投资评级与核心观点 - 报告对该公司维持“增持”评级，并上调目标价至43.35元 [5][12] - 报告核心观点：2025年公司业绩保持稳健增长，粤丰环保并表显著增厚收入与利润，经营现金流和分红水平同步提升，全年分红比例提升至43.39% [2] - 报告基于上调后的盈利预测，参考可比公司估值，给予公司2026年15倍市盈率，从而得出目标价 [12] 财务表现与业绩预测 - **2025年实际业绩**：实现营业总收入139.37亿元，同比增长17.3%；实现归母净利润19.73亿元，同比增长18.6%；经营活动现金流量净额达40.18亿元，同比增长22.8% [4][12] - **2026-2028年盈利预测**：上调后预测归母净利润分别为23.53亿元、24.83亿元、25.97亿元，对应每股净收益分别为2.89元、3.05元、3.19元 [4][12] - **盈利能力指标**：2025年净资产收益率为13.5%，销售毛利率为33.2%，销售净利率为16.5%，均较上年有所提升 [4][13] - **估值水平**：基于当前股价29.39元，对应2025年市盈率为12.15倍，2026年预测市盈率为10.18倍 [4][6] 业务运营分析 - **固废处理业务**：2025年实现主营收入81.15亿元，同比增长35.1%，净利润16.02亿元，同比增长56.3% [12] - **生活垃圾焚烧业务**：实现收入56.04亿元，同比增长58.4%，净利润13.93亿元，同比增长49.4% [12] - **运营效率提升**：吨垃圾发电量和吨垃圾上网电量分别提升至380.11度和331.19度；全年对外供热205.76万吨，同比增长38.8% [12] - **粤丰环保并表贡献**：自2025年6月起并表，全年贡献营业收入27.21亿元、归母净利润2.74亿元 [12] 资本运作与公司治理 - **分红政策**：2025年累计每股分红1.05元，同比增长31.3%，分红比例提升至43.39%；公司承诺若2026年总股本增加，将维持每股现金分红规划不变 [12] - **粤丰环保整合进展**：粤丰总贷款已压降约23亿元，负债率由交割日的61.68%降至2025年末的56.39%，融资利率明显下降，财务与管理协同成效显著 [12] - **后续收购计划**：公司拟通过发行股份及支付现金方式购买粤丰环保剩余股权，实现100%并表，并同步募集配套资金不超过12亿元，发行价格为25.38元/股 [12] 财务健康状况 - **资产负债表**：2025年末总资产622.17亿元，股东权益145.61亿元；净负债率为171.74% [7][13] - **现金流**：2025年经营活动现金流净额40.18亿元，投资活动现金流净流出90.77亿元，筹资活动现金流净流入34.17亿元 [13] - **关键比率**：2025年末市净率为1.7倍；预测2026-2028年净资产收益率分别为14.8%、14.3%、13.9% [4][7]

报告投资评级与核心观点 - 首次覆盖赛恩斯，给予“增持”评级，目标价格为110.28元 [5][11] - 报告核心观点：赛恩斯是国内领先的矿山重金属污染治理服务商，主业底盘稳固，铜萃取剂、高纯硫化钠及铼回收业务有望贡献新增成长动能 [2][11] 公司概况与业务结构 - 赛恩斯成立于2009年，2022年在科创板上市，业务从重金属污染治理逐步向“矿冶环保+新材料”延展 [15] - 公司主营业务分为三类：重金属污染防治综合解决方案、产品销售（环保药剂、设备等）和运营服务 [16] - 2024年，上述三项业务收入占比分别为33%、29%和35% [16] - 2025年上半年，运营服务、产品销售和综合解决方案收入占比分别为47%、39%和12%，业务结构持续优化 [11][22] - 公司前三大股东为高伟荣（持股25.98%）、紫金矿业紫峰投资（持股21.11%）和高亮云（持股6.55%），紫金系股东强化了产业协同 [17][22] 矿冶环保主业分析 - 公司深耕矿山-选矿-冶炼链条的重金属污染治理，技术门槛高，项目经验要求强，形成竞争优势 [11][24] - 下游需求刚性，随着环保法规趋严和资源化利用需求提升，行业需求持续释放 [23] - 2021年我国有色行业年产多金属冶炼污酸约1200万立方米，是污染治理的核心痛点之一 [23] - 