行业趋势 - AI漫剧行业市场规模快速增长，AI视频大模型技术迭代推动应用场景增长 [1] - AI技术使漫剧制作质量堪比数字电影CG效果，制作效率指数级提升，单位制作成本下降 [1] - AI漫剧将创造新的千亿级市场，反向拉动AI基础建设，形成螺旋上升趋势并重塑IP产业格局 [1] 公司合作 - 帝国科技集团与光合星云（深圳）文化传媒有限公司于2025年10月31日订立谅解备忘录 [1] - 合作将基于集团拥有的Nova电子竞技俱乐部团队及选手故事作为独家IP，开发一系列AI漫剧 [1] - 合作预期涵盖选手职业生涯精华、团队奋斗、个人成长故事及电竞文化精神等主题 [1] - 合作旨在结合人类创造力与AI生成技术，以AI漫剧形式呈现电竞IP精神，推广俱乐部品牌并提升业务增长 [1] 合作伙伴 - 光合星云为国内AI电影及电视剧内容制作的先驱兼龙头公司 [2] - 自2021年起，光合星云在AI应用于影视内容制作方面走在前沿，是红果、腾讯视频及抖音等主流平台的AI内容核心供应商 [2] - 光合星云的自开发AI电影及电视剧制作管道是其竞争优势，涵盖剧情构思、人物塑造、场景构建等环节，大幅提升创作效率及品质 [2] - 光合星云以创新为引领，已成为AIGC创造领域的行业领导者 [2]

机构：中泰证券 展望未来，短中长期高增长可期。展望四季度，中国市场进入电商大促，北美市场亦由万圣节开启购物 季，预计伴随节日新品等重磅产品的发售和老品大单品的补货，收入亦有望延续高增长。展望26 年， 中国和亚太市场店效提升逻辑顺畅，新业态亦在持续孵化和推进；美洲市场开店及多种合作方式有望共 同贡献业绩，欧洲及其他市场开店空间广阔。 IP 产业方兴未艾，龙头稀缺性凸显。公司作为潮玩文化及商业化的先行者与龙头，IP 是公司业务的核 心，公司建立了覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台，包括艺术家发掘、IP 运营、消费者触达及潮流 玩具文化的推广。根据三季度业务状况，考虑到公司头部IP 势能向上，出海空间充足，我们预计2025- 2027 年营业收入400.62/580.21/778.14 亿元（前次为331.17/469.61/634.87 亿元），经调整净利润为 140.02/203.61/276.87 亿元（前次为115.35/181.06/266.90 亿元），维持"买入"评级。 风险提示：IP 生命周期存续风险、全球宏观经济波动风险、政策与合规风险、测算偏差和研报信息更 新不及时风险。 事件：公司发布3Q25 ...

港股市场表现 - 10月23日午盘港股三大指数探底回升，恒生指数跌0.09%，恒生科技指数跌0.81%，国企指数跌0.18% [1] - 大型科技股多数表现弱势但波动不大，新消费概念股多数走弱 [1] - 港股消费ETF持仓股中，李宁、巨子生物、金沙中国有限公司、美团涨幅居前，泡泡玛特、古茗、蜜雪集团、零跑汽车跌幅居前 [1] 消费市场数据 - 上海前三季度社会消费品零售总额达12302.77亿元，同比增长4.3%，增速较上半年提高2.6个百分点 [1] 公司业绩表现 - 泡泡玛特2025年第三季度未经审核整体收益较2024年同期增长245%-250%，其中国内收益同比增长185%-190%，海外收益同比增长365%-370% [1] 行业与政策展望 - 宏观环境转向“安全与发展”并重，政策可能侧重扩大内需和科技自立自强 [2] - 经济增长放缓与竞争加剧背景下，面临贸易摩擦持续、出口压力加大、科技领域自主可控迫切性高等挑战 [2] - 国内经济转型深化，地产、投资及出口均面临压力，扩大内需成为持续关注点 [2] 投资工具概况 - 港股消费ETF跟踪中证港股通消费主题指数，成分股涵盖互联网电商龙头及新消费领域，如泡泡玛特、腾讯、阿里巴巴等，兼具科技与消费属性 [2]

