瑞银对百威亚太的评级与目标价调整 - 瑞银维持对百威亚太的“买入”评级 [1] - 目标价由8.75港元微降至8.6港元 [1] 2025年财务表现 - 2025年全年收入为57.64亿美元，同比下跌6.1% [1] - 2025年全年正常化EBITDA为15.88亿美元，同比下跌9.8% [1] - 2025年第四季度收入为10.73亿美元，同比下跌4.2% [1] - 2025年第四季度正常化EBITDA为1.67亿美元，同比下跌24.7% [1] - 全年正常化EBITDA利润率同比收缩1.4个百分点 [1] - 净利润为4.89亿美元，受到与韩国海关审计申索及税项相关的非经常性项目影响 [1] 利润率与成本分析 - 毛利率下跌导致EBITDA利润率收缩 [1] - 销售、一般及行政开支比率上升导致EBITDA利润率收缩 [1] 未来财务预测调整 - 将2026至2028年收入预测上调2%至3%，主要反映人民币汇率预期升值 [1] - 调低2026至2028年EBITDA预测6%至7% [1] - 预计2026至2028年EBITDA利润率将下调2.5至2.8个百分点 [1] 中国市场展望 - 预计中国市场销量复苏步伐放缓，可能推迟至2026年下半年 [1]

公司战略交易 - 百威英博计划于2026年第一季度以约30亿美元回购其美国金属罐工厂49.9%的股权 [2] - 公司表示此举旨在强化供应链控制 应对铝关税等成本压力 并保障产品品质与供应稳定性 [2] 公司人事变动 - 百威英博子公司百威亚太控股有限公司首席财务官Ignacio Lares将于2026年4月1日卸任 [3] - 首席财务官一职将由Bernardo Novick接任 其为公司正常人事调整 [3] - Bernardo Novick在百威集团拥有16年全球市场经验 [3]

公司2025年全年及第四季度财务表现 - 2025年全年实现营收57.64亿美元，内生同比下滑6.1%；正常化EBITDA为15.88亿美元，内生同比下滑9.8% [1] - 2025年第四季度实现营收10.73亿美元，内生同比下滑4.2%；正常化EBITDA为1.67亿美元，内生同比大幅下滑24.7% [1] - 2025年全年毛利率为50.1%，同比微增0.13个百分点；正常化EBITDA盈利率为27.6%，同比下降1.13个百分点 [1] - 2025年公司拟分红7.5亿美元，与2024年持平 [1] 销量与价格表现 - 2025年全年总销量为796.58万千升，内生同比下滑6.0%；第四季度销量为135.18万千升，内生同比微降0.7% [1] - 2025年全年每百升收入同比下滑0.2%；第四季度每百升收入同比下滑3.5% [1] 分区域市场表现（2025年第四季度） - **亚太地区西部**：销量内生同比微增0.1%，但收入及每百升收入分别内生同比下滑5.6%和5.7%，正常化EBITDA内生同比大幅下滑40.0% [2] - **亚太地区东部**：收入内生同比下滑0.6%，其中销量内生同比下滑3.7%，但每百升收入内生同比增长3.2%，正常化EBITDA内生同比下滑5.9% [2] 各市场具体表现与策略 - **印度市场**：2025年全年高端及超高端产品组合占总营收超三分之二，贡献超20%的收入增长，百威品牌增长领先行业，印度是百威品牌全球四大市场之一 [2] - **韩国市场**：第四季度在即饮及非即饮渠道均跑赢疲弱行业，销量呈低单位数跌幅，每百升收入实现低单位数增长，收入大致持平，正常化EBITDA实现低单位数增长并带动利润率扩张 [2] - **中国市场（2025年第四季度及全年）**： - 第四季度销量内生同比下滑3.9%，收入内生同比下滑11.4%，每百升收入内生同比下滑7.7% [3] - 