报告核心观点 - 餐饮行业整体收入增速放缓，但一线城市存在结构性机遇，布局于此的连锁餐饮或将受益 [3] - 借鉴日本经验，中国餐饮业未来可能向高质平价、无人化智能化、聚焦细分市场三大路径发展，这将利好餐饮供应链企业 [4] - 餐饮产业链中，中游的餐饮供应链企业通过提供一站式解决方案，提升利润率并促进下游品牌发展，其中火锅丸子、冷冻烘焙、冷链物流等赛道呈现头部集中和需求扩容趋势，建议重点关注 [4] 行业宏观现状与特征 - 中国餐饮大盘收入增速放缓，餐饮客单价呈下行趋势 [3] - 居民收入主要来自工资性收入且财富分配不均，整体消费倾向低于美、欧、日等工业化国家 [3] - 劳动人口占比下降，总抚养比提升，人口持续向经济活力更优的一线城市聚集 [3] 消费观念变迁与行业未来路径 - 当前社会背景与日本消费变迁时期类似，消费观念从消费升级转向追求性价比，从追求名牌转向简单休闲，从崇尚欧美转向本土化意识崛起，从吃饱到吃好再到吃出健康并追求情绪价值 [4] - 未来三大可能发展路径：1）高质平价，以规模优势摊薄成本 2）无人化+智能化，以炒菜机器人等规避人才短缺 3）聚焦细分市场，满足一人食、老龄化等多样需求 [4] 餐饮产业链分析 - 上游原材料端集中度分散，议价权疲弱，附加值和效益偏低 [4] - 下游餐饮端开闭店率均处于高位，行业快速洗牌，人力成本高企叠加人才高流失率导致连锁扩张承压，市场分散缺少强主导权 [4] - 中游的餐饮供应链企业通过自主研发，为下游客户提供一站式解决方案，在提升自身利润率的同时促进餐饮品牌发展 [4] 重点关注的细分赛道 - 火锅丸子、冷冻烘焙、冷链物流等餐饮供应链赛道呈现头部集中及需求扩容趋势 [4]

餐饮产业链现状与痛点 - 上游原材料端集中度较为分散，议价权疲弱，附加值和效益偏低 [1] - 下游餐饮端开闭店率均处于高位，行业快速洗牌，人力成本高企叠加人才高流失率导致连锁扩张进度承压，市场分散缺少强主导权 [1] - 中游的餐供企业通过自主研发，为下游客户提供一站式解决方案，能提升自身利润率并促进餐饮品牌发展 [1] 餐饮供应链投资机会 - 火锅丸子、冷冻烘焙、冷链物流等赛道均有头部集中及需求扩容趋势 [1] - 消费观念变迁追求性价比与健康，未来餐饮业发展路径如高质平价、无人化智能化、聚焦细分市场等趋势，或将利好提供餐厨设备、标准化半成品等产品的餐饮供应链企业 [2] 宏观消费环境特征 - 中国居民收入主要来自工资性收入，整体消费倾向低于美、欧、日等工业化国家，导致近年餐饮大盘收入增速放缓，餐饮客单价呈下行趋势 [1] - 劳动人口占比下降，总抚养比提升，人口持续向一线城市聚集，一线城市布局多的连锁餐饮或将受益 [1]

行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[4] 报告核心观点 - 餐饮行业正从增量竞争进入存量绞杀阶段，整体收入增速放缓且客单价下行，但一线城市因人口聚集和经济活力强，为连锁餐饮提供了结构化机遇[6][28] - 借鉴日本消费变迁经验，中国餐饮业未来三大发展路径为：高质平价、无人化与智能化、聚焦细分市场（如一人食、老龄化需求），这些趋势将利好餐饮供应链企业[6][31][32] - 餐饮产业链中，上游原材料端集中度分散、议价权弱，下游餐饮门店开关店率高、人力成本攀升且人才流失严重，而中游餐饮供应链企业通过主动研发、提供一站式解决方案，正从辅助者转变为引领者，在细分赛道（如火锅丸子、冷冻烘焙、冷链物流）呈现头部集中与需求扩容趋势，投资价值凸显[6][37][42][48][50][54][56] 宏观趋势分析 - 