报告公司投资评级 - 报告给予王府井“买入”评级，当前价格 13.91 元，合理价值 14.11 元，前次评级为“买入” [2] 报告的核心观点 - 王府井 25Q1 业绩承压，但业态结构持续优化，免税业务全类型覆盖，增量空间可期，预计 25 - 27 年业绩向好，看好未来业绩弹性空间 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 25Q1 业绩承压，静待消费恢复 - 25Q1 营收 29.9 亿元，同比 -9.8%，归母净利润 5564.1 万元，同比 -72.4%，扣非归母净利润 2701.1 万元，同比 -86.0% [6][11] - 收入下滑、利息收入减少和预提人员安置费用使盈利能力承压，25Q1 毛利率同比下滑 2.0pp 至 39.2%，销售/管理/财务费用率分别为 12.9%/16.8%/3.6%，同比 -0.5pp/+1.6pp/+3.0pp [6][15] - 业态结构优化，25Q1 购物中心和奥特莱斯营收正增长，高毛利业态占比提升，百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税营收分别为 11.5/7.5/6.0/3.9/1.0 亿元，同比 -13.9%/-6.6%/+4.1/+3.9%/-17.8% [6][17] - 免税业务全类型覆盖，24 年中标哈尔滨、牡丹江机场及武汉、长沙市内免税项目经营权 [6][23] 盈利预测和投资建议 - 营收拆分假设：预计 25 - 27 年百货营收分别为 41.7/42.1/42.2 亿元，同比 -2.0%/+0.9%/+0.3%；购物中心营收分别为 34.7/38.3/42.0 亿元，同比 +15.3%/+10.4%/+9.6%；奥特莱斯营收分别为 25.7/28.5/31.2 亿元，同比 +13.2%/+10.8%/+9.4%；专业店营收分别为 14.9/15.2/15.5 亿元，同比 +2.1%/+2.2%/+2.0%；免税营收分别为 3.2/4.0/4.8 亿元，同比 +26.6%/+25.2%/+20.1% [29][30] - 成本与毛利率、费用率假设：预计公司整体毛利率中长期提升，费用率优化；各业态毛利率 25 - 27 年百货分别为 34.2%/34.5%/34.5%，购物中心分别为 44.7%/45.1%/45.2%，奥特莱斯分别为 63.6%/63.8%/63.8%，专业店分别为 10.6%/10.8%/10.8%，免税分别为 21.0%/22.9%/24.2%；预计 25 - 27 年销售费用率分别为 15.3%/15.2%/15.1%、管理费用率分别为 13.3%/13.3%/13.2% [31][33] - 盈利预测：预计 25 - 27 年营收分别为 121.7/129.5/137.1 亿元，同比 +7.0%/+6.5%/+5.8%，归母净利润分别为 4.5/5.1/5.8 亿元，同比 +65.6%/+13.5%/+14.0% [35] - 投资建议：选取百联股份、天虹股份、中国中免为可比公司，给予公司 25 年 36xPE，对应合理价值 14.11 元/股，维持“买入”评级 [36][37]

艾可蓝股份转让终止 - 控股股东刘屹与广东南传私募基金终止400万股（占总股本5%）的股份转让协议 双方互不承担违约责任 转让款将在60天内退还 公司控制权不变 [1] 万辰集团分红方案 - 2024年度利润分配方案通过 以总股本1.8亿股为基数 每10股派现4元（含税） 合计派发现金股利7199.59万元 股权登记日为2025年5月19日 除权除息日为2025年5月20日 [1] 万达电影战略投资 - 全资子公司北京影时光与关联方上海儒意共同投资乐自天成 分别以6898.97万元和5174.23万元购买股份 并分别以1329.60万元和997.20万元认购新增注册资本 交易完成后合计持股7% 双方将在IP玩具开发及营销领域开展战略合作 [2] 华润双鹤药品获批 - 子公司安徽双鹤和双鹤天安的甘油果糖氯化钠注射液通过仿制药一致性评价 主要用于脑血管病等症 [2] 复星医药新药进展 - 控股子公司FCN-159片用于治疗儿童朗格汉斯组织细胞增生症被纳入突破性治疗药物程序 该药为创新型小分子化学药物 拟用于晚期实体瘤及1型神经纤维瘤病等 [4] 中恒集团药品获批 - 控股子公司莱美药业盐酸纳洛酮注射液1ml:1mg和2ml:2mg两种规格获药品补充申请批准 该药用于阿片类药物术后呼吸抑制拮抗及急性乙醇中毒解救等 [5] 银座股份分红方案 - 以总股本5.2亿股为基数 每股派现0.023元（含税） 合计派发现金红利1196.15万元 股权登记日为2025年5月16日 除权除息及发放日为2025年5月19日 [5] 