报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但建议关注在金属3D打印尤其是铜3D打印有较好技术储备的企业 [5] 报告核心观点 - 冷板式液冷技术凭借其高散热效率和对现有数据中心基础设施的良好兼容性，有望成为数据中心主流散热方案，市场需求预计将迎来爆发式增长 [1] - 3D打印技术（增材制造）因其在设计自由度、一体化成型和制造复杂结构方面的独特优势，被认为是液冷板制造的最优技术路线，尤其适用于微通道等先进设计 [2] - 随着芯片功率密度持续提升，微通道液冷板成为新趋势，这进一步放大了3D打印技术的优势，产业界已有成熟产品落地 [3][4] - 尽管铜材料的3D打印存在技术挑战，但通过采用特定波长的激光器等技术已实现突破，为高性能液冷板制造提供了可行路径 [4] 根据相关目录分别进行总结 1 冷板式液冷有望成为数据中心主流散热方案 - 数据中心冷却能耗占其总电耗高达40%，液冷散热效率远高于风冷，强制对流水的传热系数（250-15000 W/m²·K）远高于强制对流空气（25-250 W/m²·K）[12][16] - 英伟达GB200 NVL72液冷系统可为50兆瓦数据中心每年节省超过400万美元运营成本 [1][18] - 中国智算中心液冷市场规模2024年达184亿元，同比增长66%，预计2029年将增长至1300亿元，复合年增长率达48% [1][20][21] - 冷板式液冷作为间接接触方式，成熟度最高、应用最广泛，因其服务器芯片不直接接触液体，无需对机房设备进行大规模改造 [1][28] 2 3D打印有望成为液冷板最优制造技术路线 - 3D打印技术通过分层制造，解放了流道设计限制，可实现拓扑优化和仿生设计等复杂结构，加工时间和成本对结构变化不敏感，优于CNC/铲齿加工 [2][60][64] - 3D打印一体化成型工艺在结构强度和连接处热阻方面优于传统钎焊、扩散焊等焊接工艺 [2][66] - 微通道液冷板（当量直径低于1mm）成为新趋势，锦富技术开发的0.08mm微通道液冷板已用于B200芯片散热系统 [3][66] - 传统制造工艺（如铲齿、微铣削）在加工深宽比大、结构复杂的微通道时存在限制，3D打印技术前景更好 [3][71][74] - 对于多孔结构微通道骨架这类性能最强的设计，3D打印是可行的制造技术 [76] 2.4 铜材料打印较难但可突破，产业已有3D打印液冷板产品落地 - 铜是理想冷板材料（导热系数400 W/m·K），但其对主流红光激光器反射率高，加工难度大 [4][81][82] - 采用蓝光（450nm）或绿光（515nm）激光器可显著降低铜的反射率，实现有效打印 [4][82] - CoolestDC基于EOS DMLS技术开发的一体式冷板可承受6bar以上水压，使GPU工作温度降低近50% [4][88] - Fabric8Labs采用电化学增材制造技术打印的微通道冷板，性能显著高于铲齿工艺产品 [4][89] - 希禾增材通过绿光3D打印技术实现微通道液冷板制造，打印件最小壁厚达0.05mm，致密度超过99.8% [4][94] 3 投资建议 - 建议关注在金属3D打印，尤其是铜3D打印领域有技术储备的企业，如南风股份、铂力特、华曙高科 [5][97] - 南风股份子公司南方增材从事3D打印服务，产品覆盖液冷板，正进行扩产规划并与客户洽谈 [97] - 铂力特展出3D打印液冷板，换热量相较传统直肋片冷板提升20%，压力损失减少约70% [97] - 华曙高科在金属3D打印领域有深厚技术积累，有望受益于数据中心液冷板需求提升 [97]

