报告投资评级 - 投资评级：增持（维持） [4][6] 报告核心观点 - **2025年业绩承压，但Q4营收恢复增长**：2025年公司实现营业收入87.97亿元，同比下降3%；归母净利润2.15亿元，同比下降52%；扣非归母净利润0.84亿元，同比下降14% [4]。其中，第四季度单季实现营收22.65亿元，同比增长5%，但归母净利润0.74亿元，同比下降62% [6]。报告认为Q4业绩符合市场预期，净利润大幅下滑主要系去年同期土地补偿款基数较高所致 [6] - **传统业务承压，新业务成为增长亮点**：通用照明和LED封装两大传统业务营收下滑，其中通用照明产品营收30.30亿元，同比下降6.09%；LED封装及组件产品营收22.62亿元，同比下降8.35% [6]。主要受国内房地产市场调整、出口贸易环境波动及行业竞争加剧影响 [6]。相比之下，车灯业务表现稳健，实现营收22.26亿元，同比增长5.63%，公司成功获得10余个中高端车型新项目和模组新项目 [6]。此外，海洋照明和体育照明等新赛道业务也取得突破，实现大幅增长 [6] - **盈利能力短期波动，未来有望改善**：2025年第四季度毛利率为16.44%，同比下降0.54个百分点，主要因通用照明需求放缓和竞争加剧 [6]。销售费用率和管理费用率同比略有下降，但财务费用率上升 [6]。报告小幅下调了未来盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.81亿元、3.16亿元和3.55亿元，同比增长率分别为30.6%、12.4%和12.5% [6]。基于新业务带来的增量预期，报告维持“增持”评级 [6] 财务数据与预测总结 - **历史财务表现**：2025年公司营业总收入为8,797百万元，同比下降2.8%；归母净利润为215百万元，同比下降51.9%；每股收益为0.14元；毛利率为17.7%；净资产收益率(ROE)为3.1% [5] - **未来盈利预测**：报告预测公司2026-2028年营业总收入将分别达到9,217百万元、9,696百万元和10,207百万元，同比增长率分别为4.8%、5.2%和5.3% [5]。同期，预测归母净利润将分别达到281百万元、316百万元和355百万元 [5]。预测每股收益将逐年提升，分别为0.18元、0.21元和0.23元 [5] - **估值水平**：基于2026年4月16日5.70元的收盘价，报告指出公司当前市盈率为41倍（基于2025年业绩）。对应未来预测业绩，2026-2028年的预测市盈率分别为31倍、28倍和25倍 [5][6] 业务分项总结 - **通用照明业务**：2025年实现营收30.30亿元，同比下降6.09%，面临国内地产市场调整和出口环境波动的双重压力 [6] - **LED封装及组件业务**：2025年实现营收22.62亿元，同比下降8.35%，行业处于“总量盘整、利润承压”的调整期 [6] - **车灯业务**：2025年实现营收22.26亿元，同比增长5.63%，是公司稳健增长的主要动力，并在中高端市场取得项目突破 [6] - **海洋照明与体育照明等新业务**：海洋照明业务营收同比大幅增长，成功交付“湛江湾一号”项目并开拓海外市场；体育照明业务在国家青少年足球训练基地等项目上取得新突破 [6]

报告投资评级 - 增持（维持）[6] 报告核心观点 - 公司2025年全年及第四季度业绩承压，但符合市场预期，归母净利润大幅下滑主要系去年同期土地补偿款基数较高所致[4][6] - 传统通用照明及LED封装业务因市场需求疲软及行业竞争加剧而承压，但车灯等新赛道业务实现稳健增长并持续取得突破[6] - 分析师基于通用照明领域盈利承压的现状，小幅下调了公司未来两年的盈利预测，但鉴于新赛道业务的增长潜力，维持“增持”评级[6] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩回顾**：公司2025年实现营业收入87.97亿元（8,797百万元），同比下降3%；实现归母净利润2.15亿元（215百万元），同比下降52%；实现扣非归母净利润0.84亿元，同比下降14%[4][5][6] - 