顾家家居人事变动 - 副总裁姚斌因个人原因辞职 不再担任任何职务 [7] 深圳机场运营数据 - 4月旅客吞吐量532.02万人次 同比增长23.50% 货邮吞吐量16.72万吨 同比增长17.27% 航班起降架次35939架次 同比增长17.10% [8] 杭州银行债券发行 - 成功发行50亿元3年期科技创新债券 票面利率1.67% 募集资金将专项支持科技创新领域业务 [10] 九洲药业原料药获批 - 氢溴酸伏硫西汀原料药获上市批准 主要用于治疗成人重度抑郁障碍 [11] 思创医惠人事变动 - 副总经理葛磊因个人原因辞职 后续继续在全资子公司任职 [13] ST围海项目中标 - 预中标文成县城防洪提升工程项目 投标报价1.82亿元 占2024年营业总收入7.35% 工期1200日历天 [14] 上海医药原料药获批 - 控股子公司维立西呱原料药获上市批准 适用于治疗心力衰竭患者 降低住院风险 [15] 莱美药业药品获批 - 盐酸纳洛酮注射液新增1ml:1mg和2ml:2mg规格获批准 有助于提升产品市场竞争力 [17] 汇通能源基金投资 - 子公司拟投资3000万元参与私募基金 主要投资半导体关键材料和先进封装领域 [19] 王力安防定增计划 - 拟以简易程序向不超过35名特定对象定增募资不超过3亿元 用于智能门窗系列产品项目 [20] 诺力股份子公司上市 - 控股子公司中鼎智能向香港联交所递交H股上市申请 [20] 荣昌生物新药进展 - 自主研发抗体偶联药物RC278临床试验申请获受理 该药具有First-in-Class/Best-in-Class潜质 针对晚期实体瘤 [22] 仙琚制药药品获批 - 地屈孕酮片获药品注册证书 适应症为内源性孕酮不足引起的疾病 [23] 人福医药国际获批 - 控股子公司盐酸氢吗啡酮注射液获德国上市许可 用于需使用阿片类药物镇痛的患者 [25] 合富中国营收数据 - 1-4月合并营业收入2.48亿元 同比下降25.38% 环比降幅收窄 [27] 长华集团项目定点 - 获国内新能源车企项目定点 产品为关键金属结构件 生命周期4年 预计总销售金额1.08亿元 2026年Q2开始量产 [28] 南侨食品营收数据 - 4月合并营业收入2.74亿元 同比减少0.98% [30] 宣泰医药国际获批 - 达格列净二甲双胍缓释片获美国FDA暂时批准 用于改善成人2型糖尿病患者血糖控制 [32] 一汽解放销售数据 - 4月销售货车及客车合计19975辆 去年同期28670辆 1-4月累计销量95078辆 同比下降11.25% [34] 道恩股份可转债 - "道恩转债"将于2025年5月12日收市后停止转股 未转股可转债将按101.73元/张强制赎回 [36] 申科股份股东减持 - 股东易城易购累计减持186.95万股（占总股本1.25%） 持股比例从12.78%降至11.92% [38] 长江材料高管减持 - 副总经理兼董秘周立峰拟减持不超过4.55万股（占总股本0.0311%） 副总经理XIONG ZHUANG拟减持不超过75万股（占总股本0.5130%） [39] 海波重科分红方案 - 以扣除回购后股本1.98亿股为基数 每10股派现1元（含税） 合计派发现金红利1978.79万元 股权登记日为2025年5月19日 除权除息日为2025年5月20日 [40] 和晶科技高管减持 - 副董事长兼总经理徐宏斌拟减持不超过52.5万股（占总股本0.11%） 原因为个人资金需求 [41] 雷尔伟股东减持 - 股东纪益根拟减持不超过150万股（占总股本0.6868%） 南京博科企管拟减持100万股（占总股本0.4579%） [43] 九典制药药品变更 - 右酮洛芬氨丁三醇片上市许可持有人变更为公司 该药为非甾体抗炎药 用于多种疼痛治疗 [43] 保龄宝人事变动 - 副总经理王延军因个人原因辞职 不再担任任何职务 [44] 派林生物监管措施 - 因子公司销售协议未纳入内控体系及信息披露不准确等问题 被山西证监局责令整改并记入诚信档案 董事长、总经理、董秘等被出具警示函 [45]

报告行业投资评级 维持强于大市 [3] 报告的核心观点 2024 年行业基本面承压，多数行业和公司受宏观影响大，但已有企业逆势突围消费降级 迎接新消费浪潮核心是实现品类到品质再到品牌的升级 酒店餐饮、化妆品、超市百货、黄金珠宝等行业都有形成品牌的成功路径 预计 2025 年这类企业能体现增长潜力和品牌估值 [1] 各部分总结 社服商贸板块行情：25Q1 走势仍承压，关注子板块数据验证 - 2024 年商贸零售板块走势+12.14%，消费者服务-8.70%，美容护理板块走势-10.34% 2025 年以来，美容护理+8.15%排名第一，消费者服务-2.83%，商贸零售-5.95% [11] - 社服板块个股 2025 年初至 4 