文章核心观点 - 文章以瀚蓝环境股份有限公司（简称“瀚蓝环境”）为案例，系统阐述了中国环保产业与地方金融协同演进的历史，论证了并购是产业升级加速器和资源整合最优解的核心观点 [1][13] - 瀚蓝环境从一家区域性供水公司，通过持续、精准的资本运作和并购整合，成长为总资产近630亿元、生活垃圾焚烧发电规模位列全国前三的综合性环保产业巨头，其发展历程是中国“产融结合”逻辑的微观实证 [1][13] - 案例验证了企业通过敏锐洞察社会需求、善用资本市场工具（如上市、增发、并购贷款、国资基金等），能够推动自身实现基因重组与能级跃迁，这一模式对环保及其他重资产公用事业领域具有普遍参考价值 [13][14] 公司发展历程与资本运作 - **1999-2000年：NET转板与资本化起步**：公司前身“南海发展”成立于1992年，初始主营商贸零售，1993年在NET系统挂牌法人股 [3][18]。1999年，利用证监会解决“两网”历史遗留问题的政策窗口，通过“资产置换+业务重构”将主营业务转型为自来水生产供应等公用事业 [4][19]。2000年12月25日，公司以向原NET法人股股东配售3038万股和向社会公众发行3462万股的方式在上交所上市，发行价6.68元/股，募集资金4.3亿元，上市首日股价收于13.29元，涨幅98.95% [5][19] - **2004-2014年：并购驱动业务扩张**：上市后，公司以稳定现金流和资本市场融资为基础，开启系列并购：2004年收购平洲污水处理厂进入污水处理领域；2006年收购南海环保电厂一期资产跨界固废处理；2011年收购南海燃气25%控股权切入燃气领域，同年向控股股东定向增发募集6亿元，使实控人持股比例从28.24%提升至39.48%，为后续大规模并购奠定股权基础 [6][20] - **2014年关键并购：创冠中国**：2014年，公司以总代价超40亿元（对价18.5亿元，承债24亿元）并购了资产规模为其76.5%、垃圾焚烧产能为其4倍的行业巨头创冠中国，是一次典型的“蛇吞象”交易 [7][21]。交易采用“现金+股权”组合支付（现金11亿元，股权7.5亿元），并承接24亿元债务，该设计降低了现金压力，并最终引入了央企股东国投电力，形成“地方国资+央企”股权结构 [7][21]。此次并购使公司业务快速覆盖全国多个省市，实现了全国战略布局 [8][22] - **2015-2025年：产业整合与跨境并购**：“十三五”期间（2016-2020年），公司并购逻辑转向“生态构建”，通过并购切入农业有机废弃物处理、工业危废、城乡环卫一体化等领域，实现全产业链覆盖，并于2020年实施职业经理人制度以提升整合效率 [9][23]。“十四五”期间，2025年公司以约111亿港元（约102亿元人民币）全现金方式私有化港股公司粤丰环保，这是A股环保行业2024年以来最大并购重组，也是港股2023年以来环保行业最大私有化交易 [10][23] - **跨境并购的金融操作**：对粤丰环保的百亿级交易，资金来源于自有资金26亿元、与广东及南海国资成立的“高质量发展基金”出资20亿元、以及通过SPV主体获得的银行并购贷款61亿元 [10][23]。公司采用“0保证金外汇锁汇”工具管控汇率风险，节省资金成本近1亿元，此为环保行业首次采用该风控模式 [11][24]。交易涉及多法域监管协调，从启动到交割仅用时11个月，交割后4个月即为公司贡献归母净利润2.4亿元 [11][24] - **国际化布局**：公司聚焦“一带一路”市场，2023年并购泰国新源公司40%股权（日处理能力3300吨），并携手国投电力迈出海外第一步 [12][25]。通过并购粤丰环保获取香港市场资源，并与其他东南亚企业签订合作协议，探索“资本+技术+运营”的国际化输出路径 [12][25] 公司经营成果与行业地位 - **规模增长**：公司从2000年总资产不足10亿元、净利润不到0.5亿元的区域性供水企业，发展到2025年总资产近630亿元，形成固废处理、能源、供水、排水四大业务板块的综合性环保集团 [1][16] - **行业地位**：至2025年，公司生活垃圾焚烧发电规模位列全国前三、A股第一 [1][16]。