公司战略与对标学习 - 公司关注并借鉴奥乐齐的成功经验[1] - 在即食品类板块重点对标雅斯、胖东来、鲜风生活等超市[1] 生鲜业务优化 - 扩大直采基地以提升生鲜业务[1] - 品质上推行生鲜分级制度[1] - 开发自有品牌矩阵以打造差异化优势和提升竞争力[1] 即食品类与门店优化 - 加强餐超一体化规划布局[1] - 新调改门店及新开店已按照新的商品结构进行优化[1] - 通过补强供应链来支持业务优化[1]

公司最新财务与运营状况 - 2025年第三季度营业收入124.86亿元，同比下滑25.55%，归母净亏损4.69亿元，同比扩大超三成 [3] - 前三季度累计收入424.34亿元，同比下滑22.21%，扣非归母净亏损15亿元，同比扩大8.4亿元 [3] - 截至9月末全国门店数量仅剩450家，相比巅峰时期的1057家大幅减少 [3] - 第三季度关闭104家超市产生损失6.12亿元，平均单店闭店成本近600万元，成本呈上升趋势 [5] - 第三季度经营活动产生的现金流量净额为-0.68亿元，由上年同期的8.36亿元转为负值 [5] - 截至2025年9月末，账面货币资金33.58亿元为近10年来最低，流动负债与流动资产差额扩大至65.97亿元，流动性紧张 [6] 战略转型与资金举措 - 公司计划通过定增募资31.14亿元，用于门店升级改造、仓储物流升级及偿还银行借款，募资规模较最初计划的39.92亿元调减 [8] - 预计11月底结束闭店调整，总店数将维持在410-420家左右，全部门店调改预计需等到2026年 [8] - 2024年5月启动向胖东来学习的调改后，股价从历史最低点2.08元/股回升至4.67元/股，市值增长235亿元 [15] - 现任CEO王守诚主导“学习胖东来”调改项目，公司从胖东来模式中学到精简SKU、打造自有品牌、供应链改革等方法 [20] 行业背景与历史挑战 - 公司商业模式源于本世纪初“农改超”的政策红利，2000年在福州开设第一家“农改超”超市 [9][10] - 上市以来公司净利率始终未超过3%，模式依赖“高客流量×低客单价×低毛利率”覆盖固定成本 [12] - 电商冲击导致百货类商品份额线上化，生鲜品类受盒马、美团买菜等平台挤压，同时供应链和管理能力未能跟上扩张速度 [12] - 国内网购用户规模从2014年的3.6亿增至2019年的6.4亿，2020年双11期间社会消费品零售总额增长均由线上电商贡献 [12] 当前挑战与未来方向 - 公司需解决在提高胖改店员工待遇的同时，平衡供应链改革与门店投入带来的财务压力 [21] - 前三季度线上业务收入占比18.33%，比例不升反降，公司已设立到家事业部并布局前置仓以拓展即时零售 [22] - 部分消费者对转型后“精致”的超市模式不适应，胖改店开业爆火后客流逐渐回归平静 [21] - 下一个核心任务是如何在线下业务整顿的同时，开启线上业务的扩张与增长，并解决线上线下业务互搏问题 [22]