核心观点 - 中泰证券维持泡泡玛特“买入”评级 基于公司头部IP势能向上和充足出海空间 上调2025-2027年营收及利润预测 [1] - 公司作为潮玩行业龙头 其核心在于IP 并建立了覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台 [1] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度未经审核整体收益同比增长245%-250% [1] - 中国区收益同比增长185%-190% 海外收益同比增长365%-370% [1] - 中国区线下渠道收益同比增长130%-135% 线上渠道收益同比增长300%-305% [1] - 海外市场亚太地区收益同比增长170%-175% 美洲地区收益同比增长1265%-1270% 欧洲及其他地区收益同比增长735%-740% [1] 季度业绩驱动因素分析 - 中国区线上增速亮眼 主要系抽盒机渠道玩法丰富 小红书直播间等新渠道开拓以及LABUBU大单品预售收入确认节奏影响 [2] - 海外市场高增长 美洲市场受补货节奏影响存在月度波动 欧洲市场以南欧等空白市场开拓为主 泰国曼谷全球最大品牌旗舰店8月落地提供支撑 [2] 未来业绩展望 - 四季度中国市场进入电商大促 北美市场由万圣节开启购物季 伴随节日新品发售和老品补货 收入有望延续高增长 [3] - 2026年中国和亚太市场店效提升逻辑顺畅 新业态持续孵化 美洲市场通过开店及多种合作方式贡献业绩 欧洲及其他市场开店空间广阔 [3] 财务预测调整 - 预计2025年营业收入400.62亿元 较前次预测331.17亿元上调 2026年营业收入580.21亿元 较前次469.61亿元上调 2027年营业收入778.14亿元 较前次634.87亿元上调 [1] - 预计2025年经调整净利润140.02亿元 较前次115.35亿元上调 2026年经调整净利润203.61亿元 较前次181.06亿元上调 2027年经调整净利润276.87亿元 较前次266.90亿元上调 [1]

核心观点 - 中泰证券维持泡泡玛特“买入”评级，基于其头部IP势能向上和充足出海空间，显著上调2025-2027年营收及净利润预测 [1] 三季度业务表现 - 2025年第三季度公司整体收益同比增长245%-250% [1] - 中国区收益同比增长185%-190%，其中线下渠道增长130%-135%，线上渠道增长300%-305% [1] - 海外收益同比增长365%-370%，其中亚太地区增长170%-175%，美洲地区增长1265%-1270%，欧洲及其他地区增长735%-740% [1] 业绩驱动因素分析 - 中国区线上高增长主要系抽盒机渠道玩法丰富、小红书等新渠道开拓及LABUBU大单品预售收入确认影响 [2] - 海外市场中，美洲市场受补货节奏影响存在月度波动，欧洲市场以南欧等空白市场开拓为主，东南亚市场于曼谷开设全球最大品牌旗舰店 [2] 未来增长展望 - 四季度中国市场进入电商大促，北美市场由万圣节开启购物季，节日新品发售和老品补货有望延续收入高增长 [3] - 2026年中国和亚太市场店效提升逻辑顺畅，新业态持续孵化，美洲市场通过开店及多种合作方式贡献业绩，欧洲及其他市场开店空间广阔 [3] 公司核心竞争力 - 公司是潮玩文化及商业化先行者与龙头，IP是业务核心 [1] - 公司建立了覆盖艺术家发掘、IP运营、消费者触达及潮流玩具文化推广的全产业链一体化平台 [1]

