资产出售交易 - 联华超市直接全资附属公司世纪联华发展拟向百联集团间接全资附属公司上海动燃出售杨浦世纪联华的全部股权 [1] - 交易现金对价约为人民币7828.60万元 [1] - 交易完成后杨浦世纪联华将不再为联华超市的附属公司 [1] 后续管理安排 - 出售事项完成后联华超市拟与上海动燃订立委託管理协议 [1] - 公司同意向杨浦世纪联华提供经营管理服务及资源配套服务 [1] - 委託管理协议自生效之日起为期三年 [1] 标的资产业务 - 杨浦世纪联华主要在上海市杨浦区和河南省经营大型综合超市 [1]

行业核心问题：同质化竞争 - 传统超市行业面临同质化竞争与线上冲击的双重挤压，转型已成为生存问题而非选择题[1] - 行业正从传统的同质化竞争陷入新的同质化漩涡，调改转型呈现“换汤不换药”的特点[1][9] - 同质化是贯穿商品、盈利、运营、服务等全链条的系统性趋同[2] 传统同质化困局的具体表现 - 商品结构高度重合，全国连锁超市核心品类重合率超80%，形成“全国超市一张货架”的现象[3] - 食用油货架上金龙鱼、鲁花、福临门三大品牌占据70%以上份额，乳制品区伊利、蒙牛产品陈列面积超60%[3] - 盈利模式依赖“通道费”，部分商超通道费收入占比高达40%-50%，新品牌进场费需5-20万元[4] - 装修风格普遍为“惨白灯光+金属货架+品类分区”的标准化布局，运营上追求“大而全”，万平米超市陈列3-5万个SKU[6][8] 调改转型中的新同质化陷阱 - 2024年全国新开业或调改的超市中，90%以上设置熟食加工区和烘焙柜台，75%以上推出自有品牌，80%采用“原木风+暖光”装修风格[9] - 熟食加工区清一色设置卤味、凉菜、面点等窗口，自有品牌包装呈现“白底红字”的高度雷同[10] - 70%以上的中小商超没有建立自主研发团队，直接照搬头部品牌产品清单或从同一供应商采购半成品[12] - 部分商超调改后利润率反而下降1-2个百分点，陷入“同质化内卷”的新困境[12] 差异化转型的成功案例与方向 - 成功案例包括河北唐山的郑兆丰、西安的成山农场等在熟食加工领域进行差异化创新[10] - 外资零售中，山姆通过500个“前置仓和云仓”的线上即时零售模式在2024年实现近500亿生意增量，奥乐齐通过自有品牌树立定位[14] - 破局关键在于回归零售本质，大型连锁深耕自主创新，区域品牌聚焦地域特色，社区超市深耕便民服务[13] - 未来竞争将是“特色之争”、“价值之争”、“信任之争”，超市需从“商品堆砌场”回归“生活服务站”[14]

行业整体态势 - 2024年中国超市行业TOP100企业中，多达62家缩减门店，总计关闭3037家门店，仅25家企业门店数量有所增长 [2][3] - 行业销售额与门店数实现双增长的企业仅有14家，大型连锁超市整体处于下降趋势 [6] - 作为行业龙头，永辉超市营收从487亿元大幅缩水至299亿元，联华超市营收从135亿元降至95亿元，降幅显著 [7] 主要企业表现 - 集百控股（旗下品牌包括世纪华联）关店数量达1009家，约占全国超市缩减总量的三分之一，门店数同比下降24.10% [5][6] - 华润万家关闭493家门店，门店数同比下降18.30% [5][6] - 永辉超市门店收缩约四分之一，减少234家，门店数同比下降23.20% [5][6] - 联华超市减少205家门店，门店数同比下降6.10%；物美科技集团减少204家门店，门店数同比下降18.20%；中百仓储超市减少167家门店，门店数同比下降19.00% [6] 市场份额变迁 - 2019年至2024年间，超市/小超市的零售份额从34%萎缩至32%，大卖场份额从19%大幅下滑至13% [9] - 同期电商份额从22%上升至32%，实现对传统超市渠道的超越 [9] 竞争格局演变 - “大而全”的传统超市模式（如沃尔玛、永辉）正在退潮，“专而精”的新业态（如盒马、开市客）加速增长 [5] - 硬折扣店凭借高达30%-40%的自有品牌，将毛利率控制在15%，坪效达到普通大卖场的7倍 [11] - 区域深耕型企业（如胖东来）通过构建独特价值展现强大生命力，经营稳健 [5] 核心挑战分析 - 传统大卖场动辄2500平米的经营模式面临更高租金与装修投入，运营成本高昂 [11] - 传统超市虽拥有20%-25%的毛利率，但因运营效率低下，人效坪效双低，导致净利率所剩无几 [11] - 在价格竞争力、购物体验、商品差异化、便利性和社交属性等多个维度，传统超市均无突出优势，被新兴零售业态全面超越 [13] - 消费场景发生更迭，社区团购、生鲜电商、会员店等新兴渠道满足了消费者对即时性、便捷性的需求，分割了传统超市的流量 [9][13]

