12月29日，三七互娱（维权）跌0.44%，成交额10.27亿元。两融数据显示，当日三七互娱获融资买入额 1.71亿元，融资偿还1.27亿元，融资净买入4387.52万元。截至12月29日，三七互娱融资融券余额合计 17.92亿元。 融资方面，三七互娱当日融资买入1.71亿元。当前融资余额17.91亿元，占流通市值的3.59%，融资余额 超过近一年70%分位水平，处于较高位。 融券方面，三七互娱12月29日融券偿还1200.00股，融券卖出0.00股，按当日收盘价计算，卖出金额0.00 元；融券余量4.78万股，融券余额107.69万元，超过近一年70%分位水平，处于较高位。 资料显示，三七互娱网络科技集团股份有限公司位于安徽省芜湖市瑞祥路88号皖江财富广场B1座7层 7001号，成立日期1995年5月26日，上市日期2011年3月2日，公司主营业务涉及手机游戏和网页游戏的 研发、发行和运营。主营业务收入构成为：移动游戏97.09%，网页游戏2.08%，其他0.83%。 机构持仓方面，截止2025年9月30日，三七互娱十大流通股东中，香港中央结算有限公司位居第一大流 通股东，持股1.28亿股，相比上期减少43 ...

公司发展历程与关键转折 - 公司故事始于2014年，并抓住了2017年微信小程序初试游戏化的红利，成为最早一批探索者 [6][22] - 早期凭借对用户与流量的理解，打造出《加减大师》（峰值DAU达500万）和《猜歌小超人》（峰值DAU达900万）两个爆款小游戏 [7][22] - 2017年《跳一跳》发布后第二个月，公司决定All in小游戏，以此承载小程序流量 [8][22] - 2019至2022年，公司经历了三年“闭门造车”时期，直到2023年3月参加腾讯广告客户大会后，发现市场已完全改变 [9][24] - 2023年后，公司果断从超休闲游戏转向更长周期的益智消除品类，并成功推出《超级解压馆》《关不住我吧》等爆款，累计用户超5亿 [10][24] 爆款游戏方法论与核心要素 - 爆款方法论总结为三个层次：核心玩法、题材与美术风格 [11][24] - 核心玩法必须“新、简、顺”：玩法要新颖（如《超级解压馆》在国内尚无先例）、上手要简单（如《羊了个羊》几乎零学习成本）、商业化要顺畅 [11][25] - 题材必须贴近生活，所有爆款题材都源于日常，例如《看谁能通关》还原公交场景，《超级解压馆》聚焦硬币解压 [11][25] - 美术风格要“泛用户友好”，偏好饱和度适中、偏暖的色调，界面清爽明了，并让非游戏岗位同事参与视觉测试以校准审美 [11][25] - 奉行“迭代式创新”逻辑，在已验证的赛道里进行创新，而非固守城池 [5][21] - 以《玩个儿毛线》为例，其在已验证的“打螺丝”系列玩法基础上，创新性融入“毛线编织成画”的视觉玩法，实现了单季用户破亿的爆发式增长 [5][21] 公司内部机制与研发理念 - 建立了“全员立项”机制，每周三举行立项讨论会，策划、人事、行政等员工均可参与，以产生大量创意并筛选出值得投入的项目 [8][23] - 研发基因贯彻“用户至上”的思维，源于创始人出身产品经理，深谙C端用户与流量逻辑 [8][23] - 公司保持对市场的敏锐度，希望能够做一些引领市场的事情 [9][24] 与平台（腾讯广告）的合作与红利 - 腾讯广告在公司的产品方向上提供了重要建议，例如第一个益智消除产品就是平台方的建议 [16][29] - 公司是腾讯广告投放系统从2.0升级到3.0后的“第一批快速适应者”，通过提前布局、与平台一同调试优化，吃到了第一波流量与增长红利 [16][29] - 借助平台合作，公司的小游戏在微信内获得了1.4亿用户 [16][29] - 认为微信生态的核心优势在于“社交土壤”（一键分享给好友）与“平台政策扶持” [16][30] 行业洞察与市场数据 - 2023年小游戏市场规模相较2021年增长了7倍 [9][24] - 2023年有超过40万开发者对接微信小游戏平台，其中超过80%是30人以下的创业小团队 [9][24] - 经过六年发展，小游戏已经进入标准的长线运营阶段 [9][24] - 行业需要百花齐放，这样平台才会加大扶持力度，整个生态的蛋糕才能做大 [16][30] - 用户心态发生变迁，以前能接受第二关就被卡住，现在可能需要到第五关、第十关，不再愿意“受虐” [17][31] 商业化实践与案例 - 以“打螺丝”系列为例，2023年在海外测试钻石素材后，基于《超级解压馆》经验，将钻石改成消除物品以完成“订单”或“任务”，该套首创的商业化逻辑初期就跑出了千万流水 [12][25] - 当同行用“花”的题材将同一套玩法放大3-4倍体量后，公司更加坚定了在已验证玩法上创新题材的路径 [12][26] - 不介意核心玩法的相似性，更鼓励大家把一套玩法玩出不同的题材，认为百花齐放才能涌现更多思路 [12][26] 对开发者的建议与行业活动 - 2025年11月，腾讯广告推出“游创杯”IAA小游戏创意征集大赛，优胜者最高可角逐16万元奖金，优秀创意有机会被16家行业头部厂商变为现实 [17][30] - 对参赛者的建议包括：第一，做自己擅长的品类，不要盲目跟风；第二，多做调研，多跟同行交流；第三，关注用户真实需求，选择理解成本低、上手门槛低的泛用户题材 [17][31] - 创意大赛的价值在于用不断涌入的新鲜想法对抗审美疲劳、激活生态，当市场没有新产品时，创意的重要性就凸显出来 [17][31]

