文/刘工昌 2025年5月22日，中国排名第三的潮玩厂家乐自天成（52TOYS）正式递交港股上市申请，联席保荐机构为花旗和华泰国际。 图源：乐自天成官网 而在递交招股书前10天，公司股权结构近期迎来重要变化。万达电影联手腾讯系儒意控股突击入股，斥资1.44亿元拿下7%股权，这不仅为乐自天成带来资 本支持，更重要的是为其打开了影视IP转化和游戏IP联动的想象空间。其中，万达拥有《流浪地球》《唐人街探案》等IP，儒意控股旗下也有《红警OL》 《QQ炫舞》等IP。 四成毛利仍然亏损 天眼查显示，乐自天成成立于2012年7月，是一家IP玩具公司，自2015年品牌推出以来，打着"玩点有趣的"的品牌主张，品牌愿景是"做一家伟大的玩具公 司"。 根据灼识咨询，按2024年中国GMV计，乐自天成在中国多品类IP玩具公司中排名第二，为中国第三大IP玩具公司。乐自天成是业内为数不多的、实现全产 业链运营的中国领先公司之一，覆盖IP孵化和开发、产品设计到柔性供应链和全局销售渠道各个环节，利用柔性供应链管理来维持可规模化拓展的运营架 构。 截至2024年12月31日，公司拥有超过100个自有及授权IP。以"IP中枢"战略、多品类运营 ...

公司产品与创新 - 公司旗下潮流IP NOOK与CiCiLu合作打造大型户外打卡装置吸引众多观众 [1] - 公司首次展示与中国国家博物馆文创品牌国博衍艺合作的多款创意玩具 包括超活化文物走两步系列和猛兽匣青龙白虎套装 [3] - 超活化系列以发条玩具形式使击鼓说唱俑和陶鹰鼎文物动起来 猛兽匣以变形机甲形式展示传统文化瑞兽形象 [3] - 未来将有更多融合国博馆藏元素的玩具及周边产品推出 [3] - 产品矩阵多元 擅长运用不同材质和工艺为IP定制化开发产品 [5] 战略合作与业务拓展 - 公司与首钢园开启深度合作 通过IP联名 打卡地标 主题店铺和内容合作等方式实现IP赋能场景到情感带动消费的闭环 [3][7] - 合作案例包括设计NOOK钢铁小匠和胖哒幼玩转首钢等限定产品 将工业地标转化为可玩形象 [7] - 业务覆盖中国市场 东南亚市场 北美市场和日本市场等全球市场 [7] - 海外市场收入从2022年3540万元增长至2024年1.47亿元 复合年增长率超过100% [7] - 通过主题快闪 跨界联名 合作海外知名艺术家及参加全球玩具设计展会提升全球影响力 [7] 行业趋势与市场定位 - 玩具产业已超越传统儿童消费范畴 成为覆盖全年龄段的广阔市场 预计规模达千亿至万亿级 [5] - IP玩具是满足用户情绪价值的最佳载体之一 满足精神陪伴和情绪价值需求 [5] - 公司成为IP玩具品类开拓者和趋势引领者 通过精准把握IP内核和深度洞察消费者需求 [7] - 玩具本质是连接人心 旨在通过有温度的产品满足用户陪伴 治愈与社交需求 [7] 品牌展示与文化传播 - 公司在服贸会文旅服务专题展区展示多款玩具及衍生周边 [1] - 通过多元产品和沉浸体验实现情感消费闭环 [5] - 向全球观众传递中国文化深厚底蕴与独特魅力 [8] - 致力于推动文化传承与创新 为全球消费者带来快乐与陪伴 [8]

公司业务发展 - 52TOYS泰国七号店于2025年8月1日在曼谷西康广场开业 现场人潮涌动并吸引数百名粉丝提前排队[1] - 泰国当红艺人First Kanaphan Puitrakul和Khaotung Thanawat Ratanakitpaisan出席开业活动 携带首发产品NOOK「OOTD」系列和CiCiLu「海洋小信使」系列与粉丝互动[1] - 公司2023年12月在曼谷THE EMSPHERE商场设立泰国首店 截至2025年8月已在泰国开设七家品牌店[3] 市场表现与增长 - 2024年52TOYS泰国GMV实现同比增长四倍[3] - 自有IP包括NOOK 胖哒幼Panda Roll Sleep Lapply等 授权IP包括蜡笔小新 猫和老鼠等系列产品 均受到泰国消费者追捧[3] - 新店位于曼谷老字号购物中心西康广场 毗邻席娜卡琳火车夜市 具有优越地理位置[3] 产品与IP开发现状 - CiCiLu是2025年推出的全新自有潮流IP 设定为后末日世界的海洋小信使 其艺术风格和情感表达获得玩家好评[5] - NOOK是2022年推出的潮流IP 在泰国市场已拥有大量粉丝 新店开业推出其首套搪胶毛绒产品「OOTD」系列[5] - 店内设置「CiCiLu心动海胆」主题打卡区 吸引粉丝拍照互动[5] 行业背景与战略布局 - 东南亚超过半数人口年龄在35岁以下 年轻消费者对潮流文化和创意产品需求巨大 推动消费偏好升级和IP玩具市场繁荣[7] - 灼识咨询报告显示2020-2024年中国和东南亚是IP玩具增长最快区域 预计2025-2029年东南亚市场复合年增长率达20%[7] - 公司2019年通过经销商渠道进入泰国市场 曾在Central World等商场举办IP主题快闪活动 并参加泰国潮玩展TTE[8] 全球化发展动向 - 公司2025年7月先后参加东京世界最大规模手办模型展WF 2025夏和美国圣迭戈国际动漫展SDCC[8] - 未来将持续深耕东南亚 日本和北美三大重点海外市场[8] - 通过创新产品 多元化渠道和品牌活动为全球玩家提供产品服务体验[8]

中国IP玩具市场潜力 - 中国IP支出规模显著低于北美和日本等成熟市场 但情感价值赋予IP更高溢价 短视频和直播等便捷媒体渠道扩大受众 [1] - 中国IP玩具市场仍是蓝海 本土品牌呈现充分竞争局面 前五大IP玩具公司市场份额合计仅占20.8% 行业存在弯道超车机会 [1] - 供需两端出现强劲驱动因素 供应端多样化IP矩阵持续拓宽客户群 产品设计与品类扩张为IP变现提供载体 [1] 产品创新与IP开发 - 潮玩品类从盲盒向毛绒玩具 可动玩偶 大娃等更多类型蔓延 [1] - 原创IP出新速度加快 52TOYS今年推出CiCiLu PoukaPouka NINNIC三款原创IP Letsvan推出全新原创IP赛诺诺SiiNONO [1] - TOPTOY计划将自研产品占比从40%提升至70% [1] 海外市场拓展 - 中国潮玩海外市场份额从2020年的3%飙升至2025年的18% [2] - 泡泡玛特2024年营收130亿元 超过三丽鸥的71亿元 [2] - 泡泡玛特2025年上半年收入同比增长不低于200% 净利润同比增长不低于350% [2] - 摩根大通预测泡泡玛特2025年海外销售额同比增长234% [3] 全球竞争格局 - 乐高2024年营收786亿元 万代南梦宫2024财年营收约600亿元 [2] - 万代南梦宫对2025财年玩具业务设290亿元营收目标 净利润目标51亿元 [2] - 乐高全球门店1000余家 其中500家设立在中国 [2] - 中国企业未来与全球巨头正面对抗不可避免 品牌大规模出海成为必然 [2] 出海战略与本地化 - 泡泡玛特全球化对中国品牌出海起到积极带动作用 泰国潮玩受众对中国品牌接受度高 [3] - 量子之歌在东南亚与北美市场启动本地化运营 在泰国曼谷落地首场海外快闪活动 [3] - 卡游于2024年10月宣布出海 出海IP达十几款 优先拓展东南亚市场 [3] - 卡游结合各地区对不同IP接受度做差异化调整 实现从产品出海上到文化出海 [3]

行业概况 - 中国潮玩行业迎来IPO热潮 泡泡玛特 布鲁可 52TOYS等企业相继登陆港股 [1][3] - 泡泡玛特2020年上市发行价38 5港元 2025年7月股价达266 8港元/股 增长6倍 总市值3542 68亿港元 [1] - 布鲁可2025年初上市首日股价高开81 61% 总市值突破265亿港元 [3] - 52TOYS于2025年5月22日递交港交所招股书 [3] 企业商业模式 - 泡泡玛特构建"IP孵化－产品设计－渠道销售"完整闭环 2024年7个IP收入过亿 自有IP收入占比超70% [5] - 布鲁可拼搭角色类玩具占比30 3% 目前正推进自有IP建设以弥补授权IP非独家的短板 [6] - 52TOYS高度依赖授权IP 2024年自有IP收入占比24 5% 授权IP收入占比64 5% [8] 财务数据 - 52TOYS 2024年总收入6 3亿元 其中自有IP收入1 54亿元 