2025年全年销量同比减少8.6%，收入及每百升收入分别内生同比下滑11.3%和3.0% [3] - 非即饮及O2O渠道布局取得进展，对销量及收入的贡献均有所提升，截至25Q4末BEES数字化平台覆盖超320个城市 [3] - 公司持续推进高端化与渠道数字化策略，2025年聚焦非即饮渠道高端化及O2O渠道渗透率提升，并推出创新产品与营销活动 [3] - 公司自2024年末起主动调整库存，2025年末库存水平低于上年同期和行业平均水平 [3] 公司2026年发展重点与策略 - 将重点重振中国市场份额 [3][4] - **费用端**：适度提高商业投入占净收入比例，聚焦核心及新兴渠道，通过运营提效与成本管控对冲利润率风险 [4] - **渠道端**：持续推进非现饮渠道高端化，加快即时零售渠道布局并于夏季前完成落地，依托数字化平台扩大终端覆盖 [4] - **产品端**：聚焦百威与哈尔滨啤酒等核心品牌，推广创新产品、升级包装规格，重点布局8元以上高增长价格带，同时兼顾区域品牌发展 [4] 机构盈利预测与估值 - 考虑到中国及韩国市场啤酒需求较疲软，下调2026-2027年归母净利润预测分别至6.21亿美元和6.80亿美元（分别下调9%和7%），引入2028年归母净利润预测为7.29亿美元 [4] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为21倍、20倍和18倍 [4]

公司2025年第四季度及全年业绩表现 - 2025年第四季度收入同比下降4.2%（内生增长），经调整EBITDA录得24.7%的下滑，经调整归母净亏损约1200万美元 [1] - 2025年全年收入同比下降6.1%至57.6亿美元，经调整EBITDA同比下降9.8%至15.9亿美元，经调整EBITDA率下滑1.1个百分点至27.6% [1] - 第四季度业绩大致符合预期，净亏损情况略好于预期 [1] 分区域市场表现 - **亚太西部地区（含中国、印度）**：第四季度收入同比下降5.6%，其中单价压力（同比下滑5.7%）大于销量增长（同比增长0.1%）[2] - **中国市场**：第四季度收入同比下滑11.4%，销量/单价分别同比下滑3.9%/7.7%；中国区经调整EBITDA下滑42.3% [2] - **印度市场**：第四季度继续实现市场份额提升，在高端及超高端组合带动下收入实现强劲的双位数增长 [2] - **亚太东部地区（含韩国、新西兰）**：第四季度收入微降0.6% [2] - **韩国市场**：第四季度销量录得低单位数下降，单价录得低单位数增长；韩国业务经调整EBITDA实现低单位数增长 [2] 业绩驱动因素与挑战 - 中国市场下滑是公司整体业绩承压的主要原因，印度市场的强劲增长未能完全抵消其影响 [1] - 中国市场单价下行压力主要源于为拓展非即饮渠道和新渠道而增加对经销商的支持及品牌活化投入 [2] - 经调整EBITDA下滑受负经营杠杆、补贴减少及投资增加的影响 [1] - 亚太东部地区盈利下滑部分受新西兰业务的一次性过渡成本影响 [2] 管理层战略与未来展望 - 管理层将2026年中国市场重燃增长趋势作为首要任务，重点推进非即饮渠道拓展、产品组合优化和数字化投入 [1] - 尽管短期中国市场复苏进度偏慢，但2026年在低基数下具备边际修复潜力 [1][3] - 公司稳健的财务状况有望支持派息，当前股价对应预期股息率超过5% [3] 机构预测与评级调整 - 考虑到中国市场即饮渠道偏软和行业竞争，机构小幅下调公司2026-2027年收入预测2%，并下调2026-2027年经调整EBITDA/归母净利润预测1%/4-5% [3] - 基于2026年20倍目标市盈率不变，下调公司目标价至8.90港元 [3] - 维持“买入”评级，理由包括：低基数效应下的边际改善潜力、股价已基本反应悲观预期（目标价对应2026年EV/EBITDA仅5倍）、以及股息提供的下行风险保护 [1][3]

