受即饮场景持续萎缩、传统渠道贡献率下降、酒精消费意愿降低等多种因素影响，啤酒行业这两年境遇大不如前，整体产量下滑的同时多家头部企业面临 着业绩压力。结合这段时间已披露的行业数据与企业动作能够看出，我国啤酒行业的分化现象日益明显。 精准深耕区域市场 近日，百威亚太发布了2025半年报，报告期内啤酒总销量43.63亿公升，同比下降6.1%；收入31.36亿美元，同比下降5.6%；股权持有人应占溢利4.09亿美 元，同比下降24.4%。这与其中国市场业绩下滑相联系，据悉，在此期间中国市场销量减少8.2%，收入及每百升收入分别减少9.5%及1.4%，还有数据显示 市占率已从巅峰跌落至40%左右。 差异化的营销战略也是这些品牌成功的关键，除了品牌常用的推出特色口味、联名合作、限量版等方式之外品牌还应探索更多元化的营销场景，前段时间 某品牌通过赞助"苏超"、电影植入等方式不仅为销量带来了显著提升，也强化了与年轻一代受众的连接，为以后的市场拓展奠定了坚实基础。 曾经在我国发展势头强劲的品牌走到如今的地步不禁让人唏嘘，这与现在我国啤酒行业大环境有关，从国家统计局等相关机构公布的数据来看，2024年规 模以上啤酒企业的累计产量 ...

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收239.42亿元，同比增长0.8%，归母净利润57.89亿元，同比增长23.0% [1] - 不计特别项目的EBIT为71.05亿元，同比增长11.3%，不计特别项目的EBITDA为83.36亿元，同比增长10.7% [1] - 中期派息0.464元/股，同比增长24.4%，派息率保持26% [1] 啤酒业务 - 啤酒业务收入231.61亿元，同比增长2.6%，销量648.7万吨，同比增长2.2%，吨价3570元/吨，同比增长0.4% [1] - 次高档及以上产品销量实现中至高单位数增长，其中喜力销量增长超20%，老雪销量增长超70%，红爵销量增长超100% [1] - 开发德式小麦啤酒、茶啤、果啤、青稞啤酒等特色产品，并推出高端产品垦十四，推动定制和代加工业务快速发展 [1] 白酒业务 - 白酒业务收入7.81亿元，同比下降33.7%，其中大单品摘要占白酒收入接近80% [2] - 政策趋严导致商务和高端宴席需求受损，对销售拖累明显 [2] 盈利能力 - 整体销售毛利率同比提升2.0个百分点至48.9%，啤酒业务销售毛利率同比提升2.4个百分点至48.3% [2] - 啤酒业务吨成本同比下降4.1%，受益于大麦和包材成本下降 [2] - 销售费用率同比下降2.0个百分点至15.6%，管理费用率同比上升1.3个百分点至7.6% [2] - 不计特别项目的EBITDA率同比提升3.1个百分点至34.8%，啤酒业务EBITDA率同比提升3.4个百分点至35.1%，白酒业务EBITDA率同比下降7.2个百分点至27.9% [2] 盈利预测 - 更新2025-2027年归母净利润预测为60.17亿元、61.06亿元、65.48亿元 [3] - 对应当前PE分别为14.0倍、13.8倍、12.9倍 [3]

