行业整体财务表现 - 2025年前三季度77家建筑材料上市公司合计实现营业收入4898.61亿元，同比下降5.74% [1][2] - 同期实现归母净利润192.52亿元，同比增长21.46% [1][2] - 销售毛利率为19.38%，同比提升0.22个百分点 [1][2] - 经营活动产生的现金流量净额同比增长52.91% [2] 水泥子行业 - 10月份全国总体水泥需求有见顶迹象，月环比价格增长2.22% [2] - 错峰停窑力度加码但对供给调控逐步失效，行业熟料库存压力增加 [2] - 预计11月水泥企业继续推涨价格，但涨幅收窄 [2] 消费建材子行业 - 2025年1-9月建筑及装潢材料类零售额同比增长1.6%，9月单月环比增长10.49% [3] - 城市更新战略落地将释放城中村修缮、危旧房改造等需求 [3] - “好房子”建设标准推进将提升高品质绿色建材的市场渗透率 [3] 玻璃纤维子行业 - 10月粗纱市场需求略有恢复，整体库存继续削减，10月底多家主流玻纤厂再发复价函 [3] - 10月普通电子纱刚需订单增加，高端产品供需紧俏，电子纱价格上涨 [3] - 预计短期内低介电等高端产品高景气延续，电子纱价格呈涨后暂稳运行 [3] 浮法玻璃子行业 - 10月终端刚需不及去年同期，月均价由跌转涨，但月内价格呈下降态势 [4] - 月产能环比增加，行业总供给微增 [4] - 预计四季度年底赶工需求改善幅度有限，企业库存高位运行下价格以稳为主 [4] 投资建议 - 消费建材领域推荐北新建材、伟星新材、东方雨虹，建议关注三棵树、兔宝宝 [4] - 水泥领域推荐上峰水泥，建议关注华新建材、海螺水泥 [4] - 玻璃纤维领域推荐中国巨石，建议关注中材科技 [4] - 玻璃领域建议关注旗滨集团 [4]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为水泥行业，核心公司为海螺水泥，并提及天山、冀东等公司 [1][2][6] 核心观点与论据 行业现状：供需失衡，盈利恶化 * 水泥行业面临产能过剩问题，2024年底至2025年上半年的提价潮未能解决根本问题，小企业增产导致供需矛盾加剧 [2][5] * 2025年二季度以来水泥价格持续下行，抵消了煤炭成本下降带来的利润空间 [2][5] * 2025年三季度行业盈利状况差，海螺水泥吨毛利大幅下滑至约50元/吨，天山、冀东等公司已出现亏损，大部分小企业不赚钱或亏损 [2][6] * 2025年前九个月全国水泥产量降幅约5%，预计全年产量约为17亿吨，相比历史高点21-22亿吨下降明显 [2][9] 短期与长期展望 * 短期来看，需求端仍然疲软，但由于许多企业已亏损，价格下跌空间有限，预计未来价格将逐步筑底并可能小幅修复，2025年四季度部分地区已有提价尝试 [2][7][8] * 长期来看，若超产治理严格落实且2026年基建需求好转，盈利情况有望改善，但供需平衡仍需时日 [2][8] * 中国水泥需求中枢将继续下行，前九个月降幅约5%，与美国（降幅36%）、日本（降幅48%）相比，中国目前20%的降幅尚不足以确定见底，未来几年需求可能继续下降 [2][9] 关键挑战与应对措施 * 供给端核心挑战是产能过剩，中国熟料产能利用率仅约50% [10] * 解决之道需从政策（超产治理、碳交易）和市场（收购兼并）两方面入手 [2][10] * 超产治理已启动，截至2025年10月有5,000多万吨提出补偿动作，但初期效果有限，下半年加速推进为乐观信号 [2][10] * 未来重要政策变化包括：严格落实日度生产控制（优于年度控制）、从2026年开始严格落实碳交易政策、探讨设立区域收购基金收购关停小企业产能 [12] 海螺水泥的竞争优势与前景 * 海螺水泥竞争优势体现在成本端和市场布局 [3][13] * 成本端优势：规模化采购、安徽省石灰石资源丰富、多数自建5,000吨以上大型生产线运营效率高、高产能利用率带来低折旧摊销 [13][14] * 市场布局优势：产能主要集中在华东和中南地区（约70%），利用长江运输网络大幅节省成本，拥有强大生产能力（熟料2.76亿吨、水泥4亿吨、骨料1.67亿吨、混凝土5,000多万立方米） [3][14] * 2025年前三季度海螺水泥实现利润约63亿元，其中单三季度利润19亿元，同比增长3.4% [15] * 预计2025年全年利润约90亿元，2026年达100亿元，后年可能增长至110亿元 [3][15] * 公司当前市值约1,200多亿元，现金储备700亿元，剔除现金后市值仅500多亿元，估值较低，具有配置价值 [3][15] 其他重要内容 * 水泥行业是典型周期性行业，股价核心推动因素是水泥价格，与价格长期高度一致 [3] * 历史表现显示，逆周期政策预期、市场流动性宽松、供给侧改革带来的供需格局好转均能推动水泥板块表现 [3] * 地产"三道红线"政策收紧后，需求预期持续悲观，导致股价承压下行 [4] * 通过技改提高实际产能也需要进一步规范管理，以确保长远可持续发展 [11]

