报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告核心观点 - 公司盈利能力逐步修复，液冷和机器人业务将驱动未来成长 [1] - 2025年第四季度业绩边际改善明显，汽车主业重回正轨，汽车电子业务高速增长 [4] - 公司深度绑定大客户布局人形机器人业务，并前瞻性布局液冷新赛道，已取得首批订单 [4] - 预计公司2026年增长将受益于汽车主业修复、机器人业务量产及液冷新业务开拓 [8] 2025年业绩表现 - 2025年全年实现营业收入295.81亿元，同比增长11.21% [4] - 2025年全年实现归母净利润27.79亿元，同比下降7.38% [4] - 2025年第四季度实现营业收入86.53亿元，同比增长19.4%，环比增长8.25% [4] - 2025年第四季度实现归母净利润8.13亿元，同比增长6.0%，环比增长21.0% [4] - 2025年利润承压主要因大客户皮卡车型订单不及预期导致墨西哥工厂产能利用率不足、折旧提高 [4] - 第四季度业绩改善得益于新业务放量及客户拓展，墨西哥工厂获得通用、福特等客户订单，产能被有效填补 [4] 分业务表现 - 内饰功能件业务实现收入96.72亿元，同比增长14.69% [4] - 底盘系统业务实现收入87.22亿元，同比增长6.34% [4] - 汽车电子业务表现亮眼，实现收入27.69亿元，同比大幅增长52.11% [4] - 汽车电子业务增长主要系空气悬架、智能座舱、线控制动等项目进入规模化量产 [4] - 空气悬架系统已配套赛力斯、小米、理想等多个爆款车型 [4] - 智能刹车系统(IBS)已在红旗、赛力斯等多个项目上实现量产，并与红旗联合研制EMB项目 [4] - 新型冗余制动系统RBS预计2027年量产 [4] 盈利能力与费用 - 2025年全年毛利率为19.43%，同比下降1.37个百分点 [4] - 2025年全年净利率为9.41%，同比下降1.88个百分点 [4] - 2025年第四季度毛利率为19.97%，同比提升0.15个百分点，环比提升1.33个百分点 [4] - 2025年第四季度净利率为9.4%，同比下降1.1个百分点，环比提升0.98个百分点 [4] - 第四季度毛利率提升主要得益于开拓通用、福特等新客户填补墨西哥工厂产能 [4] - 2025年第四季度期间费用率为8.64%，同比增加0.28个百分点，环比下降0.06个百分点 [4] - 公司持续加大前瞻性投入，2025年研发费用达14.96亿元，同比增长22.20%，主要用于智能驾驶、机器人、液冷等前沿技术 [4] 机器人业务进展 - 公司抓住具身智能机器人产业机遇，成立机器人执行器事业部 [4] - 依托IBS领域研发积淀，研发直线执行器、旋转执行器、灵巧手、躯体结构件、传感器等，构建平台化产品矩阵 [4] - 与核心客户合作已从直线执行器延伸至旋转执行器及灵巧手电机等核心部件，并已完成多轮送样 [4] - 为匹配客户量产节奏，已按年产100万台的规划进行产能准备，泰国工厂已具备设备安装条件 [4] - 公司拟投资50亿元在宁波建设机器人核心部件生产基地，锁定行业量产第一梯队 [4] 液冷新业务进展 - 公司将汽车热管理技术应用于AI服务器液冷、储能等行业，快速研发相关产品 [4] - 已与全球领先的科技公司及数据中心提供商进行产品推广对接，并取得首批15亿元订单 [4] - 客户包含英伟达、华为等头部企业 [4] 全球化布局与资本规划 - 2026年起，海外业务发展将集中在墨西哥、泰国和波兰 [8] - 墨西哥工厂已全部投产，泰国生产基地预计2026年上半年建成投产，将实现全产品线的境外覆盖 [8] - 公司正在筹划发行H股并在香港联交所上市，相关工作稳步推进中 [8] 财务预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为350.33亿元、417.68亿元、505.37亿元 [8] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为33.28亿元、43.08亿元、52.35亿元 [8] - 预计公司2026-2028年每股收益(EPS)分别为1.92元、2.48元、3.01元 [8] - 对应2026-2028年市盈率(PE)分别为29.80倍、23.02倍、18.95倍 [8]

