报告公司投资评级 - 报告将洋河股份投资评级下调至“增持” [1][7] 报告的核心观点 - 公司24-25Q1业绩低于预期，25-26年盈利预测下调，新增27年盈利预测，25-27年归母净利润分别为50.3、50.5、54.0亿，同比变化-24.6%、0.4%和6.8%，当前股价对应25-27年PE分别为20x、20x、19x [7] - 短期公司着眼高质量、可持续发展，持续推动控货去库，维持渠道健康；中期参照前期现金分红回报规划，年分红底线达70亿（24-26年），股息率6.5%以上，有安全边际 [7] 报告各部分总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入288.8亿，同比下降12.8%；归母净利润66.7亿，同比下降33.4%；24Q4营收13.6亿，同比下降52.2%，归母净利润 -19.1亿；25Q1营业收入110.7亿，同比下降31.9%，归母净利润36.4亿，同比下降39.9%；合并24Q4+25Q1，营业收入124.3亿，同比下降34.9%，归母净利润17.3亿，同比下降70.5% [7] - 2024年白酒收入281.8亿，同比下降13.0%；中高档酒营收243.2亿，同比下降14.8%；普通酒营收39.3亿，同比下降0.49%；省内收入127.5亿，同比下降11.4%，占比45.1%，省外营收155.0亿，同比下降14.3%，占比54.9% [7] - 2024年净利率23.1%，同比下降7.16pct，主因毛利率下降与费用率提升；毛利率73.2%，同比下降2.09pct；税金及附加占营收比16.7%，同比下降0.81pct；销售费用率19.1%，同比提升2.84pct，其中广告促销费占比提升2.19pct；管理费用（含研发费用）率7.03%，同比提升0.84pct [7] - 2024年经营性现金流净额46.3亿，同比下降24.5%；销售商品提供劳务收到的现金308.1亿，同比下降11.6%；24年末合同负债103.4亿，环比增长53.8亿；25Q1经营性现金流净额25.4亿，同比下降47.7%；销售商品提供劳务收到的现金98.1亿，同比下降24.0%；25Q1末合同负债70.2亿，环比下降33.2亿 [8] - 25Q1净利率32.8%，同比下降4.41pct，主因费用率提升；毛利率75.6%，同比下降0.44pct；税金及附加占营收比15.7%，同比下降0.35pct；销售费用率12.4%，同比提升3.86pct；管理费用（含研发费用）率4.55%，同比提升1.59pct [5] 盈利预测 |指标|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|28,876|11,066|21,553|21,691|22,785| |同比增长率（%）|-12.8|-31.9|-25.4|0.6|5.0| |归母净利润（百万元）|6,673|3,637|5,029|5,050|5,395| |同比增长率（%）|-33.4|-39.9|-24.6|0.4|6.8| |每股收益（元/股）|4.43|2.41|3.34|3.35|3.58| |毛利率（%）|73.2|75.6|72.0|72.0|72.6| |ROE（%）|12.9|7.0|10.1|10.6|11.7| |市盈率|15|/|20|20|19| [6] 财务摘要 |指标（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|33,126|28,876|21,553|21,691|22,785| |营业成本|8,200|7,751|6,043|6,066|6,251| |税金及附加|5,269|4,826|3,599|3,622|3,759| |主营业务利润|19,657|16,299|11,911|12,003|12,775| |销售费用|5,387|5,516|4,117|4,143|4,375| |管理费用|1,764|1,925|1,422|1,453|1,527| |研发费用|285|105|80|90|90| |财务费用|-755|-611|-452|-409|-317| |经营性利润|12,976|9,364|6,744|6,726|7,100| |营业利润|13,243|9,161|6,893|6,875|7,250| |利润总额|13,218|9,143|6,873|6,855|7,230| |净利润|10,021|6,666|5,024|5,045|5,389| |少数股东损益|5|-7|-5|-5|-6| |归属于母公司所有者的净利润|10,016|6,673|5,029|5,050|5,395| [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司24年依托60余万吨老酒储量发起真年份战略，但受外部环境及核心产品处于次高端价位影响，仍处深度调整期，需深耕省内和长三角市场，静待行业改善及改革成效显现，关注高分红下的高股息 [10] - 考虑到当前核心产品销售承压，渠道库存消化下报表端表现弱于动销，调整盈利预测；政策催化下白酒需求有望恢复，叠加公司治理或改善，公司具备高弹性且股息率较高，维持买入评级 [4] 分产品情况 - 