2025年债券ETF市场回顾 - 截至2025年末，全市场债券ETF总规模达8290亿元，较2024年末增长超6550亿元，同比增长377% [1] - 截至2025年末，全市场债券ETF周均成交额超1500亿元，同比增长311% [1] - 2025年末，信用债ETF、利率债ETF、可转债ETF规模分别为6152亿元、1528亿元、610亿元 [1] 2025年各类债券ETF表现与特征 - 国债ETF多数时间呈现溢价，或因久期杠杆放大价格波动，其折溢价波动较大 [1] - 地方债ETF整体呈现折价 [1] - 信用债ETF价格经历了从溢价到折价的转折，基准做市信用债ETF在2-6月保持小幅溢价，7月后因债市走熊及科创债ETF上市分流资金而转入折价区间 [1] - 科创债ETF上市后整体处于折价状态，且第二批产品的折价幅度明显小于第一批 [1] 2025年债券ETF资金流动与业绩 - 利率债ETF申赎呈现“国债政金债跷跷板”格局，两者月度净申赎变动方向呈负相关 [2] - 科创债ETF上市后迅速分流基准做市信用债ETF的资金，导致后者申购力度骤减乃至转负 [2] - 可转债ETF全年多数月份为净流出，但在7-8月权益情绪升温时转为净申购 [2] - 2025年利率债ETF收益率整体不佳，各产品最大回撤较2024年均有所放大，且短久期品种表现优于长久期品种 [2] - 3只旧信用债ETF产品年化收益率均有所下滑，但跌幅相对利率债ETF较小 [2] - 基准做市信用债ETF年化波动率较高，业绩未优于旧信用债ETF [2] - 第一批科创债ETF中，最优区间年化收益率及卡玛比率分别为0.75%、1.24；第二批科创债ETF中，最优区间年化收益率及卡玛比率分别为1.82%、8.02 [2] 2026年债券ETF市场展望 - 产品层面，2025年政策加码多资产ETF，股债恒定产品有望落地 [3] - 当前股债恒定指数以债券比例70%以上为主，债券端多配置利率债，信用债仅见于红利系列 [3] - 从业绩表现看，债券ETF表现可能跟债券表现同步，科创债拥挤度上升，短久期品种占优 [3] - 从策略发展看，未来将不再局限于单向做多，更多元化的交易策略可能出现，如债券ETF内部轮动、信用ETF-个券套利、ETF-国债期货轮动等 [3] - 市场风险方面，债券ETF市场高速发展，做市商提供的流动性是否稳定还需经历更大波动才能验证 [3]

核心观点 2025年债券ETF市场实现了规模与成交额的跨越式增长，但产品业绩普遍承压，市场呈现出信用债ETF激增、利率债ETF内部轮动等特征[4][7] 展望2026年，股债恒定ETF等新产品有望落地，同时市场策略将趋于多元化，但高速发展下做市商流动性的稳定性面临考验[4][37][44] 1. 交投整体扩张，增长较快的债券ETF特征 - **市场规模与成交额跨越式增长**：截至2025年12月31日，全市场债券ETF总规模达8290亿元，较2024年末增长超6550亿元，同比增长377%[4][7] 同期，全市场债券ETF周均成交额超1500亿元，同比增长311%[4][7] - **信用债ETF激增主导扩容**：2025年末，信用债ETF、利率债ETF、可转债ETF规模分别为6152亿元、1528亿元、610亿元[4][10] 信用债ETF整体规模同比2024年末增长5611亿元，其中科创债ETF贡献增量3553亿元，基准做市ETF贡献增量1274亿元[10] - **利率债ETF内部呈现轮动特征**：国债ETF在债市调整期（如1-3月及6-9月）规模迅速增长[12] 地方债ETF增量集中在四季度，11月地方债发行放量带动资金流入[12] 政金债ETF受分流影响，全年规模小幅下滑[12] - **可转债ETF与权益市场高度联动**：规模呈现“先增后减”特征，7-8月权益走强带动规模加速扩张，9月后随股市震荡持续回落[13] - **交投格局呈现“信用债热、利率债稳”**：信用债ETF中，基准做市ETF上市初期交易活跃，科创债ETF上市后成交火爆，2025年末换手率仍维持较高水平[14] 利率债ETF中，国债ETF成交稳定，政金债ETF活跃度居低位[14] 可转债ETF交易活跃度在三类中最低[14] 2. 