人民财讯11月19日电，中信建投（601066）研报称，当前市场对汽车明年刺激政策及产销总量预期较 弱，汽车顺周期属性弱化，科技属性及新兴成长方向是核心主线。小鹏科技日发布第二代VLA大模 型、智驾(Robotaxi)、人形机器人Iron等提振市场预期，2026年伴随特斯拉FSD V14、Robotaxi、Optimus 等技术迭代定型及上市量产，汽车及机器人作为物理AI核心应用，有望催生产业趋势拐点，整车股科 技属性或将重估。 ...

涉及的行业与公司 * 行业：中国自动驾驶、机器人出租车、人形机器人产业链 [1][2] * 公司：特斯拉、地平线、均胜电子、拓普集团、星宇股份、德赛西威、小鹏汽车、比亚迪、百度、文远知行、小马智行、三花智控等 [4][36] 核心观点与论据 行业趋势与商业化进程 * 自动驾驶、机器人出租车和人形机器人是中国未来十年最大的结构性增长机会之一 [2] * 商业化进程：自动驾驶 > 机器人出租车 > 人形机器人 [3] * 自动驾驶已接近需求拐点，中国L2++及以上功能渗透率从2024年第四季度的14%飙升至2025年8月的31% [11][15] * 机器人出租车正接近商业化拐点，预计2025年下半年至2026年车队规模将从数千辆扩大到数万辆，但目前在中国渗透率仍低于1% [3][21] * 人形机器人是长期叙事，潜力巨大但能见度有限，目前投资更多由催化剂驱动且波动性较大 [3][31][32] 政策与监管支持 * 政策环境转向明确支持，2025年9月发布的《汽车行业稳增长工作方案（2025-2026年）》允许有条件批准L3级车辆生产准入 [12] * L2系统安全要求的强制性国家标准草案填补了产品安全方面的关键监管空白 [12] * 各城市间在自动驾驶出行部署上的竞争以及国家间（如中美、中东）的竞争将推动政策支持 [34] 关键催化剂 * 特斯拉年度股东大会（11月6日）预计将发布FSD V14、机器人出租车和Optimus人形机器人的关键更新 [2][10][33] * 小鹏汽车AI日（11月5日）预计将展示其世界模型的升级 [19] * 文远知行和小马智行计划于11月6日在香港上市 [29] * 官方公布首批L3车企名单、更广泛的L3试点项目、L2安全标准正式实施 [17] 投资偏好与推荐公司 * 偏好供应链公司：地平线、均胜电子、拓普集团、星宇股份；整车厂中偏好小鹏汽车 [4][8] * 地平线是受益于自动驾驶渗透率提升的最佳标的，其Journey 6P芯片和HSD软件即将量产 [4][18] * 小鹏汽车因其领先的自动驾驶能力和加速的产品周期而受青睐 [4][19] * 德赛西威作为领先的域控制器供应商（2025年1-8月国内市场份额22%），将受益于自动驾驶渗透率提升 [20] * 在人形机器人领域，偏好拓普集团（与特斯拉深度合作）、均胜电子（安全业务利润率恢复，机器人业务进展）和星宇股份（产品组合升级，加速海外扩张） [4][35] 其他重要内容 机器人出租车进展 * 美国Waymo车队规模增至2000辆，每周付费出行次数上升至25万次，每百万英里受伤事故比人类基准低91% [3][25][27][28] * 中国运营商如文远知行目标在2025年底前生产约1000辆机器人出租车，小马智行目标在2025年底前将车队规模扩大到约1000辆 [29] * 机器人出租车物料清单长期可能再下降30-40% [23] 公司具体动态 * 小鹏汽车62%的销量来自售价15万元人民币以上的车辆，2025年预计交付量同比增长126% [19] * 星宇股份与JAKA Robotics在人形机器人领域达成战略合作 [35] * 比亚迪将自动驾驶推向大众市场，推动了渗透率的加速 [11] 风险提示 * 自动驾驶：主要客户推进速度慢于预期、车企垂直整合度提高、定价压力 [39][40] * 机器人出租车：技术挑战、监管合规、公众接受度 [21][24] * 人形机器人：当前能力与消费者可用性差距大、硬件耐用性问题、需求能见度低 [31][32]

