2025 年 12 月 18 日 节奏博弈下的利润再平衡 ---2026 年 LPG&丙烯期货行情展望 陈鑫超 投资咨询从业资格号：Z0020238 chenxinchao@gtht.com 赵书岑（联系人） 期货从业资格号：F03147780 zhaoshucen@gtht.com 报告导读： 货 研 究 所 我们的观点：C3 产业链运行逻辑有望由 2025 年的单边压缩转向区间震荡下的利润修复。丙烷价格中枢预计仍维持相对低 位，为 C3 产业链提供的成本端支撑偏弱；同时，丙烯在产能投放放缓而下游仍有驱动的背景下，供需边际预期有所改善， 但仍需关注低利润背景下装置投产的实际兑现情况。 我们的逻辑：2026 年，丙烷供应依然有增量，集中释放主要出现在下半年；需求端则整体趋稳，短期内难以快速扩张。对应 到产业链节奏，上半年在丙烷增量兑现不充分、丙烯及 PP 新增投产有限的预期下，丙烯供需偏弱格局预计延续，产能投放 的节奏错配以及存量装置的运行波动仍是阶段性改善的主要驱动；下半年则随着丙烷供应放量，成本端压力重新显现，同时 在丙烯供需边际改善的背景下，PDH 利润有望有所修复。综合来看，丙烷更多表现为成本端约束， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - LPG短期低位震荡，中长期仍承压；丙烯窄幅震荡调整 [3][5] - 12月山东市场丙烯供需压力偏大，维持偏弱判断 [149] 分组1：LPG部分 观点 - 短期低位震荡，中长期仍承压 [3] 供应 - 国产液化气总商品量52.3万吨，环比增加1.1%；民用气商品量21.9万吨，环比增加3.0%；醚后商品量17.1万吨，环比减少1.2% [3][63] - 油价下跌；美国丙烷库存环比回落，中东供应偏紧；隆众口径中国国际船期到港量60.6万吨，下周预计到港量60万吨左右 [3] 需求 - 民用燃烧需求回暖，C3 方面 PDH 开工率提升2.7%至72.9%，C4 方面 MTBE 装置开工率环比小幅回落 [4] 库存 - 国内炼厂库存同比偏低，民用气炼厂库存环比小幅累库，码头进口货库存到船环比增加，华南累库，山东小幅去库 [80][88][97] 价格&价差 - 民用气价格有所回落，进口成本坚挺，基差明显走扩；丙烷价格维持坚挺，周尾回落 [9][27] 分组2：丙烯部分 观点 - 窄幅震荡调整 [5] 供应 - 国内丙烯市场供应小幅增加，周度产量122.7万吨，产能利用率提升0.2%至74.2% [5] - 一、二月检修装置较多，预计PDH开工率将回落 [5] 需求 - 山东丙烯市场价维持5090元/吨，PO、丁辛醇等装置利润良好支撑价格，但粉料 - 丙烯价差低，PP 端需求偏弱 [6] 库存 - 未提及 价格&价差 - 产业链上游价格部分下跌，丙烯价格国际持稳、国内上下驱动有限；下游 PP 粉粒维持偏弱走势，PO 价格坚挺，丁辛醇利润显著好转 [109][110] 平衡表 - 12月山东市场丙烯供需压力仍然偏大 [149] 分组3：其他信息 - 报告日期为2025年12月14日，作者为陈鑫超，投资咨询从业资格号：Z0020238，赵书岑为联系人，期货从业资格号：F03147780 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 LPG部分 - 短期需求坚挺，中长期仍承压。短期燃烧需求旺季和化工刚需支撑需求，但化工维持亏损且高价抑制买兴；中期中东检修装置回归及新投产气田放量，北美货源供应或增加[3][4] 丙烯部分 - 供应存增量预期，上行驱动有限。下周重启装置提负供应增加，需求端部分装置停车或开工偏低，高价成交有走低预期[7] 根据相关目录分别进行总结 LPG部分 价格&价差 - 国内现货及基差：民用气多地价格上涨，基差走扩；其他LPG及基差有不同变化[10] - 国内市场价格：供应无压，燃烧需求及成本支撑偏强[12] - 区域报价、贴水及运费：亚洲需求稳健，美湾 - 远东套利空间收窄[22] - 丙烷价格：部分丙烷价格有涨跌变化[35] 供应 - 美国丙烷发运量环比增加，亚洲买兴高涨；加拿大丙烷发运量有不同变化；中东LPG发运量现货偏紧、发运延期；中国LPG进口量MA4有变化；LPG商品量总商品量减少，民用气增加；丙烷商品量进口到船环比减少，本周中国丙烷供应量下跌，国产增加[40][48][49][66][70][79] 需求&库存 - 化工需求：PDH开工率小幅上调，MTBE开工率持平；国内炼厂库存同比偏低，民用气炼厂库存环比去库，醚后C4炼厂库存有变化；码头进口货库存到船有限，整体去库为主[84][86][94][104] 丙烯部分 价格&价差 - 产业链价格：上/中游丙烷成本区间整理，需求主导丙烯价格相对坚挺，PDH利润环比持稳；下游PP粉粒走势窄幅整理，PO价格坚挺，丁辛醇利润显著好转；国际/美金价格小涨；国内需求主导，价格区间整理[117][119][121][129] 平衡表 - 产业链开工率：部分开工率有周度变化；全国平衡表供应和需求各项目有月度变化；山东平衡表供应和需求各项目有月度变化，本周山东市场丙烯供需压力偏大；山东地区平衡表供应和需求各项目有月度变化，周度变化显示上游和下游开工率有不同情况[139][141][145][150][153][155][159] 