中国居民收入主要依赖工资性收入，可支配收入占GDP比重低于美、法等国，且财富分配不均问题严重（2022年头部1%人口收入份额达15.72%，头部10%人口拥有82.8%的财富），导致整体消费倾向偏低[9][13] - 2025年全国餐饮收入增速明显放缓，客单价呈下滑趋势，2025年上半年餐饮客单价同比下降8.3%，30元以下订单占比提升至62%[15] - 中国总人口自2022年起持续负增长，劳动人口占比下降，总抚养比从2015年的37%提升至2024年的45.8%，人口持续向长三角、珠三角等经济活力强的地区及高线城市聚集[18][20][25] 餐饮产业链深度解析 - **上游原材料端**：集中度分散，议价权疲弱 - 米面粮油供给充足但需求不及预期，价格承压[38] - 蔬菜加工附加值低，种植与零售端利润微薄，整条产业链利润分配为种植27%、初流通42%、加工16%、零售15%[38] - 肉禽行业集中度在政策推动下有望提升，2024年规模以上生猪屠宰量占出栏量不足50%，白鸡上市禽企市占率为12.9%[38] - 水产养殖企业超30万家，绝大部分为中小企业，区域集中度CR5为51%[38] - **下游餐饮端**：效率深耕成为主旋律 - 行业洗牌加速，预计2025年关店率与新开店率均将接近50%[37] - 连锁门店仍以中小规模为主，近7成连锁品牌门店总数小于100家，超3成小于10家[37] - 人力成本高企，2025年第三季度服务员和厨师招聘薪酬分别上涨至4851元和6696元，用工成本占比已达28.6%，一线人员流失率超40%[42][43] - **中游餐供端**：细分化、定制化趋势加深，角色转变为市场引领者 - 餐饮供应链市场规模持续增长，2024年达2.6万亿元（同比增长8.1%），预计2025年将突破2.8万亿元[35] - **火锅丸子**：消费向中高端产品集中，2025年第三季度火锅丸料销售额同比增长22.39%，安井锁鲜装产品占据TOP5 SKU，行业毛利率接近砍半，小厂出清、向头部集中趋势明显[50] - **冷冻烘焙**：市场快速增长，但渗透率仅10%，增长空间广阔，立高等规模企业有望受益于商超、茶饮、咖啡及C端“烘焙+”场景的需求增长[54] - **冷链物流**：需求爆发式增长，2024年总收入突破五千亿元，但中国初级农产品冷链运输率（果蔬15%、肉类30%、水产品40%）和利润率（约8%）远低于发达国家（利润率20%-30%），提升空间巨大[56] 重点公司关注 - 报告列举了部分重点公司的股价及盈利预测，其中给予“买入”评级的公司包括：安井食品、千味央厨、立高食品、锅圈、味知香[4]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价549.47港元 [5][10] - 核心观点：蜜雪集团是国内现制饮品龙头，凭借高质平价定位和供应链先发优势，形成规模效应壁垒 [2][10] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为337.48亿元、380.59亿元、423.93亿元，增速分别为35.9%、12.8%、11.4% [4][10][14] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为59.34亿元、67.79亿元、75.35亿元，增速分别为33.8%、14.2%、11.1% [4][10][16] - **盈利能力**：预测2025-2027年毛利率稳定在31.5%，归母净利率稳定在约17.8% [4][16] - **估值方法**： - 相对估值：参考可比公司，给予2026年25倍PE，对应市值1904亿港元 [17][19] - 绝对估值：采用FCFF法，假设永续增长率3%，WACC为8.54%，得出合理价格532.19元人民币，对应市值2272亿港元 [20][21] - 综合两种方法，平均合理估值为2088亿港元，目标价549.47港元 [21] 公司概况与竞争优势 - **业务版图**：旗下拥有现制茶饮品牌“蜜雪冰城”、现磨咖啡品牌“幸运咖”和现打鲜啤品牌“福鹿家”，是全球第二大（按出杯量）和全球第四大（按零售额）的现制饮品企业 [10][22] - **核心壁垒**：高质平价定位结合一体化供应链，核心饮品食材100%自产，拥有行业内最大的自主运营仓储体系和专属配送网络，规模化带来成本优势 [10][55][76] - **规模效应**：通过平价定位实现规模增长，进而提高产能利用率降低成本，形成“高质平价-规模增长”的成长飞轮 [59][62] - **门店网络**：截至2025年上半年，全球门店总数超过53,000家，其中国内门店48,281家，海外门店4,733家，国内57.6%的门店分布在三线及以下城市 [14][91][92] - **市场地位**：2023年蜜雪冰城GMV为427亿元，在国内现制茶饮市场份额达20.2%，在平价茶饮（10元以下）市场GMV份额超过50% [95][97] 供应链与运营优势 - **采购优势**：源头直采，规模庞大，2023年采购柠檬、奶粉、橙子、茶叶、咖啡生豆分别约11.5万吨、5.1万吨、4.6万吨、1.6万吨、1.6万吨，采购成本低于行业平均（如奶粉低约10%，柠檬低20%以上） [70][75] - **生产优势**：约60%的饮品食材为自产，核心饮品食材100%自产，在河南、海南、广西、重庆、安徽拥有五大生产基地，总年产能约143万吨 [76][80][82] - **物流网络**：在中国拥有由29个仓库组成的仓储体系，配送网络覆盖超过300个地级市，97%的国内门店实现冷链覆盖，90%以上的县级行政区可实现12小时内触达 [82][83][86] - **数字化与效率**：采用智能化生产线，2024年前九个月生产耗损率仅0.71%，自产包装瓶成本比外部采购低约50% [81] 各业务发展前景与空间 - **蜜雪冰城（国内）**： - **行业前景**：中国现制饮品市场规模从2018年的1878亿元增至2023年的5175亿元，年复合增长率22.5%，渗透率仍有提升空间 [10] - **开店空间**：测算主品牌国内开店空间为6-7万家 [10] - **幸运咖（国内）**： - **品牌优化**：经历调整后，产品力与品牌力显著提升 [10] - **开店空间**：测算国内开店空间为1.8万家 [10] - **海外市场**： - **增长潜力**：全球市场中东南亚增长潜力最大，蜜雪冰城依托国内供应链优势坚持平价定位出海 [10] - **开店空间**：测算主品牌海外开店空间超过4万家，其中东南亚约2万家 [10] - **品类拓展**：收购鲜啤品牌“福鹿家”53%股权，布局现打鲜啤赛道，打造平台型企业 [10][26]

IPO发行与市场反应 - 公司于1月20日至23日完成招股，孖展认购总额达5098.85亿港元，超额认购倍数高达1528.18倍，彰显资本市场强烈信心[1] - 公司股票代码为01768.HK，预计1月28日正式登陆港交所主板[1] - 本次IPO拟全球发售1410.11万股股份，含15%超额配股权，招股价区间为229.6至236.6港元，每手入场费约23898.62港元[3] - 按中间价计算募资总额约32.87亿港元，发行后总市值区间为491.58亿至506.56亿港元[3] - 高盛（亚洲）与华泰金融控股担任联席保荐人，且设有绿鞋机制以稳定股价[3] 基石投资者与股东背景 - 公司引入腾讯、淡马锡、贝莱德、富达基金等8家国际顶级机构作为基石投资者，合计认购金额约15.20亿港元，占全球发售股份的46.24%[3] - 