24年中高档酒/普通酒收入243.17亿元/39.31亿元，分别同比-14.79%/-0.49%，普通酒占比提升1.76pct至13.92%；白酒业务销量/吨价分别同比变动-16.30%/+3.93%；双沟酒业营业收入37.42亿元（同比-2.13%）、净利润22.23亿元（同比-14.99%） [2] 分渠道情况 - 24年批发经销/线上直销收入278.54亿元/3.94亿元，分别同比-13.10%/-9.77%，线上直销渠道占比提升0.05pct至1.40%，单经销商规模下降13.85%至314.17万元/家 [2] 分市场情况 - 24年省内/省外收入127.48/155.00亿元，同比-11.43%/-14.35%，省内占比提升0.83pct至45.13%；省内/外经销商规模分别下降12.58%/14.90%至425.09/264.19万元/家 [2] 财务指标情况 盈利能力 - 24年毛/净利率同比-2.09/-7.16pct至73.16%/23.09%，25Q1毛/净利率同比-0.44/-4.41pct至75.59%/32.83% [3] 费用情况 - 24年销售/管理费用率同比+2.84/+0.84pct至19.10%/7.03%，25Q1分别同比+3.86/+1.59pct至12.38%/4.55%，销售费用率提升主因2024年加大促销力度、广告促销费同比增长5.44%，全国性广告费用同比+96.10%至8.01亿 [3] 合同负债情况 - 2024年末合同负债同比变动-7.61亿元至103.44亿元，25Q1末合同负债同比变动+12.09亿元至70.24亿元 [3] 现金流情况 - 2024年经营性净现金流46.29亿元，同比-24.49%；25Q1经营性净现金流25.36亿元，同比-47.72% [3] 分红情况 - 24年分红总额为70亿元，分红率为104.9%，股息率达6.8% [3] 股权投资情况 - 24年公司持有中银证券带来的公允价值变动损益为+0.68亿元 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为-13.23%/2.65%/3.27%；归母净利润增速为-14.63%/4.20%/4.31%；EPS为3.78/3.94/4.11元/股；PE为17.91/17.19/16.48倍 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28876|-13.23%|25718|26560| |（+/-）（%）|-12.83%|-13.23%|2.65%|3.27%| |归母净利润（百万元）|6673|5697|5936|6192| |（+/-）（%）|-33.37%|-14.63%|4.20%|4.31%| |每股收益（元）|4.43|3.78|3.94|4.11| |P/E|15.29|17.91|17.19|16.48|[12] 三大报表预测值 资产负债表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|50325|48612|48911|48883| |现金（百万元）|21748|23979|23847|23191| |交易性金融资产（百万元）|6380|6380|6204|6204| |应收账项（百万元）|422|419|415|432| |存货（百万元）|19733|16426|16842|17371| |非流动资产（百万元）|17020|17180|16772|16162| |资产总计（百万元）|67345|65792|65684|65045| |流动负债（百万元）|15259|15615|18020|20412| |非流动负债（百万元）|394|491|484|456| |负债合计（百万元）|15652|16106|18503|20868| |归属母公司股东权益（百万元）|51588|49587|47088|44091| |负债和股东权益（百万元）|67345|65792|65684|65045|[13] 利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28876|25055|25718|26560| |营业成本（百万元）|7751|6764|6935|7153| |营业税金及附加（百万元）|4826|4084|4194|4366| |营业费用（百万元）|5516|4886|4886|4914| |管理费用（百万元）|1925|1754|1749|1726| |研发费用（百万元）|105|263|270|279| |财务费用（百万元）|(611)|(320)|(269)|(183)| |资产减值损失（百万元）|(11)|(5)|(6)|(7)| |公允价值变动损益（百万元）|(396)|0|0|0| |投资净收益（百万元）|146|146|146|146| |其他经营收益（百万元）|57|57|57|57| |营业利润（百万元）|9161|7823|8151|8501| |营业外收支（百万元）|(18)|(18)|(18)|(18)| |利润总额（百万元）|9143|7805|8133|8484| |所得税（百万元）|2477|2114|2203|2298| |净利润（百万元）|6666|5691|5930|6186| |少数股东损益（百万元）|(7)|(6)|(6)|(6)| |归属母公司净利润（百万元