2025年并购的粤丰环保是广东省规模最大的垃圾焚烧发电企业，日处理规模达52540吨 [10][23] 产业与金融协同演进模式 - **地方金融的早期实践**：南海市政府在“两网”关闭后，未将持有NET法人股的“南海发展”视为不良资产，而是认识到上市公司牌照的稀缺价值及公用事业现金流稳定与资本市场的适配性，通过资产重组将其转化为公用事业资本平台，化解了资本市场历史遗留问题 [3][18] - **产融结合的核心逻辑**：公司发展历程诠释了“产融结合”：一方面，金融工具（上市融资、定向增发、并购贷款、国资基金联动）为环保产业的重资产投资和跨区域、跨境扩张提供了资本动能；另一方面，资本始终锚定实体产业战略升级，从供水到全产业链环保服务，呼应国家政策与市场需求，形成“资本赋能产业、产业反哺市值”的良性循环 [13][26] - **并购的战略角色**：在金融强国的背景下，并购被视为产业升级的加速器和资源整合的最优解，而非简单的“大鱼吃小鱼” [1][16]。瀚蓝环境的案例表明，并购能帮助企业锁定核心资源、突破增长瓶颈、实现全国乃至全球布局 [1][8]

公司股价与交易表现 - 2025年12月31日盘中，公司股价上涨2.02%，报28.77元/股，总市值234.58亿元 [1] - 当日成交额6221.34万元，换手率0.27% [1] - 当日主力资金净流入8.04万元，特大单净买入33.46万元，大单净卖出25.41万元 [1] - 公司股价今年以来累计上涨27.47%，近5个交易日下跌1.24%，近20日下跌1.44%，近60日上涨7.43% [2] 公司业务与财务概况 - 公司主营业务涉及自来水供应、污水处理、固废处理、燃气供应 [2] - 主营业务收入构成为：固废业务37.71%，能源供应业务32.36%，环卫业务9.14%，供水业务8.48%，排水业务5.11%，PPP项目合同产生的利息收入3.46%，PPP项目合同产生的建设收入2.22%，其他业务1.52% [2] - 2025年1-9月，公司实现营业收入97.37亿元，同比增长11.52%；归母净利润16.05亿元，同比增长15.85% [2] - 公司A股上市后累计派现32.03亿元，近三年累计派现14.27亿元 [3] 公司股东与机构持仓 - 截至2025年9月30日，公司股东户数为1.99万户，较上期减少5.52%；人均流通股为40980股，较上期增加5.84% [2] - 同期十大流通股东中，香港中央结算有限公司为新进股东，位居第六，持股1288.64万股 [3] - 工银红利优享混合A（005833）位居第八大流通股东，持股882.78万股，相比上期增加182.44万股 [3] 公司行业与背景信息 - 公司全称为瀚蓝环境股份有限公司，成立于1992年12月17日，于2000年12月25日上市，注册地址位于广东省佛山市 [2] - 公司所属申万行业为环保-环境治理-固废治理 [2] - 公司所属概念板块包括：垃圾发电、PPP概念、高派息、天然气、固废处理等 [2]

公司股价与基本面 - 12月31日，瀚蓝环境股价上涨1.03%，收报28.49元/股，成交额1690.13万元，换手率0.07%，总市值232.29亿元 [1] - 公司主营业务涵盖自来水供应、污水处理、固废处理、燃气供应 [1] - 主营业务收入构成：固废业务37.71%，能源供应业务32.36%，环卫业务9.14%，供水业务8.48%，排水业务5.11%，PPP项目合同产生的利息收入3.46%，PPP项目合同产生的建设收入2.22%，其他业务1.52% [1] 基金持仓动态 - 中庚基金旗下中庚价值领航混合基金重仓瀚蓝环境，为该基金第五大重仓股，占基金净值比例3.96% [2] - 该基金于三季度增持瀚蓝环境40.53万股，总持股数达436.21万股 [2] - 基于12月31日股价表现测算，该基金当日持仓浮盈约126.5万元 [2] 相关基金表现 - 中庚价值领航混合基金最新规模为29.77亿元 [2] - 该基金今年以来收益53.72%，同类排名1027/8085；近一年收益52.45%，同类排名933/8085；成立以来收益239.82% [2] - 该基金经理为刘晟，累计任职时间1年235天，现任基金资产总规模29.77亿元，任职期间最佳基金回报46.12% [3]