行业投资评级 - 维持食品饮料行业“买入”评级 [2][44] 核心观点 - 当前食品饮料行业估值分位数处于历史低位，板块估值对悲观预期的定价相对充分，随着市场风格切换，消费板块的投资机会逐步显现，建议关注基本面压力释放后的底部回暖机遇与估值修复潜力 [7][44] - 消费变革下，既要关注品类、渠道、消费场景的创新机会，又要关注传统消费领域中积极求变及低估值的配置机会 [7][44] - 春节旺季白酒消费呈现分化格局，整体市场承压但高端酒动销亮眼，品牌集中度加速提升，呈现“两头热、中间冷”的K型格局 [6] 行情回顾与市场表现 - 2月9日-2月13日，申万食品饮料行业下跌2.33%，在31个申万一级行业中排名第31，跑输沪深300指数2.69个百分点 [4][9] - 同期，食品饮料子板块均下跌，其中肉制品下跌0.31%，保健品下跌0.73%，调味发酵品下跌1.36% [4][9] - 近十二个月，食品饮料行业相对收益为-21.6%，绝对收益为-3.3% [3] - 上周行业涨幅最大的五家公司为莲花控股（+11.8%）、*ST岩石（+7.1%）、紫燕食品（+6.9%）、*ST椰岛（+5.5%）、*ST春天（+5.0%），跌幅最大的五家公司为海欣食品（-17.8%）、日辰股份（-13.9%）、皇台酒业（-13.3%）、朱老六（-10.6%）、欢乐家（-9.8%） [16] 行业估值水平 - 截至2026年2月13日，食品饮料行业PE为21倍，在申万一级行业中排名第24位 [5][18] - 子行业估值分化明显，估值靠前的为其他酒类（52倍）、零食（37倍）、保健品（34倍），估值靠后的为白酒（19倍）、啤酒（22倍）、乳品（23倍） [5][18] 白酒行业动态 - 2026年春节白酒市场整体承压，多省份动销普遍下滑10%-20%，但名酒超预期增长 [6] - 分品牌看，茅台、五粮液等龙头表现突出，部分经销商茅台酒出货量同比增长超40% [6] - 分价格带看，呈现“两头热、中间冷”的K型格局：100-200元大众价位与800元以上高端价位动销平稳；300-800元次高端价格带承压加剧，整体下滑约20%，库存挤压问题较为严重 [6] - 分地区看，山东、安徽等地整体下滑约20%，河南、四川及华东等市场下滑约10% [6] - 高端酒批价回暖，2026年2月13日，飞天茅台当年原装批发参考价为1715元/瓶，较前一周上升3.31% [22] 其他行业数据跟踪 - **酒类产量**：2025年12月，啤酒产量222.70万千升，同比下降8.70%；葡萄酒产量1.60万千升，同比上升6.70% [22] - **奶类价格**：2026年2月5日，我国主产区生鲜乳平均价为3.04元/公斤，同比下降2.60%，降幅持续收窄 [33] - **成本价格**： - 猪价：2026年2月5日，全国仔猪平均价为27.39元/千克，活猪平均价为13.27元/千克，猪肉平均价为23.87元/千克 [35] - 饲料原料：2026年2月12日，豆粕现货价为3167.71元/吨，较前一周上升0.27%；2月13日，玉米现货价为2372.16元/吨，较前一周上升0.16% [35] - 包装材料：2026年2月6日，瓦楞纸出厂价3760.00元/吨，环比上升1.35%；箱板纸出厂价3720.00元/吨，环比持平 [35] 重要公司公告 - **阳光乳业**：公司拟投入自有资金2000万元人民币在安徽合肥设立全资子公司，以拓展安徽市场 [42] - **朱老六**：公司预计2025年度实现营业收入为2.16亿元，同比下降9.36%；归属于上市公司股东净利润预计为1976万元，同比增长7.43% [42] 投资建议与关注主线 - 建议关注三条投资主线 [7][44]： 1. 