投资评级 - 报告对铂力特维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩超预期，25Q1-Q3实现营收11.61亿元，同比增长46.47%，归母净利润1.56亿元，同比增长234.83% [4] - 25Q3单季度实现营收4.9亿元，同比增长120.9%，归母净利润0.8亿元 [4] - 公司作为金属增材制造领域的稀缺标的，正积极拓展商业航天、机器人、3C等新兴市场，下游需求高景气 [8] - 通过募投项目扩产以突破产能瓶颈，预计将进一步提升在航空航天、工业等领域的批量化生产能力 [8] 经营业绩与财务表现 - 25Q1-Q3营收高增长主要源于民品领域3D打印定制化产品收入大幅增长及航空航天领域的持续深耕 [8] - 盈利能力显著提升，25Q1-Q3毛利率为43.5%，同比增加2.8个百分点，净利率为13.4%，同比增加7.5个百分点 [8] - 费用控制成效显著，25Q1-Q3期间费用率为30.75%，同比下降13.19个百分点，其中管理费用率降至6.4% [8] - 研发投入维持高位，25Q1-Q3研发费用达1.83亿元 [8] - 下游需求旺盛，截至25年三季度末，存货、应收账款、合同负债环比分别提升19.8%、11.7%、84.3%至14.5亿元、12.8亿元、1.53亿元 [8] 未来展望与盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为2.08亿元、2.77亿元、3.79亿元，对应同比增长率分别为99.2%、33.3%、36.6% [7] - 预测2025-2027年营业收入分别为18.27亿元、23.20亿元、29.07亿元，对应同比增长率分别为37.8%、27.0%、25.3% [7] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.76元、1.01元、1.38元 [7] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为100倍、75倍、55倍 [7][8] 公司战略与竞争优势 - 公司是金属增材制造综合方案解决供应商的稀缺标的，业务涵盖使用自有设备提供定制化产品设计及上游国产化原材料 [8] - 积极进行募投扩产，E地项目于2024年12月竣工进入设备安装调试阶段，专用粉末材料产线建设项目预计将使粉末年产能增至3000吨 [8] - 公司聚焦高毛利的航空航天领域，并不断开拓商业航天、消费电子及机器人等新市场与新领域 [8]

公司概况与市场地位 - 拓竹科技是一家成立于2020年的深圳科技独角兽，由大疆前核心骨干陶冶创立，目前估值超过300亿元人民币[1][7] - 公司成立仅四年，即在2024年占据全球消费级3D打印市场29%的份额，出货量约120万台，高于全球消费级3D打印机年出货增量（约100万台）[1][11] - 2024年全球消费级3D打印及服务市场规模为41亿美元，其中约10亿美元的年增长额一半来自拓竹科技[2] - 公司收入从2023年的27亿元人民币增长至2024年的60亿元人民币，年增长额约33亿元人民币[2] 产品战略与市场拓展 - 公司首个产品Bambu Lab X1于2022年面世，具备工业级性能但价格低于1万元人民币，在Kickstarter平台一个月众筹收入近5000万元，并被《时代》杂志评为年度最佳发明之一[7] - 2023年公司战略从服务极客转向吸纳新用户，推出售价在2000-4000元人民币的P1S、A1mini和A1等新手友好机型[8][9] - 2024年借助深圳智能家居消费补贴政策（立减15%），拓竹A1价格降至约1500元，并通过罗永浩直播间等网红带货方式推动销售，在天猫和京东平台维持销量第一[11] - 2025年公司推出最多新品应对竞争，包括H2S、P2S和H2C，并于同年9月在深圳万象城开设首家线下旗舰店[23][18] 技术优势与研发能力 - 创始团队来自大疆核心部门，覆盖硬件、供应链、运动控制、软件设计和AI算法等领域，具备完整的技术配置[13][14] - 公司产品追求上市即“完美”，不使用行业通用的TMC芯片，采用自研驱动芯片以保持技术独立性和领先性[15] - 