第四季度单季实现营收22.65亿元，同比增长5%；实现归母净利润0.74亿元，同比下降62%；扣非归母净利润亏损0.38亿元，但亏损同比收窄[6] - **盈利能力分析**：2025年全年毛利率为17.7%，同比下降0.9个百分点[5]；第四季度毛利率为16.44%，同比下降0.54个百分点，主要受通用照明板块需求放缓及竞争加剧影响[6] - 2025年净资产收益率（ROE）为3.1%，较2024年的6.8%显著下降[5] - **未来业绩预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为92.17亿元、96.96亿元、102.07亿元，同比增长率分别为4.8%、5.2%、5.3%[5][8] - 预测2026-2028年归母净利润分别为2.81亿元、3.16亿元、3.55亿元，同比增长率分别为30.6%、12.4%、12.5%[5][6][8] - 对应预测市盈率分别为31倍、28倍和25倍[5][6] 业务分项表现总结 - **传统业务承压**： - 通用照明产品2025年实现营收30.30亿元，同比下降6.09%[6] - LED封装及组件产品2025年实现营收22.62亿元，同比下降8.35%[6] - 传统业务下滑主要受国内房地产市场调整导致需求增长乏力，以及国际贸易环境波动导致出口下滑影响[6] - **新赛道业务增长**： - 车灯产品2025年实现营收22.26亿元，同比增长5.63%[6] - 公司在中高端车灯市场取得突破，成功获得10余个中高端车型新项目和模组新项目[6] - **其他增量业务进展**： - 海洋照明业务营收同比实现大幅增长，具体表现为中标微藻固碳项目，完成“湛江湾一号”养殖光控系统交付，并开拓海外船舶照明市场[6] - 体育照明业务取得新突破，获得国家青少年足球训练基地、高州奥体等项目[6] 市场与估值数据总结 - **股价与市场数据（截至2026年4月16日）**：收盘价5.70元，一年内股价区间为5.42元至7.45元，市净率为1.3倍，股息率（基于最近一年分红）为2.11%[1] - **公司基础数据（截至2025年12月31日）**：每股净资产4.45元，资产负债率39.24%，总股本15.36亿股，流通A股12.30亿股[1]

报告投资评级 - 对得邦照明维持“谨慎推荐”评级 [2][20] 报告核心观点 - 公司2025年业绩承压，但分红超预期，且车载照明业务成为核心增长引擎，拟通过收购浙江嘉利强化车灯业务协同 [1][5][11] - 2025年公司实现营收43.24亿元，同比下降2.42%；归母净利润2.64亿元，同比下降23.90% [5][6] - 2025年现金分红率高达168.3%，分红总额4.45亿元，远超2021-2023年50%/47%/42%的水平 [2][5][13] - 通用照明主业因海外需求疲软、行业竞争加剧等承压，但公司正收缩照明施工业务并提升质量 [5][7] - 车载照明业务逆势增长，营收达6.72亿元，同比增长12.69%，毛利率提升1.99个百分点至17.80%，并获得15亿元新定点项目 [5][11] - 公司拟出资14.54亿元收购浙江嘉利67.48%股份，标的公司2024年营收44.3亿元，净利润3.47亿元，将显著提升公司规模并与现有车灯业务形成协同 [5] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2025年第四季度（25Q4）营收10.39亿元，归母净利润0.67亿元，扣非净利润仅0.32亿元，Q4业绩拖累全年表现 [6][17] - **业务拆分（2025年）**： - 通用照明收入35.12亿元，同比下降4.76%，毛利率16.41% [5][7][8] - 照明工程施工收入9.23亿元，同比下降18.87%，但毛利率同比改善10.4个百分点 [5][7] - 车载业务收入6.72亿元，同比增长12.69% [5][8][11] - 国外收入33.26亿元，中国大陆收入9.87亿元 [8] - **财务预测**： - 预计2026-2028年营业收入分别为45.54亿元、48.36亿元、51.37亿元，增速分别为5.3%、6.2%、6.2% [2][21] - 