公司2025年财务业绩概览 - 2025年综合营业额达到379.85亿元，毛利率升至43.1%，经营活动现金流入净额达71.27亿元，均创五年最佳成绩 [1] - 扣除各类特别事项后，公司核心未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比增长9.9%至98.79亿元，股东应占溢利同比增长19.6%至57.24亿元 [3] - 公司资金状况向好，净现金规模达42.3亿元，较去年同比大幅增加111% [3] 啤酒主业运营与高端化战略 - 全年啤酒销量达1103万千升，同比增长1.4%，啤酒业务营业额为364.89亿元 [5] - 高端化战略成效显著，次高及以上啤酒销量实现中至高单位数增长，占整体销量比重接近25%，普高档及以上啤酒销量同比增长近10% [1][5] - 核心单品表现突出：喜力®销量实现近两成增长，老雪销量增长达六成，红爵销量实现同比翻倍 [5] - 啤酒业务毛利率同比提升1.4个百分点至42.5%，扣除特别事项后，啤酒业务核心盈利达96.11亿元，同比增长17.4% [5] 股东回报与资本策略 - 2025年度派息总额达每股1.021元，相较2024年的每股0.760元，同比提升34.3% [1][3] - 派息比率升至98.2%，同比提升46% [1][3] 多元化发展与业务创新 - 白酒业务虽受行业波动影响，但公司通过多元化举措稳步推进 [1] - 产品创新方面，公司自研比利时风格白啤、黑啤，推出茶啤、果啤等新品类，四款茶风味拉格上市，并创新推出张仲景药啤、牡蛎肽啤酒等健康概念产品，同时孵化地方品牌 [7] - 渠道拓展方面，线上业务领跑行业，与多家头部线上平台达成战略合作，并积极探索定制、代加工新业务模式 [7] - 品牌营销方面，国内品牌通过绑定赛事、影视IP实现年轻化触达，国际品牌借力顶级赛事与热门电影深化推广 [7] 未来战略展望 - 公司将继续深耕高端化与多元化，构建可持续增长的核心竞争力 [1] - 公司正稳步迈向高质量发展新阶段，啤酒主业与新兴业务板块均展现出强劲增长潜力，凭借强大创新能力与品牌影响力，有望在竞争激烈的市场中迎来更广阔发展空间 [9]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价36.00港元 [2][6] 核心观点 - 公司啤酒主业表现稳健，高端化战略成效显著，2026年有望实现量价齐升，而白酒业务的商誉减值风险已释放，对集团拖累显著收敛，基本面确定性强 [1][4][6] - 2025年核心净利润（剔除白酒商誉减值）超出市场预期，盈利能力持续改善，股东回报大幅提升，公司财务结构稳健 [3] - 在市场份额扩张、平均售价回升、白酒风险弱化及成本可控的共振下，公司息税前利润与净利率进入上行通道 [6] 整体业绩表现 - 2025年实现营收379.85亿元，同比微降1.7%，主要受白酒业务拖累；核心净利润（剔除白酒商誉减值）达57.2亿元，同比增长19.6% [3] - 整体毛利率提升0.5个百分点至43.1%，EBITDA达77.01亿元；经营现金流71.27亿元，同比增长2.9% [3] - 董事会建议派息1.021元/股，同比增长34.3%，派息率（剔除减值后）达53%，公司未来目标提升至60-70%；净现金头寸为42.3亿元 [3] 啤酒业务分析 - 2025年啤酒销量达1103万千升，同比增长1.4%；次高端及以上产品销量增长中高个位数，占比达25% [4] - 受益于产品结构升级和原材料成本下降，啤酒毛利率提升1.4个百分点至42.5%，核心EBITDA同比增长17%至96.1亿元 [4] - 具体品牌表现：喜力品牌在高基数下仍实现近20%增长，“老雪”增长60%，Amstel翻倍 [4] - 展望2026年，预计啤酒销量将实现低个位数增长，平均售价（ASP）实现中个位数增长，经营利润率预计扩张30个基点 [4] 白酒业务分析 - 2025年白酒业务收入15.0亿元，同比下降31%；核心EBITDA（剔除减值）降至2.6亿元 [5] - 公司计提28.8亿元商誉减值以释放风险；当前行业面临消费场景收缩、库存去化等挑战 [5] - 公司采取“规模优先、降本增效”策略，优化渠道价格体系；预计2026年白酒业务收入仍将下滑约5%，但通过精简运营有望实现亏损收窄 [5] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.71元、1.88元、2.06元 [2][6] - 预计2026-2028年营收分别为391.93亿元、410.52亿元、430.64亿元，同比增长3.2%、4.7%、4.9% [2] - 预计2026-2028年净利润分别为55.34亿元、60.97亿元、66.68亿元，同比增长48%、9%、8% [2] - 基于2026年18倍市盈率给予目标价 [6] - 可比公司2026年预测市盈率平均值为19.2倍 [8]