通过40多次迭代利用AR计算和多传感器协同提高设备感知能力，减少用户调整参数，并开发联网功能方便用户分享[15] - 2024年生产的H2D打印机聚合激光雕刻和切割功能，技术领先于竞争对手[15] 运营管理与供应链 - 公司员工总数从2022年的139人增长至2024年的571人（不含工厂）[17] - 招聘要求严格，工程师和产品经理薪资范围在25k-50k，强调高学历、奋斗精神和抗压能力[15][16] - 工厂位于深圳宝安区，利用当地密集的激光制造和印制电路产业实现高效生产，总部在南山区毗邻消费电子巨头，形成协同创新网络[17][18] - 自研激光雷达传感器带动周边40家配套企业进行协同技术改造，提升供应链效率[18] 市场竞争与挑战 - 2025年竞争对手创想三维、爱乐酷、纵维立方推出2000-3000元价位新品对标拓竹P1S，市场竞争加剧[22] - 公司通过法律手段应对模型侵权问题，旗下MakerWorld社区于2025年10月对另外三家平台发起法律维权[23] - 2024年8月遭遇3D打印巨头Stratasys在美国以10项核心专利侵权为由起诉，可能影响公司在美国市场的营收[23] - 随着用户基数暴增，面临售后服务压力增加和部门协作偶尔脱节的挑战[20]

公司财务表现 - 2025年前三季度公司营业收入增长但归母净利润亏损1847.44万元[1][3] - 公司未弥补亏损金额达到实收股本总额三分之一 截至9月30日合并财务报表未分配利润为亏损7867.34万元 实收股本为2.19亿元[1] - 2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为3246.03万元 主要系鞋业板块经营现金流改善及新增精密金属结构件业务所致[6] 传统鞋类业务状况 - 2025年前三季度鞋类业务实现主营业务收入4.90亿元 同比减少13.13% 占公司总营业收入的46.29%[3] - 鞋类业务归母净利润已连续5年录得亏损 2024年亏损金额为9640.74万元[3] - 2025年上半年鞋包业务的线下收入同比减少10.82% 公司尚未考虑收缩或剥离该业务[3] 业务转型与新业务布局 - 公司通过收购苏州郎克斯精密五金有限公司45%股权和江苏哈森工业智能装备有限公司55.2%股权 开拓精密金属结构件及相关设备业务[6] - 新增业务初步实现产品在消费电子、新能源领域的产业布局 产品包括手机边框中框、平板电脑底壳等消费电子部件[6] - 二级控股子公司使用NPA技术和TPR技术生产的钛合金粉产品已中试成功 可应用于3D打印和MIM行业[6] 管理举措与未来计划 - 公司鞋履业务与精密金属制造、3D打印等新业务暂不具备协同效应 但将加强业务、客户、管理方面的协同以提升整体经济效益[7] - 针对鞋类业务 公司计划优化调整门店、提升线上运营能力并探索AI在门店的应用以提升用户体验[4] - 截至2025年6月30日公司存货账面价值为3.87亿元 占总资产的21.77% 公司将通过加大促销和控制下单量应对存货跌价风险[4]

公司业务表现与财务状况 - 2025年前三季度公司营业收入增长但归母净利润仍亏损1847.44万元 [1][3] - 公司未弥补亏损金额达到实收股本总额三分之一，合并财务报表未分配利润为亏损7867.34万元，实收股本为2.19亿元 [1] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为3246.03万元，主要系鞋业板块经营现金流改善及新增精密金属结构件业务所致 [6] 传统鞋类业务状况 - 2025年前三季度鞋类业务实现主营业务收入4.90亿元，同比减少13.13%，占公司总营业收入的46.29% [3] - 鞋类业务归母净利润已连续5年录得亏损，2024年亏损金额为9640.74万元 [3] - 2025年上半年鞋、包业务的线下收入同比减少10.82%，毛利率下降、毛利减少，同时计提的资产减值损失增加 [3] - 