&S、ASM Pacific等主导 [21] - 公司自2019年布局，2023-2024年进入时代电气、振华科技等供应链，2025年6月引线键合机获得批量订单 [21] - **超声波固晶机**：公司产品已获得客户正式订单 [7] 第三成长曲线：医疗医美 - 行业空间广阔：预计2025年我国超声刀市场规模达61.10亿元，目前中高端市场主要由强生、美敦力、奥林巴斯等国际巨头主导 [21] - 公司布局加速：2024年4月成立子公司贝斡医疗，专注口腔医疗器械；2024年9月与韩国元泰成立合资公司；2025年6月，贝斡医疗取得超声波口腔医疗器械注册证4项 [21] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为7.81亿元、10.94亿元、15.32亿元，同比增长率分别为34%、40%、40% [2][7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.51亿元、2.33亿元、3.81亿元，同比增长率分别为76%、54%、64% [2][7] - 对应2025-2027年PE分别为91.0倍、59.2倍、36.2倍 [2][7]

调研机构概况 - 泉果基金于2025年11月18日至20日对骄成超声进行调研，该基金成立于2022年2月8日，管理资产规模237.87亿元，管理基金6个，基金经理5位 [1] - 旗下最佳基金产品泉果旭源三年持有期混合A近一年收益为31.08% [1] 公司核心技术及应用领域 - 公司技术涵盖功率超声和检测超声，功率超声技术通过超声波能量使物体性质发生变化，检测超声用于检测工作 [1] - 产品主要应用于新能源电池、线束连接器、半导体等领域，不同应用领域的超声波设备在频率、功率、精度等技术参数和难度上存在明显差异 [1] 研发与竞争优势 - 公司拥有自主生产超声系统核心零部件的能力，在技术创新和人才资源方面积累较强竞争优势 [2] - 研发以潜在市场需求和客户实际需求为导向，积极布局开发新技术和新产品，解决行业技术难点和痛点 [2] - 超声波技术涉及电子、压电、声学、机械、电气、软件等多学科交叉融合，技术壁垒较高 [5] 半导体业务发展 - 在功率半导体领域提供超声波端子焊接机、PIN针焊接机、键合机、扫描显微镜等全工序解决方案，并已实现批量出货 [3] - 与上汽英飞凌、中车时代、振华科技、宏微科技、士兰微、芯联集成、华润微等知名企业保持良好合作 [3] - 半导体封测环节核心超声波设备国产化率较低，公司正逐渐打破外资垄断，市场份额呈上升趋势 [3] - 以2024年度为例，公司半导体超声波设备毛利率为56.65% [4] 产学研合作与新技术拓展 - 公司与上海交通大学共建"芯声智能装备联合实验室"，在半导体先进封装、智能机器人等前沿领域开展深度合作 [6] - 合作研究方向包括芯片先进封装工艺装备技术、人形机器人智能超声感知技术、半导体超声精密检测技术等 [6] - 公司紧跟市场趋势，拓展超声波技术在航空航天等领域复合材料增减材、检测类的新应用 [6]

投资评级 - 报告对骄成超声的投资评级为“买入”，并予以维持 [8] 核心观点 - 骄成超声业绩持续高增长，平台化布局逐渐成型，受益于锂电、线束、半导体等下游需求增长，主营业务收入同比增长，同时产品结构优化以及持续深化提质增效，利润持续释放，业绩符合预期 [2][6] - 公司深耕超声波技术，在新能源、半导体、医疗等领域持续发力，平台化能力强，长期成长空间足；设备+耗材模式更优，盈利能力强，看好其平台化发展和该商业模式 [2][12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入5.21亿元，同比增长27.53%；归母净利润0.94亿元，同比增长359.81% [6] - 2025年第三季度实现收入1.98亿元，同比增长20.16%；归母净利润0.36亿元，同比增长136.81% [6] - 25Q3公司销售毛利率64.74%、销售净利率16.18%、扣非销售净利率15.12%，同比均明显改善 [12] - 截止25Q3末，公司合同负债0.57亿元，同比增长约150%；存货2.88亿元，同比增长约67%，彰显新签订单及在手订单高增 [12] - 预计公司2025-2026年有望实现归母净利润1.46、2.40亿元，对应PE为92、56倍 [12] 业务板块分析 - 传统锂电板块修复明显，锂电行业需求明显回暖，设备订单持续释放，收入端明显恢复；配件耗材收入释放也体现出下游产能利用率维持高位 [12] - 半导体业务板块全面开花：先进超声波扫描显微镜多款机型实现订单交付，成功打破外资企业垄断；超声波固晶机持续迭代升级并已斩获客户正式订单；功率半导体领域全工序解决方案多款设备均已实现批量出货 [12] - 医疗领域，子公司贝斡医疗已成功获得医疗器械注册证5项；航空领域，研发出面向热塑性复合材料的超声波焊接/增材复合制造设备；液冷板超声检测领域，实现高端液冷板超声检测设备国产替代 [12] 成长驱动与商业模式 - 公司平台化布局能力强，有望在新能源、半导体、医疗等领域开拓更多市场，创造增量市场 [2][12] - “设备+耗材”商业模式更优，盈利能力强 [2][12]