投资评级与核心观点 - 报告维持华润啤酒“优于大市”评级，目标价36港元 [2] - 报告核心观点：公司啤酒主业份额提升、高端化结构升级明确，叠加2025年低基数效应，2026年ASP具备显著修复弹性，量价齐升驱动收入与毛利稳步改善；白酒业务商誉减值计提后风险弱化，对集团拖累显著收敛；成本压力可控，盈利稳定性增强；公司基本面确定性强 [6] 整体业绩表现 - 2025年公司实现营收379.85亿元，同比微降1.7%，主要受白酒业务拖累 [3][9] - 2025年核心净利润（剔除白酒商誉减值）达57.2亿元，同比增长19.6%，超出市场预期 [3] - 2025年整体毛利率提升0.5个百分点至43.1%，盈利能力持续改善 [3] - 2025年经营现金流达71.3亿元，同比增长2.9%，现金流质量优异 [3] - 董事会建议派息1.021元/股，同比增长34.3%，派息率（剔除减值后）达53%，公司未来目标提升至60-70% [3] - 公司净现金头寸为42.3亿元，财务结构稳健 [3] 啤酒业务分析 - 2025年啤酒业务销量达1103万千升，同比增长1.4%，表现优于行业 [4] - 2025年次高端及以上产品销量增长中高个位数，占比达25% [4] - 受益于产品结构升级和原材料成本下降，2025年啤酒毛利率提升1.4个百分点至42.5% [4] - 2025年啤酒核心EBITDA同比增长17%至96.1亿元 [4] - 喜力品牌在高基数下仍实现近20%增长，老雪增长60%，Amstel翻倍 [4] - 展望2026年，公司预计啤酒销量将实现低个位数增长，ASP实现中个位数增长，经营利润率预计扩张30个基点 [4] - 高端化战略持续推进，“国内品牌+国际品牌”双轮驱动格局稳固 [4] 白酒业务分析 - 2025年白酒业务实现收入15.0亿元，同比下降31% [5] - 2025年白酒核心EBITDA（剔除减值）降至2.6亿元 [5] - 鉴于行业环境变化，公司计提28.8亿元商誉减值以释放风险 [5] - 当前白酒行业面临消费场景收缩、库存去化等挑战，公司采取“规模优先、降本增效”策略 [5] - 展望2026年，预计白酒业务收入仍将下滑约5%，但通过精简运营、优化供应链，有望实现亏损收窄 [5] - 中长期看，公司将聚焦基地市场建设，培育高质量经销商，为行业复苏后的价值重构奠定基础 [5] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营收分别为391.93亿元、410.52亿元、430.64亿元，同比增长3%、5%、5% [2][9] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为55.34亿元、60.97亿元、66.68亿元，同比增长48%、9%、8% [2][9] - 报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.71元、1.88元、2.06元 [2][6][9] - 报告给予公司2026年18倍市盈率（PE）估值，目标价36港元 [6] - 可比公司2026年预测市盈率平均值为19.2倍 [8]