港股市场表现 - 港股三大指数集体收跌 恒生指数跌0.24% 国企指数跌0.43% 恒生科技指数跌0.77% 大市成交额降至2394.87亿港元 主板卖空金额达361.93亿港元 占可卖空股票总成交额16.74% [2] - 南向资金净流入74.61亿港元 腾讯控股700 HK 美团3690 HK 小米集团-W 1810 HK 中兴通讯763 HK获净买入 阿里巴巴9988 HK 中芯国际981 HK 众安在线6060 HK遭净卖出 [2] - 手机市场出货量同比下降3.9%至1.41亿部 其中5G手机占比85.5%达1.21亿部 国产品牌手机出货量占比86.6%达1.22亿部 苹果概念股集体下挫 瑞声科技2018 HK大跌13.17% 舜宇光学科技2382 HK跌3.65% [3] - 汽车产业链整体下挫 零跑汽车9863 HK跌4.76% 小米集团-W 1810 HK跌2.28% 比亚迪股份1211 HK跌1.76% SaaS板块走弱 汇量科技1860 HK跌15.19% 微盟集团2013 HK跌9.85% [4] - 医药板块逆市上扬 叮当健康9886 HK大涨23.75% 平安好医生1833 HK涨11.37% 金斯瑞生物科技1548 HK涨5.03% 乐普生物-B 2157 HK涨6.09% [4] - 美股主要指数集体收跌 道琼斯工业指数跌0.34% 标普500跌0.40% 纳斯达克指数跌0.34% [5] 华润啤酒公司分析 - 2025年上半年总营业收入239.4亿元人民币 同比增长0.8% 净利润57.6亿元 同比增长21.6% 剔除一次性收益的EBIT达71.05亿元 同比增长11.3% [7] - 啤酒业务收入231.6亿元 同比增长2.6% 销量648.7万千升 同比增长2.2% 显著优于行业整体表现（全国规模以上啤酒产量1904万千升 同比下降0.3%） [8] - 产品高端化成效显著 次高及以上啤酒销量实现中至高单位数增长 普高档及以上啤酒销量同比增长超10% 喜力品牌销量增速超20% 老雪销量同比增长超70% 红爵销量同比翻倍 [8] - 啤酒销售单价提升至3570元/千升 同比上升0.4% 毛利率达48.3% 同比提升2.5个百分点 剔除一次性收益的啤酒业务EBIT为72.7亿元 同比增长14% [8] - 白酒业务收入7.8亿元 同比下降33% EBIT亏损1.5亿元（去年同期盈利0.48亿元） 公司积极调整产品结构 重点发展"摘要"大单品 拓展"金沙"和光瓶酒产品线 [9] - 通过"三精策略"实现降本增效 销售费用率同比下降2个百分点至15.6% 管理费用率同比上升1.3个百分点至7.6% 合计费用率下降0.7个百分点 [9] - 管理层发生变动 侯孝海辞任执行董事及董事会主席 由执行董事兼总裁赵春武暂代职责 其他高管团队保持稳定 [9] - 基于业绩超预期表现 上调2025-2027年净利润预测至58.3/59.4/62.9亿元 对应EPS分别为2.0/2.0/2.1港元 维持"买入"评级 目标价由41.8港元上调至42.6港元 [7][10]

富途控股 (FUTU) - 首次覆盖给予买入评级，目标价195美元，较现价168.52美元有15.7%上涨空间[3][10] - 2025年预计总收入195.31亿港元（同比增长43.7%），归母净利润94.13亿港元（同比增长73.3%）[12] - 核心壁垒为全球35张金融牌照、全自研技术平台及牛牛圈社区生态[10] 海天国际 (1882) - 维持买入评级，目标价30港元，较现价21.8港元有37.6%上涨空间[16] - 2025年上半年收入90.2亿元人民币（同比增长12.5%），净利润17.1亿元（同比增长12.6%）[17] - 海外收入占比提升至42.3%，东南亚市场销售额接近翻倍增长[20] 华润啤酒 (291) - 维持买入评级，目标价35港元，较现价28.28港元有23.7%上涨空间[24] - 2025年上半年归母净利润57.9亿元（同比增长23%），高端产品销量增长超10%[24][25] - 啤酒业务毛利率提升2.5个百分点至48.3%，吨成本下降4.2%[25] 万国黄金集团 (3939) - 2025年上半年归母净利润6.01亿元（同比增长136.3%），分红比例33.4%[35] - 金岭矿采矿现金成本降至66.6元/吨（同比下降44.3%），毛利率达75.2%[36] - 扩产后年产能将达1350万吨，远期年黄金产量有望超15吨[37] 中国罕王 (3788) - Mt Bundy金矿项目储量171万盎司，投产后前10年年均产量约15万盎司[41][42] - Cygnet项目可采资源量101万盎司，建设周期2年，达产后年利润有望达2亿澳元[44][46] 美股宏观策略 - 若俄乌冲突达成协议，可能解除俄罗斯制裁并抑制全球通胀[51] - 美国对欧盟加征15%关税，欧盟承诺采购7500亿美元能源产品[54] - 7月美国非农新增就业7.3万人，远低于预期的11万人[60] - AI领域仅5%项目实现收入增长，多数企业尚未产生实质效益[66][71]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - 高端化、成本红利及三精策略共同驱动盈利能力提升 25H1啤酒业务销售毛利率同比+2.4pct至48.3% 吨成本同比-4.1% 销售费用率同比-2.0pct至15.6% [3] - 啤酒业务韧性升级 25H1啤酒收入同比+2.6% 销量同比+2.2% 喜力销量增长超20% 老雪销量增长超70% 红爵销量增长超100% [10] - 白酒业务主动调整 25H1白酒收入同比-33.7% 主要受政策趋严影响商务及高端宴席需求 [10] - 盈利预测上调 2025-2027年归母净利润预测调整为60.17/61.06/65.48亿元 对应PE分别为14.0X/13.8X/12.9X [4] 财务表现 - 25H1营收239.42亿元同比+0.8% 归母净利润57.89亿元同比+23.0% 不计特别项目的EBITDA为83.36亿元同比+10.7% [10] - 毛利率持续改善 25H1整体销售毛利率同比+2.0pct至48.9% 啤酒业务毛利率同比+2.4pct至48.3% [3] - 现金流稳健 25H1派发中期股息0.464元/股同比+24.4% 派息率保持26% [10] 业务策略 - 产品创新与高端化并行 开发德式小麦啤酒、茶啤、果啤等特色产品 推出高端产品垦十四 推动定制及代加工业务发展 [10] - 成本控制成效显著 大麦、包材成本下降兑现成本红利 三精策略（精简、精益、精细）推动费用优化 [3]

