公司业绩与交付数据 - 2025年7月公司交付新车21027辆，前七个月同比增长25.2% [1] - 7月交付中蔚来品牌12765台、乐道品牌5976台、firefly萤火虫品牌2366台 [1] - 累计交付量达806731台，其中蔚来品牌737923台、乐道品牌58599台、firefly萤火虫品牌10209台 [1] 乐道L90产品亮点 - 乐道L90定位家庭纯电SUV，起售价26.58万元，BaaS方案起售价17.98万元 [2] - 依托换电网络支持3分钟极速换电，具备"可充可换可升级"体验 [2] - 车身尺寸5145mm，轴距3110mm，空间利用率达纵向81.5%、垂向85.9% [3] - 后备箱常规容积430L，下沉空间106L，满座可容纳7个20英寸行李箱 [3] - 首创240L智能电动前备舱，集成36项高效设计 [3] 资本市场反应 - L90预售一周后公司港股/美股股价上涨超40% [3] - 上市当晚美股盘中涨幅超9%，摩根士丹利评价其配置与定价方案利好订单转化 [3] 技术研发成果 - 十年累计研发投入600亿元，季度研发强度维持30亿元水平 [5] - 全球科技创新专利超10000项，5nm智驾芯片神玑NX9031已量产上车 [5] - "蔚来世界模型NWM"完成全量推送，实现软硬件完整耦合 [6] 基础设施布局 - 全国换电站达3432座（含1000座高速站），充换电站总量8217座 [7] - 累计换电服务超8100万次，预计2025年突破1亿次 [7] - 实现8个省级行政区"换电县县通"，G318川藏换电线路即将贯通 [7][8] 未来产品规划 - 全新ES8将于8月下旬发布，9月NIO Day 2025上市即交付 [4] - 2025年Q4目标单季度盈利，技术投入进入收获期 [5][9]

产品发布与定价 - 乐道L90提供大6座和大7座两种座椅布局，整车购买起售价26.58万元，BaaS电池租用方式购买起售价为17.98万元 [1] - L90定价超市场预期，综合产品力行业领先，计划8月1日正式开启交付，预计9月交付有望破万辆 [1] 产品竞争力 - L90在空间、能耗、安全多维度体现竞争力，通过36项技术创新达成空间优化，满足大三排SUV用户的核心刚需 [1] - 标配45项主动及智能安全辅助功能，包括端到端架构AEB，安全性行业领先 [1] 产品周期与交付预期 - 公司计划下半年上市乐道L80及全新ES8，预计3/4季度交付单月逐步突破3/4万辆级别 [2] - 乐道新车型定价更具性价比，共享蔚来NT3.0平台，技术采购推动降本，期待NIO品牌15+%、乐道品牌10+%的毛利率指引 [2] 财务与费用优化 - 2Q存在部分人员调整的一次性支出，预计3-4Q影响逐步减弱，季度Non-GAAP研发费用逐步下降至20亿元级别 [2] - 期待公司兑现4Q25盈利转正及自由现金流3-4Q转正指引 [2] 智能驾驶进展 - 蔚来世界模型NWM首个版本已于5月30日推送，在主动安全、高速领航、城区领航、智能泊车四大场景实现技术升级 [2] - 智能硬件提前规划与预埋为技术架构更新迭代提供空间，不同版本车主均能享受最新技术成果 [2] 盈利预测与估值 - 当前美股及港股对应2025年0.8x P/S，维持2025-26年Non-GAAP净利润预测 [3] - 上调港美股目标价10%/9%至45港币/5.8美元，对应2025年1.1x P/S，港股和美股较当前股价存29%上行空间 [3]

人工智能技术发展历程 - 37年前贝尔实验室的杨乐昆开发出世界上第一个用于文本数字识别的卷积神经网络 证明神经网络可以像人类一样学会"看见" [1][2][3] - 当前人工智能正经历从"工具智能"到"认知智能"的跃迁 神经网络通过类似人类学习的过程找到数据关联性 构成AI算力基础 [5][6] 辅助驾驶技术演进 - 2016年前系统仅能处理静态环境 定位精度以米为单位 功能限于ACC自适应巡航和车道保持 [12][14] - 2020年深度学习技术带来空间认知范式转变 但仍依赖标注数据和高精度地图 存在逆光/遮挡场景误判问题 [15][16][18] - 激光雷达普及后形成摄像头互补 行业开始采用轻地图+实时感知混合架构 但BEV二维模型高度信息不足 [20][21][22] - 2023年引入OCC 3D栅格环境模拟 摆脱地图依赖 可识别施工栏杆等异形障碍物 [23][25] 世界模型的核心突破 - 世界模型使AI具备空间想象重构和时间推演能力 实现从被动执行到主动决策的跨越 [46][47][48] - 蔚来NWM可在100毫秒内推演216种事故轨迹 每0.1秒动态更新模拟世界寻找最优解 [61][62] - 实际应用场景包括自主寻找停车场出口 无车道线道路的智能避让 被追尾预防辅助等 [51][54][56] 行业技术发展现状 - 蔚来/小鹏等车企正重点布局世界模型 以解决AI缺乏因果推理能力的核心缺陷 [30][65] - 当前技术仍处早期阶段 存在算力消耗大 模拟精度待提升等问题 需持续迭代优化 [63][66] - 行业类比1980年代神经网络发展初期 当前处于AI技术爆发前夜的关键积累期 [67][68][69]

