报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，评级为“维持” [6] 报告核心观点 - 报告核心观点认为自动驾驶领域正在发力，出行公司在其中扮演先行角色，政策与企业共同推动智能驾驶/自动驾驶发展持续深入 [1][2] - 报告建议关注自动驾驶在政策端和技术端渐行渐近带来的科技投资机会，并关注出行公司在自动驾驶试点运营中的重要意义 [4] 本周行情回顾 - 本周（2025年11月29日至12月05日）汽车板块上涨1.38%，跑赢沪深300指数（上涨1.28%）0.10个百分点，在申万一级行业中位列第10位 [12] - 汽车相关子板块大部分上涨，其中摩托车及其他板块涨幅最大，为1.97% [12] - 从申万二级板块看，本周汽车零部件板块上涨1.72%，商用车板块上涨1.74%，乘用车板块上涨0.35%，汽车服务板块上涨0.64%，摩托车及其他板块上涨1.97% [14] - 年初至今（截至报告周），汽车零部件板块累计上涨58.04%，摩托车及其他板块累计上涨58.68%，商用车板块累计上涨17.91%，汽车服务板块累计上涨11.55%，乘用车板块累计下跌3.17% [14] - 个股方面，乘用车板块中上汽集团（3.2%）、海马汽车（2.0%）、比亚迪（0.9%）涨幅靠前 [12][15]；商用车板块中宇通客车（5.9%）、中国重汽（4.2%）、福田汽车（3.2%）涨幅靠前 [12][15]；汽车零部件板块中福赛科技（21.4%）、航天科技（12.7%）、华培动力（12.6%）涨幅靠前 [12][15] 本周数据跟踪 - **乘用车整体市场**：11月1-30日，全国乘用车市场零售226.3万辆，同比下降7%，环比增长1% [1][19]；今年以来累计零售2,151.9万辆，同比增长6% [1][19]；11月1-30日，全国乘用车厂商批发299.2万辆，同比增长2%，环比增长2% [1][19]；今年以来累计批发2,676.6万辆，同比增长11% [1][19] - **新能源乘用车市场**：11月1-30日，全国乘用车新能源市场零售135.4万辆，同比增长7%，环比增长6% [1][19]；今年以来累计零售1,150.4万辆，同比增长20% [1][19]；11月1-30日，全国乘用车厂商新能源批发172万辆，同比增长20%，环比增长7% [1][19]；今年以来累计批发1,377.7万辆，同比增长29% [1][19] - **主要车企新能源销量**：比亚迪集团11月销量480,186辆，环比增长9% [25]；鸿蒙智行11月销量81,864辆，同比增长90%，环比增长20% [25]；零跑汽车11月销量70,327辆，同比增长超75% [25]；小米汽车11月销量超40,000辆 [25]；吉利集团11月新能源销量310,428辆，同比增长24% [25]；上汽集团11月新能源销量460,818辆，环比增长2% [25]；小鹏汽车11月销量36,728辆，同比增长19% [25]；蔚来集团11月销量36,275辆，同比增长76% [25]；理想汽车11月销量33,181辆，环比增长4% [25]；长城汽车11月新能源销量133,216辆，环比下降7% [25] 本周行业要闻：国内动态 - **政策与测试环境**：上海闵行区即将开放124条、约330公里自动驾驶测试路段，以打造智能出行新高地 [2][26] - **技术进展**： - 小鹏汽车全球首发华为DriveONE下一代增程发电机，工况发电效率≥92%，持续发电功率密度达1.88kW/kg，相比行业领先超40% [27] - 长城汽车VLA大模型首次应用于魏牌全新蓝山智能进阶版，具备语音控车、CoT思维链卡片等核心能力 [2][29] - 小鹏汽车全量推送AI天玑XOS5.8.5系统，新增车位到车位焕新版、紧急转向避让AES等功能 [2][30][31] - **基础设施**：宁德时代宣布，今年建设的1000座换电站将于春节前全部实现通电与运营 [28] - **出行公司战略**： - 曹操出行发布Robotaxi战略升级，提出“十年百城千亿”目标，计划未来十年在全球百城累计实现1000亿元人民币GTV，并发布集成自动换电、清洁等功能的“绿色智能通行岛” [3][32] - 