文章核心观点 - 日本、西班牙和韩国三国工业部门联合声明，对铜加工和精炼费（TC/RCs）的暴跌表示深切担忧，警告当前水平不可持续，已导致全球铜冶炼业务重新评估，部分公司计划缩减或退出业务 [2] - TC/RCs是冶炼厂主要收入来源，但今年一些现货交易中已变为负值，迫使冶炼厂向矿商支付费用以提供冶炼服务 [2] - 三国认为当前市场环境阻碍了铜冶炼业与采矿业共同可持续发展，对特定国家依赖加深对各方均不利，呼吁TC/RCs恢复到可持续水平 [2] 铜加工精炼费（TC/RCs）市场状况 - TC/RCs在2024年的一些现货交易中已变为负值 [2] - 费用恶化正促使全球铜冶炼业务进行重新评估 [2] - 费用下降侵蚀了冶炼厂利润率，日本主要铜冶炼厂JX Advanced Metals和三菱材料计划缩减铜精矿加工规模 [3] 行业影响与应对 - 一些公司已经表示有意缩减或退出铜精矿冶炼业务 [2] - 日本、西班牙和韩国计划在LME周金属行业会议期间提出TC/RCs问题 [2] - 三国将继续与相关国家和利益相关者合作，以建立具有韧性和可持续性的铜供应链 [2] 中国铜产业链挑战 - 中国作为全球最大铜消费国，产业链面临上游资源对外依存度攀升、中游加工环节产能过剩、下游需求受高铜价抑制三大挑战 [3]

公司生产指引 - 2025年公司预计生产黄金16吨 [1] - 2025年公司预计生产白银680吨 [1] 价格影响与业绩驱动 - 黄金和白银价格的上涨对公司业绩有积极影响 [1] - 公司自产铜精矿较少且自给率较低 [1] - 贵金属价格上涨对公司整体业绩增长影响有限 [1]

公司产能目标 - 公司2025年预计生产黄金16吨 [2] - 公司2025年预计生产白银680吨 [2] - 2025年上半年公司已生产黄金12.19吨 [2] - 2025年上半年公司已生产白银276.63吨 [2] 公司经营展望 - 公司后续将继续努力完成各项经营目标和工作任务 [2] - 公司致力于努力提升投资价值 [2] - 贵金属实际产量可能受市场环境、原材料供应、生产技术条件等多种因素影响 [2]

Aurubis美国市场扩张战略 - 公司已就美国新建铜冶炼厂的扶持政策与美国政府进行初步磋商 美国政府对项目释放积极信号[2] - 公司考虑三种方案以把握美国提升国内铜产量的机遇 其中两项方案无需政府支持即可在三至四年内落地[2] - 第一种方案是在现有美国回收业务基础上扩建阳极炉和电解槽车间 生产铜及可能的铜棒[3] - 第二种方案是在美国西海岸新建回收厂 利用当地废铜供应增加的优势[3] 美国铜市场供需状况 - 美国国内精炼铜产量仅能满足170万吨需求的一半 未来几年缺口将扩大[2] - 到2035年 美国铜需求预计将激增三分之二至230万吨[2] - 美国目前仅有包括Aurubis在内的三家冶炼厂 而欧洲有15家 因此冶炼产能需求巨大[2] - 公司预计未来十年美国回收市场将增长26% 达到每年55.5万吨[4] Aurubis产能与投资计划 - 公司在佐治亚州的新回收厂已投产 这是公司115年来首次新建的"greenfield"工厂[2] - 新回收厂年产能将逐步提升至7万吨高品位粗铜[2] - 公司计划在汉堡新建一座贵金属精炼厂和综合回收厂 总投资约5亿欧元（合5.777亿美元）以提升铂金和锑产量[4] 铜市场行情动态 - 公司将明年对欧洲客户的铜溢价上调至每吨315美元的历史高位 较去年增长38%[4] - 伦敦金属交易所基准铜价上周攀升至每吨11,000美元的高点 主要受多国矿山运营中断引发的供应担忧推动[4] - 报告发布当日（10月14日周二）铜价回落2.7% 报每吨10,525美元[4]