报告投资评级 - 投资评级为“强烈推荐”（维持）[2][5][6] 报告核心观点 - 公司业务拓展助力营业收入增长，智能制造铸就“科技拓普”[1] - 2025年营业收入创历史新高，但归母净利润同比下滑，第四季度利润表现亮眼[1][5] - 公司致力于成为产品谱系广阔、技术密度高、研发能力强、客户群丰富、产能规模大的科技型平台供应商[5] 财务表现总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入295.8亿元，同比增长11.2%；归母净利润27.8亿元，同比下降7.4%；扣非归母净利润26.1亿元，同比下降4.3%[1][5] - **2025年第四季度业绩**：实现营业总收入86.5亿元，同比增长19.4%；归母净利润8.1亿元，同比增长6.0%；扣非归母净利润7.9亿元，同比增长12.7%，表现亮眼[5] - **利润率**：2025年全年毛利率为19.4%，净利率为9.4%；第四季度毛利率为20.0%（同比提升0.2个百分点），净利率为9.4%（同比下降1.1个百分点）[5] - **费用率**：第四季度销售费用率为0.9%（同比+0.2pct），管理费用率为2.1%（同比+0.1pct），研发费用率为4.8%（同比-0.3pct），财务费用率为0.9%（同比+0.2pct）[5] - **财务预测**：预计2026至2028年归母净利润分别为33.8亿元、40.7亿元、47.8亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.94元、2.34元、2.75元[6][7] - **估值指标**：基于2025年业绩，市盈率（PE）为35.7倍，市净率（PB）为4.1倍[2][7] 业务与产品分析 - **主营业务收入结构**：2025年减震系统营收42.6亿元（同比-3.3%），内饰功能件营收96.7亿元（同比+14.7%），底盘系统营收87.2亿元（同比+6.3%），热管理系统营收20.9亿元（同比-2.26%），汽车电子营收27.7亿元（同比+52.1%）[5] - **产能与并购扩张**：2025年5月完成对芜湖长鹏汽车零部件有限公司100%股权的收购，以扩大内饰产品市场占有率[5]；建筑面积9万平方米的杭州湾第九期工厂已投入使用，大幅提升空气悬架业务产能[5]；公司空气悬架产能已达120万套[5] - **国际化布局**：2025年海外市场实现营业收入62.2亿元，同比增长0.11%[5]；在北美墨西哥项目投产后，正式启动泰国生产基地建设，实现全产品线境外覆盖[5] 研发与新技术进展 - **研发投入**：2025年研发费用达15.0亿元，持续提升产品竞争力[5] - **汽车电子成果**：智能刹车系统（IBS）已实现量产，并与红旗等联合研制EMB项目；新型冗余制动系统（RBS）预计2027年实现量产[5] - **底盘系统技术**：公司具备“空气悬架+液压主动悬架+主动稳定杆”全系列自主研发能力，可为整车厂提供全场景底盘解决方案[5] - **机器人业务拓展**：公司聚焦机器人产业链，依托IBS领域研发积淀，研发执行器、灵巧手、躯体结构件、传感器等关键领域，构建机器人业务平台化矩阵[5]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 核心观点 - 公司是汽车零部件平台型领军企业，凭借四十余年技术沉淀，已从单一零部件供应商成长为覆盖动力底盘、饰件系统、智能驾驶的综合解决方案提供商，业绩稳健增长 [1] - 公司主营业务呈现双支柱驱动、多赛道发力的立体格局，传统优势业务构成业绩压舱石，新兴业务如热管理、汽车电子及机器人有望构建新的增长曲线 [2] - 公司作为人形机器人执行器核心供应商，坐拥技术同源、全球布局与客户协同三大优势，有望复用Tier 0.5模式，突破成长天花板 [3] 公司概况与业务格局 - 公司发展历经初创发展、成长扩张、全球化布局及多元化与跨界突破四个阶段，产品线已扩展至减震系统、内外饰系统、车身轻量件、底盘系统、智能座舱部件、热管理系统、空气悬架系统、智能驾驶系统、执行器等9大领域 [16] - 公司在全球建有26座生产基地与7大研发中心，深度绑定特斯拉、比亚迪等头部客户 [1] - 公司坚持每年不低于4%的高研发投入，并通过战略布局优先卡位新兴赛道 [1] - 2025年中期，公司内饰功能件业务实现营收43.66亿元，占总营收33.76%，毛利率16.12%；底盘系统业务营收37.08亿元，占比28.67%，毛利率18.15%；电驱系统业务毛利率表现突出，达30.56% [22] - 公司股权结构清晰，董事长及实际控制人邬建树通过直接和间接方式共持有公司58.4%的股份 [17] 传统与新兴业务分析 - **传统优势业务**：内饰功能件与底盘系统构成业绩压舱石，轻量化底盘系统受益于新能源渗透率提升及铝合金、镁合金材料应用加速，增长势头强劲；NVH减震产品凭借技术积淀保持市场领先 [2] - **热管理业务**：自2020年切入后快速突破，以全球首款五通阀集成热泵模块切入十余款主流车型，同时依托同源技术切入数据中心液冷赛道 [2] - **汽车电子业务**：公司历时十余年研发的IBS智能刹车系统于2023年11月量产；同步布局空气悬架、智能座舱、智能驾驶等全栈产品线 [2] - **线控底盘布局**：公司以平台化战略深度布局，构建覆盖空气悬架、线控制动、线控转向的全栈自研能力，是国内首家实现闭式空气悬架大规模量产的企业，2025年产能将提升至150万台套 [83] 人形机器人业务机遇 - 特斯拉Optimus规划2030年前年产100万台，市场规模达万亿级，执行器为价值量最高的核心组件，占比接近50% [3][113] - 公司作为执行器核心供应商，技术同源性实现平滑迁移，IBS与直线执行器驱动结构类似，同时公司电机自研与精密加工能力支撑核心部件自主可控 [3][120] - 公司坚持全球化布局，持续推进海外产能建设，精加工能力优异，规模制造能力突出 [3] - 公司主业绑定汽车头部客户，这些客户正纷纷入局人形机器人行业，有望成为公司后续潜在的机器人客户，实现主业与机器人业务的协同发展 [3] 财务数据与盈利预测 - 公司2024年营业收入为266.00亿元，同比增长35.02%，归母净利润为30.01亿元，同比增长39.52% [7] - 预计公司2025-2027年营业收入依次为294.70亿元、360.18亿元、430.11亿元 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润依次为28.95亿元、35.63亿元、42.70亿元，对应PE值依次为44.84倍、36.43倍、30.40倍 [3][7] - 分业务盈利预测：内饰功能件2025-2027年营收预计为96.99/116.38/133.84亿元；底盘系统为83.67/104.58/125.50亿元；热管理为23.54/29.42/35.30亿元；汽车电子为29.12/39.31/47.18亿元；机器人业务为1/5/20亿元 [137][138] 行业与市场数据 - **热管理市场**：2023年全球汽车热管理系统市场规模约2655亿元人民币，其中中国市场达1099亿元，占比超40% [39][41]；2024年中国新能源汽车热管理系统内销额为676亿元，同比增长20%，预计2025年将达758亿元 [46] - **新能源汽车销量**：2025年1-11月中国新能源汽车销量完成1473万辆，同比增长31% [93] - **空气悬架市场**：2023年中国空气悬架市场规模已突破200亿元，同比增速高达51.7% [93] - **数据中心液冷市场**：2024年中国数据中心液冷温控市场规模约160亿元，预计到2030年有望超千亿 [66]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 4月24日公司发布2024年年度及第四季度报告，业绩符合预期，2024年营收266.00亿元，同比+35.02%，归母净利润30.01亿元，同比+39.52%；Q4营收72.48亿元，同比+30.63%，归母净利润7.67亿元，同比+38.47% [1] - 公司2024年研发投入达12.24亿元，底盘业务同比增长33.98%至82.03亿元，汽车电子领域闭式空气悬架大规模量产供货，智能刹车系统多个项目量产 [2] - 公司自2023年成立电驱事业部后，形成机器人业务平台化产品布局，有望抓住具身智能契机成行业领先供应商 [3] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为339.85、409.42、490.74亿元，归母净利润分别为36.58、44.59、54.16亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 | 财务指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 19700.56 | 26600.33 | 33984.80 | 40942.47 | 49073.54 | | 收入同比（%） | 23.18 | 35.02 | 27.76 | 20.47 | 19.86 | | 归母净利润(百万元) | 2150.64 | 3000.61 | 3658.27 | 4459.41 | 