财务业绩 - 2025年前三季度营业收入185.86亿元，同比增长8.87% [2] - 2025年前三季度归母净利润亏损3.65亿元（扣非归母净利润亏损3.22亿元），第三季度亏损主要因生猪价格下行、计提存货跌价与信用减值准备1.78亿元及外购仔猪成本较高 [2] - 截至2025年9月30日，公司资产负债率65.51%，账面货币资金约22.15亿元 [3] - 2025年前三季度经营活动现金流净额8.34亿元 [3] 业务运营 - 2025年前三季度生猪出栏376.22万头，同比增长34.78% [2] - 2025年前三季度饲料内外销量491.53万吨，同比增长7.69% [2] - 第三季度“公司+农户”养殖完全成本为13.3元/公斤（剔除外购仔猪影响），该模式下肥猪出栏占比约81% [2] - 公司种猪结构中70%-80%为新丹系种猪，未来计划将新丹系占比提升至90%左右，目标断奶仔猪成本降至300元/头以下 [3] 发展战略与规划 - 未来三年经营重心是持续降低生猪养殖成本，中长期战略依托全产业链优势，投入肉制品和生鲜业务，布局“香乡猪”高端品牌 [3] - 饲料业务通过“助养”、“价值承诺”、“技术服务方案”等方式提升客户生产成绩，强化在广西、广东、湖南、山东等核心区域的竞争力 [3] 资金与风险管理 - 主要贷款集中于饲料业务，该业务周转快、盈利稳定、现金流充足，银行授信额度充足，整体风险小 [3] - 公司通过子公司股权融资、发行债券等多渠道融资，保持与金融机构良好合作，落实稳健发展策略 [3] 疫病防控 - 生猪养殖基地疫病情况稳定，公司通过饲养管理、营养技术、生物安全体系及专业化兽医团队构建综合防控体系 [3] - 配备专业化检测中心、监控设备及标准化流程，强化人员培训和奖惩制度，提升疫病应对能力 [3]

家家悦成立于1981年6月16日，于2016年12月13日在上海证券交易所上市，注册地址和办公地址均为山东 省。它是山东省超市龙头，构建了全国稀缺的生鲜供应链，具备全产业链优势。 A股股东户数较上期减少10.62% 截至2025年9月30日，家家悦A股股东户数为2.18万，较上期减少10.62%；户均持有流通A股数量为2.93 万，较上期增加11.89%。十大流通股东中，华夏大盘精选混合A（000011）持股371.26万股，相比上期减 少213.79万股；香港中央结算有限公司持股355.15万股，相比上期减少102.21万股。 家家悦主营业务为超市连锁经营，所属申万行业为商贸零售 - 一般零售 - 超市，所属概念板块有社区团 购、新零售、农村电商核聚变、超导概念、核电。 经营业绩：营收行业第二，净利润第三 2025年三季度，家家悦营业收入为135.88亿元，行业排名2/7，高于行业平均数111.43亿元和中位数65.52亿 元，但低于第一名永辉超市的424.34亿元。主营业务构成中，食品化洗42.53亿元占比47.22%，生鲜38.47亿 元占比42.71%等。当期净利润为1.96亿元，行业排名3/7，高于 ...

私域直播兴起的背景与原因 - 老年人正放弃主流电商平台，转向私域直播提货点购物 [1] - 主流电商平台设计主要考虑年轻用户，存在字体偏小、主播语速快、操作流程复杂等问题，对老年群体不友好 [3] - 电商平台商品价格对老年人缺乏吸引力，部分商品价格甚至高于线下渠道 [3] 私域直播的竞争优势 - 通过缩短供应链显著降低商品价格，例如二酯油在私域直播中价格大幅低于传统渠道 [3] - 注重商品实用性，将包装豪华、溢价高的商品转变为包装简单实用的快消品 [3] - 针对老年人进行服务适老化改造，如退货功能置于一级页面、字体加大、由店员协助完成提货流程以减少等待时间 [4] - 提货空间设计充分考虑老年人身体状况，提供舒适的室内等待环境以避免室外长时间排队 [4] “生鲜+百货”模式的优势 - 同时销售生鲜和百货的私域直播平台业绩普遍优于只销售百货的平台 [4] - 生鲜商品的高频消费特性能够有效带动百货销售，形成流量锁定效应 [4] - 引入生鲜商品后，门店流量成本大幅下降，顾客满意度显著提升 [4] 模式成功的关键支撑 - 需要强大的IT系统支持以应对复杂的提货流程和高处理能力 [6] - 对供应链和仓配体系要求极高，需要精细化管理和高效执行 [6] - 溯源直播让厂家直接面对顾客，减少假货和货不对版情况，并缩短供应链传递最优价格 [6] - 溯源直播满足新银发人群的求知欲和参与感 [6] 未来发展趋势 - 私域直播将继续深化满足老年人需求，从百货生鲜拓展至旅游、体检、家政等生活服务领域 [6] - 该模式对年轻群体也具吸引力，有望走出一条“银发带动青年”的发展道路 [6]

