文 | 刘士武 36氪游戏获悉，应用内游戏分发平台「SUD」已于近日完成对知名游戏引擎公司「COCOS」的全资收购，金额为5.1亿元人民币。双方将在流量、生态、 技术和团队层面进行深度整合。 SUD 是行业中很早布局GI （Gamification Interactive）的企业，目前已成长为头部应用内游戏分发平台，正在服务全球超过 2000 个头部流量平台，其中包 括诸多超级应用。 COCOS是头部的轻量化通用游戏引擎，且已有十余年技术和开发者生态积累，拥有包括 IDE 在内的完整的工作流水线和超过170 万的全球游戏开发者， 在轻量游戏处于领先地位。 本文首发自"36氪游戏"。 综观全球引擎市场，Unreal Engine（虚幻引擎）主要应用于大型 3A游戏，Unity 主要覆盖移动端游戏，COCOS主要覆盖了大量轻量化的小游戏，三大引 擎赛道重合度较低，并各自在自己的赛道处于领先地位。 此次SUD的并购，将有机会激活COCOS多年的积累：SUD凭借其"SUD GI Cloud"全球游戏分发平台与"SUD GI AD"互动广告业务，在全球市场走出了成 熟的流量获取和流量变现通道，而Cocos则能提供其十余 ...

核心观点 - 公司2025年第三季度业绩小幅超越市场预期，整体呈现环比改善势头，管理层指引风格保守，预计第四季度实际表现将优于指引 [1] - 具备前瞻性的中长期运营指标在本季度出现显著扩张趋势，表明业务拐点可能已经确立 [2][17] - 公司新推出的Vector广告系统和Unity 6引擎是推动增长的主要动力，尽管短期优化节奏存在不确定性，但中长期成长逻辑清晰 [2][3][13] 财务业绩 - 第三季度总营收为4.71亿美元，同比增长5.4%，较市场预期高出4.0% [7] - 非GAAP EBITDA为1.09亿美元，较市场预期高出14.9%，利润率为23.3%，环比提升3个百分点 [7][6] - 自由现金流达到1.51亿美元，为公司历史最高水平 [6][7] - 第四季度收入指引为4.8亿至4.9亿美元，同比增长5.0%至7.2% [7][29] 分部业务表现 - **Create解决方案（引擎与开发服务）**：第三季度收入为1.52亿美元，同比增长3.1%，剔除上季度一次性大额授权费影响后，环比增长约7% [2][18] - **Grow解决方案（广告与增长）**：第三季度收入为3.18亿美元，同比增长6.3%，环比增长10.7%，主要受Vector广告系统推动 [2][7][21] 关键运营指标 - **净扩张率**：回升至103%，是两年多来首次超过100%的基准线，表明客户支出增加 [5][24] - **大客户数量**：环比净增68家，增幅为2021年以来最高水平，增量主要来自Unity 6引擎客户升级和Vector广告客户 [5][25] - **剩余合同额**：环比增加0.4亿美元，延续向好趋势 [6][26] - **递延收入**：环比增加750万美元 [4][20] 产品与技术进展 - **Unity 6引擎**：功能升级且单价更高，已有超过50%的老用户完成迁移，预计后续还有20%-30%的老用户计划迁移，将推动引擎收入增长 [3][13] - **Vector广告系统**：效果持续优化，初期投资回报率（ROAS）曾有环比10%-20%的提升，虽然后续优化速度有所波动，但整体拉动作用明显 [2][12] - **生态系统整合**：10月末发布集成支付管理系统，帮助开发者绕过应用商店支付，布局更完整的产业链以提升变现能力 [14][18] 行业趋势与竞争 - 游戏应用广告市场整体表现一般，游戏开发商存在从纯广告变现向混合变现模式转型的长趋势 [8] - 竞争对手Applovin表现强劲，公司ironSource平台的市场份额出现略微下滑，并面临Vector广告系统的内部蚕食 [9][12]

公司收到行政处罚事先告知书 - 公司及相关责任人于2025年10月31日收到中国证监会出具的《行政处罚事先告知书》[1] 涉嫌违法事实 - 2014年至2020年年报披露的股东持股情况存在虚假记载[1] - 2018年年度报告未披露收购江苏极光股权事项为关联交易，存在重大遗漏[1] - 2020年间接收购广州三七股权事项为关联交易，相关临时公告虚假记载、年度报告存在重大遗漏[1] - 2018年至2021年年报未披露与海南力源等公司发生的关联交易，存在重大遗漏[1] 证监会拟处罚决定 - 对公司责令改正，给予警告，并处以900万元罚款[1] - 对相关责任人李卫伟、曾开天、胡宇航、杨军、叶威、吴卫红给予警告，并处以相应罚款[1]

公司管理层变动 - 巨人网络CEO、总经理张栋因个人原因辞职 [1] - 公司公告称张栋辞职不会影响公司正常生产经营 相关工作已进行交接 [1] - 巨人网络董事刘伟出任公司CEO、总经理职务 [4] 新任CEO背景与计划 - 新任CEO刘伟曾于两年前卸任巨人网络CEO 此次为回归 [4] - 刘伟将聚焦培养年轻核心人才 [4]

