报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司固废运营提效、设备出海加速，现金流价值被低估，分红提升潜力大 因EPC建造下滑及减值计提增加，将2025 - 2026年归母净利润从13.59/14.98亿元下调至12.64/13.50亿元，新增2027年归母净利润预测为14.23亿元，同比+8%/7%/5%，对应PE为11/11/10倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营收59.91亿元（同比 - 0.59%），归母净利润11.68亿元（同比 + 0.20%），扣非归母净利润11.55亿元（+1.54%） 剔除一次性影响后归母净利润同增7%，信用减值增加影响业绩 [7] - 2024年公司销售毛利率33.18%（+1.42pct），销售净利率20.42%（+0.24pct），期间费用率11.45%（-0.75pct），其中研发费用率同比 - 0.57pct至1.07%，财务费用率同比 - 0.28pct至4.78% [7] - 2024年公司计提信用减值损失0.94亿元（同增0.54亿元），主要系应收积累及部分账期延长 [7] - 2024年公司经营性现金流净额20.54亿元（-13.42%），购建固定无形其他长期资产支付现金5.63亿元（-68.72%），测算自由现金流14.91亿元（+160.65%），2024年分红比例35.07%（+1.28pct） [7] 业务板块 固废运营 - 2024年公司固废运营收入38.40亿元（+5.29%），毛利率39.29%（+0.14pct） [7] - 全资及控股项目：截至2024年末，投运规模42500吨/日，在建及筹建规模1900吨/日 2024年垃圾处理量1508万吨（+7.42%），发电量59.57亿度（+8.4%），上网电量52.4亿度（+8.53%），平均入厂吨发428.8度/吨，平均厂用电率11.99% 2024年销售蒸汽93.64万吨（+18.46%），供热项目平均吨垃圾产汽量1.96吨，新签订蒸汽销售合同10项，预计新增蒸汽供应量约63万吨/年 [7] - 参股项目：截至2024年末，投运规模17050吨/日，2024年垃圾处理量544万吨（+2.06%），上网电量14.95亿度，销售蒸汽86.62万吨(+15.90%) [7] - 协同业务：2024年处理餐厨（厨余）垃圾22.62万吨（+88.33%），处理污泥13.21万吨（+13.09%），合规处理医废2.95万吨，一般工业固废10.76万吨 [7] 工程建造与设备销售 - 2024年公司工程建造收入19.18亿元（-13.93%），毛利率21.76%（+1.44pct） [7] - 2024年公司共签署焚烧炉及成套设备供货合同9项，设计处理能力合计约6370吨/日，其中海外合同总额超8亿元 新签污水处理及直饮水设备供货（含工程建造）等合同35个（其中国际项目5个），处理规模6.19万吨/天，合同金额2.39亿元 [7] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6027|5991|6577|7175|7696| |同比（%）|0.06|(0.59)|9.78|9.10|7.25| |归母净利润（百万元）|1166|1168|1264|1350|1423| |同比（%）|2.33|0.20|8.20|6.82|5.39| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.70|0.70|0.76|0.81|0.85| |P/E（现价&最新摊薄）|12.26|12.24|11.31|10.59|10.05| [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司固废运营提效、设备出海加速，现金流价值被低估，分红提升潜力大 因EPC建造下滑及减值计提增加，将2025 - 2026年归母净利润从13.59/14.98亿元下调至12.64/13.50亿元，新增2027年归母净利润预测为14.23亿元，同比+8%/7%/5%，对应PE为11/11/10倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营收59.91亿元（同比 - 0.59%），归母净利润11.68亿元（同比 + 0.20%），扣非归母净利润11.55亿元（+1.54%） 剔除一次性影响后归母净利润同增7%，信用减值增加影响业绩 [7] - 2024年公司销售毛利率33.18%（+1.42pct），销售净利率20.42%（+0.24pct），期间费用率11.45%（-0.75pct），其中研发费用率同比 - 0.57pct至1.07%，财务费用率同比 - 0.28pct至4.78% [7] - 2024年公司计提信用减值损失0.94亿元（同增0.54亿元），主要系应收积累及部分账期延长 [7] 业务板块 - 固废运营稳健增长 2024年固废运营收入38.40亿元（+5.29%），毛利率39.29%（+0.14pct） 全资及控股项目垃圾处理量、发电量、上网电量、销售蒸汽量均有增长，新签订蒸汽销售合同10项 