VLA技术发展路线图 - 短期目标是在2025年底至2026年初搭建出训练的强化闭环，目标是让用户体验到车辆“活”了的感觉，实现持续成长 [1] - 中期目标是通过强化闭环在中国市场超越特斯拉，核心优势在于拥有比特斯拉更便利的闭环迭代环境 [1] - 两年周期内，VLA结合强化学习将引发业务大变革，预计2025年开始，经过2025-2026两年迭代，到2027年将形成企业真正的护城河，即整个业务流程的变革能力而非单一的模型、数据或芯片 [1] - 远期目标是利用VLA技术实现L4级别自动驾驶，并预期未来还会有新技术出现 [1] 强化闭环系统的工作机制与价值 - 强化闭环系统能自动识别问题，如用户接管、驾驶顿挫、急刹车等，自动收集问题数据并回传进行强化训练，完成迭代后上线，实现自我优化 [2] - 该能力被视为未来自动驾驶运营商的核心立足点之一，但可能不构成严格的护城河，因为最终可能有多家主体掌握自动驾驶技术 [2] 对VLA技术路径的倾向性看法 - 认为驾驶所需的智能程度相对较低，以目前大语言模型展现的智能水平足以应对自动驾驶，主要需解决时延问题 [3] - 业务流程改革完成后，经过1-2年时间，能更清晰界定车端算力与模型参数量需求，倾向于需求不会太大，给出的锚点是车端1000或2000 TOPS，云端32B参数模型，并认为将320B模型蒸馏成4B很不合适 [3] - 存在一种观点认为，在遇到明显瓶颈期前，算力和参数量整体上是越大越好，这与“the bitter lesson”的核心思想一致，即充分利用算力的通用方法最终会胜出 [3] 技术方法论与行业趋势 - DeepSeek的方法在浅层上通过更好的方法降低了对算力的需求，但深层内核符合“the bitter lesson”，其方法本身是通用的元方法，可通过增加算力提升性能 [4][5] - 自动驾驶领域的前进方向符合“the bitter lesson”，任何试图将人类对世界的理解硬编码到算法中的尝试大概率会被淘汰 [5] - 理想团队认为华为的W Engine与其所说的世界模型概念相似，而其他友商关于世界模型的讨论仍停留在模型本身层面 [9] 公司领导力与战略决策 - 公司CEO在2025年2月底提出加快交付VLA，其判断基于模仿学习本质不具备人类智能 [6] - CEO与校招生保持每月一次沟通，与自动驾驶负责人之间建立了基于信任的默契和并肩作战的基础 [6] - 公司管理强调“关注人不关注事”，团队内部的双向信任是公司能够调整价值观稀释问题的基础 [6] 智驾部门组织架构调整 - 智驾团队的核心护城河被定位为业务体系而非个人，部门现设有11个二级部门，负责人均具备业务背景而非纯管理出身 [7] - 核心管理者倾向内部培养，而Research/算法研究人才可从外部引进 [7] - 具体部门调整包括将原模型算法团队拆分为基础模型部、VLA模型部和模型工程部等，并新增创新业务部 [7] - 取消封闭开发模式，原因包括追赶者收益降低以及体现员工关怀，公司高层可能已形成阶段性共识需提高员工关怀 [7] - 部门负责人自述团队经历了三代骨干更迭，当前为新班子主导 [7] 对竞争对手的评价与定位 - 团队非常关注特斯拉FSD V14的进展，并计划在美国进行实车体验，认为特斯拉Ashok在ICCV 2025上的演讲与理想VLA理念高度一致 [8] - 回应博世不看好VLA的观点，指出博世不自研基座模型且缺乏大模型相关工作经验，数据量不大，并认为可通过强化学习和超级对齐解决模型幻觉问题 [9] - 针对华为的观点，强调在完成端到端过程中发现corner