物产环能 2026年3月26日电话会议纪要关键要点 一、 涉及的公司与行业 * 公司为**物产环能**，是物产中大集团分拆的能源上市公司 [11] * 业务涉及**煤炭贸易**、**热电联产（能源实业）** 及**新能源**三大板块 [4] * 行业涉及能源贸易、热电联产、熔盐储能、光伏、储能柜制造、废轮胎热解等 [2][7][10][11] 二、 核心观点与论据 1. 业务结构转型与战略定位 * 公司确立未来三年战略目标：**能源实业（热电联产+新能源）** 将成为核心增长极，利润占比预计从当前水平升至 **60%-70%**；**煤炭贸易**板块利润贡献将缩减至 **30%-40%**（约 **4亿元**）[2][13] * 总体战略是：**能源贸易**在控制风险基础上提供**稳定利润**（每年目标 **3-4亿元**），**能源实业**通过资本开支和内生/外延增长驱动公司**成长性**[12][13] * 控股股东对公司的整体定位是围绕**能源主业**，做好能源实业与煤炭贸易业务 [11] 2. 热电联产业务：规模跃升与盈利韧性 * **规模跃升**：2026年1月以 **14亿元** 现金完成收购**南太湖电力**，该项目年增蒸汽 **200万吨**、电力 **2亿千瓦时**，2024年净利润 **1.3亿元**[2][5][8]；收购后公司总蒸汽规模达**千万吨级**，进入A股热电联产**第一梯队**[2][8] * **盈利机制与韧性**：蒸汽采用“**煤热联动**”定价，煤价每变动 **1元**，蒸汽价格同向调整 **0.1-0.2元**，保障毛利率稳定 [2][9]；电力售价相对固定，在煤价下行期，热电业务毛利率显著提升，2025年同比提升 **5.87个百分点**[4][10] * **发展规划**：通过**内生增长**和**外延并购**持续扩大规模，积极寻找和评估新项目 [8][15]；南太湖项目整合有助于降低供煤成本，改善盈利能力 [15] * **2025年经营数据**：前三季度营收 **21.40亿元**，净利润 **3.65亿元**（同比+10.09%），毛利率 **30.15%**（同比+5.87pct）[4]；蒸汽供应量 **631.60万吨**（同比+1%），供电量 **10.38亿千瓦时**，销售压缩空气 **24.65亿立方米**，处置污泥 **61.74万吨**[4][5] 3. 煤炭贸易业务：逆势增长与风控模式 * **逆势增长**：2025年前三季度销量 **4,717.28万吨**（同比+7.2%），预计全年超 **6,000万吨**（2024年为5,900万吨）[2][4][5] * **商业模式**：坚持“**购销对接、高周转**”模式，**不开展垫资业务**，风控优先 [2][6]；账期管理严格，对终端客户（电厂、造纸）给予约 **1-2个月**账期，对贸易商要求先款后货 [6] * **未来规划**：计划将年贸易量基本维持在 **6,000多万吨至7,000万吨**之间，以控制风险，虽有能力提升至 **7,000-8,000万吨**[5][6] * **客户与采购**：下游客户主要为国内**电厂**（如国能集团华南区域电厂）[6]；2024年采购量中，进口煤约 **1,900万吨**（来自印尼、澳大利亚），国内煤约 **4,000万吨**（来自山西、陕西、内蒙古、新疆）[6] * **近期挑战**：2026年第一季度，运费上涨成本主要由公司承担，因下游电厂对高煤价接受度低；1-2月因内外贸煤价倒挂影响进口煤销售，近期国际煤价上涨使倒挂趋势缓解 [6] 4. 