需求稳定、抗风险能力强的行业龙头 2. 积极布局新产品、新渠道、新场景，抢占高增长赛道的企业，重点关注兼具战略前瞻性和执行力的优质企业 3. 成长性与业绩确定性较高，且经过调整后估值合理偏低的部分大众品行业细分板块龙头 - 具体建议关注公司：贵州茅台、山西汾酒、安井食品、安德利、盐津铺子、巴比食品、燕京啤酒、伊利股份 [7][44]

业绩经营情况 - 公司计划近期发布2025年年度报告 将提供完整财务数据、分红方案及业务细节 [2] - 根据业绩快报 2025年公司营收为147.22亿元 归母净利润为12.31亿元 销量同比增长0.68% 优于行业水平 [2] - 公司2024年现金分红率达104.21% 2025年中期分红约6.3亿元 年报披露可能进一步明确2025年分红计划 [2] 近期事件 - 公司与重庆嘉威的合同纠纷已于2025年12月达成调解 原告于2026年1月12日撤诉 消除了长期不确定性 [3] - 该事件预计不会对期后利润产生重大不利影响 并为2026-2028年的采购安排提供稳定性 [3] - 和解后 公司冲回原计提负债 增厚2025年净利润约1907.96万元 可能提升经营效率 [3] 业务战略 - 公司预计2026年量价稳中有增 计划加速新品推出 如风花雪月四季时酿等中式精酿 [4] - 公司重点布局非现饮渠道 如便利店、即时零售 [4] - 受益于大宗原材料成本下降及政策推动现饮场景修复 毛利率有望保持提升趋势 [4] - 产品结构优化 如高档啤酒占比提升 和跨界饮料品类 如果味汽水 也将持续 [4] 行业政策与环境 - 随着促进服务消费政策的推进 啤酒行业现饮渠道 如餐饮、夜场 需求可能逐步修复 [5] - 需关注行业竞争加剧、原材料成本波动等潜在因素 这些可能影响公司未来盈利表现 [5]

公司营销战略与品牌合作 - 科罗娜品牌是奥林匹克全球合作伙伴 其无醇啤酒产品科罗娜无醇啤酒于2024年成为奥运会首个全球啤酒赞助品牌 [1] - 公司为2026年米兰-科尔蒂纳冬奥会集结了来自短道速滑、单板滑雪、自由式滑雪、冰球等多个项目的世界顶尖冬季运动员组成运动大使团队 以传递品牌“就为这一刻”理念 [1] - 公司围绕“就为这一刻”理念在全球打造了“零度时刻”创新项目 该项目与国际奥委会及Athlete365共同推出 旨在鼓励运动员在赛事紧张节奏中保持平衡、放松身心 [2] - 公司在奥运村设立了多处“零压空间” 并打造了科罗娜酒店及卡萨科罗娜等活动场所 为运动员提供恢复活力的空间 [2] - 公司通过一系列贯穿全球与本土的营销动作 展现了其作为奥林匹克全球合作伙伴的强大资源整合能力 [8] - 未来 科罗娜品牌将持续携手奥林匹克这一全球顶级IP 巩固其在体育营销领域的优势地位 [9] 产品与市场活动 - 科罗娜品牌在中国市场正式推出了奥林匹克合作系列产品 包括科罗娜特级啤酒和科罗娜无醇啤酒 以强化其作为超高端啤酒品牌的产品感召力与渗透力 [2] - 为拓展和丰富消费者感知 公司在中国新疆阿勒泰将军山特别打造了“就为这一刻”沉浸式日落体验 将品牌标志性的海滩生活方式延伸至冬日场景 [4][6] - 该体验旨在为滑雪爱好者定格属于自己的最美冬日日落时刻 让惬意与松弛感在寒冬中延续 [4] 品牌价值与公司背景 - 科罗娜是百威英博集团旗下全球啤酒品牌 业务遍及全球180个国家 [10] - 在凯度BrandZ 2024及2025年度全球品牌价值排行榜中 科罗娜被评为“全球最具价值啤酒品牌” [1][10] - 