股价表现与资金流向 - 11月19日盘中股价下跌2.18%至4.48元/股，成交2.84亿元，总市值406.56亿元 [1] - 当日主力资金净流出6098.50万元，特大单和大单均呈现净卖出状态 [1] - 公司股价今年以来累计下跌29.34%，近5日、20日、60日分别下跌2.82%、5.29%、7.44% [1] - 今年以来公司1次登上龙虎榜，最近一次为4月8日 [1] 财务业绩 - 2025年1-9月公司实现营业收入424.34亿元，同比大幅减少22.21% [2] - 2025年1-9月归母净利润为亏损7.10亿元，同比大幅下降811.60% [2] 股东结构与分红 - 截至9月30日股东户数为30.94万户，较上期减少14.02%，人均流通股增至29332股，增加16.30% [2] - A股上市后累计派现71.01亿元，但近三年累计派现0.00元 [3] - 香港中央结算有限公司为第六大流通股东，持股9916.10万股，较上期减少438.45万股 [3] - 南方中证500ETF（510500）退出十大流通股东之列 [3] 公司基本情况 - 公司主营业务为商品零售业连锁经营，收入构成为：食品用品56.78%，生鲜及加工38.42%，其他3.30%，租赁收入1.51% [1] - 所属申万行业为商贸零售-一般零售-超市，概念板块包括新零售、并购重组、预制菜、社区团购、腾讯概念等 [1]

公司业绩表现 - 2024年公司营业收入675.74亿元，同比减少14.07%，归属上市公司股东净利润亏损14.65亿元，亏损同比增加1.36亿元 [1] - 2025年前三季度归母净亏损较去年同期下降6.32亿元，扣非后归母净亏损15.02亿元，较去年同期下降8.4亿元 [1] - 深圳区域8家调改门店在2025年10月份已悉数盈利 [1][2] - 公司2024年关闭232家尾部门店导致整体收入同比下降14.07% [1] 深圳门店调改成效 - 深圳8家调改门店客流增长平均超过70%，毛利率提升约2个百分点 [2] - 深圳卓悦汇购物中心店销量同比翻番，客单价提高20元，客流增长80% [2] - 深圳区域员工人均薪资大涨45%，总分红额近100万元 [2] - 深圳门店整体扭亏为盈，业绩迎来反转 [2] 门店调改具体措施 - 门店货架高度从2.2米降至1.6米，照明与动线全面重构 [2] - 门店商品更新率达70%，新引入单品近5000个，新增率接近60% [2] - 门店进口商品占比从7%提升至21.3%，成为调改店中进口商品占比最高的门店之一 [2] - 此次变革被形容为一场彻底的商品中心化变革 [3] 深圳市场环境优势 - 深圳常住人口平均年龄32.5岁，消费能力强，对品质和进口商品敏感，进口商品占比提升至21%后转化率极高 [4] - 罗湖、福田多家门店靠近口岸，港人消费潮使部分门店港客占比最高达15%，显著拉高客单价 [4] - 深圳购物中心密度全国最高，商业体提供更低租金和更长装修期，使公司能进行大规模空间和动线重构 [4] 公司融资计划 - 公司拟募集31.14亿元用于门店改造等项目以及补充流动资金 [1]

投资评级 - 报告对家家悦（603708 SH）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [7] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入同比小幅下滑，但通过毛利率提升和费用控制，盈利能力显著改善，归母净利润实现同比增长 [2][4] - 公司持续推进门店结构调整与供应链优化，传统超市业态优化关闭尾部弱店，新业态零食店保持净增长，跨区域经营能力增强 [11] - 分析师预计公司2025至2027年每股收益（EPS）将持续增长，分别为0.31元、0.38元和0.45元 [11] 财务表现 - 2025年第三季度：实现营业收入45.8亿元，同比减少3.9%；实现归母净利润2277万元，同比增长24.3% [2][4] - 2025年前三季度：累计实现营业收入135.9亿元，同比下滑3.8%；累计实现归母净利润2.1亿元，同比增长9.4% [2][4] - 盈利能力：第三季度综合毛利率为23.8%，同比提升1.1个百分点，已连续三个季度同比上升 [11] - 费用控制：第三季度销售/管理/财务费用分别为8.7亿元、1.0亿元、0.4亿元，同比变动-3%、+4%、-30%，三费合计减少4% [11] - 经营利润：第三季度经营性利润（毛利-营业税金-三费）为5903万元，较去年同期的563万元显著改善 [11] 业务运营 - 门店网络：截至三季度末，公司总店数为1090家，三季度净增加6家；其中直营店921家（净减少7家），加盟店169家（净增加13家） [11] - 业态调整：前三季度，综合超市、社区生鲜超市、乡村超市分别净关店7家、10家、6家；零食店净增10家至143家，好惠星折扣店净关2家至7家 [11] - 分业务收入（第三季度直营店）：综合超市收入24.7亿元（同比持平），社区生鲜超市收入11.9亿元（同比减少10%），乡村超市收入4.2亿元（同比增长2%），其他业态（含零食店、折扣店等）收入0.7亿元（同比减少21%） [11] - 区域表现：前三季度省外地区收入同比增长2%，毛利率同比提升1.35个百分点，表现优于公司整体 [11] 战略举措与展望 - 门店调改：继2025年上半年完成30家门店调改后，公司继续推进超市调改升级，优化购物环境、商品品质和服务体验 [11] - 供应链优化：积极推动杂货裸采提高比例，联合外部生产商定制和自有工厂研发以加强自有商品开发，并加快提升烘焙品类经营能力，在近百家超市门店发展家悦烘焙 [11] - 未来预期：基于公司扎实的供应链基础和增强的跨区域经营能力，报告预计其将持续推动业绩改善 [11]