核心观点 - 2025年四季度企业年金市场呈现规模持续扩容但投资收益率环比回落的特征，整体保持稳健发展态势 [7] - 人形机器人产业规模化量产及商业化应用的拐点或将至，2026年有望从小批量验证迈向“1-10”新阶段 [2] - 2026年1-2月基础设施投资同比增长11.40%实现开门红，能源电力等领域构成主要支撑，后续基建投资逻辑或转向服务国家战略与安全需求 [23][26] - 华润啤酒2025年业绩在啤酒主业稳健支撑下展现韧性，白酒业务商誉减值计提落地，啤酒高端化成效显著且盈利能力持续提升 [28][29] - 万辰集团2025年量贩零食门店持续扩张，收入与利润高速增长，通过规模扩张与能力建设双轮驱动构筑竞争壁垒 [32][33] - 君实生物作为创新药企，核心产品特瑞普利单抗销售稳定增长，创新管线实力强劲，多个临床后期管线预计逐步进入兑现期 [36][37] 固定收益/银行：企业年金与养老金产品 - 截至2025年四季度，企业年金建立企业数增加2730个至17.8万个，参加职工数增加10.94万人至3343万人，积累基金增加0.12万亿元至4.21万亿元，规模指标持续扩容 [8] - 企业年金受托市场维持险资主导格局，国寿养老和平安养老在管理企业数、职工数和资产金额上合计占比分别为43.7%、49.3%和49.4% [9] - 受托管理资产金额整体规模持续攀升，25Q4环比增长3.1%至3.2万亿元，国寿养老（9597亿元）、平安养老（6182亿元）和工商银行（3734亿元）位列规模前三 [9] - 投资管理机构头部效应强化，泰康资产、国寿养老、工银瑞信分别以7154亿元、5252亿元、3952亿元的管理规模位居前三 [11] - 险资机构平均管理资产金额为2910亿元，高于公募基金公司的1536亿元 [11] - 25Q4含权益类组合单季投资收益率从25Q3的4.82%大幅回落至0.8%，固定收益类组合收益率从0.90%微降至0.61% [12] - 2025年全年，含权益类组合、固定收益类组合及整体收益率分别为7.09%、2.99%和6.51%，均实现正收益 [12] - 截至2025年末，养老金产品合计期末资产净值环比微降1.37%至24310亿元，25Q4季度投资收益率从25Q3的3.1%降至0.7%，但25年全年收益率为5.6% [13] 机器人：人形机器人产业 - 宇树科技IPO获受理，冲刺A股人形机器人第一股，2025年人形机器人出货超5500台，出货量全球第一 [2][14] - 2022年至2025年前三季度，宇树科技四足机器人累计出货超3万台，市场份额全球第一 [14] - 2025年宇树科技实现收入17.1亿元，同比增长335%，扣非归母净利润6.0亿元，同比增长674%，2025年前三季度主营业务毛利率为59%，扣非归母净利率为37% [14] - 2025年全国人形机器人出货量约1.44万台，2026年有望开启倍数级大幅增长 [15] - 国内产业资本化进程加速，2026年开年至今已完成14起10亿级融资（不完全统计） [15] - 特斯拉Optimus Gen3预计将于2026年夏季开始生产，2027年夏季进入大规模量产，前期指引称2026年生产目标5万台以上，2027年达十倍级增长 [17] - 本周人形机器人沪深两市核心产业链指数成交额达3762亿元，环比下降18.98%，占沪深两市总成交额3.43%，环比下降32个基点，板块情绪达阶段性冰点 [18] 机械/建材建筑：建筑装饰行业 - 2026年1–2月，基础设施固定资产投资完成额累计完成1.88万亿元，同比增长11.40% [2][23] - 分项看，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资累计同比增长13.10%，交通运输、仓储和邮政业增长9.10%，水利、环境和公共设施管理业增长8.30% [2][23] - 其中，公共设施管理业投资同比增长11.60%，道路运输业投资同比微降0.60%，水利管理业投资同比下降4.40% [2][23] - 截至2026年3月22日，新增专项债累计发行量10486.60亿元，同比增长50.82% [24] - 本周城投债净融资额为-313.24亿元，年初至今累计净融资额为-661.81亿元 [24] - 报告认为未来基建投资逻辑或从总量驱动转向服务国家战略与安全需求的结构性投资，重点方向包括清洁能源建设、能源安全及区域战略产业腹地建设 [26] 食品饮料：华润啤酒 - 2025年公司实现总营业额379.85亿元，同比微降1.68%，归母净利润33.71亿元，同比下降28.87%，利润下滑主要由于对白酒业务计提了28.77亿元的商誉减值 [5][28] - 剔除特别事项后，2025年归母净利润为57.24亿元，同比增长19.6%，核心EBITDA达98.79亿元，同比增长9.9% [5][28] - 2025年啤酒业务收入364.9亿元，同比基本持平，销量1103万千升同比增长1.4%，吨价3308元/吨同比下降1.4% [29] - 