投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司发布FY2025年报，业绩表现略超预期 收入239.52亿元，同比增长17.4% 经调整净利润11.31亿元，同比增长5.3% [7] - 增长主要驱动力来自重点大客户（KA）的快速拓展 FY2025重点KA客户GMV达165亿元，同比增长26.5% KA客户数达13,300家，同比增长26% [7] - 公司通过供应链降本和数字化提效推动毛利率持续优化 FY2025毛利率为17.4%，同比提升1.2个百分点 [7] - 为拓展BOM新品类和海外新业务，公司增加了阶段性费用投入 导致FY2025履约费用率同比上升1.8个百分点至7.4% 预计随新业务规模增长，该费用率有望回落 [7] - 国内工业品市场空间超过11万亿元 公司通过新客户拓展、新品类覆盖、老客户粘性增强及单值提升，并跟随客户出海，长期增长动能充足 [7] 财务业绩与预测 - **营业收入**：FY2025为239.52亿元，同比增长17.42% 预测FY2026E-FY2028E分别为292.06亿元、352.21亿元、423.91亿元，对应同比增长率分别为21.94%、20.59%、20.36% [3][7] - **归属普通股东净利润**：FY2025为11.31亿元，同比增长5.34% 预测FY2026E-FY2028E分别为16.38亿元、22.10亿元、27.86亿元，对应同比增长率分别为44.89%、34.91%、26.03% [3][7] - **每股收益**：FY2025为0.42元/股 预测FY2026E-FY2028E分别为0.61元/股、0.82元/股、1.04元/股 [3] - **毛利率**：FY2025为17.4%，同比提升1.2个百分点 [7] - **市盈率**：基于预测净利润，对应FY2026E-FY2028E的市盈率分别为20倍、15倍、12倍 [3][7] 业务运营分析 - **收入结构**：商品销售收入是核心 FY2025商品销售收入为224.93亿元，同比增长17.3% [7] - **客户分析**： - **重点KA客户**：增长强劲，是主要驱动力 FY2025交易留存率达116.6%，同比提升10.9个百分点，表明老客户单个成交额持续上升 [7] - **中小微客户**：FY2025 GMV达170亿元，同比增长8.3% [7] - **增长驱动力**： - **客户拓展**：KA客户数快速增长，多行业覆盖面扩大 [7] - **供应链与数字化**：通过缩减分销层级、聚量采购、标准化商品入仓以及推出工业大模型JoyIndustrial实现降本提效，优化毛利率 [7] - **新业务拓展**：积极投入BOM新品类和海外业务，为未来增长布局 [7]

投资评级与核心观点 - 报告维持对京东工业的“买入”评级 [1][6] - 报告给予京东工业目标价18.78港元，较3月9日收盘价12.63港元有约48.7%的潜在上涨空间 [6][7][15] - 报告核心观点认为，京东工业2H25业绩超预期，且被纳入港股通有望改善流动性，中长期看好其通过技术驱动和集团协同深化核心用户增长，并满足企业数字化采购与降本需求 [1] - 建议持续关注公司重点企业客户的开拓以及BOM（物料清单）品类、自有品牌和海外业务的进展 [1] 2H25财务业绩表现 - 2H25总收入为137亿元人民币，同比增长16.3%，高于彭博一致预期的135亿元人民币 [1] - 2H25经调整净利润为6.1亿元人民币，同比增长7.0%，高于彭博一致预期的5.5亿元人民币，对应经调整净利率为4.4% [1] - 2H25总商品交易额（GMV）为189亿元人民币，同比增长16% [2] - 2H25毛利率为16.5%，同比改善0.7个百分点，主要得益于渠道上游化及商品入仓品销售比例提升 [2] - 2H25总经营费用率为13.4%，同比增加2.0个百分点，其中履约费用率为7.1%，同比增加1.8个百分点，主因入仓品销售提升、优化履约体验的投入以及新业务拓展投入 [2] 业务分项与客户表现 - 按客户类型分，2H25重点企业客户GMV为97亿元人民币，同比增长24%；中小微客户GMV为92亿元人民币，同比增长8% [2] - 按收入类型分，2H25商品收入为129亿元人民币，同比增长16.3%；服务收入为7.9亿元人民币，同比增长16.7% [2] - 2025年全年，公司共服务1.33万家重点企业客户，同比增长26% [3] - 重点企业客户留存率从2024年的105.7%显著提升至2025年的116.6% [3] 供应链能力与运营数据 - 公司持续增强供应链能力，2025年内对接的制造商、分销商和代理商数量达到20.5万家，较截至2025年6月末的前十二个月数据15.8万家显著增加 [3] - 截至2H25末，平台SKU数量达到9，770万个，较1H25的8，110万个有所增长 [3] 新业务与技术进展 - 在AI应用方面，公司推出AI原生商品与物料治理中枢“工品查”，覆盖物料标准化、同品聚类等场景，将过去需要数月完成的十万级物料治理工作压缩至小时级完成 [4] - 在BOM（直接物料）场景，公司推出“太璞”数智化供应链解决方案，以帮助客户优化效率和成本，管理层认为该领域仍存在诸多痛点，公司正逐步服务更多场景的客户 [4] - 在自有品牌方面，公司旨在通过自有品牌保证产品质量，并对非标和分散商品进行聚品聚量、一站式供应，为保障成本结构，主要采用包工厂或产线的模式，未来可能通过投资优质标的来加强能力建设 [4] 盈利预测与调整 - 报告将京东工业2026年收入预测上调2.5%至293.28亿元人民币，2027年收入预测上调0.9%至352.61亿元人民币，并引入2028年收入预测值422.33亿元人民币，上调主要基于重点企业客户GMV增速或好于预期 [12][14] - 报告将京东工业2026年经调整净利润预测微调+0.1%至15.93亿元人民币，2027年经调整净利润预测微调+0.3%至21.70亿元人民币，并引入2028年预测值28.46亿元人民币，调整主因收入增长及费用率优化节奏或好于预期，但部分被处于爬坡期的BOM和海外业务拖累毛利率改善所抵消 [5][12] - 预测公司2025-2027年收入年复合增长率为20.0%，调整后归母净利润年复合增长率为26.4% [5][15] 估值方法与依据 - 报告采用相对估值法，给予京东工业2026年调整后净利润28倍目标市盈率，高于可比公司2026年22.8倍的平均调整后市盈率 [5][15][17] - 给予估值溢价的主要理由是：京东工业在行业中处于领先地位，凭借较强的供应链能力有望持续提高市占率，且预期收入和利润增速高于可比公司 [5][15] - 基于28倍2026年调整后净利润市盈率，得出目标价18.78港元 [5][16] 可比公司比较 - 报告选取的可比公司包括阿里巴巴、京东、快扣、亚马逊、固安捷、Monotaro等 [17] - 可比公司2025-2027年预期收入年复合增长率平均为9.9%，调整后净利润年复合增长率平均为7.4%，均显著低于京东工业的预期增速（分别为20.0%和26.4%） [5][17]

公司战略与业务布局 - 京东工业全国首家城市旗舰店与供应链创新服务中心在宿迁宿豫同步开业揭牌，标志着公司与宿豫区政府共建“数智新城”核心区、助力工业供应链转型升级的战略合作正式启动[1] - 公司以宿豫区为起点，持续深化数实一体化工业供应链布局，旨在为全国城市工业供应链转型提供可借鉴的“宿豫样本”[1][8] - 宿迁旗舰店是公司布局城市级工业服务的标杆，聚焦城市全域工业企业需求，区别于此前昆山园区店的场景定位[3] 旗舰店业务模式与服务特点 - 旗舰店采用“线上线下一体化”模式，依托线上超8110万SKU的商品池、智能比价系统及数字化管理工具，严选五金工具、机电设备等高频刚需品类，打造“线下看样体验、线上一键采购”的灵活模式[3] - 所有环节均由公司独立运营，以阳光采购、正品行货的承诺统一服务标准，已有3M、世达、德力西电气、诺力等众多国内外知名品牌入驻[3] - 旗舰店深度落地“5S”核心使命：作为销售中心，联动线上主站推出专属采购权益与批量采购折扣；作为服务中心，配备工业品类专家团队提供技术咨询与选型；作为履约中心，以“前置仓”模式实现3公里范围内2小时闪电送达；作为解决方案中心，为高值客户定制数字化采购SaaS服务；作为联储联备中心，帮助企业优化库存、降低资金占用成本[4] - 该模式旨在直击中小企业“采购价格高、供货不稳定、库存压力大”的痛点，通过近场布局让专业服务“触手可及”[4] 创新服务中心功能与政府合作 - 京东工业品供应链(宿豫)创新服务中心是公司与宿豫区政府基于共建“数智新城”战略打造的核心合作载体，采用“政府搭台、企业唱戏、数智赋能”的模式[5] - 宿豫区政府将发挥政策引导与资源整合优势，推动数智供应链模式在宿豫及宿迁各区县落地，并为合作企业提供政策对接等服务[7] - 公司将为宿豫区工业品生产企业设立绿色通道，促进其产品通过京东工业触达更多客户，并在审批、推广、渠道等方面给予支持，提供从选品到运营的专项辅导和培训[7] 技术赋能与区域产业目标 - 公司将依托领先的太璞数实一体化供应链解决方案及行业首个工业大模型JoyIndustrial，提供从顶层设计到落地运营的全链路服务，推动宿迁工业企业降本增效[8] - 公司目标是通过数实一体化的技术与服务，助力宿迁工业企业供应链全链路转型升级，共同加入到中国工业供应链“万亿降本”的蓝图中[8] - 针对中小企业数字化转型和采购特点，公司将依托线下门店的履约能力，有效解决其计划性弱带来的应急保供需求[8]