投资评级 - 报告对泡泡玛特（09992 HK）的投资评级为“买入”，且为维持评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点认为公司“势能向上，展望积极”，短中长期高增长可期 [4][5] - 公司作为潮玩文化及商业化的先行者与龙头，IP是业务核心，龙头稀缺性凸显 [5] - 考虑到公司头部IP势能向上，出海空间充足，报告上调了2025-2027年的盈利预测 [5] 公司基本状况与市场表现 - 公司2025年第三季度未经审核的整体收益较2024年同期增长245%-250% [5] - 中国区收益同比增长185%-190%，海外收益同比增长365%-370% [5] - 中国区线下渠道收益同比增长130%-135%，线上渠道同比增长300%-305% [5] - 海外市场方面，亚太地区收益同比增长170%-175%，美洲地区同比增长1265%-1270%，欧洲及其他地区同比增长735%-740% [5] - 公司总股本为1,34294百万股，流通股本为1,34294百万股 [1] - 公司市价为25040港元，市值为336,27296百万港元，流通市值为336,27296百万港元 [1] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年营业收入为40062亿元，2026年为58021亿元，2027年为77814亿元 [2] - 预测公司2025年营业收入增长率yoy%为207%，2026年为45%，2027年为34% [2] - 预测公司2025年归母净利润为14002亿元，2026年为20361亿元，2027年为27687亿元 [2] - 预测公司2025年归母净利润增长率yoy%为348%，2026年为45%，2027年为36% [2] - 预测公司2025年每股收益为1043元，2026年为1516元，2027年为2062元 [2] - 预测公司2025年P/E为219，2026年为151，2027年为111 [2] - 预测公司2025年P/B为124，2026年为68，2027年为42 [2] 业务分析 - 回顾三季度，中国区线上增速亮眼，预计主要系抽盒机渠道玩法丰富、新渠道开拓及LABUBU大单品预售收入确认节奏影响 [5] - 海外市场中，美洲市场预计受补货节奏影响存在月度波动，欧洲市场以南欧等空白市场开拓为主，东南亚市场全球最大品牌旗舰店落地泰国曼谷 [5] - 展望四季度，中国市场进入电商大促，北美市场由万圣节开启购物季，预计收入有望延续高增长 [5] - 展望2026年，中国和亚太市场店效提升逻辑顺畅，新业态持续孵化；美洲市场开店及多种合作方式共同贡献业绩；欧洲及其他市场开店空间广阔 [5]

和谐汇一资产管理公司 - 专注于权益类二级市场投资的私募基金管理公司，由林鹏先生发起创立 [2] - 核心团队来自国内一流投资机构，平均从业经历20年 [49] - 长期看多中国市场，对中国经济韧性充满信心 [49] - 旨在为投资者、被投公司及社会发展发现持久价值 [2] IP产业核心观点 - IP是情绪的容器，是集体记忆的锚点，能够持续吸引注意力并维持情感连接的"超级符号" [5] - 优秀IP需要具备从0到1、从爆红到长红的核心能力 [5] - IP产业分为内容类IP和形象类IP两大类 [6] - 内容类IP依托影视/游戏载体，形象类IP以角色形象为核心 [6] - 全球顶级IP如宝可梦和Hello Kitty证明长线运营的价值 [39] IP创作环节 - 创作环节是IP生命周期起点，风险高、成功率低 [6] - 日本动漫产业采用制作委员会制度共担成本与收益 [7] - 宝可梦通过多世代游戏、动画和卡牌累积超1000亿美元收入 [8] - 形象类IP创作成本较低但成功概率依然有限 [10] - 三丽鸥通过大量签约设计师形成稳定艺术家供给池 [11] - 三丽鸥采用小范围市场测试机制降低试错成本 [11] IP运营策略 - 运营力决定IP能否"长久不衰" [19] - 优秀IP运营需掌控曝光渠道和内容调性 [19] - 三丽鸥通过"角色总选举"增强粉丝参与感 [20] - 2025年三丽鸥人气评选吸引超6316万张投票 [20] - IP人格化塑造强化社交传播与情感共鸣 [23] - 泡泡玛特Labubu通过互动视频强化人格标签 [24] IP变现策略 - 优秀IP变现建立在克制的稀缺管理和有节奏的供给策略上 [29] - 宝可梦卡牌采用稀缺管理机制保持市场"七分饱"状态 [30] - 渠道管理影响消费者对IP的品牌感知 [33] - 三丽鸥实施分渠道供货策略维护品牌调性 [34] - 迪士尼严格控制授权商品渠道维护IP形象 [34] 中国IP发展现状 - 中国IP正向平台化、矩阵化方向发展 [42] - 泡泡玛特已跑通从设计到销售的商业闭环 [42] - 《黑神话·悟空》在游戏领域建立高认知度 [41] - 中国IP需要打通全链条建立可持续商业闭环 [42] - 中国文化自信提升为本土IP创造全球化机会 [42]