供应 - 上游总体开工率下降；炼厂主营开工维持75%，地炼提负至56%；裂解乙烯裂解开工率上升，裂解利润低位小幅修复；PDH产能利用率上升，部分装置有开停车及提负情况；MTO产能利用率上升，部分装置有开停车情况；进出口进口套利空间有所修复，出口量和进口量有月度变化[169][171][179][185][191][201] 需求 - 下游PP产能利用率下降，利润走弱，部分装置有开停车计划；PP粉产能利用率下降，粉料 - 丙烯价差收紧，多套装置亏损停车；PO产能利用率上升，部分装置有开停车及提负情况；丙烯腈产能利用率持平；丙烯酸产能利用率上升，部分装置有开停车及提负情况，部分装置有检修计划；正丁醇产能利用率下降，部分装置有开停车及降负情况；辛醇产能利用率下降，部分装置有开停车及降负情况，部分装置预计技改完成后开车；酚酮产能利用率上升，部分装置有开停车及提负情况，部分装置有检修计划；ECH开工率下降[204][221][230][243][248][257][263][267][278] 下游库存 - PP及粉料库存：生产企业、贸易商、港口和粉料库存有不同变化；PP生产企业不同类型权益库存有不同变化；苯酚和丙酮江阴港库存增加；丙烯腈厂内和港口库存未提及具体变化情况[282][290][292]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 预计年内市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，后续有望随新主线推动股指上行，中央汇金托底使指数下行风险可控，近期市场调整为明年股指上行提供布局机会；不同品种有不同走势和投资建议，如部分品种震荡、部分看多、部分看空等 根据相关目录分别总结 宏观金融 - 股指预计年内分歧消化后随新主线推动上行，调整为明年上行提供布局机会，可在调整阶段建多头头寸并借股指期货贴水提升胜率 [1] - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险压制上涨空间 [1] 有色金属 - 铜短期利好情绪消化后有回落风险 [1] - 氧化铝产量及库存双增，基本面弱，价格承压下行，关注矿端价格 [1] - 锌短期宏观利好消化且供应过剩，有回落风险，关注逢高卖套机会 [1] - 镍美联储降息预期回升，宏观情绪转暖，印尼限制审批影响有限，短期跟随宏观震荡，关注持仓和成本支撑，中长期过剩 [1] - 不锈钢原料镍铁价格疲软，库存累增，钢厂减产预估增加，短期震荡反弹，关注逢高卖套 [1] - 锡短期供应未修复且有意外扰动，价格走强，警惕冲高回落，中长期偏多，关注回调低多 [1] - 贵金属市场关注日央行加息，金价区间震荡；沪银短期剧烈波动，单边观望；铂价区间震荡，单边逢低多；钯价区间震荡，单边逢高空，中期【多铂空钯】套利可持有 [1] 工业硅及相关 - 工业硅西北增产、西南减产，多晶硅、有机硅12月排产下降，产能中长期有去化预期，终端装机边际提升，大厂挺价交货意愿不同 [1] - 多晶硅新能源车旺季将至、储能需求旺、供给复产增产，看多 [1] - 碳酸锂12月宏观驱动增强有反弹动能，期价拉涨利于基差正套，单边不追高 [1] 黑色金属 - 螺纹钢、热卷12月宏观驱动增强有反弹动能，期价拉涨利于基差正套，单边不追高 [1] - 铁矿石近月受限产压制，远月有向上机会，直接需求尚可但供给高、库存累积，价格反弹空间有限 [1] - 锰硅、硅铁生产利润不佳，成本支撑走强，直接需求尚可但供给高，价格反弹有限 [1] - 焦炭、焦煤估值角度下跌接近尾声，驱动角度需等下游12月中旬补库，单边短线，中长线观望 [1] - 纯碱跟随玻璃，供需一般，价格向上阻力大 [1] 农产品 - 棉花新作丰产预期强，收购价支撑成本，下游有刚性补库需求，短期有支撑无驱动，关注后续政策等情况 [1] - 白糖全球过剩、国内新作供应放量，空头共识一致，盘面下跌有成本支撑，关注资金面 [1] - 大豆中国采购支撑美盘，巴西降雨有改善，短期盘面偏震荡 [1] - 纸浆老仓单注销新仓单注册，需求复苏待验证，短期震荡 [1] - 原木基本面走弱已计价，追空盈亏比低，建议观望 [1] - 生猪现货稳定，需求支撑，出栏体重未出清，产能待释放 [1] 能源化工 - 原油OPEC+暂停增产至2026年底，俄乌和平协议推进，美国加大制裁 [1] - 燃料油看空，短期跟随原油，十四五赶工需求或证伪，供给不缺，利润高 [1] - 沥青原料成本支撑强，期现价差低，中游库存或累库，震荡 [1] - BR橡胶丁二烯价格支撑有限，炼厂检修有预期，胶厂生产有利润但高库存抑制上行，关注反弹幅度 [1] - PTA OPEC增产放缓，国内检修传闻利多，印度取消认证限制出口前景改善 [1] - 乙二醇累库价格下跌，成本支撑走弱 [1] - 短纤PTA价格回升，基差走强，跟随成本波动 [1] - 苯乙烯亚洲苯价疲软，美国汽油需求转弱，成本支撑走弱 [1] - 尿素出口情绪缓，内需不足，有反内卷及成本支撑 [1] - PVC检修减少，供应增加，需求减弱，订单不佳 [1] - 烧碱广西氧化铝送货、部分厂延迟投产，山东有累库压力，价格低易挤仓 [1] - LPG地缘缓和，CP/FEI回补，装置检修民用外放增多，燃烧需求释放，产销顺畅，盘面区间震荡 [1] - 集装箱12月涨价不及预期，旺季预期提前计价，运力供给宽松 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 能源化工延续弱势震荡，烯烃偏弱，芳烃格局略强。