全年债券ETF折溢价与申赎资金波动 - **利率债ETF折溢价分化**：2025年国债ETF多数时间呈溢价，或因配置需求刚性及久期杠杆放大价格波动，导致折溢价波动较大[4][18] 地方债ETF整体维持折价[4][18] - **信用债ETF由溢价转折价**：基准做市信用债ETF上市后资金集中入场，2-6月保持小幅溢价[4][21] 7月后，因债市走熊及科创债ETF上市分流资金，转入折价区间[4][21] 科创债ETF上市后整体处于折价状态，第二批产品折价幅度明显小于第一批[4][21] - **利率债ETF申赎呈“跷跷板”格局**：国债ETF与政金债ETF月度净申赎变动方向呈负相关[4][28] 地方债ETF净申赎规模较小，变动方向多与政金债ETF相同[28] - **资金流向受新品分流与权益情绪影响**：科创债ETF上市后迅速分流基准做市ETF资金，后者申购力度骤减乃至转负[4][28] 可转债ETF全年多数月份净流出，仅在7-8月权益情绪升温时转为净申购[4][28] 3. 债券ETF业绩表现 - **利率债ETF收益率整体不佳，回撤放大**：各产品2025年最大回撤较2024年均有所放大[4][30] 短久期品种表现优于长久期，例如1-3年国债ETF最优年化收益达0.86%，最大回撤仅0.91%，而30年期国债ETF产品年化收益低于-5%，最大回撤超8%[30][31] - **信用债ETF收益率下行但韧性相对较强**：3只旧信用债ETF产品年化收益率均有所下滑，但相对利率债ETF跌幅较小，且波动率同比下降，回撤幅度维持较低水平[4][33] 例如海富通中证短融ETF年化收益率为1.54%，最大回撤仅0.04%[35] - **新发信用债ETF业绩分化**：基准做市信用债ETF年化波动率较高，业绩未优于旧信用债ETF[4][33] 深证基准做市信用债ETF表现多数优于上证产品，其中2025年最优年化收益率及最大回撤分别为1.48%、0.75%[33] 第一批科创债ETF中最优区间年化收益率及卡玛比率分别为0.75%、1.24[4][33] 第二批科创债ETF中最优区间年化收益率及卡玛比率分别为1.82%、8.02[4][34] 4. 债券ETF前景与策略展望 - **新产品展望：股债恒定ETF有望批量落地**：2025年政策加码多资产ETF，沪深交易所已要求基金公司在2025年10月底前完成相关系统改造，产品在2026年批量落地是大概率事件[37] 当前股债恒定指数以债券比例70%以上为主，债券端多配利率债，信用债仅见于红利系列[37] - **业绩与配置展望**：债券ETF表现可能跟债券表现同步，在2026年债市大概率维持震荡偏弱的背景下，短久期品种可能占优[39][40] 科创债ETF快速发展带来了交易拥挤和同质化问题，成分券重合度较高[39] - **策略发展趋于多元化**：未来策略不再局限于单向做多，更多元化的交易策略可能出现[40] - **ETF-国债期货轮动**：例如利用30年国债ETF与国债期货的期现收益率差异进行轮动操作[40] - **信用ETF-个券套利**：利用ETF折溢价，通过一级市场申赎与二级市场买卖进行套利[40] - **债券ETF内部轮动**：根据宏观环境在不同久期、信用资质和品种的债券ETF之间切换[40][41] 例如，货币宽信用紧时利好超长利率债ETF，货币信用双宽时利好可转债ETF等[43] - **潜在挑战：做市商流动性稳定性待考验**：债券ETF市场高速发展，做市商提供的流动性是否稳定还需经历更大波动验证[4][44] 当前信用债ETF流动性已呈现“头部集中、尾部低迷”的特征，极端行情下可能存在“折价—赎回—再折价”的负反馈风险[44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 聚焦债券ETF升贴水主要特征及其对成分券的影响 分析升贴水机制、特征、影响因素及成分券量价变化 给出择券建议和发展方向启示 [8][61] 根据相关目录分别进行总结 1. 债券ETF升贴水对成分券的影响机制 - 升贴水率衡量债券ETF价格与净值偏离度 计算公式为（收盘价 / 前一日单位净值 - 1）×100% [9] - 贴水阶段 债市调整 ETF净值下跌 投资者一级市场赎回、二级市场卖出致ETF贴水 套利行为可修复贴水 [9] - 升水阶段 债市上涨 ETF净值上涨 投资者一级市场申购、二级市场买入致ETF升水 套利行为可修复升水 [10][12] - 实物申赎模式套利成本高、贴水难修复 大规模赎回不冲击净值 现金申赎模式相反 [14] 2. 