此前多轮融资中，红杉资本、好想你等产业资本与机构资本已持续加码[3] 财务业绩与行业地位 - 公司通过“零食很忙”与“赵一鸣零食”双品牌协同，稳居中国休闲食品饮料连锁零售龙头，2024年以555亿元GMV登顶行业榜首[3] - 2022至2024年公司营收从42.86亿元飙升至393.44亿元，两年增长8.6倍[3] - 2025年前三季度营收463.72亿元，同比增长75.2%，经调整净利润18.10亿元，增幅达241%[3] 业务模式与市场布局 - 截至2025年9月，公司拥有1.95万家门店，其中59%位于县城及乡镇，覆盖1341个县，基层渗透率达66%，是首个实现“县县有门店”的零食量贩品牌[4] - 通过厂商直采模式，其产品均价较超市低25%，且34% SKU为定制款，每月上新数百款[5] - 配合即将建成的长沙智慧物流产业园，持续提升供应链效率[5] 募资用途与行业影响 - 本次募资净额将重点投向供应链升级、数字化建设、门店赋能及品牌推广等领域[5] - 公司上市填补了港股量贩零食赛道空白，其“高质平价”模式契合消费趋势[5] - 叠加三重生态建设布局，公司有望成为港股消费板块复苏的重要催化剂，持续引领行业发展[5]

宏观背景与市场机遇 - 2026年是中国消费复苏的关键节点 消费市场迎来政策红利与经济基本面共振的发展契机 消费成为拉动经济增长的第一动力 2025年全国社会消费品零售总额突破50万亿元 同比增长3.7% 消费对经济增长的贡献率升至52% 较上年提高5个百分点 [1] - 居民消费观念正发生深刻转变 从追求高端化转向“理性性价比” 高质平价的消费品类愈发受到青睐 大众消费对价格敏感度提升 同时对品质仍有刚性需求 [2] - 专卖店是中国休闲食品饮料零售行业增速最快的渠道 2019年至2024年市场复合增速达13.9% 预计2024年到2029年复合增速仍超过11% 量贩零食作为该渠道中的创新模式 是市场扩张主要引擎 [2] 港股市场格局与公司定位 - 港股消费板块存在明显短板 以传统零售、食品饮料龙头为主 多数企业增长动能趋缓 长期缺乏聚焦“高质平价”特征的高成长标的 形成市场需求与标的供给之间的缺口 [2] - 鸣鸣很忙作为“港股量贩零食第一股”上市 填补了港股在量贩零食这一高成长细分领域的空白 首次将契合大众消费趋势的赛道纳入资本市场视野 [3] - 公司上市节点恰逢港股消费板块期待优质标的提振信心的关键阶段 市场风格逐渐从预期炒作转向业绩支撑 处于估值低位且具备真实成长力的优质标的迎来重估机遇 [3] 公司核心业务与财务表现 - 公司是中国休闲食品饮料连锁零售的龙头企业 2024年以555亿元GMV位居行业首位 [3] - 2025年前九个月GMV达661亿元 同比增长74.5% [3] - 截至2025年9月30日 门店数突破1.95万家 覆盖28个省份 [3] - 2022-2024年营收复合增速达203.0% 2025年前九月营收463.7亿元 同比增长75.2% 经调整净利润18.1亿元 同比增长240.8% [13] 公司竞争优势与护城河 - 构建了规模壁垒、供应链效率、数字化能力三位一体的护城河 [7] - **规模壁垒**：通过“零食很忙”与“赵一鸣零食”双品牌协同实现快速扩张 截至2025年9月30日约59%的门店位于县城及乡镇 覆盖全国1341个县 精准卡位下沉市场 2019-2024年下沉市场休闲食品饮料GMV复合增速6.5% 高于高线市场的4.0% 2025年前九个月年交易单量21.29亿笔 单店日均订单量达481单 [8] - **供应链效率**：采用“厂商直采+终端直售”模式 减少分销环节 