核心观点 报告核心观点围绕政策驱动、行业周期改善和结构性投资机会展开 重点关注智能眼镜首次纳入国家补贴带来的渗透率提升机会 造纸行业供需改善趋势确立及反内卷政策的潜在影响 同时布局个护、宠物、出口链及高股息资产的底部修复与长期成长机会 [3][5] 政策驱动与新兴机会 - **智能眼镜首次纳入国补**：根据《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，智能眼镜单件销售价格不超过6000元人民币，按产品销售价格的15%给予补贴，每件补贴不超过500元人民币，预计将有效降低消费者购置成本，推动行业渗透率加速提升 [3][6] - **智能家居产品获得购新补贴支持**：政策支持智能家居产品（含适老化家居产品）购新补贴，具体补贴品类和标准由地方制定，智能床垫、智能沙发、智能卫浴、智能晾衣架等品类有望受益 [3][7] - **关注相关受益公司**：智能眼镜领域推荐制造优势突出的康耐特光学、头部镜片品牌明月镜片以及渠道卡位优势显著的博士眼镜 [7] 造纸行业策略 - **行业中长期格局优化**：林浆纸一体化推进，供需改善趋势确立，关注反内卷政策在造纸板块的潜在落地空间以及需求的边际变化，可能贡献周期弹性 [3][8] - **木浆价格企稳**：海外浆厂协同性强、控产意愿强烈，叠加新增供给放缓，2025年下半年以来阔叶浆价逐渐企稳，浆纸一体化企业受益 [10] - **大宗纸细分领域展望**： - **文化纸**：行业新增产能持续投放，供需偏紧，纸价处于历史低位，成本构筑价格支撑 [10] - **白卡纸**：2026年供给压力逐渐缓解，预计逐渐迎来供需改善，中长期受益以纸代塑趋势 [10] - **箱板瓦楞纸**：进口纸冲击趋缓，国内新增产能缩量，行业供需小幅改善，向上趋势确定 [11] - **推荐关注标的**：产业链一体化布局领先的太阳纸业，受益供求格局边际改善的玖龙纸业、博汇纸业、山鹰国际，以及特种纸领域的华旺科技和仙鹤股份 [11] 个护与宠物板块 - **个护板块底部布局**：关注百亚股份、登康口腔、中顺洁柔 [3] - **百亚股份**：全国化扩张稳步推进，电商策略调整更注重ROI，线下资源倾斜，利润率有望逐步向上 [12] - **登康口腔**：产品结构升级顺利，2024年打造“7天修护医研”爆品系列，2025年推出“重组蛋白医研抗敏”系列，盈利稳步提升 [12] - **中顺洁柔**：生活用纸利润率底部修复，棉柔巾、湿厕纸等新品类快速放量，新品牌洁仕嘉在培育中 [13] - **宠物用品赛道高成长**：推荐依依股份、源飞宠物 [3] - **依依股份**：尿垫主业增长稳健，拟收购高爷家100%股权，2024年高爷家收入4.6亿元人民币，2025年双十一线上销售额破2亿元人民币，同比增长超120% [14] - **源飞宠物**：外贸延续高增，自主品牌匹卡噗双十一全网销量同比增长500% [14] 出口链机会 - **美国降息有望拉动家具消费**：中国企业进入海外运营比拼新阶段，关注出口链优质个股 [3][15] - **重点公司分析**： - **匠心家居**：越南基地布局领先，覆盖主要对美订单，2021年新增客户13家，2023、2024、2025年前三季度分别达到34、96、67家，驱动收入持续放量 [15] - **永艺股份**：布局越南、罗马尼亚海外产能，内销人体工学椅赛道高成长 [16] - **嘉益股份**：全球保温杯潮流化趋势延续，越南一期、二期产能已投产，2026年有望逐步实现对美订单覆盖 [17] - **众鑫股份**：纸浆模塑环保包装成长赛道，2022年全球市场规模51.11亿美元，同比增长6.5%，公司前瞻布局泰国基地加速美国客户份额提升 [18] 高股息安全边际资产 - **包装行业**：竞争格局成熟，头部企业资本开支回落，高分红构筑安全垫 [3][19] - **永新股份**：2020-2024年分红率分别为84%、81%、68%、83%、81% [19] - **裕同科技**：2025年增加中期分红，分红率提升至70% [20] - **华旺科技**：2024年分红率86%，装饰原纸行业基本面见底 [22] - **美盈森**：产业外迁催化新兴市场约百亿瓦楞包装需求，海外工厂净利率远超国内，分红率领先同业 [23] - **家居行业**：政策优化提振行业β，地产预期扭转，估值处于底部，关注顾家家居、慕思股份、索菲亚、欧派家居、志邦家居、喜临门等高股息标的 [24][25] 深度报告专题 - **京东工业**：国内领先的工业供应链技术与服务提供商，2024年中国MRO采购市场规模3.7万亿元人民币，2019-2024年复合年增长率为6.1%，数智化MRO市场规模4000亿元人民币，复合年增长率达21.7%，渗透率为9.5%（美国超过15%） [26][27] - **伟易达**：全球最大的婴幼儿及学前电子学习产品企业，2025财年实现收入21.8亿美元，同比增长1.5%，其中电子学习产品、电讯产品、承包生产服务收入分别为8.3亿、4.2亿、9.3亿美元，占比38%、19%、43% [28] 家居行业分观点 - **行业Beta改善**：地产托底政策力度加大，有望修复悲观预期，带动估值修复，存量需求占比提升，以旧换新政策激发需求 [35] - **定制家居**：渠道结构快速更迭，积极布局整装、拎包等新渠道，看好索菲亚、志邦家居、欧派家居、好太太 [36] - **欧派家居**：布局多元流量入口，组织架构调整为按区域划分，打破品类边界，推进大家居战略，控股股东一致行动人计划增持金额不低于5000万元人民币，不超过1亿元人民币 [37][39] - **索菲亚**：多品牌运作，2024年整装收入22.16亿元人民币，同比增长16.2%，产业资本盈峰集团入股体现认可 [40][41] - **志邦家居**：品类矩阵完善，冲击百亿收入目标，海外B、C端业务双核驱动 [42][44] - **软体家居**：集中度更易提升，长期消费属性将逐步超越周期属性，看好顾家家居、慕思股份、敏华控股、喜临门 [36] - **顾家家居**：定位全屋型企业，大家居全品类布局清晰，全球化产能布局（越南、墨西哥、美国），总裁增持及员工持股推出，盈峰集团定增认购 [45][46] - **慕思股份**：深耕内销中高端市场，2025年以AI床垫作为主打，合作华为鸿蒙智选 [50] - **喜临门**：卡位床垫优质赛道，聚焦家居主业，强化零售考核，2025年成立清华大学喜临门智慧睡眠技术联合研究中心 [51][54] 轻工消费与其他行业 - **公牛集团**：电连接产品结构升级，智能电工照明品类改革，新能源业务快速放量，国际化战略成为中长期增长极 [64] - **晨光股份**：零售大店业务（九木）与潮玩子公司奇只好玩联合营销，传统核心业务加速东南亚、非洲市场扩张，科力普业务拓展MRO等新赛道 [65][67] - **倍加洁**：口腔护理代工主业稳固，收购益生菌公司善恩康52%股权，益生菌原料+应用市场规模千亿元人民币级别 [68][69] - **潮宏基**：截至2025年9月底门店总数达1599家，较年初净增144家，2025年前三季度珠宝业务收入同比增长30.7%，净利润同比增长56.1% [70][72] - **思摩尔国际**：作为英美烟草HNB新系列独家供应商，有望受益全球HNB市场放量，国内电子烟新规落地后产能向头部集中趋势明显 [74][77]

公司概况与市场地位 - 京东工业是中国领先的工业供应链技术与服务提供商，提供一站式工业供应链解决方案，按2024年交易额已成为国内最大的MRO采购服务市场参与者 [1] - 公司服务重点企业客户数达到1.11万家，提供约8110万个SKU，覆盖80个产品类别，商品来源于约15.8万家供应商 [1] - 2024年公司收入为203.98亿元人民币，经调整净利润为9.09亿元人民币，2021-2024年收入与经调整净利润的复合年增长率分别达到25.4%和21.9% [1] - 公司收入主要来自工业品销售，2024年商品销售收入占比94%，平台交易、广告和其他服务收入占比6% [1] 行业市场与竞争格局 - 2024年中国工业供应链市场规模为11.4万亿元人民币，为全球最大市场，但数智化渗透率仅6.2%，远低于美国的15% [2] - 2024年中国MRO采购市场规模为3.7万亿元人民币，2019-2024年复合年增长率为6.1%，数智化MRO市场规模为4000亿元人民币，同期复合年增长率高达21.7%，渗透率为9.5%，低于美国的超过15% [2] - 工业品采购市场高度分散，按2024年交易额，京东工业在国内工业供应链技术与服务市场的市占率为4.1%，行业第二市占率仅1.5%，行业前五名集中度为7.5% [2] - 在MRO采购市场，京东工业的市占率为0.8%，排名第二的企业市占率为0.3%，行业前五名集中度为1.5% [2] 商业模式与核心能力 - 公司打造“太璞”解决方案，实现商品、采购、履约、运营全供应链数智化，建立了SKU和流程标准，形成高客户转换成本 [3] - 公司采用轻资产运营模式，2024年存货周转率达到24次，表现远好于国内外可比公司，主要通过供应链数智化实现大部分订单由供应商直接发货，减少自营库存 [3] - 通过数智化基础设施搭建，边际投入逐步减少，费用率保持下行，2024年人均销售收入贡献达2500万元人民币 [3] - 研发投入保持领先，推出了工业专用JoyIndustrial大模型，旨在通过强化数智化基础设施持续提升周转率 [3] 增长驱动与财务预测 - 国内工业制造业和工业品采购规模全球最大，需求端提效要求、政策规范及技术和设施完善均催化数智化渗透率提升 [4] - 公司作为国内头部数智化工业供应链服务提供商，基础设施搭建领先，并跟随现有客户出海布局，长期增长空间广阔 [4] - 预计2025-2027年经调整净利润分别为10.96亿、17.35亿、23.01亿元人民币，同比增速分别为+20.5%、+58.4%、+32.6% [4] - 基于2026年经调整净利润17.35亿元人民币，并参考可比公司平均估值24倍市盈率，计算得出目标市值为412亿元人民币 [4]