核心观点 - 报告覆盖多个行业与公司，重点关注煤炭行业进口数据改善、通信行业前沿技术突破以及部分公司的业绩表现和战略动向 [3][4][6] - 煤炭行业因国内供应受限及需求提振，四季度价格有望获得支撑，板块具备配置价值 [5] - 通信行业正经历由800G/1.6T光模块、CPO及开放以太网协议驱动的技术迭代，国内产业链相关公司有望受益 [6][7][10] - 部分公司如温氏股份、骄成超声、波司登等在各自领域展现出业务改善、技术突破或产品创新等积极因素 [9][11][12][15][17][19][21] 煤炭行业评论 - 2025年9月煤炭进口量收缩趋势放缓，当月进口量同比下降3.34%，但环比增长7.63% [5] - 进口价格同比下降，9月当月全煤种进口均价为68美元/吨，环比增加2.05美元/吨 [5] - 国内原煤产量同比收缩，国内缺口提振进口需求，内贸煤与进口煤价差走扩有望继续带动进口量提升 [5] - 四季度业绩或好于三季度，板块估值较低具备配置价值，建议关注弹性品种如晋控煤业、山煤国际、华阳股份及炼焦煤标的潞安环能、山西焦煤 [5] 通信行业评论 - 博通发布业界首款800G AI以太网网卡Thor Ultra及首款102.4T CPO交换机TH6-Davisson，支持1.6T光模块和更大规模AI集群互联 [6] - CPO技术可降低光互连功耗达70%，预计2026年为CPO规模出货元年，但至少在2027年前1.6T可插拔光模块仍是主流 [6] - ESUN以太网超节点联盟获多家巨头支持，旨在挑战AI集群内部专有互联协议，若成为标准将大幅提升以太网交换芯片市场规模 [6][7] - 国内华为开放灵衢总线协议，移动组织探索OISA标准，以太网有望成为国内超节点主流选择 [7] - 建议关注光模块、CPO、以太交换芯片及国产超节点服务器产业链相关公司 [10] 温氏股份公司评论 - 2025年前三季度公司实现营业收入757.88亿元，归属净利润52.56亿元，同比下降18.29% [11] - 第三季度单季营业收入259.37亿元，归属净利润17.81亿元，同比下降65.02%，资产负债率降至49.41% [9][11] - 前三季度生猪销量2766.77万头，同比增长28.32% [11] - 前三季度销售肉鸡9.48亿只，同比增长8.9%，第三季度肉鸡销售均价显著回升，7、8、9月均价分别为9.89元/公斤、12.15元/公斤、13.53元/公斤 [11][12] 泰凯英公司评论 - 公司是工程子午轮胎领域的国家级专精特新"小巨人"企业，产品面向矿业、建筑业替换及配套市场 [14] - 中国工程轮胎产量从2016年200万条增至2022年279万条，2022年出口量84万条，出口率达30% [14] - 公司核心竞争力在于基于用户场景化需求的产品开发能力和品牌国际影响力，产品覆盖全球100多个国家及地区 [14] 骄成超声公司评论 - 公司是超声波技术平台型企业，2025年上半年收入3.23亿元，同比增长32.50%，归母净利润0.58亿元，同比大幅增长 [17] - 锂电业务受益下游复苏及技术变革，单GWh需求金额超100万元，在复合集流体和固态电池方向有产品储备 [17] - 半导体业务（2024年增长195.66%）和汽车线束业务（2024年增长352.37%）受益于国产化加速，为公司带来新增长点 [17] - 公司部件自制率高，耗材配件业务随设备保有量增加有望提供稳定现金流 [17] 波司登公司快报 - 公司官宣前Dior男装设计师KIM JONES担任高级都市线AREAL系列创意总监，系列产品定价2399-3999元 [19][21] - 产品端持续创新，打造泡芙、户外、极寒三大系列，极寒系列收入规模有望突破35亿元 [21] - 2026年春节较晚，旺季销售时间延长2至3周，近期多地降温有望刺激终端冬装消费需求 [21]