新能源业务：技术突破与未来展望 * **熔盐储能项目**：与**浙江大学**合作，2025年12月示范项目实现**首次熔盐供汽**，具备向工业园区供应绿色蒸汽能力 [2][5][7]；技术原理是利用夜间低谷电或绿电加热熔盐，白天放热 [7] * **合作模式**：与浙大、**东方电气**形成固定合作结构，技术知识产权三方共享；设备向东方电气采购，公司负责实施运营 [8]；未来商业模式包括提供**EPC服务**及**参股运营**[8] * **业务布局与盈利**：2025年前三季度新能源业务营收 **2.12亿元**，同比增长显著，整体基本实现盈亏平衡（略有微亏）[5][10]；细分包括：1) **光伏业务**（分布式，盈利良好）[10]；2) **储能业务**（许昌有储能柜加工厂，通过联合体投标商业项目）[11]；3) **示范项目探索**（熔盐储能、废轮胎热解）[11] * **未来预期**：2026年重点推广熔盐储能EPC及参股运营模式 [2]；盈利量级上**谨慎预期**未来利润贡献可能在**千万元级别**[2][11] 5. 股东回报与分红政策 * **分红承诺**：公开承诺2024-2026年度每年现金分红比例**不低于40%**[3][14]；2024年实际分红比例达 **45.32%**，每股分红 **0.6元**[3][14]；2025年增加了中期分红（每股 **0.1元**）[14] * **股息率目标**：公司希望达到 **5%左右**的稳定股息率 [3][16] 6. 整体经营与业绩展望 * **2025年前三季度整体**：营收 **269.79亿元**（同比-12.84%），归母净利润 **4.53亿元**（同比-15.10%），降幅较上半年收窄；经营活动现金流净额 **17.8亿元**，同比增幅加大 [4] * **业绩稳定性**：随着能源实业板块（热电联产）营收占比提高，公司整体业绩稳定性将得到加强 [16]；2026年业绩增长有南太湖项目并表作为保障 [16] * **“算电协同”**：公司正在关注此方向，但现有热电项目未进行相应设计，下游无算力客户，目前无实质性进展，未来可能在新建项目中探索 [7] 三、 其他重要内容 * **热电联产产品定价细节**： * **电力**：燃煤机组参考市场化电价（2025年5月后上限 **0.49836元/千瓦时**，实际结算价较2024年低约2-3分钱）；生物质发电固定为 **0.75元/千瓦时**；污泥焚烧发电分段计价（低于280千瓦时/吨部分 **0.65元/千瓦时**，超出部分 **0.5058元/千瓦时**）[9] * **压缩空气与污泥处置**：采用成本加成法协商定价；2024年污泥处置平均收费 **193元/吨**，其热值（约900-1000大卡/吨）在掺烧时贡献额外毛利 [9] * **产量规划**：2025年蒸汽销量约**八九百万吨**，发电量略低于 **13亿千瓦时**，压缩空气和污泥处置量均有约 **10%** 增长 [9]；南太湖项目并入后，预计增加蒸汽约 **200万吨**/年，电力约 **2亿千瓦时**/年 [9] * **上市以来累计分红**：**15.06亿元**[5]

当前业务与财务状况 - 公司目前主要从事煤炭贸易业务，并计划在现有模式基础上拓展客户、供应商及业务区域以提升盈利能力 [2][3] - 公司财务指标不佳，面临若主业持续亏损将被实施ST的风险 [2] - 公司使用部分闲置自有资金购买理财，旨在提高资金使用效率并增加收益 [3] 资产处置与股东情况 - 破产处置账户仍剩余约1900万股股份，公司将依据《重整计划》合法合规处理 [2] - 股东陈张勋、张鑫的持股为个人财务性投资，目前暂无参与公司日常经营管理的计划 [3] - 公司持续关注股东农谷集团的减持计划进展 [4] - 