估值与评级 - 蔚来港股当前对应2025年0 7x P/S 维持2025-26年Non-GAAP净利润预测 维持跑赢行业评级 [1] - 港股目标价41港币 对应2025年1 0x P/S 较当前股价存在40%上行空间 [1] 产品与技术 - 乐道L90于7月底上市 8月1日开启交付 展车已覆盖全国门店 [2] - L90通过36项技术创新实现舱内纵向空间4195mm 二排过道宽度180mm 纵向挑高1330mm [2] - 标配45项智能安全辅助功能 包括端到端架构AEB 安全性行业领先 [2] - 5月30日推出世界模型NWM首个版本 覆盖四大智能驾驶场景 技术架构具备迭代空间 [4] 经营与交付 - 2Q交付72,056辆 符合7 2-7 5万辆指引 [3] - 启动CBU改革 通过划分经营单元提升组织效率 2Q起费用端优化效果逐步显现 [3] - 公司指引4Q25实现盈利转正 [1][3] 财务与现金流 - 2Q起销量与现金流逐步改善 全年自由现金流有望实现正向流入 [4] - 运营现金流持续提升 产品周期强劲支撑业绩 [4] 市场预期 - 乐道L90预售定价超市场预期 预计在高端大三排SUV市场保持领先 [1]

销量表现 - 6月公司三品牌总计交付新车24,925台，同比增长17.5% [3] - 二季度整体交付72,056台新车，环比一季度大增71.2%，创历史第二好成绩 [3] - 蔚来主品牌6月交付14,593台，乐道品牌交付6,400台创年内新高，firefly萤火虫品牌交付3,932台同样创年内最佳 [7] - 累计交付新车785,714台，其中蔚来品牌725,248台，乐道品牌52,623台，firefly萤火虫品牌7,843台 [7] 技术研发突破 - "蔚来世界模型 NWM"推送至ET9、新ES6等车型，标志自研5纳米智驾芯片神玑NX9031达到设计目标 [9][10] - 神玑NX9031是图像效果最好的智驾芯片，功能安全达最高等级，功耗水平出色，可带来单车成本1万元优化 [12] - 自研全域操作系统天枢SkyOS实现系统启动时间大幅提升，语音响应延迟低于0.5秒，支持持续OTA [38] - 自研世界模型系统NWM基于Transformer架构，实现语义级理解复杂场景，运行于神玑芯片形成端到端闭环 [41][42] 组织与经营变革 - 引入CBU（基本经营单元）机制，将车型、门店等纳入独立经营单元，强调ROI导向和责权利对等 [23][24][26] - 构建横向"车型产品线"组织，横跨设计、研发、交付等五大环节，统筹全生命周期经营指标 [26][27] - 推行"一个账本"机制，统一核算研发、销售、服务等投入产出，转向精细运营 [27] 销售网络与市场策略 - 乐道品牌6月交付6,400台创年内新高，累计交付超52,000台，稳居细分市场前三 [30] - 推动销售与交付团队一体化，拓展三四线城市换电覆盖和销售渠道 [30] - 换电站选址纳入ROI模型核算，目前乐道可用换电站超2000座，60%用户将换电作为首要决策点 [31][33] - "换电县县通"已在6个省级行政区实现，围绕换电站试点下沉市场销售转化 [33] 研发投入与长期战略 - 自2014年成立以来累计研发投入超600亿元，2022年起每季度研发投入维持在30亿元左右 [20] - 全球申请中及已授权专利总数超过10,000项 [20] - 天枢SkyOS与神玑芯片深度适配，构建"软硬一体"能力闭环，提升NOP+系统稳定性 [39][40]

蔚来自研芯片性能与应用 - 蔚来世界模型NWM已推送至ET9、新ES6、新EC6、新ET5和新ET5T车型 [1] - 神玑NX9031为全球首颗车规级5纳米智驾芯片 单颗性能相当于四颗英伟达Orin-X [1] 成本与毛利率影响 - 神玑NX9031芯片可带来单车成本优化约1万元 [1] - 该芯片应用将显著提升蔚来单车毛利率 [1]