物价水平整体回升 - 2025年10月CPI同比由负转正，PPI同比降幅持续收窄，释放终端需求改善的积极信号 [1] - 核心CPI同比上涨1.2%，涨幅已连续第6个月扩大，显示内生消费需求逐步释放 [1] 服务消费复苏态势 - 服务消费价格稳健上涨，宾馆住宿、飞机票和旅游价格环比分别上升8.6%、4.5%和2.5%，涨幅超过往年季节性水平 [1] - 居民消费结构长期向服务型消费转型，医疗服务和家政服务价格呈现趋势性上涨 [2] 工业消费品需求回暖 - 与以旧换新政策导向契合的品类价格整体回升，家用器具、文娱耐用消费品及家庭日用杂品等价格同比涨幅普遍介于2.4%至5%之间 [2] - 扩内需政策有效激发市场活力，推动市场回暖，增长动力有望从政策驱动转向市场内生增长 [2][3] 供给结构优化成效 - 煤炭、光伏、水泥、锂电池等关键制造业产品价格环比上涨，同比降幅普遍收窄，部分行业转为小幅正增长 [3] - 电子元器件、微波通信设备、船舶动力系统及飞机制造等高端装备产品价格同比呈现稳健上涨 [3] 政策导向与市场前景 - 产能治理以提升技术标准、能效指标和环保要求为核心，系统性推动产业升级与价值链重构 [3] - 宏观政策需把握年底消费旺季契机，持续落实促消费政策，并推进产能治理与市场秩序规范 [4]

全国水泥价格指数 - 11月7日全国水泥价格指数报收311.84点，环比上涨0.04%，同比下跌22.7% [1] 整体市场态势 - 全国水泥市场呈现区域分化、稳中承压态势，价格调整与需求疲软交织 [3] - 整体市场以稳价去库存为主，涨跌空间有限 [3] - 北方需求萎缩叠加错峰生产，价格低位盘整；南方高库存压制推涨动力，区域明降压力增大 [17] - 预计本周全国水泥市场延续弱稳，区域分化加剧 [17] 分区域市场动态：华东地区 - 安徽芜湖、铜陵等地主要厂家通知上调水泥价格10-20元/吨，10月底以来完成一轮价格普涨10-30元/吨不等，但已出现松动回调迹象 [5] - 福建地区主要厂家通知上调水泥价格30元/吨，实际落实幅度不一，主流在10-20元/吨 [6] - 江苏中南部市场水泥价格反复涨跌，大厂以10-30元/吨涨幅维持坚挺，但部分民用企业成交价未动 [5] - 江苏苏北连云港、宿迁等地通知上调水泥价格20元/吨，落实情况待跟踪 [5] - 浙江部分地区成交回跌10-20元/吨，沿海多数市场报价维持9月涨后水平，部分成交有暗降 [5] - 山东熟料线企业计划11月15日起开始为期120天冬季错峰停窑，多数企业有意尝试推涨价格，上周报价弱稳 [7] 分区域市场动态：中南地区 - 广东珠三角地区尝试推涨水泥价格30-50元/吨，但实际涨幅有限，近一周散装水泥价格陆续回落20元/吨左右 [10] - 广西部分地区部分企业通知上调水泥价格20-40元/吨不等，其余同业多持观望态度，落实情况有待观察 [10] - 湖北水泥市场整体延续平淡走势，价格以底部企稳为主，局部区域仍存下行压力 [10] - 湖南长株潭等地主流企业通知上调水泥价格30元/吨，周边市场上调20-30元/吨，能否全面落地尚待观察 [10] - 河南主流企业推动上调水泥20元/吨，推涨落实情况有待跟踪观察 [10] 分区域市场动态：西南地区 - 川渝两地主要水泥企业出货稳健，库存中等，供需格局相对平衡，价格暂稳运行 [12] - 云南市场受持续阴雨天气冲击，需求明显走弱，9月推涨100元/吨的涨幅已逐步收窄，11月初试探性上调报价未实质性落实 [12] - 贵州受需求持续低迷及雨水天气影响，部分地区企业实际成交价格再度回落20-30元/吨 [12] 分区域市场动态：华北地区 - 京津冀地区环保管控持续，除北京个别工地赶工外需求平平，区域价格弱稳运行，涨跌空间有限 [15] - 冀南地区有继续推涨意愿，实际情况有待跟踪观察 [15] - 内蒙古市场在错峰生产推动下尝试性提价以拉高明年年初价格起点 [15] - 山西因需求平淡进入季节性调整阶段，整体平稳运行 [15] 分区域市场动态：东北地区 - 东北地区在建项目陆续停工，水泥日发货量降至正常两成，市场进入有价无市阶段 [17] - 三省熟料线执行错峰停窑，主导企业报价维持10月底水平，价格预计底部维稳至明年3月复工 [17] 分区域市场动态：西北地区 - 陕西关中地区有推涨意向，但受限于需求不足，涨价计划难以落地 [14] - 青海已进入低价维稳阶段 [14] - 新疆已进入冬季错峰生产阶段，水泥需求明显下降 [14]

碳减排政策与市场体系 - 中国构建了全球最系统完备的碳减排政策体系和最大最快的可再生能源体系 [1] - 全国碳排放权交易市场于2021年7月启动，覆盖电力、钢铁、水泥、铝冶炼等行业，覆盖全国60%以上的碳排放量 [1] - 截至今年9月底，全国碳市场配额累计成交量约7.28亿吨，累计成交额约498.3亿元 [1] - 碳市场若充分发挥作用，可推动碳达峰后出现10%左右的显著下降，其平均效益据估算将是成本的9倍 [2] - 到2035年，减排目标中80%可由碳市场完成，引入配额拍卖能显著降低碳减排成本 [2] 碳市场发展与影响 - 碳市场扩围短期内将使钢铁等高排放企业面临成本压力，但长期有助于企业增强研发投入确定性，提高能效和竞争力 [2] - 为提升交易活跃度，建议研究引入相关金融产品和金融机构，以提升流动性并促进价格发现 [2] - 碳市场通过提供可预期的价格信号，有助于企业制定中长期减排投资规划 [2] 能源绿色低碳转型成效 - 非化石能源消费比重由2020年的16%增至2024年的19.8% [3] - 截至今年8月底，风电、光伏发电装机规模达到2020年的3倍以上，贡献了其后约80%的新增电力装机 [3] - 2024年国内跨区、跨省输送电量较2020年分别增长50%和30% [3] - 截至2024年底，新型储能装机规模是2020年的20倍，占全球总装机比例超过40% [3] 电力系统调节能力与趋势 - 电力系统综合调节能力持续提升，体现在电网互补互济强化、电力负荷弹性提升和新型储能建设加强 [3] - 到2025年，国内电力需求侧响应能力目标达到最大用电负荷的3%-5% [3] - 未来15-20年，第三产业和居民用电量占比有望超过2/3，负荷尖峰化和不确定性趋势将更为显著 [3] - 风光大规模并网使供应侧不确定性增强，供需形势变化正改变整个电力系统 [3] 新型主体与配电网发展 - 虚拟电厂、储能等新型主体将规模化发展，商业模式从经济激励转向市场化运营，形成电能量交易、辅助服务等综合能源服务模式 [4] - 新型主体可节约电价、保障用电可靠性、为大电网提供调节能力并促进新能源就近消纳 [4] - 配电网正逐渐成为源网荷储融合的平台，承载分布式能源和新型负荷，通过技术、调度与机制创新适应新发展需要 [4] - 配电网有望成为新能源消纳和调节资源供应的重要枢纽 [3][4]

板块整体表现 - 11月10日水泥板块整体上涨0.72%，表现优于深证成指（上涨0.18%），但弱于上证指数（上涨0.53%）[1] - 板块内个股表现分化，四川金顶以9.99%的涨幅领涨，而上峰水泥下跌1.55%，西藏天路下跌1.49%[1][2] - 从资金面看，板块整体呈现主力资金净流出2020.05万元和游资资金净流出8137.75万元，但散户资金净流入1.02亿元[2] 领涨个股分析 - 四川金顶涨停，收盘价12.00元，成交量为31.20万手，成交额达3.74亿元[1] - 福建水泥上涨2.21%，收于7.39元，成交量为72.12万手，成交额为5.25亿元[1] - 青松建化上涨1.68%，收于4.85元，成交量为53.56万手，成交额为2.58亿元[1] 资金流向明细 - 华新建材主力资金净流出规模最大，达9426.20万元，主力净占比为-18.30%[3] - 四川金顶获得主力资金净流入6265.74万元，主力净占比高达16.74%，但游资净流出3350.68万元[3] - 海螺水泥主力资金净流入1024.88万元，主力净占比1.60%，同时散户资金净流入3951.73万元[3]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [6] 