公司持续关注股东王健的股份质押与冻结进展情况 [4] 重组、收购与未来发展 - 公司否认存在“忽悠式重组”，称此前重组终止系因客观因素未达成一致 [3] - 公司正在积极探索引入优质资产以改善盈利能力和促进长远发展 [3] - 关于资产注入、重组、收购（包括对王小蒙豆制品厂的收购）等任何重大事项，均表示需以公司正式公告为准 [3][4] 退市风险与信息披露 - 公司明确表示没有主动退市的安排，称目前经营正常且未触及退市风险指标 [3] - 本次投资者关系活动不涉及应披露的重大信息 [4]

报告行业投资评级 - 行业评级为“增持” [5] 报告核心观点 - 在需求平稳与供给受限的宏观背景下，有色金属、化工、钢铁、煤炭等行业有望迎来产品价格上涨，建筑板块内拥有相关资源或实业业务的标的将因此受益 [1][12][18] - 需求端，积极的宏观政策、财政与货币政策以及地产政策优化有望支撑2026年总需求平稳 [1][18] - 供给端，各行业“反内卷”政策落地、环保限产及控制碳排放等措施导致供给受到约束 [1][18] 分行业核心逻辑与重点公司 有色金属行业 - 价格上涨受宏观流动性、地缘贸易变局与产业基本面硬约束三重因素驱动 [2][19] - 宏观流动性：2026年美联储降息周期为大宗商品提供流动性基础 [2][19] - 地缘贸易：美国铜关税政策调整预期引发囤库，资金将金属作为战略资源配置 [2][19] - 产业供给：矿山建设周期长、审批环保约束严，供给增量有限 [2][19] - 产业需求：电网投资强韧性，新能源、光伏、AI算力中心等领域需求形成“多频共振” [2][19] - **重点推荐中国中铁 (A/H)** [3][12][20] - 资源业务成长逻辑补齐：子公司中铁资源以78.7亿元获得内蒙古银矿探矿权（银金属储量5105吨，整体价值超千亿），开启资源扩张战略 [3][20] - 业绩与估值：子公司中铁资源2025年上半年归母净利润25.8亿元，同比增长27%，占公司同期净利润的22% [3] - 分部估值重估： - 预计2026年资源业务净利润55亿元，参考紫金矿业估值（PE约16倍），对应A/H股价值分别为853/859亿元 [3][20][21] - 预计2026年工程业务净利润198亿元，按A/H股PE 5倍/3.5倍估算，对应价值992/694亿元 [3][21] - A/H股资源与工程业务合计价值分别为1845/1553亿元，较当前市值有19%/38%提升空间 [3][12][21] - 盈利预测与估值：预计2025-2027年归母净利润分别为258/253/255亿元，当前A股对应2025-2027年PE为6.0/6.1/6.1倍，H股为4.4/4.5/4.4倍 [3][21] 化工行业 - 价格上涨动能来自全球地缘冲突、供需格局改善及“反内卷”政策 [4][30] - 供给端：伊朗等地冲突可能影响供给；国内资本开支下行、环保限产及成本劣势企业关停导致老旧产能加速退出 [4][30] - 需求端：制造业补库、出口增多及新型制造需求提供支撑 [4][7] - 库存结构：上游温和库存、下游低库存，下游补库可能触发上游快速去库 [7] - 政策导向：“反内卷”政策下龙头企业降低负荷率以挺价 [7] - **重点推荐中国化学** [4][7][12][30] - 产能：拥有己二腈产能20万吨，己内酰胺产能20万吨 [7][30] - 价格弹性：己内酰胺当前价格约9950元/吨，较最低点上涨23.6%；价格每上升1000元，预计公司增利约2亿元，占2024年归母利润3.5% [7][30] - 盈利改善：英威达已将己二胺价格上调至18200元/吨，公司己二腈项目盈利有望改善 [7][30] - 