授权IP收入4 06亿元 [8] - 52TOYS 2024年毛利率39 99% 销售及营销费用占比22 2% 研发费用占比6 2% [11] - 52TOYS经调整年內利润从2022年亏损5675万元改善至2024年盈利3201万元 [11] 海外扩张 - 泡泡玛特2024年海外营收50 7亿元 同比增长375% 占总营收38 9% 预计2025年突破100亿元 [9] - 布鲁可2024年海外收入6 42亿元 同比增长518% 亚洲地区(不含中国)收入占比61% [10] - 52TOYS海外收入从2022年3540万元增至2024年1 474亿元 日本GMV增长3倍 泰国GMV增长4倍 [10] 行业趋势 - 潮玩IP行业从边缘赛道成长为资本主赛道 未来或呈现"强者恒强"格局 [11] - 行业地位取决于IP打造能力 技术创新 运营能力及海外渠道布局 [11]

公司概况 - 52TOYS是中国领先的IP玩具公司，截至2024年末拥有超100个自有及授权IP，按2024年中国GMV计算，公司是中国第二大多品类玩具公司及第三大IP玩具公司 [1][12] - 公司2015年推出品牌，2016年推出自主研发的变形机甲"猛兽匣"系列，2017年进入日本市场，2018年拓展至美国并与迪士尼等国际IP达成合作，2020年开设首家品牌店 [2][19] - 2022-2024年公司营收从4.63亿元增长至6.30亿元，年均复合增长率16.7%；经调整净利润2023年扭亏为盈，2024年增长至3201.3万元 [2][12] 市场分析 - 2024年全球IP衍生品市场规模达14056亿元，其中IP玩具占比37.4%，规模达5251亿元 [4][12] - 2020-2024年中国IP衍生品市场规模从994亿元增长至1742亿元，年均复合增长率15.1%；同期中国IP玩具市场规模从435亿元增至756亿元，年均复合增长率11.7% [4][12] - 2024年美国、日本人均IP玩具支出分别为387元、244.7元，中国仅为53.6元，存在较大提升空间 [5][12] 产品与IP战略 - 公司采用"IP中枢"战略，以IP为核心驱动各部门协同，形成从内容洞察到商业化运营的闭环 [6][12] - 截至2024年末，公司拥有35个自有IP和80个授权IP，覆盖潮流、科幻、文化等多个领域 [6][12] - 自有IP包括"猛兽匣"变形机甲系列、"胖哒幼Panda Roll"萌系IP和"超活化"传统文化系列 [6][12] - 授权IP方面与迪士尼、华纳兄弟、蜡笔小新等国际顶级IP合作，通过定制化开发增强产品互动性 [7][12] 渠道布局 - 线下合作经销商超400家，覆盖2万家终端网点；线上全面覆盖天猫、抖音、京东等主流平台 [8][12] - 2022-2024年海外收入从0.35亿元飙升至1.47亿元，年均增速超100%，在东南亚、北美等地开设16家授权品牌店 [9][12] - 截至2024年末注册会员超470万人，通过会员计划构建粉丝社区增强用户粘性 [10][12] 财务表现 - 2024年公司毛利率39.9%，经调整净利润率5.1% [12][28] - 分业务看，自有IP产品毛利率最高达42.0%，授权IP产品毛利率40.9% [12][36] - 分渠道看，经销商渠道收入占比66.8%，线上渠道占比22.1%，线下直营占比8.8% [12][40] - 海外市场毛利率41.0%略高于中国大陆市场的39.4% [12][43]