债券ETF升贴水的特征与影响因素 2.1 升贴水发生的时间 - 地方债ETF 2022 - 2023年持续深度贴水 源于自身成交活跃度低 2024年后微幅溢价 因资产荒和地方债置换隐债 [17] - 信用类ETF 2022年9月至2023年4月和2025年下半年贴水 2024年和2025年二季度小幅升水 贴水因债市调整 升水因债市上涨 [20][21] - 实物申赎模式贴水程度更深 现金申赎模式贴水易修复 [25] 2.2 升贴水阶段的换手率、份额、净值变化 - 换手率 深度贴水阶段易现波峰 2025年以来相关性减弱 不同类型ETF表现有差异 [28][40] - 份额 短暂深度贴水和份额赎回同步 升贴水率与份额增减大致正相关 2025年以来相关性减弱 [33][40] - 净值 深度贴水阶段ETF净值先于价格修复 基准做市ETF升贴水和净值大致正相关 需继续观察 [38] - 总结 深度贴水阶段底层资产流动性受限 贴水难收敛 换手率现波峰 不一定对应大规模赎回 2025年以来相关性减弱 [40] 3. 升贴水阶段ETF成分券的量价变化特征 3.1 量：交易活跃度 - 用“有成交债券数量与零成交债券数量之比”衡量 观察城投、沪做市、深做市三个指数成分券与非成分券 [43] - 城投指数 升水时成分券活跃 贴水时非成分券活跃 沪、深做市指数符合理论 升贴水激活成分券交易活跃度 [44][46] - 差异根源 沪、深做市指数成分券有完善做市商支持 城投指数成分券缺乏高质量做市机制 [46] 3.2 价：信用利差 - 用“债券到期收益率与同期限国开债利差”衡量 [53] - 城投指数 成分券信用利差多数高于非成分券 深度贴水阶段均走扩 非成分券更明显 沪、深做市指数 升贴水阶段成分券信用利差波动大 与交易活跃度一致 [54] 4. 主要结论与启示 - 深度贴水阶段底层资产流动性受限 贴水难收敛 深度贴水阶段换手率现波峰 大规模赎回在“持续升水阶段中的短暂贴水”时期 [62] - ETF升贴水影响跟踪指数量价 城投指数反直觉 沪、深做市指数符合理论 差异源于做市机制不同 [62] - 贴水阶段择券 全市场普遍调整贴水连续收窄后参与 结构性或阶段性定价偏离可套利并关注定价偏离找超跌个券 [63] - 信用债市场流动性不足 债券ETF发展应提升市场效率 市场调整时提供保护 [63]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 截至2025年三季度末，银行理财持有科创债ETF、可转债ETF及信用债ETF规模环比增加，持仓债券ETF的机构数量增加，持仓规模和品类配置均呈现分化，市场整体持仓集中度较高且前十大持仓机构配置类别有分散化趋势，理财资金向核心信用债ETF集中与加码 [2] 根据相关目录分别进行总结 银行理财债券ETF持仓规模情况 - 25Q3理财产品前十大持仓资产中，债券ETF合计规模327.96亿元，环比增加113.19亿元；持仓规模最大品种为信用债ETF，合计213.98亿元，占比65.24%，环比变动+1.34个百分点 [2] - 股份行理财公司持仓169.92亿元，环比增幅79.45%；大型银行理财公司持仓98.37亿元，环比增长51.44亿元；城农商行理财公司持仓降至56.31亿元，环比下降20.91%；银行资管三季度新增持仓3.03亿元 [2] 银行理财债券ETF持仓机构情况 - 截至2025年三季度末，共有26家理财公司及9家银行资管持有债券ETF，较截至25Q2新增理财公司2家（实际新增3家、减少1家），银行资管净增9家 [2] - 新增3家理财公司为信银理财、浦银理财及北银理财，减少1家理财公司为汇华理财，新增9家银行资管为东莞银行等多家银行 [2] 银行理财债券ETF品类配置情况 - 股份行理财公司大幅增持信用债ETF及科创债ETF，减持国债ETF；大型银行理财公司聚焦科创债ETF、可转债ETF与信用债ETF，其余品类规模普遍收缩；城农商行理财公司主要增持科创债ETF及可转债ETF，减持信用债ETF及政金债ETF；城商行资管以科创债ETF与信用债ETF为主要配置方向，农商行资管偏好信用债ETF；合资理财公司下调信用债ETF仓位 [2] 银行理财债券ETF市场集中度情况 - 截至2025年三季度末，债券ETF市场整体持仓集中度较高，前十大机构持仓规模占比维持在约80%的水平，与上季度末基本持平，前十大持仓机构配置类别出现分散化趋势 [2] 理财公司持仓前十大债券ETF类别分布情况 - 2025年三季度末相较二季度末整体结构保持稳定，信用债ETF仍以7只的数量占据主导地位，理财持仓最大规模的债券ETF产品由政金债ETF变为信用债ETF，单只产品持仓规模大幅增长 [2][3] 不同时期银行理财前十大持仓债券ETF相关产品情况 - 