啤酒业务毛利率提升1.4个百分点至42.5%，调整后EBITDA达96.11亿元，同比增长17.4% [29] - 核心大单品“喜力”销量实现近20%增长，“老雪”和“红爵”等高端产品分别实现了60%和翻倍增长 [5][29] - 次高及以上啤酒销量占整体销量比重已接近25% [29] - 白酒业务2025年营收14.96亿元，同比下滑30.39% [30] - 2025年公司毛利率为43.07%，同比提升0.43个百分点，销售费用率同比下降1.36个百分点至20.33% [31] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为60.09亿元、63.42亿元、65.67亿元 [31] 新消费/食品饮料：万辰集团 - 2025年公司实现收入514.59亿元，同比增长59.17%，实现归母净利润13.45亿元，同比增长358.09% [5][32] - 2025年第四季度实现营业收入148.97亿元，同比增长27.15%，归母净利润4.90亿元，同比增长133.76%，归母净利率达3.3% [32] - 量贩零食业务2025年实现营业收入508.57亿元，同比增长59.98%，加回股份支付费用后实现净利润25.33亿元 [33] - 截至2025年末，公司共有量贩零食门店18314家，门店网络遍布全国30个省（含自治区、直辖市） [5][33] - 食用菌业务2025年实现营业收入6.02亿元，同比增长11.81%，业绩扭亏为盈 [33] - 预计公司2026-2028年实现归母净利润20.17亿元、25.99亿元、32.65亿元 [34] 医药：君实生物 - 公司核心单品特瑞普利单抗2025年销售额20.68亿元，同比增长37.72% [5][36] - 该产品国内首款PD-1皮下剂型已提交新药上市申请（NDA） [5][36] - 临床后期管线中，PD-1/VEGF双抗JS207将于2026年AACR大会发布其联合化疗一线治疗肠癌等II期临床数据 [36] - CLDN18.2 ADC药物JS107国产进度前列，早期临床数据显示其一线联用治疗胃癌的安全性和疗效较为可观 [37] - DKK1靶点单抗JS015全球进度领先，在结直肠癌和胃癌患者中显示出较好疗效和安全性 [37] - 预计公司2026-2028年营业额收入分别为33.98亿元、45.50亿元、57.80亿元，归母净利润分别为-4.97亿元、2.58亿元、7.64亿元 [38]

公司2025年业绩预告核心观点 - 公司发布2025年业绩预告，预计实现净利润29.2至33.5亿元，同比下降29.6%至38.6% [1] - 业绩下滑主要因对金沙酒业55.19%的股权计提27.9至29.7亿元的商誉减值 [1] - 若还原商誉减值影响，公司2025年预计实现净利润57.1至63.2亿元，同比增长20.0%至32.8% [1] 啤酒业务表现 - 预计整体啤酒销量实现低单位数增长 [1] - 喜力品牌销量增长约20%，广东、浙江、东北市场贡献主要增量 [1] - 老雪、红爵品牌维持较高增速，纯生品牌在餐饮受损背景下有压力但降幅环比收窄，超勇品牌延续增长 [1] - 全年盈利能力预计仍能实现小幅提升，尽管下半年成本受原材料价格上涨影响有所波动 [1] - 费用方面，“三精主义”持续落地，公司运营效率加速驱动盈利提升 [1] 白酒业务与商誉减值 - 2025年第四季度，公司对金沙酒业计提商誉减值27.9至29.7亿元 [2] - 此次减值后，剩余商誉为44.5至46.3亿元 [2] - 2023年公司以123.0亿元收购贵州金沙酒业55.19%股权，报表确认商誉74.2亿元 [2] - 白酒行业步入深度调整期，终端需求疲软，消费场景受损 [2] - 金沙酒业2025年上半年实现营收7.81亿元，同比下降34.0% [2] - 金沙酒业2025年上半年实现EBITDA为2.2亿元，同比下降47.2% [2] 未来展望与战略 - 商誉减值虽短期影响报表业绩，但长期看是公司卸下包袱、轻装上阵的关键决策 [3] - 当前公司估值较其余啤酒企业明显偏低，配置性价比突出，商誉减值后或将迎来估值修复窗口 [3] - 展望2026年，公司主业基本面良好，高端化持续升级，餐饮修复下啤酒销量预计能够实现稳健增长 [3] - 公司务实为大型终端开展代加工、与新兴渠道合作，进一步夯实营收基本盘 [3] - 利润端，毛利率预计有所波动，更看重企业锁价时机，费用端“三精主义”持续推进以优化费效比 [3] - 白酒减值落地后，报表包袱减轻，摊销压力得到缓解 [3]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收239.42亿元，同比增长0.8%，归母净利润57.89亿元，同比增长23.0% [1] - 不计特别项目的EBIT为71.05亿元，同比增长11.3%，不计特别项目的EBITDA为83.36亿元，同比增长10.7% [1] - 中期派息0.464元/股，同比增长24.4%，派息率保持26% [1] 啤酒业务 - 啤酒业务收入231.61亿元，同比增长2.6%，销量648.7万吨，同比增长2.2%，吨价3570元/吨，同比增长0.4% [1] - 次高档及以上产品销量实现中至高单位数增长，其中喜力销量增长超20%，老雪销量增长超70%，红爵销量增长超100% [1] - 开发德式小麦啤酒、茶啤、果啤、青稞啤酒等特色产品，并推出高端产品垦十四，推动定制和代加工业务快速发展 [1] 白酒业务 - 白酒业务收入7.81亿元，同比下降33.7%，其中大单品摘要占白酒收入接近80% [2] - 政策趋严导致商务和高端宴席需求受损，对销售拖累明显 [2] 盈利能力 - 整体销售毛利率同比提升2.0个百分点至48.9%，啤酒业务销售毛利率同比提升2.4个百分点至48.3% [2] - 啤酒业务吨成本同比下降4.1%，受益于大麦和包材成本下降 [2] - 销售费用率同比下降2.0个百分点至15.6%，管理费用率同比上升1.3个百分点至7.6% [2] - 不计特别项目的EBITDA率同比提升3.1个百分点至34.8%，啤酒业务EBITDA率同比提升3.4个百分点至35.1%，白酒业务EBITDA率同比下降7.2个百分点至27.9% [2] 盈利预测 - 更新2025-2027年归母净利润预测为60.17亿元、61.06亿元、65.48亿元 [3] - 对应当前PE分别为14.0倍、13.8倍、12.9倍 [3]

港股市场表现 - 港股三大指数集体收跌 恒生指数跌0.24% 国企指数跌0.43% 恒生科技指数跌0.77% 大市成交额降至2394.87亿港元 主板卖空金额达361.93亿港元 占可卖空股票总成交额16.74% [2] - 南向资金净流入74.61亿港元 腾讯控股700 HK 美团3690 HK 小米集团-W 1810 HK 中兴通讯763 HK获净买入 阿里巴巴9988 HK 中芯国际981 HK 众安在线6060 HK遭净卖出 [2] - 手机市场出货量同比下降3.9%至1.41亿部 其中5G手机占比85.5%达1.21亿部 国产品牌手机出货量占比86.6%达1.22亿部 苹果概念股集体下挫 瑞声科技2018 HK大跌13.17% 舜宇光学科技2382 HK跌3.65% [3] - 汽车产业链整体下挫 零跑汽车9863 HK跌4.76% 小米集团-W 1810 HK跌2.28% 比亚迪股份1211 HK跌1.76% SaaS板块走弱 汇量科技1860 HK跌15.19% 微盟集团2013 HK跌9.85% [4] - 医药板块逆市上扬 叮当健康9886 HK大涨23.75% 平安好医生1833 HK涨11.37% 金斯瑞生物科技1548 HK涨5.03% 乐普生物-B 2157 HK涨6.09% [4] - 美股主要指数集体收跌 道琼斯工业指数跌0.34% 标普500跌0.40% 纳斯达克指数跌0.34% [5] 华润啤酒公司分析 - 2025年上半年总营业收入239.4亿元人民币 同比增长0.8% 净利润57.6亿元 同比增长21.6% 剔除一次性收益的EBIT达71.05亿元 同比增长11.3% [7] - 啤酒业务收入231.6亿元 同比增长2.6% 销量648.7万千升 同比增长2.2% 显著优于行业整体表现（全国规模以上啤酒产量1904万千升 同比下降0.3%） [8] - 产品高端化成效显著 次高及以上啤酒销量实现中至高单位数增长 普高档及以上啤酒销量同比增长超10% 喜力品牌销量增速超20% 老雪销量同比增长超70% 红爵销量同比翻倍 [8] - 啤酒销售单价提升至3570元/千升 同比上升0.4% 毛利率达48.3% 同比提升2.5个百分点 剔除一次性收益的啤酒业务EBIT为72.7亿元 