海南离岛免税市场 - 海南离岛免税新政实施首周监管购物金额达5.06亿元，购物人数7.29万人次，同比分别增长34.86%和3.37% [1] 品牌新店开业动态 - 国产高端香氛品牌闻献DOCUMENTS无锡首店入驻无锡大东方，延续“一城一主题”空间叙事逻辑 [3] - 上海滩Shanghai Tang华南首店在深圳深业上城开业，以“花开倾城”为主题融合东方美学 [5] - 全球首家人形机器人主题潮品店众擎机器人零售旗舰店在深业上城开业，采用“未来空间站”设计并配备机器人导购 [7] - 快时尚品牌SHEIN希音全球首家实体店在巴黎巴诗威百货开业，面积1200平方米，并计划在法国再开5家门店 [8][10] - LVMH集团计划于12月在北京开设路易威登、迪奥、蒂芙尼和诺悠翩雅等品牌全新旗舰店，并正洽谈在上海兴业太古汇开设迪奥新店 [12][13] - 山姆扬州店开业，成为江苏第10家、全国第60家山姆门店 [26] 餐饮与零售品牌资本运作及战略调整 - CPE源峰收购汉堡王中国约83%股权，交易金额未披露，将注入3.5亿美元初始资金支持扩张，目标是将中国门店从约1250家拓展至2035年的4000家以上 [14][16] - 瑞幸咖啡大股东大钲资本正考虑竞购英国连锁咖啡品牌Costa Coffee，估值约10亿英镑，可能通过瑞幸咖啡进行收购 [17][19] - 海底捞旗下披萨品牌小嗨爱炸·中国披萨首店于西安开业，并计划在长沙开设“小嗨爱炸hiburger”首店 [21] - 宠物鲜食品牌派特鲜生所有门店将关闭，其首店将于11月25日关闭，创始人表示系业务调整 [22][24][25] - 沃尔玛宣布约翰·弗纳将接替董明伦担任公司总裁兼首席执行官，任命于2026年2月1日生效 [27][29][30] 零售业态扩张与业绩 - 超盒算NB（盒马NB）正在广东、安徽、北京、江苏四省市招募选址专员，计划全国铺开 [31] - 京东折扣超市北京首店将落户门头沟，面积约5000平方米，预计12月中旬开业 [32] - 历峰集团2026财年上半年总销售额同比增长5%至106亿欧元，第二季度增长加速至14%，其四大珠宝品牌第二季度销售额按固定汇率计同比增长17% [33][34] - 高鑫零售2026财年上半年收入305.02亿元，毛利率提升0.7个百分点至25.3%，计划下财年前完成逾200家门店调改 [35]

股价与融资交易表现 - 11月14日公司股价上涨2.12%，成交额为12.48亿元 [1] - 当日融资买入额为1.22亿元，融资偿还额为9650.90万元，融资净买入额为2556.84万元 [1] - 截至11月14日，融资融券余额合计为1.96亿元，其中融资余额为1.96亿元，占流通市值的2.39%，该余额超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] - 融券余量为4.01万股，融券余额为59.95万元，同样超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] 公司基本概况 - 公司全称为三江购物俱乐部股份有限公司，位于浙江省宁波市，成立于1995年9月22日，于2011年3月2日上市 [1] - 公司主营业务为社区生鲜超市 [1] - 主营业务收入构成为：食品53.56%，生鲜34.99%，日用百货8.90%，其他(补充)2.03%，针纺0.53% [1] 股东结构与持股变化 - 截至9月30日，公司股东户数为4.84万户，较上期大幅增加61.74% [2] - 同期人均流通股为11311股，较上期减少38.17% [2] - 在香港中央结算有限公司位居第五大流通股东，持股381.67万股，相比上期减少87.82万股 [2] 财务业绩与分红 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入29.88亿元，同比增长0.59% [2] - 同期归母净利润为1.14亿元，同比减少5.42% [2] - A股上市后累计派现13.62亿元，近三年累计派现3.29亿元 [2]