参股项目垃圾处理量、上网电量、销售蒸汽量也有增长 协同业务中，餐厨（厨余）垃圾、污泥处理量大幅增加 [7] - 建造收入下滑 2024年工程建造收入19.18亿元（-13.93%），毛利率21.76%（+1.44pct） [7] - 核心设备销售海外新签单超8亿元 2024年共签署焚烧炉及成套设备供货合同9项，设计处理能力合计约6,370吨/日，海外合同总额超8亿元 新签污水处理及直饮水设备供货（含工程建造）等合同35个，处理规模6.19万吨/天，合同金额2.39亿元 [7] 现金流与分红 - 2024年，公司经营性现金流净额20.54亿元（-13.42%），购建固定无形其他长期资产支付现金5.63亿元（-68.72%），测算自由现金流14.91亿元（+160.65%） [7] - 2024年分红比例35.07%（+1.28pct） [7] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6027|5991|6577|7175|7696| |同比（%）|0.06|(0.59)|9.78|9.10|7.25| |归母净利润（百万元）|1166|1168|1264|1350|1423| |同比（%）|2.33|0.20|8.20|6.82|5.39| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.70|0.70|0.76|0.81|0.85| |P/E（现价&最新摊薄）|12.26|12.24|11.31|10.59|10.05| [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 11.10 元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 三峰环境 2024 年营收 59.91 亿元（yoy - 0.59%），归母净利 11.68 亿元（yoy + 0.20%），低于华泰预期 7%，主要因工程建造业务收入减少、信用减值增加；剔除 2023 - 2024 年减值等一次性影响后，2024 年营业收入同口径增长 0.30%，归母净利润同口径增长 7.08% [1] - 预计 2025 年供热规模维持快速增长，垃圾焚烧核心设备优势突出，2024 年新签海外设备合同超 8 亿元，出海业务有望驱动业绩增长 [1] - 2024 年经营数据稳步提升，控股项目垃圾处理量、发电量、上网电量、销售蒸汽量均同比增长；2025 年 1 月转让三峰城服 51%股权，聚焦垃圾发电与能源运营 [2] - 2024 年自由现金流强劲，DPS 和分红比例同增，经营现金流净额 20.54 亿元（yoy - 13.42%），资本开支 5.63 亿元（yoy - 68.72%），自由现金流达 14.91 亿元（yoy + 161%），DPS 0.245 元（2023 年 0.235 元），分红比例 35.07%（2023 年 33.79%） [3] 根据相关目录分别进行总结 经营数据 - 2024 年控股项目垃圾处理量 1,508.31 万吨（yoy + 7.42%），发电量约 59.57 亿度（yoy + 8.4%），上网电量约 52.4 亿度（yoy + 8.53%），销售蒸汽 93.64 万吨（yoy + 18.46%） [2] - 2024 年共签署焚烧炉及成套设备供货合同 9 项，设计处理能力合计约 6,370 吨/日，“一带一路”沿线国际市场项目供货合同总金额超 8 亿元 [2] 现金流与分红 - 2024 年经营现金流净额 20.54 亿元（yoy - 13.42%），资本开支 5.63 亿元（yoy - 68.72%），自由现金流达 14.91 亿元（yoy + 161%） [3] - 2024 年 DPS 0.245 元（2023 年 0.235 元），分红比例 35.07%（2023 年 33.79%） [3] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.73、0.77、0.81 元（2025 - 2026 年下调 9%、8%） [4] - 可比公司 2025 年 Wind 一致预期 PE 均值为 13.2 倍，给予公司 2025 年 15.2 倍 PE，目标价 11.10 元（前值 11.44 元，基于 2025 年 14.3 倍 PE） [4] 财务指标预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|6,027|5,991|6,227|6,520|6,815| |+/-%|0.06|(0.59)|3.95|4.71|4.52| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,166|1,168|1,219|1,287|1,362| |+/-%|2.33|0.20|4.35|5.58|5.80| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.70|0.70|0.73|0.77|0.81| |ROE(%)|11.60|10.80|10.52|10.37|10.26| |PE(倍)|12.09|12.07|11.56|10.95|10.35| |P/B(倍)|1.35|1.26|1.18|1.10|1.03| |EV/EBITDA(倍)|8.81|8.32|8.34|7.87|7.26|[5][23]