核心观点 - 报告核心观点为华新建材三季度业绩大幅增长，海外布局红利初步释放 [6] - 公司三季度收入、利润同环比均实现增长提速，显著优于国内竞争对手 [8] - 公司归母净利润增速提升幅度大于收入主要来源于毛利率提升和费用率下降 [8] - 海外增长有效对冲了国内水泥市场的价格压力 [8] 公司业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入250.33亿元，同比增长1.27% [8] - 2025年前三季度实现归母净利润20.04亿元，同比增长76.01% [8] - 2025年单三季度实现营业收入89.86亿元，同比增长5.95% [8] - 2025年单三季度实现归母净利润9.00亿元，同比增长120.73% [8] - 公司拟分配2025年前三季度现金红利0.34元/股（含税） [8] - 公司前三季度毛利率为29.50%，同比上升5.48个百分点 [8] - 公司单三季度毛利率为30.53%，同比上升5.79个百分点 [8] 费用率分析 - 公司前三季度期间费用率为13.38%，同比下降0.31个百分点 [8] - 公司单三季度期间费用率为12.65%，同比下降1.68个百分点 [8] - 单三季度财务费用率同比下降2.23个百分点，预计主要由于去年同期汇兑损失较多而本期稳定 [8] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为34.22亿元，同比增长41.62% [7] - 预计公司2026年归母净利润为41.25亿元，同比增长20.55% [7] - 预计公司2027年归母净利润为45.66亿元，同比增长10.67% [7] - 预计2025年每股收益为1.65元，2026年为1.98元，2027年为2.20元 [7] - 以2025年11月6日收盘价22.79元计算，对应2025年市盈率为13.85倍，2026年为11.49倍，2027年为10.38倍 [7][8] - 预计2025年净资产收益率为10.42%，2026年为11.49%，2027年为11.62% [7] 行业与公司背景 - 所属行业为建筑材料下的水泥行业 [5] - 国内三季度水泥均价为344元/吨，同比下降41元/吨，环比下滑33元/吨 [8] - 公司收入正增长主要贡献来自于海外，特别是2025年8月29日完成尼日利亚子公司股权交割并表 [8]

行业整体表现 - 2025年前三季度建材行业样本企业合计营收4322.5亿元，同比下降3.1%，但降幅较2024年全年收窄11.7个百分点 [2] - 同期归母净利润244.4亿元，同比增长27.8%，而2024年全年为下降49.1%，行业利润由降转增 [2] - 水泥与玻纤子行业表现亮眼 [1][2] 水泥行业 - 水泥样本企业2025年前三季度合计实现营收4322.5亿元，同比下降3.1%；归母净利润244.4亿元，同比增长27.8% [2] - 华新建材业绩增速最为亮眼，其海外水泥及国内骨料业务表现突出 [2] - 海螺水泥依靠成本与规模优势，贡献行业一半以上的利润规模 [2] 玻纤行业 - 前三季度玻纤行业8家样本公司合计营收492.1亿元，同比增长23.5%；归母净利润48.7亿元，同比增长121.4% [3] - 2025年上半年复价效果逐步体现，第三季度盈利环比略有下降但同比仍维持改善 [1][3] - 中材科技、国际复材、宏和科技等企业在特种布的布局逐步开始贡献收入和利润 [3] 消费建材行业 - 前三季度消费建材板块样本公司营收1107.5亿元，同比下降0.9%；归母净利润82.1亿元，同比下降6.9% [4] - 科达制造因长期布局海外建材及陶瓷机械，且海外瓷砖价格战改善，前期产能投放，营收实现大幅增长 [4] - 三棵树凭借独特渠道优势，美丽乡村、马上住、艺术漆三大新业态布局加速，老旧小区、乡村自建房等需求逐步释放 [4] 玻璃行业 - 2025年前三季度玻璃行业营收380.9亿元，同比下降11.0%；归母净利润9.4亿元，同比下降63.2% [5] - 光伏玻璃行业经历阶段性修复，光伏抢装一度带动盈利改善，但5月后盈利逐步下降，行业重新承压 [1][5] - 建筑玻璃因持续较弱的地产竣工而承压，需关注反内卷带来的供给收缩及提价落地效果 [5] 早周期行业 - 混凝土制品等早周期板块与基建、房地产新开工相关，受水泥价格修复制约，盈利仍然承压 [6] - 头部企业苏博特实现收入与利润双增长，因加大了西部地区重大工程开拓力度，在水电、核电、铁路领域取得成果 [6] 投资关注标的 - 建议关注水泥板块头部企业华新建材、海螺水泥、上峰水泥等 [7] - 建议关注玻纤板块业绩修复及特种布业务增长预期的中国巨石、中材科技、宏和科技、国际复材等 [7][8] - 建议关注具备个股阿尔法属性的三棵树、科达制造、东鹏控股、苏博特等 [8]

