财务表现 - 2024年实现营业收入75.66亿元同比下降5.09%，归母净利润18.06亿元同比下降24.63%，扣非净利润13.93亿元同比下降24.12%，经营性现金流18.16亿元同比下降14.61% [1] - 2024Q4实现营业收入15.38亿元同比增长17.51%，归母净利润2.74亿元同比增长33.60%，扣非净利润1.19亿元同比下降28.01% [1] - 2025Q1实现营业收入24.36亿元同比增长9.17%，归母净利润6.25亿元同比下降5.26%，扣非净利润5.13亿元同比下降6.91%，经营性现金流6.58亿元同比增长2.64% [1] - 2025Q1毛利率为50.30%同比提升0.36个百分点，销售费用率14.90%同比提升2.64个百分点，管理费用率4.19%同比提升0.19个百分点，研发费用率6.42%同比提升0.84个百分点 [2] 业务分拆 - 呼吸治疗业务2024年收入25.97亿元同比增长22.42%，其中制氧机、高流量呼吸治疗仪等产品同比下降，家用呼吸机、雾化器同比增长 [2] - 血糖管理及POCT业务2024年收入10.30亿元同比增长40.20%，其中CGM实现翻倍以上增长 [2] - 家用健康监测业务2024年收入15.64亿元同比下降0.41%，电子血压计等产品实现双位数增长 [2] - 临床器械及康复业务2024年收入20.93亿元同比增长0.24%，针灸针、轮椅、手术器械产品增长良好 [2] - 急救业务2024年收入2.39亿元同比增长34.05%，自研AED产品获证并技术升级 [2] 战略布局 - 2025Q1以2721万美元战略入股美国制氧龙头Inogen持股9.9%，将在欧美市场开展分销合作，并引入其产品至中国及东南亚市场 [3] - 2024年累计分红8.02亿元，分红比例达归母净利润的44.40% [3] - CGM新品AnvtimeCT4和CT5获NMPA注册，产品矩阵覆盖院内外全场景需求 [2] 增长驱动 - CGM技术迭代加速国产替代，成为血糖管理业务核心增长引擎 [2] - 公司渠道优势及精准营销策略助力CGM新品快速放量 [2] - 与Inogen的协同效应有望推动产品出海提速 [3]

项目建设提速 - 苏州顶地电气成套有限公司人工智能及新能源电力设备研发及产业化项目在2025年2月19日摘地后仅9天取得工程规划许可证和审图合格证 15天获批施工许可证 审批流程较以往大幅压缩 [1] - 项目达产后将实现年产能近6万台一二次融合标准化成套环网箱(环保气体)及标准化高低压开关柜等先进电气设备 目前基坑围护桩正在施工 [1] - 黄桥街道通过审批流程再造和部门协同 将传统"接力跑"模式转变为"并肩跑" 实现从土地摘牌到桩基进场的建设周期大幅缩减 [1] 工作机制创新 - 街道实施"节点倒逼 要素前置 堵点销项"工作机制 建立项目服务专班 践行"流程围着审批改 要素跟着进度配"服务理念 [2] - 采用从立项备案到竣工验收的全生命周期管理 推动产业项目早开工早投产早达效 形成"落地 开工 建设 投产"的梯度效益 [2] - 建立"储备项目抓转化 新建项目抓开工 在建项目抓进度 竣工项目抓产出"的良性发展格局 [2] 其他项目进展 - 苏州东鑫医疗科技有限公司医疗针灸器械全国总部建设项目通过全程帮代办服务 克服春节假期不利因素 实现拿地即开工 [2] - 该项目将生产针灸针系列 美容系列 艾灸系列等产品 目前正在进行桩基施工 [2] 未来发展计划 - 黄桥街道将持续推进重点项目建设提速增效 跑出项目建设"加速度" [2]

财务表现 - 2024年公司营收75.66亿元（同比-5.09%），归母净利润18.06亿元（同比-24.63%），扣非归母净利润13.93亿元（同比-24.12%） [1] - 2025年一季度营收24.36亿元（同比+9.17%），归母净利润6.25亿元（同比-5.26%），扣非归母净利润5.13亿元（同比-6.91%） [1] - 2025-2027年营收预测分别为85.48/97.10/110.96亿元，同比增速13.0%/13.6%/14.3%，归母净利润预测20.10/22.62/25.81亿元 [4] 业务分项表现 - 血糖管理及POCT解决方案业务营收10.30亿元（同比+40.20%），受益于CGM翻倍增长及BGM客户拓展 [2] - 急救解决方案营收2.39亿元（同比+34.05%），因AED产品技术升级及欧盟认证推动海外布局 [2] - 呼吸治疗解决方案营收25.97亿元（同比-22.42%），受高基数影响，但家用呼吸机、雾化器实现增长 [2] - 家用健康检测解决方案营收15.64亿元（同比-0.41%），电子血压计双位数增长，新品推动高端化 [2] - 临床器械及康复解决方案营收20.93亿元（同比+0.24%），针灸针、轮椅等产品增长良好 [2] 盈利能力与费用 - 2024年销售毛利率50.14%（同比-1.22pct），2025Q1回升至50.30%，预计随产品迭代持续改善 [3] - 2024年销售/管理/财务费用率分别为17.99%（+4.21pct）、5.66%（+0.50pct）、-3.12%（-1.14pct），公司通过供应链优化推动费用率改善 [3] 海外拓展 - 2024年海外营收9.49亿元（同比+30.42%），产品注册落地及团队属地化布局助力重点市场推进 [3] 投资亮点 - 公司聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，海外业务打开成长空间 [4] - 当前PE估值对应2025-2027年为17.45/15.50/13.59倍，维持"买入"评级 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 鱼跃医疗公布2024年全年及2025年一季度业绩，部分业务受23年疫情高基数影响下滑但海外保持高增，产品结构变化致毛利率下滑、销售投入增加，财务状况稳健，预计2025 - 2027年归母净利润分别为20.1/23.1/26.6亿元，同比增长11.3%、15.1%、15.0%，对应PE分别为17X、15X、13X，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年4月28日收盘价34.43元，一年最高/最低为42.08/30.05元，总市值34,515.28百万元，流通市值32,369.65百万元，总股本1,002.48百万股，资产负债率19.43%，每股净资产13.07元 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|7,972|12.25%|2,396|50.21%|2.39|20.37%|14.41| |2024|7,566|-5.09%|1,806|-24.63%|1.80|14.40%|19.11| |2025E|8,606|13.75%|2,011|11.35%|2.01|14.53%|17.17| |2026E|9,735|13.11%|2,314|15.07%|2.31|15.08%|14.92| |2027E|11,037|13.38%|2,661|15.03%|2.65|15.58%|12.97|[7] 事件及业务分析 - 2024年全年收入75.7亿元，同比 - 5.1%，归母净利润18.1亿元，同比 - 24.6%；24Q4收入15.4亿元，同比 + 17.5%，归母净利润2.7亿元，同比 + 33.6%；25Q1收入24.4亿元，同比 + 9.2%，归母净利润6.2亿元，同比 - 5.3% [8] - 2024年呼吸治疗收入26亿元，同比 - 22.4%；血糖管理及POCT收入10.3亿元，同比 + 40.2%；家用健康检测收入15.6亿元，同比 - 0.4%；临床器械及康复收入20.9亿元，同比 + 0.2%；急救及其他收入2.4亿元，同比 + 34.1%；海外收入9.5亿元，同比 + 30.4%，占比由9.1%提升至12.5% [8] - 2024年毛利率为50.1%，同比 - 1.2 pct，销售/管理/研发费用率分别为18%、5.7%、7.2%，同比 + 4.3、+ 0.5、+ 0.9 pct；2025Q1毛利率为50.3%，同比 + 0.4 pct，销售/管理/研发费用率分别为14.9%、4.2%、6.4%，同比 + 2.6、 - 0.2、+ 0.8pct [8] - 截止25Q1末，公司货币资金为70.8亿元，无短期及长期贷款 [8] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024 - 2027年进行预测，包含货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目及对应增长率、盈利能力指标、估值倍数等 [9]