公司技术已应用于全国上百家采、选、冶大中型企业 [26] 新材料业务进展 - **铜萃取剂**：是湿法炼铜核心功能性药剂，公司通过收购龙立化学实现国产替代 [28] - 2025年5月扩产后，铜萃取剂总产能从3400吨/年提升至7000吨/年 [11][28] - 2025年上半年，铜萃取剂新客户订单占比超50%，海外客户订单占比超80%，总签单量同比增长39% [11][28] - **高纯硫化钠**：公司拟投资建设年产6万吨高纯硫化钠项目，总投资2.1亿元，分两期建设 [34] - 该项目是公司污酸资源化技术向高附加值新材料原料的延伸，并与下游PPS应用场景协同 [11][34] 铼回收业务展望 - 铼是稀缺的战略金属，全球消费约80%用于高温合金，15%用于石油重整催化剂 [36][37] - 公司与吉林紫金合作建设运营铼酸铵生产线，采用资源端+技术端的联合开发模式 [38] - 该生产线已完成建设和调试，工艺打通并产出高纯度铼酸铵产品，但截至2026年2月尚未正式对外销售 [11][38][39] - 铼回收业务意味着公司由环保治理延伸至战略金属资源回收，有望打开新的成长空间 [11][35] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.10亿元、2.03亿元、3.00亿元 [4][11] - 对应每股收益（EPS）分别为1.15元、2.13元、3.15元 [4][11] - 预测2025-2027年营业收入分别为12.51亿元、15.13亿元、18.35亿元，同比增长率分别为35.0%、20.9%、21.2% [4] - 给予目标价110.28元，是基于2027年35倍市盈率（PE）的估值 [11][40] - 关键财务预测假设：运营服务收入2025-2027年增长46.5%/20%/20%；药剂业务收入增长30%/30%/30%；解决方案业务收入增长30%/15%/15% [41][42]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价格为7.90元，当前股价为5.77元，潜在上涨空间约37% [5][12][17] - 报告核心观点：公司经历2025年压力测试后，有望迎来盈利放量 [2] - 预计2025~2027年归母净利润分别为-2.25亿元、1.76亿元、2.61亿元，同比变化为转亏、扭亏、增长48.1% [4][12] 财务预测摘要 - **营业收入**：预计2025~2027年分别为34.32亿元、46.16亿元、61.11亿元，同比变化为-10.7%、+34.5%、+32.4% [4][14] - **归母净利润**：预计2025~2027年分别为-2.25亿元、1.76亿元、2.61亿元 [4][12] - **每股收益(EPS)**：预计2025~2027年分别为-0.26元、0.20元、0.30元 [4] - **净资产收益率(ROE)**：预计2025~2027年分别为-5.5%、4.2%、5.8% [4] - **估值指标**：当前股价对应2026年预测市盈率(PE)为28.29倍，市净率(PB)为1.2倍 [4][12] 业务板块分析 - **燃气业务**：是公司核心业务，2025年上半年营收占比达95% [12] - 预计2025~2027年燃气板块营收分别为30.67亿元、41.87亿元、56.06亿元，同比变化为-13.2%、+36.5%、+33.9% [14] - 毛利率预计稳步提升，2027年达到11.8% [14] - **膜业务**：2024年营收2.65亿元，同比增长39.8% [14] - 预计2025~2027年营收分别为3.18亿元、3.82亿元、4.58亿元，每年均增长20.0% [14] - 毛利率预计稳定在5.0%水平 [14] 成长驱动与近期动态 - **境内项目**：公司旗下企业正在建设“东山—古雷天然气联通管线项目”，设计年输气量达10.24亿立方米，已于2026年4月通过专家评审 [12] - **境外拓展**：2026年3月，公司与印尼伙伴签署备忘录，共建Indogawa天然气产业平台，开拓印尼市场；印尼2024年天然气消费量473亿立方米，同比增长8.8%，2020年以来年复合增长率达5.8% [12] - **产能建设**：截至2025年第三季度末，公司在建工程3.86亿元，占固定资产的18.4%，显示较大成长潜力 [12] - **股份回购**：2026年3月公司公告，拟以1.0~1.5亿元自有或自筹资金回购股份并注销，回购价不超过8.40元/股，高于2024年方案（0.5~0.8亿元），彰显管理层信心；截至2026年3月31日，已累计回购442.44万股（占总股本0.51%），金额0.278亿元，均价6.28元/股 [12] 估值方法 - **PE估值法**：选取佛燃能源、蓝天燃气、中泰股份作为可比公司，其2026年预测PE平均值为18倍；考虑到公司2026~2027年盈利增速高于同业，给予30倍PE估值，对应目标价6.00元 [16][18] - **PB估值法**：可比公司2026年预测PB平均值为2.1倍；公司PB估值显著低于同业，给予2.0倍PB估值，对应目标价9.80元 [16][19] - **综合定价**：综合PE与PB两种方法，最终给予目标价7.90元 [17]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价格为7.90元，当前股价为5.77元 [5][12][17] - 报告核心观点：公司经历2025年压力测试后，有望迎来盈利放量 [2] - 预计公司2025~2027年归母净利润为-2.25亿元、1.76亿元、2.61亿元，同比转亏、扭亏、增长48.1% [4][12] 财务预测与估值分析 - **营收预测**：预计2025~2027年营业总收入分别为34.32亿元、46.16亿元、61.11亿元，同比变化-10.7%、+34.5%、+32.4% [4][14] - **盈利预测**：预计2025~2027年归母净利润分别为-2.25亿元、1.76亿元、2.61亿元，对应每股净收益-0.26元、0.20元、0.30元 [4][12] - **盈利能力指标**：预计2025~2027年销售毛利率分别为10.9%、11.1%、11.4%，净资产收益率分别为-5.5%、4.2%、5.8% [4][13][14] - **估值水平**：当前股价对应2026年预测市盈率(PE)为28.29倍，市净率(PB)为1.2倍 [4][12] - **可比公司估值**：选取的燃气同业可比公司2026年预测平均PE为18倍，平均PB为2.1倍，报告综合PE与PB两种估值方法得出目标价 [16][18][19] 业务板块分析 - **主营业务构成**：公司主业包括天然气业务和膜业务，2025年上半年天然气业务营收占总营收的95% [12] - **燃气业务**：预计2025~2027年燃气板块营业收入分别为30.67亿元、41.87亿元、56.06亿元，同比变化-13.2%、+36.5%、+33.9%，毛利率稳步提升至11.8% [14][15] - **膜业务**：2024年膜业务营收2.65亿元，同比增长39.8%，预计2025~2027年营收分别为3.18亿元、3.82亿元、4.58亿元，每年同比增长20.0%，毛利率保持在5.0% [14][15] 成长潜力与近期动态 - **增量项目储备**：截至2025年第三季度末，公司在建工程3.86亿元，占固定资产的18.4%，随着增量项目落地，盈利有望反转 [12] - **境内管线项目**：公司旗下企业建设的东山—古雷天然气联通管线项目设计年输气量10.24亿立方米，已于2026年4月通过专家评审 [12] - **境外市场开拓**：2026年3月，公司与印尼伙伴签署战略合作备忘录，共建Indogawa天然气产业平台，开拓印尼市场；印尼2024年天然气消费量473亿立方米，同比增长8.8%，2020年以来年复合增长率达5.8% [12] - **股份回购**：2026年3月公司公告，拟使用1.0~1.5亿元资金回购股份并注销，回购价格不超过8.40元/股；截至2026年3月31日，已累计回购442.44万股（占总股本0.51%），金额0.278亿元，平均价格6.28元/股 [12] 公司基本数据 - **市值与股价**：公司总市值49.92亿元，总股本8.65亿股，52周股价区间为4.35-7.24元 [6] - **资产负债表**：最新报告期股东权益43.14亿元，每股净资产4.99元，市净率1.2倍，净负债率8.02% [7]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持” [5] - 