case数据收集的核心在于数据分布和质量，需要系统具备人类思维推理能力，并认为反对VLA的声音恰恰证明了VLA方向的正确性 [9] 公司运营与资源规划 - 公司战略分析法的核心是认知决定战略，战略决定业务，业务决定组织和资源 [12] - 2024年公司云端算力为8 EFLOPS，价值约10亿人民币数量级，当前推理算力与训练算力投入各占一半被认为比较合理 [11] - 公司正在研发42B参数的云端模型，并希望云端模型参数量不要过大 [11] - 对于自研自动驾驶芯片，策略是如果一颗芯片效果不佳，就采用两颗芯片的方案 [11] - 预测到2027年行业可能不再使用MPI作为核心评价指标 [11] - 2023年公司主基调是扩招，但自动驾驶负责人认为团队规模不需过大，比特斯拉团队多一些即可 [11] - 自动驾驶负责人将50%精力投入短期日常管理事务，30%投入中长期战略规划，20%投入技术和业务进展 [11]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业为智能驾驶（智驾）行业，包括高级辅助驾驶（L2/L2+）和全自动驾驶（L4/Robotaxi）领域 [1] * 纪要重点讨论的第三方智驾软件供应商包括Momenta、华为、大疆（卓翼）、地平线、元戎启行 [3] 市场格局与公司能力 * Momenta在第三方智驾市场占据领先地位，份额达55%，华为占25% [1][3] * Momenta提供单Orin X和双Orin X两种方案，覆盖从比亚迪、智己到奇瑞等不同车型，展现其工程化和算法裁剪能力 [1][3] * 华为凭借强大的体验和工程化能力，支持多款车型、自研芯片及大规模路侧泛化，但其顶尖算力芯片目前主要用于ADS 4.0 Ultra版本 [3] * 大疆在低算力芯片（如TI TDA4）解决方案上工程化能力出众，但市场对低算力芯片（32 TOPS或100 TOPS以下）的需求正在转向中高算力方案 [1][4] * 地平线采用自研软硬一体化方案（如HSD及G6P系列），已在奇瑞星途车型上量产，但受限于NPU算力及迭代升级，整体效果仍需提升，需更多车型验证工程化能力 [1][6] * 元戎启行主要集中在城市NOA，基于英伟达平台开发并与长城汽车合作紧密，其算法开发能力领先但工程化能力相对较弱 [7] 技术路线与核心观点 * 当前智驾行业技术路线主要分为三类：端到端算法（代表企业有Momenta、特斯拉、极氪）、VLA模型（代表企业有理想、小鹏）以及世界模型（华为、Momenta、地平线等正在开发） [2] * 车企智驾能力差异主要由算法、数据和算力三大因素决定，短期内算法调整效果明显，长期来看数据积累是关键，高效训练依赖强大计算资源 [8][9] * 长期看，若厂商继续沿用当前技术路线（如Transformer），智驾能力差异将逐渐收敛，数据积累达到一定规模（如特斯拉的50亿英里）后会出现数据饱和效应 [10] * 在感知硬件路线上，融合感知路线（结合激光雷达）比纯视觉更具长期优势，原因包括激光雷达成本已降至200多美元、数据处理技术提升能应对复杂场景、新法规对障碍物检测提出更高要求 [12] * L2+公司向L4发展更具优势，过渡自然且资源投入较少，但挑战在于全域泛化能力和量产一致性 [1][20] 芯片架构与发展需求 * 下一代智能驾驶芯片需求包括：强大的GPU/NPU以支持VLA和世界模型等高级功能、高带宽（未来可能需要从当前290GB/s翻倍或增至1.5倍）、工艺与功耗平衡（如3纳米或5纳米）、增加内存容量 [14][15] * 不同级别自动驾驶的算力需求：L2级需5-10 TOPS，增加泊车功能需约16 TOPS；L2++（高速辅助驾驶）需30-100 TOPS；L3级需500 TOPS以上；L4级普遍认为需1,000 