投资评级与核心观点 - 报告对骄成超声（688392.SH）维持“买入-A”的投资评级 [2] - 核心观点认为该公司是本土超声波技术平台型企业，业务迎来多点开花，其商业模式突出，平台化发展使其持续受益于下游新能源、半导体等行业发展和国产化率提高 [2][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润为1.37/2.12/3.05亿元，同比增长59.5%/54.7%/43.8%，对应10月22日收盘价113.30元，PE为96/62/43倍 [6] 公司概况与财务表现 - 公司成立于2007年，定位为专业提供超声波技术及应用解决方案的供应商，产品应用于新能源动力电池、汽车线束、功率半导体等多个领域 [16] - 2025年上半年实现收入3.23亿元，同比增长32.50%；实现归母净利润0.58亿元，同比大幅增长 [2] - 2024年实现收入5.85亿元，同比增长11.30%；实现归母净利润0.86亿元，同比增长29.04% [27] - 公司连续两年研发费用率超过20%，2024年研发支出达1.27亿元 [23] 锂电业务分析 - 锂电业务主要系动力电池多层极耳焊接，单GWh需求金额在100万元以上，已绑定宁德时代、比亚迪等国内一线动力电池厂商 [2] - 2024年该业务收入同比下滑53.48%，但在终端需求提升及海外扩产背景下，2024年下半年以来行业呈现复苏态势 [27][43] - 公司积极拥抱新技术，在复合集流体和固态电池方向均有产品储备，其中复合集流体推广可使单条产线对滚焊设备的需求数量是极耳焊接设备的3倍左右 [52] - 固态电池产业化有望带来超声波设备单GWh价值量大幅提升，公司相关设备已有小批量订单 [54] 半导体与汽车线束业务分析 - 半导体业务2024年实现收入0.47亿元，同比增长195.66%，提供超声波键合机、焊接机、扫描显微镜等整套解决方案 [27][63] - 公司积极布局先进封装，已推出先进超声波扫描显微镜和超声波固晶机，并获得客户订单 [74] - 线束业务2024年实现收入0.81亿元，同比增长352.37%，受益于新能源汽车高压化发展趋势 [27][80] - 在线束连接器领域，公司可实现185平方毫米以上的大线径焊接，与莱尼、泰科电子、比亚迪等众多知名客户保持合作 [79] 商业模式与盈利预测 - 公司核心部件自制率高，配件业务具有耗材特征，随着设备保有量增加，该业务规模有望稳定向上 [3][90] - 2024年配件业务收入1.84亿元，占比31.42%，同比增长70.45%，毛利率高达75.93% [27][90] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为7.65、10.89、15.06亿元，同比增长30.81%、42.39%、38.33% [96] - 各业务板块预测显示，半导体业务增速最高，预计2025年收入同比增长130% [95]

公司业务与财务表现 - 2025年上半年综合毛利率同比提升 得益于产品结构变化和管理效率提高 [1] - 新能源电池设备业务去年承压 但今年订单有所好转 [1] - 超声波焊接设备用于固态电池极耳焊接 已有小批量订单并实现交付 [1] 产品与技术优势 - 半导体先进封装领域提供多种超声波设备 部分设备已批量出货或获得订单 [1] - 配件如焊头、底模等使用周期为1-2个月 换能器使用周期为1年 [1] - 研发团队强大 具备竞争优势与核心竞争力 [1] - 超声波技术广泛应用于新能源电池、线束连接器、半导体等领域 并持续拓展新应用场景 [1] 医疗领域布局 - 医疗领域产品布局有序推进 超声波口腔设备已取得注册证 [1]

财务表现 - 2025年上半年实现营业收入3.23亿元 同比增长32.50% [2] - 归属于上市公司股东的净利润5804万元 同比增长1005.12% [2] - 扣非净利润4627万元 主要因主营业务收入增加及高毛利率产品占比提升 [2] 业务发展 - 新能源电池超声波设备、线束连接器超声波设备及配件销售收入增长驱动营收增长 [2] - 公司深挖新能源领域超声波设备应用场景 并开拓半导体等领域应用 [2] - 专业提供超声波技术及应用解决方案 从事超声波焊接、裁切及检测设备和配件的研发、设计、生产与销售 [3] 研发投入 - 上半年研发投入7557.83万元 较上年同期增长5.46% [2] - 研发投入占营业收入比例为23.41% [2] - 通过研发投入巩固并提升技术领先优势 [2] 盈利能力 - 毛利率水平较高的产品收入占比持续提升 [2] - 公司加强经营管理 提高运营管理效率 [2] - 毛利率和整体盈利能力进一步提升 [2]