截至2025年6月30日，公司存货账面价值为3.87亿元，占总资产的21.77%，2025年第三季度计提存货跌价准备、坏账准备等合计947.17万元 [4] 业务转型与新领域拓展 - 公司通过收购苏州郎克斯精密五金有限公司45%股权和江苏哈森工业智能装备有限公司55.2%股权，开拓精密金属结构件及相关设备业务 [6] - 新增业务初步实现产品在消费电子（如手机边框、平板电脑底壳、笔记本电脑外壳）和新能源领域的产业布局 [6][7] - 二级控股子公司哈森唯特使用NPA技术和TPR技术生产的钛合金粉产品已中试成功，该产品可应用于3D打印和MIM行业 [7] - 截至2025年第三季度末，从事新能源、3D打印等领域业务的新设子公司尚未实现盈利 [8] 管理层策略与未来计划 - 公司表示鞋履业务与精密金属制造、3D打印等新业务暂不具备协同效应，但将加强业务、客户、管理方面的协同以提升整体经济效益 [8] - 在鞋类业务方面，公司计划通过优化调整门店、加强与线上平台合作、收购电商业务子公司少数股东股权来提升盈利能力 [4] - 公司积极探索AI消费场景在门店的应用，以优化运营管理和提升用户消费体验 [4] - 针对存货管理，公司将加大促销力度消化滞销库存，并控制新品首次下单量以应对跌价风险 [4]

公司基本信息 - 公司名称为赣州市积维三维打印有限公司 [1] - 法定代表人为罗杰 [1] - 注册资本为1万人民币 [1] - 公司于近日成立 [1] 公司经营范围 - 核心业务包括3D打印服务、专业设计服务、金属切削加工服务 [1] - 销售业务涵盖3D打印基础材料、增材制造装备、模具、金属材料及制品 [1] - 其他服务包括互联网销售（除需要许可的商品）、国内贸易代理、金属表面处理及热处理加工 [1] - 技术服务类包括技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广 [1]

IPO基本信息 - 杭州易加三维增材技术股份有限公司（易加增材）IPO申请于2025年6月30日获得受理，中信证券担任保荐机构 [3] - 公司专注于研发、生产和销售工业级增材制造(3D打印)设备 [3] - 本次公开发行股票数量不超过2922.21万股，拟募集资金12.05亿元 [3] 财务业绩表现 - 2022年至2024年，公司营业收入实现三连增，分别为2.47亿元、4.09亿元、4.71亿元 [4] - 同期归母净利润分别为2892.60万元、6858.15万元、9881.34万元，维持增长态势 [4] - 2024年营收与华曙高科（4.92亿元）相当，但与行业龙头铂力特（13.26亿元）相比仍有较大差距 [4] 现金流状况 - 报告期内经营性现金流波动较大，分别为-1.06亿元、1967.28万元、-9379.50万元 [5] - 2024年现金流为负主要因经营性应付项目由增加变为减少，公司取得股权融资款后向供应商支付货款 [5] - 2025年1-6月，因备货规模缩减、持续支付货款及客户回款占收入比例小幅下降，经营活动现金流净额仍为负 [5] 应收账款与存货 - 报告期内应收账款持续增长，分别为0.74亿元、1.38亿元、1.95亿元，占营业收入比例从33.30%升至46.04% [8] - 截至2024年底，一年以上账龄应收账款余额为0.75亿元，占比34.59% [8] - 应收账款周转率呈下降趋势，分别为4.04次、3.46次、2.54次 [8] - 报告期各期末存货账面价值持续增长，分别为2.68亿元、3.75亿元、4.45亿元 [9] - 存货跌价准备金额持续上升，分别为238.84万元、576.54万元、717.01万元 [9] 供应链与内部控制 - 公司核心元器件激光器、振镜对进口依赖程度较高 [6] - 公司已与国内厂商合作进行产品验证，并在部分设备中测试使用国产激光器、振镜，逐步具备国产零部件替代能力 [6] - 公司报告期内存在“转贷”行为，合计转贷金额11,954.96万元，但该情况已在报告期内得到整改和规范 [6][7] 行业与市场定位 - 3D打印（增材制造）技术具备轻量化、个性化特点，被广泛应用于航空航天、汽车制造、消费电子等领域 [4] - 公司是全球范围内技术水平先进的工业级增材设备制造商之一，致力于降低增材技术的工业应用门槛 [4] - 国内主要竞争对手为铂力特和华曙高科 [4]