预计2026-2028年归母净利润分别为2.97亿元、3.22亿元、3.46亿元，增速分别为12.3%、8.4%、7.4% [2][21] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.62元、0.67元、0.72元 [2][20][21] - 预计2026-2028年市盈率（PE）分别为22.91倍、21.13倍、19.68倍 [2][21] - 预计2026-2028年分红率将维持在70% [2][21] 行业与业务分析 - **照明行业**：2025年中国照明行业出口总额约499亿美元，同比下降11%，其中灯具出口372亿美元，占74% [5][7] - **汽车行业**：2025年中国汽车产销量创历史新高，同比分别增长10.4%和9.4%；新能源汽车产销量同比分别增长29%和28.2%，渗透率达47.9% [5][11] - **公司战略**：在通用照明市场收缩背景下，公司持续收缩照明施工规模以提升质量，并重点发力车载照明业务 [5][7][11] - **并购协同**：拟收购的浙江嘉利是能同时进入丰田、本田、日产三大日系品牌供应链的内资车灯供应商，收购后将增强公司在汽车照明领域的研发、生产和客户资源 [5]

报告投资评级 - 维持“谨慎推荐”评级 [2][20] 报告核心观点 - 公司2025年业绩承压，但分红超预期；通用照明主业受行业环境影响下滑，车载照明业务成为核心增长引擎；拟收购浙江嘉利以增强车灯业务协同 [5][11] - 预计公司2026-2028年业绩将恢复增长，归母净利润分别为2.97亿元、3.22亿元、3.46亿元 [5][20] 2025年业绩表现 - 2025年全年实现营业收入43.24亿元，同比下降2.42% [5][6] - 2025年实现归母净利润2.64亿元，同比下降23.90%；扣非归母净利润2.07亿元，同比下降30.82% [5][6] - 单季度看，2025年第四季度（25Q4）实现营收10.39亿元，归母净利润0.67亿元，扣非归母净利润仅0.32亿元，Q4业绩承压拖累全年表现 [6][17] - 2025年现金分红率高达168.3%，分红总额4.45亿元，远超2021-2023年50%/47%/42%的水平，分红超预期 [2][5][13] 分业务板块分析 - **通用照明业务**：作为公司基本盘，2025年收入同比下降4.76%至35.12亿元，毛利率下滑3.36个百分点至16.41%，是业绩承压主因 [5][7] - **照明工程施工业务**：公司持续收缩规模、提升质量，2025年收入同比下滑18.87%至9.23亿元，但毛利率同比改善10.4个百分点 [5][7] - **车载照明业务**：成为核心增长引擎，2025年实现营收6.72亿元，同比增长12.69%，毛利率提升1.99个百分点至17.80% [5][11] - 报告期内，车载业务年度新增定点项目总额再创新高，获得新增合计15亿元人民币的新定点项目，同比上涨27% [5][11] 行业与市场环境 - 2025年，我国照明行业出口总额约为499亿美元，同比下降11% [5][7] - 2025年，我国汽车产销量同比分别增长10.4%和9.4%，实现历史新高；其中新能源车产销量同比分别增长29%和28.2%，新能源汽车渗透率同比增长7个百分点至47.9% [5][11] 重大资产重组 - 公司已启动对浙江嘉利工业股份有限公司的重大资产重组，出资14.54亿元现金，交易完成后将持有浙江嘉利67.48%股份 [5] - 标的公司浙江嘉利2024年营收为44.3亿元，归母净利润为3.47亿元，并表后将显著提升公司规模和业绩 [5] - 浙江嘉利是国内少数能同时进入丰田、本田、日产三大日系合资品牌前后组合灯供应链的内资供应商之一，其优势有望与公司车灯业务形成协同并拓展客户资源 [5] 