供应端动态 - 印尼格拉斯伯格铜矿发生泥石流事故 可能导致自由港公司Manyar冶炼厂在10月底因铜精矿供应短缺而暂停运营 [1] - Codelco公司8月铜产量大幅下滑至9.34万吨 主要因其El Teniente铜矿发生造成6人死亡的事故并随后停产 [2] - 巴西10月第2周累计装出铜矿石和铜精矿7.29万吨 日均装运量为0.91万吨/日 较去年10月同期的0.35万吨/日大幅增加161.54% [1] - 截至9月26日当周 进口铜精矿加工费报-40.36美元/干吨 环比前一周上涨0.44美元/干吨 反映海外矿山运营不稳定因素对供应的影响 [2] 库存与需求状况 - 10月13日上海和广东两地保税区铜现货库存累计10.41万吨 较9月29日增加1.77万吨 较10月9日增加1.02万吨 [1] - 上海保税区库存为9.85万吨 较9月29日增1.80万吨 广东保税区库存为0.56万吨 较9月29日降0.03万吨 [1] - 据调研 铜线缆以及黄铜棒企业开工率环比下降 主要受国庆假期影响 [2] - 中国9月出口数据强劲 国内需求和制造业生产规模持续扩张 工业企业利润得到较大改善 [3] 价格前景与市场观点 - 全球矿端供应担忧加剧 国内精铜产量或趋于下滑 社会库存低位震荡 [3] - 铜的供需结构平稳 但短期宏观市场不确定性加大 铜价预计将高位震荡运行 [2] - 中美博弈加剧令全球市场避险情绪升温 金银铜趋于联动共振上行 预计短期铜价将延续反弹走势 [3] - 美联储鸽派官员表达宽松立场 称美国长期通胀预期稳定 宽松政策调整将保持劳动力市场接近充分就业 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 铜精矿供需预期偏紧支撑铜价；美联储降息和多国财政宽松预期、海外多个铜矿存生产扰动，但中美贸易冲突能否缓和的担忧或扰动沪铜价格上涨节奏；建议投资者逢价格回落布局多单为主，关注不同市场铜价的支撑位和压力位 [3] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 价差与库存情况 - 沪铜基差为负且基本处于合理区间，月差为正且基本处于合理区间，建议暂时观望沪铜基差和月差的套利机会 [7][9] - LME铜(0 - 3)合约价差为负且基本处于合理区间，(3 - 15)合约价差为正且处于相对高位，沪伦铜价比值介于近五年75 - 90%分位数，建议暂时观望LME铜(0 - 3)和(3 - 15)合约价差的套利机会 [10] - COMEX铜近远月合约价差为负且基本处于合理区间；LME铜与沪铜价差为负且基本处于合理区间，COMEX铜与沪铜价差为正且基本处于合理区间，COMEX铜与LME铜价差为负且基本处于合理区间 [12] - 沪铜近远月合约收盘价呈现Back结构，COMEX铜近远月合约收盘价呈现Contango结构 [16] - 中国电解铜社会库存量较上周增加，保税区电解铜库存量较上周增加，伦金所电解铜库存量较上周减少，COMEX铜库存量较上周增加 [20] - COMEX铜非商业多空头持仓量比值环比下降 [21] 第二部分 中上游供给情况 - 中国港口铜精矿库存量较上周增加，Freeport旗下印尼Grasberg铜矿事故或使国内10月铜精矿生产(进口)量环比减少(减少)，中国铜精矿进口指数为负且较上周升高 [28][30] - 国内精废价差为正或提振废铜经济性，欧洲高品质废铜被限制出口、中美关税谈判不确定性等因素使国内废铜10月生产(进口)量环比增加(减少)而供需预期偏紧 [31][33] - 国内粗铜10月生产(进口)量或环比减少(减少)，中国北方（南方）粗铜周度加工费环比下降（升高），国内冶炼厂10月粗炼检修产能或环比增加 [34][36] - 中国废产阳极板周度产能开工率较上周升高，阳极板加工费较上周升高 [37][39] - 国内10月电解铜生产量或环比减少，进口量或环比减少 [40][42] 第三部分 下游的需求情况 - 国内精(再生)铜杆产能开工率较上周下降（下降），精铜杆企业原料（成品）库存量较上周减少（减少），再生铜杆企业原料（成品）库存量较上周减少（减少）；国内10月铜材企业产能开工率（生产量、进口量、出口量）环比下降（减少、减少、减少） [46][48] - 国内电力与漆包线用精铜杆日度加工费较上周下降 [54][57] - 中国铜电线电缆产能开工率较上周下降，企业原料（成品）库存量较上周减少（增加）；10月产能开工率或环比升高 [59][61][68] - 中国铜漆包线接单量和产能开工率较上周减少、下降，企业原料（成品）库存天数较上周增加（增加）；10月产能开工率或环比下降 [63][65][68] - 