现房销售新政对地方财政与投资的影响 - 现房销售新政对地方政府及发展模式的影响远大于地产行业本身，并将传导至政府导向的各类投资[6][10] - 新政下，房企资金链要求提升，项目现金流回正周期从拿地后约1年拉长至2.5-3年，导致土地市场参与者确定性减少[12] - 个人按揭贷款资金退出建设期，2025年该资金来源占整体的14%（合计1.3万亿），2026年预计为9934亿元[12] 海南先例的启示与预期差 - 2021年海南国有土地使用权出让收入同比为-31%，而全国同比为3.5%[22] - 海南住宅类土地单价出现积极变化，如海口某地块楼面价创下新高，溢价率达88.24%[22] - 由于新增供给瓶颈，海南一二手房价表现均好于全国[22] - 2020年末已有业内前五的房企计划退出海南市场，大房企在有选择的情况下未必留在海南[22] 土地市场对传统投资的压力传导 - 2026年土地出让收入预计相比去年减少约1.28万亿[2][28] - 税收有望较预算数多0.69万亿，但汇总赤字、专项债、特别国债后，今年11.59万亿仅比去年11.36万亿多0.23万亿[2][31] - 基建投资预计缩减0.92万亿（假设政府资金占比70%），而民生开支（教育、社保、卫生）预计增加5604亿元[2][31] - 政府资金通过PEVC投入科技的增量可能仅为0.05万亿，显示科技投资增量有限[2][31]

核心观点 - 报告核心观点包括：益丰药房门店逐步扩张，经营效率提升，业绩基本符合预期，维持“买入”评级 [5][7]；美国炼油企业股价创新高，主要受炼油价差扩大、资产周转率高、能源自主等因素驱动，对国内炼化企业有参考意义 [12] 益丰药房（603939）公司简评报告 业绩表现 - 2026年H1，公司实现营业收入121.30亿元（同比+3.48%），归母净利润9.64亿元（同比+9.51%），扣非归母净利润9.52亿元（同比+11.06%），经营性现金流净额14.54亿元（同比-7.40%） [5] - Q2单季度营业收入60.45亿元（同比+5.82%），归母净利润4.64亿元（同比+7.82%），扣非归母净利润4.59亿元（同比+9.48%） [5] - 公司业绩基本符合预期 [5] 业务板块分析 - 线下业务稳健增长，线上业务快速发展 [6] - 医药零售板块实现营业收入105.07亿元（同比+3.02%），加盟及分销板块实现营业收入12.52亿元（同比+7.10%） [6] - 分产品看，中西成药实现营业收入94.09亿元（同比+5.74%），中药实现营业收入10.36亿元（同比-9.85%），非药品实现营业收入13.14亿元（同比-0.44%） [6] - 互联网业务实现销售收入16.69亿元（含税），同比增速23.14%，其中O2O销售收入11.55亿元（含税），B2C销售收入5.14亿元（含税） [6] - O2O多渠道多平台上线直营门店超过10000家 [6] 门店扩张与经营效率 - 截止2026年H1末，公司合计门店数量15239家，其中直营门店10663家，加盟门店4576家 [7] - 报告期内自建门店211家，并购门店11家，新增加盟店263家，关闭门店77家，净新增门店408家 [7] - 闭店数量显著减少，预计门店网络优化逐步告一段落，进入新的门店稳步扩张阶段 [7] - 销售毛利率40.30%（同比-0.17pct），销售净利率8.81%（同比+0.74pct） [7] - 销售费用率23.29%（-1.44pct），管理费用率4.51%（+0.06pct），财务费用率0.47%（-0.21pct） [7] - 经营效率稳步提升，受房租物业费用下降影响，销售费用率明显下降 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为19.31/21.68/24.56亿元，对应EPS分别为1.59/1.79/2.03元，对应PE分别为14.30/12.74/11.24倍 [7] - 维持“买入”评级 [7] 美国炼油企业股价新高分析 全球大类资产回顾 - 9月18日当周，全球股市涨跌不一，科创50指数、恒生科技指数领涨 [10] - 主要商品期货中黄金、铜、铝上涨，原油下跌 [10] - 美元指数上涨，人民币升值，欧元、日元贬值 [10] - 权益表现排序：科创50 > 恒生科技指数 > 日经225 > 创业板指 > 深证成指 > 纳指 > 上证指数 > 英国富时100 > 沪深300指数 > 标普500 > 恒生指数 > 德国DAX30 > 法国CAC40 > 道指 [10] - 9月加息落地，金价反弹，黄金当周小幅上涨 [10] - 原油受中东地缘局势缓和影响，当周下跌 [10] - 工业品期货：南华工业品价格指数下跌，炼焦煤、混凝土、螺纹钢、水泥小幅下跌 [10] - 高炉开工率环比小幅下跌 [10] - 乘用车截至9月13日当周销量3.96万辆，环比13.00%，同比-23.00% [10] - BDI环比下跌3.91% [10] - 国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率上涨0.06BP至1.2298%，10Y国债收益率下跌0.79BP收至1.6820% [10] - 