文章核心观点 - 公司主营业务稳健增长，单位垃圾发电量维持行业领先，运营效率持续优化 [2] 公司经营业绩 - 2024年公司实现营业收入59.91亿元，同比下降0.59%；归母净利润11.68亿元，同比增长0.20%；扣非净利润11.55亿元，同比增长1.54% [1] - 剔除2023年、2024年一次性影响因素后，营业收入同口径增长0.30%，归母净利润同口径增长7.08% [2] 公司运营情况 - 截至2024年末，公司运营垃圾焚烧项目54个，其中全资及控股项目44家，控股设计处理能力达4.25万吨/日 [2] - 2024年控股项目累计处理垃圾1508万吨，同比增长7.42%；上网电量52.4亿度，同比增长8.53%；吨垃圾发电量428.8度，维持行业领先 [2] - 2024年全年销售蒸汽93.64万吨，同比增长18.46%；餐厨（厨余）垃圾处理量22.62万吨，同比增长88.33%；污泥处理13.21万吨，同比增长13.09% [2] 产业链延伸情况 - 截至2024年末，公司累计在国内投资垃圾焚烧（发电）项目57个（含参股），设计垃圾处理规模61450吨/日，其中全资及控股项目45个，设计规模43000吨/日；参股项目12个，设计规模18450吨/日 [3] - 2025年1月公司中标重庆市酉阳县项目，新增生活垃圾焚烧处理能力200吨/日、餐厨垃圾处理能力30吨/日 [3] - 2024年公司新签订蒸汽销售合同10项，预计新增蒸汽供应量约63万吨/年 [3] - 公司投资的辰峰储能新签订4个项目，总投资额超3.5亿元，璧山独立储能项目已建成投运，泰兴工商储能项目已进入实施阶段 [3] 海外业务情况 - 2024年公司签署焚烧炉及成套设备供货合同9项，处理规模达6370吨/日，与“一带一路”沿线国际市场项目合同总金额超8亿元 [4] - 2024年污水与直饮水设备新签订单35个，其中海外项目5个，合同金额2.39亿元 [4] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入分别为62.94/66.76/71.25亿元，同比增长5.06%/6.08%/6.72% [4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为13.37/14.70/16.19亿元，同比增长14.48%/9.91%/10.15% [4] - 2025年3月28日收盘价对应PE分别为10.70/9.74/8.84倍，EPS分别为0.80/0.88/0.97元，给予“推荐”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格10.95元，上次预测为11.25元，当前价格8.56元 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司计提应收账款坏账损失9280万拖累利润，垃圾焚烧经营稳健、运营保持行业顶尖水平，国际业务积极开拓、海外订单充足，分红逐步提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|6,027|5,991|6,049|6,196|6,305| |(+/-)%|0.1%|-0.6%|1.0%|2.4%|1.8%| |净利润（归母，百万元）|1,166|1,168|1,220|1,274|1,320| |(+/-)%|2.3%|0.2%|4.4%|4.4%|3.6%| |每股净收益（元）|0.70|0.70|0.73|0.76|0.79| |净资产收益率(%)|11.2%|10.4%|10.2%|10.0%|9.8%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|12.28|12.25|11.74|11.24|10.84| [4] 交易数据 - 52周内股价区间7.59 - 9.30元，总市值14,312百万元，总股本/流通A股1,672/1,672百万股，流通B股/H股0/0百万股 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益11,180百万元，每股净资产6.69元，市净率1.3，净负债率50.25% [6] 股价升幅 |升幅(%)|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对升幅|2%|-2%|10%| |相对指数|1%|-1%|-1%| [9] 业绩情况 - 2024年公司实现收入59.91亿元，同比下滑0.6%；归属净利润11.68亿元，同比增长0.2%；扣非归属净利润11.55亿元，同比增长1.5%。剔除一次性影响因素后，2024年营业收入同口径增长0.3%，归母净利润同口径增长7.1%。