投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为9.07元 [6] 核心财务表现 - 2025年前三季度营收为3943亿元，同比增长0.6%，服务收入为3663亿元，同比增长0.9% [2][12] - 2025年前三季度归母净利润为308亿元，同比增长5.0%，高于收入增速 [2][12] - 2025年第三季度单季营收1248亿元，同比下降0.91%，归母净利润77.6亿元，同比增长3.60% [12] - 预计2025-2027年营收分别为5385亿元、5535亿元、5688亿元，归母净利润分别为347亿元、363亿元、377亿元 [12] - 预计2025-2027年每股净收益分别为0.38元、0.40元、0.41元 [4] 战略新兴业务表现 - 5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9%，千兆宽带用户渗透率约31.0% [12] - IDC收入达到275亿元，同比增长9.1% [12] - 安全收入126亿元，同比增长12.4% [12] - 智能收入同比增长62.3%，视联网收入同比增长34% [12] - 卫星通信收入同比增长23.5%，量子收入同比增长134.6% [12] 费用与现金流 - 2025年第三季度销售、管理、财务、研发费用率分别为10.40%、6.90%、0.13%、3.48%，分别同比变化+0.98个百分点、-0.28个百分点、-0.08个百分点、+0.24个百分点 [12] - 经营活动产生的现金流量净额为873亿元，同比降幅缩窄至10.37% [12] 估值与市场表现 - 当前总市值为631,399百万元，每股净资产为5.01元，市净率为1.4倍 [7][8] - 52周内股价区间为6.36-8.60元 [7] - 过去1个月、3个月、12个月的绝对股价升幅分别为3%、-7%、8% [11]

2025 年前三季度营收为3943 亿元，同比+0.6%，其中服务收入为3663 亿元，同比+0.9%。归母净利润 为308 亿元，同比+5.0%，高于收入增速；扣非后归母净利润为287 亿元，同比基本持平。25Q3 单季营 收1248 亿元，同比-0.91%；归母净利润77.6 亿元，同比+3.60%；扣非归母净利润69.8 亿元，同 比-0.41%。 战新业务多点高增。前三季度5G 网络用户数达到2.9 亿户，渗透率提升至66.9%，千兆宽带用户渗透率 约31.0%。IDC 收入达到275 亿元，同比+9.1%；安全收入126 亿元，同比+12.4%；智能收入同比 +62.3%；视联网收入同比+34%；卫星通信收入同比+23.5%；量子收入同比+134.6%。 本报告导读： 2025 年前三季度营收为3943 亿元，同比+0.6%，其中服务收入为3663 亿元，同比+0.9%。归母净利润 为308 亿元，同比+5.0%，高于收入增速；扣非后归母净利润为287 亿元，同比基本持平。 投资要点： 维持"增持" 评级。我们预计2025-2027年公司营收分别为5385亿元、5535 亿元、5688 亿元，归母净 ...

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4] - 给予2025年市净率1.8倍，对应合理目标价为9.07元，较现价有8%上行空间 [4] 核心财务表现 - 2025年前三季度营收为3943亿元，同比增长0.6%，其中服务收入为3663亿元，同比增长0.9% [1][4] - 2025年前三季度归母净利润为308亿元，同比增长5.0%，增速高于收入 [1][4] - 2025年前三季度扣非后归母净利润为287亿元，同比基本持平 [1][4] - 2025年第三季度单季营收1248亿元，同比下降0.91%；归母净利润77.6亿元，同比增长3.60% [4] - 预计2025-2027年营收分别为5385亿元、5535亿元、5688亿元，归母净利润分别为347亿元、363亿元、377亿元 [4] - 预计2025-2027年每股净收益分别为0.38元、0.40元、0.41元 [3] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为7.5%、7.7%、7.9% [3] 战略新兴业务 - 5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9% [4] - 千兆宽带用户渗透率约31.0% [4] - IDC收入达到275亿元，同比增长9.1% [4] - 安全收入126亿元，同比增长12.4% [4] - 智能收入同比增长62.3% [4] - 视联网收入同比增长34% [4] - 卫星通信收入同比增长23.5% [4] - 量子收入同比增长134.6% [4] 费用与现金流 - 2025年第三季度销售费用率为10.40%，同比上升0.98个百分点 [4] - 2025年第三季度管理费用率为6.90%，同比下降0.28个百分点 [4] - 2025年第三季度财务费用率为0.13%，同比下降0.08个百分点 [4] - 2025年第三季度研发费用率为3.48%，同比上升0.24个百分点 [4] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为873亿元，同比降幅缩窄至10.37% [4] 财务预测摘要 - 预计2025年营业总收入5385.31亿元，同比增长2.9% [3] - 预计2025年归属母公司净利润347.26亿元，同比增长5.2% [3] - 预计2025年市盈率18.08倍，市净率1.36倍 [3][5]