5416.11 | | 归母净利润同比(%) | 26.50 | 39.52 | 21.92 | 21.90 | 21.45 | | ROE（%） | 15.60 | 15.35 | 14.71 | 15.81 | 16.77 | | 每股收益（元） | 1.28 | 1.78 | 2.17 | 2.64 | 3.21 | | 市盈率(P/E) | 39.95 | 28.63 | 23.49 | 19.27 | 15.86 | [6] 基本数据 - 52周最高/最低价（元）：74.73/31.06 - A股流通股（百万股）：1737.84 - A股总股本（百万股）：1737.84 - 流通市值（百万元）：88560.10 - 总市值（百万元）：88560.10 [7] 财务预测表 资产负债表（单位:百万元） | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产 | 13491.86 | 18683.21 | 21890.58 | 26411.10 | 32592.27 | | 非流动资产 | 17277.91 | 18860.66 | 21447.30 | 22822.87 | 24000.34 | | 资产总计 | 30769.77 | 37543.87 | 43337.88 | 49233.96 | 56592.60 | | 流动负债 | 11223.88 | 13038.53 | 13324.21 | 15706.16 | 18774.67 | | 非流动负债 | 5731.59 | 4922.08 | 5114.03 | 5286.79 | 5485.45 | | 负债合计 | 16955.47 | 17960.62 | 18438.24 | 20992.94 | 24260.12 | | 少数股东权益 | 29.92 | 32.99 | 33.06 | 34.18 | 36.52 | | 股本 | 1102.05 | 1686.03 | 1737.83 | 1737.83 | 1737.83 | | 资本公积 | 5341.03 | 8255.52 | 10693.47 | 10693.47 | 10693.47 | | 留存收益 | 7205.38 | 9559.48 | 12342.70 | 15704.64 | 19782.92 | | 归属母公司股东权益 | 13784.38 | 19550.26 | 24866.58 | 28206.84 | 32295.96 | | 负债和股东权益 | 30769.77 | 37543.87 | 43337.88 | 49233.96 | 56592.60 | [9][10] 利润表（单位:百万元） | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 19700.56 | 26600.33 | 33984.80 | 40942.47 | 49073.54 | | 营业成本 | 15163.12 | 21066.75 | 27045.40 | 32560.70 | 39028.94 | | 营业税金及附加 | 148.12 | 183.30 | 235.66 | 287.30 | 341.97 | | 营业费用 | 258.82 | 274.04 | 339.85 | 409.42 | 490.74 | | 管理费用 | 543.72 | 620.87 | 747.67 | 859.79 | 981.47 | | 研发费用 | 986.40 | 1224.24 | 1529.32 | 1842.41 | 2208.31 | | 财务费用 | 85.75 | 165.68 | 31.61 | 56.85 | 59.87 | | 资产减值损失 | -71.46 | -59.34 | -54.36 | -61.72 | -58.47 | | 公允价值变动收益 | -0.08 | 1.02 | 0.13 | 0.35 | 0.50 | | 投资净收益 | 3.97 | 84.36 | 50.03 | 53.80 | 57.63 | | 营业利润 | 2476.27 | 3419.97 | 4167.38 | 5076.41 | 6162.83 | | 营业外收入 | 4.10 | 26.45 | 12.25 | 14.27 | 17.65 | | 营业外支出 | 18.08 | 25.16 | 22.42 | 21.89 | 23.16 | | 利润总额 | 2462.29 | 3421.26 | 4157.21 | 