文章核心观点 - 文章核心观点是探讨并反驳了“股价能够预见未来基本面变化”的流行说法 作者通过历史案例和理论分析指出 市场价格的变动主要由少数“知情资金”基于即时信息进行定价 而非对未来进行预测 对于大多数投资者而言 根据股价走势反推基本面变化在理论可行但实际操作中不可行 [9][31][33] 市场先生到底靠不靠谱？ - 投资者常遇到公司基本面无问题但股价大幅波动的情况 经典价值投资理论将此归因于“市场先生”的非理性情绪化报价 [4] - 另一种流行观点认为 市场的“不合理”报价是在提前反映基本面的未来变化 [5] - 文章列举了A股产业趋势中股价领先于营收增速见顶的案例 例如大部分消费龙头营收增速在2020年四季度见顶 而股价在2020年一季度见顶 新能源板块中 电池龙头与光伏龙头营收增速均在2022年见顶 但股价均在2021年四季度见顶 [6] - 同时也存在反例或滞后反应的案例 例如A股非金融股营收增速在2021年三季度见顶 全A股指数在2021年四季度才见顶 基本同步 黄金价格在2021年见底 2023年6月创新高 但黄金股价格在2022年见底 2024年4月才创新高 且黄金股在2024年表现弱于金价本身 [6][7] - 这个问题对投资决策至关重要 它决定了投资者应将股价下跌视为风险信号还是买入机会 [8] 别再迷信“市场提前反应”了 - 需要明确“股价预见基本面”中“基本面”的具体所指 常被引用的二战英国股市例子并非预见盟军胜利 而是反映了战前投资萎缩导致的估值下跌 以及战时财政货币扩张带来的企业现金流确定性提升 [11][12] - 俄罗斯RTS指数在俄乌战争初期的走势同样反映了财政开支加大与企业转型 而非对战争结果的预判 [12] - 股市即便有预见性 也是对企业经营的线性外推 反映的是事件对上市公司的间接影响 而非事件本身的结果 [13] - 现代战争与股市关系的三种模式：战争威胁被充分讨论且未波及本土时 股市常在爆发初期见底 战争波及本土则股市可能关闭或崩溃 战争作为更大危机的一部分时 可能成为股市下跌的开始 [14][15][16] - 因此 “股价预见基本面”中的基本面应狭义定义为营收利润增速等直接相关指标 所谓预见战争胜利是事后叙事偏差和弱相关事物的强行因果关联 [17][18] 10%的知情者与90%的波动制造者 - “随机漫步理论”与“有效市场理论”认为 基本面任何变化会立刻影响价格 无变化时价格随机波动 [20] - 投资者对基本面认知分层次：约10%的“知情资金”能及时掌握信息并做出正确判断 拥有定价权 其余90%的“不知情资金”买卖相抵 无定价权 [21] - 因此 市场走势如实反映基本面变化 但大部分人的认知和统计数据滞后 造成市场“提前反应”的错觉 例如消费股和新能源泡沫破裂前 已有知情投资者通过调研认知到变化并影响定价 [21] - 战争爆发前市场的缓缓下跌 同样是由于部分“知情者”对战争概率的判断逐渐影响定价 直至战争爆发 [22] 我们为何总在误读市场的信号？ - 根据股价走势反推基本面变化在理论上可行 但实际操作中不可行 [24] - 原因在于 当基本面无变化时 价格呈随机波动 但在波动发生时 投资者难以区分这是“暂时波动”还是“趋势性走势” [26] - A股等高波动市场 波动行情初期与趋势行情无明显区别 且受指数、风格、资金偏好等多因素影响 [26] - 基本面本身也在变化 10%的知情者并非预知未来 他们会根据事件发展纠正预测 这是一个贝叶斯概率更新过程 当其纠正判断时 趋势行情可能反向变回波动行情 [26][27] - 黄金股在2024年的弱势 正是知情资金发生误判并在2025年纠正的例证 [29] 有效，却无用 - 总结文章三个重要结论：1 “行情预见战争结果”是事后叙事偏差 指数与基本面基本同步 2 基本面变化会被少数“知情者”即时定价 无变化时股价随机波动 3 对于90%的不知情投资者 无法根据走势反推基本面 [31][32][33] - 市场在关键时点总是正确的 它犯错的时候总是不关键的 因此“市场永远正确”对大多数投资者的决策并无实际指导意义 [34][35]

