纪要涉及的公司和行业 - 公司：汤臣倍健 - 行业：食品饮料行业 纪要提到的核心观点和论据 汤臣倍健 2025 年一季度业绩情况 - 营收 17.92 亿元，同比下降 33%，净利润 4.55 亿元，同比下降 37%，净利率约 25.4%，同比降 2 个百分点，主要受渠道分化、外牌竞争、线下药店客流收缩、蛋白粉迭代调整、线上业务调整影响[2][4] - 除健力多外各业务单元收入达既定目标，符合公司预期[2][6] - 销售及管理费用率缩减，销售费用率降约 1 个百分点，反映公司控费成效[2][11] 汤臣倍健业务策略及展望 - 二季度推进线下渠道业务策略，如新品发布会模式和终端唤醒计划，钙维生素 D 产品试点超预期将推新规格产品，结合差异化服务促销售，还将在鱼油赛道推高含量产品并提升复购率[2][6][7] - EQ 举措初见成效，盖 DK 产品试点成功，上市不到三月全国月纯销破 100 万盒，预计全年销量翻倍以上，采用一口价模式对整体毛利率影响不大，一季度毛利率降 1.2 个百分点，因低毛利品类销量好和固定开支存在[2][8][9] - 线上渠道逐步改善，一季度双位数下滑但环比改善，将通过产品创新、提升基础营养素排行榜表现、搭建抖音直播间推动线上正增长[2][10] - 健力多和蛋白粉产品迭代完成但销售不及预期，将推 200 元以内新规新装产品满足市场需求[5][13] - 线上线下渠道独立运作，避免恶性竞争，针对不同消费人群制定业务策略，抖音平台追求盈亏平衡、有序扩张份额[5][14] - 希望 2024 年利润率为阶段性新低，2025 年收入和利润预算指标与去年平稳，若管控好、业绩转化理想，利润率超平稳基础概率高，2025 年费用率预算略低于去年，结果视业务发展而定[3][12] 食品饮料行业情况 - 整体格局和分渠道变化延续 2024 年状况，抖音 2024 年超天猫和阿里成最大电商平台，2025 年 Q1 增速快于传统货架电商，市场占比持续提升，货架电商相对平稳，CR5 占比及前十大品类变化与去年一致性强，部分品类有差异[15] - 需求端增速预计为小个位数，因无大催化因素，品牌加入数量增加是过去两年趋势，今年需求与去年保持一致概率高[16] 其他重要但可能被忽略的内容 - 各品牌费用率要求不同，主品牌费率相对低，健之佳和健视佳因收入下降收缩费用费比偏低，Life Space 益生菌品牌费率一直较高[17] - 公司品类不适用医保支付，不同省份终端执行有差异，目前终端执行力度越来越严，比例降至很低[18] - 公司费用投放一季度占比低，234 季度趋于平稳，不希望集中四季度大规模投入，但市场情况多变计划实现有不确定性[19][20]

财务表现 - 2025Q1总营收9.54亿元（同增0.3%），归母净利润0.69亿元（同增9%），扣非净利润0.65亿元（同增0.2%）[1] - 毛利率同增2pct至33.09%，净利率同增0.3pct至5.92%，销售/管理费用率分别同增2pct至9.33%/11.85%[2] 运营策略 - 采购端降本叠加优化定价策略推动毛利率提升，销售团队升级及市场营销推广导致费用率上升[2] - 通过产品创新与运营优化提升内生业务，BF贡献外延式增长[3] 区域发展 - 国内重组销售团队并建立新零售赛道BD团队，推动资源共享与整合[3] - 美洲BF规模效应显现且在手订单充足，欧洲自动化包装生产线投产缩短交付周期[3] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS为1.73/2.23/2.70元，当前股价对应PE分别为15/11/10倍[4] - 短期看好整合与降本增效措施，长期看好产品研发创新能力及B端市场竞争力[4]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 当下保健食品行业投资价值值得重审，其成长和商业模式演进易被低估，在新渠道、新圈层、新品类层面具备新消费特质，建议关注板块估值切换可能及适配渠道转型、迎合新圈层、发力新品类的优质公司 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 保健食品，一门强品牌、重渠道和高毛利的生意 - 保健食品介于食品与药品之间，适用于特定人群，能调节机体功能，不以治疗疾病为目的，对人体无危害，广义分六大类，狭义指膳食营养补充剂 [11][12] - 保健食品毛利率较高，如汤臣倍健、H&H 国际控股维持在 60%-70%，得益于 2C 强品牌属性和分散的上下游格局 [13][15] - 