投资者暂时以震荡思路对待原油，关注各品种检修变化及地缘局势、需求等因素对价格的影响[2][4] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - **原油**：地缘溢价摇摆，供应压力延续。俄乌和平计划推进趋于乐观但不确定性大，API数据显示美国上周原油去库汽柴油累库，供应过剩累库压力仍在，若地缘支撑松动预计重回偏弱格局[8] - **沥青**：原料供应扰动叠加乐观情绪，沥青期价反弹。欧佩克+增产、俄乌和平预期及原料供应扰动影响，沥青供需双弱，累库压力大，绝对价格偏高估，月差有望随仓单增加回落[9] - **高硫燃油**：燃油期价弱势震荡。欧佩克+增产、俄乌和平预期下，支撑高硫燃油的三大驱动均弱势，地炼开工大降，燃油需求偏弱，关注俄乌局势变动[9] - **低硫燃油**：低硫燃油期价弱势震荡。跟随成品油下跌，面临航运需求回落等利空，国内供应压力大增，国外部分炼厂检修使供应超预期回落，估值回升，受绿色燃料替代等影响，当前估值低，跟随原油波动[10][11] - **甲醇**：反弹已反应预期证实，高库存压制期价上行空间。内地市场成交活跃，海外伊朗装置停车信息已反馈于盘面，但进口到港量预期仍高，下游需求难消化沿海高库存，短期震荡整理，长期或反复筑底[30] - **尿素**：下游需求偏弱，盘面窄幅跌价。供应端日产维持高位，部分装置有恢复和检修情况，需求端持续性欠佳，基本面供强需弱格局未改，窄幅震荡整理，关注环保限产对下游开工影响[31] - **乙二醇**：暂无进一步利多支撑下，价格进入调整区间。日内冲高回落，中化泉州检修缓解供应端压力，但煤制装置有回归预期，11 - 12月累库预期未扭转，远期有投产预期，价格高度承压，维持低位区间宽幅震荡[21] - **PX**：成本端支撑略有不足，需求端支撑下效益维持。国际油价震荡偏弱，成本端支撑不足，PX涨后回调，装置暂未异动，调油情绪降温，供应维持高位，需求端有一定支撑，价格区间震荡整理[13] - **PTA**：现货基差偏强，加工费窄幅修复。上游成本端支撑一般，市场情绪降温，供需格局环比改善，基差走强，11 - 12月可能去库，价格跟随成本波动，加工费窄幅修复，关注TA01 - 05正套机会[14][15] - **短纤**：下游需求暂时维持，被动跟随上游。成本端支撑有限，价格在乙二醇反弹带动下涨幅一般，供需格局转弱，需求仅维持刚需，工厂维持走货，价格跟随上游震荡，加工费有压缩预期[24][25] - **瓶片**：价格波动有限，利润僵持。上游聚酯原料涨后回落，瓶片价格窄幅整理，市场成交价格变化不明显，上游成本区间整理，瓶片利润波动有限，绝对值跟随原料波动，加工费下方支撑增强[26] - **丙烯**：现货偏强，PL震荡。供应重启落地延迟，货源偏紧，丙烯企业库存可控，部分报盘探涨，下游跟进积极，PP - PL价差短期走缩，下游粉料开工下滑[35] - **PP**：油价走弱，基本面压力仍存，PP仍需关注检修变化。油价震荡回落，PP基本面支撑有限，产能高增下产量释放压力大，中游库存处近五年同期最高，关注检修变化及持续性，短期震荡偏弱[34][35] - **塑料**：油价回落，下游渐入淡季，检修支撑有限，塑料震荡偏弱。油价回落，下游渐入淡季，上中游有降库存意愿，检修支撑有限，产能提升产量压力大，利润端支撑有限，需求渐入淡季，拿货谨慎[33][34] - **苯乙烯**：调油叙事退潮，苯乙烯震荡为主。汽油裂差和美亚芳烃价差指向调油驱动存疑，炒作退潮后苯乙烯往下空间有限，后续12 - 1月纯苯 - 苯乙烯矛盾不大，暂时震荡，关注港口去库和累库预期差[19] - **PVC**：高库存压制，PVC或锚定减产。宏观关注政治局会议和美联储议息，微观上PVC高库存去化慢，产量高位，下游开工季节性走弱，出口签单火爆，电石供需双增，成本预计持稳，若低利润引发减产、出口放量超预期，下行压力缓解[37] - **烧碱**：低估值弱供需，烧碱震荡运行。宏观关注政治局会议和美联储议息，微观上烧碱供需预期偏差，氧化铝边际装置利润差，魏桥库存高，广西氧化铝投产提振需求但送货推迟，11月检修结束产量环比提升，液氯价格或跌，成本或上移，上下游高库存施压，若低利润推动减产或12月仓单逻辑发酵，盘面或企稳[37] 品种数据监测 能化月度指标监测 - **跨期价差**：展示了Brent、Dubai、PX、PTA等多个品种不同月份的跨期价差及变化值[40] - **基差和仓单**：包含沥青、高硫燃油、PX等品种的基差、变化值及仓单情况[41] - **跨品种价差**：呈现了1月PP - 3MA、1月TA - EG等不同跨品种价差及变化值[42] 化工基差及价差监测 - 未提及具体内容 中信期货商品指数 - **综合指数**：商品指数、商品20指数、工业品指数、PPI商品指数均有不同程度上涨[284] - **板块指数**：能源指数今日涨跌幅 - 0.02%，近5日涨跌幅 - 3.35%，近1月涨跌幅 - 4.24%，年初至今涨跌幅 - 8.85%[285]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告对多类商品期货和金融期货进行分析，指出各品种受供需、地缘政治、政策等因素影响，多数品种维持震荡走势，部分品种有特定方向预期，投资需关注各品种基本面变化及宏观局势演化[1][2][3] 各品种总结 能源化工 - 原油：隔夜国际油价反弹，俄乌地缘风险复杂，供需面四季度和明年一季度累库预期大，油价下行驱动仍在，关注俄乌和平方案谈判及委内地缘风险[1] - 燃料油&低硫燃料油：高低硫均面临供应充裕而需求疲软的基本面压力，高硫中期供应宽松压制市场，低硫后续供应压力或上升[21] - 沥青：北方价格持稳，南方价格下行，南北价差收窄，出货量低，盘面主力合约获支撑但原油压制心态，预计承压震荡偏弱运行[22] - 尿素：供应充足，上周需求释放带动交投向好，出口推进，企业去库，但需求集中提升持续性有限，供过于求格局预计延续[23] - 甲醇：伊朗装置停车，期货盘面拉升，可尝试逢低做多5 - 9月差，但需警惕现实偏弱，关注供应缩减力度与持续时间及市场情绪[24] - 纯苯：关注亚洲芳烃流出可能，但美国汽油裂差转弱，对亚洲芳烃利多减弱，延续反弹偏空思路，可考虑期权配置[25] - 苯乙烯：供需紧平衡持续，总库存回落支撑价格，但成本和需求支撑持续性存疑，反弹高度有限[26] - 聚丙烯&塑料&丙烯：两烯缺乏消息指引，下游刚需为主，低端交投支撑价格；聚乙烯供应压力增加，需求减弱；聚丙烯供应预计小幅增加，需求采购积极性受限[27] - PVC&烧碱：PVC印度出口走好，内需不足，生产企业库存缩减，供高需弱，关注成本变化；烧碱供给高压，下游需求不足，弱势运行，关注利润变化[28] - PX&PTA：芳烃走势偏强后趋弱，PX短期供需趋弱但新产能投放前偏强，PTA加工差低位，负荷下行，累库预期缓和，成本驱动为主[29] - 乙二醇：周产量下降，港口库存增长，供应改善，短期有反弹预期但春节前后累库，反弹空间受限[30] - 短纤&瓶片：短纤无新投压力，负荷高位，库存低，基差回升，价格随原料波动；瓶片需求平稳，加工差低位震荡，产能过剩是长线压力，成本驱动为主[31] - 多晶硅：基本面支撑不足，海外需求走弱，产量环比缩减且12月预计下调，期价维持震荡运行格局[12] - 工业硅：期货小幅收跌，供应端开工或下调，需求端有机硅减排影响有限，短期维持震荡，关注有机硅报价[13] 金属 - 铜：隔夜铜价震荡，两市铜价在MA40日均线有韧性支撑，国内现货端有看涨情绪，社库减少，前期空单被动止盈位置下调[3] - 铝：隔夜沪铝窄幅波动，社库下降，需求有韧性但缺亮点，跌破布林线中轨，调整或延续，下方支撑在21100元附近[4] - 氧化铝：运行产能高位，库存和仓单上升，供应过剩格局难改，采暖季未动，未规模减产则弱势运行[5] - 铸造铝合金：现货报价维持，废铝货源偏紧，税率政策未明，库存和仓单高位，跟随铝价波动，与AL价差或收窄[6] - 锌：内外矿TC走低，下游采买积极，社库下降，沪锌获支撑，LME锌库存增加，升水高位，内外盘价差收窄慢，沪锌反弹高度受限，区间震荡[7] - 铅：LME铝库存增加，外盘跌破整数关，沪铝向年线寻支撑，市场回归基本面，下游逢低采买，出口承压，沪铅区间震荡[8] - 镍及不锈钢：沪镍反弹，市场交投活跃，不锈钢库存去库但市场冷清，成本支撑下移，纯镍库存减少，镍铁库存增加，沪镍短期矛盾在宏观，反弹沽空[9] - 锡：伦锡涨，沪锡高位震荡，关注刚果局势，供应缓和，消费无亮点，库存超1万吨，现货端紧张有限，空配为主，可搭配期权对冲[10] - 碳酸锂：期价低开低走，市场交投活跃，矿山放货意愿加大，需求方有买货意愿，总库存下降，期价高位震荡，分歧大，做好风控[11] - 螺纹&热卷：夜盘钢价窄幅震荡，螺纹表需好转，产量回升，库存下降；热卷需求回暖，产量回升，库存下降；钢厂亏损，供应压力缓解，关注环保限产，需求偏弱，区间震荡，关注政策变化[14] - 铁矿：盘面偏强震荡，基差走弱，供应发运减少但仍强于去年，到港量反弹，港存累库，需求铁水减产，基本面转宽松，预计震荡[15] - 焦炭：价格震荡，焦化利润一般，日产微降，库存微增，下游按需采购，贸易商采购意愿一般，碳元素供应充裕，价格或偏弱震荡[16] - 焦煤：价格偏弱震荡，煤矿产量减少，竞拍成交一般，价格下跌，碳元素供应充裕，需求有韧性，钢材压价，盘面对蒙煤贴水，价格或偏弱震荡[17] - 硅锰：价格震荡，市场对煤矿保供预期增加，铁水产量反弹，周度产量下降，库存累增，锰矿库存增加，底部支撑预期下移[18] - 硅铁：价格震荡，市场对煤矿保供预期增加，铁水产量反弹，出口需求下降，金属镁产量上升，供应高位，底部支撑受考验[19] 农产品 - 大豆&豆粕：夜盘连粕期货主力合约企稳反弹，关注拉尼娜对南美大豆产量影响，国内大豆供应充足，压榨量提升但库存去化不明显，等待中美经贸协议，关注企稳后做多机会[35] - 