财务质量：2018-2024年经营性现金流持续为正，合计金额与归母净利润之和比值为1.33；2024年分红率20% [7][30] - 估值：当前股价对应PB为0.88倍，处于历史最低区间 [7][30]；2026年预期PE为7.8倍 [12] - **其他关注标的** [7][12] - 三维化学：拥有醇/酸/酯类产品产能分别为17/26/3/10万吨/年，2026年预期PE为15倍，预期股息率5.6% [7][12] - 东华科技：6万吨/年PBAT和4万吨/年PBT项目，以及内蒙新材30万吨/年煤制乙二醇项目已正式投产，2026年预期PE为16倍 [7][12] 钢铁行业 - 钢价上涨预期基于供需弱平衡与“反内卷”政策加码 [8][9][35] - 产业背景：经历四年多下行周期，冬储累库力度弱，节后去库压力小，形成供需弱平衡 [9][35] - 政策端：《钢铁行业稳增长工作方案（2025-2026年）》明确控制供给总量，加速落后产能退出 [9][35] - **重点推荐鸿路钢构** [8][9][12][35] - 受益机制：钢结构售价与钢价同步上涨，但成本采用移动加权平均法核算，上涨速度慢于售价，毛利率有望提升 [9][35] - 业绩弹性：钢材年均价每波动1%，公司吨净利同向波动约5元 [9][35] - 产销情况：2025年第四季度签单稳健，单季产量创历史新高；预测2026年钢结构产量增长30%至约650万吨 [9][35] - 盈利预测：预测2026年扣非吨净利130元/吨，对应归母净利润8.5亿元 [9][35] - 估值重估：考虑加回每年约7亿元的研发费用及改造成本，2026年还原业绩约13亿元，按15倍PE测算，目标市值约200亿元 [9][35] - 市场估值：当前对应2026年预期PE为21倍 [12] 煤炭行业 - 煤价上涨受供给端收紧与全球资源紧张驱动 [10][38] - 政策与供给：2025年7月国家能源局定调煤炭“反内卷”，主产区安监趋严；印尼大幅削减2026年煤炭产量配额 [10][38] - 价格走势：截至2026年2月27日，甘其毛都蒙煤价1010元/吨，1月及2月均价分别为1022元/吨和1025元/吨，同比分别增长12%和13% [10][38] - **重点推荐北方国际** [10][11][12][38] - 业绩弹性：公司成本端按2025年第四季度长协价核算，2026年第一季度蒙煤终端与长协价差走阔，焦煤业务单吨毛利有望明显改善，驱动业绩在低基数上修复（2025年第一季度收入/业绩同比下降27%/33%） [10][11][38] - 历史经营：2025年全年焦煤贸易量448万吨，同比下降13%；受全年蒙煤均价911元/吨（同比下降26%）影响，贸易业务毛利率大幅下行 [10][38] - 新业务贡献：孟加拉火电站项目预计2026年起贡献较多投资收益；波黑光伏项目测算年均税后净利润0.42亿元 [11][38] - 市场估值：当前对应2026年预期PE为13倍 [12]

2025年度财务业绩 - 公司2025年实现营业收入4.65亿元，同比下降25.89% [1] - 公司2025年归母净利润为-2218.26万元，亏损同比扩大约11倍 [1] - 公司所有收入均来自国内煤炭贸易业务，分行业、分产品、分地区收入均为4.65亿元 [2] 盈利能力与成本结构 - 公司煤炭贸易业务整体毛利率为1.07%，同比下滑2.18个百分点 [1][2] - 公司营业成本为4.60亿元，同比下降24.22%，降幅略低于收入降幅 [2] - 以自营模式开展的煤炭贸易业务毛利率为0.97%，同比下滑2.28个百分点 [2] 业绩变动原因 - 