目标价格为21.60元 [5] - 核心观点：公司2026年第一季度业绩超预期，资源循环利用（资源化）板块产能释放与工艺优化驱动利润高增长，盈利能力持续改善，该板块已成为公司最核心的收入与利润来源，预计全年业绩有望延续高增长趋势 [2][11] 财务表现与预测 - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入49.92亿元，同比增长50.91%；归母净利润6.03亿元，同比增长168.40%；扣非归母净利润5.52亿元，同比增长171.07% [11] - **2026年第一季度盈利能力**：单季度毛利率约24.3%，同比改善5.41个百分点，环比改善2.83个百分点 [11] - **2026年第一季度其他收益**：财务费用1.01亿元，同比下降15%；投资收益5106万元，同比显著改善（2025年第一季度为-71万元） [11] - **历史及预测财务摘要**： - 营业总收入：2025年147.32亿元，预计2026年155.42亿元（同比增长5.5%），2027年183.52亿元（同比增长18.1%），2028年206.08亿元（同比增长12.3%） [4] - 归母净利润：2025年8.38亿元，预计2026年12.19亿元（同比增长45.4%），2027年14.47亿元（同比增长18.7%），2028年16.62亿元（同比增长14.8%） [4] - 每股收益（EPS）：预计2026年0.80元，2027年0.95元，2028年1.09元 [4] - 净资产收益率（ROE）：预计从2025年的8.7%提升至2026年的11.4%，并持续增长至2028年的12.6% [4] - **估值指标**：基于最新股本摊薄，预计2026年市盈率（P/E）为23.06倍，2027年为19.42倍，2028年为16.91倍 [4] - **现金流**：2026年第一季度经营活动现金流净额为-7.58亿元，同比转负，主要因产能释放背景下原材料采购增加 [11] 业务分析 - **资源化业务核心地位**：2025年公司资源循环利用业务收入占比已提升至81%，成为最核心的收入与利润来源 [11] - **业绩驱动因素**：一季度业绩高增长主要源于资源循环利用板块产能持续释放、工艺进一步拉通，以及金属价格上行带来的产品盈利能力增强 [11] - **盈利质量改善**：公司资源化主业已进入利润释放阶段，在金属价格偏强、产能持续爬坡、工艺持续优化的背景下，全年业绩有望延续高增长 [11] 公司战略与成长空间 - **国际化进展**：公司稳步推进H股上市以拓宽融资渠道和增强海外拓展能力；垃圾焚烧业务入选印尼废物转化能源项目供应商名单，并中标泰国500吨垃圾焚烧项目 [11] - **新业务布局**：通过获取湖南雪峰山黄金资源地部分金矿权益，切入矿业领域，延伸资源化产业链 [11] 市场与交易数据 - **当前股价**：18.45元 [11] - **市值与股本**：总市值281.04亿元，总股本及流通A股均为15.23亿股 [6] - **近期股价表现**：过去1个月绝对升幅32%，过去3个月绝对升幅99%，过去12个月绝对升幅276% [10] - **资产负债表摘要（最新）**：股东权益96.47亿元，每股净资产6.33元，市净率（现价）2.9倍，净负债率90.17% [7] 财务预测详表与可比公司 - **详细财务预测**：报告提供了2024年至2028年完整的资产负债表、利润表、现金流量表预测及主要财务比率 [12] - **可比公司估值**：参考浙富控股和格林美，两家可比公司2026年预测市盈率（PE）均值约为18.1倍 [13] - **报告估值依据**：考虑公司危废资源化业务高增长，给予公司2026年27倍市盈率，据此上调目标价 [11]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持” [6][13] - 目标价格为9.92元 [6][13] - 核心观点：2025年公司经营稳健，收入平稳、利润小幅承压，但现金流改善并维持高分红，工业过程分析业务收入降幅收窄，科学仪器继续向高端国产化突破，碳监测业务作为重点培育方向稳步布局 [2][13] 财务表现与预测 - **2025年实际业绩**：实现营业总收入13.98亿元，同比下降1.59%；实现归母净利润1.51亿元，同比下降10.44%；经营活动现金流净额为3.00亿元，同比增长19.67% [5][13] - **2025年分红**：拟现金分红约1.27亿元，分红比例约84% [13] - **未来业绩预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.03亿元、2.35亿元、2.64亿元，对应每股收益分别为0.32元、0.37元、0.41元 [5][13] - **利润率**：2025年销售毛利率为43.6%，销售净利率为10.9% [14] - **估值基础**：给予2026年31倍市盈率估值，参考了可比公司估值 [13][16] 业务板块分析 - **工业过程分析系统**：2025年收入为1.73亿元，同比下降6.58%，但较2024年降幅明显收窄，业务已从传统行业拓展至半导体、氢能、核电等新兴领域 [13] - **科学仪器**：已形成光谱、色谱、质谱等核心技术平台，并于2025年新设怀众质谱，持续推进高端分析仪器的国产化布局 [13] - **碳监测与碳计量**：已形成覆盖监测、采集、传输、核算、分析和管理的产品体系，应用场景包括火电、钢铁、水泥等重点行业及园区，是公司重点培育方向 [13] 行业前景与公司定位 - **行业驱动**：“双碳”目标、国产替代和工业智能化升级为工业过程分析行业带来较大发展空间 [13] - **碳监测市场**：随着全国碳交易市场和温室气体自愿减排市场持续推进，碳监测、碳计量及相关数据管理需求有望进一步释放 [13] - **公司定位**：报告认为公司是碳监测设备龙头，政策推动下市场需求释放有望提速 [13] 关键财务数据与市场指标 - **每股指标**：2025年每股净资产为4.14元，每股净收益为0.24元 [5][8] - **股东回报**：净资产收益率2025年为5.7%，预计2026-2028年将逐步提升至7.5%、8.4%、9.1% [5][14] - **市场交易数据**：公司总市值为53.98亿元，52周内股价区间为6.08-11.44元 [7] - **估值比率**：基于最新股本摊薄，2025年市盈率为33.91倍，市净率为2.1倍 [5][8]

投资评级与核心观点 - 报告对雪迪龙(002658)维持“增持”评级，并上调目标价至9.92元 [6][13] - 报告核心观点：2025年公司收入平稳、利润小幅承压，但现金流改善，并维持高分红；工业过程分析业务收入降幅收窄，科学仪器继续向高端国产化突破，碳监测业务稳步布局 [2][13] 财务表现与预测 - 2025年公司实现营业总收入13.98亿元，同比下降1.59%；实现归母净利润1.51亿元，同比下降10.44% [5][13] - 2025年公司经营活动现金流净额为3.00亿元，同比增长19.67% [13] - 公司拟现金分红约1.27亿元，对应分红比例约84% [13] - 报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为15.75亿元、17.77亿元、20.09亿元，同比增速分别为12.7%、12.9%、13.0% [5] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为2.03亿元、2.35亿元、2.64亿元，同比增速分别为34.4%、15.9%、12.1% [5][13] - 报告预测公司2026-2028年每股净收益(EPS)分别为0.32元、0.37元、0.41元 [5][13] - 2025年公司销售毛利率为43.6%，净资产收益率为5.7% [5][14] 业务板块分析 - **工业过程分析系统**：2025年该业务收入为1.73亿元，同比下降6.58%，但较2024年降幅明显收窄；业务已从石化、钢铁、水泥等传统行业拓展至半导体、天然气、生物质发电、氢能、核电等领域 [13] - **科学仪器**：公司已形成光谱、色谱、质谱等核心技术平台，并于2025年新设怀众质谱，继续推进高端分析仪器布局 [13] - **碳监测与碳计量**：公司已形成覆盖监测、采集、传输、核算、分析和管理的产品体系，应用场景包括火电、钢铁、水泥、电解铝、石化化工及园区减污降碳等；公司持续推进相关研发项目 [13] 