股价表现与资金流向 - 11月5日盘中报29.16元/股，上涨2.03%，总市值237.76亿元，成交额8979.51万元，换手率0.38% [1] - 当日主力资金净流出156.54万元，其中特大单净买入1.72万元，大单净流出158.27万元 [1] - 公司今年以来股价上涨29.20%，近5个交易日、20日、60日分别上涨2.35%、8.89%、7.36% [1] 公司业务与财务概况 - 公司主营业务涵盖固废处理、能源供应、环卫、供水及排水，其中固废业务收入占比最高，为37.71%，其次为能源供应业务，占比32.36% [1] - 2025年1-9月实现营业收入97.37亿元，同比增长11.52%，归母净利润16.05亿元，同比增长15.85% [2] - A股上市后累计派现32.03亿元，近三年累计派现14.27亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 公司所属申万行业为环保-环境治理-固废治理，概念板块包括天然气、垃圾发电、PPP概念等 [2] - 截至9月30日股东户数为1.99万户，较上期减少5.52%，人均流通股增至40980股，增加5.84% [2] - 香港中央结算有限公司新进为第六大流通股东，持股1288.64万股，工银红利优享混合A基金增持182.44万股至882.78万股，位列第八大流通股东 [3]

纪要涉及的行业与公司 * 行业：水务处理（供水和污水处理）、固废处理（垃圾焚烧发电）[2][4][12] * 公司：兴蓉环境（金融环境公司/新龙公司）[1][4][10] 核心观点与论据 公司近期业绩表现 * 公司第三季度业绩超预期 归母净利润同比增长13% 收入同比增长6.8%至23.56亿元 毛利同比增长1.7亿元至12.24亿元[5] * 业绩增长得益于项目稳定运营 增值税即征即退政策 信用减值损失收窄 污水处理价格提升以及新投运的污泥三期项目贡献增量[2][5] 财务状况与现金流拐点 * 公司前三季度经营性现金流净额稳步提升 资本开支同比下降22% 自由现金流趋于转正[2][6] * 预计明年资本开支将进一步显著下降 2026年自由现金流转正成为关键拐点[2][3][6] * 自由现金流转正将显著支撑公司分红能力 并有望带动估值提升50%以上[3][6][13] 区域优势与定价机制 * 公司资产主要集中在成都地区 该区域经济发展良好 人口净流入带动水量需求增长[2][4][7] * 公司与政府签订的特许经营协议确保10%的投资回报率 运营期内价格周期保持上调趋势 回报稳定性高[2][4][7] * 公司核心按照总资产回报率10个点进行定价 远超行业平均水平 大部分项目为BOO模式[14] 产能扩张与未来增长 * 截至2025年中报 公司已运营452万吨污水处理产能 在建约30万吨 预计2025年底和2026年逐步释放[2][11] * 40万吨自来水产能预计2025年底前投运 2026年贡献主要增量[2][11] * 垃圾焚烧发电方面 万兴三期已投运6,900吨/日处置产能 在建5,100吨/日规模 预计实现翻倍提升[12] 新项目特点与资产优越性 * 公司新投项目多为地埋式污水处理厂 单吨投资超过1.5万元 是普通污水处理厂的三倍以上[2][9] * 高吨投资有望带来处理费提升 增强资产优越性 使其定价机制接近海外水务资产标准[2][9] * 海外水务资产（如美国水业）可获得25倍以上PE和2倍以上PB 公司有望实现稳定盈利并向此靠拢[9][13] 其他重要内容 估值水平与提升空间 * 公司当前估值偏低 PB仅为1.1倍 PE约为9.9倍 相较同行仍有折价[3][4][13] * 随着现金流改善和分红比例提高 公司估值有望达到15倍左右水平[13][14] * 