）|6673|5697|5936|6192| |EBITDA（百万元）|9482|7914|8314|8770| |EPS（最新摊薄）（元）|4.43|3.78|3.94|4.11|[13] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|4629|8234|6267|6756| |净利润（百万元）|6666|5691|5930|6186| |折旧摊销（百万元）|665|428|450|469| |财务费用（百万元）|(611)|(320)|(269)|(183)| |投资损失（百万元）|(146)|(146)|(146)|(146)| |营运资金变动（百万元）|(2503)|150|448|839| |其它（百万元）|558|2430|(146)|(409)| |投资活动现金流（百万元）|(1302)|499|2|139| |筹资活动现金流（百万元）|(7050)|(6502)|(6402)|(7550)| |现金净增加额（百万元）|(3723)|2231|(132)|(655)|[13] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入（%）|-12.83%|-13.23%|2.65%|3.27%| |营业利润（%）|-30.82%|-14.60%|4.19%|4.30%| |归属母公司净利润（%）|-33.37%|-14.63%|4.20%|4.31%| |获利能力| | | | | |毛利率（%）|73.16%|73.00%|73.03%|73.07%| |净利率（%）|23.09%|22.71%|23.06%|23.29%| |ROE（%）|12.87%|11.24%|12.26%|13.56%| |ROIC（%）|12.40%|10.76%|11.47%|12.49%| |偿债能力| | | | | |资产负债率（%）|23.24%|24.48%|28.17%|32.08%| |净负债比率（%）|0.15%|5.59%|14.40%|19.74%| |流动比率|3.30|3.11|2.71|2.39| |速动比率|2.00|2.06|1.78|1.54| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.42|0.38|0.39|0.41| |应收账款周转率|4611.47|2003.63|2051.05|2578.69| |应付账款周转率|5.76|5.57|5.92|6.00| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|4.43|3.78|3.94|4.11| |每股经营现金|3.07|5.47|4.16|4.48| |每股净资产|34.25|32.92|31.26|29.27| |估值比率| | | | | |P/E|15.29|17.91|17.19|16.48| |P/B|1.98|2.06|2.17|2.31| |EV/EBITDA|8.79|10.34|9.21|9.02|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 短期白酒消费疲软致舍得酒业业绩承压，长期看好商务场景复苏后品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，公司作为次高端弹性标的，较早进入业绩调整期，目前基数较低，后续经济复苏后商务宴请预计恢复，业绩与股价表现弹性预计较高 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025Q1总营收/归母净利润分别为15.76/3.46亿元，分别同比-25%/-37%，产品结构变化致毛利率下滑，管理费用整体优化，2025Q1毛利率/净利率分别为69%/22%，分别同比-4.8/-4.2pcts，2025Q1销售/管理费用率分别为19%/8%，分别同比+3.0/-0.01pcts，税费及购买商品接受劳务支出减少，经营净现金流大幅增长，2025Q1经营净现金流/销售回款分别为2.24/16.23亿元，分别同比+107%/-15%，截至2025Q1末，公司合同负债2.06亿元（环比+0.41亿元） [5] 产品与市场表现 - 分产品看，2025Q1中高档酒/普通酒营收分别为12.34/2.08亿元，分别同比-28%/-13%，普通酒占比同比+2pcts至14.42%，整体经济承压下中高档酒销售下滑幅度较大 [6] - 分渠道看，2025Q1批发代理/电商销售营收分别为12.37/2.05亿元，分别同比-32%/+37%，电商销售渠道增长显著，营收占比同比+7pcts至14.21% [6] - 分区域看，2025Q1省内/省外营收分别为4.94/9.49亿元，分别同比-9%/-33%，公司注重遂宁等省内根据地市场开发以来成效明显，营收占比同比+7pcts至34.23% [6] 盈利预测 - 调整舍得酒业2025 - 2027年EPS为2.10/2.84/3.61（前值为1.31/1.58/1.91）元，当前股价对应PE分别为28/20/16倍 [7] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|5,357|5,090|5,663|6,393| |增长率（%）|-24.3%|-5.0%|11.3%|12.9%| |归母净利润（百万元）|346|698|947|1,203| |增长率（%）|-80.5%|102.0%|35.6%|26.9%| |摊薄每股收益（元）|1.04|2.10|2.84|3.61| |ROE（%）|4.8%|9.2%|11.4%|13.0%|[10] 资产负债表预测 |资产负债表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产合计|7,437|8,387|9,191|10,304| |非流动资产合计|4,365|4,167|3,947|3,729| |资产总计|11,802|12,554|13,138|14,033| |流动负债合计|4,066|4,319|4,209|4,197| |非流动负债合计|605|608|610|611| |负债合计|4,671|4,928|4,819|4,808| |股东权益|7,131|7,627|8,319|9,224| |负债和所有者权益|11,802|12,554|13,138|14,033|[11] 利润表预测 |利润表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|5,357|5,090|5,663|6,393| |营业成本|1,847|1,688|1,763|1,875| |营业税金及附加|1,042|845|934|1,042| |销售费用|1,276|1,018|1,019|1,087| |管理费用|545|458|538|627| |财务费用|-26|-15|-37|-66| |研发费用|95|92|85|96| |费用合计|1,890|1,553|1,606|1,743| |营业利润|568|997|1,353|1,724| |利润总额|514|979|1,338|1,711| |所得税费用|173|274|361|445| |净利润|340|705|977|1,266| |少数股东损益|-5|6|29|63| |归母净利润|346|698|947|1,203|[11] 现金流量表预测 |现金流量表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金净流量|-708|984|1153|1493| |投资活动现金净流量|-192|97|148|168| |筹资活动现金净流量|1591|-207|-282|-360| |现金流量净额|692|875|1,020|1,301|[11] 主要财务指标预测 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入增长率|-24.3%|-5.0%|11.3%|12.9%| |归母净利润增长率|-80.5%|102.0%|35.6%|26.9%| |毛利率|65.5%|66.8%|68.9%|70.7%| |四项费用/营收|35.3%|30.5%|28.4%|27.3%| |净利率|6.4%|13.8%|17.2%|19.8%| |ROE|4.8%|9.2%|11.4%|13.0%| |资产负债率|39.6%|39.3%|36.7%|34.3%| |总资产周转率|0.5|0.4|0.4|0.5| |应收账款周转率|10.3|12.2|14.6|16.6| |存货周转率|0.4|0.5|0.5|0.5| |EPS|1.04|2.10|2.84|3.61| |P/E|55.7|27.6|20.3|16.0| |P/S|3.6|3.8|3.4|3.0| |P/B|2.8|2.6|2.4|2.2|[11]

业绩表现 - 2025Q1总营收15.76亿元，同比-25% [3] - 2025Q1归母净利润3.46亿元，同比-37% [3] - 2025Q1毛利率69%，同比-4.8pcts [3] - 2025Q1净利率22%，同比-4.2pcts [3] - 2025Q1经营净现金流2.24亿元，同比+107% [3] - 2025Q1销售回款16.23亿元，同比-15% [3] - 合同负债2.06亿元，环比+0.41亿元 [3] 费用与成本 - 2025Q1销售费用率19%，同比+3.0pcts [3] - 2025Q1管理费用率8%，同比-0.01pcts [3] 产品结构 - 2025Q1中高档酒营收12.34亿元，同比-28% [4] - 2025Q1普通酒营收2.08亿元，同比-13% [4] - 普通酒营收占比14.42%，同比+2pcts [4] 渠道表现 - 2025Q1批发代理营收12.37亿元，同比-32% [4] - 2025Q1电商销售营收2.05亿元，同比+37% [4] - 电商销售营收占比14.21%，同比+7pcts [4] 区域市场 - 2025Q1省内营收4.94亿元，同比-9% [4] - 2025Q1省外营收9.49亿元，同比-33% [4] - 省内营收占比34.23%，同比+7pcts [4] 盈利预测 - 调整2025-2027年EPS为2.10/2.84/3.61元 [5] - 当前股价对应PE分别为28/20/16倍 [5] - 维持"买入"评级 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 