豆油&棕榈油：美豆预计震荡偏强，美豆油等待政策指引，棕榈油供需疲弱寻底，国内库存有压力，油脂总体区间震荡，关注基本面指引[36] - 菜粕&菜油：关注澳籽抵华后续情况，加籽出口恢复但期价未企稳，菜系供给偏紧预期支撑价格，建议短期观望，关注油厂报价[37] - 豆一：国产大豆反弹，现货报价稳定，挺价意愿强，政策拍卖未冲击供应，高蛋白大豆供应趋紧，美豆预计震荡偏强，关注现货和政策指引[38] - 玉米：夜盘期货主力合约高位震荡，新季玉米产量有分歧，东北玉米价格走高，农户惜售，华北玉米质量差，中下游库存低，关注新粮售粮进度和超期小麦拍卖，01合约观望，择机逢高短空[39] - 生猪：期货远月涨幅大，近月偏弱，现货调整，南方腌腊将启动，供应有压力，中长期猪价或二次探底[40] - 鸡蛋：行业中期新开产蛋鸡或减少，但鸡群产蛋率高对冲部分减量，需求春节前有旺季，关注期现基差收敛，关注现货价格[41] - 棉花：美棉小幅上涨，国内棉花现货基差偏稳，新棉成本支撑但限制价格高度，商业库存不高，销售进度快，纯棉纱成交偏弱，操作观望[42] - 白糖：美糖震荡，印度和泰国开榨，产量预期好，国际供应充足，国内关注新榨季估产，广西食糖产量预期较好，关注后续生产[43] - 苹果：期价高位震荡，现货价格偏强，今年库存同比下降，短期走势偏强，中长期远月合约或有库存压力，关注去库情况[44] - 木材：期价震荡，外盘报价高，国内现货弱势，贸易商进口谨慎，需求支撑价格，库存低，操作观望[45] - 纸浆：期货小幅下跌，港口库存连续增加，供给宽松，需求偏弱，基差收敛后价格下跌，操作观望[46] 金融期货 - 股指：A股缩量震荡上涨，期指主力合约走势分化，基差贴水，欧美股市多数上涨，部分美联储官员支持12月降息，关注地缘问题演绎，宏观流动性不确定制约行情，短期观望防御[47] - 国债：期货市场震荡上行，10年期国债收益率处于年内中水平，若无新增财政刺激，收益率曲线或平坦化，关注政策博弈和机构行为[48] 航运 - 集运指数（欧线）：SCFIS欧洲航线指数大幅上涨，推高市场估值锚点，12合约进入交割博弈，02合约多空交织，或维持贴水运行，不宜简单类比外推[20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 LPG部分 - 下游需求分化，关注成本变动 国产液化气总商品量50.6万吨，较上周环比减少0.9%；国际市场美国丙烷库存环比回落，中东供应偏紧；需求方面，民用需求回暖，化工需求环比减少；短期丙烷走势有支撑，但化工需求对其上行空间有压制，建议关注原油价格等因素 [3] 丙烯部分 - 上涨驱动转弱，成本支撑偏强 本周国内丙烯市场供应小幅收紧，价格先涨后稳；下周供需变化均有限，短期内价格或窄幅震荡，若PP延续弱势，丙烯或承压运行，建议关注相关价差及装置减产动态 [4] 根据相关目录分别进行总结 LPG部分 价格&价差 - 民用气重心下移，进口成本先涨后跌 山东、华东、华南等地区民用气周度环比有不同程度变化，进口气FEI、CP周内先涨后跌 [7] - 中东现货紧张，美湾 - 远东套利空间扩大，运费持稳 美湾至远东套利空间扩大，中东现货紧张，运费维持稳定 [15] - 12月丙烷供应偏紧，市场价格先涨后跌 丙烷价格受供应和市场因素影响，先涨后跌 [24] 供应 - 美国丙烷发运量环比小幅减少，亚洲买兴高涨 美国丙烷发运量环比小幅减少，但亚洲市场购买热情高涨 [38] - 中东LPG发运量环比减少 卡塔尔、阿联酋等中东国家LPG发运量环比减少 [46] - LPG商品量总商品量50.6万吨（ - 0.9%），民用气20.4万吨（ + 0.3%） 国内LPG商品量有不同程度的变化 [63] - 丙烷商品量进口到船环比增加5.0万吨 本周中国丙烷供应量环比上涨，国产炼厂商品量下降，国际船期到港量增加 [72] 需求&库存 - 化工需求PDH及MTBE开工率均有所下滑 PDH和MTBE开工率下降，影响LPG化工需求 [77] - 民用气国内炼厂库存库存同比中性 民用气炼厂库存处于同比中性水平 [85] - LPG码头进口货库存库存同比中性，华南累库明显 LPG码头进口货库存同比中性，华南地区累库明显 [95] 丙烯部分 价格&价差 - 丙烯产业链价格成本支撑偏弱，但供需收紧，丙烯价格偏强运行；上游利润环比好转 上游价格有不同程度变化，丙烯价格偏强，上游利润环比好转 [106] - 丙烯产业链价格PP下跌，PO、丙烯腈上涨；除PO外，下游利润环比走弱 PP价格下跌，PO、丙烯腈价格上涨，下游利润多数环比走弱 [109] - 丙烯价格国际/美金价格持稳，国内/供需收紧，价格强势运行 国际丙烯美金价格持稳，国内丙烯因供需收紧价格强势运行 [111][119] 平衡表 - 丙烯产业链开工率国内主营、山东地炼等多种生产方式开工率有不同程度变化 不同生产方式和下游产品的开工率有变化 [129] - 丙烯全国平衡表供应和需求方面各装置开工率和产量有月度变化 全国范围内丙烯供应和需求的各装置情况月度有变化 [132][136] - 丙烯山东平衡表供应和需求方面各装置开工率和产量有月度变化 山东地区丙烯供应和需求的各装置情况月度有变化 [141][144] - 丙烯山东地区（包括江苏连云港、海伟）平衡表供应和需求各装置有变化，本周11、12月静态平衡环比小幅收窄 