中国黄铜板带周度加工费有所升高，中国锂电(HTE)铜箔加工费较上周持平(升高) [70][72] - 中国铜板带样本企业产能开工率较上周下降，产能开工率（生产量）较上周下降（减少），企业原料（成品）库存天数较上周增加（增加）；10月产能开工率或环比升高 [74][76][78] - 中国铜管样本企业产能开工率较上周下降，产能开工率较上周下降，企业原料（成品）库存天数较上周增加（增加）；10月产能开工率或环比下降 [80][81][87] - 中国黄铜棒样本企业产能开工率较上周下降，产能开工率较上周下降，企业原料（成品）库存天数较上周减少（减少）；10月产能开工率或环比升高 [82][84][87]

核心观点 - 铜价在短期调整后仍具备上行驱动 预计中长期沪铜具备多头配置价值 [1][3] 宏观环境 - 美联储于2025年9月进入降息周期 美国货币政策转向宽松 有利于降低铜的持有成本 [1] - 美方宣布对中方加征100%关税并对关键软件实施出口管制 全球经济前景不确定性加大 市场避险情绪上升 [1] - 与4月份相比 此次铜价跌幅相对较小 市场表现相对理性和谨慎 [1] 供应端 - 全球铜矿生产扰动事件频发 原料供应紧张 [1] - 印尼Grasberg铜矿因泥石流全面停产 预计2025年四季度产量近乎归零 较原计划20.2万吨大幅下降 [1] - 预计2026年Grasberg铜矿产量将较原计划下降约35% 减少约27万吨 [1] - 智利国家铜业公司8月铜产量同比下降25% 创2003年以来最低 [1] - 原料供应紧张持续向冶炼端传导 铜精矿加工费维持弱势 [2] - 市场预期2026年铜精矿长单加工费可能低于2025年 全球自有矿山比例较低的冶炼企业面临停产或减产风险 [2] - 中国有色金属工业协会提出严控铜冶炼产能扩张的具体建议 [2] 需求与库存 - 截至10月9日 全球铜总库存为69.57万吨 较9月25日增加5.22万吨 其中国内社会库存增加2.62万吨 [3] - 铜的终端消费存在改善预期 呈现"新能源增量引领、传统行业托底"格局 [3] - 新能源汽车、充电桩、远远洋风电、储能等新能源行业表现良好 AI发展所需配套设施将带动铜消费 [3] - 国内家电、基建等在政策支撑下存在边际增量 [3] - 东南亚、拉美、中东等新兴市场处于"工业化、城镇化"加速期 基建投资与制造业扩张带动铜消费 [3] - COMEX和LME铜价有300美元/吨左右价差 意味着COMEX库存可能增加 美国以外地区铜库存将更加紧张 [3] 供需平衡展望 - 全球铜呈现供应有缩减、需求有增量的格局 [3] - 预计今年四季度和明年全球铜的供需存在缺口 库存依然存在去化可能 [1][3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年铜定价逻辑转变为“资本定价+资源政治+供应链控制”三元结构，金融属性增强，价格先抑后扬再震荡，波动加大；中美博弈重塑铜资源格局，中枢抬升、波动加剧；海外铜矿干扰、国内冶炼加工费倒挂、绿色铜需求增长等因素叠加，投机资金涌入，市场波动大；四季度关注美联储降息路径、中美关税谈判、全球铜供需平衡及库存拐点；短期投机多单持有，谨慎追高，产业客户灵活套保，中长期看好铜[3][108][109][110] 根据相关目录分别进行总结 前三季度行情回顾 - 春节前特朗普关税政策偏弱、美联储降息预期升温，铜触底反弹；2月春节假期铜累库低、海外矿端扰动，沪铜突破区间震荡；3月特朗普加征关税威胁升级，铜价暴走突破关键点位；4月特朗普掀起关税战但铜关税豁免，铜价悬崖跳水；后中美关系缓和，铜震荡回升；6月中东战火、LME铜库存下降，铜逆季节性走高；7月特朗普再提加征关税，铜震荡回落；8月关税政策变化，COMEX铜暴跌后企稳；9月美国非农数据下修、美联储降息，铜价冲高后回调[6][7][8] 宏观分析 美对等关税时代，全球经济增速放缓 - 特朗普政策扰乱市场信心，WTO预测全球货物贸易量下降0.2%-1.5%，IMF预测2025年全球经济GDP增速环比下滑0.5%；8月全球制造业PMI维持荣枯线以上，各国表现分化；全球主要经济体通胀情况分化，央行货币政策转向；地缘政治风险激增，军事用铜需求或增加[11][12][19] 