核心财务业绩 - 2025年前三季度公司营业收入为3943亿元，同比增长0.6% [1] - 服务收入为3663亿元，同比增长0.9% [1] - 归母净利润为308亿元，同比增长5% [1] - 基本每股收益为0.34元 [1] - 营业成本为2748亿元，同比增长0.1% [2] - 销售费用为389亿元，同比下降1.4% [2] - 管理费用为271亿元，同比增长0.7% [2] - 研发费用为91亿元，同比增长4.4% [2] 基础业务运营 - 5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9% [1] - 手机上网总流量同比增长16.9% [1] - 手机上网DOU达到22.3GB，同比增长11.4% [1] - 千兆宽带用户渗透率约31.0% [1] 战略新兴业务发展 - IDC收入达到275亿元，同比增长9.1% [2] - 安全收入达到126亿元，同比增长12.4% [2] - 智能收入同比增长62.3% [2] - 视联网收入同比增长34.2% [2] - 卫星通信收入同比增长23.5% [2] - 量子收入同比增长134.6% [2] 公司战略与转型 - 公司全面拥抱人工智能，推动企业战略向云改数转智惠升级 [1] - 以第一科技"息壤"为核心构建完成智能云体系，提供一体化智能云服务 [1] - 持续深耕应用基础研究，聚焦网络、云及云网融合、人工智能、量子/安全方向 [2] - 未来将全面实施云改数转智惠战略，强化基础业务和产数业务双轮驱动 [2] - 深入推进"人工智能+"行动，加快数字信息基础设施智能化演进升级 [2]

财务业绩摘要 - 2025年前三季度营业收入为3943亿元人民币，同比增长0.6% [1] - 同期服务收入为3663亿元人民币，同比增长0.9% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为308亿元人民币，同比增长5.0% [1] - 基本每股收益为0.34元人民币 [1] - 加权平均净资产收益率为6.66%，同比增加0.18个百分点 [2] 成本与费用结构 - 2025年前三季度营业成本为2748亿元人民币，同比增长0.1% [3] - 销售费用为389亿元人民币，同比下降1.4% [3] - 管理费用为271亿元人民币，同比增长0.7% [3] - 研发费用为91亿元人民币，同比增长4.4% [3] 用户发展情况 - 5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9% [2] - 移动用户总数达到43719万户，当季净增448万户 [3] - 5G用户当季净增1039万户 [3] - 有线宽带用户数达到20049万户，当季净增189万户 [3] - 千兆宽带用户渗透率约为31.0% [2] 运营数据指标 - 手机上网总流量同比增长16.9% [2] - 手机上网DOU达到22.3GB，同比增长11.4% [2] - 公司总资产达到8760.49亿元人民币，较上年度末增长1.09% [2] - 归属于上市公司股东的所有者权益为4581.23亿元人民币，较上年度末增长1.27% [2] 研发投入方向 - 研发费用增长主要源于公司持续深耕应用基础研究 [3] - 研发聚焦于网络、云及云网融合、人工智能、量子/安全方向 [3] - 公司加强关键核心技术攻关 [3]

数字基础设施 - 5G基站总数达455万个，较2020年增长5倍 [3][4] - 千兆宽带用户达2.26亿户，较“十三五”末增长34倍 [4] - 算力总规模位居全球第二 [4] 数据产业 - 数据产业规模达5.86万亿元，较“十三五”末增长117% [5][6] - 全国数据企业数量超过40万家 [6] - 建设高质量数据集超3.5万个，总体量超400PB [6] 产业智能化 - 建成万余家智能工厂，覆盖超过80%的制造业行业大类 [7][8] - 产业智能化转变和数字化改造加速推进 [8] 网络零售与电商 - 网上零售额达15.5万亿元，较“十三五”末增长31.4% [10][12] - 连续12年成为全球最大网络零售市场 [12] - “丝路电商”伙伴国增加到36个 [18] 互联网医疗 - 互联网医疗用户规模达4.18亿人，较“十三五”末增长近1倍 [14] - 互联网医院数量超3300家 [13][14] - 远程医疗服务网络覆盖全国所有地市和县区 [14] 人工智能应用 - 日均Token消耗量突破30万亿，较2024年初的1千亿增长300多倍 [15][17][19]

