投资评级 - 首次覆盖，给予公司"增持"投资评级 [13] 核心观点 - 公司作为国内稀缺的平台型优质汽车零部件供应商，在智能电动汽车产业具备广阔的产品线、较强的系统研发能力及Tier0.5级创新商业模式，凭借技术领先、客户结构优质、海外份额扩张与机器人、液冷新业务加速落地，将持续保持成长 [13] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14% [6] - 2025年前三季度实现归母净利润19.67亿元，同比下降11.97% [6] - 2025年第三季度实现营业收入79.94亿元，同比增长12.11%、环比增长11.54% [6] - 2025年第三季度实现归母净利润6.72亿元，同比下降13.65%、环比下降7.82% [6] - 2025年第三季度毛利率为18.64%，同比下降2.24个百分点、环比下降0.64个百分点 [8] - 2025年第三季度净利率为8.42%，同比下降2.54个百分点、环比下降1.76个百分点 [8] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额29.71亿元，同比大幅增长160.88% [6][8] 营收增长驱动因素 - 客户与产品结构优化驱动营收稳步增长，持续拓展国内市场与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、奇瑞、理想、蔚来、长城、小鹏等车企合作，单车配套金额及订单量持续提升 [7] - 完成对芜湖长鹏汽车零部件有限公司收购，与奇瑞合作深化，提升公司内饰产品市场占有率 [7] - 在国际市场与美国的创新车企以及FORD、GM、STELLANTIS、BMW、MERCEDES-BENZ等车企在新能源汽车领域展开全面合作 [7] - 持续推进产品平台化战略，拓宽产品线，优化产品结构，内饰功能件、轻量化底盘、热管理业务等综合竞争力不断提高，空气悬架等汽车电子类产品订单开始放量 [7] 利润端表现分析 - 利润端承压主要由于墨西哥等海外基地投产导致固定资产折旧摊销增加 [8] - 研发费用大幅增长，前三季度研发费用达10.85亿元，同比增长26.12%，主要用于新客户、新产品开拓及机器人新赛道前瞻性投入 [8] - 毛利率下降受到汽车行业竞争激烈导致核心客户降价、产能利用率不足致使折旧摊销占营收比例上升以及研发投入加大影响 [8] - 25Q3期间费用率8.69%，同比上升0.12个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.86%、2.57%、4.75%、0.51% [8] 国际化战略与产能布局 - 加速拓展欧洲及北美市场，海外业务占比持续提高，全球化产能建设有序推进 [11] - 墨西哥一期项目全部投产，波兰工厂二期筹划中，为承接更多欧洲本土订单奠定基础 [11] - 积极布局东南亚市场，泰国生产基地预计将于2025年底建成投产，进一步完善国际地域布局并实现全产品线的境外布局 [11] 新业务进展 - 在机器人领域具备较强竞争力，在执行器业务具备核心优势，包括自研永磁伺服电机、无框电机等各类电机能力，具备整合电机、减速机构、控制器经验，具备精密机械加工能力 [12] - 机器人产品从直线执行器到旋转执行器，再到灵巧手电机，并积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，形成平台化产品布局 [12] - 热管理业务取得突破，将热管理技术及产品应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，并取得首批订单15亿元，向华为、NVIDIA、META等客户推广相关产品 [12] 盈利预测 - 预计2025年、2026年、2027年公司可实现归母净利润分别为30.34亿元、36.00亿元、44.25亿元 [13] - 对应EPS分别为1.75元、2.07元、2.55元 [13] - 对应PE分别为42.27倍、35.61倍、28.98倍 [13]