业绩表现 - 2024年全年公司实现收入75.66亿元，同比-5%，归母净利润18.06亿元，同比-25%，扣非归母净利润13.93亿元，同比-24% [1] - 24Q4单季度收入15.38亿元，同比+18%，归母净利润2.74亿元，同比+34%，扣非归母净利润1.19亿元，同比-28% [1] - 25Q1收入24.36亿元，同比+9%，归母净利润6.25亿元，同比-5%，扣非归母净利润5.13亿元，同比-7% [1] 业务板块分析 - 呼吸治疗解决方案板块收入25.97亿元，同比-22.42%，其中制氧机、高流量呼吸湿化治疗仪因高基数下降，家用呼吸机、雾化器实现增长 [2] - 血糖管理及POCT解决方案业务收入10.30亿元，同比+40.2%，其中CGM实现翻倍以上增长 [2] - 家用健康检测解决方案业务收入15.64亿元，同比-0.41%，电子血压计实现双位数增长，红外测温仪因高基数回落 [2] - 临床器械及康复业务收入20.93亿元，同比+0.24%，针灸针、轮椅、手术器械增长良好，感染控制产品因高基数下降 [2] - 急救业务收入2.39亿元，同比+34.05%，自主研发AED产品获证并技术升级 [2] 海外拓展 - 2024年外销收入9.49亿元，同比+30.42% [3] - 2025年1月与Inogen达成战略合作，涉及国际分销、商标许可、联合研发及供应链优化，Inogen在呼吸领域拥有国际品牌声誉和欧美市场渠道 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为20.25、23.32、26.90亿元，同比+12%、+15%、+15%，对应PE为16、14、12倍 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价48.99元 [5][8] 报告的核心观点 - 2024年公司收入、归母净利润、扣非归母净利润同比下降，1Q25收入增长但归母净利润和扣非归母净利润下降，上年同期新冠影响下基数较高，后续基数影响消化后业绩增速有望改善 [1] - 根据1Q25业绩，下调呼吸和感控等产品收入预期，上调费用率预期，预测25 - 27年归母净利润同比增长，给予25年25x PE估值 [5] 各部分总结 经营情况 - 2024年公司核心赛道表现不一，呼吸治疗解决方案收入下降，血糖及POCT收入高速增长，临床器械及康复收入基本持平 [2] - 2024年其他产品收入表现分化，家用类收入略降，急救类收入同比快速增长 [3] - 2024年和1Q25销售费用率同比增长，毛利率2024年略降、1Q25略升，公司持续拓展市场布局加强销售费用投入 [4] 估值 - 可比公司25年Wind一致预期均值PE为25x，报告给予鱼跃医疗25年25x PE估值 [5][15] 盈利预测 - 预测25 - 27年营业收入分别为84.05亿、94.90亿、106.74亿元，同比增长11.09%、12.91%、12.47%；归母净利润分别为19.64亿、22.69亿、26.15亿元，同比增长8.79%、15.50%、15.27% [7][19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为20.25、23.32、26.90亿元，同比+12%、+15%、+15%，现价对应PE为16、14、12倍 [5] 业绩简述 - 2024年全年公司实现收入75.66亿元，同比-5%；归母净利润18.06亿元，同比-25%；扣非归母净利润13.93亿元，同比-24% [2] - 24Q4公司实现收入15.38亿元，同比+18%；归母净利润2.74亿元，同比+34%；扣非归母净利润1.19亿元，同比-28% [2] - 25Q1公司实现收入24.36亿元，同比+9%；归母净利润6.25亿元，同比-5%；扣非归母净利润5.13亿元，同比-7% [2] 经营分析 - 收入端受高基数影响回落，血糖管理及急救业务表现亮眼 [3] - 2024年呼吸治疗解决方案板块收入25.97亿元，同比-22.42%，制氧机等产品因高基数下降，家用呼吸机等同比增长 [3] - 血糖管理及POCT解决方案业务板块收入10.30亿元，同比+40.2%，CGM实现翻倍以上增长 [3] - 家用健康检测解决方案业务收入15.64亿元，同比-0.41%，电子血压计双位数增长，红外测温仪等因高基数回落 [3] - 临床器械及康复业务板块收入20.93亿元，同比+0.24%，针灸针等产品增长良好，感染控制产品因高基数下降 [3] - 急救业务收入2.39亿元，同比+34.05%，自主研发的AED产品获证并升级 [3] 海外市场拓展 - 2024年公司外销收入9.49亿元，同比+30.42% [4] - 