公司股价与基本面 - 11月10日公司股价下跌5.02%至23.06元/股，成交额为3.18亿元，换手率为1.00%，总市值为479.42亿元 [1] - 公司主营业务收入构成为：水泥销售54.56%，混凝土销售21.54%，骨料销售17.22%，其他4.21%，熟料销售2.47% [1] 基金持仓情况 - 中金成长领航混合发起A（019628）三季度持有公司股票1.53万股，占基金净值比例为2.29%，为公司第八大重仓股 [2] - 该基金于2024年10月15日成立，最新规模为631.06万元，今年以来收益率为21.96%，近一年收益率为22.1%，成立以来收益率为22.89% [2] - 因公司股价下跌，该基金当日持仓浮亏约1.87万元 [2] 基金经理信息 - 中金成长领航混合发起A的基金经理为丁杨，其累计任职时间为4年336天，现任基金资产总规模为23.55亿元 [3] - 该基金经理任职期间最佳基金回报为73.93%，最差基金回报为5.14% [3]

行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 宏观数据弱化，市场期待年底中央经济工作会议出台托底内需政策 [5] - 短期推荐重点为欧美出口产业链，尤其是涨价的玻纤行业，以及地产链上的装修消费方向 [5] - 科技自立自强是十五五期间重点，国产半导体有望加快发展，利好洁净室工程板块及受益于PCB升级的玻纤企业 [5] - 地产链出清已近尾声，随着好房子和城市更新政策作用，行业格局改善将更加明显 [5] - 中美贸易协议定调未来一年全球贸易稳定形势，美欧日财政扩张倾向利好出口链条 [5] 大宗建材基本面与高频数据总结 水泥 - 本周全国高标水泥市场价格为351.2元/吨，环比下降0.5元/吨，较2024年同期下降74.3元/吨 [5][12] - 全国样本企业平均水泥库位为69.9%，环比上升0.3个百分点，较2024年同期上升3.3个百分点 [5][21] - 全国样本企业平均水泥出货率为45.9%，与上周持平，较2024年同期下降7.9个百分点 [5][21] - 部分地区计划执行冬季错峰生产，如内蒙古自11月1日起执行5个月错峰，山西计划11月15日至次年4月1日执行错峰 [44] 玻璃 - 全国浮法白玻原片平均价格为1197.2元/吨，环比下降5.5元/吨，较2024年同期下降192.1元/吨 [5][47] - 全国13省样本企业原片库存为6016万重箱，环比减少184万重箱，较2024年同期增加1666万重箱 [5][50] - 在产产能（白玻）日熔量为140,870吨，环比减少2,300吨，较2024年同期减少2,500吨 [53] 玻纤 - 国内2400tex无碱缠绕直接纱市场主流成交价格在3250-3700元/吨，全国企业报价均价维持3524.75元/吨，同比上涨0.95% [5][59] - 电子纱G75主流报价8800-9300元/吨，7628电子布报价维持3.9-4.4元/米 [5][60] - 2025年10月样本企业库存为84.1万吨，环比减少2.4万吨，较2024年同期增加6.9万吨 [65] 行业动态跟踪 - 陕甘宁重点水泥企业召开稳增长座谈会，提出建立长效协作机制，强化区域联动，有利于区域盈利中枢修复 [74] - 生态环境部审议并原则通过全国碳市场水泥行业配额总量和分配方案，大气污染治理和碳市场工作推进有望提升行业门槛，推动落后产能退出 [75] 本周行情回顾及板块估值 - 本周建筑材料板块（SW）涨跌幅为0.80%，同期沪深300指数涨跌幅为0.82%，万得全A指数涨跌幅为0.63% [5][76] - 个股方面，金晶科技、华新建材、韩建河山、友邦吊顶、国统股份位列涨幅榜前五 [79] - 凯伦股份、东方雨虹、震安科技、亚士创能、瑞尔特位列涨幅榜后五 [79]