门店调改与开业计划 - 物美超市在天津的三家“学习胖东来自主调改”门店将于10月末陆续开业，其中中北店和华苑店于10月28日开业，杨柳青店于10月30日开业 [1] - 公司此前已在天津开出7家调改门店，覆盖6个城区 [1] 调改门店运营表现 - 北辰店的现制熟食渗透率达到60%，深受年轻客群喜爱 [3] - 海光寺店运营首日客流突破2.2万人次，开业至今日均客流仍维持在2万人左右，显示调改模式在天津市场具有良好的适应性与吸引力 [3] 商品与供应链升级 - 新开业的三家门店商品更新比例达到70%，商品结构接近胖东来商品结构的80% [5] - 门店重点强化了现制熟食、烘焙、生鲜等品类供给，并引入多款老字号本土品牌和地方特色商品 [5] - 门店通过多点AI智能技术对生鲜商品进行全流程品控管理，落实“每日出清”制度，杜绝隔夜商品销售 [5] 门店环境与服务优化 - 门店将优化商品陈列布局、货架高度和主通道宽度 [7] - 门店增设便民服务区，提供免费茶饮、直饮水、打包绳、血压测量仪、宠物寄存等设施和服务 [7] 员工激励政策 - 门店员工薪资较调改前提升30%至50% [9] - 员工入职可享10天带薪年假，并能参与门店利润分红，公司旨在通过更优渥待遇激发员工积极性，提升服务质量与顾客满意度 [9]

公司战略与扩张 - 物美超市浙江嘉兴乍浦店将于10月29日重装开业，这是公司在嘉兴落地的首家“学习胖东来自主调改”门店 [1] - 此次调改标志着公司的门店焕新升级战略继杭州和金华之后，落子华东区域的第三个城市 [1] - 未来公司将继续依托AI赋能和“一城一策”战略，推动更多门店焕新升级 [4] 门店调改运营成效 - 自启动“学习胖东来自主调改”以来，公司已对杭州10家和金华1家门店进行调改升级，运营成效显著 [3] - 杭州文一店开业前3天的日均客流维持在1.2万人以上，拱墅万达店自开业以来日均客流对比调改前稳定增长50% [3] - 现制熟食和烘焙等品类备受年轻客群青睐，为乍浦店的调改运营提供了有力参考 [3] 商品与服务升级 - 嘉兴乍浦店将引入70%的新商品，商品结构接近胖东来商品结构的80% [3] - 现制熟食、烘焙、生鲜、杂货百货等品类的商品均实现大幅焕新，并特别上架多款江浙风味特产 [3] - 服务优化包括拓宽购物主通道，落实生鲜商品“每日出清”原则，引入多点AI技术进行生鲜商品的全流程品控管理 [3] - 设置便民休息区，提供免费自助茶饮、血压测量仪、充电宝租借和宠物寄存等服务 [3] 员工激励与门店定位 - 门店员工薪资将较调改前上涨30%至50%，员工入职即享10天带薪年假，并可参与门店利润分红 [3] - 公司旨在通过提升员工福利激发员工服务热情，打造更具温度的零售环境 [3] - 乍浦店作为嘉兴首店，将有效扩大公司AI新质零售模式在浙东北地区的辐射范围，与周边社区商业形成互补 [4]