2Y美债收益率当周上涨13BP至4.76%，10Y美债收益率上涨5BP至5.01% [10] - 美元指数收于100.22，周上涨1.14% [10] - 离岸人民币对美元逆势升值0.19% [10] 国内权益市场表现 - 9月18日当周，风格方面，成长 > 消费 > 周期 > 金融 [11] - 日均成交额为17981亿元（前值18786亿元） [11] - 申万一级行业中，共有16个行业上涨，15个行业下跌 [11] - 涨幅靠前的行业为电子（+6.06%）、通信（+3.75%）、房地产（+3.26%） [11] - 跌幅靠前的行业为石油石化（-3.72%）、农林牧渔（-2.78%）、煤炭（-2.72%） [11] 美国炼油企业股价新高原因分析 - 今年以来，国际油价紧张，全球炼油活动减少，海外炼油价差持续扩大 [12] - 根据EIA数据，至9月14日，美国柴油零售价格平均为6.29美元/加仑，是自2022年以来的最高价格，也是自EIA于1994年开始发布该数据以来名义价格的最高记录 [12] - 美国独立炼油企业股价创历史新高，今年初至9月18日，瓦莱罗能源上涨158%、PBF能源上涨190%、Delek US上涨168%、HF Sinclair上涨157% [12] - 海外炼油企业周期属性强，ROE波动较大，美国几乎没有新建炼油企业，成长性受限 [12] - 这些企业固定资产相对较轻，未来资本开支多以维护性为主，固定资产周转率多在4-6倍，而国内炼化企业多在1-3倍 [12] - 美国能源自主，本土轻质油可与加拿大、委内瑞拉重质油混合加工，下游炼油企业开工率较高 [12] - 美国新能源汽车渗透率较低，交通方面对成品油需求稳定 [12] - 美国炼油和乙烯装置多是分开经营，如CPChem由雪佛龙和菲利普斯66各持50%股份，利安德巴塞尔退出炼油业务 [12] - 国内炼化一体化能力更强，未来盈利稳定性将会增强 [12] - 对标美国炼油企业，国内炼化装置投产后，固定资产形成销售收入，周转率将提升，同时折扣带来的现金流将明显改善，有望带来新的估值提升空间 [12] 财经新闻 - 当地时间9月20日，中美经贸中方牵头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在美国纽约举行经贸磋商，围绕落实历次经贸磋商共识、促进双边贸易投资等共同关心的重要经贸问题进行了交流，并就人工智能有关问题举行对话 [14] - 9月21日，央行召开外资金融机构座谈会，潘功胜行长出席，指出我国经济总体平稳向好，央行将实施适度宽松货币政策，持续推进金融业高水平双向开放 [14] - 应美国总统特朗普邀请，国家主席习近平将于9月23日至25日对美国进行国事访问 [15] A股市场评述 - 上交易日上证指数延续拉升，收盘上涨38点，涨幅0.97%，收于3949点 [16] - 深成指、创业板双双收涨，主要指数均呈收涨 [16] - 上证指数量能比前一交易日明显放大，大单资金净流入超49亿元 [16] - 日线KDJ金叉延续，日线MACD有向好迹象，120分钟线KDJ、MACD金叉共振成立 [16] - 指数收复60日均线，5日、10日、20日均线均方向向上 [16] - 上证指数周线呈小阳K线，突破5周均线，仍收于10周均线之上 [17] - 深成指、创业板分别上涨0.65%、0.80%，均收小星K线 [17] - 上交易日同花顺行业板块中，只有1个板块回落收阴，收红板块占比98%，收红个股占比80% [17] - 涨超9%的个股高达153只，跌超9%的个股7只 [17] - 医疗服务板块涨幅居首，收盘大涨5.1% [18] - 化学制药、生物制品、房地产、农产品加工、油气开采及服务、零售等板块涨幅居前 [18] - 贵金属板块逆市收阴 [18] - 通信设备、化学制药、元件、医疗服务等板块大单资金净流入居前 [18] - 半导体、电池、贵金属、专用设备等板块大单资金净流出居前 [18] - 商业航天板块收盘上涨1.53%，大单资金大幅净流入超52亿元 [18] - 行业涨幅前五：房地产服务（6.04%）、医疗服务（4.51%）、化学制药（4.36%）、航海装备Ⅱ（4.21%）、油服工程（3.98%） [20] - 行业跌幅前五：白色家电（-3.37%）、贵金属（-1.99%）、电池（-1.13%）、自动化设备（-0.51%）、黑色家电（-0.49%） [20] 市场数据 - 融资余额26234亿元，增加146.39亿元 [22] - 逆回购操作量1650亿元 [22] - 7天逆回购利率1.4% [22] - 1年期LPR为3%，5年期以上LPR为3.5% [22] - DR001为1.3627%，DR007为1.3953% [22] - 10年期中债到期收益率1.6829% [22] - 10年期美债到期收益率4.9270%，2年期美债到期收益率4.7600% [22] - 上证指数3949.91点（+0.97%），创业板指数3399.59点（+0.80%） [22] - 恒生指数25042.71点（+1.18%），道琼斯工业指数52048.83点（+0.71%） [22] - 标普500指数7764.70点（+1.49%），纳斯达克指数27122.09点（+2.26%） [22] - 美元指数100.4130 [22] - 美元/人民币（离岸）6.6929 [22] - COMEX黄金4381.00美元/盎司（-0.79%），WTI原油92.37美元/桶（-3.86%） [22] - LME铜14664.50美元/吨（+0.70%） [22]