产品平均价格较线下超市低约25% 2024年每月平均上新数百款产品 截至2025年9月30日 34%的SKU为与厂商合作定制 2025年前九个月毛利率提升至9.7% [9] - **数字化与加盟生态**：建立覆盖全流程的数字化体系 实现对近2万家门店的精细化运营 针对占比99.9%的加盟店构建全方位赋能体系 已与9552家加盟商建立合作 形成“总部赋能+加盟商运营”的可持续增长生态 [10][11] 资本认可与股东结构 - 上市前吸引红杉资本、高榕资本、启承资本等顶级机构持续加码 好想你等产业资本战略入局 [5] - 全球发售阶段引入腾讯、淡马锡、贝莱德、富达等8家国际顶级机构作为基石投资者 合计认购1.95亿美元 [6] - 股东结构兼顾产业资本与财务资本 多元且优质的股东结构为公司上市后发展提供有力支撑 [15] 行业前景与公司地位 - 2024年中国休闲食品饮料零售行业规模达3.7万亿元 2029年市场规模预计将达到4.9万亿元 [14] - 量贩模式解决了传统零售品类单一、价格偏高、响应滞后等痛点 符合居民理性消费及效率升级趋势 是行业增速最快的渠道之一 [14] - 公司作为行业龙头 凭借规模、供应链、数字化优势 有望持续抢占市场份额 [14]

公司核心业务与市场地位 - 公司是全球领先的现制饮品企业，致力于提供单价约6元人民币（1美元）的现制果饮、茶饮、冰淇淋、咖啡等产品 [1] - 旗下拥有现制茶饮品牌“蜜雪冰城”和现磨咖啡品牌“幸运咖”，截至2024年底合计门店数量超4.6万家 [1] - 2023年产品出杯量达中国第一、全球第二 [1] - 公司营收主要来自通过自有供应链向加盟门店销售商品和设备 [1] 商业模式与竞争优势 - 公司以“高质平价”为核心主张，通过具有直觉反差的实惠定价打造高质价比大单品，品牌定位深入人心 [2] - 通过雪王IP的亲民互动与消费者建立独特情感联结 [2] - 在自有供应链建设、门店加盟管理、产品研发更新等方面深耕10余年，构建了利基市场竞争护城河 [2] - 公司是国内现制茶饮行业中垂直整合程度最高、规模最大的品牌，前后端规模化共振形成正反馈飞轮 [2] 行业前景与增长驱动 - 平价茶饮赛道有望保持较快增长，因其客单价低，更偏向大众消费升级，下沉市场渗透空间大 [3] - 平价茶饮定价接近同类型包装饮料，作为“水替”具备必选消费属性，增长稳定性更强 [3] - 现磨咖啡是国内现饮增速最快的细分品类，目前尚处于市场教育阶段，伴随咖啡文化普及，下沉需求萌动 [3] 市场份额与扩张潜力 - 行业进入汰劣留优阶段，具备强产品力（高质价比、持续爆品）和强渠道力（高标准门店运维）的品牌有望持续提升份额 [3] - 作为平价茶饮鳌头品牌，公司份额提升趋势能见度强，预计国内门店数量有望达到约7万家 [3] - 东南亚市场门店数量预计达到1~1.5万家，美洲市场的店型打磨成效值得期待 [3] - 旗下咖啡品牌“幸运咖”以低线市场为基本盘，凭借品宣、选址及供应链协同优势，中期有望达到2万家门店空间 [3] 财务表现与盈利预测 - 公司高质价比单品及IP化品牌营销不断巩固销售势能，单店盈利持续具备强竞争力 [4] - 预计公司2025~2027年归母净利润为58.5、65.2、73.0亿元，同比增速分别为+32%、+12%、+12% [4] - 对应2025~2027年市盈率（PE）为24、21、19倍 [4]