IPO基本信息 - 杭州易加三维增材技术股份有限公司（易加增材）IPO申请于2025年6月30日获受理，保荐机构为中信证券[2] - 公司是一家专注于研发、生产和销售工业级增材制造（3D打印）设备的高新技术企业[2] - 本次公开发行股票数量不超过2922.21万股，拟募集资金12.05亿元[2] 财务业绩表现 - 报告期内（2022年—2024年）营业收入实现三连增，分别为2.47亿元、4.09亿元、4.71亿元[3] - 报告期内归母净利润持续增长，分别为2892.60万元、6858.15万元、9881.34万元[3] - 2024年营收与华曙高科（4.92亿元）相当，但与行业龙头铂力特（13.26亿元）相比仍有较大差距[3] 现金流状况 - 报告期内经营性现金流波动较大，分别为-1.06亿元、1967.28万元、-9379.50万元[4] - 2024年现金流为负主要因经营性应付项目由增加变为减少，公司取得股权融资款后向供应商支付货款[5] - 2025年1—6月经营活动产生的现金流量净额仍然为负，因备货规模缩减、持续支付货款及客户回款占收入比例小幅下降[5] 供应链与核心技术 - 核心元器件激光器、振镜对进口依赖程度较高，进口产品在性能成熟度和稳定性方面更具优势[6] - 公司正与国内厂商合作进行产品验证，已在部分设备中测试使用国产激光器、振镜，逐步具备国产替代能力[6] 公司治理与合规 - 公司存在“转贷”行为，合计转贷金额11,954.96万元，该行为是银行监管明令禁止的[6] - 公司表示上述情况已在报告期内得到整改和规范，并在《筹资管理制度》中明确禁止此类行为[7] 应收账款与资产质量 - 报告期内应收账款持续增长，分别为0.74亿元、1.38亿元、1.95亿元，占当期营业收入的比例分别为33.30%、37.68%、46.04%[8] - 截至2024年底，一年以上账龄的应收账款余额为0.75亿元，占比34.59%[8] - 应收账款周转率呈下降趋势，分别为4.04次、3.46次、2.54次，但仍高于同行业平均水平[8] 存货管理 - 报告期各期末存货账面价值持续增长，分别为2.68亿元、3.75亿元、4.45亿元，占流动资产的比例分别为61.26%、47.20%、43.26%[9] - 存货增长较快系为提高交付能力而适度备货[9] - 报告期内计提的存货跌价准备金额持续上升，分别为238.84万元、576.54万元、717.01万元[9] - 公司认为因主营业务毛利率持续提升、销售规模扩大，存货跌价风险相对较小[9]

文章核心观点 - 消费级3D打印行业存在巨大市场空间，但面临多色打印效率低和材料浪费两大核心痛点 [7][8][15] - Snapmaker通过产品定义创新，推出全球首款多工具头3D打印机U1，以5秒换色和大幅减少材料浪费为核心卖点，引发市场高度关注 [14][18][19] - Snapmaker U1众筹表现强劲，不到三天突破1000万美元，刷新全球3D打印机众筹纪录，公司获得一级市场追捧，估值翻倍 [6][9] - 公司面临拓竹的激烈竞争以及自身量产交付的考验，需把握产品窗口期补齐软件生态短板 [45][40][41] Snapmaker U1产品创新 - 产品定义创新为国内首家定义多工具头概念，采用独立四头并联系统，结构参考多色笔 [14] - 核心解决两大行业痛点：换色效率从每次2分钟提升至5秒，四色打印时间从20-30小时缩短至5-6小时；材料浪费大幅降低，打印50克零件浪费材料从100-200克降至可忽略不计 [15][16][19] - 