管理层与重要股东减持 - 董事长张轩松及其一致行动人计划减持不超过9075万股股份，占公司总股本1%，按公告日收盘价4.74元/股计算预计套现约4.3亿元 [2][3] - 副总裁罗雯霞于11月7日完成减持10.88万股，套现约49.89万元 [2][4] - 重要股东北京京东世纪贸易有限公司于7月完成减持1.14亿股，不再是持股5%以上股东 [2][4] 公司财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入424.34亿元，同比下滑22.21% [5] - 2025年前三季度归母净利润亏损7.10亿元，亏损额较上年同期亏损7786.57万元显著扩大，其中第三季度单季亏损4.69亿元 [2][5] - 公司自2021年至2024年累计亏损超95亿元，加上2025年前三季度亏损，近五年累计亏损超102亿元 [5] 门店网络调整策略 - 为应对经营困境启动大规模关店策略，截至2025年三季度末累计关闭门店325家，其中第三季度净关闭102家，仅新开2家 [2][5] - 2023年底门店数为1000家，2024年底缩减至775家 [5] - 近期仍在持续关闭亏损门店，如深圳罗湖太阳广场店和南山来福士广场店计划于11月16日停止营业 [6] 胖东来化转型改革 - 公司于2024年5月启动“胖东来化”调改，旨在通过商品结构、卖场动线、服务标准及员工待遇全面革新以复制标杆模式 [7] - 2024年9月名创优品以62.7亿元收购公司29.4%股份成为第一大股东，创始人叶国富主导改革并立下2026年完成全部门店改造的目标 [7] - 截至2025年9月30日，全国450家门店中已有222家完成调改开业，进度接近半数，计划2026年春节前调改门店突破300家 [7] 转型成本与资金状况 - 单店调改投入介于500万至800万元，部分小型店面费用为300万元，公司拟投资55.97亿元用于298家门店升级，据此计算单店调改成本达1800多万元 [7] - 2025年前三季度末货币资金仅余33.58亿元，总负债达281.3亿元，资产负债率逼近89% [8] - 截至2025年6月底公司21.85%股份处于质押状态，第一大股东广东骏才国际商贸有限公司已质押18.68亿股，占其全部持股70%，占总股本20.58% [8] 转型成效与市场反馈 - 调改后门店营业额和客流量较之前均有一定程度增长，但外界对转型效果存在质疑 [8] - 有市场反馈指出部分调改店存在员工服务、商品“含胖量”、卖场动线及定价等方面问题 [9] - 业内分析认为胖东来高成本模式依托区域垄断和高毛利，而公司面临行业竞争与持续亏损，高投入能否转化为可持续盈利仍存挑战 [9]

公司运营动态 - 物美超市森林公园店经过“胖改”升级后开业仅两天累计接待消费者突破10万人次 [1] - 该店是宁夏物美体系下规模最大、品类最全、性价比最高的“胖改店” [3] - 门店通过空间环境优化与商品服务升级打造集购物、体验与休闲于一体的现代化消费空间 [3] - 在服务层面门店优化员工待遇与赋能一线并将超40项免费便民及商品服务融入购物全流程 [3] - 在商品层面门店严选引入包括胖东来同源商品在内的优质好物并强化现场加工品类 [3] - 在食品安全方面门店建立专业检测体系并通过开放明厨亮灶等透明化举措坚守食品安全标准 [3] 公司发展战略 - 从阅彩城店到森林公园店再到即将亮相的悠阅城店与贺兰中心店物美“胖改店”在银川正加速形成网络化布局 [5] - 公司以“胖改店”为重要载体持续探索零售业高质量发展路径 [5] - 公司未来将把更丰富的商品、更温暖的服务和更鲜活的体验带给市民 [5] - 公司践行员工、顾客、供应商与社会和谐共赢的可持续路径助力区域商业生态健康发展 [3] 行业与政策环境 - “乐购银川·悦享金凤”银川市商文旅农体酒融合促消费冬季系列活动正式启动推出促消费系列活动113项 [7] - 银川市联合企业同步发放1.4亿元消费券涵盖商超、餐饮等业态以点燃冬季消费市场热度 [7] - 银川市紧扣“新业态、新模式、新场景”的“三新”消费趋势 [7] - 行业通过内容赋能业态、机制打通壁垒、场景温暖人心探索以服务消费驱动城市高质量发展路径 [9]