2025年1月公司拟认购Inogen股票并签战略合作协议，将在多方面合作，有望推动海外市场拓展 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,972|7,566|8,652|9,912|11,383| |营业收入增长率|12.25%|-5.09%|14.35%|14.56%|14.84%| |归母净利润(百万元)|2,396|1,806|2,025|2,332|2,690| |归母净利润增长率|50.21%|-24.63%|12.13%|15.17%|15.34%| |摊薄每股收益(元)|2.390|1.801|2.020|2.326|2.683| |每股经营性现金流净额|2.12|1.81|1.98|2.42|2.82| |ROE(归属母公司)(摊薄)|20.37%|14.40%|14.83%|15.57%|16.33%| |P/E|14.47|20.26|16.44|14.28|12.38| |P/B|2.95|2.92|2.44|2.22|2.02|[10] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|7,102|7,972|7,566|8,652|9,912|11,383| |增长率|/|12.3%|-5.1%|14.4%|14.6%|14.8%| |主营业务成本|-3,684|-3,867|-3,772|-4,200|-4,772|-5,433| |%销售收入|51.9%|48.5%|49.9%|48.6%|48.1%|47.7%| |毛利|3,418|4,105|3,794|4,451|5,140|5,950| |%销售收入|48.1%|51.5%|50.1%|51.5%|51.9%|52.3%| |营业税金及附加|-70|-81|-74|-87|-99|-114| |%销售收入|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%| |销售费用|-1,031|-1,098|-1,361|-1,428|-1,635|-1,878| |%销售收入|14.5%|13.8%|18.0%|16.5%|16.5%|16.5%| |管理费用|-420|-411|-428|-450|-496|-546| |%销售收入|5.9%|5.2%|5.7%|5.2%|5.0%|4.8%| |研发费用|-496|-504|-547|-562|-644|-740| |%销售收入|7.0%|6.3%|7.2%|6.5%|6.5%|6.5%| |息税前利润（EBIT）|1,400|2,010|1,383|1,925|2,266|2,672| |%销售收入|19.7%|25.2%|18.3%|22.3%|22.9%|23.5%| |财务费用|96|157|236|143|162|189| |%销售收入|-1.4%|-2.0%|-3.1%|-1.6%|-1.6%|-1.7%| |资产减值损失|-117|-83|-68|-22|-28|-35| |公允价值变动收益|2|-4|0|0|0|0| |投资收益|129|143|23|150|150|150| |%税前利润|7.0%|5.0%|1.2%|6.4%|5.6%|4.8%| |营业利润|1,842|2,893|1,932|2,326|2,693|3,118| |营业利润率|25.9%|36.3%|25.5%|26.9%|27.2%|27.4%| |营业外收支|1|-45|1|5|5|5| |税前利润|1,842|2,849|1,933|2,331|2,698|3,123| |利润率|25.9%|35.7%|25.5%|26.9%|27.2%|27.4%| |所得税|-270|-472|-129|-326|-378|-437| |所得税率|14.6%|16.6%|6.7%|14.0%|14.0%|14.0%| |净利润|1,573|2,376|1,804|2,005|2,320|2,686| |少数股东损益|-22|-19|-1|-20|-12|-4| |归属于母公司的净利润|1,595|2,396|1,806|2,025|2,332|2,690| |净利率|22.5%|30.1%|23.9%|23.4%|23.5%|23.6%|[11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|4,838|7,215|6,619|7,280|8,488|9,859| |应收款项|724|550