短期白酒消费疲软致舍得酒业业绩承压，长期看好商务场景复苏后品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，公司作为次高端弹性标的，较早进入业绩调整期，目前基数较低，后续经济复苏后商务宴请预计恢复，公司业绩与股价表现弹性预计较高 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025Q1总营收/归母净利润分别为15.76/3.46亿元，分别同比-25%/-37%，产品结构变化致毛利率下滑，管理费用整体优化，2025Q1毛利率/净利率分别为69%/22%，分别同比-4.8/-4.2pcts，销售/管理费用率分别为19%/8%，分别同比+3.0/-0.01pcts，税费及购买商品接受劳务支出减少，经营净现金流大幅增长，2025Q1经营净现金流/销售回款分别为2.24/16.23亿元，分别同比+107%/-15%，截至2025Q1末，公司合同负债2.06亿元（环比+0.41亿元） [5] 产品与市场表现 - 分产品看，2025Q1中高档酒/普通酒营收分别为12.34/2.08亿元，分别同比-28%/-13%，普通酒占比同比+2pcts至14.42%，整体经济承压下中高档酒销售下滑幅度较大 [6] - 分渠道看，2025Q1批发代理/电商销售营收分别为12.37/2.05亿元，分别同比-32%/+37%，电商销售渠道增长显著，营收占比同比+7pcts至14.21% [6] - 分区域看，2025Q1省内/省外营收分别为4.94/9.49亿元，分别同比-9%/-33%，公司注重遂宁等省内根据地市场开发以来成效明显，营收占比同比+7pcts至34.23% [6] 盈利预测 - 调整舍得酒业2025 - 2027年EPS为2.10/2.84/3.61（前值为1.31/1.58/1.91）元，当前股价对应PE分别为28/20/16倍 [7] 财务预测 - 主营收入2024A为53.57亿元，2025E - 2027E分别为50.90/56.63/63.93亿元，增长率分别为-24.3%、-5.0%、11.3%、12.9%；归母净利润2024A为3.46亿元，2025E - 2027E分别为6.98/9.47/12.03亿元，增长率分别为-80.5%、102.0%、35.6%、26.9%；摊薄每股收益2024A为1.04元，2025E - 2027E分别为2.10/2.84/3.61元；ROE2024A为4.8%，2025E - 2027E分别为9.2%、11.4%、13.0% [10] - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现不同指标在2024A - 2027E的预测数据，如流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业收入、营业成本等项目的金额及变化情况，以及成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力等主要财务指标的预测 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][12] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司主动控制节奏协助去化库存，2024 - 2025Q1营收和归母净利润同比下滑，现阶段聚焦去库存，阶段性调整完成后有望重新恢复增长 [12] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业总收入288.76亿元（同比 - 12.83%），归母净利润66.73亿元（同比 - 33.37%） [2][6][12] - 2024Q4营业总收入13.6亿元（同比 - 52.17%），归母净利润 - 19.05亿元（同比扩亏） [2][6][12] - 2025Q1营业总收入110.66亿元（同比 - 31.92%），归母净利润36.37亿元（同比 - 39.93%） [2][6][12] 财务指标 - 2024年归母净利率下滑7.13pct至23.11%，毛利率同比 - 2.09pct至73.16%，期间费用率同比 + 3.85pct至24.02% [12] - 2025Q1归母净利率同比下滑4.39pct至32.87%，毛利率同比 - 0.44pct至75.59%，期间费用率同比 + 6.04pct至16.38% [12] 量价表现 - 2024年白酒销量13.91万吨(同比 - 16.3%)，吨价20.31万元/吨(同比 + 3.87%) [12] - 2024年下半年白酒销量2.35万吨(同比 - 53.26%)，吨价24.51万元/吨(同比 + 11.65%) [12] 分产品情况 - 2024年中高档酒243.17亿元(同比 - 14.79%)，2024年下半年中高档酒43.56亿元(同比 - 54.09%) [12] - 2024年普通酒39.31亿元(同比 - 0.49%)，2024年下半年普通酒14.01亿元(同比 - 9.28%) [12] 分地区情况 - 2024年省内127.48亿元(同比 - 11.43%)，2024年下半年省内31.53亿元(同比 - 36.07%) [12] - 2024年省外155亿元(同比 - 14.35%)，2024年下半年省外26.04亿元(同比 - 57.32%) [12] 未来预测 - 预计公司2025/2026年EPS为3.63/3.77元，对应最新PE为19/18倍 [12] 财务报表及预测指标 - 给出2024A、2025E、2026E、2027E利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标数据 [16]