全球市占率前十的保健食品企业分快消品医药属性、特有品类渠道、深耕核心市场三类，具备快消品或医药属性的企业表现更佳，构建品牌及渠道优势是关键 [19][23] 我国保健食品行业长坡厚雪，稳健成长 - 全球保健食品行业增速趋稳，2010 - 2023 年全球 VDS 市场规模 CAGR 为 4.26% [25] - 我国保健食品行业增速快，2010 - 2023 年 VDS 市场规模 CAGR 为 9.35%，预计未来三年市场规模增速有望维持在 6%以上，且人均消费额低，各年龄段渗透率有提升空间 [29][32] 头部企业长青，产品矩阵和外延是关键 - 头部品牌生命周期长，阵营稳定，2015 - 2024 年前五基本稳定，2019 - 2023 年全球和中国保健食品行业 CR3/CR5 提升，头部企业靠产品组合、渠道能力和外延提升份额 [35][36] - 头部品牌营收增速受渠道切换和消费疲软影响，但利润可观，如康宝莱毛利率稳定在 75%-80%，新兴品牌成本高、利润空间受压缩 [45] 重审保健食品行业：新消费驱动新周期 - 新消费成保健食品行业增量主要来源，体现在新渠道、新圈层、新品类三方面 [49] - 我国保健食品销售渠道经历直销 - 药房 - 电商切换，2010 - 2024 年线上电商零售额占比由 3.1%提升至 58%，抖音等线上平台、跨境电商、私域、商超新零售成重要增量渠道 [50][52][55] - 保健食品客群由老年向全年龄段延展，24 - 40 岁年龄段消费占比增加，儿童保健食品市场 2018 - 2023 年 CAGR 达 10.62%，宠物健康消费额 2018 - 2023 年 CAGR 达 33% [65][67][71] - 新客群催生新功效需求，体型管理等为高成交驱动方向，职场修复等具备高用户价值，家庭养护等是稳定需求，产品形态向零食化发展，新剂型销量增长 [74][80][83] 投资建议：新消费浪潮下，关注板块估值切换的可能 - 建议关注适配渠道转型、迎合新圈层、发力新品类的优质龙头公司 [86][88] - 品牌端关注传统品类基础佳、具备新消费基因的龙头企业，如汤臣倍健、H&H 国际控股 [89] - 代工厂看好头部代工厂份额提升、估值切换，如仙乐健康、百合股份 [90][92][93]

行业概述 - 妇女保健品是针对女性设计的特定功能食品，包括营养补充、美容养颜、减肥、缓解疲劳等八大类产品 [1] - 2024年中国妇女保健品市场规模达2682.8亿元，其中营养补充类占比最高达30.5%，美容养颜类占22.2%，减肥类占21.2% [1][10] - 行业主要上市公司包括汤臣倍健、东阿阿胶、同仁堂等16家企业，涵盖传统中药与现代营养补充剂领域 [1] 市场政策 - 2023-2024年国家密集出台《质量强国建设纲要》《轻工业稳增长工作方案》等政策，推动食品安全标准升级与产业融合 [3][4] - 2024年政策聚焦保健食品标志规范、基因工程原料审批、备案管理优化等领域，强化特殊食品标准体系建设 [4] - 政策导向明确支持功能性食品发展，鼓励中医养生服务与食品产业创新结合 [4] 产业链结构 - 上游依赖中药材、生物制剂等原材料，成本占比最大，价格波动直接影响行业利润率 [6] - 下游渠道多元化，覆盖药店、电商等线上线下平台，终端女性消费者达6.89亿人，占总人口48.94% [6][8] - 女性收入提升推动产品高端化需求，促使产业链向精细化方向发展 [8] 竞争格局 - 市场呈现中外品牌共存局面，汤臣倍健通过并购Life-Space等国际品牌强化产品线，2024年前三季度营收57.34亿元，毛利率67.93% [12][14] - 东阿阿胶聚焦阿胶系列产品，2024年营收59.21亿元中93.6%来自阿胶类，覆盖国内外市场 [16] - 同仁堂凭借传统中药优势占据滋补品细分市场，形成差异化竞争 [12] 发展趋势 - 需求从单一功能转向多维度，免疫支持、体重管理、口服美容等成为核心赛道 [18] - 产品开发更注重生理阶段细分（如孕期、更年期）与天然成分应用（阿胶、葡萄籽等） [18] - 药食同源理念与清洁标签产品受青睐，传统养生成分与现代科技结合成为创新方向 [18]