市场指数与行业表现概览 - 截至报告日，上证指数收盘3965点，近5日上涨1.97%，近1月上涨1.22% [1] - 深证综指收盘2534点，近5日上涨3.25%，近1月上涨1.64% [1] - 近6个月市场风格表现分化，中盘指数涨幅达27.37%，领先于大盘指数的18.65%和小盘指数的23.12% [1] - 近6个月涨幅居前的行业包括航天装备Ⅱ（109.64%）、能源金属（80.41%）、玻璃玻纤（54.37%）和工业金属（64.04%） [1] - 近1个月航天装备Ⅱ行业表现突出，涨幅达67.93% [1] - 昨日（报告发布日）航天装备Ⅱ、多元金融Ⅱ、电视广播Ⅱ、风电设备Ⅱ、塑料行业涨幅居前，而能源金属、渔业、玻璃玻纤等行业跌幅居前 [1] 今日重点推荐报告：兴福电子 (688545) - 公司是湿化学品领先企业，背靠磷化工领军企业兴发集团，拥有磷矿资源储备和基础化工原料供应保障能力 [2][8] - 公司聚焦半导体应用领域，已构建湿电子化学品平台化供应能力，主要产品产能包括：电子级磷酸6万吨（在建4万吨，市占率国内第一）、电子级硫酸10万吨（在建3万吨，市占率超30%）、电子级双氧水6万吨、电子级氨水2万吨、电子级异丙醇2万吨，以及功能湿化品产能5.4万吨（在建1万吨） [8] - 公司持续推进国际化与多元化战略，境内布局京津冀、长三角、珠三角，境外拓展新加坡、韩国、中国台湾等市场，并差异化布局电子气体、硅基前驱体、光刻胶光引发剂及封装材料等先进电子材料 [8] - 受益于全球AI发展带动半导体景气周期，以及国内晶圆厂大规模扩产，预计2026年存储产能增速约25%，先进逻辑产能增速约69%，成熟逻辑产能增速约14%，公司作为核心材料供应商将持续受益 [8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.27亿元、3.05亿元、4.27亿元，当前市值对应市盈率（PE）分别为59倍、44倍、31倍 [2][8] 今日重点推荐报告：京东工业 (07618) - 公司是中国领先的工业供应链技术与服务提供商，按2024年交易额计，已成为国内最大的MRO采购服务市场参与者，服务1.11万家重点企业客户，提供约8110万个SKU，覆盖80个产品类别，商品来源于约15.8万家供应商 [10] - 2024年公司收入为203.98亿元，经调整净利润为9.09亿元，2021-2024年收入和经调整净利润的复合年增长率（CAGR）分别达到25.4%和21.9% [10] - 中国工业供应链市场规模庞大，2024年达11.4万亿元，但数智化渗透率仅6.2%，远低于美国的15%；2024年中国MRO采购市场规模为3.7万亿元，其中数智化MRO市场规模为4000亿元，渗透率为9.5% [10] - 行业高度分散，2024年京东工业在工业供应链技术与服务市场的市占率为4.1%，在MRO采购市场的市占率仅为0.8%，数智化有望加速行业集中 [10] - 公司通过“太璞”解决方案实现全供应链数智化，建立高客户转换成本，形成正向飞轮效应，并采用轻资产运营模式，2024年存货周转率达24次，人均销售收入贡献达2500万元 [2][10] - 预计公司2025-2027年经调整净利润分别为10.96亿元、17.35亿元、23.01亿元，同比增长20.5%、58.4%、32.6%，对应市盈率（PE）分别为30倍、19倍、14倍 [3][10] 今日重点推荐报告：煤炭行业 - 供给端：安监、环保常态化促使供给秩序趋于理性，产能释放预计稳中有紧，2025年1-11月全国原煤累计产量44.02亿吨，同比仅增1.40%，其中10月、11月单月产量同比分别下降2.3%和0.50% [12][14] - 进口规模收缩，1-11月累计进口煤炭4.3亿吨，同比下降12%，主要受印尼计划自2026年起征收煤炭出口关税（1%-5%）以及美国将冶金煤列入关键矿产清单等国际政策影响 [14] - 需求端：火电发电量受新能源挤压，11月同比下降4.2%，但其“压舱石”作用在能源转型期依然不可替代，尤其在调峰与保供方面；煤化工成为新增长极，1-10月化工行业用煤量同比增长10.9% [14] - 动力煤价格方面，截至12月26日，秦皇岛港口Q5500动力煤现货价收报672元/吨，环比下降31元/吨，但受冷空气影响日耗改善、安监力度加大及高成本煤矿可能减产等因素支撑，预计价格有望企稳反弹 [22][23] - 报告看好动力煤价格持续反弹，推荐稳定经营高分红高股息标的中国神华、陕西煤业、中煤能源，并建议关注弹性焦煤标的山西焦煤、淮北矿业、潞安环能等 [3][12][23] 今日推荐报告：芯动联科 (699582) - 公司是国内高性能MEMS惯性传感器领军企业，产品线包括陀螺仪、加速度计、压力传感器与IMU，核心性能达国际先进水平，实现国产替代 [15][18] - 2019-2024年公司营收与归母净利润复合增速均超38%，毛利率维持在85%左右高位 [15] - MEMS惯性传感器广泛应用于消费电子、汽车、工业与航空航天等领域，公司正积极布局自动驾驶、低空经济等多元高潜力场景 [16] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.3亿元、4.7亿元、6.6亿元，对应当前股价市盈率（PE）分别为82倍、57倍、41倍 [18] 今日推荐报告：锐捷网络 (301165) - 公司是领先的ICT基础设施及解决方案提供商，主营业务涵盖网络设备、云桌面及网络安全服务，其中数据中心交换机业务是核心增长引擎 [19] - 2025年前三季度，公司实现营业收入106.8亿元，同比增长27.5%；归母净利润6.8亿元，同比增长65.3% [19] - 受益于云厂商资本开支驱动，全球数据中心交换机市场规模预计将从2025年的367亿美元增长至2029年的612亿美元 [19] - 公司在白盒交换机领域具备先发优势，通过JDM模式与国内云厂商深度合作，在中国200G/400G数据中心交换机出货量份额已连续14个季度排名第一 [19] - 公司在LPO、CPO等新技术方向已形成技术卡位和储备 [19] - 预计公司2025-2027年收入分别为151.47亿元、181.34亿元、214.16亿元，归母净利润分别为9.77亿元、14.01亿元、18.45亿元 [19] 今日推荐报告：汽车行业 - 政策层面，“两新补贴”（以旧换新等）即将落地，有望修复市场对2026年行业总量的担忧 [24] - 近期市场表现：报告发布当周，汽车行业指数上涨2.74%，成交额5828.11亿元，环比增长18.55% [26] - 投资主线包括：1）智能化有优势的新势力车企（小鹏、蔚来、理想等）及核心Tier1供应商（德赛西威、经纬恒润等）；2）反内卷涨价周期利好的二手车企业（如优信）及经销商；3）具备强α和低估值潜力的零部件公司（银轮、双环、继峰等）；4）央国企改革主题（上汽、东风等） [24][26] - 零部件观点更新：由于以旧换新政策补贴额度耗尽及消费者观望，2025年11-12月未出现预期翘尾行情，建议关注具备强α的企业，如双环传动、银轮股份、继峰股份，以及布局机器人业务的福达股份与恒勃股份 [26] - 重申岱美股份投资价值，认为其是兼具稳定业绩、低估值与预期差的白马，汽车内饰主业增长稳健，且80%收入来自海外，同时其在机器人电子皮肤领域具备优势 [26] 今日推荐报告：华秦科技 (688281) - 公司近期签订重大合同，包括一份2.54亿元的航空器机身用特种功能材料合同，以及子公司华秦航发一份3.92亿元的航空发动机零部件加工合同 [30] - 合同签订标志着公司“一核两翼”战略（以航空发动机为核心，拓展航空器机身及其他高端制造领域）逐步落地 [30] - 公司是国内极少数能够全面覆盖常温、中温和高温隐身材料设计、研发和生产的企业，市场地位突出 [30] - 公司建成微波暗室暨紧缩场测试系统，可满足电磁特性测试需求，并为低空经济等行业客户提供技术服务支撑 [30] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.5亿元、5.85亿元、7.62亿元，对应当前股价市盈率（PE）分别为45倍、34倍、26倍 [30] 今日推荐报告：紫光国微 (002049) - 公司拟发行股份及支付现金购买瑞能半导控股权或全部股权，标的公司主营功率半导体，深耕汽车电子领域，产品包括晶闸管、功率二极管及碳化硅二极管等 [33] - 此次收购旨在完善公司汽车电子业务布局，为客户提供体系化解决方案，并有望增厚公司收入体量 [33] - 公司是特种集成电路领军企业，业务受益于国防信息化、商业航天、eSIM方案转型及车规级芯片布局 [33] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.23亿元、24.60亿元、34.95亿元，对应当前股价市盈率（PE）分别为39倍、27倍、19倍 [33] 今日推荐报告：海澜之家 (600398) - 公司与adidas达成战略合作，共建“体育+”生态圈，合作内容包括发布联名卫衣、赋能跑步社团“澜跑研习社”、升级公益项目“多一克温暖” [32] - 