核心观点 - 本轮盈利底已于2026年一季度在宏观与微观双口径上完成“结构性确认”，但利润增量分布高度集中，修复广度不足，与2009年全面修复有本质区别 [4] - K型分化在盈利、价格、信用、市场四个维度协同展开，已形成自我强化的闭环，其可证伪边界位于居民部门 [4] - 本轮行情本质是“结构性反转”而非全面牛市，指数大概率维持震荡抬升，行业轮动与选边将主导收益分布 [7] 宏观策略：盈利底的结构性确认与K型分化 - 以“政策底—市场底—盈利底”三段底框架分析，本轮市场底与政策底基本同步，未出现2018年式时滞拉长，制度成因在于“924”互换便利与回购增持再贷款对资本市场资产负债表的直接修复 [4] - 核心判断：盈利底已于2026年一季度完成结构性确认，规模以上工业企业利润2025年转正（+0.6%）、2026年一季度同比+15.5%、1—7月累计同比+17.6% [4] - A股2026年中报非金融石油石化归母净利润合计同比+19.83% [4] - 利润增量高度集中：工业口径下电子与原材料两臂拉动总增速九成以上，上市公司口径下前三大行业贡献逾三分之一 [4] - 依据约束击穿框架，新一轮政策底短期（未来两三个季度）不具备触发条件，但存量“半触发”状态足以支撑政策续力而不退出 [4] - K型分化四维度：盈利端增量集中于科技与资源品，电子行业拉动工业利润增速9.3个百分点，汽车、黑色金属冶炼等行业仍处深度负增长 [4] - 价格端：PPI于2026年3月转正后与低位运行的CPI形成约3个百分点的剪刀差，“利润向上游集中、下游承压”新结构自4月确立 [4] - 信用端：政府部门加杠杆与企业直接融资扩张、居民信贷持续收缩，金融总量宽松与活化不足并存 [4] - 市场端：年内31个申万一级行业仅11个上涨、首尾极差55.8个百分点，电子行业成交占比处于2022年以来93%分位，科创50与上证指数的估值裂口达数倍 [4] - 前瞻监测框架设定K型收敛信号（住户长短贷同步转正、CPI连续改善、剪刀差收敛、向上臂成交占比自高分位回落）与再分化信号 [4] - 情景推演三条路径：K型延续（60%）、K型收敛（25%）、K型双下（15%），配套基于事件树的概率动态修正规则 [5] - 配置上选边重于择时，向上臂（AI硬件链、资源品、出海制造）以盈利质量与估值纪律作有条件表达，向下臂区分“坏价值”与“可修复价值” [7] 宏观策略：量价资金共振驱动修复 - 本周A股市场先抑后扬、放量上行，东方财富全A上涨1.05%，科创50领涨6.39%，创业板指上涨1.52%，上证50（-0.26%）、沪深300（-0.06%）微跌 [8] - 风格层面成长显著占优，全指成长上涨1.96%、全指价值下跌1.60%，申万小盘（+3.39%）跑赢大盘（+0.17%） [8] - 行业方面，机械设备（+6.25%）、电子（+5.84%）、建筑材料（+3.92%）领涨，全市场17个行业收涨、14个行业收跌 [8] - 东方财富全A滚动市盈率回升至17.18倍，历史分位升至74%，科创50分位升至91% [8] - 日均成交额1.81万亿元，周五放量至2.09万亿元周内高点，电子行业成交额25,810亿元居首 [8] - 超大单资金全周净流入408.61亿元，周五放量日超大单和大单净流入399.35亿元 [8] - 前5%个股成交额占比由周一38.70%升至周五52.00%周内高位 [8] - 央行全周净投放8,268亿元，流动性重回宽松倾斜 [9] - 下周判断：结构上行延续、高位波动加大，仓位维持中性，电子、机械设备、通信标准配置不追高，银行、公用事业维持底仓，医药生物新纳入候补 [9] 行业评论：农林牧渔 - 本周（9月14日-9月20日）沪深300指数涨跌幅为-0.06%，农林牧渔板块涨跌幅为-2.78%，板块排名第30 [10] - 猪价环比下跌：截至9月18日，四川/广东/河南外三元生猪均价分别为10.6/11.41/10.83元/公斤，环比上周分别-4.50%/持平/-0.46% [10] - 平均猪肉价格16.62元/公斤，环比上周+2.59%，仔猪平均批发价格16.00元/公斤，环比上周0.76% [10] - 自繁自养利润为-190.48元/头，环比上周-16.41元/头，外购仔猪养殖利润为-88.09元/头，环比上周-24.96元/头 [10] - 白羽肉鸡周度价格5.96元/公斤，环比上周-5.99%，肉鸡苗价格1.83元/羽，环比上周-25.00%，毛鸡养殖利润为-3.36元/羽，环比上周-1.21元/羽 [10] - 鸡蛋价格11.8元/公斤，环比上周+5.36% [10] - 豆粕现货价格3458.95元/吨，环比上周1.93%，玉米现货价格2334.31元/吨，环比上周-0.86% [10] - 宠物食品行业：国产厂商积极进行品牌升级，高端化趋势明显，国际市场结构性增长，26Q1我国出口已有复苏 [12] - 