报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 恩捷股份2025Q1营收同比提升17.2%、环比提升1.1%，归母净利润和扣非净利润同比下降但环比扭亏；预计全年出货积极增长，价格企稳，后续盈利有望随海外客户放量和出货结构优化修复；24Q4大幅计提减值轻装上阵，新产品放量打开盈利空间；中期来看，出货结构优化、规模化降本和副业盈利修复将凸显公司盈利优势和龙头地位，继续推荐 [2][4][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 恩捷股份发布2025年一季报，2025Q1营业收入27.3亿元，同比提升17.2%，环比提升1.1%；归母净利润0.3亿元，同比下降83.6%，环比扭亏；扣非净利润0.3亿元，同比下降80.4%，环比扭亏 [2][4] 事件评论 - 拆分来看，Q1出货同比增长、环比受季节性影响承压，与LGES、卫蓝签订采购协议拓展海外市场和固态应用，单平价格环比略升或因出货结构调整；盈利端单平毛利环比改善、同比承压；费用端2025Q1四项费用率达17.08%，同比提升2.09pct、环比下降2.53pct；推测Q1表观单平盈利承压，考虑相关业务和额外费用计提，经营性单平盈利或微利；其他收益0.56亿元，投资净收益 -0.13亿元，经营性现金流净流入1.24亿元，资本开支4.42亿元 [9] - 展望来看，全年出货有望积极增长，当前价格企稳筑底，后续大幅下修可能性不大，随海外客户放量和出货结构优化盈利有望修复；24Q4大幅计提减值轻装上阵，新产品放量打开盈利空间；中期出货结构优化、规模化降本和副业盈利修复将凸显公司盈利优势和龙头地位，继续推荐 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表预测显示2024 - 2027年营业总收入从101.64亿元增长至168.31亿元，毛利从11.25亿元增长至44.82亿元，净利润从 -6.6亿元增长至17.84亿元等 [13] - 资产负债表预测显示2024 - 2027年资产总计从472亿元增长至588.01亿元，负债合计从209.95亿元增长至291.7亿元等 [13] - 现金流量表预测显示2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为11.58亿元、37.54亿元、27.91亿元、37.47亿元等 [13] - 基本指标预测显示2024 - 2027年每股收益从 -0.57元增长至1.63元，市盈率从无到17.51等 [13]

纪要涉及的公司 星源材质 纪要提到的核心观点和论据 1. **财务表现** - 2024 年营收 35.4 亿元，同比增长 17.5%，净利润 3.64 亿元，同比下降 36.87%，扣非净利润 2.83 亿元，同比下降 48.17%，出货量约 40 亿平米，主要因隔膜价格下滑[3] - 2025 年一季度营收 8.89 亿元，同比增长 24.44%，归母净利润 4670 万元，同比下降 56%，扣非净利润 3427 万元，同比下降 64.66%，受行业竞争、隔膜价格下滑及财务费用增加影响[2][5] 2. **产能建设** - 佛山基地 2024 年 11 月落成，欧洲和东盟基地预计 2025 年投产，2024 年 4 月起率先实现湿法产能满产[2][6] - 预计 2027 年所有基地投产完毕后，干湿法合计产能接近 100 亿平米，干法约 30 亿平米，其余为湿法[4][32] 3. **技术创新** - 第五代超级湿法线单线产能达设计年化产能 2.5 亿平方米，刷新行业标准[2][7] - 与泰和新材合作推出方轮系列隔膜，发布二代纳米纤维产品[2][7] - 固态电池领域参股新元邦实现氧化物电解质百吨级产能和 10 吨级出货，硫化物电解质小批量供应[2][8] 4. **市场开拓** - 与三星 SDI、大众集团子公司等签署长远发展订单，开拓海外客户[2][9] - 与 ice technology 战略合作布局半导体材料，投资 CarTrade Tech 约 3%股份[9][23] 5. **股东回报** - 连续派发现金红利，每 10 股派发 0.5 元，完成 858 万股回购并公告后续进一步回购[10] 6. **价格与出货量** - 干法隔膜因竞争格局和质量提升涨价，利润回升但绝对值低，湿法隔膜因竞争和供需关系价格下降，是毛利下降关键因素[4][13] - 预计 2025 年出货量约 50 亿平方米，湿法占比五成到六成，海外出货维持在 10%-20%之间[2][13] 7. **未来规划** - 定位为固态电池解决方案提供商，增加高毛利、高净利产品出货占比[4][38] - 国内大规模投资结束，海外新项目总投资约二三十亿用于设备改造等[4][27] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 瑞典星源因客户 Northvolt 破产，对应收账款和存货全额跌价准备计提约 6500 万元人民币[2][12] 2. 2025 年二季度需求波动因一季度需求旺盛提前透支部分需求，锂电行业无特别大变化[14][15] 3. 干法生产线更新至第六代，后续降本集中在原材料方面[19] 4. 佛山基地预计 2025 年底前完全转固，转固后增加 20 - 30 亿元产值，海外项目后续还需投入 20 - 30 亿元[17][18] 5. 半固态电池已批量出货，全固态电池与前沿机构合作，中色蓝惠泽预计 2025 年投产首条吉瓦级全固态电池产线[24] 6. 股权激励费用每月计提，每季度报表回顾并公告，每季度影响绝对值约 1000 多万不到 2000 万，计入相关费用[40]