哈啰出行宣布其首款L4级自动驾驶车型预计于2026年6月量产，2026年3月小批量交付，该车型基于启辰VX6打造，核心算力超2000TOPS，公司希望到2027年投放超5万辆Robotaxi [3][33][34] - **行业展望**：乘联分会分析指出，扩内需等举措有望推动“十五五”时期国内汽车销量规模突破3500万辆，新能源汽车渗透率突破70% [35] 本周行业要闻：国外动态 - **特斯拉**：FSD（监督版）在西班牙取得测试进展，已有19辆汽车获准在西班牙公共道路测试，项目有效期至2027年11月26日 [2][36][37]；发布FSD V14.2.1小版本更新，可能提升摄像头可见性 [38] - **传统车企动态**： - 通用汽车重新聘用多位前Cruise高管，以推动新的自动驾驶汽车计划 [2][44] - 大众汽车集团任命Ludwig Fazel担任集团战略新负责人 [39][40] - 福特CEO吉姆·法利强调中国车企技术水平领先，福特必须重视中国市场，其试驾后特别青睐小米SU7 [42] - **政策与法规**： - 德国总理呼吁欧盟放宽2035年燃油车禁令，认为需要更大灵活性应对中国竞争和电动车普及不及预期的情况 [41] - 美国总统特朗普宣布将降低汽车燃油经济性标准，2031款车型标准降至约每加仑34.5英里（约合每百公里6.9升） [43] 主要关注标的公告 - **拓普集团**：筹划发行H股股票并在香港联交所上市，旨在推进国际化战略 [46] - **保隆科技**：为四家控股子公司提供合计3.5亿元人民币的连带责任担保 [47] - **均胜电子**：H股发行稳定价格期结束，稳定价格操作人累计买入2326.5万股H股，超额配股权已失效 [48][49][50]

合作核心与背景 - 小鹏汽车与华为于12月2日宣布小鹏X9超级增程全球首发华为DriveONE全栈高集成高压油冷发电机[2] - 此次合作是2025年以来双方的第二次联手 此前于6月5日联合发布了车载AR-HUD技术并首发搭载于小鹏G7[4] - 华为DriveONE被定位为下一代增程系统的"心脏" 是小鹏X9实现其增程愿景的核心支撑之一[4] 合作动因与技术挑战 - 小鹏汽车在研发X9超级增程之初 面临传统增程系统无法满足大七座性能指标要求的问题[6] - 小鹏X9作为800V超高压平台大七座车型 采用63.3kWh超快充磷酸铁锂大电池 对动力系统体积和效率提出严苛要求[8] - 双方共同研发解决了空间、效率、增程保电能力与动力体验一致性、整车NVH匹配四大难题[8] 华为DriveONE技术优势 - 华为DriveONE具备"强"与"静"两大核心特性 提供更稳定效率和安静无感的增程体验[8] - 该发电机发电功率密度提升至1.88kW/kg 领先行业发电功率40% 搭配1.5T高效增程器可带来85kW最大发电功率[8] - 华为DriveONE是面向新能源汽车领域的智能电动驱动系统解决方案 为纯电和增程式车型提供高效动力域技术支持[13] 未来发展方向 - 华为未来将在车辆运动能力方向持续投入 旨在为智能辅助驾驶与车辆控制体系带来能力跃升[11] - 车辆运动能力被视为智能辅助驾驶普及与能力提升的底座 是下一阶段产品力的重要塑造点[13] - 华为将联合小鹏汽车探索融合运动域技术 共同冲击续航和安全能力的新纪录[13]

车展核心数据与现场观感反差 - 2025年广州车展首发新车数量达93台，较去年的78台实现显著增长 [1] - 尽管首发新车数量提升，但现场展馆人流、展台互动等维度观察显示，本届车展比往届同期更为冷清，未出现预期中的火爆场面 [1][4] 新势力品牌参展策略分析 - 车企掌门人如雷军、余承东未出席或进行串馆互动，高管站台由副总裁级别高管代为进行，导致发布会现场互动热情与全网传播声量明显低于往年 [5][9] - 新势力品牌新品表现“乏善可陈”，多为改款车型或细分市场衍生车型，如零跑A10、新款享界S9等，缺乏能引爆全场的重磅新品 [9] - 新势力展台装修风格简洁务实，部分品牌直接沿用过往车展的成熟装修物料，体现出“降本增效”的思路 [18] - 新势力将广州车展定位为“年度成果总结窗口”，而非新品首发主战场，其重磅新品已集中在年中的上海车展等节点发布 [18] 传统品牌参展策略分析 - 传统车企阵营新车投放密度与创新幅度明显压过新势力，例如广汽丰田铂智7、奥迪E SUV概念车、吉利银河V900等 [13] - 传统品牌将广州车展视为国内车市的“收官之战”和明年战略布局的“风向标”，旨在冲刺年底销量并为明年产品预热 [14] - 传统品牌旗下的高端新能源子品牌积极采用明星站台等营销手段，如极氪邀请吴刚与许亚军，岚图邀请李国麟等广州本地演员以吸引媒体流量 [23] 行业竞争路径分化 - 新势力品牌发展重点从“造势”转向“务实”，更关注真实销量与盈利水平，其核心用户依赖线上渠道完成信息获取和订单转化，对线下车展流量的依赖度降低 [17][32] - 传统高端新能源品牌为争夺市场份额，投入资源进行明星营销以获取声量，但需警惕过度依赖流量可能挤压技术研发、用户服务等核心领域的投入 [31][36] - 行业竞争最终将回归本质，比拼技术创新、用户服务体验、成本控制和商业模式的可持续性 [36]

行业投资评级 - 汽车行业投资评级为“推荐”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 受以旧换新额度影响，10月零售销量低于预期，11月预计表现一般，四季度翘尾效应预计也将低于此前市场预期 [1] - 在消化负beta因素过程中，主题情绪降温，汽车板块交投冷淡 [1] - 结合政策定调、盈利预期和估值调整，板块有望在2026年第一季度预期筑底并上行，当前是遴选明年投资机会的时机 [1] 数据跟踪 - **市场折扣**：11月上旬行业平均折扣率为10.0%，环比上升0.4个百分点，同比上升1.5个百分点；平均折扣金额为23,103元，环比增加1,321元，同比增加4,395元；折扣变动以油车为主，部分主流品牌折扣率环比变动较大，如长安马自达下降3.0个百分点，华晨宝马上升2.9个百分点 [3] - **新势力车企交付**：10月新势力车企交付量中，比亚迪达44.2万辆，环比增长11.5%；零跑交付7.0万辆，同比增长84.1%；小鹏交付4.2万辆，同比增长75.7%；理想交付3.2万辆，同比下滑38.2% [3] - **传统车企销量**：10月传统车企销量中，吉利汽车表现突出，销量达30.7万辆，同比增长35.0%，环比增长12.5%；上汽集团销量排名第一，为45.4万辆，同比增长13.0%；长安汽车销量27.8万辆，同比增长11.0% [3] - **原材料价格**：截至2025年11月21日，碳酸锂四季度均价为7.95万元/吨，同比上涨4%，环比上涨9%；最新价格为9.24万元/吨，较上周末上涨8.42% [4]；铝四季度均价2.13万元/吨，同比上涨3%；铜四季度均价8.59万元/吨，同比上涨14%；钯四季度均价372元/克，同比上涨38% [8] 投资建议 - **整车板块**：推荐布局吉利汽车、比亚迪；吉利汽车下半年迎来产品周期，未来6-9个月盈利有望大幅抬升，3款六座SUV将贡献显著盈利，明年估值仅个位数；同时推荐江淮汽车，明年产品周期确定性较强，当前股价回调是较好配置时机 [5] - **汽车零部件板块**：AI/智驾是明年重要方向，政策推出有望催化订单，推荐地平线机器人，建议关注禾赛科技等；液冷订单明确，推荐敏实集团、银轮股份等；机器人领域推荐敏实集团、拓普集团等 [5] - **重卡板块**：近几月数据表现较好，在防御性和顺周期投资加码下，成为四季度不错配置板块，推荐中国重汽A、潍柴动力A/H [5] 市场表现 - 本周汽车板块整体下跌5.09%，在29个行业中排名第13位 [7] - 主要指数表现：上证综指下跌3.90%，沪深300下跌3.77%，创业板指下跌6.15%，恒生指数下跌5.09% [7] - 汽车子板块表现：零部件下跌5.43%，乘用车下跌5.22%，商用车下跌4.04%，流通服务下跌7.85% [7] 行业要闻 - **新车上市**：深蓝L06正式上市，限时售价13.29-15.49万元，搭载磁流变悬架和3nm座舱芯片，配备激光雷达和地平线J6M芯片 [8]；小鹏X9超级增程版上市，售价30.98-32.98万元，搭载63.3度电池，最大续航1602公里 [8] - **销售数据**：11月1-16日全国新能源乘用车零售55.4万辆，同比增长2%，环比增长7%；累计零售1070.3万辆，同比增长21% [8] - **政策动态**：财政部就《新能源汽车政府采购需求标准》征求意见，拟进一步明确政府采购新能源汽车比例要求 [31] - **企业合作**：吉利汽车与雷诺将在巴西投资38亿雷亚尔（约7.14亿美元）联合开发新车型 [33]；丰田将向美国5家工厂投资9.12亿美元扩大混动车型生产 [33]

2025广州车展概况 - 2025广州车展将迎来93台全球首发新车，总计1085台展车中新能源车型达629台，占比近六成，电动化趋势显著 [1] - 行业数据显示，10月新能源渗透率达56.98%，前10月渗透率为52.71%，新能源产品已从配角晋升为车展主角 [1] 新势力品牌动态 - 小鹏汽车推出首款增程车型小鹏X9超级增程版，CLTC综合续航1602km，纯电续航452km，瞄准30万级混动MPV市场 [5][6][8] - 零跑汽车10月交付70289辆，同比增长超84%，连续8个月位居新势力销量榜首，将亮相三款覆盖不同价位的新车以巩固市场地位 [13][16] - 享界新款S9开启预售72小时获超8000辆小订，但面临Model 3等标杆车型竞争及与S9T内部定位重叠的挑战 [10][12] - 乐道L80采用五座布局，与六座L90形成差异化搭配，L90在10月交付11722辆，五座版有望进一步挖掘细分市场潜力 [18][20][24] 高端新能源品牌战略 - 岚图将亮相三款旗舰车型，均搭载自研超级混动技术平台等硬核技术，并通过场景细分匹配不同需求，此次亮相亦为港股上市蓄力 [25][26][28][29] - 极氪8X定位为“小号极氪9X”，预计售价30-45万元，需在激烈竞争中找准差异化，并依托极氪9X强大的市场号召力作为背书 [30][35] - 智己全新旗舰LS9开启预售后30分钟订单超8000辆，品牌需调整营销思路，将焦点回归增程技术、智驾等核心卖点以突破市场困境 [36][39][40] 行业趋势与竞争焦点 - 主流品牌均明确布局高端SUV市场，该赛道兼具高毛利、强品牌溢价和刚性需求特质，成为品牌必争之地 [41] - 智能辅助驾驶是技术焦点，高阶智驾“技术下放”之争已开启，比亚迪、奇瑞等已将智驾系统下放至10万以内产品 [41]

投资评级 - 报告对小鹏汽车-W(9868 HK)的评级为“推荐”并维持该评级 [1][8] 核心观点 - 公司举办2025小鹏科技日 发布第二代VLA大模型、Robotaxi、人形机器人IRON及飞行汽车等 迈向物理AI新世界 [4][7] - 公司发布鲲鹏超级增程技术并开启X9超级增程版预售 预售价35万元起 旨在解决传统增程用户痛点 [4][8] - 公司依托AI能力及规模化量产能力 驱动自身迈入具身智能等更广阔空间 并有望衍生出新商业模式 [8] - 预测公司2025年至2027年净利润分别为-12亿元、+23亿元、+47亿元 [8] 财务预测 - 预计营业收入将从2024年的40866百万元增长至2027年的159046百万元 年复合增长率显著 [6] - 预计毛利率将从2024年的14.3%持续改善至2027年的18.9% [6] - 预计公司将在2026年实现扭亏为盈 净利润达到2281百万元 净利率为1.7% 2027年净利润进一步增长至4682百万元 净利率为2.9% [6] - 预计净资产收益率(ROE)将从2024年的-18.5%改善至2027年的12.6% [6] 技术产品进展 - 第二代VLA大模型实现从视觉信号到动作指令的端到端直接输出 为AI汽车、人形机器人、飞行汽车提供统一智能基底 [7] - 小鹏Robotaxi计划于2026年推出三款车型 采用纯视觉技术路线 不依赖高精地图 车端算力达3000TOPS 并与高德达成全球生态合作 [7] - 新一代人形机器人IRON计划于2026年底量产 应用全固态电池 搭载3颗图灵AI芯片 算力达2250TOPS [7] - 小鹏汇天飞行汽车A868原型机已完成首次试飞 陆地航母分体式飞行汽车计划于2026年实现规模化量产与交付 规划年产能10000辆 [8] 增程技术突破 - 鲲鹏超级增程搭载超快充磷酸铁锂大电池 CLTC纯电续航超450km 运用5C+800V超充技术 充电12分钟可补能70% SOC [8] - 首款搭载该技术的X9超级增程版 搭载63.3kWh大电池与60L大油箱 是全球纯电及综合续航最长的大七座车型 [8]