公司收到监管警示函 - 公司相关人员于2025年12月5日收到安徽证监局下发的警示函 [1] 2018年年报存在的违法行为 - 2018年年报披露的股东持股情况存在虚假记载 [1] - 未披露收购江苏极光股权事项为关联交易 [1] - 未披露与海南力源等公司发生的关联交易，存在重大遗漏 [1] 2020年年报存在的违法行为 - 2020年年报未披露间接收购广州三七股权事项为关联交易，存在重大遗漏 [1]

行业趋势与市场反应 - 智能手机行业面临创新瓶颈，传统硬件升级和软件更新对消费者吸引力减弱，用户换机周期从18个月延长至40个月 [1] - 近三年国内智能手机出货量持续维持在每月约2500万台的水平，整体增长乏力 [1] - 字节跳动豆包AI手机通过“大模型+硬件”模式改变竞争格局，首款搭载豆包的努比亚M153手机在中兴商城一天内售罄，二手平台溢价300元至3500元 [1] AI手机商业模式变革 - AI手机将App从流量入口转变为可编排的服务模块，AI按场景按需调用，用户可能无感使用 [4] - 软件竞争焦点从“日活”转向“被AI调用次数”，UI重要性被“接口稳定性”和“数据开放度”取代 [4] - 未来衡量手机先进性的标准可能变为“AI能否完成绝大多数琐事”，“无感”体验成为关键 [4] 资本市场表现 - AI手机概念股受到热捧，12月1日中兴通讯涨停收盘，成交金额达146.66亿元 [6] - 12月2日AI手机概念股持续活跃，道明光学4连板，福蓉科技两连板，中兴通讯、传音控股、天音控股跟涨 [6] 潜在投资方向：游戏ETF - 游戏行业作为AI应用端可能直接受益，中证动漫游戏指数包含80.52%的游戏行业上市公司 [7] - 指数前十大权重股包括巨人网络、三七互娱、完美世界等网游巨头，涵盖动漫及新消费概念 [7] - 华夏中证动漫游戏ETF规模超百亿流动性好，华泰柏瑞中证动漫游戏ETF规模小但灵活且有超额收益优势 [7] 潜在投资方向：传媒ETF - 传媒行业包含AI广告营销、影视等成分，蓝色光标引领的AI广告是领先的商业化概念 [8] - 大模型在内容创作、传播分发、商业变现环节对传媒板块形成系统性助力 [8] - 中证传媒指数侧重国内游戏、广告、影视板块，SHS游戏传媒指数囊括腾讯、快手等港股巨头并覆盖影视、出版等防御型赛道 [8][11] - 广发中证传媒ETF近一年回报达32.47%且跟踪误差控制得当，浦银安盛中证沪港深游戏及文化传媒ETF具有稀缺性 [11] 潜在投资方向：消费电子ETF - AI手机爆发为消费电子带来增量市场，涉及概念多稳健性更好 [12] - 国证消费电子主题指数更纯粹覆盖智能家居等全链条，中证消费电子主题指数额外覆盖新能源与通信硬件 [12][13] - 华夏国证消费电子主题ETF规模超30亿是代表性产品，易方达和富国中证消费电子主题ETF弹性更足但规模优势不明显 [13] 潜在投资方向：VRETF - VR作为消费电子分支属性更纯粹，贴合AI眼镜等新兴赛道 [14] - 中证虚拟现实主题指数包含VR游戏电影等传媒成分，在游戏火热周期有额外表现 [14] - 银华中证虚拟现实主题ETF是跟踪该指数的唯一基金，兼具赛道弹性、工具属性和成本优势 [14]