系统升级概述 - 蔚来汽车旗舰轿车ET9正式推送Cedar雪松1 1 0系统升级 包含超过30项新增及优化功能 涵盖智慧安全 智能驾驶 智能座舱和舒适驾乘四大核心领域 [1] - 新ES6 新EC6 新ET5 新ET5T的Cedar雪松1 1 0首个版本即将开启推送 [3] 智慧安全升级 - 行业首发量产紧急自主靠边停车功能 基于全域领航辅助NOP+系统 当监测到驾驶员失去意识时 车辆自动缓慢减速并驶向道路最右侧停车 [1] - 新增自动紧急避让AES 紧急主动停车EAS和紧急车道保持ELK三项主动安全功能 构建全向 全速域 全场景安全防护体系 [1] - 智能高清投影大灯具备像素级精准分区照明能力 通过"智能光毯"功能对夜间驾驶中前方潜在风险进行高亮或闪烁提示 [1] 智能驾驶升级 - 蔚来世界模型NWM实现量产应用 点到点全域领航辅助NOP+系统可自主完成高速和城区通行 支持全国收费站ETC通行辅助 [1] - 泊车场景支持车位收藏功能 到达收藏车位附近后自动完成泊车入库操作 [1] - 线控转向技术使自动泊车过程中方向盘仅需小于10度微调 显著提升泊车体验优雅性 [2] - 视觉融合泊车辅助SAPA 车辆近距离召唤NBS 遥控泊车辅助RPA等功能均得到升级优化 [2] 舒适驾乘升级 - 推出4D全域舒适领航技术 融合感知硬件及云端数据 构建覆盖多种颠簸场景的4D路况图层 配合天行全主动悬架系统减少路面冲击 [2] - 系统针对中高速飞坡和高速巡航场景进行专门优化 [2] 智能座舱升级 - 基于PanoCinema 5D座舱推出"飞跃天际线"全感官沉浸体验 整合前后排屏幕 九雪天琴8 2 4 8沉浸声系统 智能香氛系统 智能空调系统 全主动悬架及座椅功能 [2] - 新增多屏同播功能 支持视频播放或游戏画面在多屏间流转 [2] - 新增爱奇艺双杜比内容专区 支持杜比视界 HDR Vivid 4K等高品质观影体验 [2] 人机交互升级 - NOMI智能助手新增空间探索和空间交互功能 用户可通过语音询问周边地理信息 NOMI基于空间方位理解匹配地图数据和知识库内容 [2] - 点赞 比心等手势交互将触发相应视觉反馈效果 [2]

核心观点 - 蔚来通过多品牌战略、产品焕新和技术创新实现销量回升，5月交付新车23,231台同比增长13.1% [3] - 公司面临2025年一季度财报压力，但通过组织变革和成本优化积蓄反弹势能 [13][14] - 行业竞争从单一产品升级为立体生态战争，新势力向成熟车企转型 [17][19] - 蔚来选择技术驱动路径，神玑NX9031芯片和世界模型NWM提升核心竞争力 [19][21][24] 销量表现 - 5月总交付23,231台（同比+13.1%），其中蔚来品牌13,270台，乐道品牌6,281台（环比+42.8%），萤火虫品牌3,680台 [3] - 累计交付突破76万台，"5566"车型（ES6/EC6/ET5/ET5T）换代后硬件焕新率达40%-45% [6][9] - 30万以上高端纯电SUV市场中蔚来6系份额达49% [6] - ET5/ET5T累计交付超17万台，乐道L60周销回升至1,500台水平 [9][11] 产品与技术 - 神玑NX9031芯片量产上车，算力超千Tops，单车成本降低1万元 [19][21] - 世界模型NWM实现场景预判和紧急停车功能，已推送40万台Banyan车型 [21][22][24] - 900V高压架构和天枢SkyOS形成技术闭环，三年前车型仍支持升级 [24] - 新款"5566"车型优化成本结构：横屏设计、怀挡、移除冗余V2X单元 [14] 战略调整 - 实施CBU（基本经营单元）机制，转向"拼经营"管理模式 [14] - 三大品牌资源整合，乐道保持独立销售体系但缩减非必要投入 [13] - 2024年研发投入超130亿元，9款新车集中Q2上市 [13][19] - 规划乐道L90/L80和萤火虫新车型完善产品矩阵 [11] 行业趋势 - 中国车市进入价格战与价值战并行的立体竞争阶段 [3][12] - 传统车企加速整合（如吉利私有化极氪、东风长安重组） [17] - 竞争维度扩展至产品矩阵+技术储备+渠道网络的生态战争 [19] - 智能驾驶和AI算力成为核心技术竞争点 [21]

