业绩预期 - 预计第三季度总收入同比增长14%至1900亿元人民币 [1] - 预计第三季度经调整Ebit同比增长21%至741亿元人民币 [1] - 上调公司今明两年经调整净利润预测各0.8% [1] 分项业务表现 - 在线游戏业务收入预计同比增长18% [1] - 在线广告收入受技术升级和转型推动，预计增长20% [1] - 商业服务收入预计同比增长超过20% [1] 增长前景与评级 - 在线游戏、广告和云业务的韧性增长动力预计将持续至第四季度 [1] - 公司是人工智能应用最大的受益者 [1] - 重申“高度确信跑赢大市”评级，目标价740港元 [1]

公司收入与风险广告 - 2024年公司总销售额超过1645亿美元，其中约160亿美元（占总销售额10%）的销售额被指疑来自为诈骗活动、违禁品投放的在线广告 [1][3] - 公司每年从"高风险"诈骗广告中获取的年化销售额约为70亿美元 [3] - 公司第三季度销售额同比增长26%至512.4亿美元 [3] 风险广告运营细节 - "高风险"诈骗广告每天向用户展示达150亿次 [3] - 问题广告涵盖欺诈性电商、投资骗局、非法在线赌场及违禁医疗产品销售 [3] - 有文件暗示公司担忧突然下架诈骗广告可能影响业务预期 [3] 公司回应与财务动态 - 公司回应称10%的占比是"粗略且范围过宽的估算"，后续审查发现不少广告未违规 [3] - 公司将全年总支出下限上调20亿美元，原因是大规模AI投资 [3] - 公司表示泄露文件"视角片面"，未体现其为解决问题采取的全部措施，并已"积极"处理相关广告 [3]

行业关键影响因素 - 人工智能 宏观环境 竞争格局 监管政策 股东回报执行以及中美关系是未来6至12个月影响中国互联网上市企业财务表现与估值的六大关键因素 [1] - 在当前市场环境下建议采取相对防御性的资产配置策略 优先级排序为腾讯 网易 欢聚 腾讯音乐 [1] - 配置策略考虑因素包括第三季业绩预览 逆周期核心能力 财务可见度 [1] 腾讯控股 - 预期第三季业绩将再次超出预期 总收入按年增长14% [1] - 业绩增长主要受强劲的游戏及在线广告业务推动 [1] - 经调整营运利润达730亿元 按年增长20% [1] - 维持首选买入评级 目标价上调至710港元 [1] 阿里巴巴 - 近期股价走势将高度取决于双十一促销期间实时零售及中国核心电商板块的动态变化与表现 [1] - 维持买入评级及目标价170美元 [1]

欧盟反垄断处罚 - 欧盟委员会认定谷歌滥用在线广告市场主导地位 扭曲竞争 对谷歌处以29.5亿欧元罚款 [2] - 谷歌被指控通过技术手段打压竞争对手 损害广告主及第三方网站利益 从2014年起强化自身竞争优势并收取更高中介费 [2] - 欧盟要求谷歌剥离部分业务以解决公平竞争问题 给予60天整改期并保留最终决定权 [2] 谷歌业务模式与回应 - 在线广告为谷歌主要收入来源 同时涉及广告位销售和广告中介服务 [2] - 谷歌声明欧盟罚款不合理 认为整改要求将损害欧盟企业利益并增加创收难度 计划提起上诉 [3] 历史处罚记录 - 2017年欧盟因谷歌操纵购物比价搜索结果处以24.2亿欧元罚款 [3] - 2018年欧盟因谷歌利用安卓系统主导地位实施非法限制处以43.4亿欧元罚款 [3]