建议关注生猪养殖股温氏股份、立华股份、神农集团、巨星农牧，肉鸡行业立华股份、圣农发展，饲料行业海大集团，宠物食品乖宝宠物和中宠股份 [10][12] 金工因子周报 - 本周市场风格较前期出现反转，上周遭遇系统性抛压的弹性因子成为各宽基池中最主要收益来源，大盘端反弹力度最强 [13] - 市值与非线性市值因子在大中盘同步转正、中小盘承压，盈利因子全线走弱，杠杆因子风险偏好属性收窄至中盘一端 [13] - 流动性因子趋稳，上周剧烈回撤基本止住，成长因子延续无方向状态 [13] - 股指期货近月合约完成交割，基差结构回归常态，各品种合约全线上涨，IM弹性领先、IF相对温和 [13] - 基差全曲线走阔，但年化基差从高位显著回落，反映现货强于期货、期货定价相对谨慎 [13] - 期限结构呈近低远高的平缓上倾，IF期限溢价最小，市场整体处于温和谨慎的均衡状态 [13]

报告核心观点 - 广义财政收支虽阶段性调整，但多重政策正加快落地、积聚合力，经济修复路径逐渐清晰 [3][12] - 建议重点关注“六张网”主题投资机会，该主题同时覆盖传统经济与新经济赛道，在托底传统投资增长的基础上强化科技自主可控 [5][12] 8月财政数据点评：政策合力正在积聚 核心观点 - 8月广义财政收支阶段性调整，但存量及增量政策正加快落地，多重政策合力正在积聚 [3][12] - 8月广义财政收入回落主因税收增速放缓，支出端降幅走阔核心源于地方政府性基金支出仍受收入与化债等因素约束 [3][12] - 8月狭义基建增速回升4.8个百分点，印证6月以来专项债发行提速的滞后效应正向实体传导 [12] 土地财政收入与地方财政支出 - 8月政府性基金收入同比降幅较7月收窄15.4个百分点 [3][12] - 地方政府性基金支出8月同比降至-22.2% [3][12] - 隐性债务化解的刚性约束下，地方政府支出扩张空间收窄 [12] - 9月11日，中央纪委办公厅、财政部办公厅联合通报六起隐性债务追责问责典型案例，进一步释放强监管信号 [12] 财政支出结构特征 - 财政支出延续民生托底、科创加力、基建边际修复特征 [3][12] - 8月一般公共预算支出结构性加力特征清晰，科学技术、卫生健康、社会保障类支出增速相对较高 [12] - 城乡社区、科学技术支出增速较7月分别提升6.9、6.4个百分点 [12] - 央、地政府性基金支出分化格局进一步凸显，8月中央政府性基金支出降幅收窄超31个百分点，而地方政府性基金支出降幅走阔超8个百分点 [12] 后续政策展望 - 政策抓手将围绕四大维度展开：存量政策持续显效、财政金融协同促内需政策加码、准财政工具落地、及时谋划增量政策 [12] - 6月以来专项债发行提速的滞后效应将在9月进一步释放 [12] - 8000亿元的新型政策性金融工具加快投放 [12] - 财政部指出“下半年根据宏观经济运行情况，及时谋划出台务实管用的增量政策” [12] 常规跟踪数据 - 2026年8月广义财政收入同比2.9%，较7月增速回落4.1个百分点 [12] - 政府性基金收入同比-3.8%，降幅延续收窄15.4个百分点 [12] - 一般财政收入同比4.7%，增速放缓 [12] - 2026年8月广义财政收入预算完成5.6%，持平于2025年同期水平，低于过去五年平均的6% [12] - 2026年8月广义财政支出同比-6.7%，较7月降幅走阔2.3个百分点 [12] - 一般财政支出同比-0.1%，较7月增速回落0.6个百分点 [12] - 政府性基金支出同比-21.4%，较7月支出降幅走阔5个百分点 [12] - 2026年8月广义财政支出预算完成6%，略低于过去五年平均支出进度6.8% [12] 六张网：对冲波动，稳内需+强科技 核心观点与背景 - 当前美国科技产业高资本开支已引发市场担忧，相关预期已在板块股价中得到一定程度反映 [5][12] - 展望2027年，若全球资本市场波动加剧、出海产业链盈利不确定性上行，内需产业链的战略重要性将进一步凸显 [5][12] - “六张网”建设具备短、中、长期分层兑现的投资节奏 [5][12] “六张网”涵盖内容 - 2026年4月，“六张网”建设首次提出，涵盖水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网 [12] - 自8月起，高层密集部署，跨部门协同机制加速落地 [12] - 研究搭建“新三网”“2+3+N”跨主体协同机制：即由2家电网企业（国家电网、南方电网）、3家电信运营商（中国电信、中国联通、中国移动）及N家算力相关企业共同参与，专项统筹新型电网、算力网、新一代通信网“新三网”重大项目建设 [12][13] 资金来源与投资规模 - “六张网”资金来源主要分为五大类，整体以财政资金为主体，已基本全部下达，配套政策性金融工具，撬动社会资本积极参与项目建设 [5][16] - “十五五”时期，“六张网”规划总投资约26万亿元 [16] - 2026年作为开局之年，投资规模将突破7万亿元 [16] - “十五五”期间新型电网、城市地下管网、算力网、新一代通信网、物流网的拟投资规模分别是5万亿、5万亿、4万亿、3.8万亿、3.2万亿 [16] 短期投资逻辑（2026年内兑现） - 