展示了截至25Q2及25Q3持有债券ETF规模前十大理财产品、银行理财前十大持仓中所持有不同类别债券ETF规模、银行理财前十大持仓中债券ETF持仓类别分布、前十大持仓机构持仓资产规模、银行理财前十大持仓债券ETF产品等具体数据 [4][5][7][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 我国信用债ETF市场在2025年步入加速发展新周期，数量和规模在债券ETF中占重要地位，反映债券基金市场标准化与指数化建设持续推进 [104] - 市场已形成较成熟产品体系和运行机制，成为连接政策导向与投资者需求的重要工具，后续将持续发挥提升信用债市场透明度和交易效率等作用 [104] 根据相关目录分别进行总结 债券ETF的产品类型与规模均在不断发展 - ETF是跟踪“标的指数”变化、在证券交易所上市交易的基金，具有开放式和封闭式基金优点，目前分为股票ETF、债券ETF等几类 [18] - 我国债券ETF按底层资产分为利率债ETF、信用债ETF和可转债ETF三大类，其中利率债ETF又可细分，国债ETF起步最早，信用债ETF相对较早但长期发展缓慢，2025年以来发展迅速 [19][20] - 截至2025年9月30日，信用债ETF产品35只，规模约4858.9亿元，成为各类债券ETF中数量最多、规模最大的品类 [20] 债券ETF的发展从起步至今经历三个阶段 - 2013 - 2018年为起步探索期，上交所确立单市场债券ETF运行机制，允许部分国债ETF计入质押式回购库，产品形态单一，市场规模小，功能定位为“制度探索” [29] - 2019 - 2024年为建设完善期，央行和证监会推动跨市场债券ETF机制建设，多类型产品陆续推出，市场进入快速扩容阶段，功能从“制度探索”迈向“功能拓展” [32][34] - 2025年以来为快速发展期，监管支持信用债ETF发展，首批基准做市信用债ETF和科创债ETF上市，债券ETF进入爆发式增长轨道，截至9月30日，全市场债券ETF数量增至53只，总规模达6950.5亿元，信用债ETF是关键力量 [37] 信用债ETF的投资者结构以机构投资者为主 - 信用债ETF投资者结构高度机构化，2025年中报数据显示，机构投资者持仓比例普遍超九成，仅短融ETF个人投资者占比超30% [8] - 早期产品中，基金、保险和信托是主要投资者，2025年新推出的基准做市信用债ETF和科创债ETF吸引了券商、银行和信托大规模持仓，部分理财资金也进入 [8] 信用债ETF产品类型多元化 按照底层资产可划分为三种ETF类型 - 信用债ETF按底层资产分为城投债ETF、公司债ETF、短融ETF、基准做市信用债ETF和科创债ETF [61] - 城投债ETF聚焦地方政府融资平台债券，票息稳定，适合中长期配置；公司债ETF以高评级企业债为主，兼顾收益和流动性；短融ETF以短期融资券为底层资产，久期短、波动低，适合资金管理；基准做市信用债ETF选取高评级、大规模、流动性强的债券，为机构提供透明高效配置渠道；科创债ETF以科创债券为基础，支持创新融资和差异化投资 [9] 按照市场类型可划分为单市场ETF与跨市场ETF - 单市场债券ETF跟踪沪市或深市债券指数，或虽跟踪跨市场指数但申赎组合证券仅含单一交易所上市债券，当前信用债ETF大多为单市场ETF [94] - 跨市场ETF以跨市场指数为跟踪标的，将沪深两市信用债纳入同一申赎篮子，在成分覆盖与分散方面更具优势 [95] 按照申赎模式可划分为实物申赎类和现金申赎类 - 截至2025年9月30日，全市场存续的信用债ETF产品中，采用实物申赎模式的产品有26只，占比约74.3%，采用现金申赎模式的产品有9只 [97] - 实物申赎类信用债ETF申购时可交付一篮子成分券或用现金替代，赎回时获实物债券组合，仓位高、资金利用效率高，但折溢价相对大；现金申赎类信用债ETF申购和赎回均用现金，操作简便、流动性强，但基金运作成本高，赎回资金到账可能延迟 [99][100]