公司倡导走向户外、回归自然本质 并致力于保护自然 已经成为全球首家实现净零塑料足迹的饮料品牌 [10]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：推荐（维持）[1] - 目标价：10港元 [1] - 核心观点：2025年公司经营持续调整，积极纾解渠道压力，当前库存已至低位，为2026年轻装上阵、重拾份额增长奠定基础，同时公司维持高额分红，股息收益突出亮眼 [1][5] 2025年财务业绩总结 - 全年收入57.6亿美元，内生同比下滑6.1% [1] - 全年正常化EBITDA为15.9亿美元，内生同比下滑9.8% [1] - 全年正常化归母净利润为6.7亿美元，表观同比下降14.4% [1] - 第四季度收入10.7亿美元，内生同比下滑4.2% [1] - 第四季度正常化EBITDA为1.7亿美元，内生同比下滑24.7% [1] - 第四季度正常化归母净利润为-12百万美元 [1] - 公司拟派发股息7.5亿美元，与2024年持平，对应2025年分红率高达153.4%，对应当前股息率约5.7% [1][5] 分区域经营表现 - **亚太西部（中国及印度）**： - 第四季度中国区收入内生同比下滑11.4%，销量/吨价分别内生同比下滑3.9%/7.7% [5] - 第四季度中国区EBITDA内生同比下滑42.3%，主要因公司加大费用投入支持经销商并拓展非现饮、新兴渠道 [5] - 印度市场第四季度延续双位数增长，2025全年P&SP产品组合同比增长20%+，贡献超过三分之二的收入 [5] - 亚太西部整体第四季度销量/吨价/EBITDA内生同比变化为+0.1%/-5.7%/-40.0% [5] - **亚太东部（韩国及新西兰等）**： - 第四季度销量/吨价内生分别同比变化-3.7%/+3.2% [5] - 韩国区销量降幅收窄，吨价实现低单位数增长，收入判断与去年持平，正常化EBITDA率提升 [5] - 受新西兰业务一次性过渡成本影响，亚太东部第四季度整体EBITDA同比下降5.9% [5] 盈利能力与成本费用分析 - 2025年公司啤酒总销量内生同比下滑6.0% [5] - 成本端释放红利，全年毛利率内生提升0.13个百分点 [5] - 费用端，全年销售费用率/管理费用率同比提升0.6/0.2个百分点，主要因中国区聚焦渠道纾压、加大费用投入及规模效应削弱 [5] - 受韩国OB子公司关税审计申索影响，非基础项目对利润造成1.8亿美元的拖累 [5] - 2025年归母净利率/正常化归母净利率同比分别下降3.1/0.9个百分点 [5] 未来展望与公司策略 - 2025年公司积极调整，加大对经销商支持，当前库存已低于行业平均水平 [5] - 2026年，中国区经营修复是公司内生增长首要任务，公司将继续强化在非现饮渠道（如家庭、O2O）的布局与执行，推进高端化以重拾份额增长 [5] - 韩国区高端化仍有较大空间，印度市场增长势能预计延续 [5] - 公司将持续探索东南亚及其他市场，寻找合适的并购及潜在业务发展机遇 [5] 财务预测与估值 - 预测2026至2028年营业总收入分别为59.21亿、60.33亿、61.50亿美元，同比增速分别为2.7%、1.9%、1.9% [1] - 预测2026至2028年归母净利润分别为5.33亿、5.63亿、5.80亿美元，同比增速分别为9.0%、5.7%、3.0% [1] - 基于预测，对应2026至2028年市盈率（P/E）分别为25倍、24倍、23倍 [1] - 基于预测，对应2026至2028年市净率（P/B）分别为1.2倍、1.2倍、1.1倍 [1]