物流行业运行态势 - 前7月全国社会物流总额达201.9万亿元 同比增长5.2% [2][4] - 物流业总收入8.2万亿元 同比增长4.9% [13] - 中西部地区物流增长动能增强 西部业务总量指数52.3% 中部50.9% 分别高于全国水平1.8和0.4个百分点 [13][15] - 国际物流成为新增长点 国际航线货邮运输量38.8万吨 同比增长21.5% [17] - 单位与居民物品物流总额同比增长6.2% 家电及通讯器材类受"以旧换新"政策带动快速增长 [4] 通信基础设施发展 - 固定互联网宽带接入用户总数达6.86亿户 千兆宽带用户占比达三分之一 [7] - 5G基站占移动基站总数36% 5G用户占移动电话用户总数超六成 [7] 数据产业发展格局 - 数据产业规模超5.8万亿元 2025-2030年年均增长率预计保持15%以上 [10][8] - 东部地区数据产业规模占全国69.7% 达40819亿元 [18][20] - 中部地区规模10075.6亿元占比17.2% 西部地区7699亿元占比13.1% [20] - 长三角产业聚集效应突出 聚集数据企业超10万家 产业规模占全国22.6% [20] 消费与电商表现 - 实物商品网上零售额同比增长6.3% 快于社会消费品零售总额增速1.5个百分点 [15] - 县乡消费潜能持续激发 电商物流呈现多元化发展特征 [15]

总体运行情况 - 电信业务收入累计完成10431亿元，同比增长0.7% [3] - 电信业务总量同比增长8.9%（按上年不变价计算） [3] 电信用户发展情况 - 千兆用户达2.28亿户，较上年末净增2149万户，渗透率33.3%（提升2.4个百分点） [4] - 5G用户达11.37亿户，较上年末净增1.23亿户，渗透率62.7% [4] - 移动物联网终端用户达28.35亿户，较上年末净增1.79亿户 [7] - 互联网电视用户达4.11亿户，较上年末净增387.3万户 [7] 电信业务使用情况 - 移动互联网流量达2200亿GB，同比增长16.3% [8] - 7月DOU值达20.91GB/户·月，同比增长12.9% [8] - 移动短信业务量同比增长22.2%，收入同比增长1.3% [8] - 移动电话去话通话时长同比下降5.4%，固定电话主叫通话时长同比下降10.7% [8] 通信能力建设 - 千兆网络端口达3053万个，较上年末净增232.8万个 [9] - 光纤接入端口占比达96.7%，总数11.9亿个 [9] - 5G基站总数达459.8万个，较上年末净增34.8万个，占移动基站总数36% [10] 区域发展情况 - 千兆用户渗透率：西部最高（34.3%），东北最低（26.8%） [11] - 5G用户渗透率：东北最高（63%），东部最低（62.3%） [11] - 移动互联网流量增速：东北最快（25.3%），西部最慢（15.1%） [11]

行业总体表现 - 前7个月电信业务收入同比增长0.7% [1] - 电信业务总量同比增长8.9% [1] - 通信业运行总体平稳 数字经济底座不断夯实 [1] 用户规模与结构 - 固定互联网宽带接入用户总数达6.86亿户 [1] - 千兆宽带接入用户占总用户数三分之一 [1] - 5G用户在移动电话用户总数中占比超过六成 [1] 基础设施建设 - 5G网络建设稳步推进 [1] - 5G基站总数占移动基站总数36% [1] - 千兆用户规模持续扩大 [1]

公司业务发展 - 乡镇营业厅提供通信服务包括话费缴纳和宽带办理等基础业务[3] - 引入云电脑 FTTR全光组网等新业务并采用场景化演示帮助用户理解[5][6] - 为小商户提供组网方案包括布线避坑指南等专业服务[7] - 建立12个通信服务群实现10分钟内响应咨询和2小时内上门处理故障的承诺[6] 公司客户服务 - 针对老年用户提供一对一智能手机使用指导包括线上缴费和视频通话功能[3] - 手机存储上千名客户信息并详细备注个性化需求如学生查资料和多终端组网[4] - 将专业术语转化为通俗解释如千兆宽带比作八车道高速公路[7] - 营业厅设置便民服务台配备老花镜创可贴和充电线等设施[3] 公司团队建设 - 员工持续学习专业知识积累数十本笔记并分享实用业务指南[7] - 培养新人熟悉工作环境并解决工作生活问题被称作知心姐姐[7] - 服务先锋称号代表团队协作方向而非个人荣誉[7] 行业技术演进 - 通信技术快速迭代新业务不断涌入乡镇市场[6] - 物联网卡应用使家电设备具备联网功能[7] - 全光组网技术提升多终端连接能力[5][6] 行业市场影响 - 乡镇营业厅通过十年服务成为用户信赖的通信家园[4] - 创新业务深度融入用户生活场景改变传统服务模式[6] - 员工个人品牌效应显著用户指名寻求服务[9]