月末走势整体偏弱，港股部分茶饮及新消费属性新股表现好 各板块因产业端运营数据验证情况不同呈现差异化 餐饮龙头经营效率稳定向好，旅游出行板块需求韧性突出 [17][19] - 美容护理板块市场对高增速公司关注度和筹码集中度提升，消费需求分化，对品牌生命周期和公司经营水平提出更高要求 [23] - 零售板块偏向新消费的个股领涨，2025 年一季度波动大，部分公司逆势获机构持仓增加 跌幅较多集中在百货、超市、黄金珠宝领域 [30] 社服板块业绩总结：关注内需政策需求弹性，优质龙头现差异化 机构持仓 25Q1 环比回落至低点，关注持仓偏好变化 - 24Q3 - 25Q1 社服板块整体基金持仓市值占比环比持续下降，25Q1 达近年底部 25Q1 末持仓环比下行与板块走势匹配，关注内需政策和消费提振措施对市场和持仓偏好的影响 [33] - 社服板块基金重仓标的占比升降互现，持仓占比居前为中国中免、百胜中国等 市场偏好需求韧性的旅游出行板块、成长性和新增长曲线明显的标的等 [36] 2024 及 25Q1 子板块业绩表现：业绩环比磨底改善，同比仍承压 - 营收端：25Q1 仅免税和自然景区较疫前增长，人造景区、酒店、旅行社营收同比下滑 旅游出行板块需求韧性强，出境游业务稳健修复 [40][42] - 利润端：25Q1 各子板块扣非归母净利同比 19 同期不如 24Q1，但多数较 24Q4 改善 预计内需提振政策对各板块经营效率有支撑 [45] 免税：25Q1 销售逐步磨底，关注海南封关下品类和渠道优化 - 中国中免 2024 年业绩下滑，25Q1 营收和归母净利仍降，但毛利率稳定 海口免税城表现优，离岛免税市占率提升，海外和有税业务推进 [49] - 海南两大机场执飞架次磨底企稳，海南封关政策预计优化免税渠道优势 市内免税店政策完善或刺激消费 出境客群修复，机场免税竞争力增强 [50][65] - 韩国免税销售额低位震荡，份额丢失显著 免税运营商龙头有望成为综合旅游零售商 [68][71] 酒店：关注大盘 RevPAR 企稳，供给端趋势稳定下龙头深化效率提升 - 2025 年酒店大盘 RevPAR 较 2024 下滑，商务需求弱，旅游需求韧性强 供给端总体平稳，预计年内增加趋势缓和 [72] - 龙头酒店集团开店预期平稳，注重品牌培育和布局 经营指标 24Q4 及 25Q1 承压，效率优化、供应链优化、品牌优化为方向 [74][80] - 行业 25Q1 经营效率承压，25Q2 以来高频数据回暖 旅游需求占比提升带来机遇，中远期连锁化率有空间 [81][85] 餐饮：供给优化，龙头供应链、新曲线及盈利能力掌控的灵活度提升 - 餐饮龙头业绩分化，优质赛道龙头有望穿越周期 25Q1 经营效率平稳，新上市茶饮和模式创新餐饮企业表现优 [93] - 行业竞争激烈格局将维持，餐企客单价动态调整 餐饮作为拉动内需方向，增速较社零快，但年内竞争压力大 [94][95] - 不同定位和发展阶段的龙头面临不同任务，2025 年及未来龙头将在多方面发力提升综合壁垒 [103][106] 旅游：出行链韧性强成为拉动内需重要抓手，博彩逐步受益承载力释放 - 旅游是促进内需重要抓手，刚需属性和韧性强 2025 年假期旅游人次和收入增长，关注入境游市场空间 [109] - 旅游消费韧性有优势，旅游分项 CPI 提升快 优质景区修复明显，后续关注节假日数据、新供给项目等 [112][113] - 博彩板块 25Q1 澳门博彩 GGR 增幅有限，待核心物业落地释放后，游客转化率和客流集聚效应预计增强 [132] 化妆品&医美业绩总结：品牌成长期获得高增放量机会显著 持仓占比有所回升，高增速股公司筹码进一步集中 - 市场对高增速公司关注度和筹码集中度提升，从 peg 逻辑看，增速和估值双升带动个股获超额收益 [23] 化妆品运营效率改革正在进行，医美产品生命周期特性凸显 - 美妆企业关注盈利，产品&品牌带动毛利率，运营效率决定费用率 部分公司调整改革，成长期品牌有望收入利润双升 [7] - 医美需求偏弱、竞争加剧，单一产品生命周期缩短，对企业产品矩阵等方面要求提高 [7] 重点个股：增速分化持续，行业放缓但品牌高增仍存 - 化妆品行业 25Q1 高增速公司数量减少，稀缺优质业绩个股预计获超额收益 [7] - 医美个股成长性与管线及细分赛道相关，锦波生物等新材料企业高增，值得关注 [7] 商贸零售板块业绩总结 机构持仓持续回升 - 报告未提及相关内容 商贸零售：经营继续承压，困境反转关注度高 - 黄金珠宝：金价新高带动投资品和一口价产品增长，首饰类下降 关注菜百股份、潮宏基 [8] - 贸易：美国贸易政策波动大，一带一路成新方向 关注苏美达、绿联科技、安克创新 [8] - 一般零售：胖东来调改是核心主题，关注数字化升级和门店运营 关注多点数智、永辉超市等 [8] - 