财务预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为45.54亿元、48.36亿元、51.37亿元，增速分别为5.3%、6.2%、6.2% [2][21] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.97亿元、3.22亿元、3.46亿元，增速分别为12.3%、8.4%、7.4% [2][21] - 预计2026-2028年摊薄每股收益（EPS）分别为0.62元、0.67元、0.72元 [2][21] - 预计2026-2028年分红率将维持在70.0% [2][21] - 基于2026年3月20日A股收盘价14.26元，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为23倍、21倍、20倍 [2][3][20]

投资评级 - 投资评级为“增持”，且为维持该评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩低于市场预期，主要因通用照明领域行业竞争加剧导致盈利承压 [7] - 公司传统通用照明及LED封装业务营收下滑，但车灯、海洋照明、体育照明、动植物照明等新赛道业务取得持续突破 [7] - 报告小幅下调了公司2025至2027年的盈利预测，但认为新赛道的突破有望带来未来的收入和业绩增量 [7] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入65.32亿元，同比下降5% [4][7] - 2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润1.41亿元，同比下降44% [4][7] - 2025年第三季度单季度实现营业收入21.46亿元，同比上升2% [7] - 2025年第三季度单季度实现归属于母公司所有者的净利润0.26亿元，同比下降56% [7] 业务板块分析 - 传统业务承压：2025年上半年通用照明产品营收15.56亿元，同比下降9.49%；LED封装及组件产品营收11.39亿元，同比下降13.94% [7] - 新赛道突破：燎旺车灯业务获得6个中高端车型新项目，营收同比增长9.52%；车灯事业部新拓展6个模组项目并延伸至车灯控制器业务 [7] - 海洋照明落地“湛江湾一号”智慧海洋牧场项目，并中标动态节律照明系统样机项目 [7] - 体育照明落地国家青少年足球训练基地、上海PUSH篮球中心灯光改造等项目 [7] - 动植物照明销售额同比增长46.75%，中标多个大型养殖企业项目 [7] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率为16.89%，同比下降1.70个百分点 [7] - 2025年第三季度销售净利率为1.62%，同比下降2.31个百分点 [7] - 毛利率下降主要系通用照明板块需求放缓及行业竞争加剧所致 [7] 财务预测 - 预测2025年营业收入为90.22亿元，同比微降0.3% [6] - 预测2025年归属于母公司所有者的净利润为2.73亿元，同比下降38.8% [6][7] - 预测2026年、2027年归属于母公司所有者的净利润分别为3.22亿元和3.49亿元，同比增长18.1%和8.4% [6][7] - 预测2025年至2027年对应的市盈率分别为36倍、30倍和28倍 [6][7]

投资评级 - 报告对佛山照明的投资评级为“增持”，并维持该评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩低于市场预期，主要因通用照明领域行业竞争加剧导致盈利承压 [4][7] - 公司传统通用照明及LED封装业务营收下滑，但车灯、海洋照明、体育照明及动植物照明等新赛道业务取得突破性进展 [7] - 基于业绩低于预期及传统业务承压，报告小幅下调了公司2025至2027年的盈利预测，但考虑到新赛道的增长潜力，维持“增持”评级 [7] 业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入65.32亿元，同比下降5% [4][7] - 2025年前三季度实现归属于母公司净利润1.41亿元，同比下降44% [4][7] - 2025年第三季度单季实现营业收入21.46亿元，同比上升2% [7] - 