财务表现 - 第三季度营收为39.75亿元，同比下降3.23% [1] - 第三季度净利润为9.44亿元，同比增长49.24% [1] - 前三季度营收为124.61亿元，同比下降6.59% [1] - 前三季度净利润为23.45亿元，同比增长23.57% [1]

公司股价与交易表现 - 10月23日公司股价上涨2.76%，成交额为10.28亿元 [1] - 当日融资买入额为9413.02万元，融资偿还额为9993.79万元，融资净买入为-580.77万元 [1] - 截至10月23日，公司融资融券余额合计为19.36亿元，其中融资余额19.35亿元，占流通市值的4.28%，融资余额超过近一年80%分位水平 [1] 融资融券情况 - 公司当前融资余额处于高位，超过近一年80%分位水平 [1] - 10月23日融券偿还1200股，融券卖出800股，卖出金额1.64万元，融券余量4.74万股，融券余额96.93万元，超过近一年50%分位水平，处于较高位 [1] 公司基本业务信息 - 公司全称为三七互娱网络科技集团股份有限公司，位于安徽省芜湖市，成立于1995年5月26日，于2011年3月2日上市 [1] - 公司主营业务为手机游戏和网页游戏的研发、发行和运营，收入构成中移动游戏占比97.09%，网页游戏占比2.08%，其他业务占比0.83% [1] 股东结构与变化 - 截至6月30日，公司股东户数为15.05万，较上期减少16.31%，人均流通股为10622股，较上期增加19.50% [2] - 香港中央结算有限公司为第一大流通股东，持股1.33亿股，较上期增加6212.90万股，华夏中证动漫游戏ETF（159869）为第六大流通股东，持股3693.69万股，较上期增加687.78万股 [2] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）和易方达沪深300ETF（510310）退出十大流通股东之列 [2] 公司财务业绩 - 2025年1-6月，公司实现营业收入84.86亿元，同比减少8.08%，归母净利润为14.00亿元，同比增长10.72% [2] - 公司A股上市后累计派现110.38亿元，近三年累计派现59.26亿元 [2]

市场整体表现 - A股三大指数26日集体下跌，上证指数跌0.65%，深证成指跌1.76%，创业板指跌2.6%，北证50跌1.81% [2] - 沪深京三市全天成交额21661亿元，较上日缩量2257亿元 [2] - 全市场超3400只个股下跌 [2] 领涨板块与个股 - 风电设备板块逆势大涨，威力传动20cm涨停，吉鑫科技、明阳智能封板 [2] - 化学纤维板块表现活跃，神马股份、三房巷封板，新凤鸣、新乡化纤、桐昆股份涨幅居前 [2] - 农化制品、大豆、纺织制造、军工装备板块涨幅居前 [2] 领跌板块与个股 - 游戏板块部分个股大幅调整，吉比特跌停，昆仑万维、星辉娱乐、三七互娱跌幅居前 [2] - 铜缆高速连接、CPO、液冷服务器等算力硬件股集体走弱，中恒电气、立昂微、青山纸业盘中跌停 [2] - 英维克、浪潮信息、工业富联等多只科技股回调 [2] - 消费电子、光刻机、AI应用概念股表现低迷 [2]

市场整体表现 - 主要股指集体下跌，上证指数跌0.65%，深证成指跌1.76%，创业板指跌2.6%，北证50跌1.81% [1] - 沪深京三市成交额21661亿元，较上日缩量2257亿元 [2] - 全市场超3400只个股下跌 [2] 行业板块表现 - 风电设备板块逆势大涨，威力传动20cm涨停，吉鑫科技、明阳智能封板 [2] - 化学纤维板块表现活跃，神马股份、三房巷封板，新凤鸣、新乡化纤、桐昆股份涨幅居前 [2] - 农化制品、大豆、纺织制造、军工装备板块涨幅居前 [2] - 游戏板块部分个股大幅调整，吉比特跌停，昆仑万维、星辉娱乐、三七互娱跌幅居前 [2] - 算力硬件股集体走弱，铜缆高速连接、CPO、液冷服务器等概念股回调，中恒电气、立昂微、青山纸业盘中跌停 [2] - 消费电子、光刻机、AI应用概念股表现低迷 [2] 个股表现 - 科技股英维克、浪潮信息、工业富联等多只个股出现回调 [2]