电商代运营：抖音代运营增长，品牌代理多样化发展 [10] - 跨境电商：关税博弈下品牌效应和供应链优势凸显 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][16] 报告的核心观点 - 永辉超市作为国内商超领导者，有广泛门店布局和高知名度，结合胖东来经营模式有望步入品质零售新阶段，但处于门店调改阶段，调整盈利预测，预计2025 - 2027年营收为628.64亿/740.25亿/845.37亿，归母净利润为 - 4.05亿/5.67亿/11.76亿，对应26 - 27年PE为83倍/40倍 [4][15][16] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 永辉超市发布2024年报及2025年一季报，2024年营收675.74亿元/-14.07%，归母净利润 - 14.65亿元，扣非归母净利润 - 24.10亿元，非经常性损益9.45亿元；2024Q4营收130.25亿元/-21.32%，归母净利润 - 13.88亿元，扣非归母净利润 - 17.49亿元；2025Q1营收174.79亿元/-19.32%，归母净利润1.48亿元/-79.96%，扣非归母净利润1.37亿元/-77.07% [1][11] 点评 - 主动调整门店布局致收入下滑，2024年营收675.74亿元/-14.07%，零售业营收637.68亿/占94.37%/-13.49%，服务业营收38.06亿/占5.63%/-22.83%，因零售竞争激烈，全年关232家尾部门店，24年调改31家门店下半年开业且占比不大，对收入带动不明显 [2][12] - 收入规模下降使费用率略有上升，2024年费用率23.93%/+0.78pct，2024Q4费用率30.67%/+4.13pct，2025Q1费用率20.78%/+1.38pct，经营门店数量下降费用减少，但收入下滑致费用率上升 [13] - 调改门店优化商品结构和采购模式使净利率暂时承压，2024年毛利率20.46%/-0.78pct，归母净利率 - 2.17%/-0.48pct，扣非归母净利率 - 3.57%/-1.05pct；2024Q4毛利率18.84%/-0.93pct，归母净利率 - 10.65%/-2.31pct，扣非归母净利率 - 13.43%/-3.75pct；2025Q1毛利率21.50%/-1.35pct，归母净利率0.84%/-2.55pct，扣非归母净利率0.79%/-1.98pct，Q1调改门店占比小，净利率未恢复 [14] - 全面学习胖东来推进品质零售战略转型，2024年6月19日第一家调改门店开业，2024年调改31家，2025年4月底达69家，计划6月底达124家，年底达200家，2024年底有775家门店分布29个省市；快速推进供应链改革，研发升级自有品牌，2025年3月开全球供应商大会，4月发《致中国优质供应链的一封信》 [3][15] 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|78,642|67,574|62,864|74,025|84,537| |(+/-)%|-12.71%|-14.07%|-6.97%|17.75%|14.20%| |归属母公司净利润（百万元）|-1,329|-1,465|-405|567|1,176| |(+/-)%|51.90%|-10.26%|72.33%|—|107.40%| |每股收益（元）|-0.15|-0.16|-0.04|0.06|0.13| |市盈率|(18.80)|(39.63)|—|82.62|39.84| |市净率|4.31|12.96|11.69|10.24|8.15| |净资产收益率(%)|-20.09%|-29.17%|-10.12%|12.39%|20.45%| |股息收益率(%)|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%| |总股本 (百万股)|9,075|9,075|9,075|9,075|9,075| [5] 股票数据（2025/04/30） - 6个月目标价（元）：-- - 收盘价（元）：5.16 - 12个月股价区间（元）：2.14~7.64 - 总市值（百万元）：46,827.19 - 总股本（百万股）：9,075 - A股（百万股）：9,075 - B股/H股（百万股）：0/0 - 日均成交量（百万股）：262 [6] 涨跌幅（%） |时间|绝对收益|相对收益| |----|----|----| |1M|14%|18%| |3M|-5%|-4%| |12M|112%|108%| [8] 相关报告 - 《永辉超市（601933）：第一大股东变更为名创优品子公司，资源协同提升差异化竞争力》 --20240924 - 《永辉超市（601933）：郑州门店调改初见成效，期待全国性调整稳步推进》 --20240705 - 《永辉超市（601933）：Q2收入增长加速，零售巨头稳健复苏》 --20220829 [9] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、现金流量表、利润表等多指标预测，如2025 - 2027年货币资金预计为3,179、4,559、7,152百万元等，各指标有相应变化趋势 [18][19] - 财务与估值指标，包括每股指标、成长性指标、盈利能力指标、运营效率指标、偿债能力指标、费用率指标、分红指标、估值指标等，如2025 - 2027年营业收入增长率预计为 - 7.0%、17.8%、14.2%等 [18][19]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司向品质零售转型进展顺利，随调改店逐渐盈利，长期经营拐点可期，估值合理，维持“买入”评级[4] 公司经营业绩 - 2024年实现营收675.74亿元（同比-14.1%）、归母净利润-14.65亿元（2024年同期为-13.29亿元）；2025Q1实现营收174.79亿元（-19.3%），归母净利润1.48亿元（-80%）[4] - 考虑门店调改影响，下调公司2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为-7.38/4.10/11.95亿元（2025 - 2026原值2.88/8.38亿元），对应EPS为-0.08/0.05/0.13元，当前股价对应2026 - 2027年PE为114.1/39.2倍[4] 分行业及产品营收情况 - 2024年零售业/服务业分别实现营收637.68/38.06亿元，同比分别-13.5%/-22.8%[5] - 生鲜及加工/食品用品（含服装）分别实现营收288.25/349.43亿元，同比分别-12.8%/-14.0%[5] 盈利能力情况 - 2024年公司综合毛利率为20.5%（-0.8pct），盈利能力下滑主要系公司在商品结构和采购模式优化过程中主动推裸价、控后台[5] - 2025Q1公司综合毛利率为21.5%（-1.4pct），销售/管理/财务费用率分别为16.6%（+1.0pct）/2.4%（+0.4pct）/1.5%（+0.0pct），费用率整体呈抬升趋势，毛利率短期承压[5] 供应链革新与门店调改 - 永辉超市改革领导小组组长叶国富提出“三个聚焦、一个反对”，有望快速推进供应链革新并向品质零售转型[6] - 截至2025年3月底共调改47家门店，其中41家“稳态调改店”（开业满3个月）已实现稳定盈利，预计2025年6月底全国调改门店将突破124家，2026年农历春节前目标锁定300家[6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|78,642|67,574|59,987|74,935|90,429| |YOY(%)|-12.7|-14.1|-11.2|24.9|20.7| |归母净利润(百万元)|-1,329|-1,465|-738|410|1,195| |YOY(%)|51.9|-10.3|49.6|155.6|191.2| |毛利率(%)|21.2|20.5|18.6|19.9|20.7| |净利率(%)|-1.9|-2.4|-1.4|0.6|1.5| |ROE(%)|-24.7|-37.8|-23.4|11.5|25.1| |EPS(摊薄/元)|-0.15|-0.16|-0.08|0.05|0.13| |P/E(倍)|-35.2|-32.0|-63.4|114.1|39.2| |P/B(倍)|7.9|10.5|12.7|11.4|8.8|[8]

文章核心观点 公司在零售业务上通过多种策略提升竞争力与利润，还涉足低空经济领域，积极响应政策并拓展市场，2025年一季度业绩表现良好 [1][2][3][4][5] 股价与市值情况 - 截至2025年4月25日收盘，汇嘉时代报收于7.72元，较上周上涨1.71% [1] - 本周4月22日盘中最高价报8.18元，4月21日盘中最低价报7.51元 [1] - 公司当前最新总市值35.56亿元，在一般零售板块市值排名43/59，在两市A股市值排名3596/5145 [1] 机构调研要点 - 4月25日开展特定对象调研等活动，公司在平衡信息披露合规与重要股东关系管理方面，遵守法规、建立机制、组织培训 [1] - 公司一季度归母净利润同比大涨50.53%，归母扣非净利润同比涨幅达47.01%，超市业态毛利额同比增长35%，毛利率同比增长3个百分点 [4][5] - 