2025年第三季度单季实现归属于母公司净利润0.26亿元，同比下降56% [7] 业务分析 - 传统业务方面，2025年上半年通用照明产品营收15.56亿元，同比下降9.49%；LED封装及组件产品营收11.39亿元，同比下降13.94% [7] - 新赛道业务方面，燎旺车灯业务营收同比增长9.52%，并获得6个中高端车型新项目；海洋照明成功中标动态节律照明系统样机项目；体育照明落地专业级场馆项目；动植物照明销售额同比增长46.75% [7] 盈利能力 - 2025年第三季度公司毛利率为16.89%，同比下降1.70个百分点 [7] - 2025年第三季度销售净利率为1.62%，同比下降2.31个百分点 [7] - 2025年前三季度毛利率为18.1%，全年预测毛利率为18.0% [6] 财务预测 - 预测公司2025年归属于母公司净利润为2.73亿元，同比下降38.8% [6][7] - 预测公司2026年归属于母公司净利润为3.22亿元，同比增长18.1% [6][7] - 预测公司2027年归属于母公司净利润为3.49亿元，同比增长8.4% [6][7] - 当前股价对应2025年预测市盈率为36倍，2026年为30倍，2027年为28倍 [6][7]

核心管理层变动 - 董事长万山因工作调整辞去所有职务 包括董事长 董事及董事会专门委员会相关职务 原定任期至2027年10月9日 [1] - 董事李泽华因工作调整辞去董事及董事会专门委员会相关职务 但保留副总经理职位 原定任期至2027年10月9日 [1] - 一个月内共有4名高管辞职 此前9月12日董事陈明杰和常务副总经理张勇也因工作调整辞职 二人不再担任公司任何职务 [3] 股权结构与所有权 - 控股股东为广东省广晟控股集团有限公司 持股比例为32.31% [4] - 广东省政府控股广晟集团90% 广东省财政厅持股10% 广晟集团于2015年通过收购欧司朗控股100%股权获得公司控制权 [4] - 万山和李泽华在辞职时均未持有公司股票 [2] 财务表现与经营状况 - 2025年上半年营业总收入43.86亿元 同比下降8.34% [4] - 归母净利润1.15亿元 同比下降40.18% 扣非净利润1.06亿元 同比下降40.69% [4] - 经营活动现金流量净额984.5万元 同比大幅下降97.44% 主要因销售商品收到的现金减少 [4] - 通用照明产品收入15.56亿元 同比下降9.49% LED封装及组件产品收入11.39亿元 下降13.94% 车灯产品收入10.14亿元 下降3.02% [4] 公司背景与业务布局 - 公司成立于1958年 1993年在深交所上市 主营业务包括通用照明 汽车照明和LED封装产品的研发 生产和销售 [3] - 2021年以来公司通过收购控股了燎旺车灯 国星光电 沪乐电气和北京航信 [3]

投资评级 - 优于大市评级维持 [1][5][7] 核心观点 - 公司2025H1营收43.9亿元同比下降8.3% 归母净利润1.1亿元同比下降40.2% [2] - Q2单季营收22.4亿元同比下降1.2% 归母净利润0.5亿元同比下降53.7% [2] - 通用照明业务承压 H1收入同比下降9.5%至15.6亿元 境外收入下降6.8%至9.7亿元 [3] - 燎旺车灯业务逆势增长 H1收入同比增长9.5%至9.1亿元 获得6个中高端车型新项目 [4] - 子公司国星光电H1营收16.8亿元同比下降9.3% 归母净利润0.2亿元同比下降56.3% [4] - 盈利能力承压 H1毛利率同比下降0.4个百分点至18.7% Q2毛利率同比下降2.3个百分点至17.9% [5] - 下调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润为3.0/3.5/3.8亿元 [5] 业务表现 - 通用照明行业需求疲软 H1我国照明产品出口总额同比下降约6% [3] - 公司积极拓展新渠道 国内新拓网点超1600家 H1电商收入同比增长10.8% [3] - 海外市场开拓成效显著 开发6个国家空白区域代理 欧洲/非洲/中东/东南亚市场实现增长 [3] - 新赛道布局加速 