2024Q4单季实现收入14.73亿元，环比增长6.3%；归属净利润1.58亿元，环比下滑54.0%，同比下滑12.7% [11] - 随着新建项目减少，公司EPC建造收入同比大幅减少，设备销售收入快速增长 [11] - 2024年公司计提应收账款坏账损失9280万，拖累利润 [11] 业务经营 - 2024年底，公司投产4.25万吨控股项目，垃圾处理量同比增7%达1508万吨 [11] - 销售蒸汽量同比增18%至94万吨，2024年公司新签蒸汽销售合同63万吨/年 [11] - 控股项目入厂吨发429度，厂用电率11.99%，持续保持行业顶尖水平。公司积极引入工业大数据、机器学习等技术，推进生活垃圾AI智慧焚烧系统，运营效率持续提升，引领行业变革 [11] - 在核心设备销售领域，公司积极出海，2024年公司共签署焚烧炉及成套设备供货合同9项，设计处理能力合计约6,370吨/日，合同总金额超过8亿元 [11] 资本与分红 - 2024年公司经营活动现金流量净额20.54亿元，同比下滑13.4%，主要由于2024年收回国补资金额度同比下降以及工程建造业务下降收到现金减少 [11] - 2024年公司资本开支5.63亿元，较2023年18亿元大幅缩减 [11] - 2024年公司现金分红率35.07%，较2023年33.79%有所提升 [11] 可比公司估值 |可比公司|公司代码|收盘价|EPS（2024）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|BPS（2024）|BPS（2025E）|BPS（2026E）|PE（2024）|PE（2025E）|PE（2026E）|PB（2024）|PB（2025E）|PB（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |瀚蓝环境|600323.SH|23.98|2.05|2.21|2.35|16.44|18.08|19.86|11.7|10.9|10.2|1.46|1.33|1.21| |永兴股份|601033.SH|15.04|0.92|1.01|1.11|11.65|11.70|11.85|16.3|14.9|13.5|1.29|1.29|1.27| |中科环保|301175.SZ|5.65|0.22|0.27|0.31|2.43|2.51|2.63|25.7|21.1|18.1|2.33|2.25|2.15| |均值| - | - | - | - | - | - | - | - |17.9|15.6|13.9|1.69|1.62|1.54| |中值| - | - | - | - | - | - | - | - |16.3|14.9|13.5|1.46|1.33|1.27| [13]

文章核心观点 - 三峰环境2024年年报显示营收和净利润增长，各业务表现良好，推进国内外市场战略和科研创新工作 [1][2] 财务情况 - 2024年公司实现营业收入59.91亿元，归母净利润11.68亿元，扣非后净利润11.55亿元，剔除一次性影响因素后，营业收入和净利润同口径分别增长0.30%和7.08% [1] - 基本每股收益0.7元，拟向全体股东每10股派发现金红利2.45元(含税) [1] 垃圾焚烧项目运营情况 - 公司有54个垃圾焚烧项目投入运营，报告期内垃圾总处理量、总发电量、上网电量、销售蒸汽量均稳步增长 [1] - 项目平均入厂吨垃圾发电量达428.8度/吨，平均厂用电率控制在11.99%，供热项目平均吨垃圾产汽量1.96吨，保持行业顶尖水平 [1] 其他固废处理情况 - 公司投资运营6个餐厨（厨余）垃圾处理项目、7个协同处理项目，年内处理餐厨垃圾约22.62万吨，同比增长88.33% [1] - 投运17个污泥协同处理项目，处理污泥约13.21万吨，同比增长13.09% [1] 市场发展战略 - 国内聚焦垃圾焚烧主业，挖掘综合固废循环处置潜力，拓展产业链，巩固行业领先地位 [1] - 国际新设立国际事业部，发挥核心技术与全产业链优势，与跨国公司、央企合作，开拓国际业务版图 [2] - 响应“一带一路”倡议，为沿线发展中国家提供环保固废解决方案，输出装备、技术与管理模式，海外项目签约数量增长，国际化步伐加快 [2] - 成功签署印度佐达浦尔、泰国Chokchai等国际项目供货合同，合同总金额超8亿元 [2] 科研创新情况 - 推进生活垃圾AI智慧焚烧系统项目，对现有垃圾焚烧项目进行智慧化改造升级，报告期新完成3个项目改造工作 [2] - 力争2025年度完成8个项目的智慧焚烧升级 [2] - 2024年12月举行科技创新大会，发布科技创新战略“星火计划”，围绕产学研合作等五个方面开展科研创新工作 [2] - 凭借“两中心一室一站”平台基础，成立绿色发展创新研究院，增强环保低碳及固废处理领域创新研究实力 [2]

会议信息 - 公司第三届监事会第二次会议于2025年3月27日召开，5名监事全部出席[3] 议案表决 - 《关于审议公司2024年度监事会工作报告的议案》等多项议案表决均全票通过[4][5][6][7][8][9][10]