同比增长14% [8] - 白酒业务收入7.8亿元 同比下降33% EBIT亏损1.5亿元（去年同期盈利0.48亿元） 公司积极调整产品结构 重点发展"摘要"大单品 拓展"金沙"和光瓶酒产品线 [9] - 通过"三精策略"实现降本增效 销售费用率同比下降2个百分点至15.6% 管理费用率同比上升1.3个百分点至7.6% 合计费用率下降0.7个百分点 [9] - 管理层发生变动 侯孝海辞任执行董事及董事会主席 由执行董事兼总裁赵春武暂代职责 其他高管团队保持稳定 [9] - 基于业绩超预期表现 上调2025-2027年净利润预测至58.3/59.4/62.9亿元 对应EPS分别为2.0/2.0/2.1港元 维持"买入"评级 目标价由41.8港元上调至42.6港元 [7][10]

富途控股 (FUTU) - 首次覆盖给予买入评级，目标价195美元，较现价168.52美元有15.7%上涨空间[3][10] - 2025年预计总收入195.31亿港元（同比增长43.7%），归母净利润94.13亿港元（同比增长73.3%）[12] - 核心壁垒为全球35张金融牌照、全自研技术平台及牛牛圈社区生态[10] 海天国际 (1882) - 维持买入评级，目标价30港元，较现价21.8港元有37.6%上涨空间[16] - 2025年上半年收入90.2亿元人民币（同比增长12.5%），净利润17.1亿元（同比增长12.6%）[17] - 海外收入占比提升至42.3%，东南亚市场销售额接近翻倍增长[20] 华润啤酒 (291) - 维持买入评级，目标价35港元，较现价28.28港元有23.7%上涨空间[24] - 2025年上半年归母净利润57.9亿元（同比增长23%），高端产品销量增长超10%[24][25] - 啤酒业务毛利率提升2.5个百分点至48.3%，吨成本下降4.2%[25] 万国黄金集团 (3939) - 2025年上半年归母净利润6.01亿元（同比增长136.3%），分红比例33.4%[35] - 金岭矿采矿现金成本降至66.6元/吨（同比下降44.3%），毛利率达75.2%[36] - 扩产后年产能将达1350万吨，远期年黄金产量有望超15吨[37] 中国罕王 (3788) - Mt Bundy金矿项目储量171万盎司，投产后前10年年均产量约15万盎司[41][42] - Cygnet项目可采资源量101万盎司，建设周期2年，达产后年利润有望达2亿澳元[44][46] 美股宏观策略 - 若俄乌冲突达成协议，可能解除俄罗斯制裁并抑制全球通胀[51] - 美国对欧盟加征15%关税，欧盟承诺采购7500亿美元能源产品[54] - 7月美国非农新增就业7.3万人，远低于预期的11万人[60] - AI领域仅5%项目实现收入增长，多数企业尚未产生实质效益[66][71]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - 高端化、成本红利及三精策略共同驱动盈利能力提升 25H1啤酒业务销售毛利率同比+2.4pct至48.3% 吨成本同比-4.1% 销售费用率同比-2.0pct至15.6% [3] - 啤酒业务韧性升级 25H1啤酒收入同比+2.6% 销量同比+2.2% 喜力销量增长超20% 老雪销量增长超70% 红爵销量增长超100% [10] - 白酒业务主动调整 25H1白酒收入同比-33.7% 主要受政策趋严影响商务及高端宴席需求 [10] - 盈利预测上调 2025-2027年归母净利润预测调整为60.17/61.06/65.48亿元 对应PE分别为14.0X/13.8X/12.9X [4] 财务表现 - 25H1营收239.42亿元同比+0.8% 归母净利润57.89亿元同比+23.0% 不计特别项目的EBITDA为83.36亿元同比+10.7% [10] - 毛利率持续改善 25H1整体销售毛利率同比+2.0pct至48.9% 啤酒业务毛利率同比+2.4pct至48.3% [3] - 现金流稳健 25H1派发中期股息0.464元/股同比+24.4% 派息率保持26% [10] 业务策略 - 产品创新与高端化并行 开发德式小麦啤酒、茶啤、果啤等特色产品 推出高端产品垦十四 推动定制及代加工业务发展 [10] - 成本控制成效显著 大麦、包材成本下降兑现成本红利 三精策略（精简、精益、精细）推动费用优化 [3]