投资评级与盈利预测 - 报告对拓普集团维持“买入”投资评级 [3][6] - 目标价格为87.72元，较2025年10月31日股价73.78元存在约18.9%的上涨空间 [3][6] - 预测2025-2027年归母净利润分别为29.92亿元、36.57亿元、45.46亿元，原预测为33.91亿元、42.16亿元、51.53亿元，主要调整了收入、毛利率及费用率等假设 [3] 核心观点与增长驱动力 - 公司持续推进全球化布局，海外新能源渗透率提升是未来发展趋势，海外市场将成为盈利增长点 [9] - 人形机器人业务布局品类较多，包括直线执行器、旋转执行器和灵巧手电机等，预计未来配套价值量较高，有望成为公司第二增长曲线 [9] - 服务器液冷业务积极拓展国内（如华为）和国外客户（如A客户、NVIDIA、META），该市场广阔，预计将成为新的增长点 [9] 近期财务表现与业务分析 - 2025年第三季度营业收入79.94亿元，同比增长12.1%，环比增长11.5% [9] - 2025年第三季度归母净利润6.72亿元，同比减少13.7%，环比减少7.9%，主要受行业年降及人形机器人业务研发投入增加影响 [9] - 2025年前三季度营业收入209.28亿元，同比增长8.1%；归母净利润19.67亿元，同比减少12.0% [9] - 第三季度汽车电子业务销售8.91亿元，同比增长52.8%，空气悬架等产品增长迅速 [9] - 海外产能持续推进，墨西哥一期项目已投产，波兰工厂二期在筹划中，泰国工厂预计2025年底投产 [9] 财务预测与估值比较 - 预测2025-2027年营业收入分别为326.11亿元、392.63亿元、469.67亿元，同比增长22.6%、20.4%、19.6% [5] - 预测2025-2027年毛利率分别为19.9%、20.2%、20.6% [5] - 预测2025-2027年每股收益分别为1.72元、2.10元、2.62元 [5] - 可比公司2025年PE平均估值51倍 [3][10] - 公司当前市盈率（2025E）为42.9倍，低于可比公司平均估值 [5][10]

2025年前三季度及第三季度业绩 - 2025年前三季度公司收入209.3亿元，同比增长8%，归母净利润19.7亿元，同比下降12% [1] - 2025年第三季度公司收入79.9亿元，同比增长12%，环比增长12%，归母净利润6.7亿元，同比下降14%，环比下降8% [1] - 2025年第三季度公司销售毛利率为18.6%，同比下降2.2个百分点，环比下降0.6个百分点，销售净利率为8.4%，同比下降2.5个百分点，环比下降1.8个百分点 [1] 业务增长驱动力与客户结构 - 公司受益于海外市场开拓和多元化客户结构，2025年第三季度特斯拉全球产量44.7万辆，环比增长9% [1] - 2025年第三季度国内新能源车销量340万辆，环比增长12%，其中赛力斯销量14.2万辆，吉利销量44.3万辆，奇瑞销量22.8万辆 [1] - 公司收购奇瑞内饰供应商芜湖长鹏，有望承接奇瑞等车企客户，进一步扩大市占率 [1] 全球化产能布局与产品拓展 - 公司墨西哥一期项目已投产，筹划建设波兰工厂二期，并开启泰国生产基地布局，以实现全产品线的境外布局 [2] - 公司汽车电子类产品订单开始放量，预计空悬产能将于2025年提升至约150万台套，IBS产品多个项目已开始量产 [2] - 公司与红旗、赛力斯联合研制EMB项目 [2] 新兴技术业务布局 - 在机器人领域，公司产品从直线执行器拓展至旋转执行器、灵巧手电机等，并布局机器人躯体结构件、传感器等，2025年上半年电驱系统业务收入0.1亿元，同比增长22%，毛利率31% [3] - 在液冷业务方面，公司研发出液冷泵、流量控制阀等产品，并向华为、NVIDIA等客户对接，电子膨胀阀柔性生产线当年累计交付超50万件 [3] - 公司在墨西哥、波兰和泰国建设热管理生产工厂以进一步扩产 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][5] 核心观点 - 公司受益于推进全球化布局和丰富产品矩阵，同时前瞻卡位机器人、液冷等业务，预计2025-2027年归母净利润分别为31/38/46亿元，对应PE分别为40/32/27倍 [3] 2025年前三季度业绩表现 - 2025年前三季度，公司收入209.3亿元，同比+8%，归母净利润19.7亿元，同比-12% [1] - 2025年第三季度，公司收入79.9亿元，同比+12%，环比+12%；归母净利润6.7亿元，同比-14%，环比-8% [1] - 2025年第三季度，公司销售毛利率18.6%，同/环比-2.2/-0.6个百分点，销售净利率8.4%，同/环比-2.5/-1.8个百分点 [1] 客户结构与市场拓展 - 受益于海外市场开拓和多元化客户结构，公司2025年第三季度收入实现同环比双增长 [1] - 公司收购奇瑞内饰供应商芜湖长鹏，有望承接奇瑞等车企客户，进一步扩大市占率 [1] - 2025年第三季度，特斯拉全球生产44.7万辆，环比+9%；国内新能源车销量340万辆，环比+12%，其中赛力斯、吉利、奇瑞等主要客户销量环比均有增长 [1] 全球化产能布局 - 公司持续推进全球化产能布局，墨西哥一期项目已投产，筹划建设波兰工厂二期，并开启泰国生产基地布局，以实现全产品线的境外布局 [2] - 公司在墨西哥、波兰和泰国建设热管理生产工厂，以支持液冷等业务的进一步扩产 [3] 产品品类拓展与技术储备 - 公司汽车电子类产品订单开始放量，预计空悬产能将于2025年提升至约150万台套，IBS产品的多个项目已开始量产，并与红旗、赛力斯联合研制EMB项目 [2] - 在机器人领域，公司与客户合作产品从直线执行器拓展至旋转执行器、灵巧手电机等，并布局机器人躯体结构件、传感器等；2025年上半年电驱系统业务收入0.1亿元，同比+22%，毛利率31% [3] - 在液冷领域，公司依托技术积累快速研发出液冷泵、流量控制阀等产品，并向华为、NVIDIA等客户对接；电子膨胀阀柔性生产线投产后当年累计交付超50万件 [3] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为332.50亿元、402.33亿元、475.00亿元，增长率分别为25.0%、21.0%、18.1% [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为30.75亿元、37.81亿元、45.50亿元，增长率分别为2.5%、22.9%、20.3% [4] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.77元、2.18元、2.62元 [4] - 预计公司2025-2027年市盈率（P/E）分别为39.7倍、32.3倍、26.8倍 [4]