公司业绩表现 - 2024年营收288.76亿元，同比-12.83%，归母净利润66.73亿元，同比-33.37% [2] - 24Q4营收13.60亿元，同比-52.17%，归母净利润-19.05亿元，去年同期为-1.88亿元 [2] - 25Q1营收110.66亿元，同比-31.92%，归母净利润36.37亿元，同比-39.93% [2] 产品与地区分析 - 24年中高档酒营收同比-14.79%，普通酒营收同比-0.49%，梦系列下滑幅度略低于海天系列 [2] - 24年省内营收同比-11.43%，省外营收同比-14.35%，后续将重点聚焦江苏和环苏市场 [2] 盈利能力与费用 - 24年销售净利率同比-7.16pct至23.09%，毛利率同比-2.09pct至73.16% [3] - 24年销售费用率同比+2.84pct至19.10%，管理费用率同比+1.34pct至6.67% [3] - 25Q1销售净利率同比-4.41pct至32.83%，毛利率同比-0.44pct至75.59% [4] 经营策略与调整 - 白酒行业进入存量竞争阶段，公司主力产品集中的中端和次高端价位承压较大 [2] - 省内加大梦6+/水晶梦3等费用支持，省外强化渠道深耕，组织架构上重设大区 [4] - 2024-2026年每年现金分红不低于当年归母净利润的70%且不低于70亿元，2024年实际分红70亿元 [4] 盈利预测与估值 - 更新2025~2026年归母净利润预测为54.6、56.6亿元，新增2027年预测为59.0亿元 [5] - 当前市值对应2025~27年PE为18.9、18.3、17.5X [5] - 90天内13家机构给出评级，买入评级9家，增持评级4家，目标均价88.99元 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司积极调整经营策略但转型见效仍需时间，产品结构下移、费用投放刚性使盈利承压，25Q1延续主动调整，期待公司强管控促动销重返良性增长轨道，更新2025 - 2026年归母净利润预测并新增2027年预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年营收288.76亿元，同比-12.83%，归母净利润66.73亿元，同比-33.37%；24Q4营收13.60亿元，同比-52.17%，归母净利润-19.05亿元；25Q1营收110.66亿元，同比-31.92%，归母净利润36.37亿元，同比-39.93% [7] 2024年经营情况 - 行业进入存量竞争阶段，公司主力产品集中的中端和次高端价位承压大，积极调整经营策略但转型需时间 [7] - 分产品看，24年中高档酒、普通酒营收分别同比-14.79%、-0.49%，核心品系均主动调整，梦系列下滑幅度略低于海天系列 [7] - 分地区看，24年省内、省外营收分别同比-11.43%、-14.35%，后续重点聚焦江苏和环苏市场 [7] - 24年销售净利率同比-7.16pct至23.09%，毛利率同比-2.09pct至73.16%，税金及附加率同比+0.81pct至16.71%，销售费用率同比+2.84pct至19.10%，管理费用率同比+1.34pct至6.67% [7] 25Q1经营情况 - 25Q1销售净利率同比-4.41pct至32.83%，毛利率同比-0.44pct至75.59%，税金及附加率同比-0.35pct至15.66%，销售费用率同比+3.86pct至12.38%，管理费用率同比+1.13pct至3.97%，财务费用率同比+0.59pct至-0.55% [7] - 25Q1销售回款98.05亿元，同比-24.03%，25Q1末合同负债70.24亿元，同增12.09亿元/环减33.20亿元 [7] - 短期消费弱复苏，白酒产业强分化、强集中，洋河省内加大费用支持，省外强化渠道深耕，重设大区增强区域市场管理能力 [7] - 中长期洋河规划2024 - 2026年现金分红总额不低于当年归母净利润70%且不低于70亿元，2024年实际分红达70亿元，当前动态股息率6.5%以上 [7] 盈利预测与投资评级 - 更新2025 - 2026年归母净利润预测为54.6、56.6亿元（前值81.8、89.7亿元），新增2027年归母净利润预测为59.0亿元，当前市值对应2025 - 2027年PE为18.9、18.3、17.5X，维持“买入”评级 [7] 财务预测 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为244.70亿元、251.59亿元、261.64亿元，同比分别-15.26%、2.81%、4.00% [1][8] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为54.58亿元、56.56亿元、58.99亿元，同比分别-18.21%、3.64%、4.29% [1][8] - 