业绩表现 - 百威亚太2024年上半年收入34.39亿美元，同比下降5.6%，股东应占溢利4.09亿美元，同比减少24.4% [1][2] - 啤酒总销量436.3万千升，同比下跌6.1%，毛利率51.4%，同比下降38个基点 [1][2] - 正常化EBITDA为9.83亿美元，同比下降8.0%，EBITDA利润率31.3%，同比下降82个基点 [2] - 股价在业绩发布后高开低走，盘中最高涨6.9%至9.37港元/股，收盘跌5.82%至8.26港元/股 [1] 区域市场表现 - 中国业务受区域布局及即饮渠道疲弱影响，高端产品面临华润啤酒、青岛啤酒等国内品牌竞争 [3][4] - 韩国市场表现超越行业水平，印度市场增长动力持续加快 [3] - 喜力在中国市场高端产品销量增长超30%，红爵啤酒销量翻倍，与华润啤酒合作提升渠道能见度 [6][7] 渠道与战略调整 - 即饮渠道（餐饮、夜场）受弱复苏及"禁酒令"担忧情绪影响，动销不畅 [4][5] - 加速布局非即饮渠道（商超、便利店、电商、O2O），与美团、饿了么合作发放优惠券 [8][9] - 产品策略聚焦百威啤酒（高端）和哈尔滨啤酒（价格下移），非即饮渠道高端产品占比已超中餐厅渠道 [8][9] 行业竞争格局 - 国内啤酒行业产量同比下跌0.3%，进入缩量阶段，消费者偏好下移至8元价格带 [4][9] - 喜力通过华润啤酒渠道资源提升市场份额，成为百威在华主要竞争对手 [7] - 百威亚太面临渠道转型压力，夜场增长乏力，餐饮和家庭渠道拓展需时间 [5]

核心业绩表现 - 2024年上半年股东应占溢利4.09亿美元 同比下跌24.4% [2] - 上半年啤酒销量436.3万千升 同比下跌6.1% [2] - 股价高开低走 盘中最高涨6.9%至9.37港元 收盘跌5.82%至8.26港元 [2] 区域市场表现 - 中国业务受区域布局及即饮渠道疲弱影响 [3] - 韩国市场持续超越行业水平 [3] - 印度市场增长动力加快 [3] 中国市场挑战 - 高端产品受华润啤酒、青岛啤酒高端化及嘉士伯等品牌夹击 [4] - 消费趋势转向8元价格带产品 导致消费群缩量 [4] - 即饮渠道（餐饮、夜场）受弱复苏及"禁酒令"担忧情绪影响 [4] 渠道与战略调整 - 夜场渠道增长乏力 餐饮和家庭渠道拓展需时 [5] - 加速布局非即饮渠道（商超/便利店/O2O） 与美团、饿了么合作发放优惠券 [8] - 非即饮渠道高端及超高端产品销量收入占比已超越中餐厅渠道 [8] 竞争对手动态 - 喜力中国高端产品销量增长超30% 红爵啤酒销量翻倍 [7] - 喜力通过华润啤酒补充高端产品线并提升渠道铺货率 [7] - 喜力联营公司净利润有机增长3.7% 中国市场贡献显著 [7] 行业整体环境 - 2024年1-6月规模以上啤酒企业产量1904.4万千升 同比下跌0.3% [10] - 啤酒行业处于持续缩量阶段 [10] 管理层与战略方向 - 新CEO程衍俊接任后延续聚焦百威啤酒与哈尔滨啤酒的双品牌策略 [8] - 组织架构与渠道策略处于深度调整期 次高档品牌建设发力较晚 [4][9]