海洋照明进入高端深海领域 体育照明拓展专业场馆 动植物照明销售额同比增长46.8% [3] - 车灯业务结构优化 实现豪华车企品牌"零突破" 新拓展6个模组项目并延伸控制器业务 [4] - 车灯整体收入同比下降3.0%至10.1亿元 模组业务承压 [4] 财务指标 - 2025E预测营收90.62亿元同比增长0.2% 2026E/2027E分别增长7.4%/6.5%至97.35/103.72亿元 [6] - 2025E预测每股收益0.20元 对应PE为33.9倍 2026E/2027E分别为0.23/0.25元 [6][22] - 毛利率预计保持18%-19%水平 EBIT Margin逐步提升至5.1% [6][25] - 研发投入持续增加 Q2研发费用率同比上升0.5个百分点至6.3% [5] - 净资产收益率2025E预计为4.5% 2027E提升至5.5% [6]

收购交易概述 - 公司以现金方式收购浙江嘉利工业股份有限公司不少于51%股权 目前处于初步筹划阶段 预计6个月内披露交易预案 虽构成重大资产重组但股票保持正常交易 [1] - 交易采用"受让现有股份+增资"组合方式 分两阶段实施：第一阶段受让现有股份 第二阶段增资巩固持股比例 排他期安排至2026年3月31日 支付600万元诚意金可转为交易价款 [2] 公司财务表现 - 2024年营业收入从46.97亿元下滑至44.31亿元 归母净利润从3.76亿元下滑至3.47亿元 出现近八年来首次同步下滑 [2] - 2025年上半年营业收入21.52亿元同比微增0.40% 归母净利润1.43亿元同比下滑19.66% 经营现金流净额从上年同期2.77亿元锐减至236.42万元 降幅达99.15% [2][3] 标的公司情况 - 标的公司为新三板挂牌企业 核心业务为乘用车 商用车灯具研发制造 资产总计35.76亿元 实际控制人黄玉琦 黄璜父女合计持股49.61% 2024年营收26.8亿元 净利润0.88亿元 [4] - 标的公司曾两度冲击A股IPO：2019年12月启动深交所上市计划 2020年7月终止 2021年6月更换辅导机构重启IPO 2024年3月通过辅导验收 2024年11月转向北交所上市 [5][6] 战略协同价值 - 收购旨在强化第二增长曲线 新能源汽车渗透率提升带动智能大灯 贯穿式尾灯等高附加值产品需求 车灯单车价值较传统燃油车提升2-3倍 [7] - 公司具备LED光学技术积累 标的公司拥有车规级照明产品研发经验 二者结合可实现"LED+汽车电子"技术融合 开发更具竞争力的智能车灯产品 [7] 整合挑战与行业环境 - 双方在企业文化 管理模式 业务流程存在差异：公司以出口为导向客户分散 标的公司深度嵌入汽车产业链与主机厂紧密合作 后续整合存在较大难度 [8] - 受汽车产业链价格战冲击 标的公司2025年上半年营收13.2亿元同比增长13.85% 但净利润3025.18万元同比下滑14.63% 新能源行业竞争加剧可能进一步压缩利润空间 [8]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入43.86亿元，同比下降8.34% [1][3] - 归母净利润1.15亿元，同比下降40.18% [1] 分行业营收结构 - 照明器材及灯具行业收入26.32亿元（占比60.02%），同比下降8.21% [3] - 电子元器件制造行业收入12.61亿元（占比28.74%），同比下降12.54% [3] - 出口贸易及其他行业收入4.93亿元（占比11.24%），同比增长3.65% [3] 分产品营收表现 - 通用照明产品收入15.56亿元（占比35.47%），同比下降9.49% [1][3] - LED封装及组件产品收入11.39亿元（占比25.97%），同比下降13.94% [1][3] - 车灯产品收入10.14亿元（占比23.11%），同比下降3.02% [3] - 三大核心产品合计占营业收入比重超过80% [1] 分地区营收分布 - 境内市场收入34.19亿元（占比77.97%），同比下降8.76% [3] - 境外市场收入9.66亿元（占比22.03%），同比下降6.79% [3]