指数表现 - 三大指数集体上涨，上证综指上涨0.83%，深证成指上涨1.8%，创业板指上涨2.28% [1][3] - 科创50、创业板指与北证50日涨幅靠前，分别为3.49%、2.28%与2.03% [3] - 近5个交易日科创50指数表现最佳，涨幅达6.28% [3] 行业板块表现 - 电力设备、电子与传媒板块今日涨幅居前，日涨跌幅分别为2.88%、2.76%与2.59% [5] - 银行、煤炭与通信板块今日表现落后，日涨跌幅分别为-0.36%、-0.29%与-0.01% [5] - 近5个交易日电子板块累计上涨7.0%，表现最优，而综合、商贸零售板块跌幅较大，分别为-4.97%和-4.61% [6] ETF市场概览 - 股票型主题指数ETF平均涨幅最佳，为2.22%，债券型ETF平均表现最差，为-0.04% [8] - 半导体设备相关ETF领涨股票型ETF，半导体设备ETF（159516.SZ）单日上涨9.55%，近5日累计上涨21.39% [10][11][12] - 跨境型ETF中，沙特ETF（159329.SZ）单日上涨6.41%，近5日上涨9.45% [12] ETF成交情况 - 股票型ETF中，科创50ETF（588000.SH）成交额最高，达74.13亿元，基金规模为714.38亿元 [13][14] - 债券型ETF中，短融ETF（511360.SH）成交额达308.59亿元，远超其他同类产品 [15] - 主题指数ETF中，科创芯片ETF（588200.SH）成交额达61.37亿元，基金规模为354.12亿元 [15] 地方债市场 - 地方债存量规模已超53万亿元，在利率债中占比达44.15%，成为利率债中最大品种 [2] - 公募基金行业费率改革深入推进，地方债ETF因其底层资产市场快速扩张而展现出配置价值与增长潜力 [2]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 详细介绍境内债券 ETF 的发展、沪深两市债券做市品种流动性及债券 ETF 的投资运用 [1] 根据相关目录分别进行总结 1 何为债券 ETF? - 债券 ETF 是以债券类指数为跟踪标的的交易型证券投资基金，一般采用抽样复制方式跟踪，投资者可在一、二级市场参与，底层资产净值与 ETF 价格差带来套利机会并使 ETF 场价格回归单位净值 [10] - 近一年债券 ETF 规模突破 4000 亿但仍处初探阶段、品种单一，截至 2025 年 7 月 15 日分利率债、信用债和可转债 ETF，15 只规模超 100 亿，前五为富国政金债 ETF 等，且 7 月 10 日以来 10 只科创债 ETF 密集成立 [11][15] - 近一周挂钩中证转债及可交换债的 ETF 份额增加最多，份额变动率上沪 30 年国债指数 ETF 居首、中债 - 30 年期国债财富(总值)指数 ETF 次之，成交活跃度上中证短融类 ETF 最高、中债 - 7 - 10 年政策性金融债全价(总值)指数次之 [2][17] 2 交易所债券流动性分析 - 因债券 ETF 暂无法开立银行间账户，主要分析交易所场内可交易债券市场，整体上交所债券成交量和流动性优于深交所 [19] - 近一个月上交所利率债做市品种中 3 年内到期成交最活跃、3 - 5 年次之，流动性与标准期限负相关；信用债做市品种中 10 年以上到期流动性最活跃、3 年以内次之 [20][22] - 近一个月深交所利率债做市品种中 3 年内到期平均成交量最高、10 年及以上次之；信用债做市品种中 3 - 5 年内到期换手率最高、10 年以上次之 [23][24] 3 债券 ETF 的投资运用 - 债券 ETF 有资产配置及趋势交易作用，支持场内交易等使交易更灵活、效率高、可带杠杆、透明度高，相比普通场外债券指数基金增加多种投资策略 [25][27] - 投资策略包括资产配置、趋势交易、套利策略（折溢价、期现套利）、红利策略、事件驱动、日内 T + 0 策略、杠杆策略等，还可进行一二级市场价格套利、日内 T + 0 交易、质押回购加杠杆 [27][28]

核心观点 - 7月权益资产配置逻辑为看多，推荐小盘、成长风格，基金配置建议维持权益高配，关注小盘、成长风格，固收+关注偏稳健品种，债基关注短久期品种；金融行业消费政策加码、普惠金融方案公布、货币政策例会召开，投资建议关注银行股息价值、成长性区域行和股份行，非银看好保险和证券；ETF市场整体表现较好，各类ETF规模上升，部分主题产品表现居前或资金净流入；电力设备及新能源行业风电装机增长可期、储能招标价格下探，投资建议关注相关企业；食品饮料行业白酒创新布局低度化、年轻化，食品关注饮料和零食投资机会；即将发行和已发行待上市新股信息公布；国内财经涉及货物贸易顺差和PMI指数回升，国际财经有资金流向欧洲股市、关税调整等，行业要闻包括外资税收抵免政策和新能源车份额情况，两市公司有回购、上市申请、装置开工和重组终止等公告 [4][5][6][18][22][24][32] 国内市场指数表现 - 