水务板块与垃圾发电板块类似 在资本开支下降 现金流改善时 可通过分红实现估值提升[14] 国内外付费模式差异 * 国内污水处理费主要由政府支付 而海外市场采用污染者付费制 将成本转移至居民端 收费标准提升是推动国内资产定价向海外靠拢的重要因素[10]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入44.20亿元，同比增长2.38% [1] - 第三季度单季营业收入14.64亿元，同比增长5.20% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润8.83亿元，同比大幅增长32.97% [1] - 扣除非经常性损益后的净利润8.62亿元，同比增长32.90% [1] - 第三季度归母净利润3.38亿元，同比激增49.11% [1] - 基本每股收益0.2848元，同比增长33.65% [1] - 加权平均净资产收益率6.35%，较去年同期上升1.41个百分点 [1] 现金流与资产状况 - 经营活动产生的现金流量净额17.39亿元，同比增长11.26% [2] - 截至报告期末总资产规模约304.85亿元 [2] - 归属于上市公司股东的所有者权益140.61亿元，较上年度末增长3.91% [2] 股东结构与行业背景 - 前三大一致行动人股东合计持股比例达71.78% [2] - 公司在固废处理、环境保护综合服务等领域保持领先地位 [2] - 环保产业政策持续利好，行业处于转型升级背景 [2]

股价与资金流向 - 10月28日盘中股价下跌2.01%至28.74元/股，成交额5677.03万元，换手率0.24%，总市值234.33亿元 [1] - 当日主力资金净流入87.42万元，其中特大单净卖出187.73万元，大单净买入275.14万元 [1] - 公司今年以来股价上涨25.94%，近5个交易日、20日、60日分别上涨0.49%、7.04%和3.79% [2] 公司业务与财务表现 - 公司主营业务收入构成为：固废业务37.71%，能源供应业务32.36%，环卫业务9.14%，供水业务8.48%，排水业务5.11% [2] - 2025年1-6月实现营业收入57.63亿元，同比减少1.05%，归母净利润9.67亿元，同比增长8.99% [2] - A股上市后累计派现32.03亿元，近三年累计派现14.27亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 截至6月30日股东户数为2.11万户，较上期减少11.23%，人均流通股38719股，较上期增加12.65% [2] - 工银红利优享混合A（005833）新进为第九大流通股东，持股700.34万股，香港中央结算有限公司退出十大流通股东之列 [3] 行业与概念分类 - 公司所属申万行业为环保-环境治理-固废治理，概念板块包括天然气、垃圾发电、固废处理、社保重仓、PPP概念等 [2]

股价表现与交易情况 - 10月27日盘中上涨2.00%，报29.58元/股，成交额8797.92万元，换手率0.37%，总市值241.18亿元 [1] - 今年以来股价累计上涨29.62%，近5个交易日上涨4.34%，近20日上涨12.60%，近60日上涨6.14% [2] - 主力资金净流出898.60万元，其中特大单卖出300.54万元（占比3.42%），大单买入1356.63万元（占比15.42%）并卖出1954.70万元（占比22.22%） [1] 公司基本情况 - 公司成立于1992年12月17日，于2000年12月25日上市，总部位于广东省佛山市 [2] - 主营业务涵盖固废处理（收入占比37.71%）、能源供应（32.36%）、环卫业务（9.14%）、供水业务（8.48%）、排水业务（5.11%）等 [2] - 所属申万行业为环保-环境治理-固废治理，概念板块包括天然气、垃圾发电、固废处理、碳中和、社保重仓等 [2] 财务与股东数据 - 2025年1-6月实现营业收入57.63亿元，同比减少1.05%，归母净利润9.67亿元，同比增长8.99% [2] - 截至2025年6月30日，股东户数为2.11万，较上期减少11.23%，人均流通股38719股，较上期增加12.65% [2] - A股上市后累计派现32.03亿元，近三年累计派现14.27亿元 [3] 机构持仓变动 - 截至2025年6月30日，工银红利优享混合A（005833）新进为第九大流通股东，持股700.34万股 [3] - 香港中央结算有限公司退出十大流通股东之列 [3]