游戏市场表现与热度 - 游戏《盛世天下》于9月9日正式发售，首发价为39元，上线当日即冲上IOS付费榜第一，并带动制作团队前作《隐形守护者》进入榜单前列 [1] - 玩家在线峰值一度达到1.7万人，在Steam平台的好评率浮动在83%左右，据分析预计销量约15万份 [1][4] - 游戏在社交平台获得极高讨论度，抖音话题盛世天下播放量达3.6亿次，相关衍生话题如盛世天下游戏播放量649.8万次，盛世天下手游播放量351.9万次 [3][4] - 游戏内设有“鲜花榜”与“鸡蛋榜”供玩家为角色打榜，礼泰、礼治两名角色的鲜花数均在千万以上，鲜花最高充值档位为648元 [7][18] 营销策略与关键意见领袖效应 - 游戏发售当日，大量头部游戏主播如@逍遥散人、@某幻君、@桃黑黑、@张大仙等进行直播推广，直播间挂有游戏激活码购买链接 [5] - 主播游玩过程中的名场面被切片传播，例如@某幻君的相关视频播放量近700万，@桃黑黑的直播回放仍有3.4万人同时观看 [5] - 主播的不同反应风格（如@桃黑黑的“纯恨”与@逍遥散人的“纯爱”）形成对比，增加了游戏的讨论度和话题性，甚至衍生出主播同人图 [10] - 游戏制作团队预埋了大量“爆点”和“爆梗”，例如“给朕开了个龙眼”、太子与称心的CP剧情等，这些内容通过主播发掘和二创进一步放大传播效果 [7][8] 产品定位与行业趋势 - 《盛世天下》以武则天故事为蓝本，宫斗题材拥有稳定且庞大的受众基础，其女性主导的叙事和极致戏剧冲突具备强大市场号召力 [7] - 该游戏被视为一部加长版、可互动的精致短剧，节奏快、剧情以单元形式呈现，选错即达坏结局，带有明显的短剧狗血风格 [15] - 短剧与真人互动影游的受众重合度高，短剧市场预计2025年规模达677.9亿元，同比上升34.40%，2030年预计超1500亿元 [17] - 互动模式能提升用户粘性和付费意愿，其道具购买、角色打榜等付费模式（如648元鲜花充值）商业效率高于传统短剧的会员制或单集付费 [18] - AIGC技术在剧本创作、分支逻辑生成等方面的应用，有望进一步提高互动式短剧的制作效率，推动行业进化 [19]

市场整体表现 - 上证指数报收3860.50点，下跌0.26%，成交额9862亿元；深证成指报收13005.77点，上涨0.63%，成交额12912亿元，盘中续创本轮新高 [1] - 创业板指报收3066.18点，上涨1.51%，盘中一度上涨近3%，再创行情新高，本月累计上涨超6% [2] - 全市跌多涨少，电力设备、传媒板块表现较好 [1] 创业板及成长板块 - 创业板估值处于近10年50%分位以下，成分股业绩增速相对更优，具备估值修复空间 [3] - 覆盖人工智能、新能源、生物医药等科技成长赛道：AI硬件与算力产业链维持高景气，光模块、服务器、液冷等细分领域龙头业绩弹性较大；新能源供需格局有望改善，盈利修复预期增强；生物医药创新药研发成果显著，出海规模增长，高端医疗设备国产替代加速 [2] - 宁德时代大涨超9%，录得历史新高，摩根大通上调评级至"增持"，并基于储能需求超预期及产能计划上调2025-2026年盈利预测约10% [2] 经济数据与政策预期 - 8月工业增加值同比增速从5.7%降至5.2%，房地产投资同比下降12.9%，社零增速放缓至3.4% [4] - 经济动能趋弱背景下，新一轮政策宽松预期升温，政策性金融工具落地值得期待 [4] - 10年国债收益率围绕1.80%波动，债市对利空敏感性高于利多，超长期国债波动显著 [4] 新能源与储能产业 - 政策密集利好：新型储能装机目标2027年达1.8亿千瓦，重点支持锂电储能技术；电力装备行业目标传统装备年均营收增速6%，新能源装备稳中有升；汽车行业方案推动新能源汽车市场化及集中度提升 [6] - 需求端：9月新能源车渗透率达60%，动力电池排产环比大增44.9%至7.2GWh，隔膜等材料价格涨幅超10%；全球储能电芯出货226GWh（同比增长97%），国内订单超160GWh（同比增长220%） [6] - 业绩改善：头部电池厂产能利用率达89.9%，设备龙头新签订单高增长，锂电设备或迎周期拐点 [7] 游戏行业 - 游戏ETF上涨3.88%，新品及存量产品流水增长：点点互动海外产品《Whiteout Survival》及国内《无尽冬日》流水高位，吉比特《仗剑传说》Q2流水较好，巨人网络《超自然行动》表现亮眼 [7] - 平台业务高增长：心动公司Taptap平台2025年上半年收入同比增长37.6%，恺英网络信息服务收入同比增长65.33% [7] - 8月游戏版号供给173款刷新年内新高，国产版号166款，进口版号7款，包括网易、三七互娱等产品 [7] - AI技术赋能降本增效：投放素材生成加速，老游戏版更速度提升，大模型推理成本指数级下降，阿里Qwen3迭代加速内容创新 [8] 投资工具表现 - 新能源车ETF（159806）上涨2.09%，创业板新能源ETF国泰（159387）上涨1.93% [5] - 推荐关注创业板50ETF（159375）、科创创业ETF（588360） [3] - 债券资产方面，十年国债ETF（511260）在收益率1.80%附近具投资价值 [5]