公司核心观点与财务预测 - 东吴证券维持蜜雪集团“买入”评级 预计公司2025至2027年归母净利润分别为58.5亿元、65.2亿元、73.0亿元 同比增速分别为+32%、+12%、+12% 对应市盈率分别为24倍、21倍、19倍 [1] - 公司是全球领先的现制饮品企业 核心提供单价约6元人民币（1美元）的高质平价产品 旗下“蜜雪冰城”与“幸运咖”品牌合计门店数量超4.6万家（截至2024年底） 2023年产品出杯量达中国第一、全球第二 [1] - 公司营收主要来自向加盟门店销售商品和设备 依托自有供应链体系 [1] 商业模式与竞争优势 - 公司通过高质价比大单品实现大规模销售 并经过10余年积累 在供应链、加盟管理、产品研发等方面构建了利基市场竞争护城河 [2] - 市场前端 “高质平价”品牌定位深入人心 核心单品以实惠定价形成直觉反差 雪王IP的亲民互动与消费者建立了独特情感联结 [2] - 供应链后端 公司以工业化思维打磨供应链 已成为国内现制茶饮行业中垂直整合程度最高、规模最大的品牌 形成了前后端规模化共振的正反馈飞轮 [2] 现制茶饮行业前景与公司增长路径 - 平价茶饮赛道有望保持较快增长 原因在于：客单价低更偏向大众消费升级 下沉市场渗透空间大；定价接近包装饮料 作为“水替”具备必选消费属性 增长更稳定 [3] - 当前行业门店数量已显著供大于求 未来将加速汰劣留优 具备强产品力（供应链与研发）和强渠道力（门店运维）的品牌有望持续提升份额 [3] - 作为平价茶饮鳌头品牌 公司份额提升趋势能见度强 预计国内门店数量有望达到约7万家 东南亚门店数量达到1~1.5万家 美洲市场店型打磨成效值得期待 [3] 现磨咖啡业务发展潜力 - 现磨咖啡是国内现饮增速最快的细分品类 目前尚处市场教育阶段 伴随互联网用户下沉和咖啡文化普及 下沉市场需求萌动 [4] - 旗下品牌“幸运咖”以低线市场为基本盘 切入成为小镇青年的“第一杯”咖啡 凭借品宣、选址及与主品牌的供应链协同优势 对标蜜雪主品牌商圈选址 预计中期门店空间可达2万家 [4]

核心观点 - 东吴证券维持蜜雪集团“买入”评级 认为公司作为平价现制饮品龙头 凭借高质价比和强大供应链 单店盈利与份额提升路径清晰 预计2025-2027年归母净利润分别为58.5亿元、65.2亿元、73.0亿元 同比增长32%、12%、12% 对应市盈率分别为24倍、21倍、19倍 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是全球领先的现制饮品企业 主打单价约6元人民币（1美元）的高质平价产品 包括果饮、茶饮、冰淇淋、咖啡等 [2] - 旗下拥有“蜜雪冰城”和“幸运咖”品牌 截至2024年底合计门店数量超4.6万家 2023年产品出杯量为中国第一、全球第二 [2] - 公司营收主要来自向加盟门店销售商品和设备 依托自有供应链体系 [2] 核心竞争力与商业模式 - 公司通过高质价比大单品实现大规模销售 并构建了涵盖供应链、加盟管理、产品研发的一体化产业链 形成竞争护城河 [3] - 市场前端 “高质平价”品牌定位深入人心 雪王IP成功与消费者建立情感联结 [3] - 供应链后端 公司以工业化思维打磨体系 已成为国内现制茶饮行业中垂直整合程度最高、规模最大的品牌 前后端规模化形成正反馈飞轮 [3] 现制茶饮行业前景与公司增长路径 - 平价茶饮赛道有望保持较快增长 原因在于：客单价低 契合大众消费升级与下沉市场渗透逻辑 作为“水替”具备必选消费属性 增长更稳定 [4] - 行业当前门店供大于求 未来将加速汰劣留优 具备强产品力（高质价比、持续爆品）和强渠道力（高标准门店管理）的品牌将提升份额 [4] - 作为平价茶饮龙头 公司份额提升趋势清晰 预计国内门店数量有望达到约7万家 东南亚门店达1~1.5万家 美洲市场店型打磨值得期待 [4] 现磨咖啡业务发展潜力 - 现磨咖啡是国内现饮增速最快的细分品类 目前处于市场教育阶段 咖啡下沉需求随用户下沉和文化普及而萌动 [5] - “幸运咖”品牌以低线市场为基本盘 定位小镇青年的“第一杯”咖啡 