行业竞争格局 - 二次元开放都市赛道竞争白热化，多款新游戏入局，包括完美世界的《异环》、网易的《无限大》、诗悦网络的《望月》以及米哈游的《Varsapura》[1] - 该赛道或将产生新的头部爆款产品[1] 产品研发进展 - 在众多新游戏中，只有完美世界的《异环》已完成二测，确认进入最后的研发冲刺阶段[1] - 《异环》官方于11月27日启动共研体验会玩家招募，计划于12月27日至28日在苏州举办线下封闭试玩[1] - 试玩活动规模小而精，入场需签署保密协议，内容指向全新试玩版本[1] - 研发团队将在活动中直面玩家交流，共同促进产品深度打磨[1]

公司产品发布 - 米哈游联合创始人蔡浩宇创立的AI公司Anuttacon推出AI聊天大模型AnuNeko，其默认头像为黑猫，具有拟人化性格，自称“会思考的生物”，强调拥有情绪和独特想法 [1] - AnuNeko提供两种不同风格的猫角色：Orange Cat回答温和简单，Exotic Shorthair回答更加犀利直接，用户可自由选择 [3][4] - 产品在话题接续方面进行功能特化，能够在用户主动聊天但含义不明确时立即回复并尝试将话头递回给用户 [5] - 相比早期模型如DeepSeek，AnuNeko反应速度非常快，能快速回应连续提问、追问甚至逼问式提问 [5] 公司战略与愿景 - Anuttacon的商标已于2025年9月29日提交美国USPTO，分类涵盖软件、AI角色、娱乐等多个领域 [1] - 公司目标并非只做一款游戏，而是利用AI技术打造类似“游戏引擎”的平台，使开发者通过设定前提条件即可生成可交互NPC并搭建任何游戏 [1] - 公司愿景要求拥有自主大模型，但目前尚不清楚AnuNeko是自研模型还是接入外部API [2] 行业布局与竞争 - 国内外大厂如谷歌、育碧、字节跳动等均在AI+游戏领域进行布局 [6][8] - 谷歌DeepMind发布AI游戏智能体SIMA 2，可在3D虚拟世界中推理、对话并自我改进，通过自主试错和Gemini反馈独立学习新游戏 [6] - 字节跳动推出通用AI智能体Lumine，在《原神》中展现高度自主性与跨场景泛化能力，能无人工干预完成数小时主线任务 [6] - 育碧NEO NPCs可实现实时分析玩家语音、感受环境、与玩家建立关系、制定战略等功能，玩家已能用语音实时指挥AI队友 [8] 产品应用与实验 - Anuttacon于今年8月发售首款完全基于AI对话的游戏《群星低语》，玩家通过与AI角色Stella聊天改变剧情走向，但存在OOC（角色行为偏离设定）情况 [10] - 游戏较低价格可能旨在鼓励玩家尝鲜并在游戏内训练AI，AnuNeko可能也有类似意图 [10] - 米哈游发布的《Varsapura》实机视频显示游戏采用AI技术，根据玩家不同选择生成符合人设的回答，通过限制对话自由度避免OOC [10] - 《Varsapura》的怪谈题材可为NPC行为提供解释（如SAN值过低导致胡言乱语），进一步处理OOC问题 [10] 行业趋势判断 - Anuttacon聚焦于让AI更“像人”，具备个性与棱角，而非单纯追求执行力，这代表对下一代游戏生态的判断：AI应是能接话的“伙伴”而非听话的工具 [12][13] - 行业下一战的关键在于将“人味儿”转化为真正的生产力，强调有生命的对话而非完美答案 [13][14]