核心观点 - 恩捷股份近期获得美国汽车公司大额隔膜订单，2026-2030年供应约9.7亿平方米，预计对业绩有积极影响[2] - 公司海外布局加速，包括美国、马来西亚、匈牙利等基地，以规避关税风险并提升毛利率[2][3][5] - 2024年公司首次亏损，归母净利润预计亏损5.2亿-6.65亿元，Q4业绩断崖式下跌拖累全年[7][8] - 海外市场毛利率显著高于国内，如海外隔膜毛利率39.89%，国内最高仅20.66%[5] 海外订单与布局 - 子公司美国恩捷与美国汽车公司签订9.7亿平方米隔膜长单，2026-2030年交付[2] - 此前与Ultium Cells LLC签订6625万美元隔膜订单，北美市场逐步突破[2] - 马来西亚工厂规划10亿平方米隔膜产能，投资20亿元[3] - 匈牙利基地一期即将量产，二期快速建设中，总投资1.83亿欧元[3] - 美国工厂投资额从9.16亿美元缩减至2.76亿美元，降幅70%，但可能因订单需求增资[3] 业绩与财务压力 - 2024年归母净利润预亏5.2亿-6.65亿元，同比下降120%-126%，为上市以来首次亏损[7] - Q4单季度亏损或超10亿元，抵消前三季度4亿多元盈利[7][8] - 2023年隔膜销量11.9万吨（同比增16.7%），但营收下降4%，毛利率从40%+跌至19.1%[9] - 截至2024年Q3末存货达38.8亿元，扩产与长订单带来财务压力[9] 行业竞争与海外战略 - 同行星源材质海外扩张速度更快，行业普遍因海外高毛利率（如恩捷海外39.89%）加速出海[5] - 国内华东地区毛利率20.66%，西南/中南仅12.59%、14.73%，海外市场更具吸引力[5] - 美国关税政策迫使公司本地化生产，匈牙利基地可部分缓解运输成本压力[2][3] - 2025年重点推进玉溪、美国、马来西亚、匈牙利二期项目，海外扩张步伐加快[3] 市场表现 - 2023年股价累计下跌41%，市值蒸发约2400亿元[9] - 投资者信心受挫，但公司手握长订单且产能布局完善，仍存复苏预期[9]

江苏宇程新材料有限公司聚酰亚胺锂电池隔膜产业化项目 - 项目总投资50亿元 在江苏宜兴开工 聚焦聚酰亚胺锂电池隔膜产业化 [1] - 技术由北京化工大学高性能聚合物研究团队提供 旨在提升锂离子电池安全性 [1] - 项目一期计划2024年10月竣工投产 产品已申请五十余项专利 其中三十五项已授权 [1] - 核心专利提交PCT国际申请 对国内锂电隔膜产业技术升级具有战略意义 [1] 行业动态与会议信息 - 鑫椤资讯将于2025年7月9-10日在上海嘉定举办行业会议 聚焦固态电池等领域 [3] - 会议提供线下交流平台 需通过指定联系方式报名参会 [3]

干法隔膜市场复苏 - 干法隔膜产品价格普遍上涨超过20% 标志着行业低迷期或将告一段落 隔膜企业盈利能力有望修复 [1] - 2024年干法隔膜价格下滑超过10% 一度跌破成本线 主要由于行业产能过剩导致激烈价格竞争 [1] - 部分干法隔膜企业在长期亏损压力下出现减产停工 电池制造商暂停进一步压价以保证稳定采购量 [1] - 新电池技术快速发展为干法隔膜带来新需求增长点 比亚迪第二代刀片电池及固态电解质膜开发倾向于采用干法隔膜 [1] 湿法隔膜与新兴市场需求 - 湿法隔膜市场尚未明显涨价 但呈现积极增长态势 传统应用领域对高性能隔膜需求持续增长 [2] - 4C及以上倍率快充电池 314Ah及以上容量储能电芯需要更薄 性能更优异隔膜 具备更高溢价空间 [2] - 半固态电池和数据中心锂电UPS等新兴市场对电池安全性要求极高 为芳纶涂覆隔膜带来巨大市场机遇 [2] - 半固态电池电解液含量减少 要求隔膜与电解液浸润性更好 芳纶浸润性优于无机陶瓷 且有助于延长电池使用寿命 [2] - 国产芳纶涂覆隔膜在数据中心UPS领域达到20%成本优势 有望率先抢占海外市场份额 [2] 芳纶涂覆隔膜应用进展 - 星源材质与泰和新材合作开发的芳纶涂覆隔膜已成功应用于问界M9搭载的麒麟电池 [3] - 两家公司芳纶涂覆隔膜生产线预计2025年投产 有望实现商业化 [3]