以财政资金为主，已基本下达，静待转化为实物工作量 [16] - 新型电网：项目数量充足、投资体量较大，2026年内同时覆盖已投运及新开工项目，电网投资增速显著高于全国固定资产投资增速，是年内兑现确定性较强的赛道 [16] - 城市地下管网：财政资金专款专用，资金转化效率高，2570亿元中央资金已定向用于地下管网改造与城市更新，管网改造项目多为中小型工程，从招标至开工的时滞短于大型基建项目 [16] 中期投资逻辑（2027-2030年落地） - 属于“十五五”规划范畴、但2026年内暂不兑现，订单与业绩在2027—2030年落地 [16] - 已有11个相关行业发布“十五五”及长期规划目标，将逐年落地实物工作量 [16] - 新型电网：工程建设的订单与项目交付逐年释放，业绩兑现确定性较强，新增项目重心不再局限于主干输电，更多聚焦于电力消纳与调节环节 [16] - 算力网：投资回报更高、业绩弹性更强，是社会资本参与度最高的赛道，依托“算电协同”联动发展 [16] 长期投资逻辑（2030年以后兑现） - “十五五”规划收官后方可兑现，订单与业绩落地于2030年以后 [16] - 工程建设期结束转入运营阶段，获得持续稳定的现金流 [16] - 水网+物流网：建成后均可贡献稳定持续的现金流，且水网规划期明确至2035年，物流网采用市场化定价机制更优 [16] - 新一代通信网：6G与卫星互联网的收入、专利价值将在2030年后集中释放，卫星互联网大规模组网与商业化应用也将同步开启 [16] 金属&新材料行业周报（2026/09/14-2026/09/18）：美联储加息落地，金属价格震荡修复 一周行情回顾 - 上证指数上涨0.61%，深证成指上涨1.26%，沪深300下跌0.06% [17] - 有色金属（申万）指数下跌0.56%，跑输沪深300指数0.49个百分点 [17] - 分子板块看，贵金属下跌2.20%，铝下跌0.26%，能源金属下跌0.11%，小金属上涨2.87%，铜下跌2.83%，铅锌下跌0.46%，金属新材料上涨3.51% [17] 价格变化 - LME铜/铝/铅/锌/锡/镍价格变化分别为1.98%/1.09%/1.53%/1.00%/0.64%/-1.74% [17] - COMEX黄金价格0.59%、白银2.71% [17] - 电池级碳酸锂-5.76%，电解镍-1.37%，六氟磷酸锂不变 [17] - 螺纹钢价格0.33%，铁矿石价格-0.25% [17] 贵金属 - 9月美联储议息会议一致通过加息25BP至3.75%-4.00%，上调26/27年经济增速，上调26年通胀预期 [17] - 26/27/28年联邦基金利率预期分别上调0.3/0.5/0.5个百分点至4.1%/4.1%/3.9% [17] - 8月美国未季调CPI年率录得3.4%，符合预期，前值3.4% [17] - 剔除食品和能源成本的核心CPI同比上涨2.4%，预期值2.4%，前值2.5% [17] - 核心CPI月率为0.3%，预期值为0.2%，前值为0.2% [17] - 8月美国新增非农就业人数增加16.2万人，远高于市场预期的新增5.5万人，6-7月数据合计上修5.5万人 [17] - 26Q2全球央行购金289吨，同比增加62% [17] - 26年8月中国央行购金65万盎司，环比7月增加1万盎司，金价回调下显著加速 [17] - 短期9月美联储议息会议后加息利空落地，金价小幅下行后反弹 [18] - 长期看货币信用格局重塑持续，大而美法案通过后美国财政赤字率将提升，当前我国黄金储备偏低，央行购金为长期趋势，金价中枢将持续上行 [18] - 当前贵金属板块估值处于历史中枢下沿 [18] 工业金属-铜 - 本周电解铜杆/再生铜杆/电线电缆开工率分别为65.8%/10.3%/67.5%，环比+4.3/+1.5/+3.8pct [20] - 国内社会库存8.9万吨，环比增加0.2万吨 [20] - 交易所库存合计100.7万吨，环比增加1.3万吨 [20] - 本周铜现货TC-224.7美元/干吨，环比下降13.0 [20] - 短期矿铜供给紧张，铜社库处于低位，市场交易美国关税预期，尽管美债走强压制，但铜价基本面支撑较强 [20] - 长期电网投资增长、AI数据中心增长等，叠加铜供给相对刚性，价格中枢有望持续抬高 [20] 工业金属-铝 - 本周铝下游加工企业开工率61.9% [20] - 国内电解铝（铝锭+铝棒）社会库存88.55万吨，较上周末去库6.35万吨 [20] - 展望后市国内产能天花板限制下供需格局持续趋紧，中东冲突或导致阶段供需失衡，电解铝价格有望延续长期上行趋势 [20] 钢铁 - 供给端，本周钢铁产量环比增长 [20] - 需求端，下游需求环比下降 [20] - 库存端，钢材库存环比下降 [20] - 铁矿石方面，供应端海外发运量有所增长，需求端铁水产量环比增加，库存处于高位 [20] 能源金属 - 钴：刚果金出口钴产品受限，供给端整体偏紧，需求偏弱，本周钴价环比上涨 [20] - 锂：锂下游需求保持景气，供给端有所增长，本周碳酸锂现货价格环比下跌 [20] - 镍：供给端扰动偏多，但需求端相对一般，本周镍价环比下跌 [20] 战略金属 - 稀土：本周国内轻重稀土价格下跌，海外重稀土价格环比持平，国内外价差放大 [20] - 钨：本周国内钨精矿价格环比下降，APT价格环比下降，海外APT价格环比持平，8月钨精矿产量环比下降，行业库存环比上周略增 [20] - 铟：本周国内高纯6N铟企稳、99.995%精铟售价环比持平 [20] 申万公用环保周报(26/09/14~26/09/18)：8月用电再破万亿，欧亚气价高位震荡 8月发用电数据 - 8月发电量9438亿千瓦时，同比下降0.8% [20] - 2026年1-8月发电量66476亿千瓦时，同比增长2.4% [20] - 2026年8月全社会用电量再破万亿，达到10332亿千瓦时，同比增长1.7% [20] - 用电负荷创历史新高达到15.6亿千瓦，较上年最大负荷高4969万千瓦，共有7天超过上年最大负荷 [20] 8月发电结构 - 火力发电6020亿千瓦时，同比下降4.3% [20] - 水力发电1522亿千瓦时，同比增长2.8% [20] - 核能发电467亿千瓦时，同比增长9.4% [20] - 风力发电728亿千瓦时，同比增长7.9% [20] - 光伏发电700亿千瓦时，同比增长10.3% [20] - 规上工业火电发电量的下降是主要原因，水电增幅减缓，风电由于风资源恢复同比增幅较大 [20] 1-8月发电结构 - 1-8月水电贡献最大增幅，水电1-8月发电量为9027亿千瓦时，同比增加7.8%，增幅贡献度达到41.9% [20] - 光伏同比增速达到10.6%，发电量增幅贡献度达到30% [20] - 火电同比增速仅0.9%，但由于基数较大增幅贡献度达到24% [20] - 核电和风电的增幅贡献度分别为3%和2% [20] 8月用电结构 - 第一、二、三产业和城乡居民生活用电量分别同比+2.7%、+2.4%、+5.1%、-4.0% [21] - 2026年1-8月全社会用电量累计71730亿千瓦时，同比增长4.3% [21] - 1-8月第一、二、三产业和城乡居民生活用电量分别同比增长3.3%、4.4%、7.1%和0.3% [21] - 1-8月二产三产的增幅贡献度分别为64%、32% [21] - 二产中工业用电量6065亿千瓦时，同比增长2.7% [21] - 高技术及装备制造业用电量保持较快增长势头，达到1222亿千瓦时，同比增长7.2% [21] - 计算机通信设备（7.5%）、汽车制造业（7.6%，其中新能源车整车22.2%）、通用设备制造业（7.6%）、专用设备制造业（8.2%）、电气机械（12.3%）用电量较快增长 [21] - 第三产业中充换电服务业、互联网数据服务用电量增长强劲，分别为172亿、102亿千瓦时，增速分别达到51.2%、37.9% [21] - 台风和强降雨制约居民用电，2026年8月台风、强降雨较2025年8月增多，空调用电明显减少 [21] 投资分析意见 - 水电：新型电力系统对稳定调节电源需求凸显，推荐具备调峰兜底能力的大水电，今年长江中下游降水偏丰，叠加财务费用下降 [22] - 火电：多数火电企业q2电价环比上涨，近期月度长协及现货电价修复明显，现货电价上涨修复盈利能力，煤电联营企业依托低成本煤源筑牢盈利底座，高股息属性明确 [22] - 核电：核电作为零碳基荷电源，托底电价政策落地，2027年机组投产高增长即将启动 [22] - 新能源：随着绿电直连、算电协同配套政策持续落地以及特高压建设的推进，新能源消纳压力有望逐年缓解，看好2027年新能源供需格局改善，电价企稳，行业迎来困境反转 [22] - 零碳园区建设有利于提升绿电消纳能力，降低算力企业用能成本与碳足迹 [22] - 热电联产收益稳定性更强，高股息提升配置价值 [22]

报告核心观点 - 短期市场分母端扰动有望逐步消退，分子端产业景气未现拐点，A股处于震荡筑底阶段，四季度有望迎来反弹行情 [4][5] - 美联储9月17日加息25个基点至3.75%-4.00%，点阵图将年底利率中值上调至4.10%，16名官员预计年内至少再加一次，短期压制金属板块，但中期通胀主引擎为地缘驱动的供给侧能源冲击，加息仅构成短期压制 [7][9] - 9月份化工行业重点关注旺季补库背景下的纺服链与MDI涨价、半导体材料国产替代催化、以及地缘扰动利好国内大型能源央企与炼化龙头 [15][19] 策略研究 - 短期分母端扰动有望逐步消退，分子端产业景气未现拐点，震荡筑底中等待反弹行情 [4] - 美联储加息预期落地后，周五市场出现明显反弹行情，但沃什强调当前金融条件“不具有限制性”，市场对更长加息路径担忧并未实质性解除 [4] - 国内货币政策仍以我为主，中美利差并非当前人民币汇率的限制性因素，人民币汇率缓慢升值趋势不改 [4] - A股从系统性上行到震荡分化寻找alpha阶段，AI产业链资本开支与产业预期仍在上行，但龙头自由现金流开始分化，硬件环节相对稳健，应用层承压更明显 [5] - 当前国内由主动补库向被动补库过渡，分子端高增长进入中后期，估值拖累上升，风格只能锚定真实景气 [5] - ERP指标自2025年9月以来持续位于【1X】和【2X】之间运行，8月下旬以来已突破此前【1X】底部逼近3年均值水平，反映市场情绪处于年内低位，向下空间有限 [5] - 十一前夕资金观望情绪较重，预计市场短期大概率仍以震荡筑底为主，四季度有望迎来反弹行情 [5] - 