海澜之家主品牌在中国男装市场份额达5.6%，位居榜首，并加速品牌出海，截至2025年上半年末已设立92家海外门店 [35] - 公司新增长点包括城市奥莱（预计最新门店数近50家）和国际运动品牌合作（如adidas FCC已有529家门店） [35] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为21.7亿元、23.9亿元、26.2亿元，对应当前股价市盈率（PE）分别为14倍、12倍、11倍 [35] 今日推荐报告：国防军工行业 - 报告认为军工行业调整逐渐结束，进入筑底上升期，短期四季度业绩预期环比改善，“十五五”规划推进下订单有望落地；中长期地缘政治不确定性、消耗类装备放量及军贸需求带来投资机会 [36] - 细分方向关注新型主战装备、消耗类武器、军贸、军工智能化，以及商业航天、深空经济等主题性机会 [36][38] - 上交所发布新规支持商业火箭企业通过科创板第五套标准上市，商业航天资本化预期发酵 [36] - 建议关注高端战力组合（如中航沈飞、航发动力等）和新质战力组合（如芯动联科、华秦科技等）标的 [38]

上市进程与募资详情 - 京东工业于12月3日启动全球公开认购，预计12月11日在港交所主板挂牌交易，认购期持续至12月8日 [1] - 公司拟全球发售2.11亿股股份，香港公开发售占10%，国际发售占90%，并设有15%超额配股权 [1] - 每股发售价区间为12.7港元至15.5港元，每手200股，入场费约3131.26港元 [1] - 按中间价14.10港元计算且未行使超额配股权，本次募资净额约28.27亿港元 [1] - 募资用途规划为增强工业供应链能力占35%、跨地域业务扩张占25%、潜在战略投资或收购占30%、补充营运资金占10% [1] 投资者与承销商 - 七家机构签订基石投资协议，包括M&G Investments和CPE Elm Investment等，拟合计认购不超过1.7亿美元的发售股份 [1] - 上市由美林亚太、高盛亚洲、海通国际及瑞银香港担任联席保荐人 [1] 公司业务与财务表现 - 京东工业为京东旗下提供工业供应链技术与服务的子公司，服务超1.11万个重点企业客户 [1] - 公司已连续五年收入正向增长，且调整后净利润保持为正 [1] - 2020年至2024年总收入分别为68亿元、104亿元、141亿元、173亿元和204亿元，呈现持续增长态势 [2] - 同期净利润分别为3.4亿元、-12.6亿元、-12.7亿元、480万元和7.6亿元，2024年实现扭亏为盈 [2] - 调整后净利润分别为4.4亿元、5.0亿元、7.1亿元、8.2亿元和9.1亿元，逐年稳步提升 [2]

招股基本信息 - 公司于12月3日启动香港全球招股，计划全球发售2.11亿股，其中国际发售1.9亿股，香港公开发售2112.1万股 [1] - 招股价区间为每股12.7港元至15.5港元，若以中间价14.10港元定价且超额配股权未行使，预计募集资金净额约为28.27亿港元 [1] - 香港公开发售时间为12月3日至12月8日，最终发售价及股份分配结果预计于12月10日公布，股份计划于12月11日在香港联交所主板开始买卖，股份代号为7618，每手200股，入场费约3131.26港元 [1] 资金用途与投资者 - 募集资金拟约35%用于增强工业供应链能力，约25%用于跨区域业务扩张，约30%用于潜在的战略投资或收购 [1] - 发行已获7家基石投资者支持，包括M&G、CPE Investment等，基石投资者已承诺认购总额不超过1.7亿美元（约13.24亿港元）的发售股份 [2] 公司业务与市场地位 - 公司是一家工业供应链技术与服务提供商，致力于通过数字化与智能化帮助客户实现保供、降本、增效及合规目标，隶属于京东集团 [2] - 按2024年交易额计算，公司是中国MRO采购服务市场的最大服务商 [2] - 截至2025年6月底，公司提供约8110万个SKU，覆盖80个产品类别，2025年上半年其重点企业客户中约60%为中国《财富》500强企业，逾40%为在华全球《财富》500强企业 [2] 财务表现 - 营业收入从2022年的约141亿元人民币增长至2024年的约204亿元人民币，复合年增长率达20.1% [3] - 公司于2023年实现扭亏为盈，2024年期内利润达7.62亿元人民币，2025年上半年期内利润进一步提升至4.51亿元人民币，较去年同期的2.91亿元人民币显著增长 [3] 公开发售特点 - 按香港公开发售部分2112.1万股计算，可提供约10.56万手认购额度，与近期其他新股相比，可为散户投资者提供更充足的申购机会，中签率预计相对较高 [1]