业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入138.76亿元，同比增长204.4% [3][4] - 归母净利润45.74亿元，同比增长396.5% [3][4] - 上半年营收和净利润均已超2024年全年水平（2024年营收130.4亿元，净利润34.0亿元） [3] - 毛利率达70.3%，同比提升6.3%；调整后净利润率33.9%，同比提升11.6% [6] 财务数据 - 毛利97.61亿元，同比增长234.4% [4][6] - 经营溢利60.44亿元，同比增长436.5% [5] - 基本每股盈利344.17分，同比增长395.3% [5] - 13个艺术家IP收入过亿，其中THE MONSTERS收入48.14亿元，MOLLY收入13.57亿元 [6] 业务运营 - 全球运营571家门店（上半年净增40家），2597台机器人商店（上半年净增105台） [6] - 毛绒产品收入61.39亿元，同比增长1276.2%，占收入44.2% [8] - LABUBU跻身世界级IP行列，成为全球最热门IP之一 [7] 区域表现 - 中国收入82.83亿元，同比增长135.2% [6] - 亚太收入28.51亿元，同比增长257.8% [6] - 美洲收入22.65亿元，同比增长1142.3% [6] - 欧洲及其他地区收入4.78亿元，同比增长729.2% [6] 市场表现与机构观点 - 股价自2022年10月以来上涨超2700%，2025年内上涨214.51% [9] - 摩根士丹利给出365港元/股目标价，预计2025-2026年P/E为31倍与22倍 [9] - 花旗上调目标价至308港元/股，看好LABUBU全球知名度提升 [10] - 东吴证券认为公司验证了国内IP企业打开全球市场的可能性 [9]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入138.76亿元，同比增长204.4% [2][3] - 归母净利润45.74亿元，同比增长396.5% [2][3] - 毛利率70.3%，同比提升6.3个百分点；调整后净利润率33.9%，同比提升11.6个百分点 [5] - 上半年营收和净利润均超2024年全年水平（2024年营收130.4亿元，经调整净利润34.0亿元） [2] 区域收入结构 - 中国大陆收入82.83亿元，同比增长135.2% [6] - 亚太地区收入28.51亿元，同比增长257.8% [6] - 美洲收入22.65亿元，同比增长1142.3% [6] - 欧洲及其他地区收入4.78亿元，同比增长729.2% [6] IP运营成果 - 13个艺术家IP收入超过1亿元 [6] - 头部IP收入分布：THE MONSTERS（48.14亿元）、MOLLY（13.57亿元）、SKULLPANDA（12.21亿元）、CRYBABY（12.18亿元）、DIMOO（11.05亿元） [6] - LABUBU跻身世界级IP行列，成为全球最热门IP之一 [6] - 毛绒产品收入61.39亿元，同比增长1276.2%，占总收入44.2% [7] 渠道扩张进展 - 全球门店总数571家，覆盖18个国家及地区，上半年净增40家 [5] - 机器人商店总数2597台，上半年净增105台 [5] 股价与市场预期 - 股价自2022年10月低点上涨超2700%，2025年内涨幅214.51% [8] - 摩根士丹利给予365港元目标价，对应2025年静态市盈率31倍（基于经调整净利润增速210%） [8] - 花旗上调目标价至308港元，看好LABUBU全球知名度提升及新产品催化 [9] - 机构认为公司通过"IP-产品-渠道"飞轮与全球化扩张有望维持高成长 [2][8]

核心财务表现 - 上半年收入32亿元人民币 按年下降24% 但较市场普遍预期高1.5% [1] - 在线阅读业务收入20亿元人民币 IP业务收入12亿元人民币 两项业务均略高于预期 [1] - 经调整净利润率15.9% 按年下降1个百分点 但较市场预期高5个百分点 [1] 业务发展前景 - 公司正把握IP产业崛起机遇 电视剧IP、IP衍生品及短剧业务预计稳步发展 [1] - 旗下新丽传媒预计在下半年贡献更多收入 [1] - 在线阅读业务保持稳定表现 [1] 业绩预测与评级 - 预测下半年收入40亿元人民币 全年总收入72亿元人民币 [1] - 维持跑赢大市评级 目标价上调至38港元 [1]