产品结构设计能力突出，创始人陈学栋机械自动化背景深厚，团队具备高机械精密度追求 [21] - 新品可靠性经过百万次测试，众筹中新老客户比例五五开，市场认可度高 [23][34] 公司发展历程与战略调整 - 公司成立于2016年，早于拓竹4年，早期产品三合一（3D打印、激光雕刻、CNC）曾创下众筹佳绩 [27] - 2022年第三代产品因定价过高（3000美金）且技术落后于拓竹（仅支持双色打印、200毫米/秒速度）而受挫，团队从300多人收缩 [31] - 2023年公司实现盈亏平衡后，吸取教训进行大量用户调研，将产品定位聚焦3D打印而非多合一 [32][33] - 公司目标在明年实现10亿元营收，众筹后创始人长期驻守工厂监督量产交付 [24][41] 行业竞争与供应链挑战 - 行业领导者拓竹在Snapmaker U1发布一周后迅速推出竞争产品H2C，搭载自动热端切换方案，显示竞争压力 [24] - 拓竹与部分供应商签有独供协议，增加其他公司获取复杂零部件的难度，Snapmaker花费大量精力开发新供应商 [36][37][38] - 公司为应对量产挑战，已用近两年时间筹备自建工厂，工人数量扩大数十倍，计划在Q4完成原一年交付量 [41] - 行业技术持续进步，供应链厂商能力提升，为其他玩家找到优质供应商提供机会 [39] 市场机会与公司短板 - 消费级3D打印机行业处于高速增长阶段，10亿元营收目标被认为可实现 [24] - Snapmaker估值较创想三维等老玩家更具吸引力，成为多数投资机构心仪标的 [47] - 公司最大短板在于软件生态，拓竹拥有庞大用户群和丰富模型库的MakerWorld及切片软件 [45] - 产品定义优势可能被竞争对手在1-2年内跟随，公司需在窗口期内快速成长或持续推出爆品 [47]

公司创始人背景与创业历程 - 创始人折生阳1955年出生于陕北清涧县农民家庭 1977年考入西北工业大学材料科学与技术专业 [6] - 毕业后任职于中航工业西安庆安集团有限公司 27岁成为热工艺所所长 后升任至陕西省科技咨询服务中心 [6] - 1992年辞职下海创业 成立陕西华秦科技实业有限公司 创业初期以6.5万元积蓄起步 通过担保解决10万元/年办公室租金问题 [6] - 公司创办第一年实现毛收入600万元 [7] 公司业务发展与技术突破 - 1996年华秦科技开始联合西北工业大学周万城教授团队进行特种功能材料技术预研和培育 通过公司收入反哺科研项目 [7] - 经过长期投入 2012年公司隐身材料研发取得重大突破 在军工领域某型号装备上通过考核 步入科技成果转化新阶段 [7] - 华秦科技已成为特种功能材料领域隐形冠军 实现航空航天及高端装备领域关键核心材料的创新研制和自主保障 [7] 资本市场成就与产业布局 - 折生阳实际控制华秦科技和铂力特两家科创板上市公司 合计市值超过400亿元 [4][9] - 华秦科技于2022年登陆科创板 成为当年内最贵新股 [8] - 铂力特作为首批科创板企业于2019年7月上市 专注于工业级金属增材制造（3D打印）技术 服务航空、航天、能源、汽车等多个领域 [8][9] - 2011年折生阳出资与黄卫东教授科研团队合作成立铂力特激光成形技术有限公司（铂力特前身） [11] 产学研合作体系 - 折生阳与西北工业大学建立成功产学研合作体系：西工大负责隐身、伪装、防护等技术基础与前瞻性研究 华秦科技侧重竞争性、直接应用型技术开发与实际应用 双方共享研究成果 [11] - 公司团队中西工大校友比例高 华秦科技高管团队中超半数来自西工大 铂力特董事长薛蕾等多名高管也毕业于西工大材料专业 [11] - 折生阳还与介万奇教授团队共同成立陕西迪泰克新材料有限公司 [11] 校友回馈与捐赠 - 折生阳及旗下企业向西北工业大学累计捐赠资金和实物价值超过7000万元（2011年至今） 支持学校人才引进、师资建设等领域 [11] - 近期在华秦科技向西北工业大学捐赠1亿元 专项用于支持学校青年人才队伍建设与材料学科发展 [4][11]