上证综合指数收盘3444，1日涨0.59%，上周涨1.91%；深证成份指数收盘10465，1日涨0.83%，上周涨3.73%；沪深300指数收盘3936，1日涨0.37%，上周涨1.95%；创业板指数收盘2153，1日涨1.35%，上周涨5.69%；上证国债指数收盘226，1日涨0.04%，上周涨0.02%；上证基金指数收盘6939，1日涨0.11%，上周涨0.37% [1] 海外市场指数表现 - 中国香港恒生指数收盘24072，1日跌0.87%，上周涨3.20%；中国香港国企指数收盘8678，1日跌0.96%，上周涨2.76%；中国台湾加权指数收盘22256，1日跌1.44%，上周涨2.42%；道琼斯指数收盘43819，1日涨1.00%，上周涨3.82%；标普500指数收盘6173，1日涨0.52%，上周涨3.44%；纳斯达克指数收盘20273，1日涨0.52%，上周涨4.25%；日经225指数收盘40487，1日涨0.84%，上周涨4.55%；韩国KOSP100收盘3072，1日涨0.52%，上周涨1.13%；印度孟买指数收盘83606，1日跌0.54%，上周涨2.00%；英国FTSE指数收盘8799，1日涨0.72%，上周涨0.28%；俄罗斯RTS指数收盘1127，1日跌0.01%，上周涨2.05%；巴西圣保罗指数收盘136866，1日跌0.18%，上周跌0.18%；美元指数收盘97，上周跌1.52% [2] 大宗商品表现 - 纽约期油收盘65美元/桶，上周跌12.12%；现货金收盘3272美元/盎司，上周跌2.86%；伦敦铜收盘9879美元/吨，上周涨2.26%；伦敦铝收盘2595美元/吨，上周涨1.31%；伦敦锌收盘2778美元/吨，上周涨4.89%；CBOT大豆收盘1025美分/蒲式耳，上周跌3.32%；CBOT玉米收盘411美分/蒲式耳，上周跌6.96%；波罗的海干散货收盘1521，上周跌9.95% [7] 基金月报 6月回顾 - A股、美股上涨，美债、国债利率下行，商品价格上涨，美元指数下行，人民币升值；基金市场表现较好，发行规模下降，权益型ETF资金净流出，主动权益基金增持红利、景气和价值潜力风格 [8] 7月展望 - 股债轮动模型显示看多权益资产，A股市场情绪指数显示市场情绪乐观；成长价值风格轮动模型综合推荐成长风格，大小盘风格轮动模型综合推荐小盘风格 [9] 7月基金配置策略 - 建议维持权益资产高配，关注小盘、成长风格，固收+基金关注偏稳健品种，债基关注短久期品种，推荐中信保诚多策略、信澳星奕等基金 [4][10] 金融行业周报 政策动态 - 六部门联合印发金融支持消费意见，强化货币政策工具激励，拓展消费融资渠道；国家金融监督管理总局和央行发布普惠金融实施方案，提出4条原则和3项重点任务；二季度货币政策例会召开，对经济形势判断更乐观，货币政策基调适度宽松 [11][12] 投资建议 - 银行关注板块股息价值、成长性区域行和股份行；非银看好保险估值修复和证券发展空间 [13] ETF市场周报 市场回顾 - 近两周ETF产品整体表现较好，宽基ETF中创业板指ETF涨幅最大，金融地产行业ETF涨幅最大；新成立16只股票ETF，发行份额66.21亿份，各类ETF规模均上升 [6][7][14] 分类型ETF跟踪 - 不同主题ETF中，部分产品近两周表现居前或资金净流入，如科技主题中跟踪金融科技的产品，红利主题中跟踪沪深300红利的产品等 [16] 热门主题ETF跟踪 - AI主题部分产品资金净流出，机器人主题部分产品资金净流入，中央汇金等持仓ETF资金净流入 [17] 电力设备及新能源行业周报 行情回顾 - 本周风电、光伏、储能、氢能指数均上涨，各板块市盈率分别为19.3倍、30.01倍、30.2倍、35.27倍 [18] 重点话题 - 全球海风装机增长可期，新兴市场潜力优良；储能系统招标价格继续下探，行业面临同质化竞争问题 [19][20] 投资建议 - 风电关注国内海风需求、整机盈利修复和出海等机会，推荐明阳智能等；光伏关注BC产业趋势，推荐帝尔激光等；储能推荐阳光电源等；氢能关注吉电股份 [21] 食品饮料行业周报 白酒观点 - 白酒企业布局低度化、年轻化，关注高端白酒、次高端白酒和地产酒 [22] 食品观点 - 饮料消费转向功能化，零食增长动能强，推荐三只松鼠、东鹏饮料，关注盐津铺子 [23] 新股概览 即将发行新股 - 华电新能申购日为2025-07-07，同宇新材为2025-07-01，屹唐股份为2025-06-27，各股有相应申购代码、发行价等信息 [24] 已发行待上市新股 - 信通电子申购中签率0.02%，上市日为2025-07-01，有相应交易代码、发行价等信息 [25] 资讯速递 国内财经 - 2025年一季度我国经常账户顺差11874亿元，货物贸易顺差2375亿美元；6月PMI三大指数均回升，经济景气水平总体保持扩张 [25][26] 国际财经 - 2025年前六个月欧洲股票基金吸引超1000亿美元资金流入，美国基金遭遇近870亿美元资金净流出；加拿大撤回数字服务税，英美汽车关税下调生效 [27][28] 行业要闻 - 三部门发文明确境外投资者以分配利润直接投资可享受税收抵免；1-5月中国占世界新能源车份额68%，自主海外新能源份额13% [30][31] 两市公司重要公告 - 紫光国微6月27日斥资4961.73万元实施首次回购；埃斯顿、用友网络向香港联交所递交H股发行上市申请；岳阳兴长公司及子公司主体生产装置开工；成都先导终止重大资产重组 [32][33][36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 我国债券 ETF 市场蕴藏较大发展空间，可借鉴美国经验，丰富产品供给，推动养老金入市和机构投资者购买，创新策略应用以释放潜力[1] 分组1：国内债券 ETF 发展历程及现状 - 国内债券 ETF 历经起步、缓慢增长、快速增长三阶段，当前处于快速增长期，截至 2025 年 5 月 9 日，存续 29 只，总规模 2531.29 亿元[6][7] - 各类型债券 ETF 期末规模排序为信用债 ETF>政金债 ETF>可转债 ETF>国债 ETF>地方债 ETF，0 - 3 年及 7 - 10 年产品规模占比约 73.9%[12] - 可转债 ETF 年化综合费率最高，政金债 ETF 最低，各类型年化综合费率从高到低为可转债 ETF>信用债 ETF>国债 ETF>地方债 ETF>政金债 ETF[14] - 机构投资者为主，国债 ETF 投资者结构较均衡，截至 2025 年 3 月 31 日，机构投资者持有资产净值规模占比 85.5%[20] - 险资、养老金产品及信托产品为持有债券 ETF 份额占比前三机构投资者，截至 2024 年末，分别为 8.84 亿、3.60 亿及 2.47 亿份[24] - 截至 2024 年末，险资等第一大投资品种为政金债 ETF，养老金产品等持有最多可转债 ETF，资产管理计划等投资最大品种为信用债 ETF，境外机构或个人购买较多国债 ETF[32] - 截至 2025 年一季度末，进入理财产品前十大持仓资产的债券 ETF 规模共计 59.8 亿元，持仓规模最大为信用债 ETF，占比 42.95%[35] - 截至 2025 年一季度末，262 只理财产品持有债券 ETF 资产，持有信用债 ETF 的理财产品数量最多，为 155 只[38] - 截至 2025 年一季度末，20 家资管机构持有债券 ETF，持有规模前三为招银理财、工银理财及华夏理财，偏好分别为信用债 ETF、政金债 ETF、国债 ETF[39] 分组2：美国债券 ETF 发展历程及现状 - 美国债券 ETF 历经萌芽、高速发展、成熟增长三阶段，当前处于成熟增长期，截至 2024 年末，总资产规模为 1.8 万亿美元，在美国总 ETF 规模中占比 17%[42][43] - 按 Morningstar Category 分类，美国债券 ETF 分为应税债基和市政债基两大类，规模最大四类为总体债券市场 ETF、美国公债 ETF、公司债 ETF 及市政债 ETF[46][47] - 截至 2025 年 4 月 30 日，3 - 7 年及 0 - 3 年产品规模占比约 78.60%，整体久期水平较短，还有 5 只负久期产品[52] - 美国债券 ETF 平均费率水平差异较大，最低为目标日期债券的 0.17%，最高为非传统债券的 0.84%，投向本土资产占比约 94%，投向海外资产占比约 6%[52][55] - 截至 2025 年 4 月 30 日，美国债券 ETF 市场中指数型债基 374 只，占比 44%；主动管理型债基 476 只，占比 56%[56] 分组3：美国债券 ETF 发展动能分析 - 美国次贷危机和全球金融危机期间，不断降低的联邦基金目标利率、宽松货币环境及投资者避险情绪，为美国债市及债券 ETF 发展提供动能，规模由 346 亿美元飙升至 1070 亿美元，年复合增长率为 76%[65] - 2010 - 2015 年，美国债券 ETF 规模整体保持上涨，公司债 ETF 底层 A、BBB、BB 级债券占比高，仍存信用溢价，收益率占优，2010 - 