行业概述 - 妇女保健品是针对女性设计的特定功能食品，分为营养补充类、美容养颜类、减肥类等八大细分品类，其中营养补充类占比最高达30.5% [3] - 2024年中国妇女保健品市场规模达2682.8亿元，美容养颜类(22.2%)和减肥类(21.2%)构成核心产品结构 [3] - 行业上游依赖中药材、生物制剂等原材料供应，下游通过药店、电商等渠道触达6.89亿女性用户(占全国人口48.94%) [6] 市场驱动因素 - 女性健康意识提升与可支配收入增长形成双重驱动，工作生活压力导致的亚健康状态进一步刺激需求 [3] - 消费升级推动产品向高端化、精细化方向发展，年轻群体对便捷型产品(如阿胶速溶粉)接受度提高 [6][9] 竞争格局 - 市场呈现中外品牌共存局面，汤臣倍健通过全年龄段产品线覆盖领先，同仁堂凭借传统滋补品口碑占据优势 [9] - 东阿阿胶差异化布局中老年补血市场，同时拓展桃花姬阿胶糕等年轻化产品线 [9] 产业链特征 - 原材料成本占比显著影响行业利润率，企业需优化上游采购策略以控制生产成本 [6] - 线上线下全渠道覆盖成为标配，电商渠道加速渗透年轻消费群体 [6] 研究方法 - 数据来源整合国家统计局、海关等官方数据与一手企业访谈，覆盖产业链各环节参与者 [15] - 预测模型基于2024年核心数据，采用定量与定性交叉验证方法，研究周期延伸至2031年 [1][15] 细分市场结构 - 产品品类集中度显著，前三大品类(营养补充+美容养颜+减肥)合计占比达73.9% [3] - 功能性产品分化明显，降血脂类(2.2%)和降糖类(3.8%)等细分市场仍有开发空间 [3]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营收68.38亿元，同比下滑27.30%，归母净利润6.53亿元，同比下滑62.62% [2] - 24Q4实现营收11.05亿元，同比下滑31.99%，归母净利润亏损2.16亿元，亏损同比扩大 [2] 收入下滑原因 - 线下药店客流下滑、新老产品替换和去库存是收入下滑主因 [3] - 主品牌"汤臣倍健"收入37.37亿元，同比下滑30.79%，关节护理品牌"健力多"收入8.08亿元，同比下滑31.51% [3] - 线上渠道收入同比下滑25.35%，线下渠道收入同比下滑29.79% [3] - 截至2024年末，境内经销商减少200家至738家，境外经销商减少6家至49家 [3] 产品与渠道动态 - 24Q2开始推动主品牌蛋白粉和健力多迭代，进度慢于原规划 [3] - 25H2将推出健力多OTC版本产品 [3] - "Life-Space"国内收入3.14亿元，同比下滑29.38%，境外LSG收入8.72亿元，同比下滑11.80% [3] 财务指标变化 - 24年毛利率66.69%，同比下滑2.20pcts，24Q4毛利率60.26%，同比下滑4.95pcts [4] - 24年销售费用率44.33%，同比提升3.31pcts，24Q4销售费用率54.73% [4] - 24年管理费用率8.15%，同比提升2.89pcts，24Q4管理费用率14.01%，同比提升5.12pcts [4] - 24年销售净利率9.47%，同比下滑9.44pcts，24Q4销售净利率-19.4%，同比下滑10.11pcts [4] 未来战略布局 - 24Q4启动终端动销百日会战，25年继续通过大单品战略布局关节护理和益生菌等细分赛道 [5] - 25年将强化内核竞争力，保障线下基本盘稳定，坚持高质量费用投放思路 [6] - 区分线上线下渠道SKU，实施更高效的产品铺货策略 [6] - 继续推动新旧品切换，提升产品有效成分含量 [6]

电力设备出口 - 2025年1-2月逆变器出口整体符合预期，亚洲地区同比增速较好 [3] - 变压器出口在亚洲、欧洲、北美和南美同比增速较快 [3] - 电表出口至非洲和南美洲地区表现较好 [3] - 高压开关出口欧洲、北美、南美同比增速较快 [3] - 电力设备出口具有持续性，当前标的估值较低，适合中长期配置 [3] 赤子城科技 - 2024年营收50.92亿元，同比增长53.9%，主要得益于泛人群社交业务后发产品表现强劲 [4] - 毛利润26.08亿元，同比增长51.4%，毛利率51.2%，同比下降0.9pct [4] - 归母净利润4.80亿元，同比下降6.3%，剔除一次性投资收益后同比增速达36% [4] - AI技术赋能增长提速 [4] 华发股份 - 2024年营收599.9亿元，同比下降16.8% [5] - 房地产开发毛利率14.3%，同比下降3.67pct [5] - 归母净利润9.5亿元，同比下降48.2%，主要受毛利率下降和资产减值影响 [5] - 销售均衡布局，投资缩量保质 [5] 钒钛股份 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，包括云南永仁100MW/400MWh、中国尼龙城100MW/400MWh等项目 [6] - 全钒液流电池装机量预计2025年维持高增长态势 [6] - 钒电池装机大增叠加钢铁用钒好转，钒价有望触底回升 [6] 牧原股份 - 2024年营收1379.47亿元，同比增长24.43% [7] - 归母净利润178.81亿元，同比扭亏为盈（上年同期为-42.63亿元） [7] - 24Q4营收411.72亿元，同比增长47.61%，归母净利润74亿元 [7] - 增量降本空间再度打开 [7] 名创优品 - 2024年营收169.9亿元，同比增长22.8% [8] - 经调整净利润27.2亿元，同比增长15.4% [8] - 国内强化货盘管理，优化门店铺货精准度，通过LAND店强化品牌效应 [8] - 海外持续提升运营效率，全年海外门店净增超600家 [8] 汤臣倍健 - 2024年营收68.38亿元，同比下降27.30% [9] - 归母净利润6.53亿元，同比下降62.62% [9] - 24Q4营收11.05亿元，同比下降31.99%，归母净利润-2.16亿元，亏损同比扩大 [9] - 业绩承压，关注调整进程 [9]

文章核心观点 - 热门概念中赚到钱的基金经理准备在年报业绩验证时进行仓位再平衡，高切低、热换冷的避险策略将在3月底年报业绩窗口期成主流，市场风格预计延续均衡且可能快速轮动 [1] 基金热门重仓股迎接业绩大考 - A股和港股基金重仓股批量发布2024年度业绩，炒作人工智能等赛道策略与十几年前炒作互联网概念类似，业绩持续性核心是基本面引导，公募会适时离开纯概念股票并拥抱有自由现金流的公司 [3] - 3月中下旬业绩披露窗口期，公募将消费赛道加速走强视为市场分歧或避险的关键证据 [3] - 消费赛道展现高弹性或因迎来增量资金，来源可能是此前看好科技股的基金产品，部分基金经理实施仓位切换以避免年报业绩披露期风险回撤 [4] - 市场可能从高估值赛道切换到低估值赛道，指数短期有上冲情绪但需警惕调整，消费赛道或迎政策刺激，生育补贴受相关政策影响，后续需观察其他省份城市政策跟进情况 [4] 超跌股“利空当利好”暗含公募换仓需求 - 公募基金经理从炒概念转向基本面、现金流和年报主线，在美股市场也如此 [5] - QDII基金经理在美股市场寻求避险策略，ULTA beauty公司业绩不佳但股价暴涨，可能是超跌背景下“业绩不及预期”被视为利空出尽 [6] - 消费赛道营销软件公司微盟集团业绩不佳但因股价超跌和经营现金流归正吸引基金买入，显示基金经理在低估值赛道寻找安全垫需求 [7] - 上美股份旺季营收环比下降，但披露首日小幅走跌后股价加速上涨，显示公募资金高切低策略下对业绩和估值关注度上升 [8] 公募预期外资机构买入超跌港股 - 多位公募人士判断市场切换在即，核心主线为高换低、热换冷、概念主题换业绩落地 [9] - 热门科技赛道拥挤度急剧提升，红利低波等拥挤度低，宏观不确定性增大，业绩是成长股定价锚，A股上市公司2024年整体业绩高成长与分化并存，资本开支集中在科技等领域 [9] - 当前大小盘、成长价值估值裂口比去年12月更极端，行情有较强收敛动力，风格再均衡可能性和延续性大，市场高低切与板块轮动可能性大 [10] - 外资机构回归中国市场尤其港股将强化行情主线切换空间，未来市场风格预计均衡且快速轮动，策略更注重自下而上寻找优质个股，汽车、家电等行业具备较高性价比 [10][11]

钟睒睒捐赠400亿创办钱塘大学 - 农夫山泉创始人钟睒睒计划未来十年捐赠400亿人民币在杭州筹建"钱塘大学" [3][6][8] - 钱塘大学将以基础科学和高端技术为核心 目标是培养符合时代需求的顶尖人才 [7] - 该校依托浙江钱塘基础科学研究院建设 该研究院由钟睒睒旗下钱塘教育基金会捐赠1亿元设立 [7][8] - 钟睒睒强调大学要聚焦"0到1"的科学创新和技术转化 建设中国前所未有的新型大学 [8] 钟睒睒的商业版图 - 现年70岁的钟睒睒白手起家创立农夫山泉和养生堂 旗下涵盖饮用水、医疗保健、农业等领域 [3][9] - 农夫山泉2020年港股上市 当前市值超3800亿港元 钟睒睒多次登顶中国首富 [3][11] - 创业历程包括早期海南窗帘生意、娃哈哈代理商、养生堂龟鳖丸 最终通过4L装农夫山泉打开市场 [10][11] 企业家办学趋势 - 福建福耀科技大学获教育部批准 由曹德旺通过河仁慈善基金会出资100亿筹建 定位理工类科技型大学 [13] - 宁波东方理工大学由韦尔股份创始人虞仁荣捐资数百亿建设 预计2025年招生 [14] - 西湖大学由施一公牵头 获马化腾、张磊等近百位企业家支持 定位"小而精"研究型大学 [14]