公司概况 - 乐自天成（52TOYS）为国内IP玩具公司，2024年按GMV计在中国多品类IP玩具公司中排名第二，整体IP玩具市场排名第三 [1][2] - 公司采用"IP中枢"战略，拥有超过100个自有及授权IP，截至2024年末有超过1400个基于授权IP的在售SKU [2][9] - 2022-2024年营收分别为4.63亿元、4.82亿元和6.3亿元，年复合增长率16.6% [4] 财务表现 - 毛利率从2022年28.9%提升至2024年39.9%，主要受益于直营及委托销售占比提升 [4][5] - 2022-2024年净亏损分别为-170.8万元、-7193.4万元和-1.22亿元，亏损持续扩大 [5] - 2024年销售及营销开支、行政开支、研发开支合计占收入34.17% [6] - 资产负债率从2022年155.53%攀升至2024年185.26%，流动比率从4.0降至0.4 [7] 业务结构 - 产品销售占总收入98%以上，其中授权IP产品收入占比从2022年50.2%升至2024年64.5% [2][9] - 经销商渠道贡献收入占比约65%，直营渠道占比约30% [3] - 海外收入占比从2022年7.6%提升至2024年23.4%，主要来自东南亚、日韩及北美市场 [4] 行业地位 - 2024年中国IP玩具市场规模756亿元，前十大公司市场份额46.1% [13][14] - 公司市场份额1.2%，排名第三，与第一名11.5%份额存在显著差距 [13][14] - 行业未来五年预计复合增速17%，人均消费仅为美日的14% [6] 募资计划 - 计划将募集资金20%用于加强IP矩阵，25%扩展国内外直营渠道，15%改善营销活动 [15] - 10%用于潜在投资收购，10%作为营运资金 [15] IP资源 - 拥有迪士尼、华纳兄弟、环球影业等80个授权IP，但多项核心IP将在2025-2027年陆续到期 [9][10] - IP管理部门由13名员工组成，与27个IP版权方保持43份有效授权协议 [10]

全球IP玩具市场概况 - 2024年全球IP玩具市场GMV达5251亿元 其中中国、东南亚市场GMV分别达756亿元、181亿元 [1] - 2024-2029年中国、东南亚市场CAGR有望分别达17.2%、20% [1] 上游IP环节 - 泡泡玛特五大主力IP（The Monsters、Hirono小野、Molly、Dimoo、Skullpanda）2024年合计创收80.8亿元 同比增长130.7% [1] - The Monsters、Hirono小野、Molly增速最高 分别达726.6%、106.9%、105.2% [1] - 阿里鱼签约三丽鸥、宝可梦等数百个国内外优质IP 依托阿里系电商平台提供变现渠道 [1] 中游开发环节 - 卡游2024年GMV达187亿元 国内卡牌行业市占率71.1% [2] - 布鲁可2023年拼搭角色类玩具GMV达17亿元 市占率30.3% [2] - 铜师傅2024年铜质文创工艺产品GMV超5亿元 线上市占率44.1% [2] - 52TOYS拥有35个自有IP与80个授权IP 年均上新超500款SKU [2] 下游渠道环节 - 泡泡玛特中国大陆直营店数量从2022年329家增至2024年401家 [3] - TOPTOY总门店数量从2022年117家增至2024年276家（含加盟店） [3] - 52TOYS直营店从2022年19家优化至2024年10家 [3] - 2024年泡泡玛特/TOPTOY中国大陆门店GMV分别为38.3亿元/11.5亿元 单店收入分别为1002万元/542万元 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中国IP玩具行业处于发展初期，正高速增长且潜力巨大，未来将向高端化、多元化转型，行业竞争格局梯队分化显著，本土品牌崛起，各企业需提升综合能力以适应发展趋势 [30] 根据相关目录分别进行总结 IP玩具行业现状 - 中国IP衍生品市场规模增长强劲，2020 - 2024年年均复合增长率15.1%，预计2025年达2,025亿元 [11] - 2024年中国IP玩具市场规模756亿元，占IP衍生品市场43.4%，预计2029年占比达49.9%，静态和可动玩偶增长快 [12] - 中国IP玩具市场处于发展初期，正从产品组合有限向品类多元化等更成熟阶段转型 [30] 中国IP玩具发展趋势 - “大小孩”与新兴市场成驱动引擎，预计2025年全球IP玩具市场规模达5,673亿元，中国和东南亚增长快 [25] - 中国IP玩具市场成长由头部企业引领，人均消费低潜力大，政策等因素推动行业转型 [30] - 个人收入增长与文化消费升级推动需求扩张，消费者关注IP还原度与技术赋能 [32][33] - 优质产品涌现拉动供给升级，受众扩大支付意愿提升，IP内容创作爆发，政策支持产业升级 [34][35][37] - 消费者需求多样，企业拓展产品线，行业内合作紧密，市场将整合 [38][39] 中国IP玩具竞争格局 - 市场头部为乐高、泡泡玛特、布鲁可，形成“一超双强”格局，本土品牌有创新活力但与头部有差距 [46] - 市场呈“一超多强 + 长尾”特征，存在国潮IP空白和技术赋能空间 [50] - 领先企业需具备产品设计开发、IP运营、IP资源、品牌认知、销售网络、供应链管理等能力 [51] 企业案例 泡泡玛特 - 2020 - 2024年营收从25.13亿元激增至130.4亿元，年复合增长率51.4%，2024年增速106.9%，毛利率提升 [58] - 经历早期积累、快速扩张、成熟期，从单一盲盒品牌向全球化IP生态平台转型 [61] - 加强线下渠道下沉，机器人商店和零售店铺数量增长，二线以下城市渗透加速 [67] 布鲁可 - 2021 - 2024年营收从3.30亿元激增至22.41亿元，年复合增长率89.6%，毛利率提升但亏损扩大 [72] - 2023年以17亿拼搭类IP玩具销售额占中国市场30.3%，靠“IP矩阵 + 渠道下沉 + 性价比”策略成功 [76] - 转型后拼搭角色类玩具收入占比跃升，销量暴增，分散单一IP依赖风险 [77]

公司概况 - 52TOYS（北京乐自天成文化发展股份有限公司）于2025年向港交所递交招股书，启动IPO进程，成立于2015年，是中国潮玩行业第三大IP玩具公司[1] - 公司产品覆盖静态玩偶、可动模型、变形机甲等六大品类及衍生周边，拥有35个自有IP和80个授权IP，但缺乏爆款IP驱动业绩[3] - 创始人陈威曾从事玩具代理业务，2015年推出52TOYS品牌，2018年起完成5轮融资，估值从2亿元增至42亿元，引入启明创投、中金公司等投资者[4][5] 财务表现 - 2022-2024年营收分别为4.63亿元、4.82亿元及6.30亿元，2024年同比增长30.7%，但净利润持续亏损，累计亏损约2亿元[3][9] - 经调整净利润2023年扭亏为0.19亿元，2024年增至0.32亿元，但仅为泡泡玛特的1/106，卡游的1/139[9] - 毛利率显著低于同行：2024年为39.9%，同期泡泡玛特66.79%，卡游67.3%[9] 市场竞争地位 - 2024年GMV为9.3亿元，市场份额1.2%，排名行业第三，泡泡玛特GMV达87.2亿元（市占率11.5%），布鲁可43亿元（5.7%）[7][8] - 第四、第五名GMV与52TOYS差距不足1亿元，领先优势微弱[7] - 海外收入占比从2022年7.6%提升至2024年23.4%，达1.47亿元，但泡泡玛特东南亚收入达24亿元[23] 业务模式与风险 - 收入高度依赖授权IP，2024年占比64.5%，核心IP蜡笔小新贡献总收入40%，但多款IP将于2026-2027年到期[10][11] - 金融负债达9.08亿元（2025年3月），若未实现IPO可能触发对赌协议赎回条款[12] - 存货周转天数115天（2024年），显著高于布鲁可（60天）和卡游（66.3天），且超三年账龄存货持续增加[14][15] 运营与资金状况 - 2024年经营性现金流净流出826万元，存货占流动资产36%，应收账款同比激增148%至5189万元[13][16] - 速动比率从2022年2.6降至2024年0.3，短期偿债能力恶化[16][17] - 研发投入占比从2022年8.3%降至2024年6.2%，自有IP开发能力存疑[20] 战略规划 - IPO募资拟20%用于IP矩阵多元化，20%用于产品设计，重点开发猛兽匣系列自有IP[19][20] - 拓展海外市场，已在东南亚布局90名经销商和16家授权门店，但本地化运营弱于泡泡玛特[23][24] - 尝试影视IP差异化策略，但错失《哪吒2》等爆款，IP筛选能力待验证[21]