预计2025 - 2027年毛利率分别为71.49%、70.19%、69.98%，归母净利率分别为22.30%、22.48%、22.55% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 考虑白酒行业复苏节奏较弱，下调25/26年归母净利23%/27%，预计25 - 27年收入分别-11.0%/+3.0%/+5.8%；归母净利分别-10.5%/+4.5%/+7.5%，对应归母净利分别59.7/62.4/67.0亿元；EPS为3.96/4.14/4.45元，公司股票现价对应PE估值分别为18.1/17.3/16.1倍 [5] 业绩简评 - 2025年4月28日，公司披露24年年报及25年一季报，24年实现营收288.8亿元，同比-12.8%；归母净利66.7亿元，同比-33.4%；25Q1实现营收110.7亿元，同比-31.9%；归母净利36.4亿元，同比-39.9%，业绩表现低于市场预期 [2] 经营分析 产品层面 - 24年公司白酒销量-16.3%至13.9万吨，吨价+3.9%至20.3万元/吨 [3] - 24年中高档酒/普通酒分别实现营收243.2/39.3亿元，同比-14.8%/-0.5%，毛利率分别-1.6pct/-0.9pct至78.7%/45.3%，整体受行业景气冲击、渠道情绪偏谨、产品周期影响较高 [3] 市场层面 - 24年省内/省外分别实现营收127.5/155.0亿元，同比分别-11.4%/-14.3% [3] - 24年末省内/省外经销商分别较23年末+39/+38家至2999/5867家 [3] 报表质量层面 盈利指标 - 24年公司归母净利率同比-7.1pct至23.1%，其中毛利率-2.1pct至73.2%、销售费用率+2.8pct、管理费用率+1.3pct、营业税金及附加占比+0.8pct [4] - 25Q1归母净利率-4.4pct至32.9%，其中毛利率-0.4pct、销售费用率+3.9pct、管理费用率+1.1pct，公司为抢抓市场份额而加强费投、维系渠道的合理盈利预期，并加大开瓶激励政策，预计毛销差仍会有所承压 [4] 现金流与负债 - 24Q4/25Q1销售收现分别65.8/98.0亿元，同比-29%/-24%；25Q1末合同负债余额70.2亿元，同比+12.1亿 [4] 分红与目标 - 公司此前披露24 - 26年现金分红规划，承诺现金分红不低于70亿元，对应当下股息率约6.5%，24年实际分红也达70亿 [4] - 25年公司目标全面聚焦主导产品和重点市场，进一步夯实市场基础，推动企业健康可持续发展，稳价、稳渠道盈利预期、梳理厂商关系基本盘仍是重点，需持续关注内外部理顺情况 [4] 盈利预测、估值与评级 - 考虑白酒行业复苏节奏较弱，下调25/26年归母净利23%/27%，预计25 - 27年收入分别-11.0%/+3.0%/+5.8%；归母净利分别-10.5%/+4.5%/+7.5%，对应归母净利分别59.7/62.4/67.0亿元；EPS为3.96/4.14/4.45元，公司股票现价对应PE估值分别为18.1/17.3/16.1倍，维持“买入”评级 [5] 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 1 | 6 | 14 | 22 | 57 | | 增持 | 2 | 2 | 4 | 5 | 1 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 1 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.67 | 1.25 | 1.22 | 1.19 | 1.05 | [13] 评分说明 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考 [14] 评分对照 - 最终评分与平均投资建议对照：1.00 =买入；1.01~2.0 =增持 ；2.01~3.0 =中性；3.01~4.0 =减持 [14]

业绩简评 2025 年 4 月 28 日，公司披露 24 年年报及 25 年一季报。1）24 年 实现营收 288.8 亿元，同比-12.8%；归母净利 66.7 亿元，同比 -33.4%。2）25Q1 实现营收 110.7 亿元，同比-31.9%；归母净利 36.4 亿元，同比-39.9%。业绩表现低于市场预期。 经营分析 从经营层面看，24 年公司白酒销量-16.3%至 13.9 万吨，吨价+3.9% 至 20.3 万元/吨。其中：1）24 年中高档酒/普通酒分别实现营收 243.2/39.3 亿元，同比-14.8%/-0.5%，毛利率分别-1.6pct/ -0.9pct 至 78.7%/45.3%。整体受行业景气冲击、渠道情绪偏谨、 产品周期影响较高。2）24 年省内/省外分别实现营收 127.5/155.0 亿元，同比分别-11.4%/-14.3%。24 年末经销商分别较 23 年末 +39/+38 家至 2999/5867 家。 报表质量层面：1）24 年公司归母净利率同比-7.1pct 至 23.1%， 其中毛利率-2.1pct 至 73.2%、销售费用率+2.8pct、管理费用率 +1.3pct ...