核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入316.63亿元，同比增长24.67% [1] - 2025年前三季度归母净利润42.54亿元，同比增长26.84% [1] - 2025年单三季度营业收入111.53亿元，同比增长21.05% [1] - 2025年单三季度归母净利润12.86亿元，同比增长4.04% [1] 分业务收入情况 - 通用自动化业务销售收入约131亿元，同比增长约20% [2] - 新能源汽车和轨道交通业务销售收入约148亿元，同比增长约38% [2] - 智慧电梯业务销售收入约36亿元，同比基本持平 [2] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度毛利率29.27%，同比下降1.75个百分点 [2] - 2025年前三季度净利率13.64%，同比增加0.19个百分点 [2] - 2025年前三季度销售、管理、研发、财务费用率合计16.51%，同比下降1.61个百分点 [2] - 2025年单三季度毛利率27.51%，同比减少2.18个百分点 [3] - 2025年单三季度净利率11.77%，同比减少1.98个百分点 [3] 单三季度利润增速分析 - 单三季度利润增速放缓，主要受联营公司联合动力影响 [3] - 联合动力单三季度归母净利润2.43亿元，同比下滑15.55% [3] 新兴业务布局 - 公司积极布局人形机器人及具身智能业务 [3] - 在工博会上首次展出人形机器人核心零部件 [3] 未来展望与评级 - 公司在工控自动化领域成长空间大，出海将进一步打开天花板 [4] - 新能源汽车业务快速增长，盈利能力持续提升 [4] - 维持2025-2027年盈利预测为56.15亿元、61.30亿元、69.16亿元 [4]

公司评级与目标价 - 摩根大通首次覆盖德昌电机控股，给予目标价67港元及“增持”评级 [1] - 摩根大通首次覆盖卧龙电驱，给予目标价43元人民币及“中性”评级 [1] 长期增长引擎 - AI数据中心、人形机器人及电动垂直升降飞行器被视作有望重塑行业盈利能力的长期增长引擎 [1] AI数据中心冷却方案 - 卧龙电驱向国内超大型企业供应EC风机及冷板 [1] - 德昌电机向全球顶级超大规模企业提供整合冷却泵 [1] 人形机器人执行器 - 德昌电机供应线性/旋转执行器与整合灵巧手 [1] - 卧龙电驱提供旋转执行器与灵巧手 [1] - 预测人形机器人长远市场规模达50亿台，隐含巨大潜在增长空间 [1] 电动垂直升降飞行器电机 - 预计到2035年，国内电动垂直升降飞行器市场规模可达年产5000架 [1] - 卧龙电驱与吉利旗下沃飞长空合作 [1] - 德昌电机凭借车规级技术积累，在加入市场时将具备优势 [1]