业绩下滑主要因国内煤炭市场价格持续承压调整，公司主动调整业务策略，阶段性控制业务规模 [1] - 亏损原因包括煤炭贸易自营业务毛利率下滑以及营业外支出增加 [1] - 公司经营活动产生的现金流量净额为25.22万元，同比大幅增加158.88%，主要系销售货款及时回款及非经营性支出增加所致 [3] 公司治理与法律风险 - 公司因前前任董事长吴联模和前任实控人张培峰在任期间的违法违规行为，已涉及多起股民索赔案件 [3] - 2025年8月，公司因未按规定披露对外担保及重大诉讼事项，被责令改正、警告并处以800万元罚款 [3] - 公司表示已通过2021年司法重整明确对股民诉讼的清偿安排，并计划依据相关司法解释积极应诉，争取不担责或低比例担责 [3] 股东动态与市场表现 - 公司第二大股东农谷集团（持股9.49%）计划减持不超过1103.04万股，占公司总股本的3% [4] - 截至新闻发稿时，公司股价报7.70元/股，当日下跌2.65%，总市值约28.31亿元 [4] - 公司股价近一年来累计上涨超过60% [4] 业务模式与行业展望 - 公司主营业务为煤炭贸易，以自营模式为主、代理模式为辅 [1] - 煤炭行业受市场供需、国家政策、环保及安监等多方面因素影响，市场供应及价格波动对公司贸易业务发展及毛利空间产生影响 [2] - 对于2026年，公司计划在持续做好煤炭贸易业务的基础上寻求优质资产注入，拓展新增优质盈利业务 [3]

公司治理与高管违纪 - 淮北矿业集团下属现代物流贸易公司原党委书记、总经理邵华因严重违纪违法被立案审查调查 [1] - 邵华被查处的具体问题包括：无视中央八项规定精神收受礼金、违反组织纪律不如实说明问题、违反廉洁纪律收受管理和服务对象礼金购物卡、纵容亲属利用其职务影响营利、违规经商办企业 [1] - 邵华利用职务便利在煤炭贸易、供应采购等方面为他人谋取利益，并非法收受巨额财物，构成严重职务违法并涉嫌受贿犯罪 [1] - 安徽省淮北矿业集团公司决定给予邵华开除党籍处分，取消其享受的待遇，并收缴其违纪违法所得，其涉嫌犯罪问题已移送检察机关审查起诉 [1] 行业运营环境 - 该案件揭示了煤炭贸易与供应采购环节存在利用职务便利谋取利益的风险 [1]

公司治理与合规 - 公司高级管理人员存在严重违反廉洁纪律的行为，包括违规收受可能影响公正执行公务的礼金、购物卡 [1] - 公司高级管理人员违反组织纪律，在组织函询时未如实说明问题 [1] - 公司高级管理人员纵容、默许亲属利用其职务影响从事营利活动，并存在违规经商办企业的行为 [1] 业务运营与商业行为 - 公司高级管理人员利用职务便利，在煤炭贸易、供应采购等具体业务环节为他人谋取利益 [1] - 公司高级管理人员在上述业务活动中非法收受他人巨额财物 [1]

文章核心观点 - 呼伦贝尔正通过打造现代化国际陆港体系，推动从单一“通道”向集物流、贸易、加工、服务于一体的综合“枢纽”转型，目标是成为国家向北开放重要桥头堡的排头兵 [1][3][6] 战略定位与转型 - 公司正从“经济通道”加速迈向“通道经济”，通过成立陆港集团构建“全域一体”的国际陆港发展体系，使沿边口岸群形成聚合效应 [3] - 公司积极构建以满洲里综合枢纽口岸为龙头，“一轴两翼双特色”的口岸布局，整合资源，边腹联动，推动沿边口岸形成“握指成拳”之势 [3] - 公司制定了明确的发展蓝图：2027年基本建成陆港现代化运营体系，2030年全面建成区域性国际物流枢纽，2035年全面建成高水平国际陆港 [6] 业务发展与运营数据 - 阿日哈沙特口岸2025年以来累计进出口货运量28.45万吨，进出口货物贸易成交额完成2.92亿元，进出境交通运输工具1.69万辆次，进出境客运量11.02万人次 [2] - 