2024年公司与新疆通用航空有限责任公司签署《合作意向书》，联手发展低空经济，合资公司已成立，前期工作正常推进 [2][4] - 公司通过加盟河南大张集团“盛德美”共享仓等方式优化供应链体系，降低运营成本，增厚毛利空间 [4][5] - 汇嘉时代积极布局线上销售，构建多元化线上场景，开展全域营销和私域流量运营 [4] - 公司参与新疆“以旧换新”政策，截至4月中旬，参与品类销售额约2500万元，同比增长近150% [4] 经营策略 应对消费转型 - 顺应市场趋势，在消费场景拓展和采销链路升级上双轮驱动，以精细化管理降本增效 [3] - 以首店经济推动品牌迭代升级，2024年引进首进疆品牌27个，调改品牌723个 [3] - 营造良好消费体验，如哈密地区两大项目吸引不同客群 [3] 线上布局 - 构建多元化线上场景，利用小红书、抖音直播等平台拓展互动场景 [4] - 搭建自营直播矩阵，开展全域营销，实施私域流量运营，开发私域团购等业务 [4] - 在线上推出预售、预订、促销提醒等功能，改善顾客体验 [4] 供应链优化 - 2024年加盟河南大张集团“盛德美”共享仓，推动供应链前移，优化配送流程，统一促销节奏 [5] 区域拓展 - 2025年百货业态通过存量优化调改提高利润空间，新开店优先采用托管经营模式 [6] - 超市业态锁定网点覆盖空白等区域，加快连锁网络布局 [6] 政策机遇 - 国家推出促消费政策，新疆实施“以旧换新”政策成效显著，公司积极参与，销售额增长 [4] - 公司在新疆自贸区设立贸易公司，进口原料推自营产品，探索拓展中亚市场 [4][5]

指数表现 - 中证全指零售业指数报2401 06点 [1] - 近一个月上涨2 41% 近三个月上涨1 95% 年至今下跌6 91% [2] 指数编制方法 - 中证全指行业指数覆盖11个一级行业 35个二级行业 90余个三级行业及200余个四级行业 [2] - 以2004年12月31日为基日 基点为1000 0点 [2] 指数成分股 - 前十大权重股合计占比53 65% 永辉超市(10 08%) 中国中免(9 29%) 神州数码(9 03%) 王府井(4 7%) 孩子王(4 11%) 南极电商(3 72%) 爱施德(3 58%) 百联股份(3 36%) 重庆百货(2 92%) 江苏国泰(2 86%) [2] 市场板块分布 - 深圳证券交易所占比52 44% 上海证券交易所占比47 56% [2] 行业分布 - 一般零售占比47 58% 专营零售占比27 01% 互联网零售占比16 12% 旅游零售占比9 29% [2] 样本调整规则 - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [3] - 权重因子随样本定期调整 临时调整包括行业变更 退市 收购合并等情形 [3]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][19] 报告的核心观点 - 2025年一季度菜百股份业绩增长，投资金业务快速增长，首饰金业务持续产品创新，费用率优化，现金流状况较好 [1][2] - 金价上行预期下公司贵金属投资品类有望持续受益，黄金饰品业务通过产品创新等带动需求增长，渠道端推进异地扩张和线上增量 [2][19] - 考虑金价刺激和饰品业务复苏机遇，略上调2025 - 2026年归母净利润，新增2027年预测 [3][19] 各部分总结 业绩表现 - 2025年一季度收入82.22亿元，同比+30.18%，归母净利润3.2亿元，同比+17.32%，扣非归母净利润2.77亿元，同比+9.99% [1][8] - 2024年贵金属投资产品业务收入129亿元，同比增长45.28%，2025年一季度延续增长趋势；2024年黄金饰品业务收入54.73亿元，同比 - 11.14% [1][10] 门店拓展 - 2025年一季度新开店4家，期末门店总数达102家 [1][10] 财务指标 - 2025年一季度毛利率8.34%，同比 - 1.67pct，销售费用率/管理费用率分别为2.03%/0.42%，分别同比 - 0.22pct/-0.14pct [2][14] - 一季度存货周转天数43.64天，较去年一季度49.99天效率提升 [2][14] - 一季度经营性现金流净额15.39亿元，同比+131.63% [2][17] 盈利预测 - 上调2025 - 2026年归母净利润至7.91/8.82亿元（前值7.49/8.42亿元），新增2027年预测为9.89亿元 [3][19] 关键财务与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|16,552.22|20,232.66|24,574.14|27,855.85|31,008.97| |净利润(百万元)|706.79|719.01|791.20|882.42|988.99| |每股收益（元）|0.91|0.92|1.02|1.13|1.27| |EBIT