铝行业供需与价格前景 - 铝价在美联储“鹰派”降息后短暂走弱，但全球铝库存小幅下行，LME与国内铝库存维持在120-125万吨的低位，安全库存处于低位 [1] - 海外项目因电力问题减产，印尼增量释放缓慢，未来2-3年全球铝供需或维持紧平衡，库存或持续低位，对铝价形成支撑 [1] - 铜铝比创年内新高，历史铜铝比多在3.3-3.7之间，意味着铝仍有补涨空间，若美国缺电逻辑导致减产，铝价弹性可能更强 [1] 电解铝企业盈利与财务 - 电解铝行业平均利润约5500元/吨，伴随氧化铝价格下行，吨铝成本仍有下降空间，利润有望维持高位 [1] - 电解铝企业现金流持续修复，盈利稳定性提升，未来资本开支强度较低，分红意愿增强，红利资产属性逐步凸显 [1] 相关投资标的概况 - 有色60ETF（159881）跟踪中证有色指数（930708），该指数从沪深市场中选取涉及有色金属采选、冶炼与加工的上市公司证券作为指数样本 [1] - 指数覆盖铜业、黄金、铝、稀土和锂等行业，其成分股平均市值较大，能够反映有色金属行业龙头企业的整体表现，兼具周期性和成长性特征 [1]

核心观点 - 花旗上调江西铜业A股及H股目标价并维持"买入"评级 认为公司目前估值具吸引力[1] - 预期铜、金及硫酸价格提高将推动公司明年整体毛利上升 尽管铜冶炼业务毛利可能同比下降[1] - 基于上调后的铜价及金价预测 将公司2025至2027年盈利预测分别上调8%、38%及11%[1] 目标价与评级 - 江西铜业H股目标价由27.9港元上调至39.8港元[1] - 江西铜业A股目标价由33.8元人民币上调至47.9元人民币[1] - A股及H股均维持"买入"评级[1] 商品价格预测与盈利影响 - 预测明年铜价为每吨12,750美元 金价为每盎司3,925美元[1] - 结合公司指引 将2025年盈利预测上调8%至82亿元人民币[1] - 将2026年盈利预测上调38%至118亿元人民币[1] - 将2027年盈利预测上调11%至115亿元人民币[1] 业务展望 - 预期公司铜冶炼业务毛利明年将同比下降[1] - 长期看 铜冶炼及精炼业务面临下行压力[1] - 但铜、金及硫酸价格提高将推动公司明年整体毛利上升[1]

核心观点 - 花旗研究报告预测，尽管江西铜业股份的铜冶炼业务毛利面临压力，但受益于主要产品价格上涨，公司明年整体毛利将上升，因此上调其盈利预测与目标价，并维持“买入”评级 [1] 业务与盈利预测 - 预测江西铜业2025至2027年的盈利分别上调8%、38%及11%，至82亿、118亿及115亿元人民币 [1] - 上调预测基于对明年铜价每吨12750美元、金价每盎司3925美元的预期，并结合了公司指引 [1] 价格与毛利驱动因素 - 预期铜、金及硫酸价格提高，将推动公司明年的整体毛利上升 [1] - 虽然预期公司铜冶炼业务毛利明年将按年下降，且长期冶炼及精炼业务有下行压力，但整体毛利受产品价格上涨驱动 [1] 估值与评级 - 将江西铜业H股目标价由27.9港元上调至39.8港元，A股目标价由33.8元人民币上调至47.9元人民币 [1] - 研究报告认为公司目前估值具吸引力，对A股及H股均维持“买入”评级 [1]

公司股价表现 - 江西铜业股份早盘股价上涨超过3%，截至发稿时上涨3.23%，报35.78港元，成交额达8265.48万港元 [1] 潜在收购要约 - 公司发布公告，其子公司江西铜业(香港)投资有限公司向索尔黄金公司提出了修改后的潜在收购要约 [1] - 修改后的潜在要约对索尔黄金全部已发行及将要发行的普通股股本估值约为8.42亿英镑 [1] 收购溢价分析 - 潜在要约价格较11月19日（公司首次接洽索尔黄金董事会前的最后营业日）索尔黄金每股收盘价19.6便士溢价约42.9% [1] - 较截至11月27日止3个月索尔黄金的成交量加权平均股价每股约17.6便士溢价约58.5% [1] - 较截至11月27日止12个月的成交量加权平均股价每股约11.8便士溢价约136% [1] - 较11月27日索尔黄金的收盘价每股约26.2便士溢价约7.1% [1]