投资评级与估值 - 报告对锅圈（02517 HK）给予“优于大市”评级 [1][5] - 基于2025年25-28倍市盈率 合理估值区间为4 03-4 51港元 对应市值111-124亿港元 较当前股价有11%-24%溢价 [3][5] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为22 6倍 18 9倍和16 6倍 [3][4] 公司概况与经营表现 - 锅圈是中国在家吃饭餐食产品的领军品牌 提供即食 即热 即煮及即配食材 覆盖火锅 烧烤 饮品等八大品类 [1][12] - 截至2024年底门店数量达10 150家 2025年上半年进一步增至10 400家 主要通过全国加盟门店网络实现零售 [1][26] - 2024年公司收入为64 7亿元 其中向加盟商销售产品收入占比84% 毛利率稳定在22%左右 净利率为3 6% [1][26][27] - 2025年上半年核心经营净利率提升至5 9% 同比上升1 2个百分点 主要受益于规模效应及营销效率提高 [27] 行业分析 - 中国在家吃饭市场规模从2018年的3 25万亿元增长至2022年的5 62万亿元 复合年增长率约14 7% [1] - 在家吃饭餐食产品细分赛道增速更快 同期市场规模从1 479亿元增至3 673亿元 复合年增长率达25 5% [1][35] - 行业格局高度分散 2022年前五名企业市场份额合计仅11 1% 锅圈以3 0%的份额位居行业首位 [1][39] - 行业核心驱动因素包括渠道变革 场景多元化以及供应链优化空间 [1] 核心竞争优势 - 供应链深度整合 采用“单品单厂”模式 自建7家工厂覆盖调味料 丸滑 水产等品类 2022年产能达2 5万吨 [2][55][56] - 2024年收购华鼎冷链完善全国冷链网络 覆盖290个城市 存货周转天数从2020年的约90天下降至2024年的约50天 [2][59] - 积极拓展抖音等新渠道 2024年线上爆品套餐实现翻倍以上增长 单店收入同比恢复增长 [2][62] - 精细化运营提升多店加盟商占比 门店广泛分布于低线城市 测算单店模型省会 地级 县级市回本周期分别为12 2 17 9 20 1个月 [2][68] 未来增长展望 - 基于城市线级人口密度测算 中性情景下门店总数有望达1 9万家 增量主要来自下沉市场 [2][72][73] - 对标ROE约21%的日本神户物产 锅圈资本开支从2022年2 5亿元降至2024年1 5亿元 规模效应有望降低费用 净利率有改善空间 [2][79][87] - 公司通过毛肚自由套餐等爆品引流 无人零售模式已覆盖2 000家门店以延长营业时间 [2][75] - 盈利预测显示 2025-2027年公司营业总收入预计为73 3 84 4 95 9亿元 归母净利润预计为4 1 4 9 5 6亿元 [3][96]

公司业务与历史 - 山姆会员商店为全球大型仓储式会员制商店，拥有40余年历史，首家店于1983年4月在美国开业 [7] - 中国首家山姆会员商店于1996年8月12日落户深圳，目前已在30多个城市开设了50多家门店 [9] 产品与服务特色 - 商店提供超大购物空间，旨在打造寻宝式购物体验 [9] - 公司通过精选4000多种质优商品实现差异化，涵盖生鲜、酒水等大多品类 [12] - 除门店购物外，会员可通过山姆APP享受最快一小时"极速达"、全城配、全国配等配送服务 [14] 员工招聘与福利 - 山姆会员商店青岛新店正在进行全面招募，提供世界500强企业工作机会 [1][6] - 公司为员工提供广阔的职业发展路径、清晰的晋升通道以及有竞争力的薪酬福利待遇 [1][6][7] - 员工福利包括节日福利、员工关怀、奖励晋升机制、年底双薪、带薪休假，员工可免费获得山姆会员资格 [7][14]

10月23日，三江购物跌2.96%，成交额4.35亿元。两融数据显示，当日三江购物获融资买入额4492.28万 元，融资偿还4875.92万元，融资净买入-383.65万元。截至10月23日，三江购物融资融券余额合计2.23 亿元。 融资方面，三江购物当日融资买入4492.28万元。当前融资余额2.22亿元，占流通市值的2.81%，融资余 额超过近一年90%分位水平，处于高位。 机构持仓方面，截止2025年6月30日，三江购物十大流通股东中，香港中央结算有限公司位居第四大流 通股东，持股469.50万股，相比上期减少89.23万股。 责任编辑：小浪快报 截至6月30日，三江购物股东户数2.99万，较上期减少8.12%；人均流通股18294股，较上期增加8.84%。 2025年1月-6月，三江购物实现营业收入19.88亿元，同比增长1.30%；归母净利润9137.58万元，同比增 长17.55%。 分红方面，三江购物A股上市后累计派现13.62亿元。近三年，累计派现3.29亿元。 融券方面，三江购物10月23日融券偿还0.00股，融券卖出0.00股，按当日收盘价计算，卖出金额0.00 元；融券余量4.02万股， ...