会议信息 - 第三届董事会第二次会议于2025年3月27日召开，8位董事出席[3] - 公告发布时间为2025年3月29日[14] 议案表决 - 12项议案表决结果均为同意9票，反对0票，弃权0票[4][5][6][7][9][10][11][12][13] - 5项议案尚需提交公司股东大会审议[4][5][9][10][11] 利润分配 - 拟按每10股派2.45元（含税）比例分配利润[9] - 以2024年底总股本计，预计派发现金股利约4.1亿元[9] 报告披露 - 同意披露2024年年度报告等3份报告[5][6][7] 审计聘任 - 拟聘任信永中和会计师事务所为2025年度审计机构[12] 股东大会 - 同意召集2024年年度股东大会，具体另行通知[13]

业绩总结 - 2024年度母公司净利润820,224,547.41元[4] - 最近三个会计年度平均净利润1,212,208,282.97元[6] 利润分配 - 拟每10股派2.45元，派发现金股利409,623,658.50元[5] - 2024年现金分红占净利润比率约35.07%[5] 资金情况 - 2024年回购注销总额50,779,128.97元[6] - 近三年累计现金分红及回购注销总额1,226,905,516.97元[6]

业绩总结 - 2024年度公司营业收入为599,085.83万元，项目运营和工程建造业务收入占比99.81%[7] - 2024年公司营业收入为59.91亿元，上年同期为60.27亿元，同比略有下降[22] - 2024年营业总成本为47.67亿元，上年同期为49.20亿元，同比降低[22] - 2024年营业利润为13.84亿元，上年同期为13.59亿元，同比增长[22] - 2024年利润总额为13.86亿元，上年同期为13.61亿元，同比上升[22] - 2024年净利润为12.23亿元，上年同期为12.16亿元，同比增加[22] - 2024年归属于母公司所有者的净利润为11.68亿元，上年同期为11.66亿元，同比微增[22] - 2024年基本每股收益为0.70元，上年同期为0.69元，同比提高[22] 财务状况 - 期末流动资产合计53.7468143463亿美元，上年年末为64.3919792085亿美元[19] - 期末流动负债合计44.603920641亿美元，上年年末为58.7854333677亿美元[19] - 期末非流动负债合计74.632272618亿美元，上年年末为82.3362102892亿美元[19] - 期末负债合计119.236193259亿美元，上年年末为141.1216436569亿美元[19] - 期末所有者权益合计118.2365847779亿美元，上年年末为111.704885211亿美元[19] - 期末资产总计237.4727780369亿美元，上年年末为252.8265288679亿美元[19] 现金流量 - 经营活动现金流入小计本期为59.4978217039亿元，上年同期为68.6420408084亿元[25] - 经营活动现金流出小计本期为38.9604038422亿元，上年同期为44.9200071017亿元[25] - 经营活动产生的现金流量净额本期为20.5374178617亿元，上年同期为23.7220337067亿元[25] - 投资活动现金流入小计本期为10.6336245132亿元，上年同期为1.3062208667亿元[25] - 投资活动现金流出小计本期为16.0400595066亿元，上年同期为19.0255220712亿元[25] - 投资活动产生的现金流量净额本期为 - 5.4064349934亿元，上年同期为 - 17.7193012045亿元[25] - 筹资活动现金流入小计本期为8.6736333024亿元，上年同期为19.2218474019亿元[25] - 筹资活动现金流出小计本期为33.9413640873亿元，上年同期为19.2569297097亿元[25] - 筹资活动产生的现金流量净额本期为 - 25.2677307849亿元，上年同期为 - 0.0350823078亿元[25] - 现金及现金等价物净增加额本期为 - 10.1311685189亿元，上年同期为5.9841882359亿元[25] 资产项目 - 期末应收账款为25.0465821235亿美元，上年年末为21.2228353161亿美元[19] - 期末应付账款为20.9813850997亿美元，上年年末为21.287387262亿美元[19] - 期末长期借款为58.9829102186亿美元，上年年末为71.2520150874亿美元[19] - 期末实收资本为16.719333亿美元，上年年末为16.78268亿美元[19] - 公司固定资产期末数为11.340861619亿元，上年年末数为6.947314497亿元[20] - 无形资产期末账面价值合计16,119,088,863.25元，期初账面价值合计16,675,811,969.56元[181] 审计相关 - 审计认为财务报表在重大方面按企业会计准则编制，公允反映公司2024年财务状况及经营成果和现金流量[4] - 将收入确认、无形资产 - 特许经营权确认和计量列为关键审计事项[7][9] 税收政策 - 增值税税率为13%、9%、6%、5%、1%、免征[139] - 部分公司垃圾发电电力收入享受100%比例增值税退税优惠等[143] - 部分西部公司2021 - 2030年减按15%的税率征收企业所得税[144] 其他 - 公司按履约进度或在客户取得控制权时点确认收入[111] - 租赁期不超过12个月且不包含购买选择权的租赁认定为短期租赁[127]