上市进程 - 京东工业股份有限公司于11月23日通过港交所上市聆讯 [3] - 本次为第四次冲击港股上市 联席保荐人为美银美林、高盛、海通国际和UBS [5] - 此前曾于2023年3月、2024年9月、2025年3月三次递表均失效 [6] - 若上市成功将成为京东集团旗下第六家上市公司 [6] 公司发展历程 - 2018年10月成为京东集团一级品类并进入核心主营业务范畴 [6] - 2020年8月完成A轮融资 由GGV纪源资本领投 红杉资本及CPE源峰资本跟投 同期收购苏州工品汇 [6] - 2020年10月开始提供工业科技解决方案 [7] - 2023年3月完成B轮融资 总额3亿美元 对应估值67亿美元 为三年前三倍 [8] - B轮融资由阿布扎比主权基金Mubadala和阿布扎比投资基金42XFund共同领投 大型资管集团M&G、BPEA EQT及红杉中国跟投 [8] 业务规模与客户覆盖 - 截至2025年6月30日前十二个月服务约1.11万个重点企业客户 [10] - 2025年上半年重点企业客户包含约60%中国《财富》500强企业及逾40%在华全球《财富》500强企业 [10] - 同时服务超260万家中小企业客户 [10] - 合作制造商、分销商及代理商约3万家 提供超4000万SKU工业品 [10] - 商品涵盖40多个类别 包括通用MRO、专业MRO、BOM商品等 并拥有自有品牌 [10] 财务表现 - 持续经营业务总收入从2022年141亿元增长至2023年173亿元 2024年增至204亿元 两年复合年增长率20.1% [10] - 截至2025年6月30日止六个月持续经营业务总收入103亿元 较2024年同期86亿元增长18.9% [10] - 2022年净亏损13亿元 2023年实现净利润480万元 2024年净利润增至7.6亿元 [11] - 截至2024年6月30日止六个月净利润2.9亿元 2025年同期净利润增长至4.5亿元 [11] - 截至2025年8月底年内总收入141亿元 较2024年同期增长18.9% [11] 行业背景与市场地位 - 2024年中国工业供应链市场数字化渗透率仅为6.2% 预计2029年达8.2% [11] - 数字化渗透率提高将推动工业供应链技术与服务市场规模快速增长 [11] - 传统参与者缺乏推动自身运营数字化能力 撮合型交易平台领域知识有限 [11] - 公司具有引领工业供应链数智化转型的优势地位 [11]

战略合作协议概述 - 京东集团与中国长安汽车集团有限公司签署全面战略合作协议 [1] - 双方将积极推进工业制造等领域的供应链数智化升级，目标为供应链降本、增效、合规、保供 [1] - 合作将助力中国长安汽车提高采购效率、降低综合采购成本和优化体验 [1] 合作基础与扩展领域 - 此前京东工业已与中国长安汽车基于太璞数实一体供应链解决方案展开深度合作，包括数智化采购管理平台和智能前置仓 [1] - 双方正围绕中国长安汽车供应链数智化建设、海外供应链合作及供应链AI能力共建展开全面合作 [1] - 未来还将在海外业务布局、机器人等产品领域进一步探索合作空间 [1] 合作方背景与行业地位 - 中国长安汽车是国务院国资委履行出资人职责的大型汽车企业集团，拥有163年历史底蕴和41年造车经验，正向智能低碳出行科技公司转型 [2] - 京东工业是中国领先的工业供应链技术与解决方案服务商，在中国MRO工业品采购服务市场排名前列，也是工业供应链技术与服务市场的最大服务提供商之一 [2] - 汽车制造业被认为是现代工业皇冠上的明珠，代表工业供应链管理最高水平 [2] 核心解决方案与技术能力 - 京东工业发布十大行业专属场景解决方案，汽车制造行业解决方案首个亮相，旨在助力中国工业实现"降本万亿" [3] - 太璞数实一体化供应链解决方案以技术链接供需两端，打造数据流动高速公路，实现供需精准匹配，降低社会化协同成本 [3] - 该方案在供给端聚合海量供应商并缩短中间环节，在需求端聚焦企业内部供应链数智化，已获汽车行业广泛认可并在多家领先车企应用 [3] 全球化布局与技术创新 - 京东工业数智供应链全球布局覆盖泰国、越南、匈牙利、巴西等，支持中国车企出海 [4] - 公司打造支持多国交易的数字化采购平台，并通过智慧决策大脑整合供应链资源，实现最优价值的海外履约交付 [4] - 京东工业构建行业首个供应链大模型JoyIndustrial，基于超8110万工业品SKU数据与超40个细分行业实践训练而成，服务超1万家重点工业企业 [4] 行业趋势与合作前景 - 中国汽车制造行业正处在由规模扩张迈向质量跃升的关键窗口期，供应链韧性、效率与协同成为决定胜负的关键因素 [2] - 数智供应链建设为汽车产业规模化提供坚实基础，是保障产能稳定、推动技术迭代和提升竞争力的关键 [2] - 京东工业的数智供应链以扎实服务为相关产业高速增长保驾护航，双方合作将实现资源共享和联合共创 [5]