投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为11/9/8倍 假设分红率维持45%时对应股息率分别为4.24%/5.12%/5.63% [5][6] 核心观点 - 热电联产板块表现亮眼 2025H1实现毛利4.31亿元（同比增长14.32%） 毛利率29.77%（同比提升5.48个百分点） 主要受益于多业务协同效应 [6] - 煤炭贸易板块量增利减 2025H1销售量3190万吨（同比增长14.13%） 但单吨毛利降至18.9元/吨（同比下降5.4元/吨） 若煤价回升有望释放业绩弹性 [6] - 收购南太湖科技热电资产 标的公司2024年净利润1.3亿元 完成后将扩大热电联产板块净利润规模 [6] - 新能源业务聚焦储能与绿色技术 重点推进熔盐储能示范项目 建成后年消纳绿电2.362亿度 供应蒸汽25.4万吨 [6] - 明确高分红政策 2024-2026年现金分红比例不低于扣非归母净利润40% 2024年实际分红率达45.32% [6] 财务数据 - 2025H1营收184.22亿元（同比下滑7.56%） 归母净利润3.02亿元（同比下降15.96%） [6] - 分板块净利润：煤炭贸易1.46亿元 热电联产2.47亿元 新能源-0.08亿元 [6] - 预测2025-2027年归母净利润7.1/8.6/9.5亿元 同比增速-3.57%/20.68%/9.96% [6][7] - 当前总市值7604.92百万元 每股净资产9.83元/股 资产负债率46.12% [3] 业务运营 - 热电联产业务：蒸汽销量425.95万吨（同比+0.24%） 供电量7.04亿千瓦时（同比-3.60%） 压缩空气销售15.7亿m³（同比+11.57%） 污泥处置42.43万吨（同比+9.69%） [6] - 煤炭贸易业务：营收169.28亿元（同比下降25.52%） 毛利6.03亿元（同比下降11.24%） [6]

核心财务表现 - 营业总收入15.15亿元，同比下降9.69%，主要因煤炭贸易及蒸汽、电力销售收入减少[1][2] - 归母净利润1.1亿元，同比下降5.52%，但第二季度单季净利润7342.67万元，同比上升2.46%[1] - 毛利率12.22%（同比减0.16个百分点），净利率9.05%（同比增3.29个百分点）[1] 现金流与资产结构 - 每股经营性现金流0.62元，同比大幅增长144.02%，主因购买商品、接受劳务支付的现金减少[1][3] - 货币资金8.57亿元，同比增长36.37%；应收账款1.86亿元，占归母净利润比例达87.59%[1][3] - 有息负债7.22亿元，同比微增2.66%；每股净资产5.94元，同比增长6.31%[1] 费用与成本分析 - 三费总额6304.6万元（销售/管理/财务费用），占营收比例4.16%，同比上升33.08%[1] - 销售费用同比增长18.06%（人工成本波动），管理费用增19.55%（人工费用及折旧增加），财务费用增30.37%（利息收入减少）[2] - 研发费用同比大幅下降65.44%，因人工费与材料费减少[2] 重要科目变动原因 - 应收款项融资增长44.14%，因银行承兑汇票收取增加[1] - 其他应收款激增698.69%，系应收联营公司未发放股利；存货下降36.42%因在途煤炭减少[2] - 在建工程减少94.13%因子公司转固；其他非流动资产增644.71%因预付采购长期资产[2] 投资回报表现 - 去年ROIC为7.88%，净利率7.43%，均处于一般水平[3] - 上市以来ROIC中位数10.29%，2024年为历史最低水平[3]

公司治理与会议 - 公司于2025年8月20日以通讯方式召开第三届第十次董事会会议 [1] - 会议审议了《关于公司2025年中期利润分配预案的议案》等文件 [1] 业务结构 - 2024年1至12月营业收入构成为热电联产占比48.3% [1] - 煤炭贸易占比47.37% [1] - 其他业务占比4.22% [1] - 其他行业占比0.11% [1] 市值信息 - 公司当前市值为91亿元 [1]

聚焦主责主业 - 公司围绕"环保、能源"两大主题优化"能源贸易+能源实业"双轮驱动模式，加速培育新质生产力发展动能[1] - 2025年1-6月热电联产业务实现营业收入14.47亿元，净利润2.47亿元[3] - 成功收购湖州南太湖电力科技，新增锅炉容量480t/h和发电机组48MW，强化能源实业领先地位[3] - 煤炭流通业务实现营业收入169.28亿元，净利润1.46亿元，销售量达3,190万吨同比增长14.13%[3][5] 新能源业务拓展 - 构建"研发体系-共建平台-合作开发-示范项目-产业升级"的创新发展路径，新增授权专利13项[12][13] - 熔盐储能示范项目年消纳低谷电2.362亿度，供应蒸汽25.4万吨，年减排CO₂3.3万吨[10] - 废旧轮胎热解项目实现热电耦合协同减污降碳，入选浙江省减污降碳标杆项目[11] - 2025年上半年光伏供电1,542.18万千瓦时，生物质供电13,872.26万千瓦时[4] 研发创新投入 - 2025年上半年研发经费投入6,527.81万元同比增长1.70%[8] - 建立"一室两站三院八中心"创新体系，包括省级重点实验室和国家级博士后工作站[9] - 与浙工大等高校共建联合研发中心，聚焦熔盐储能、光伏组件回收等关键技术[10][12] 投资者回报 - 2024年度每10股派发6元，现金分红比例提升至45.32%，累计分红达募集资金净额101.23%[7] - 制定2024-2026年分红规划，承诺每年现金分红不低于扣非净利润的40%[6] - 通过业绩说明会、上证e互动等渠道加强投资者沟通，2025年上半年开展多场路演活动[14] 公司治理 - 修订完善治理制度，2025年上半年未发生重大内控缺陷或信披违规事件[15][16] - 组织董监高专题培训覆盖监管政策、ESG实践等内容，提升合规意识[17] - 董事会、监事会运作规范，关联交易等重大事项执行事前审议机制[16]

股份回购情况 - 截至2025年7月31日公司尚未进行股份回购 [2] 营业收入构成 - 热电联产占比95.26% [2] - 煤炭贸易占比2.48% [2] - 储能电力占比2.03% [2] - 其他业务占比0.22% [2]