核心观点 - 莫库酒业近期股价表现活跃，呈现上涨趋势，但机构评级出现分化，且公司所在的啤酒行业面临需求疲软与竞争加剧的挑战 [1][2][3] 股价表现 - 截至2026年2月12日，莫库酒业收盘价为54.38美元 [1] - 近5日股价累计上涨6.36%，区间振幅为3.05% [1] - 股价上涨主要受市场情绪和机构行动影响，但交易量相对平稳 [1] 机构观点与评级 - 2026年2月数据显示，覆盖公司的23家机构中，仅26%给予“买入或增持”评级，61%建议“持有”，13%倾向“减持或卖出” [2] - 机构给出的目标价均价为50.90美元，低于当前54.38美元的股价 [2] - Evercore分析师于2026年2月10日维持“买入”评级，并将目标价从50美元上调至55美元，认为公司存在边际改善空间 [2] 行业与公司基本面 - 啤酒行业整体面临需求疲软、高端化竞争加剧等挑战 [3] - 年轻消费者转向健康生活方式导致全球啤酒销量承压 [3] - 行业头部企业正通过成本管控应对市场压力 [3] - 莫库酒业以大众市场产品为主，在定价权和品牌影响力上弱于百威等龙头 [3] - 公司短期突破前高点的可能性较低 [3]

金融数据与居民存款 - 2026年1月末社会融资规模存量达449.11万亿元，同比增长8.2% [1] - 1月末广义货币供应量M2同比增长9.0%，增速明显高于名义GDP增速 [1] - 1月居民存款同比少增3.39万亿元，而非银金融机构存款单月同比多增2.56万亿元，显示居民存款“搬家”现象持续 [1] 机器人租赁行业 - 2026年春节档期间，头部机器人租赁平台擎天租预计平台订单总量将超过5000单 [2] - 截至2月12日，擎天租已累计收到覆盖春节假期的订单超过1000单 [2] - 平台预计整个春节周期内整体GMV环比上涨80% [2] - 公司正保持“一月一轮”的融资节奏，以应对市场从B端向C端渗透的临界点，并启动“城市合伙人战略”以应对履约挑战 [2] 啤酒行业业绩 - 喜力集团2025年实现净收入287.53亿欧元，净利润18.85亿欧元，连续两年同比下跌，销量再次下滑 [3] - 喜力已调低2026年增长预期，并提出要节省4亿至5亿欧元的成本，并计划在2026年至少在全球裁员5000人 [2][3] - 百威亚太2025年实现收入57.64亿美元，同比下滑约11.59%，归母净利润约4.89亿美元，同比下跌35.47%，创下其上市以来新低 [3] 外卖平台监管 - 春节前，河南南阳、信阳，安徽蚌埠，广东汕头，海南文昌等多地市场监管部门发布提醒，要求外卖平台规范经营秩序 [7] - 监管部门针对淘宝闪购、京东外卖和美团外卖等平台，要求其停止低质低价的“内卷式”恶性竞争，不得进行“拼补贴”、“拼价格”的竞争 [7] 房地产市场 - 2026年1月，一线城市二手住宅销售价格环比下降0.5%，降幅比上月收窄0.4个百分点，其中北京、上海、广州和深圳分别下降0.2%、0.4%、0.7%和0.6% [9] - 二三线城市二手住宅销售价格环比分别下降0.5%和0.6%，降幅分别收窄0.2个和0.1个百分点 [9] - 1月二手房数据中出现扬州、湛江这两个二手住宅价格环比上涨的城市 [9] - 市场分析认为，二手房价格自2021年9月开始已深度调整超过4年，带动性价比提升，价格拐点开始出现 [9] 黄金市场监管与价格 - 深圳市地方金融管理局等十部门联合发文，提示黄金业务禁止性行为，进一步规范市场经营行为 [11] - 上海黄金交易所发布通知，对2026年春节期间黄金、白银延期合约交易保证金比例和涨跌停板等进行调整，以防范国际市场价格波动风险 [11] - 2月13日，现货黄金价格在每盎司4900美元至5000美元区间震荡，较前期每盎司5595美元的高点回落约10% [11]