特朗普铜关税TACO，但政策不确定性加剧 - 特朗普将铜列为“国家安全命脉资源”，多次提出加征关税计划，政策不确定性大；若25%关税政策落地，将增加美国进口成本、扭曲贸易路径；COMEX和LME铜价差增大，影响全球铜定价权；美国铜消费量预计增长，关税政策重塑贸易流；中美贸易摩擦阶段性降温，但仍需关注后续谈判节点[21][22][23][30][31][32][33] 美国就业承压，关注10月美联储降息动作 - 美国9月非农数据延迟公布，ADP就业数据疲软，8月非农爆冷，通胀有所上涨；市场预计美联储10月降息概率高，12月再次降息概率约83%；四季度铜价受美国就业和通胀数据、美联储货币政策影响[36][42] 经济周期轮回，铜处在历史性需求大周期爆发前夜 - 处于第六个康波周期尾声、第五个朱格拉周期，中美工业企业存货低位，补库存周期开启，铜需求将增长；国内消费、基建、出口支撑经济，但房地产、民间投资、外需拖累；若四季度国内外同步降息，将刺激铜需求[47][48][50] 供应分析 印尼Grasberg停产加剧铜矿供需缺口 - 全球铜矿资源长期资本开支不足，新增供给有限，未来产量或下滑；Ivanhoe Mines、印尼Grasberg等多个铜矿产量受影响，2025年全球主流铜矿企业产量下修，供应紧缺担忧加剧；中国铜精矿自给率稳定，进口量有变化，冶炼厂或转向再生铜市场[52][54][55][57] 冶炼厂加工费深度倒挂，行业呼吁反内卷 - 2025-2026年国内铜冶炼产能新扩建，全球铜矿供应紧缺，冶炼厂加工费深度倒挂；行业协会强调反对“内卷式”竞争，八部门印发工作方案支持行业发展；粗铜产量和进口有变化，加工费处于低位，副产品价格弥补部分亏损[59][60][61][64][66] 精炼铜产量高位，进口继续承压 - 2025年全球冶炼产能高位释放，国内精炼铜产量创历史高位，9月产量环比下滑，预计四季度继续收缩；美铜和伦铜现货高溢价、进口窗口关闭，国内精炼铜进口同比偏弱，出口增加；废铜供应偏紧[67][69][70] 全球显性库存高位，非美地区库存偏紧 - 全球铜显性库存处于历史同期高位，主要集中在美国COMEX仓库，非美地区库存偏紧；Aurubis上调欧洲精炼铜长单溢价，高铜价抑制需求，关注库存拐点[72][77] 需求分析 第四次产业革命引爆电力需求，绿色铜需求表现亮眼 - 双碳目标、人工智能发展等刺激电力投资，拉动铜需求；电力是铜终端行业最重要领域，新七大基建与铜需求密切相关；国内电力投资维持韧性，光伏新增装机增长，海外电力市场发展方兴未艾[78][79][80] 房地产艰难磨底，市场信心低迷 - 房地产市场低迷，各地二手房价普跌，库存消化需2-3年；刺激政策收效甚微，行业表现拖累铜需求[86][88] 以旧换新政策刺激和国补退坡，家电表现前高后低 - 家电行业对铜需求维持韧性，预计2025年耗铜量增长；10月空调排产同比下滑，随着国补退潮和海外补库需求减少，家电全年表现前高后低[91][92] 新能源汽车高景气，绿色铜需求方兴未艾 - 新能源汽车用铜量大幅高于燃油汽车，全球新能源车用铜量2025年有望达193.5万吨；8月汽车产销增长，新能源汽车销量同比增长[94][95] 投机力量卷土重来，铜重现2024年拉升行情 - 海外铜供应扰动和美联储降息，铜市场投机热度回升；海外投机基金影响铜价，COMEX争夺全球铜定价权，中国需增强定价中心地位[98][104] 2025年精炼铜供需平衡表预测 - 预计2025年国内精炼铜产量调整至1340万吨，净进口修正至271万吨，总供应1611万吨，总需求1640万吨，供应缺口28.71万吨；全球精炼铜供需缺口扩大至15万吨，国内扩大至29万吨[105] 四季度展望 - 铜市场关注美联储降息路径、中美关税谈判、全球铜供需平衡及库存拐点；短期投机多单持有，谨慎追高，产业客户灵活套保；中长期看好铜；四季度沪铜关注区间【80000，90000】元/吨，伦铜关注区间【9900，12000】美元/吨[110]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内金九银十需求预期抬升，国内产量预计小幅下降，中期来看基本面对铜价仍有支撑，但短期中美贸易冲突使市场对经济下滑预期增强，对铜价形成压制，铜价目前以震荡偏弱为主 [6] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 国庆假期受宏观因素驱动，如ADP就业数据下降3.2万人，加强市场对年内美联储降息两次预期，且供应端Grasberg铜矿停产，铜矿扰动发酵，ICSG预计产量调低，LME铜较节前涨幅约5%，假期后首个工作日沪铜主力合约跟涨4%，10号小幅走弱收于85910元/吨，但周五夜盘受特朗普提及对华加征100%关税影响，铜价大幅走弱，目前在83000元/吨水平 [4] 供需情况 - Grasberg矿山2025年四季度产量近乎归零，较原指引减少约20万吨，2026年产量可能较原计划下降约35%，智利Codelco8月产量同比大幅下滑，BHP旗下铜矿生产扰动增强，泰克资源下调旗下大型矿山产量目标，国内9月精铜产量112.1万吨，环比下降4.31%，预计10月产量环比下降3.43%，中国有色金属工业协会提出严控铜冶炼产能扩张建议，四季度全球铜矿可能面临供应缺口 [4] - 节后国网释放部分订单，高铜价影响市场活跃度，节后复工有望提升下游开工水平 [4] 库存情况 - 全球库存开始小幅回升，SMM预期进口与国产货源到货增加，铜价高位抑制下游采购情绪，预计本周库存会增加 [4] 宏观情况 - 美东时间10月10日，美方宣布针对中方稀土等相关物项出口管制加征100%关税，并对所有关键软件实施出口管制，市场对全球经济前景担忧加剧，避险情绪上升 [5]

市场情绪与策略观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示当前市场情绪综合评分为50分，处于“中性”状态 [5][8] - 当情绪值低于或接近50分时，市场将获得支撑，而当情绪值高于90分时，将出现阻力 [8] - 该指标属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，在趋势市中可能出现钝化现象 [20] 热点主题追踪与投资机会 - 人工智能主题：阿里集团正积极推进3800亿元的AI基础设施建设，并计划追加更大投入，相关标的包括工业富联和中际旭创 [5] - 有色金属主题：印尼格拉斯伯格矿区推迟复工引发铜供应担忧，叠加国内加工费低迷和行业自律减产预期，驱动有色金属价格上行，相关标的包括紫金矿业和江西铜业 [5] - 储能主题：国内《新型储能专项行动方案》明确2027年装机目标1.8亿千瓦，预计撬动2500亿元直接投资，项目IRR推升至8%以上，海外订单2025年上半年同比暴增220%至160 GWh，相关标的包括宁德时代和阳光电源 [5] 主力资金流向 - 前一交易日主力资金净流入前十的个股包括新莱应材（51,157.48万元）、长城军工（45,696.65万元）和蓝黛科技（43,413.67万元） [9] - 前一交易日主力资金净流出前十的个股包括立讯精密（-308,716.60万元）、宁德时代（-303,461.55万元）和阳光电源（-277,606.96万元） [10] - 从行业角度看，主力资金净流入前五的行业为SW医药生物（52,039万元）、SW农林牧渔（26,104万元）和SW纺织服饰（16,155万元），净流出前五的行业为SW电子（-2,344,790万元）、SW电力设备（-2,105,118万元）和SW有色金属（-1,044,705万元） [14][15] 融资融券交易动态 - 前一交易日融资净买入前十的个股包括东方财富（70,146.15万元）、中兴通讯（62,308.93万元）和药明康德（58,581.26万元） [10] - 前一交易日融券净卖出前十的个股包括先导智能（825.60万元）、云南铜业（701.42万元）和赛力斯（649.51万元） [11] - 从行业角度看，融资净买入前五的行业为SW医药生物（103,725万元）、SW通信（97,369万元）和SW国防军工（69,563万元），融券净卖出前五的行业为SW非银金融（2,154万元）、SW汽车（1,764万元）和SW医药生物（1,207万元） [17]