核心财务表现 - 2025年第二季度总营收66.28亿元人民币，同比下降11%，环比下降7.8%，呈现同比环比双降态势[2] - 运营亏损4620万元人民币，运营亏损率1%，而2024年同期运营利润3.421亿元，运营利润率5%[3] - 归属于爱奇艺的净亏损1.337亿元，2024年同期净利润6870万元，实现从盈利到亏损的根本性转变[3] - 非GAAP运营利润5870万元，同比下降88.3%，非GAAP归属于爱奇艺净利润1470万元，同比下降94%[3] - 稀释后每股净亏损0.14元人民币，非GAAP稀释后每股净利润0.02元，2024年同期非GAAP稀释后每股净利润0.25元[4] 业务板块分析 - 会员服务营收40.90亿元，同比下降9%，占总营收61.7%，下滑原因为内容排播量减少[5] - 在线广告营收12.72亿元，同比下降13%，占总营收19.2%，下滑归因于广告客户调整投放策略[5] - 内容分发营收4.37亿元，同比下降37%，占总营收6.6%，为所有业务中降幅最大板块[6] - 其他营收8.29亿元，同比增长6%，占总营收12.5%，包括网络游戏、IP授权等业务[6] - 2025年上半年会员服务营收84.89亿元，较2024年同期92.94亿元下降8.7%[5] 现金流状况 - 经营活动所用净现金1270万元人民币，2024年同期经营活动提供净现金4.108亿元[7] - 自由现金流-3410万元，2024年同期为3.825亿元[7] - 现金、现金等价物、短期投资等合计50.6亿元人民币，其中包含向PAG提供的5.225亿美元贷款（约合37.4亿元）[8] - 剔除受限资金后实际可自由支配现金储备约13.2亿元[8] 成本结构与内容投入 - 内容成本37.80亿元，同比下降8%，占营收成本的71.4%[10] - 研发费用4.22亿元，同比下降6%，较2025年第一季度环比微增2.3%[8] - 与行业对比，2025年第二季度腾讯视频内容成本同比增长5%，优酷增长3%[10] 新业务发展状况 - 管理层提及聚焦AI应用、微短剧、体验业务、全球扩张等创新领域[8] - 但未披露AI应用具体投入成效，如会员留存率提升或内容成本降低等数据[8] - 微短剧布局未披露播放量、商业化收入等关键指标[9] - 体验业务和全球扩张缺乏具体区域、用户增长及营收规模数据支撑[9] 行业对比与战略定位 - 长视频行业核心规律为"内容投入→用户增长→营收提升→再投入内容"的正向循环[10] - 公司当前陷入"成本控制→内容收缩→营收下滑→亏损扩大"的负循环[10] - 2025年第二季度长视频行业平均经营活动现金流增速为8%，自由现金流增速为5%[10] - 与竞品相比，腾讯视频已披露AI制剧使内容生产效率提升20%，优酷微短剧收入达2.3亿元[9]

美巴贸易冲突升级 - 巴西政府联合致函美国表达对加征50%关税的强烈愤慨 涉及发展工业贸易和服务部及外交部联合行动[1][3] - 巴西总统卢拉录制全国讲话回应美方关税威胁 计划于7月17日播出[1] - 巴西副总统兼贸易部长与外交部长联合签署抗议信函 指出关税将严重损害两国经济重要部门 威胁4100亿美元贸易逆差背景下的双边关系[3] - 巴西渔业部门宣布暂停对美出口 该国70%渔业产品销往美国 罗非鱼出口占比高达90% 涉及1000吨滞销库存价值5000万美元[5][7] - 巴西牛肉行业采取紧急措施 暂停对美出口生产 3万吨在途牛肉价值1.6亿美元面临不确定性 美国市场占巴西牛肉出口12%份额[7] 欧美贸易谈判僵局 - 特朗普要求欧美协议设置15%-20%最低关税 较此前10%基准大幅提升 汽车和钢铝产品现行税率分别达25%和50%[9][13] - 欧盟制定210亿欧元首轮反制清单 计划8月6日对禽肉牛仔裤等加税 预备720亿欧元第二轮清单含波音飞机等商品[11] - 欧盟筹备第三轮反制首次纳入服务业 拟对数字服务和在线广告征税 当前美关税已影响3800亿欧元欧盟出口(占对美出口70%)[13] - 2024年美国自欧进口额6058亿美元(同比+5.1%) 贸易逆差2356亿美元(同比+12.9%) 德意志银行测算实际综合关税率可能达12%-17%[13] 行业影响分析 - 巴西渔业面临3500艘渔船停运风险 水产养殖协会警告捕捞产业链将受重创[5][7] - 欧洲汽车钢铁制药业受冲击最严重 制药业面临200%惩罚性关税威胁[13] - 欧洲股市逆势走强 德国DAX指数年内涨21.3% 法国CAC40指数涨5.8%[13]