2015 年平均收益率为 5.12%[68] - 2010 - 2015 年间，美国全球债券 ETF 及新兴市场债 ETF 年复合增长率分别为 79.61%和 45%，为投资者提供多样化投资机会[77] - 2010 - 2015 年，美国公债 ETF 平均收益率为 4.93%，规模自 164 亿美元增长至 623 亿美元，年复合增长率为 30.63%[78][80] - 美国对于 ETF 的监管制度不断放开，兼具开放性和标准化，为美国债券 ETF 发展提供政策支持[81] - 美国授权参与人（AP）和做市商使一二级市场价差能快速抹平，实物申购赎回机制运作流畅，投资者以配置型需求为主导[82][83][84] - Strategic Beta 创新策略应用于美国债券 ETF 领域，有助于带来更高风险调整后收益[86] 分组4：美债 ETF 发展历程对我国债券 ETF 的启示 - 我国债券 ETF 市场发展空间大，当前整体 ETF 体量及债券 ETF 占比与美国差距大，低利率市场环境下，债券 ETF 产品存在较大发展空间[89] - 丰富产品供给，拓展高收益与全球化品种，如扩容信用下沉品类 ETF、引入全球债基 ETF、创新底层资产等[91] - 推动养老金资金进入债券 ETF 领域，可使投资者行为转向长期资产配置驱动，降低流动性冲击，提高金融市场成熟度[94] - 推动银行理财及自营资金投资债券 ETF，其具有风险资本占用低、可作为流动性管理和套利工具、有税收优势等投资优势[96] - 创新策略应用，在技术、监管、策略层面构建适用于本土市场的产品图谱，利用 Strategic Beta 构建差异化竞争力[97]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本报告从一级市场发行特征和二级市场交易特征视角观察地方债投资价值 地方债发行节奏月末冲刺现象显著 定价机制逐步市场化 银行、保险等配置型机构主导使其在调整期展现抗跌属性 利率下行周期中配置价值凸显 区域间浮盈分化明显 经济发达地区套利空间较小 特殊再融资债及低"发飞"地区浮盈概率较高[4] 根据相关目录分别进行总结 地方债发行节奏参照指导意见 - 地方债发行节奏主要跟随指导意见 存在月末冲刺发行现象 下半月发行量远高于上半月 2024年下半月发行总量占全年发行总量的79% 上半月仅占21% [17][23] - 各年新增专项债发行进度普遍符合指导意见要求 2018 - 2024年间 财政部对专项债发行时点的指导意见完成率持续超过95% 指导表述力度较强年份 指导时点月末发行完成率接近100% [6][18] 地方债一级定价逐渐市场化 - 地方债发行定价历经四个阶段 从市场化探索到利差加点 再到下限突破 最后到定价机制完善 近年利差逐步下降至10bp以下 2024年8月一度达低点6bp [7][25][28] - 绝大多数债券发行下限锚定国债收益率曲线 抽取的200只地方债子样本中 89.5%只锚定一条国债收益率曲线 仅深圳采取双定价机制 同时锚定国债和地方政府债券收益率曲线 [30][32] - 多数地方债贴合投标区间下限发行 2024年各地区一级利差算术平均值极差可超7bp 西藏和内蒙古区域平均"发飞"指数较高 部分地区未出现"发飞" [40] - 我国地方债以荷兰式招标为主 高发飞指数债券需求总体偏弱但有极端热度 低发飞指数债券需求稳定 中发飞指数债券认购预期分化剧烈 [45][47] - 2024年12月至2025年1月15日 10年期以上债券发行利差较2 - 7年期品种平均高出8bp 30年期地方债与国债利差峰值达31bp [7] 机构行为分化与市场流动性结构 - 商业银行因资本占用成本 一般债和专项债综合收益略低 公募基金不受资本占用约束且享税收优惠 竞争力更强 [8] - 非调整期保险公司持续增持 银行、券商净卖出 调整期保险公司逆势加仓 基金、券商大幅抛售 理财公司、城商行与股份行波动较小 [8][71] - 一般债与专项债发行利差多数为0bp 上市后因资本成本、流动性溢价等 估值仍分化 [8] 风险收益特征演变与策略选择 - 2022年10月 - 2023年9月地方债防御属性较国债强 波动幅度低约10bp 2023年9月起进攻性增强 波动幅度高于国债约10bp [9] - 2024年多轮调整中 地方债调整幅度最小、抗跌性最强 不同地区浮盈浮亏差异显著 一级市场定价低且边际倍数适中地区二级市场套利机会大 [9] - 2024年短端债券票息收益占比下降、骑乘收益占比大幅上升 [9]