公司股价与交易动态 - 江西铜业股份早盘股价上涨3.23%，报35.78港元，成交额8265.48万港元 [1] - 公司发布公告，其香港投资公司向SolGold plc提出了修改后的潜在收购要约 [1] 潜在收购要约详情 - 修改后的潜在要约对SolGold全部已发行及将发行普通股的总估值约为8.42亿英镑 [1] - 要约价格较2024年11月19日（公司首次接洽前最后营业日）SolGold收盘价19.6便士溢价约42.9% [1] - 要约价格较截至11月27日止3个月的成交量加权平均股价17.6便士溢价约58.5% [1] - 要约价格较截至11月27日止12个月的成交量加权平均股价11.8便士溢价约136% [1] - 要约价格较11月27日SolGold收盘价26.2便士溢价约7.1% [1]

花旗上调江西铜业目标价及盈利预测 - 花旗将江西铜业H股目标价由27.9港元上调至39.8港元，A股目标价由33.8元人民币上调至47.9元人民币，上调幅度均约为42% [1] - 上调主要基于对更高铜、黄金和硫酸价格的预期，预计将推动公司2026年总毛利润增长 [1] 花旗对关键商品价格的基准预测 - 花旗基准预测下，2026年铜价为12,750美元/吨，金价为3,925美元/盎司 [1] 价格敏感性分析 - 若铜价上涨5%，预计江西铜业2026年净利润将增加4% [1] - 若金价上涨5%，预计江西铜业2026年净利润将增加1% [1]

人民币汇率近期表现与关键数据 - 12月15日，在岸、离岸人民币对美元汇率双双升破7.05，其中离岸人民币盘中最高升至7.04119，在岸人民币盘中最高升至7.0470，创下2024年10月8日以来的新高 [1] - 同日，人民币对美元中间价报7.0656，较上个交易日下调18点，今年以来人民币中间价年内涨幅超过1000个基点 [5] - 离岸人民币对美元汇率年内升值超3800个基点 [7] - 今年以来，离岸人民币汇率以1美元兑7.27人民币开局，低点在4月8日触及1美元兑7.42879人民币，随后走强并于9月17日“破7.1”，最低触及1美元兑7.08532人民币 [9] - 12月15日，美元兑人民币离岸价一天下跌超过100个基点，一度触及7.04263，美元指数最新徘徊在98.3附近 [9] 近期汇率走强的主要原因 - 直接原因一：12月11日美联储降息前后，美元指数持续下行跌破100，带动非美货币普遍升值 [7] - 直接原因二：年底企业结汇需求增加，带动人民币季节性走强，且前期累积的结汇需求可能在加速释放 [7] - 驱动因素一：12月美联储如期降息，美元指数显著走弱，中美利差进一步收窄 [7] - 驱动因素二：北向资金持续流入，人民币资产的吸引力得到提升 [7] - 国内经济显示出韧性，11月份国民经济运行总体平稳，海外资金加速流入中国 [8] - 国际货币基金组织、世界银行及多家全球顶尖金融机构接连上调对中国经济增长的预期 [8] - 中国外汇交易中心数据显示，CFETS人民币汇率指数报97.71，BIS货币篮子人民币汇率指数报104.28，SDR货币篮子人民币汇率指数报92.19，均位于今年以来的高点 [8] 市场对短期汇率走势的研判 - 短期内人民币对美元汇率仍将处于偏强运行状态 [3] - 近期人民币对美元中间价已连续10个交易日向偏弱方向调控，表明调控目标是引导汇率与经济基本面匹配，为外贸企业营造稳定环境，而非引导快速升值 [11] - 预计人民币汇率仍将以稳为主，延续与美元反向波动、波幅相对较小的运行格局，快速升值或大幅贬值的风险都不大 [11] - 短期内人民币汇率大概率呈现稳中有升态势，年末结汇需求与降息效应叠加，汇率突破7关口的可能性较高 [11] - 基准情形下，美元兑人民币汇率年末将趋近于7.0；乐观情形下，模型测算美元兑人民币汇率的新均衡位置在6.7附近 [11] - 短期来看，预计年内人民币有望偏强运行，汇率中枢或难突破7.0，但考虑到年底结汇的季节性效应，不排除阶段性突破7.0的概率 [13] 机构对中长期汇率的展望 - 展望未来，人民币对美元汇率有望在2026年保持温和升值 [3] - 2025年或开启新一轮升值周期，预计2026年在美元指数保持结构性弱势的情况下，经常项目顺差和证券投资资金净流入或推动人民币对美元升破7.0 [12] - 若2026年全年继续保持年化波动率3.0%—4.0%，预计2026年底人民币对美元或升向6.70—6.80 [13] - 以2025年4月作为贬值的极值点，参照历史升值幅度，推测本轮人民币汇率或渐进升向6.40—6.50 [13] - 进入2026年，预计美元指数偏弱运行的趋势或延续，同时央行稳汇率政策张弛有度，人民币汇率有望温和升值 [13] - 若国内政策协同发力，并带动经济内生动能逐步修复，则内外部因素有望形成较大的合力，进而对人民币汇率中枢破7形成催化 [13]

股东结构 - 截至2025年12月10日 公司股东总户数为186,054户 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年策略为中长线买入或滚动做多，沪铜参考支撑区间75000 - 80000元/吨 [8] - 宏观上中美关系或“斗而不破”，美欧进入降息周期，美国鼓励投资吸引制造业回归，中国围绕“十五五”规划开局，财政与货币政策“双宽松”，为铜需求提供经济支撑 [9] - 供应方面，2025年全球铜矿供应扰动不断产量预计小幅下降，2026年产出增长有限，铜精矿加工费走低，冶炼厂亏损，中国主动和被动去产能，海外上调升水报价、限制废铜出口加剧国内供应短缺 [9] - 需求方面，2026年中国传统行业需求有韧性，新能源、AI等新动能板块需求高速发展，铜市场将出现较大缺口，如中国新能源汽车销量有望达1850万辆，风光用铜总量或下降，全球AI算力需求带来约100万吨用铜增量 [9] 根据相关目录分别进行总结 年度观点及策略 - 策略是中长线买入或滚动做多，沪铜参考支撑区间75000 - 80000元/吨 [8] - 宏观上中美关系“斗而不破”，美欧降息，美国吸引制造业回归，中国“十五五”开局，财政货币双宽松，GDP增速有望5%左右，有色金属需求受支撑但波动大 [9] - 供应上2025年全球铜矿供应扰动产量降，2026年产出增长有限，加工费低，冶炼厂亏损减产，海外因素加剧国内供应短缺 [9] - 需求上2026年中国传统行业需求有韧性，新能源、AI等新动能需求高增长，铜市场供应缺口大，如新能源汽车销量、风光用铜、AI用铜情况 [9] 国际形势 - 宏观经济上美国鼓励投资吸引制造业回归，中国向科技创新驱动转型，2026年中国GDP增速或5%左右 [11] - 地缘政治与中美关系上中美关系“斗而不破”，关注美国相关因素对政策扰动，美元体系根基松动，人民币国际化迎窗口期，中企出海加速 [12] - 全球经济格局与大宗商品上2026年全球GDP达124万亿美元增速放缓，中美经济规模差距或扩至11万亿美元，大宗商品分化，铜等受需求支撑但波动大 [13] 国内形势 - 2026年围绕“十五五”规划开局，基调稳中求进、提质增效 [15] - 经济政策强调财政、货币、产业等政策协同配合推动高质量发展 [15] - 创新驱动聚焦教育科技人才一体化、建设科创中心、深化“人工智能+”行动 [15] - 民生保障聚焦就业、教育、养老等领域 [16] - 改革攻坚推进全国统一大市场建设、盘活存量资产、防范化解重点领域风险 [16] - 面临外部增长放缓、地缘冲突和内部经济结构失衡、传统行业转型不确定等挑战 [16] 宏观政策 - 美欧进入降息周期，中国财政与货币政策“双宽松”托底经济，存款准备金率或下调，利率或下调利好资本市场 [19] - 财政政策继续积极，保持必要赤字等，规范税收优惠和补贴政策 [19] - 货币政策“适度宽松”，灵活高效运用政策工具，逆周期和跨周期调节延续降息降准 [19] 基本面 供应相关 - 全球铜矿勘探投资波动大，2024年增速放缓，2015年后高品位铜矿发现减少，新矿开采成本高、周期长 [33] - 2024年全球铜矿产量分布中智利占23%等，精炼铜产量中国占45%等 [36][38] - 截至2025年12月12日，铜精矿综合TC价格为 - 43.13美元/干吨，现货价格3175美元/干吨，加工费低于盈亏平衡点 [43] - 2025年9月全球铜矿产量153.94万吨，1 - 9月1369.96万吨，2024年产量2238.8万吨同比涨2.1% [43] - 2026年全球新扩建及中断铜矿产出增量预计53.3万吨，2025 - 2026年海外新增产能62万吨 [45][46] - 2025年10月中国铜矿砂及其精矿进口量245.1万吨同比增0.1%，1 - 10月2508.6万吨同比增7.5%，第50周港口库存66.40万吨 [49] - 2025年9月全球精炼铜产量233.33万吨，消费量241.45万吨，供应短缺8.13万吨，1 - 9月供应过剩12.46万吨 [54] - 2025年10月中国精炼铜产量120.4万吨同比增8.9%，1 - 10月累计1229.5万吨同比增9.7% [54] 需求相关 - 2025年10月中国铜材产量200.4万吨同比降3.3%，1 - 10月累计2012.4万吨同比增5.9% [77] - 2025年10月，中国进口未锻轧铜及铜材44万吨同比降13.5%，1 - 10月累计446万吨同比降3.1%；出口13.43万吨同比增67.8%，1 - 10月累计127.71万吨同比增15.0% [82] - 2025年1 - 10月，全国电源工程投资7218亿元同比增0.7%，电网工程投资4824亿元同比增7.2% [87] - 2025年1 - 10月，全国房地产开发投资73563亿元同比降14.7%，住宅投资56595亿元降13.8% [92] - 2025年1 - 10月，汽车产销分别为2769.2万辆和2768.7万辆，同比分别增13.2%和12.4%；新能源汽车产销分别为1301.5万辆和1294.3万辆，同比分别增33.1%和32.7% [95] - 预计2026年中国新能源汽车销量达1850万辆，用铜增速降至15%左右，绝对用铜增量可观 [100] - 2025年10月，中国空调产量1420.4万台同比降13.5%，1 - 10月累计23034.4万台同比增3.0%等家电产量及出口情况 [104][105] - 截至2025年10月底，全国太阳能发电装机容量约5.4亿千瓦同比增47.0%，风电装机容量约4.0亿千瓦同比增15.6% [109] - 预计2025年风光装机用铜同比降2%，2026年降幅达12%以上，2026年全球数据中心规模增长带来约100万吨用铜增量 [113] - 预计2026 - 2028年全球精炼铜供应分别为2797万吨、2894万吨、2884万吨，需求分别为2813万吨、2880万吨、2945万吨，供需缺口持续 [116] 库存相关 - 截至2025年12月11日，LME库存16.50万吨，纽约市场铜库存45.06万吨创近年同期新高 [68][69] - 2025年5月以来，国内社会库存10 - 20万吨波动，12月11日为17.12万吨，上期所库存低位反复 [73] 技术面 - 沪铜加权指数月线长期趋势呈三角形向上突破走势，2026年预计在75000 - 80000元/吨一线有强支撑 [124]