报告核心观点 - 腾讯控股核心业务延续增长韧性，AI 生态价值待释放，维持“买入”评级 [2][3] - 海外两机需求爆发，铬盐、高温合金及零部件迎来机遇，维持高温合金行业“推荐”评级 [2][6] - 阿里巴巴加大即时零售投入，利润短期承压，但云计算业务加速增长且非核心业务持续减亏，维持“买入”评级 [2][18] - 利民股份核心产品景气回升，中报业绩预计同比大幅改善，维持“买入”评级 [2][24] 腾讯控股点评报告 主要财务指标前瞻 - 预计 2025Q2 营收 1796 亿元（YoY+11%），增值服务 883 亿元（YoY+12%），游戏业务 564 亿元（YoY+16%）、社交网络 319 亿元（YoY+5%），在线广告业务 357 亿元（YoY+20%），金融科技和企业服务 536 亿元（YoY+6%） [3] - 预计 2025Q2 毛利率 55%（YoY+2.0pct），毛利润 994 亿元（YoY+16%）；NON - IFRS 经营利润 672 亿元，同比增长 15%；NON - IFRS 归母净利润 630 亿元，同比增长 10%；NON - IFRS 经营利润率 37%（YoY+1.1pct）、NON - IFRS 归母净利率 35%（YoY - 0.5pct） [3] 各业务表现 - 游戏预计 2025Q2 营收同比增长 16%，国内/海外分别增长 16%/17%，国内长青游戏表现稳健，《三角洲行动》双端流水攀升，海外射击手游流水强劲，Supercell 前期递延收入确认 [4] - 营销服务预计 2025Q2 营收同比增长 20%，受视频号、小程序、搜一搜广告带动，直营电商等行业投放良好，AI 赋能精准营销 [4] - 金融科技与企业服务预计 2025Q2 营收同比增长 6%，支付业务改善，理财小贷业务健康增长，云业务同比增速超 20%，微信小店电商技术服务费贡献提升 [4] 盈利预测和投资评级 - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 7296/7977/8697 亿元，NON - IFRS 口径归母净利润为 2523/2826/3144 亿元，对应 Non - IFRS 口径 EPS 为 28/31/34 元，对应 Non - IFRS 口径 PE 分别为 17/15/13X [5] - 给予 2025 年腾讯控股目标市值 5.1 万亿元人民币/5.6 万亿港元，对应目标价 610 港元，维持“买入”评级 [5] 海外两机行业动态研究 投资要点 - 海外两机订单量因 AI 数据中心等需求增长而大幅提升，但交付量受交付时长等因素限制，后续交付量有望大幅提升，中国供应链有望在材料和零部件端受益 [6][7] 燃气轮机企业情况 - 西门子能源截至 2025 年一季度末，燃气轮机累积在手订单 29GW，预留订单 21GW，2025 年一季度业务订单 70 亿欧元（同比翻倍），累积在手订单 520 亿欧元，营收 32 亿欧元（同比 +19%），计划扩产 30% [8] - GE Vernova 截至 2025 年一季度末，燃气轮机累积在手订单 29GW，预留订单 21GW，预计年底累积在手订单和预留订单达 60GW，能源设备累积在手订单 139.2 亿美元（较 2024 年底增长 11.7%），产能排期至 2028 年，交付能力逐步提升 [9] - 三菱重工 2024 财年燃气轮机业务新增订单 14744 亿日元（较 2022 财年增长 77%），营收 7970 亿日元，重型燃气轮机订单创历史新高，累积在手订单 48 台，计划扩大全球产能 30% [10] 航空发动机企业情况 - GE 航空航天截至 2025 年一季度末，商用发动机设备类在手订单 116.5 亿美元，服务类在手订单 1421.0 亿美元，LEAP 发动机在手订单 10000 台，预计 2025 年交付数量增长 15% - 20% [11] - 罗罗宽体发动机装机市场份额提升，2024 年新增大型发动机订单 494 台（较 2022 年增长 229%），累积在手订单 1843 台（较 2022 年底增长 44%），交付 278 台（较 2022 年增长 46%），公务航空发动机交付量增长，计划年底维修服务量增加 50% [12] 海外供应链及国内企业机遇 - Howmet 2025 年一季度发动机产品收入 9.96 亿美元（同比增长 13%），利润率提升，备件需求强劲，预计未来营收增长 [13] - ATI 2025 年一季度商用发动机营收 4.21 亿美元（同比增长 35%），利润率提升，预计 2025 年商用发动机销售额增长 15% - 20%，国防业务维持高个位数增长，投入新产能 [14] - 国内高温合金材料及“两机”零部件相关公司迎来机遇，如振华股份等，部分企业已与海外客户有合作协议 [15] 阿里巴巴点评报告 财务指标前瞻 - 预计 FY2026Q1 总营收 2490 亿元（YoY+2%，QoQ+5%），经调整 EBITA 同比下降 15%至 382 亿元，经调整 EBITA margin 为 15% [18] - 淘天集团 + 本地生活集团预计营收 1480 亿元（YoY+12%），经调整 EBITA margin 为 27%；阿里国际数字商业集团预计营收 348 亿元（YoY+19%，QoQ+4%），经调整 EBITA margin 为 - 8%；云智能集团预计营收 325 亿元（YoY+22%，QoQ+8%），经调整 EBITA margin 为 8% [18] 各业务板块情况 - 淘天集团 FY2026Q1 GMV 同比增长 5.6%，货币化率改善，客户管理收入同比增长 10.5%至 885 亿元，但淘宝闪购投入加大，利润短期承压，预计淘天集团 + 本地生活集团经调整 EBITA 同比下降 18%至 398 亿元 [19] - 阿里国际数字商业集团 FY2026Q1 营收同比增长 19%至 348 亿元，国际零售商业营收 284 亿元（YoY+20%），国际批发商业营收 64 亿元（YoY+15%），美国对等关税政策影响可控，亏损环比收窄 [20] - 云智能集团 FY2026Q1 营收同比增长 22%至 325 亿元，AI 驱动云收入增长，战略聚焦公有云与盈利能力提升，预计经调整 EBITA 为 27 亿元 [21] 盈利预测和投资评级 - 预计 FY2026 - 2028 财年营收分别为 10396/11607/12774 亿元，Non - GAAP 归母净利润分别为 1425/1678/1940 亿元，对应 Non - GAAP P/E 为 12.9x/11.0x/9.5x [22] - 给予 2026 财年阿里巴巴目标市值 22764 亿元，对应目标价 119 元人民币/131 港元，维持“买入”评级 [22] 利民股份公司点评 事件 - 2025 年 7 月 14 日，公司公告 2025H1 预计归母净利润 2.60 - 2.80 亿元，同比增长 719% - 782%，2025Q2 预计归母净利润 1.52 - 1.72 亿元，同比增长 280% - 330% [24] 投资要点 - 2025H1 业绩改善因主要产品销量和价格上涨、毛利率提升及参股公司业绩上涨带来投资收益增加，主要产品市场占有率高，需求旺盛，下半年杀菌剂产品需求有望支撑景气上行 [25] - 公司积极布局合成生物学、AI + 农药创制，与多家公司合作开展研发，加速创新成果转化 [26] 盈利预测和投资评级 - 预计 2025/2026/2027 年营业收入分别为 48.75、52.50、56.07 亿元，归母净利润分别为 5.02、5.73、6.47 亿元，对应 PE 18、16、14 倍，维持“买入”评级 [26]