5068.79 | 6157.33 | | 所得税 | 312.27 | 417.57 | 498.86 | 608.25 | 738.88 | | 净利润 | 2150.02 | 3003.69 | 3658.34 | 4460.53 | 5418.45 | | 少数股东损益 | -0.63 | 3.08 | 0.07 | 1.12 | 2.34 | | 归属母公司净利润 | 2150.64 | 3000.61 | 3658.27 | 4459.41 | 5416.11 | | EBITDA | 3786.74 | 5207.90 | 5769.18 | 7023.10 | 8426.13 | [9][10] 现金流量表（单位:百万元） | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 3365.63 | 3236.07 | 5225.04 | 6771.97 | 7987.12 | | 投资活动现金流 | -3410.26 | -3727.76 | -3191.38 | -3374.00 | -3313.97 | | 筹资活动现金流 | -71.43 | 2187.20 | -1603.41 | -1892.47 | -1937.43 | | 现金净增加额 | -96.27 | 1628.33 | 430.26 | 1505.51 | 2735.72 | [9][10] 主要财务比率 | 财务比率 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 - 营业收入(%) | 23.18 | 35.02 | 27.76 | 20.47 | 19.86 | | 成长能力 - 营业利润(%) | 25.21 | 38.11 | 21.85 | 21.81 | 21.40 | | 成长能力 - 归属母公司净利润(%) | 26.50 | 39.52 | 21.92 | 21.90 | 21.45 | | 获利能力 - 毛利率(%) | 23.03 | 20.80 | 20.42 | 20.47 | 20.47 | | 获利能力 - 净利率(%) | 10.92 | 11.28 | 10.76 | 10.89 | 11.04 | | 获利能力 - ROE(%) | 15.60 | 15.35 | 14.71 | 15.81 | 16.77 | | 获利能力 - ROIC(%) | 13.29 | 16.69 | 17.66 | 20.52 | 24.12 | | 偿债能力 - 资产负债率(%) | 55.10 | 47.84 | 42.55 | 42.64 | 42.87 | | 偿债能力 - 净负债比率(%) | 28.29 | 24.41 | 9.15 | 6.90 | 5.97 | | 偿债能力 - 流动比率 | 1.20 | 1.43 | 1.64 | 1.68 | 1.74 | | 偿债能力 - 速动比率 | 0.91 | 1.13 | 1.27 | 1.32 | 1.39 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.68 | 0.78 | 0.84 | 0.88 | 0.93 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 3.92 | 4.29 | 4.31 | 4.20 | 4.19 | | 营运能力 - 应付账款周转率 | 2.96 | 3.65 | 3.79 | 3.64 | 3.63 | | 每股指标 - 每股收益(最新摊薄)（元） | 1.28 | 1.78 | 2.17 | 2.64 | 3.21 | | 每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)（元） | 1.94 | 1.86 | 3.01 | 3.90 | 4.60 | | 每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)（元） | 7.93 | 11.25 | 14.31 | 16.23 | 18.58 | | 估值比率 - P/E | 39.95 | 28.63 | 23.49 | 19.27 | 15.86 | | 估值比率 - P/B | 6.42 | 4.53 | 3.56 | 3.14 | 2.74 | | 估值比率 - EV/EBITDA | 23.80 | 17.30 | 15.62 | 12.83 | 10.69 | [9][10]