行业前景与公司定位 - 在“双碳”、国产替代和工业智能化升级驱动下，工业过程分析行业仍有较大发展空间 [13] - 随着全国碳交易市场和温室气体自愿减排市场持续推进，碳监测碳计量及相关数据管理需求有望进一步释放 [13] - 公司被视为碳监测设备龙头，政策推动下市场需求释放有望提速 [13] 估值依据 - 报告给予公司2026年31倍市盈率(PE)估值，参考了可比公司估值 [13][16] - 可比公司三德科技与钢研纳克2026年预测PE均值约为22.3倍 [16]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为10.01元 [6] - 核心观点：项目运营收入稳步提升，垃圾焚烧保持高效率运行，经营现金流净额23.55亿元，资本开支进一步收缩至4.68亿元，自由现金流表现突出，现金分红比例小步上调 [2] 财务表现与预测 - 2025年实现营业总收入55.59亿元，同比下降7.2% [12] - 2025年实现归母净利润12.31亿元，同比增长5.4% [12] - 预测2026年至2028年归母净利润分别为12.91亿元、13.32亿元、13.89亿元，对应每股净收益分别为0.77元、0.80元、0.83元 [12] - 2025年经营活动现金流量净额为23.55亿元，同比增长14.7% [4] - 2025年资本开支为4.68亿元，较2024年的5.63亿元进一步下降 [4] - 2025年销售毛利率为37.3%，较2024年的33.2%有所提升 [13] - 预测净资产收益率从2025年的10.2%逐步降至2028年的9.6% [5] 业务运营与效率 - 2025年项目运营收入为40.80亿元，同比增长6.3% [12] - 2025年垃圾处理量为1588.58万吨，同比增长5% [12] - 垃圾焚烧入厂吨发电量为425.55度，厂用电率为11.65%，维持行业领先水平 [12] - 2025年新完成8个项目、15条焚烧线的AI部署应用，累计完成13个项目、34条焚烧线改造 [12] 国际业务进展 - 联合体与澳门特别行政区签署澳门垃圾焚化中心和澳门特殊和危险废物处理站营运及保养服务合同，服务期限10年 [12] - 预计服务期内总收入约26亿澳门元 [12] 分红与股东回报 - 2025年现金分红总额约4.45亿元，分红比例为36.13%，较2024年的35.07%小幅提升 [4] - 预测股息率从2025年的3.2%逐步提升至2028年的3.9% [13] 估值与市场表现 - 基于2026年13倍市盈率给予目标价10.01元 [12] - 当前总市值为136.43亿元 [7] - 当前市盈率（2025年）为11.26倍，市净率为1.1倍 [5][8] - 过去12个月股价绝对升幅为-2%，相对指数升幅为-18% [11]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [6][12] - 目标价格下调至10.01元 [6][12] 报告核心观点 - 公司经营稳健，现金流改善，自由现金流表现突出，分红有提升潜力 [2][4][12] - 项目运营收入稳步提升，垃圾焚烧保持高效率运行 [2][12] - 资本开支收缩，经营现金流净额增长，财务状况健康 [4][12] 财务表现与预测 - **收入与利润**：2025年实现营业总收入55.59亿元，同比下降7.2%；实现归母净利润12.31亿元，同比增长5.4% [5][12] - **未来预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为12.91、13.32、13.89亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.77、0.80、0.83元 [5][12] - **盈利能力**：2025年销售毛利率为37.3%，EBIT利润率为29.4%，销售净利率为23.1% [13] - **现金流**：2025年经营活动现金流量净额为23.55亿元，同比增长14.7%；资本开支为4.68亿元，较2024年的5.63亿元进一步下降 [4] - **分红政策**：2025年现金分红总额约4.45亿元，分红比例36.13%，较2024年的35.07%小幅提升 [4] 业务运营分析 - **项目运营**：2025年项目运营收入40.80亿元，同比增长6.3% [12] - **垃圾焚烧运营效率**：2025年垃圾处理量1588.58万吨，同比增长5%；入厂吨发425.55度，厂用电率11.65%，维持行业领先水平 [12] - **智能化升级**：年内新完成8个项目、15条焚烧线的AI部署应用，累计完成13个项目、34条焚烧线改造 [12] - **国际业务**：联合体与澳门特别行政区签署垃圾焚化中心等营运及保养服务合同，服务期10年，预计服务期内总收入约26亿澳门元 [12] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于2026年预测净利润，给予13倍市盈率（PE）估值 [12] - **市场数据**：报告发布时总市值约136.43亿元，每股净资产7.19元，市净率（PB）为1.1倍 [7][8] - **股价表现**：近1个月、3个月、12个月绝对升幅分别为-9%、-4%、-2% [11]

投资评级与核心观点 - 维持“增持”评级，给予目标价3.75港元 [6][10] - 核心观点：2025年公司水务运营基本盘稳健，费用压降持续兑现，经营质量改善；资本开支继续下行，自由现金流改善，推动全年股息小幅提升 [2][10] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入220.62亿元，同比下滑9.1%；归属母公司净利润15.62亿元，同比下滑6.9% [4][10] - **收入下滑原因**：主要受BOT水务项目建造收入（11.26亿元，同比下降57%）及综合治理项目建造服务收入（4.98亿元，同比下降40%）收缩拖累，反映公司轻资产转型思路 [10] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为38.48%，较2024年的37.0%有所提升，主要因高毛利的运营收入占比提升 [10] - **未来预测**：预计2026-2028年营业收入分别为205.26亿元、208.38亿元、212.96亿元；归属母公司净利润分别为15.27亿元、15.94亿元、16.62亿元 [4][10] - **每股收益**：预计2026-2028年EPS分别为0.15元、0.16元、0.17元 [10] 业务分部分析 - **污水及再生水处理服务**：2025年收入94.56亿元，同比增长3%；中国大陆实际平均合同价格提升至1.57元/吨（2024年：1.54元/吨）；国内毛利率维持57%，海外毛利率由15%提升至18% [10] - **供水服务**：2025年收入30.07亿元，同比下降2%；中国大陆供水毛利率由40%降至38%，主要因客户结构组合变化 [10] - **技术服务及设备销售**：2025年收入16.81亿元，同比下降34%，但毛利率由42%提升至45%，主要系聚焦高毛利技术服务项目及降本增效 [10] 现金流、资本开支与股东回报 - **资本开支**：2025年资本开支降至19.19亿元，较2024年的41.05亿元明显下降；其中7.37亿元用于收购物业、厂房及设备等，11.60亿元用于兴建及收购水厂 [10] - **自由现金流**：资本开支收缩、融资成本下行及水务运营稳健，支撑自由现金流改善趋势延续 [10] - **股息分红**：2025年全年股息为16.60港仙，较2024年的16.10港仙提升3%，在利润下滑背景下维持股东回报稳中有升 [10] 费用管控与财务结构 - **费用控制**：2025年管理费用同比下降2%至30.06亿元，财务费用同比下降25%至23.32亿元 [10] - **财务比率**：2025年资产负债率为66.03%，预计2026-2028年将逐步降至63.97%；2025年ROE为5.01% [11] 估值与市场数据 - **当前估值**：以2026年4月1日收盘价2.71港元计，对应2026年预测PE为16.1倍，PB为0.79倍 [4][6][11] - **目标价依据**：参考可比公司估值（2026年PE均值15.0倍），给予公司2026年22倍PE，得出目标价3.75港元 [10][14] - **市场数据**：当前总股本为10,047百万股，总市值约272.26亿港元；52周股价区间为2.24-2.96港元 [7]