股价表现与交易情况 - 10月23日盘中股价下跌2.02%至28.61元/股，成交金额1.12亿元，换手率0.47%，总市值233.27亿元 [1] - 当日主力资金净流出163.15万元，特大单净卖出159.51万元，大单净卖出3.64万元 [1] - 公司今年以来股价上涨25.37%，近5个交易日、20日、60日分别上涨0.85%、5.34%、6.12% [1] 公司业务与行业属性 - 公司主营业务包括自来水供应、污水处理、固废处理、燃气供应 [1] - 主营业务收入构成为：固废业务37.71%，能源供应业务32.36%，环卫业务9.14%，供水业务8.48%，排水业务5.11% [1] - 公司所属申万行业为环保-环境治理-固废治理，概念板块包括天然气、垃圾发电、固废处理、碳中和、污水处理等 [1] 财务业绩与股东情况 - 2025年1-6月公司实现营业收入57.63亿元，同比减少1.05%，归母净利润9.67亿元，同比增长8.99% [2] - 截至6月30日股东户数为2.11万户，较上期减少11.23%，人均流通股38719股，较上期增加12.65% [2] - A股上市后累计派现29.99亿元，近三年累计派现12.23亿元 [3] 机构持仓变动 - 截至2025年6月30日，工银红利优享混合A（005833）新进为第九大流通股东，持股700.34万股 [3] - 香港中央结算有限公司退出十大流通股东之列 [3]

交易概述 - 公司通过公开挂牌方式以1.15亿元挂牌底价转让全资子公司沃克曼建设工程有限公司100%股权予控股股东河南投资集团 [1] - 交易完成后沃克曼不再纳入公司合并报表范围 沃克曼对公司应付股利余额6486.23万元 河南投资集团承诺若沃克曼未能支付将无条件代为履行 [1] - 交易目的为剥离工程业务子公司 优化资源配置 进一步聚焦环保及高速公路运营等核心业务 [2] 交易背景与战略意图 - 剥离工程业务原因为公司垃圾发电项目已进入稳定运营期 内部工程建设需求显著下降 且外部环境导致工程施工业务拓展难度较大 [2] - 交易有助于降低上市公司资产负债率 优化现金流表现 出售所得款将作为自有资金用于环保主业优质项目收并购 [2] - 此举符合公司做强做优做大环保主业的战略发展规划 旨在提升公司经营效率 [2] 沃克曼公司财务表现 - 2024年沃克曼营业收入14.85亿元 净利润1.57亿元 [2] - 2025年上半年沃克曼营业收入3.6亿元 净利润575.83万元 [2] 公司整体业务与财务表现 - 公司业务涵盖固废处理、环境卫生服务、水处理、环保方案集成、高速公路五大板块 [2] - 2025年上半年公司实现营业收入32.16亿元 同比增长11.25% 归属于上市公司股东的净利润5.89亿元 同比上升20.15% [2] - 2025年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为9.77亿元 同比增长53.91% 盈利质量大幅提升 [3] 核心业务板块运营详情 - 2025年上半年固体废弃物处理及环卫业务营业收入18.69亿元 同比增长16.13% 占营业收入比例为58.1% [3] - 垃圾发电业务在项目首年转运营爬坡基础上产能高效释放 2025年上半年入厂垃圾量突破600万吨 同比增长5.63% 产能利用率达113.91% [3] - 公司收购傲蓝得公司新增环卫业务年化合同额5.1亿元 拓展至山东济宁、江苏苏州 目前环境卫生服务在运营项目42个 年化合同额约12.2亿元 [3]