股价表现与市场反应 - 小鹏汽车美股盘中一度上涨超过14%，收盘上涨近10% [2] 人形机器人技术展示与回应 - 公司董事长兼CEO何小鹏在发布会上现场证明人形机器人IRON内部无人，工作人员剪开其左脚覆盖件展示内部机械结构 [5][7] - 此前在2025小鹏科技日上，IRON因高度拟人外形和步态引发外界质疑，被怀疑内部藏有真人 [9][11] - 为回应质疑，何小鹏先后通过个人微博视频和发布会现场两种方式，全方位展示机器人内部构造，包括背部晶格肌肉与控制器等 [11][14][16] - 第二次现场证明（剪开左腿）耗时三分多钟，且机器人处于通电状态，公司团队对此感到无奈 [16][17] 增程技术市场战略 - 公司正式进入新能源汽车增程市场，推出鲲鹏超级增程技术，并宣布首款超级增程车型小鹏X9开启预售 [7][19] - 此举标志着公司从纯电汽车公司转型为覆盖增程技术的AI汽车公司 [19][20] - 进入增程市场是基于对全球市场的调研，例如墨西哥电网薄弱和澳大利亚存在超1300公里无人区，需适应不同地区用户需求 [21] - 鲲鹏超级增程采用“超快充大电池+大油箱”组合，配备第三代1.5T高效增压中冷发动机，旨在解决传统增程方案的五项痛点：纯电续航短、充电速度慢、亏电动力弱、综合能耗高、增程噪声大 [21][23] 未来业绩展望 - 公司近期销量持续创新高，涉足增程市场引发外界对其业绩的关注 [24] - 公司管理层预测，2026年及2027年的收入和销售规模相比2025年将会有比较明显的提高 [25]

核心观点 - 港股市场观望气氛浓厚 后市走势预计反复 主要受中美经贸会谈进展和美国议息临近影响[2] - 恒生指数昨日低开后反弹 最终收涨0.22% 科技股表现强势 恒生科技指数上涨0.91%[2][3] 海外及内地市场表现 - 道琼斯工业指数收报45883.45点 上涨0.11%[2] - 标普500指数收报6615.28点 上涨0.47%[2] - 纳斯达克综合指数收报22348.75点 上涨0.94%[2] - 上证指数收报3860.5点 下跌0.26%[2] - 深证成指收报13005.77点 上涨0.63%[2] 香港市场表现 - 恒生指数收报26446.56点 上涨0.22%[2] - 国企指数收报9384.76点 上涨0.21%[2] - 红筹指数收报4364.23点 下跌0.76%[2] - 恒生科技指数收报6043.61点 上涨0.91%[2] - 大市全日成交2901.95亿港元[3] 科技股表现 - 阿里巴巴上涨2.3% 收报154.6港元[3] - 小米上涨1.9% 收报56.2港元[3] - 快手上涨1% 收报76港元[3] - 腾讯平收643.5港元[3] - 美团上涨0.8% 收报97.35港元[3] 香港财富管理发展 - 香港家族办公室数量突破200间 超额完成2022年施政报告目标[6] - 香港资产管理总值突破35万亿港元 按年增长13%[6] - 净资金流入大幅上升逾80%至7050亿港元[6] 中国房地产数据 - 首8月商品房销售额5.5万亿元人民币 按年下跌7.3%[8] - 住宅销售额下跌7%[8] - 商品房销售面积5.73亿平方米 按年下降4.7%[8] - 房地产开发投资6.03万亿元人民币 按年跌12.9%[8] 公司动态 - 腾讯计划首发点心债 期限包括5年期、10年期和30年期[10] - 腾讯仍有177.5亿美元未偿还票据[10] - 盛京银行私有化作价上调21% H股要约价由每股1.32港元上调至1.6港元[11] - 假设要约全数接纳 总现金代价约35.97亿港元(H股)及47.47亿元人民币[11] - 小鹏汽车X9超级增程将于下月登场 测试里程逾2000万公里[12]