公司评级与目标价 - 摩根大通首予德昌电机控股目标价67港元及"增持"评级 [1] - 摩根大通首予卧龙电驱目标价43元及"中性"评级 [1] 长期增长引擎 - AI数据中心、人形机器人及电动垂直升降飞行器有望成为长期增长引擎并重塑行业盈利能力 [1] AI数据中心冷却方案 - 卧龙电驱已向国内超大型企业供应EC风机及冷板 [1] - 德昌电机向全球顶级超大规模企业提供整合冷却泵 [1] 人形机器人执行器 - 德昌电机供应线性/旋转执行器与整合灵巧手 [1] - 卧龙电驱提供旋转执行器与灵巧手 [1] - 预测长远市场规模达50亿台，隐含巨大潜在增长空间 [1] 电动垂直升降飞行器电机 - 预计到2035年，国内市场规模可达年产5000架 [1] - 卧龙电驱与吉利旗下沃飞长空合作 [1] - 德昌电机凭借车规级技术积累，加入市场时具有优势 [1]

公司产品布局 - 公司无反向式行星滚柱丝杠产品生产研发 [1] - 公司无旋转执行器产品生产研发 [1] - 公司未涉足人形机器人相关产品领域 [1]

本周，拓普集团股价创下历史新高，最新市值约1300亿元。回顾六年时间里，公司股价累计上涨约15倍，今年以来涨幅也超过了50%。 2014年，邬建树将五大板块整合为拓普集团，构建了完整的NVH系统，成为国内少有的具备整车同步研发能力的NVH集成供应商之一。2015年，拓普集 团在上交所上市。 之后的接班人是一位年轻面孔。 资料显示，2000年出生，邬好年为邬建树之子，毕业于加拿大多伦多大学，获得学士学位。根据披露，父子二人及其一致行动人（宁波筑悦、派舍置业） 合计持有公司58.48%的股权。 公司身后是一对宁波父子——邬建树、邬好年。早年从一间汽车配件厂起家，后来成长为NVH行业的集成供应商。2016年拓普集团切入新能源汽车领 域，最新则是抓住机器人风口。 作为人形机器人的供应商，拓普集团的股价不断攀升，带来一场财富增值。根据《2025胡润全球富豪榜》，邬建树以590亿的身家位列第382位，首次登顶 宁波本土首富。 白手起家，父子掌舵 故事要从一位宁波青年说起。 1983年，年仅19岁的邬建树开始闯江湖，兜兜转转最终在宁波创立第一家拓普汽车配件厂。彼时国内汽车工业处于起步阶段，资金少、技术薄。邬建树从 橡胶减震 ...

公司股价与市值表现 - 公司股价创历史新高，最新市值约1300亿元 [1] - 六年内公司股价累计上涨约15倍，今年以来涨幅超过50% [1][8] - 公司股价从4.6元低点涨至74.71元，被股民称为“机器人的易中天” [8] 创始人背景与公司发展历程 - 创始人邬建树于1983年创立第一家汽车配件厂，从橡胶减震垫等基础零件做起 [5] - 1996年公司进军汽车零部件，成立“拓普减震”并涉足隔音业务，形成两大核心板块 [5] - 2000年公司设立第一家NVH研发中心，为广州标致、一汽大众、奥迪、宝马等品牌供货 [5] - 2014年公司将五大板块整合为拓普集团，2015年在上交所上市 [6] - 邬建树之子邬好年于2023年10月当选副董事长，主导机器人业务 [6] 业务转型与新能源汽车布局 - 2016年公司切入新能源汽车领域，与特斯拉合作提供铝合金底盘结构件 [3][8] - 2020年特斯拉上海工厂投产后，公司次年营收和归母净利润同比分别增长76.05%和61.93% [9] - 公司随后切入赛力斯、理想、比亚迪等车企供应链，布局轻量化底盘和热管理系统 [9] 人形机器人业务进展 - 公司作为人形机器人供应商，其执行器业务（电驱系统）去年营收为0.1亿元，同比增长624% [9] - 机器人执行器毛利率高达50.9%，单机价值约数万元，在机器人成本中占比超过50% [9] - 2022年特斯拉Optimus面世后，公司积极布局机器人产业，2024年初投资50亿元建设产能10万台的生产基地 [10] - 公司的直线执行器、旋转执行器、灵巧手电机已实现送样 [9] 行业趋势与市场环境 - 人形机器人执行器价值量高，是机器人的“肌肉”，每台需要数十个运动执行器 [9] - 2025年春晚宇树机器人走红，带火“宇树概念股”，首开股份累计涨幅超过150% [12] - 年内A股人形机器人指数上涨约63%，摩根士丹利预言人形机器人将成为未来十年最大科技投资主题之一 [14] - 中国在人形机器人产业供应链中占比达到63% [14] - 宇树科技开源世界模型-动作架构，特斯拉Optimus V3每条手臂预计搭载26个执行器 [13]