股价与交易表现 - 11月14日公司股价下跌2.01%，成交额为8.02亿元 [1] - 当日融资买入额为1.03亿元，融资偿还额为1.30亿元，融资净买入为-2699.73万元 [1] - 截至11月14日，融资融券余额合计为19.57亿元，其中融资余额19.56亿元，占流通市值的4.22%，融资余额水平超过近一年80%分位，处于高位 [1] 融资融券情况 - 11月14日融券偿还0股，融券卖出100股，卖出金额2095元 [1] - 融券余量为4.88万股，融券余额为102.24万元，超过近一年60%分位水平，处于较高位 [1] 股东与股权结构 - 截至9月30日，股东户数为15.93万户，较上期增加5.86% [2] - 人均流通股为10034股，较上期减少5.54% [2] - 香港中央结算有限公司为第一大流通股东，持股1.28亿股，较上期减少438.69万股 [2] 机构持仓变动 - 华夏中证动漫游戏ETF（159869）为第五大流通股东，持股4455.45万股，较上期增加761.76万股 [2] - 易方达中证人工智能主题ETF（159819）为新进第九大流通股东，持股1264.87万股 [2] - 国泰中证动漫游戏ETF（516010）为新进第十大流通股东，持股1246.81万股 [2] 财务业绩 - 2025年1-9月公司实现营业收入124.61亿元，同比减少6.59% [2] - 2025年1-9月公司实现归母净利润23.45亿元，同比增长23.57% [2] 分红历史 - A股上市后累计派现115.00亿元 [2] - 近三年累计派现63.88亿元 [2] 公司基本信息 - 公司全称为三七互娱网络科技集团股份有限公司，位于安徽省芜湖市 [1] - 公司成立于1995年5月26日，于2011年3月2日上市 [1] - 主营业务为手机游戏和网页游戏的研发、发行和运营，收入构成为移动游戏97.09%，网页游戏2.08%，其他0.83% [1]

并购交易概述 - 应用内游戏分发平台SUD以5.1亿元人民币全资收购知名游戏引擎公司COCOS [1] - 双方计划在流量、生态、技术和团队层面进行深度整合 [1] 收购方SUD概况 - SUD是行业中很早布局GI（Gamification Interactive）的企业，已成长为头部应用内游戏分发平台 [1] - 公司正在服务全球超过2000个头部流量平台，其中包括诸多超级应用 [1] - SUD拥有"SUD GI Cloud"全球游戏分发平台与"SUD GI AD"互动广告业务 [3] 被收购方COCOS概况 - COCOS是头部的轻量化通用游戏引擎，拥有超过170万的全球游戏开发者 [1] - 公司拥有包括IDE在内的完整工作流水线，在轻量游戏领域处于领先地位 [1] - 与Unreal Engine（大型3A游戏）和Unity（移动端游戏）形成差异化竞争，三大引擎赛道重合度较低 [3] 并购协同效应 - COCOS开发者生态将全面接入SUD的全球流量体系 [3] - SUD OpenPaaS平台将深度融合COCOS引擎及工具链，强化应用内打开游戏的入口地位 [3] - 整合将推动加深COCOS在应用内嵌游戏引擎的绝对领导地位 [3] 技术战略调整 - 即将发布的COCOS 4版本将回归"全球、永久、免费"的纯粹开源模式 [3] - 新版本将开放全部引擎核心代码以及从未开放的CLI工具链代码 [3] - 在部分商业引擎逐渐收紧授权的背景下，COCOS的反向开放有望吸引更多注重可控性与定制化的中大型研发团队 [3] AI工具布局 - SUD同步推出新一代开发者工具PinK，全面转型AI Coding [4] - 工具内置多类AI Native Kit与Agent和MCP插件，将AI作为"主驾驶"深度嵌入开发流程 [4] - 目标是降低创作门槛，应对游戏内容高频化、轻量化发展的趋势 [4] 行业竞争格局演变 - 此次并购反映出竞争已从单一引擎的功能创新升级为"全球流量+开源引擎+开发者生态+AI工具链"的综合实力竞争 [4] - 在大厂降本增效、中小团队求生需求强烈的当下，透明、开源、全链路支持的共赢方案正在获得新的机会 [4]