配置上聚焦近端高景气与兑现能力：海外算力链条中的PCB、CPO、液冷等硬科技环节以及创新药 [6] - 操作上不悲观亦不追高，等待加息路径、中期选举与三季报等不确定性逐步落地 [6] - 需密切关注中东局势对于油价及美债利率的影响 [6] 有色金属行业 - 美联储9月17日加息25个基点至3.75%-4.00%，为三年多来首次，点阵图将年底利率中值上调至4.10%，16名官员预计年内至少再加一次 [7][9] - 短期沃什撤回宽松表态叠加美银预计还将加息三次、两年期美债收益率或升至5%，实际利率与贴现率抬升直接压制贵金属 [7][9] - 油价破百向PPI、核心PCE二次传导，年内若再加息一次金属板块仍将承受估值挤压 [7][9] - 中期通胀主引擎是地缘驱动的供给侧能源冲击而非需求过热，11月中期选举前民主党有动机推动美伊达成协议 [7][9] - 若霍尔木兹海峡与曼德海峡恢复通航、能源溢价消退，实际利率见顶与美元走弱将直接利好金属金融属性修复 [7][9] - 阿夏普拉几内亚扩产计划2028财年产能达1500万吨、2027财年出口900万至1100万吨，较当前572万吨接近翻倍，主要销往中国 [7][10] - 该扩产属既有特许权框架内的个案释放、不代表政策转向，但将部分对冲CBG等项目本地消化带来的矿端收紧，国内进口矿原料保障边际改善 [7][10] - 本周加息靴子落地贵金属价格短期企稳回升，SHFE金、银分别周涨0.68%、4.34%，COMEX金、银分别周涨0.59%、2.69% [8][11] - LME铜价领涨，LME铜、锌、铅、铝分别涨2.36%、1.99%、1.51%、1.34%，SHFE铅、铝、铜分别涨1.15%、0.68%、0.58%，SHFE镍逆势跌1.58% [8][11] - 库存方面SHFE铝、铅分别去化7.69%、5.05%，LME铜累积8.80%至25.5万吨 [8][12] - 投资建议关注AI等科技深化发展带动需求方向：云南锗业、西部矿业、江西铜业、紫金矿业、洛阳钼业、盛达资源、兴业银锡、锡业股份 [13] - 关注供给收紧下铝板块投资机会：创新新材、宏桥控股、南山铝业、明泰铝业、云铝股份 [13] - 关注印尼镍矿配额缩减下镍价中枢上移机会：华友钴业、格林美 [13] - 关注地缘政治冲突下黄金稀缺性及降息预期：紫金矿业、洛阳钼业、山东黄金、招金黄金、紫金黄金国际 [13] - 关注稀土价格上涨及头部企业：北方稀土、盛和资源、中稀有色、中国稀土、金力永磁 [13] 基础化工行业 - 9月份重点关注旺季+补库背景下纺服链（长丝、染料等）与MDI等涨价情况 [15][19] - 关注半导体材料国产替代，尤其短期存储龙头上市对材料供应商的催化 [15][19] - 关注地缘扰动、海外炼化装置受限利好国内大型能源央企与炼化龙头 [15][19] - 本周（09.14-09.20）均价跟踪的100个化工品种中，共54个品种价格上涨，18个品种价格下跌，28个品种价格稳定 [15] - 跟踪产品中67%的产品月均价环比上涨，23%的产品月均价环比下跌，10%的产品月均价环比持平 [15] - 周均价涨幅居前品种为醋酸（华东）、醋酐（华东）、软泡聚醚（华东散水）、醋酸乙烯（华东）、环氧丙烷（华东） [15] - 周均价跌幅居前品种为硫酸（浙江巨化98%）、顺丁橡胶（华东）、天然橡胶（上海地区）、丁苯橡胶（华东1502）、MAP（四川金河55%） [15] - 本周国际油价小幅波动，WTI原油期货结算价收于100.30美元/桶，周涨幅0.25%；布伦特原油期货结算价收于103.87美元/桶，周跌幅0.71% [16] - 沙特阿拉伯横贯东西的输油管道遭袭并被预防性关闭，西海岸延布地区接连遭到无人机袭击，红海南部曼德海峡安全风险迅速上升 [16] - 截至9月4日当周，美国原油日均产量1,394.7万桶，较前一周增加8.5万桶，较去年同期日均产量增加45.2万桶 [16] - 美国石油需求总量日均1,931.3万桶，较前一周减少136.2万桶，其中美国汽油日均需求量855.1万桶，较前一周减少37.2万桶 [16] - 包括战略储备在内的美国原油库存总量70,940.0万桶，较前一周减少160.0万桶 [16] - 短期地缘风险主导油价，中长期待冲突缓和后供应过剩压力或导致国际油价中枢下行 [16] - NYMEX天然气期货收于2.90美元/mmbtu，收盘价周涨幅2.84% [16] - 截至9月4日当周，美国天然气库存总量为32,540亿立方英尺，较前一周增加400亿立方英尺，较去年同期减少790亿立方英尺，跌幅为2.4% [16] - 本周醋酸价格上涨，截至9月20日醋酸市场均价为4,301元/吨，较上周上涨12.95%，较去年同期上涨79.88% [17] - 本周醋酸市场整体开工率较上周上调0.62pct至79.32%，醋酸产量约为25.93万吨，较上周增加0.62% [17] - 天津主力装置周初复产后于9月17日再度停车，上海主力装置降负运行，整体供应增量有限 [17] - 醋酸下游8个重点产品周度开工均值为54.76%，较上周下降1.48pct，需求端未见集中放量，刚需跟进为主 [17] - 醋酸市场所有企业周均成本约为3,069.57元/吨，较上周下降0.66% [17] - 