美加贸易冲突 - 特朗普宣布终止美加所有贸易谈判后，加拿大随即取消数字服务税 [1] - 加拿大数字服务税法案规定全球大型跨国科技企业需按3%税率缴税，征税范围包括在线市场服务和广告收入 [1] - 谷歌、苹果等美企首次需缴27亿美元税款，税款可追溯至2022年 [1] - 加拿大经济高度依赖美国，75%出口商品销往美国，对美出口占GDP的18% [1] 美国对盟友施压 - 特朗普以日本大米短缺为由施压日本在汽车关税问题上让步 [3] - 日本汽车工业直接或间接雇佣560万人，占全国劳动力8% [3] - 欧盟可能在医药、酒类等领域对美降低关税以换取妥协 [3] - 印度在与美贸易谈判中态度软弱，可能在一些关键问题上让步 [3][5] 加拿大打压中企 - 加拿大以"国家安全"为由命令海康威视停止在加运营，但未提供证据 [5] - 海康威视表示加拿大市场仅占其2024年营收不足0.3% [5] - 加拿大此举被视为通过打压中企向美国示好 [5] 国际经贸格局 - 加拿大经济严重依赖美国，面对美国压力只能屈服 [1][5] - 各国应加强合作共同应对美国贸易保护主义行为 [7] - 在国际谈判中需充分考虑自身实力和利益，避免一味妥协 [7]