核心观点 - 公司2025年第三季度业绩小幅超越市场预期，整体呈现环比改善势头，管理层指引风格保守，预计第四季度实际表现将优于指引 [1] - 具备前瞻性的中长期运营指标在本季度出现显著扩张趋势，表明业务拐点可能已经确立 [2][17] - 公司新推出的Vector广告系统和Unity 6引擎是推动增长的主要动力，尽管短期优化节奏存在不确定性，但中长期成长逻辑清晰 [2][3][13] 财务业绩 - 第三季度总营收为4.71亿美元，同比增长5.4%，较市场预期高出4.0% [7] - 非GAAP EBITDA为1.09亿美元，较市场预期高出14.9%，利润率为23.3%，环比提升3个百分点 [7][6] - 自由现金流达到1.51亿美元，为公司历史最高水平 [6][7] - 第四季度收入指引为4.8亿至4.9亿美元，同比增长5.0%至7.2% [7][29] 分部业务表现 - **Create解决方案（引擎与开发服务）**：第三季度收入为1.52亿美元，同比增长3.1%，剔除上季度一次性大额授权费影响后，环比增长约7% [2][18] - **Grow解决方案（广告与增长）**：第三季度收入为3.18亿美元，同比增长6.3%，环比增长10.7%，主要受Vector广告系统推动 [2][7][21] 关键运营指标 - **净扩张率**：回升至103%，是两年多来首次超过100%的基准线，表明客户支出增加 [5][24] - **大客户数量**：环比净增68家，增幅为2021年以来最高水平，增量主要来自Unity 6引擎客户升级和Vector广告客户 [5][25] - **剩余合同额**：环比增加0.4亿美元，延续向好趋势 [6][26] - **递延收入**：环比增加750万美元 [4][20] 产品与技术进展 - **Unity 6引擎**：功能升级且单价更高，已有超过50%的老用户完成迁移，预计后续还有20%-30%的老用户计划迁移，将推动引擎收入增长 [3][13] - **Vector广告系统**：效果持续优化，初期投资回报率（ROAS）曾有环比10%-20%的提升，虽然后续优化速度有所波动，但整体拉动作用明显 [2][12] - **生态系统整合**：10月末发布集成支付管理系统，帮助开发者绕过应用商店支付，布局更完整的产业链以提升变现能力 [14][18] 行业趋势与竞争 - 游戏应用广告市场整体表现一般，游戏开发商存在从纯广告变现向混合变现模式转型的长趋势 [8] - 竞争对手Applovin表现强劲，公司ironSource平台的市场份额出现略微下滑，并面临Vector广告系统的内部蚕食 [9][12]

公司收到行政处罚事先告知书 - 公司及相关责任人于2025年10月31日收到中国证监会出具的《行政处罚事先告知书》[1] 涉嫌违法事实 - 2014年至2020年年报披露的股东持股情况存在虚假记载[1] - 2018年年度报告未披露收购江苏极光股权事项为关联交易，存在重大遗漏[1] - 2020年间接收购广州三七股权事项为关联交易，相关临时公告虚假记载、年度报告存在重大遗漏[1] - 2018年至2021年年报未披露与海南力源等公司发生的关联交易，存在重大遗漏[1] 证监会拟处罚决定 - 对公司责令改正，给予警告，并处以900万元罚款[1] - 对相关责任人李卫伟、曾开天、胡宇航、杨军、叶威、吴卫红给予警告，并处以相应罚款[1]