|852|779|885|1,008| |存货|1,509|1,412|1,440|1,481|1,665|1,877| |其他流动资产|2,802|208|348|146|152|159| |流动资产|9,873|9,385|9,259|9,686|11,190|12,903| |%总资产|65.4%|58.8%|59.2%|59.9%|62.9%|65.8%| |长期投资|1,131|2,587|2,567|2,582|2,598|2,615| |固定资产|2,123|2,085|1,961|2,013|2,067|2,123| |%总资产|14.1%|13.1%|12.5%|12.4%|11.6%|10.8%| |无形资产|1,678|1,690|1,678|1,717|1,757|1,800| |非流动资产|5,222|6,582|6,387|6,492|6,600|6,713| |%总资产|34.6%|41.2%|40.8%|40.1%|37.1%|34.2%| |资产总计|15,095|15,967|15,646|16,178|17,790|19,616| |短期借款|574|526|23|23|23|23| |应付款项|1,633|1,645|1,794|1,514|1,720|1,959| |其他流动负债|979|702|875|826|919|1,027| |流动负债|3,186|2,873|2,693|2,364|2,662|3,008| |长期贷款|1,509|684|0|0|0|0| |其他长期负债|333|495|299|67|63|60| |负债|5,029|4,052|2,992|2,430|2,725|3,068| |普通股股东权益|9,860|11,764|12,535|13,649|14,979|16,465| |其中：股本|1,002|1,002|1,002|1,002|1,002|1,002| |未分配利润|6,614|8,412|9,015|10,138|11,467|12,954| |少数股东权益|206|152|119|99|87|83| |负债股东权益合计|15,095|15,967|15,646|16,178|17,790|19,616|[11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|1,573|2,376|1,804|2,005|2,320|2,686| |少数股东损益|-22|-19|-1|-20|-12|-4| |非现金支出|377|346|356|262|296|333| |非经营收益|-385|-447|-210|-164|-164|-164| |营运资金变动|740|-148|-134|-115|-26|-30| |经营活动现金净流|2,305|2,127|1,816|1,988|2,426|2,824| |资本开支|-178|-101|-124|-315|-345|-380| |投资|-349|1,747|96|-16|-16|-16| |其他|109|89|2|150|150|150| |投资活动现金净流|-418|1,735|-25|-181|-211|-246| |股权募资|291|103|8|0|0|0| |债权募资|506|-913|-1,207|-229|0|0| |其他|-442|-654|-1,199|-912|-1,003|-1,204| |筹资活动现金净流|355|-1,465|-2,399|-1,141|-1,003|-1,204| |现金净流量|2,378|2,421|-592|667|1,211|1,374|[11] 比率分析 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标|/|/|/|/|/|/| |每股收益|1.591|2.390|1.801|2.020|2.326|2.683| |每股净资产|9.836|11.734|12.504|13.616|14.942|16.425| |每股经营现金净流|2.299|2.122|1.812|1.984|2.420|2.817| |每股股利回报率|0.300|0.600|0.800|0.900|1.000|1.200| |净资产收益率|16.18%|20.37%|14.40%|14.83%|15.57%|16.33%| |总资产收益率|10.57%|15.00%|11.54%|12.51%|13.11%|13.71%| |投入资本收益率|9.80%|12.56%|1