1Q25业绩表现 - 总收入同比增长13%至1800亿人民币 超出市场预期及机构预测3% [1][3] - 国内游戏收入同比增长24% 海外游戏收入增长22% 分别超机构预测6%和8% [3] - 广告收入加速增长20% 主要由视频账号(60%+增速)、小程序及微信搜索驱动 [3] - 金融科技及企业服务收入分别实现低个位数及双位数同比增长 [3] - 毛利率提升至55.8% 调整后核心经营利润率达34% [3] AI战略与业务效率 - AI深度应用推动业务效率提升 形成高毛利收入与AI再投资的良性循环 [1][2] - 2025-27年增值服务游戏收入预测上调3-4% 反映长青游戏表现及管线更新 [2] - 同期在线广告收入预测上调3-8% 体现AI直接效益及用户参与度提升 [2] - 成本效率优化带动毛利结构改善 移动游戏渠道费用优化 [2] 内容生态与竞争优势 - 作为中国最大跨格式内容提供商及社交平台 在内容生产/分发/变现环节持续获取AI红利 [1] - 王者荣耀及穿越火线手游在1Q25创下流水历史新高 [3] - 社交生态通过多功能模块整合 构建高参与度社区 [2] 估值调整 - 基于分部估值法(SOTP)将目标价上调至634港元 对应2025年各业务估值倍数保持不变 [4] - 在线游戏/在线广告/金融科技&企业服务/云业务分别采用18倍/20倍/15倍PE及6倍PS估值 [4]

行业业绩展望 - 2025年上半年互联网公司业绩预计保持高韧性 [1] - 下半年业绩可能受关税政策变化影响但最差情形已出现 [1] 板块表现分析 - 中短期维度流媒体、游戏、本地生活等受关税影响较低的板块仍是避风港 [1] - 若关税谈判改善在线广告、电商、消费金融等顺周期板块可能迎来业绩预期反转 [1] 投资机会推荐 - 持续看好未来6-12个月美股互联网板块业绩预期反转带来的投资机会 [1] - 推荐方向包括关税与政策反转的进攻性选择、中短期防御性选择、后续潜在Deregulation标的 [1]