该口岸通过标准化装卸和专业设备，使单箱换装效能提升三成（即30%），通关时间压缩至4小时以内 [1] - 中欧班列已搭载12大类货物通达13个欧洲国家，入境班列覆盖国内60余座城市 [6] - 航空口岸去年出口份额增长6.5倍 [6] 具体项目与合作 - 在满洲里综合枢纽口岸，公司打造“进口—加工—输出”闭环载体 [4] - 在阿日哈沙特口岸和黑山头口岸，重点打造进口矿产品储运及出口物资集散基地、大宗矿产资源储运基地 [4] - 在黑山头口岸和室韦口岸，公司已与俄方企业签订10万吨褐煤进口合同，并推进“口岸+旅游”及跨境基础设施项目 [4] - 山东企业齐航矿业于2025年初在阿日哈沙特口岸成立子公司，将蒙古国进口煤炭销往东北多地 [1] 区域联动与市场拓展 - 公司不仅推动口岸与非口岸旗市区联动，更主动对接国内腹地，为东北三省及内陆省份提供中转集拼分拨服务 [5] - 公司加强与广州、深圳等中心城市合作，承接京津冀、长三角、粤港澳大湾区产业转移，并拓展与云南、广西等地的差异化合作，发展“飞地经济” [5] - 公司聚焦发展物流、贸易、加工、服务等功能业务，不断培育新兴市场、挖掘发展空间、拓宽合作渠道 [6]

事件概述 - 2025年7月下旬，山西省忻州市原平市338国道因持续强降雨发生路基塌陷并封闭施工，预计年底恢复通行，该路段是陕蒙煤炭入晋的咽喉要道[2] - 道路中断导致运输车辆需绕行70余公里，造成运力锐减、成本激增，沿线贸易商运营几近停滞[2] - 事件波及位于原平的某央企电厂（国网英大风险管理（深圳）有限公司下游客户），该电厂因场地与安全限制无法增储库存，面临生产用煤断料风险[2] 危机影响与核心挑战 - 危机不仅是物流阻断，更深层次冲击了资金循环，运输成本飙升与回款周期拉长使上游贸易商资金链承压，购煤发运意愿急剧萎缩[3] - 作为资金类业务的关键枢纽，专业的金融服务商需在危机中发挥优势，筑牢资金链的韧性与安全防线[1] 应对措施与解决方案 - 国网英大风险管理（深圳）有限公司迅速启动应急机制，派遣团队一线勘察，从金融与实体两端协同发力[3] - 金融端：快速注入资金活水，纾解上游贸易商因运力紧张骤增的垫资压力，重燃其组织煤源、保障发运的信心[3] - 实体端：切实履行代理采购职责，整合渠道资源，制定科学转场方案，协调运力与设备，助力煤炭顺利转运[3] - 同时与下游电厂紧密沟通，动态优化进煤计划与车辆调度，确保在安全库存期内完成保供[3] 成果与成效 - 通过金融赋能与贸易协同的双轮驱动，公司成功打通资金堵点，探索出以资金服务保障实体稳定的路径[4] - 2025年下半年，公司累计为该央企电厂稳定供应生产用煤3万余吨，有效化解了断料危机[4] 商业模式与未来展望 - 此次保供实践是公司“以金融赋能实体，以服务稳定供应”商业模式的生动诠释[5] - 在金融监管趋严、服务主业与盈利任务并重的背景下，公司致力于强化供需衔接、平滑资金成本，履行央企责任[5] - 未来公司将在严守监管红线与行业规范的基础上，持续提升资金类业务服务质效[5]

公司股东减持计划 - 公司大股东湖北农谷实业集团有限责任公司持有公司股份3490万股，约占公司总股本比例的9.49% [1] - 该股东计划在未来3个月内减持公司股份合计不超过约1103万股，占公司总股本比例的3% [1] - 减持方式包括集中竞价和大宗交易，其中集中竞价减持不超过约368万股（占总股本1%），大宗交易减持不超过约735万股（占总股本2%） [1] 公司业务与财务概况 - 2025年1至6月份，公司的营业收入构成为煤炭贸易，占比100.0% [1] - 截至发稿，公司市值为26亿元 [1]

公司业务构成 - 公司贸易业务主要涉及煤炭 [1]