截至9月17日，醋酸理论平均利润约为1,034.54元/吨，较上周517.23元/吨上涨约100.02% [17] - 截至9月17日，醋酸市场整体可售库存约为15.77万吨，环比增加12.35% [17] - 本周蛋氨酸价格上涨，截至9月18日固体蛋氨酸市场均价为23.3元/公斤，较上周上涨4.25%，较去年同期上涨7.37% [18] - 新和成、赢创、紫光综合报价23-23.5元/公斤，经销商方面市场价格不断小幅冲高，市场现货偏紧 [18] - 液体蛋氨酸市场低价微涨，安迪苏通知提价10%，新和成停报后报价涨至18.7元/公斤 [18] - 本周蛋氨酸（液蛋未折算成固蛋）产量1.95万吨，较上周稳定，工厂基本正常开工 [18] - 安迪苏公布蛋氨酸南京工厂计划10月检修 [18] - 截至9月18日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为22.68倍，处在历史（2002年至今）63.63%分位数；市净率为2.27倍，处在历史56.56%分位数 [19] - SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.32倍，处在历史（2002年至今）30.47%分位数；市净率为1.29倍，处在历史38.19%分位数 [19] - 本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长 [19] - 中长期推荐投资主线：地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估 [19] - 化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升 [19] - “双碳”“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等 [19] - 下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔 [19] - 推荐公司包括：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技、瑞联新材等 [19] - 9月金股为安集科技和卫星化学 [20]

全球新一轮科技革命与AI驱动 - 全球正经历新一轮科技革命，即AI革命，它将驱动通用技术革命并提高全球全要素生产率 [4] - 按照50-60年的技术周期（可能缩短），当前谈论AI泡沫为时过早 [4] - 这是过去300年第一次有社会主义国家深度参与科技革命，凸显AI宏观治理的重要性和迫切性 [4] - 科技提高生产率是必然（供给端），如何分配成为关键（需求端） [4] 世界新局与大国博弈 - 中美竞争与博弈进入深水区，涉及关税、科技、金融、关键矿产等多方面 [4] - 在AI、量子计算、自主系统和半导体等决定未来军事力量的领域，美国要求必须保持领先 [4] 中国经济动能转型 - 中国经济将由重资本驱动切换成全要素生产率驱动 [4] - 过去中国依靠“后发追赶型经济体”优势实现高速增长，TFP上行主要靠改革，经济复苏主要靠地产和出口 [4] - 这是中国第一次真正靠技术驱动，跻身全球引领国家之列 [4] - 科技革命、中美博弈、中国动能切换决定了发展新质生产力的历史必然性 [4] AI重塑宏观范式 - “十五五”规划聚焦“8466”产业发展格局，包括8大传统产业升级、4大战略性新兴产业、6大未来产业、6大关键核心技术攻关 [5] - 两会以来，科技政策更注重提升自主创新能力、推动科技成果产业化 [5] - 智能化与绿色化转型正实质性替代房地产，成为重塑中国宏观经济增长中枢的核心支柱 [5] - 宏观新范式先行变量是AI资本开支、有色金属、电力耗用等 [5] - 同步变量是新基建、高端制造业 [5] - 滞后变量是消费、地产、CPI [5] 四季度宏观经济特征 - 经济面临“三重分化”：新旧分化、供需分化、内外分化 [6] - 结构性角度存在压力：内需方面消费偏弱，投资仍需发力；信用方面信贷偏弱，地方化债仍有压力 [6] - 周期性角度存在韧性：地产销售降幅收窄；出口持续高增成为经济支撑力量 [6] 海外与地缘政治 - 中美元首会晤预计成果集中在经贸领域，可能涉及全球AI共同治理及美以伊冲突讨论 [6] - 美伊冲突已进入“长期消耗+海上封锁”拉锯阶段，资本市场波动显著加剧 [6] - 美国经济K型分化加速，更依赖于AI增长 [6] - 9月美联储“鹰派”加息，暗示年内不止加息一次 [6] - 短期内10年期美债利率或仍在4.7%-5.0%高位运行 [6] - 美股短期有望修复，中期取决于后续加息决策 [6] 四季度政策展望 - 7月底政治局会议重提“加大逆周期调节力度”，从“用好用足”转向“发力提效” [7] - 财政方面：进一步加快发债节奏和资金下达，“六张网”项目审批及资金投放加快 [7] - 货币方面：降准降息概率提升，但只是可选项，不是必选项 [7] - 执行方面：“正确政绩观”对项目投放、化债、统一大市场和反内卷等产生影响 [7] 资产配置建议 - 做多中债、A股抓结构、黄金压舱、美债谨慎、美股聚焦AI [7]