百威亚太业绩表现 - 2025年上半年总销量43.63亿公升同比减少6.1% 收入31.36亿美元同比减少5.6% 股东应占溢利4.09亿美元同比减少24.4% [2][3] - 第二季度收入16.75亿美元同比下降4.6% 纯利1.75亿美元同比下降31.1% 总销量23.89亿公升同比下降6.2% [3] - 中国市场销量减少8.2% 收入减少9.5% 每百升收入减少1.4% 第二季度销量减少7.4% 收入减少6.4% [3] 中国市场表现对比 - 百威亚太因区域布局及即饮渠道持续疲弱导致业务受挫 [3] - 喜力高端产品在中国市场销量增长超过30% 红爵啤酒销量翻倍 [6] - 喜力通过华润啤酒实现渠道共享 市场份额稳步增长 [6][7] 公司战略与挑战 - 百威亚太持续投资旗舰品牌以应对挑战并推动长期增长 [2] - 面临渠道转型压力 夜场渠道增长乏力 餐饮和家庭渠道拓展需时间 [4] - 管理效能需提升 传统分销体系与新兴渠道融合存在挑战 [4] 行业竞争格局 - 喜力凭借本土化创新和精准营销有效吸引中国消费者 [7] - 百威亚太产品创新与营销策略调整不及时导致市场份额受冲击 [7] - 喜力通过特许权使用费和利润分成扩大中国业务贡献 [6]

消费市场宏观数据 - 2025年一季度社会消费品零售总额同比增长4.6%，服务零售额同比增长5% [1] - 春节旅游总花费同比增长7% [1] - CPI和PPI双双走低，显示产品和原材料价格持续下降 [1] - 个人短期贷款（2/3为消费贷）和个人长期贷款（3/4为房贷）下降，反映消费能力不足 [1] 运动服饰行业 - 2024年中国运动鞋服市场规模5425亿元，2021-2024年复合增长率15.9% [7] - 运动品类面临"平替"和"贵替"双重挑战，消费者更倾向于攒钱购买3000元档的时尚品牌如miumiu或New Balance [2] - Sneaker文化吸引力下降，新兴运动如攀岩、拳击、钓鱼等未被主流品牌充分捕捉 [3][4] - 00后运动方式更注重轻松体验而非竞技性，品牌精英化沟通策略失效 [5][6] - 消费者炫耀点从装备转向独特体验，如阿尔卑斯山越野跑等 [6] 啤酒行业 - 2024年中国啤酒产量3521.3万千升，同比下降0.6%；2025年1-3月产量854.1万千升，同比下降2.2% [13] - 高档啤酒（零售价10元以上）需求增长，华润推喜力、红爵等高端品牌，德国宝莱纳国内体量达2万吨 [10] - 啤酒企业库存压力缓解，但对年轻消费者洞察不足，团队年龄结构老化影响产品开发 [8][11][12] - 行业通过结构升级实现逆势增长，本土品牌优势扩大、高端化加速 [14] 户外用品行业 - 京东数据显示2024年户外运动用户数较2019年增长90%，消费次数增长超100% [18] - 天猫数据表明1000-1500元高价格带冲锋衣成交人数同比增长超100% [18] - 外资高端户外品牌通过本土化策略保持增长，但警惕短期潮流化风险 [15][17] - 专业户外人群渗透率仍低，对比发达国家有显著增长空间 [16] - 外资品牌在华成长性受限，中国品牌替代空间大 [17]