新能源汽车行业5月交付量表现 - 比亚迪5月销量达382476辆，同比增长14.1%，新能源累计销量超1230万辆 [1][2][3][5] - 零跑汽车5月交付45067辆，同比增长148%，新款C10车型售价12.28万起 [1][2][6][9] - 鸿蒙智行5月交付44454辆，问界M9交付15481台，尊界S800上市24小时大定突破1600台 [1][2][10][12] - 理想汽车5月交付40856辆，同比增长16.7%，i8车型将于7月发布 [1][2][15][19] - 小鹏汽车5月交付33525辆，同比增长230%，连续7个月交付超3万台 [1][2][14] - 极狐汽车5月交付13509辆，同比增长200.2%，营收同比增长150.75% [1][2][41][43] - 阿维塔5月交付12767辆，同比增长179%，正式登陆香港市场 [1][2][36][38] - 岚图汽车5月交付10022辆，同比增长122%，岚图Free+升级鸿蒙座舱 [1][2][40] - 深蓝汽车5月交付25521辆，同比增长78%，深蓝S09上市售23.99万起 [1][2][33] - 极氪5月交付18908辆，同比增长1.6%，9系列将推出轿车产品 [1][2][34][35] - 蔚来5月交付23231辆，同比增长13.1%，"蔚来世界模型NWM"系统升级 [1][2][25][29] - 小米汽车5月交付超28000辆，YU7车型将于7月量产 [1][2][24] - 埃安5月销量26777辆，同比下滑33.2%，RT 650激光雷达版限时特价14.08万 [1][2][21] - iCAR 5月交付5899辆，V23车型预售热度高 [1][2][44][46] 行业竞争策略 - 比亚迪通过"一口价+限时补贴"策略实现价格体系全面下探，海豹07DM-i智驾版降价5.3万元 [5] - 小鹏MONA M03 Max以12.98万元售价提供城市级辅助驾驶，改写10-15万元市场竞争格局 [14] - 埃安跟进限购优惠，RT 650激光雷达版限时特价14.08万元，较指导价降2.5万元 [21] - 零跑C10以12.28万起售价配备激光雷达和骁龙8295芯片，续航提升至605km [9] - 深蓝S09搭载鸿蒙智能座舱和华为乾崑辅助驾驶，起售价23.99万元 [33] - 岚图Free+升级鸿蒙座舱HarmonySpace5和华为ADS4系统 [40] 新产品动态 - 理想i8六座SUV将于7月发布，提供4种配置，纯电续航670-720km [19] - 小米YU7中大型SUV发布，Max版零百加速3.23秒，首搭小米天际屏全景显示 [24] - 极氪9系列将推出轿车产品，2025年计划推出5款新车 [35] - iCAR计划2025年推出iCAR 05，定位或高于iCAR 03 [46]

粤港澳大湾区车展表现 - 2025粤港澳大湾区车展前三日预计共有45万人次观众参观，成交预计40亿元人民币，分别比上届增长27.84%和8.1% [1] - 预测本届车展总客流量和总成交额将刷新历史纪录 [1] - 车展规模超26万平方米，其中8万平方米为户外活动展区，汇聚112家整车品牌、1039款车型及50场新车发布会 [1] 深圳汽车产业发展 - 深圳正全力建设全球新能源汽车产业的创新研发中心、高端零部件设计制造中心、前沿技术应用示范中心和国际贸易枢纽中心等四大中心 [2] - 20家深圳新能源汽车产业圈新进成员上台集中展示，为深圳建设四大中心带来产业动能 [2] - 深圳港"汽车出海一站式平台"正式上线，提供汽车出海综合服务，助力打造全球新能源汽车国际贸易枢纽中心 [2] 新车发布与技术展示 - 超100家整车品牌亮相，多款重磅新车登场，包括尊界S800、小米汽车SUV YU7、上汽大众ID.ERA概念车等 [3] - 红旗天辇1号飞行汽车亮相，为未来交通开辟新思路 [3] - 蔚来世界模型NWM全球首发，自研的智能汽车"新三大件"全面量产上车 [4] - 蔚来今年共有9款新车上市，已建3300余座换电站、2万多根充电桩 [4] 华为和比亚迪展示 - 华为包揽2号展馆"鸿蒙智行馆"，展现智能化创新生态 [6] - 比亚迪包揽1号馆，携全系产品矩阵亮相，展示兆瓦超充技术等创新突破 [6] - 腾势易三方科技体验区与仰望云辇-Z体验区同步亮相 [6] 未来出行生态 - 特设"未来驭行空间站"展区，呈现"空地一体化"的出行生态 [6] - 峰飞航空、亿航智能、小鹏汇天等企业展示低空飞行器 [6]