凭借品宣、选址及与主品牌的供应链协同优势 中期有望达到2万家门店的空间 [5]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 蜜雪集团作为全球领先的现制饮品企业，凭借“高质平价”的核心主张和一体化产业链，构建了强大的竞争护城河，并通过雪王IP强化品牌势能，未来在国内外市场均有清晰的份额提升路径 [8] - 公司营收主要来自向加盟门店销售商品和设备，2024年商品销售占比达94% [33] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为58.5、65.2、73.0亿元人民币，同比增长32%、12%、12% [8] 公司概况与商业模式 - 公司是全球门店数量领先的现制饮品企业，截至2024年底，旗下“蜜雪冰城”和“幸运咖”品牌合计门店数量超4.6万家，覆盖中国及11个海外国家 [15] - 公司采用连锁加盟模式，通过自有供应链向加盟商销售制作饮品所需的物料及设备，实现盈利 [8][33] - 2024年公司营业总收入为248.29亿元人民币，同比增长22.29%；归母净利润为44.37亿元人民币，同比增长41.41% [1] - 公司股权结构集中，创始人张红超、张红甫为实控人，截至2025年上半年直接持股合计81.14% [24] 产品与供应链优势 - 产品聚焦大众价位，核心单品定价在2-8元人民币，以极致性价比取胜，如冰鲜柠檬水、珍珠奶茶等 [43] - 公司拥有业内最大规模的垂直整合供应链体系，自2012年起自建中央工厂，截至2024年第三季度，加盟商饮品食材超60%自产、核心食材100%自产 [21] - 公司设有河南、海南、广西、重庆、安徽五大生产基地，年综合产能达165万吨 [68] - 庞大的采购规模带来成本优势，例如2023年柠檬、奶粉采购量分别达11.5万、5.1万吨，采购成本较行业平均低约10%+和20%+ [64] - 高效的物流网络覆盖中国内地超90%的县级行政区，实现12小时内配送可达 [21] 门店运营与加盟体系 - 公司通过标准化的加盟管理、培训和支持体系，实现高效的门店复制和运营管控 [78] - 加盟前期总投资约21.6-21.8万元人民币，显著低于多数同行，回本周期约13.6-18.9个月，对加盟商吸引力强 [85][86] - 公司建立了完善的培训体系“蜜雪学院”，截至2024年底开发课程124门、案例课程89个、操作视频7118条 [22] 品牌与IP建设 - “雪王”IP自2018年启用后，通过主题曲、动画、线下活动等多元化营销，已成为现象级品牌符号，与消费者建立了独特的情感联结 [87][89] - 截至2023年底，雪王及相关主题曲在社交平台累计曝光量分别超过87亿次及84亿次 [87] 行业前景与公司增长空间 - 平价茶饮赛道因客单价低、具备“水替”属性，增长稳定性更强，下沉市场渗透空间大 [8] - 行业进入汰劣留优阶段，具备强产品力与渠道力的品牌有望提升份额，蜜雪冰城作为龙头，份额提升能见度强 [8] - 报告预计蜜雪冰城国内门店数量有望达到约7万家，东南亚门店数量达到1~1.5万家 [8] - 现磨咖啡是国内现饮增速最快的细分品类，公司旗下“幸运咖”品牌以低线市场为基本盘，预计中期有2万家门店空间 [8] 财务预测 - 预测公司2025-2027年营业总收入分别为321.41亿、356.02亿、396.35亿元人民币 [1] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为58.47亿、65.24亿、72.96亿元人民币，对应市盈率（PE）分别为23.81倍、21.34倍、19.08倍 [1][8]