该地区丙烯供应和需求装置有变化，平衡情况环比小幅收窄 [145][146] 供应 - 丙烯上游总体开工73.5%（ - 0.7%） 丙烯上游总体开工率下降 [156] - 丙烯上游炼厂/主营开工下滑至76% ，利润同比高位；地炼开工及利润与24年接近 主营炼厂开工下滑，利润同比高位，地炼开工和利润与24年接近 [158] - 丙烯上游裂解/乙烯裂解81.8%（ - 0.3%），裂解利润维持低位 乙烯裂解开工率下降，裂解利润维持低位 [167] - 丙烯上游PDH/产能利用率69.6%（ - 2.1%） PDH产能利用率下降，部分装置停车或重启计划变动 [172] - 丙烯上游MTO/产能利用率89.7%（ + 0.4%） MTO产能利用率上升，部分装置动态相对稳定 [178] - 丙烯进出口进口套利空间维持关闭，但环比好转 丙烯进口套利空间关闭但环比好转 [186] 需求 - 丙烯下游PP/产能利用率78.3%（ - 1.3%），PP粉/产能利用率46.6%（ + 3.0%） PP产能利用率下降，PP粉产能利用率上升 [189][204] - 丙烯下游PP利润PDH制利润环比走弱，其他装置利润好转 PP不同生产方式利润有不同变化 [194] - 丙烯下游PO/产能利用率75.2%（ + 0.3%） PO产能利用率上升，部分装置有提负或降负情况 [214] - 丙烯下游丙烯腈/产能利用率79.7%（ + 0.8%） 丙烯腈产能利用率上升，部分装置有开工或降负情况 [227] - 丙烯下游丙烯酸/产能利用率73.0%（ + 0.9%） 丙烯酸产能利用率上升，部分装置有开工或降负情况 [232] - 丙烯下游正丁醇/产能利用率81.6%（ - 2.1%） 正丁醇产能利用率下降，部分装置有临时停车情况 [240] - 丙烯下游辛醇/产能利用率77.0%（ + 8.0%） 辛醇产能利用率上升，部分装置有重启情况 [247] - 丙烯下游酚酮/产能利用率79.0%（ + 12.0%） 酚酮产能利用率大幅上升，部分装置有重启或开工情况 [251] - 丙烯下游ECH产能利用率47.57%（ + 4.87%） ECH产能利用率上升 [260] 下游库存 - 丙烯下游库存PP及粉料PP生产企业、贸易商、港口及粉料库存有不同变化 PP相关库存有不同程度变化 [264] - 丙烯下游库存PP生产企业两油企业、地方炼厂等不同类型PP生产企业权益库存有变化 不同类型PP生产企业权益库存有变化 [274] - 丙烯其他下游库存苯酚、丙酮、丙烯腈等库存有不同情况 苯酚、丙酮、丙烯腈等库存有不同表现 [275]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 11月进入宏观真空期，大类资产缺乏进一步的利多驱动，短期内可能进入震荡期，但四季度总体配置思路变化不大，宏观环境对风险资产仍有利，建议投资者四季度在大类资产中均衡配置，多头应继续持有并关注股指、有色（铜、碳酸锂、铝、锡）、贵金属的配置机会，若四季度有一定回调，可适当增配 [7] 根据相关目录分别进行总结 宏观精要 - 海外宏观：本周全球宏观更多关注美元流动性层面的变化，虽短期出现紧张态势，但对大类资产价格影响不大，后续有货币政策边际宽松和美国政府恢复工作释放TGA账户资金两个改善因素 [7] - 国内宏观：10月中国出口额同比增长弱于预期和前值，环比表现亦弱于季节性，但10月通胀数据有更多乐观信息，10月消费数据亦有小幅超预期的可能 [7] 观点精粹 金融 - 股指期货：科技事件催化成长风格活跃，关注小微盘资金拥挤，短期震荡上涨 [8] - 股指期权：市场成交额整体小幅回落，关注期权市场流动性不及预期，短期震荡 [8] - 国债期货：债市延续偏弱，关注政策超预期、基本面修复超预期、关税因素超预期，短期震荡 [8] 贵金属 - 黄金/白银：地缘及经贸缓和，贵金属阶段性调整，关注美国基本面表现、美联储货币政策、全球权益市场走势，短期震荡 [8] 航运 - 集运欧线：三季度旺季转淡，装载承压缺乏上涨驱动，关注9月运价回落速率，短期震荡 [8] 黑色建材 - 钢材 铁矿：基本面淡季承压，盘面低位震荡；短期基本面平稳，盘面表现有韧性，关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量，海外矿山生产发运情况、国内铁水生产情况、天气因素、港口环节矿石库存变化情况、政策层面动态，短期震荡 [8] - 焦炭：焦钢博弈持续，盘面跟随偏弱，关注钢厂生产、炼焦成本以及宏观情绪，短期震荡 [8] - 焦煤：盘面情绪偏弱，现货涨势不改，关注钢厂生产、煤矿安全检查、宏观情绪，短期震荡 [8] - 硅铁：供需驱动力度有限，跟随煤炭估值波动，关注原料成本、钢招情况，短期震荡 [8] - 锰硅：钢招首轮询价公布，盘面跟随焦煤走弱，关注成本价格、外盘报价，短期震荡 [8] - 玻璃：各地价格下调，下游采购情绪走弱，关注现货产销，短期震荡 [8] - 纯碱：供需仍旧过剩，成本驱动上行有限，关注纯碱库存，短期震荡 [8] - 氧化铝：基本面现实仍偏过剩，氧化铝价承压震荡，关注矿石复产不及预期、电解铝复产超预期、板块走势极端，短期震荡 [8] - 