Margin|5.62%|4.80%|4.06%|4.03%|4.08%| |净资产收益率（ROE）|18.68%|18.05%|18.40%|18.97%|19.80%| |市盈率（PE）|13.54|13.31|12.09|10.84|9.67| |EV/EBITDA|12.73|12.87|13.57|12.39|11.45| |市净率（PB）|2.53|2.40|2.23|2.06|1.92|[4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 永辉超市发布2024年年报及2025年一季报，收入下降主要受关店影响，采购改革、关店计提、公允价值损益影响短期业绩 [7] - 公司整体经营基本面持续改善，考虑供应链改造的短期利润影响和关店成本，下调短期业绩指引，给予较高的远期业绩预期，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现收入676亿元，同比-14.1%；归母净利润-14.7亿元，同比-10.3%；扣非净利润-24.1亿元，同比-22% [7] - 2025Q1公司收入为175亿元，同比-19.3%；归母净利润1.5亿元，同比-80%；扣非净利润1.4亿元，同比-77% [7] - 2025Q1公司毛利率/净利率为21.50%/0.76%，同比-1.35pct/-2.59pct；销售/管理/研发/财务费用率额为16.63%/2.45%/0.24%/1.46%，同比+1.04/+0.43/-0.10/+0.01pct [7] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为596.16亿元、683.76亿元、784.97亿元，同比分别为-11.78%、14.69%、14.80%；归母净利润分别为-8.71亿元、2.35亿元、14.35亿元，同比分别为40.59%、127.02%、509.96% [1][20] 业绩影响因素 - 采购改革影响短期毛利率，2024年/2025Q1公司毛利率同比-0.78pct/-1.35pct [7] - 2024年对集团长期亏损或准备闭店门店的相关资产计提减值准备2.08亿元 [7] - 2025Q1公司持有的Advantage solutions股票本期产生的公允价值变动损益同比减少2.49亿元 [7] - 营业外支出有所增长，主要是闭店门店同比增加，长期待摊费用报废所致 [7] 门店情况 - 2024年底公司门店数为775家，同比净减-225家；经营面积同比-21%；2025Q1继续关闭长尾门店，门店数同比减少273家 [7] - 2024年底/2025Q1/一季报披露日，公司调改店数量分别为31/47/61家，看好调改店推广后助力公司业绩改善 [7] - 目标2025年年底调改门店数量将达到200家，并关闭250 - 330家；到2026年全部存量门店完成调改 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 公司是百货板块内盈利稳定、PE估值较低PB<1、分红率50%、近期推进调改业绩增速较快的低估值高成长标的 考虑公司新帅上任、调改计划推进后的利润率提升，维持公司2025 - 26年归母净利润预期为6.5/ 7.2亿元，新增2027年归母净利润预期为7.7亿元，2025 - 27年利润同比+11%/ 10%/ 7%，对应4月25日收盘价为13/ 12/ 11倍P/E [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司收入69.5亿元，同比-5%；归母净利润5.86亿元，同比+16%；扣非净利润5.4亿元，同比+17.4%；拟每10股派发现金红利10元（含税），每10股送1股；分红率为54%，对应4月25日收盘价股息率为3.8% [8] - 2025Q1公司收入19.25亿元，同比-8.0%；归母净利润2.65亿元，同比+0.7%；扣非净利润2.5亿元，同比+8.2% [8] - 2025Q1公司毛利率/销售净利率为44.8%/ 15.0%，同比+1.0pct/ +1.3pct；销售/ 管理/ 财务费用率分别为11.1%/ 9.9%/ 0.94%，同比-0.27pct/ +0.06pct/ -0.77pct [8] 门店情况 - 2024年底公司百货/超市/电器业态门店数为63/19/9家，同比减少5/8/3家；超市、电器门店的面积同比减少53%、28% [8] 调改计划 - 2025年公司将重点完成20家主力门店调改，优化动线设计与体验业态布局 [8] - 商品端强化黄金珠宝、进口生鲜等高毛利品类自营能力，生鲜直采比例提升至65%，自有品牌销售占比突破20%，打造差异化供应链壁垒 [8] - 电器业务通过“智能体验馆+全屋设计”服务提升客单价，新增12家加盟店下沉三四线市场 [8] - 管理端启动“数字大商”一期工程，优化库存周转效率15%，推行“一店一策”分类考核，空柜率压降至2%以下，实现“总部赋能+区域敏捷响应”的高效协同 [8] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7,331|6,949|5,867|5,713|5,532| |同比（%）|0.75|(5.20)|(15.58)|(2.62)|(3.17)| |归母净利润（百万元）|505.13|586.20|649.13|716.48|767.88| |同比（%）|(8.02)|16.05|10.74|10.37|7.17| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.60|1.85|2.05|2.27|2.43| |P/E（现价&最新摊薄）|16.40|14.14|12.77|11.57|10.79| [1] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|10,342|9,935|10,529|11,440| |非流动资产（百万元）|7,447|6,788|6,087|5,387| |资产总计（百万元）|17,789|16,723|16,616|16,827| |流动负债（百万元）|5,932|4,807|4,601|4,383| |非流动负债（百万元）|2,851|2,548|2,248|2,248| |负债合计（百万元）|8,782|7,354|6,848|6,630| |归属母公司股东权益（百万元）|8,697|8,995|9,325|9,679| |少数股东权益（百万元）|310|373|443|517| |所有者权益合计（百万元）|9,007|9,369|9,768|10,196| |负债和股东权益（百万元）|17,789|16,723|16,616|16,827| |营业总收入（百万元）|6,949|5,867|5,713|5,532| |营业成本(含金融类)（百万元）|4,197|3,244|3,058|2,866| |税金及附加（百万元）|233|197|192|186| |销售费用（百万元）|775|639|611|586| |管理费用（百万元）|761|660|631|597| |财务费用（百万元）|110|119|104|96| |营业利润（百万元）|965|1,065|1,173|1,255| |利润总额（百万元）|937|1,037|1,145|1,227| |净利润（百万元）|643|712|786|842| |归属母公司净利润（百万元）|586|649|716|768| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.85|2.05|2.27|2.43| |EBIT（百万元）|982|1,156|1,249|1,323| |EBITDA（百万元）|1,718|1,856|1,949|2,024| |毛利率(%)|39.61|44.70|46.47|48.19| |归母净利率(%)|8.44|11.06|12.54|13.88| |收入增长率(%)|(5.20)|(15.58)|(2.62)|(3.17)| |归母净利润增长率(%)|16.05|10.74|10.37|7.17| |经营活动现金流（百万元）|1,076|1,896|1,581|1,628| |投资活动现金流（百万元）|476|(381)|20|18| |筹资活动现金流（百万元）|(889)|(777)|(790)|(510)| |现金净增加额（百万元）|666|738|810|1,136| |折旧和摊销（百万元）|736|700|700|700| |资本开支（百万元）|(115)|14|12|11| |营运资本变动（百万元）|(388)|31|14|12| |每股净资产(元)|27.78|28.45|29.50|30.62| |最新发行在外股份（百万股）|316|316|316|316| |ROIC(%)|5.58|6.63|7.11|7.38| |ROE - 摊薄(%)|6.74|7.22|7.68|7.93| |资产负债率(%)|49.37|43.98|41.21|39.40| |P/E（现价&最新股本摊薄）|14.14|12.77|11.57|10.79| |P/B（现价）|0.94|0.92|0.89|0.86| [17]