铝：股期联动，铝价震荡上行，关注宏观风险，供给扰动，需求不及预期，短期震荡上涨 [8] - 锌：出口窗口打开，锌价高位震荡，关注宏观转向风险、锌矿供应超预期回升，短期震荡 [8] - 铅：社会库存小幅累积，铅价震荡运行，关注供应端扰动、电池出口放缓，短期震荡 [8] - 镍：市场情绪回暖，镍价震荡运行，关注宏观及地缘政治变动超预期、印尼政策风险、环节供应释放不及预期，短期震荡 [8] - 不锈钢：仓单延续去化，不锈钢盘面震荡运行，关注印尼政策风险、需求增长超预期，短期震荡 [8] - 锡：沪锡继续去库，锡价震荡运行，关注佤邦复产预期及需求改善预期变化情况，短期震荡 [8] - 工业硅：西南供应快速回落，硅价震荡运行，关注供应端超预期减产、光伏装机超预期，短期震荡 [8] - 碳酸锂：复产预期反复，警惕价格大幅波动，关注需求不及预期、供给扰动、新的技术突破，短期震荡 [8] 能源化工 - 原油：短线驱动缺乏，盘面延续震荡，关注OPEC+产量政策、中东地缘局势，短期震荡 [10] - LPG：炼厂外放降量，进口成本承压，关注原油和海外丙烷等成本端进展，短期震荡 [10] - 沥青：山东现货企稳，沥青期价震荡，关注制裁和供应扰动，短期震荡 [10] - 高硫燃油：燃油期价震荡，关注俄乌冲突进展，短期震荡 [10] - 低硫燃油：成品油强势，低硫燃油或偏强运行，关注原油价格，短期震荡上涨 [10] - 甲醇：高库存现实压制，海外扰动尚不显著，甲醇震荡整理，关注宏观能源、海外动态，短期震荡 [10] - 尿素：出口信息提振现货市场，下游成交随之谨慎，期价短期震荡看待，关注出口配额落实情况、煤炭价格行情，短期震荡 [10] - 乙二醇：现货流通宽松，生产利润尚存，短期市场扭转跌势的希望不大，关注煤、油价格波动，港口库存节奏，中美贸易摩擦，短期震荡下跌 [10] - PX：市场情绪趋于理性，供需双强下加工费偏强支撑，关注原油大幅波动、宏观异动，短期震荡 [10] - PTA：市场情绪平淡，基差承压运行，关注原油大幅波动、宏观异动，短期震荡 [10] - 短纤：买跌不买涨，关注淡旺季转换，关注下游纱厂拿货节奏，旺季需求成色，短期震荡 [10] - 瓶片：行情表现平淡，被动跟随成本，关注瓶片企业减产目标执行情况，新装置投产情况，短期震荡 [10] - 丙烯：库存仍需时间消化，PL震荡偏弱，关注油价、国内宏观，短期震荡 [10] - PP：检修支撑仍偏有限，PP震荡偏弱，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [10] - 塑料：下游成交放量但检修支撑有限，塑料震荡偏弱，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [10] - 苯乙烯：胀库担忧仍存，苯乙烯震荡偏弱，关注油价，宏观政策，装置动态，短期震荡 [10] - PVC：弱现实压制，PVC震荡偏弱，关注预期、成本、供应，短期震荡 [10] - 烧碱：低估值弱预期，烧碱震荡运行，关注市场情绪、开工，需求，短期震荡 [10] 农业 - 油脂：菜油仍相对偏强，关注上方技术阻力有效性，关注美豆天气、马棕产需数据，短期震荡上涨 [10] - 蛋白粕：美豆测试上方压力位，连粕反套持有，关注天气，国内需求，宏观，中美中加贸易战，短期震荡 [10] - 玉米/淀粉：市场阶段性紧张，短期高位震荡，关注需求、宏观、天气，短期震荡 [10] - 生猪：供需宽松，猪价弱势，关注养殖情绪、疫情、政策，短期震荡下跌 [10] - 天然橡胶：11合约摘牌在即，关注可能的脉冲上行，关注产区天气、原料价格、宏观变化，短期震荡 [10] - 合成橡胶：短期维持震荡格局，关注原油大幅波动，短期震荡 [10] - 棉花：棉价小幅下跌，关注需求、库存，短期震荡 [10] - 白糖：糖价窄幅波动，关注进口、巴西产量，短期震荡下跌 [10] - 纸浆：盘面资金主导，多方占优格局未变，关注宏观经济变动、美金盘报价波动等，短期震荡 [10] - 双胶纸：招标旺季，11月震荡企稳，关注产销、教育政策、纸厂开工动态等，短期震荡 [10] - 原木：仍处去库周期，原木震荡运行，关注特殊港务费、出货量、发运量，短期震荡 [10]

报告核心观点 LPG部分 - 需求改善有限，盘面估值偏高；民用气需求回暖有支撑，C3、C4需求有不同表现；价格方面，民用气价格有区域差异，进口气成本有支撑，合约盘面近月相对偏高估，短期内存在估值回落驱动 [3][4] 丙烯部分 - 供应预期收缩，宽松格局有所改善；本周国内丙烯价格弱势下行，下周供减需稳，区域内供需宽松格局小幅收窄，短期内丙烯存止跌回弹预期 [6][7] 各部分总结 LPG部分 价格&价差 - 民用气窄幅波动，进口成本大幅提升；国内市场价格窄幅震荡调整；区域报价方面，FEI贴水收敛，美湾 - 远东套利空间放大，运费中枢上移；丙烷价格上，11月CP官价略超预期，国际丙烷强势上行 [9][13][22][27] 供应 - 美国丙烷发运量环比增加，增量主要发往亚洲；中东LPG发运量有不同变化；LPG商品量总商品量53.1万吨（ - 1.2%），民用气20.9万吨（ - 5.4%）；丙烷商品量进口到船环比增加33.8万吨 [36][54][66][75] 需求&库存 - 化工需求上，PDH开工率有所提升，MTBE开工率持稳；国内炼厂库存方面，民用气库存同比中性，本周变化幅度有限；码头进口货库存同比偏高位，华东累库明显 [81][90][97] 丙烯部分 价格&价差 - 产业链价格上，上游价格有不同变化，丙烯价格弱势下行，中/上游利润部分有变化；国际/美金价格进一步回调，国内/弱势下行再创新低 [108][111][119] 平衡表 - 产业链开工率有不同变化；全国平衡表中，供应和需求有月度数据变化；山东平衡表中，供应和需求也有月度数据变化；山东地区平衡表中，供应和需求有月度数据变化，本周平衡表供应和需求有调整 [129][132][141][146] 供应 - 上游总体开工75.0%（ + 1.1%）；炼厂方面，主营开工处于历史同期高位，利润中性，地炼开工及利润与24年接近；裂解方面，乙烯裂解80.6%（ + 0.3%），裂解利润进一步走弱；PDH产能利用率73.9%（ + 2.2%）；MTO产能利用率90.3%（ - 0.2%）；进出口方面，进口套利空间环比好转 [158][160][169][174][180][191] 需求 - 下游PP产能利用率77.1%（ + 1.1%），PP利润部分装置利润环比好转；PP粉产能利用率43.4%（ + 2.0%）；PO产能利用率69.1%（ + 1.3%）；丙烯腈产能利用率79.4%（ + / - 0.0%）；丙烯酸产能利用率67.0%（ - 6.6%）；正丁醇产能利用率83.5%（ - 2.0%）；辛醇产能利用率89%（ + 1.0%）；酚酮产能利用率78.0%（ + / - 0.0%）；ECH产能利用率48.67%（ - 1.61%） [194][210][216][228][232][242][249][256][269] 下游库存 - PP及粉料库存同比高位，环比去库；PP生产企业库存同比高位，环比去库；苯酚和丙酮江阴港库存有变化 [273][282][287]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 LPG部分 - 短期上行驱动转弱，宏观风险仍存；民用方面，受供需格局宽松影响，华东、华南价格重心下滑，山东民用气先跌后涨；化工需求方面，受丙烯低价影响，PDH装置利润进一步收窄，且当前中美贸易关系紧张，市场观望情绪浓厚；建议密切关注中美宏观因素动态进展、进口成本变动，以及国际地缘情况 [3][4] 丙烯部分 - 供需偏宽松，短期偏弱震荡；供应小幅减少，下游需求维持偏弱，价格止跌回稳，横盘整理；预计短期内丙烯仍将呈现偏弱震荡格局，但当前上下游利润情况均不好，预计下方空间有限；建议密切关注PDH装置停车动态以及丙烯 - 粉料价差情况 [7] 根据相关目录分别进行总结 LPG部分 价格&价差 - 国内现货方面，山东民用气低位反弹，其他地区弱势运行；区域报价、贴水及运费方面，中东 - 远东运费延续下跌，美国 - 远东运费止跌，FEI贴水好转；丙烷价格低位反弹 [10][24][37] 供应 - 国产液化气总商品量53.7万吨，较上周环比减少2.4%；进口方面，受地缘关系影响，原油周内大幅上涨，成本支撑显著；隆众口径中国国际船到港量较上周环比减少，以华南为主，受海上大风影响，到港不及预期 [3] 需求&库存 - 化工需求方面，PDH、MTBE开工率均有所提升；民用气国内炼厂库存同比中性偏高位，本周变化幅度有限；LPG码头进口货库存同比高位，环比去库为主 [74][84][89] 丙烯部分 价格&价差 - 国际/美金价格高位小幅回调，国内/止跌回稳；产业链上/中游部分价格和利润有不同程度变化，下游部分价格和利润也呈现出相应涨跌态势 [100][103][111] 平衡表 - 产业链开工率有升有降，全国和山东等地的丙烯平衡表在供应、需求和库存等方面有不同表现，本周供应较上周预期变化不大，需求方面PP开工上调，综合来看10月、11月静态平衡环比维持宽松 [120][123][134] 供应 - 上游总体开工73.9%，较上期下降0.6%；炼厂/主营开工处于历史同期高位，利润中性；地炼开工及利润与24年接近；裂解/乙烯裂解开工率有小幅下降，裂解利润转弱；PDH产能利用率71.7%，较上期上升2.9%；MTO产能利用率90.4%，较上期下降2.0%；进出口方面，进口套利窗口维持关闭 [145][147][177] 需求 - 下游各产品产能利用率和利润情况不一，PP产能利用率75.9%，较上期上升0.5%，PP价格小幅反弹，外采及MTO制利润好转，其他装置利润环比走弱；PP粉产能利用率41.4%，较上期上升2.7%，粉料利润环比好转；PO产能利用率67.8%，较上期上升0.3%；丙烯腈产能利用率79.4%，与上期持平；丙烯酸产能利用率73.6%，较上期下降1.4%；正丁醇产能利用率85.5%，较上期下降4.5%；辛醇产能利用率92.0%，较上期下降4.0%；酚酮产能利用率78.0%，与上期持平；ECH产能利用率50.28%，较上期下降3.01% [180][204][251] 下游库存 - PP及粉料库存高位，PP生产企业库存高位，丙烯其他下游如苯酚、丙酮、丙烯腈等也有各自的库存情况 [254][264][272]