TOPS以上 [16] * 对于L3及以上级别，冗余设计变得重要，例如采用双Orin芯片配置以备未来升级 [16] * 智能驾驶芯片与机器人芯片平台差异不大，许多厂商借鉴共用平台以降低成本 [17] Robotaxi商业化前景 * Robotaxi市场是一个正能性市场，不完全依赖技术驱动，关键在于提高场景内车辆通行效率和减少远程接管及事故率 [18] * 实现盈亏平衡需区域扩展足够大且定价合理，主要成本来自车辆折旧（如小马智行第六代车成本高达60万人民币），可通过定制化、换电等方式降本，同时需确保价格竞争力和扩大行驶里程覆盖范围以提高收入 [19] 其他重要细节 * VLA技术对智能驾驶体验的提升主要集中在功能创新（如自动前进/后退）和对带有语义信息的环境理解能力上，提高了决策合理性和流畅性 [11] * 大多数第三方算法公司（如Momenta、元戎启行）更倾向于开发通用算法并进行跨平台适配，而非与特定芯片厂商深度绑定，软硬件耦合较深的主要是同时提供软硬件解决方案的公司（如华为、地平线） [13]

核心观点 - 晨会纪要涵盖多个行业及公司2025年第三季度业绩表现，重点关注盈利改善、成本管控、行业景气度变化及政策影响 [2] - 多数公司2025Q3归母净利润实现同比增长或环比改善，部分受益于原材料价格下降、费用管控优化或业务结构升级 [3][4][13][22][38][42][46][50] - 债券市场情绪转弱，卖方和买方对债市阶段性逆风共识增强，央行重启国债买卖操作以对冲流动性压力 [9][10][11][58][59] - 汽车行业智能化、高端化趋势明确，以旧换新政策托底需求，多家车企推出跨年购置税补贴方案 [16][17][18][19] - 部分周期性行业（如铬盐、农药）景气度呈现修复迹象，海外需求及产业链整合成为增长驱动 [5][7][23][26][27] 公司业绩表现 广信股份（农化制品） - 2025Q3单季度归母净利润1.70亿元，同比+4.85%，但营收同比-35.73%，主要因农药原药销量下滑及中间体价格下降 [3][4] - 成本管控成效显著，期间费用率同比下降，财务费用率-7.83%（同比-7.97pct） [5] - 主要原材料价格大幅下降，如液氯均价同比-94.44%，甲醇均价同比-5.09% [6] - 主要产品价格Q4有所回升，多菌灵均价较Q3上涨1928元/吨，公司推进全球化布局 [7][8] 华夏银行（股份制银行） - 2025Q3归母净利润65.12亿元，同比+7.62%，净息差1.55%，较上半年略升1bp [12][13] - 存款规模同比增长11.0%，不良贷款率1.58%，环比下降2bp，资产质量持续修复 [13][14] - 手续费及佣金净收入46.94亿元，同比+8.3%，中间业务回暖 [14] 振华股份（化学原料） - 2025Q3归母净利润1.12亿元，同比-9.15%，但铬盐景气度回升，Q4金属铬产品满产满销 [21][22][23] - 海外收入稳中有升，前三季度海外销售收入约4亿元，同比稳中有升 [26] - 全球铬盐需求预计从2024年93万吨增长至2028年131万吨，供需缺口可能达25万吨 [27] 国光股份（农化制品） - 2025年前三季度营收15.23亿元（同比+6.09%），归母净利润2.78亿元（同比+3.06%），作物全程方案推广顺利 [28][30] - Q3单季度营收环比-44.92%，但研发费用同比+36.78%，公司维持高分红，股利支付率117.31% [29][31][33] 重庆银行（城商行） - 2025Q3归母净利润16.90亿元，同比+20.54%，总资产突破万亿，达1.02万亿元（同比+24.10%） [35][36] - 不良贷款率1.14%，较Q2下降3bp，扩表动能强劲 [36][37] 行动教育（教育） - 2025Q3营收2.22亿元，同比+27.93%，归母净利润0.83亿元（同比+42.78%），毛利率80.16%（同比+4.78pct） [38][39] - AI赋能销售效率提升，费用率优化，合同负债10.48亿元（同比+8.65%），支撑后续收入 [40] 南方传媒（出版） - 2025Q3归母净利润4亿元，同比+73.72%，利润总额同比+27.67%，主因低毛利业务压减及结构优化 [42][43] - 毛利率37.5%（同比+3.89pct），一般图书出版业务收入1.06亿元（同比+11.47%） [43] 运机集团（专用设备） - 2025Q3归母净利润0.34亿元，同比+45.71%，营收3.52亿元（同比+27.97%），海外拓展取得突破 [46][48] - 应收账款较2025H1减少0.41亿元，信用减值损失计提环比减少0.14亿元 [48] 晋控煤业（煤炭开采） - 2025Q3归母净利润4.01亿元，环比+10.08%，吨煤售价424.78元/吨（环比+1.41%） [50][51] - 资产负债率21.17%（同比-8.88pct），货币资金139.42亿元，负债压降效果显著 [52] 洽洽食品（休闲食品） - 2025Q3归母净利润0.79亿元，同比-72.58%，毛利率24.52%（同比-8.59pct），主因原材料成本高企 [53][54][55] - 量贩渠道表现亮眼，9月销售额突破9000万元，新品琥珀核桃仁等贡献增量 [56] 行业与政策动态 债券市场 - 卖方情绪指数回落，86%机构持中性态度，买方情绪指数降至负值，20%机构偏空 [9][10][11] - 央行重启国债买卖操作，可能以"买短"为主，旨在对冲地方债供给压力及呵护流动性 [58][59] 汽车行业 - 特斯拉2025Q3营收281亿美元（同比+12%），但毛利率18%（同比-1.85pct），储能业务装机量同比+81% [17] - 小米、理想、问界等车企推出跨年购置税补贴方案，最高补贴额度达15000元 [18] - 以旧换新政策延续，推荐关注高端化、智能化及机器人产业链机会 [19] 农药行业 - 广信股份主要产品价格Q4回升，如草甘膦均价较Q3上涨916元/吨，行业景气度修复 [7][8] - 国光股份作物全程方案推广顺利，上游原材料价格维持低位 [30][31] 铬盐行业 - 振华股份Q3受季节性需求扰动，但Q4金属铬满产满销，全球铬盐供需缺口可能扩大 [23][27] - 海外两机（航空发动机、燃气轮机）及军工需求拉动金属铬需求，产业链景气度沿金属铬-氧化铬绿-重铬酸钠传导 [27]

行业投资评级与核心观点 - 报告对行业持“看好”态度 [4] - 核心观点认为，特斯拉将自动驾驶（FSD）和人形机器人（Optimus）视为未来重要增长引擎，其中约80%的公司价值将来自Optimus业务 [5] - 在AI快速发展阶段，科技延伸下的机器人、AI、低空经济等赛道被持续看好，同时建议关注业绩有支撑、估值较低且有提升潜力的公司 [5] 行业情况与市场表现 - 根据上险量数据，2025年第40周乘用车零售总量为46.9万辆，环比下降27.85%，但同比增长16.64%，其中新能源车销量为23.5万辆，渗透率达到50.11% [5] - 汽车行业本周总成交额为5138.33亿元，环比下降26.12%，行业指数收于7877.13点，全周上涨2.92%，但涨幅低于沪深300指数（上涨3.24%），在申万一级行业中位列第10位 [5] - 从估值看，汽车行业市盈率为30.26，在所有申万一级行业中位列第16位，估值处于中等水平 [24] 重要事件分析：汽车十五五规划 - “十五五”规划为汽车产业确立了以内需驱动、科技创新、绿色转型与开放融合为核心的发展框架，政策导向预计将为行业提供中长期增长支撑 [8] - 规划强调“扩大内需”和“高质量发展”，汽车产业政策重点预计体现在“稳、增、升”三个方面，即防止过度竞争、通过财政政策推动新能源车市场扩容、以及推动产品与服务升级 [6] - 科技创新被确立为核心任务，预计将推动行业在芯片、算法、智能驾驶（加快L2++至L4级技术落地）等关键技术领域突破 [7] - 绿色转型将进一步强化，体现为纯电、混动、增程及氢能等多路线并行发展，中国在新能源汽车领域的全球领先优势预计将持续扩大 [7] 重要事件分析：特斯拉2025年第三季度财报 - 特斯拉第三季度营收达281亿美元（约2001亿元人民币），同比增长11.57%，汽车销售业务营收203.59亿美元，同比增长8.11%，全球交付量创历史新高达49.71万辆，但净利润为13.73亿美元，同比下滑36.82% [9][10] - 公司计划在2026年开始大规模量产第三代人形机器人Optimus，目标在2026年底实现最高年产能100万台，马斯克提到“特斯拉约80%的价值将来自Optimus” [5] - FSD V14在美国全面开放用户升级，付费FSD用户占车队约12%，Robotaxi车队已在部分城市运营，计划年底前扩展至8至10个美国城市 [5][11] - 公司计划将年产能扩至300万辆，CyberCab（无方向盘Robotaxi车型）预计2026年二季度投产，Semi卡车工厂已进入设备安装阶段，2026年上半年量产 [12] 重要事件分析：车企购置税兜底政策 - 针对2026年新能源汽车购置税政策由“全免”退坡至“减半”，小米、鸿蒙智行（问界、智界）等车企推出购置税兜底政策，以最高1.5万元的补贴稳定消费预期、加速锁单 [17][19][20] - 小米汽车宣布投入20亿元，为在2025年11月30日前锁单的用户提供兜底；问界M7自9月26日开启交付后21天交付超万辆，预计11月月产能提升至2万-3万台 [19][20] - 此轮政策变化引发“锁单大战”，行业竞争从价格战转向“信任战”，当前被视为消费者下单的最佳窗口期 [20] 行业数据与原材料成本 - 2025年10月1-19日，全国乘用车市场零售112.8万辆，同比去年下降6%，但较上月同期增长7%；今年以来累计零售1813.6万辆，同比增长8% [62] - 最近一周传统车原材料价格指数环比上升1.8%，新能源车原材料价格指数环比上升1.6%；其中，电池原材料碳酸锂价格本周环比上涨2.8% [5][73] - 海运成本本周有所下降，FDI指数较上周下降3.1%；汇率方面，本周美元兑人民币和欧元兑人民币均小幅贬值 [82][85] 公司动态与投资建议 - 报告基于“科技+中高端+国央企改革”主线给出投资分析意见：推荐国内强α主机厂如蔚来、小米、小鹏、理想；推荐智能化趋势下的华为鸿蒙智行合作伙伴如江淮汽车、赛力斯，以及科博达、德赛西威等；推荐国央企整合标的如上汽集团、东风集团等；推荐具备强业绩增长或机器人布局的零部件企业如星宇股份、福耀玻璃等 [5] - 近期公司重要公告包括：均胜电子新获约50亿元智能电动化产品定点；豪恩汽电收到APA自动泊车系统定点，生命周期总营业额约5.76亿元；科博达拟发行可转债募资不超过14.90亿元用于产能扩建等项目 [87][90][91]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 核心观点 - 特斯拉是全球智能驾驶领域标杆企业，依托其强大的AI能力以及规模化量产能力，衍生出了新的商业模式，如FSD订阅、Robotaxi、人形机器人等，新商业模式未来的发展空间大，是支撑特斯拉高估值的核心因素 [3] - 国内头部新能源车企以特斯拉为发展蓝本，看好高阶智驾车保有量高的车企估值提升 [3] 特斯拉三季度业绩表现 - 2025年三季度特斯拉实现营业收入281.0亿美元，同比增长12% [1] - GAAP准则下三季度实现归母净利润达到13.7亿美元，同比下降37% [1] - 2025年三季度特斯拉实现整车交付49.7万台，同环比分别增长7.4%/29.4%，单季度交付量创历史新高 [2] - 三季度特斯拉上海工厂批发销量达到24.2万台，占特斯拉三季度交付量的48.7%，其中在国内交付量达到16.9万台，环比增长31% [2] 业务与产品动态 - 10月初，特斯拉在美国市场推出了Model 3/Y的标准版车型，起售价进一步降低，以应对7500美元的联邦电动车购车税收抵免在9月底到期的影响 [2] - 专为Robotaxi业务打造的Cybercab以及电动半挂卡车Semi将于2026年量产 [2] - 特斯拉FSD V14已于10月份推送，进一步增加了对复杂场景的应对能力，年底前将增加推理能力 [2] - 目前在奥斯汀运营的Robotaxi车队已实现无驾驶员运营 [2] 财务与运营指标 - 三季度特斯拉汽车业务实现营收212.1亿美元，同环比分别增长5.9%/27.3% [2] - 单车营收达到4.27万美元，同环比分别变化-0.06万/-0.07万美元 [2] - 来自监管信贷的碳积分收入为4.2亿美元，同环比下降43.6%/5.0% [2] - 特斯拉三季度毛利率达到18.0%，同比下降1.9个百分点，其中汽车制造端（剔除碳积分收入）毛利率为15.4%，同比下降1.7个百分点 [2] 技术研发进展 - 特斯拉下一代AI芯片AI5性能进一步跃升，AI5芯片设计简化，剔除了冗余功能，关键性能较AI4大幅提升，将由台积电、三星代工 [2] - AI5芯片除满足汽车和机器人需求外，多余的产能将用于特斯拉的数据中心 [2] - 第三代人形机器人Optimus V3将于2026年一季度发布，其手部灵活性大幅提升 [2] - 特斯拉将搭建一条年化产能100万台的生产线，将在2026年年底前启动生产 [2] 投资建议 - 推荐赛力斯（华为赋能）、理想汽车、小鹏汽车、小米集团 [3] - 推荐智驾核心供应商地平线机器人 [3] - 建议关注三花智控 [3]

宏观与策略观点 - 10月以来经济呈现回落加速迹象，30城新房销售环比回落1.1%，同比降幅扩大至26.6%，18城二手房销售同比由升转降21.8% [4] - 政策“适时加力”的必要性和可能性提升，关注点包括可能重启买卖国债、财政发力落地效果、年内出口及地产销售走势等 [4] - 9月广义财政收入当月同比回升至3.2%，但政府性基金预算可能存在约3700亿元缺口，预计2026年财政赤字率或维持4%左右 [5] - A股日线级别上涨大概率临近尾声，食品饮料、医药、消费者服务已确认日线级别下跌，但中期周线级别上涨显示牛市格局刚刚开始 [8] - 债市处于修复过程中，哑铃策略占优，即短信用/存单+长端高弹性品种具备更高性价比 [14] 行业景气与公司表现 - 煤炭行业长期需求面临结构性下降，BP展望预计全球煤炭消耗量在2020年代末达峰，到2050年需求将下降30%，中国需求降幅约20% [18][19] - 白酒行业于秋糖会期间显示动销筑底迹象，产品渠道积极变革，中长期配置价值凸显 [24] - 特斯拉在机器人与智驾领域催化密集，Optimus V3预计2025年底发布，2026年量产，FSD V14发布并改进导航与感知功能 [25] - 寒武纪-U 2025年第三季度营收17.27亿元，同比增长1333%，实现归母净利润5.67亿元，供给端改善显著 [32] - 海康威视2025年第三季度归母净利润36.62亿元，同比增长20.3%，利润端与现金流改善超预期 [36] 金融与流动性数据 - 2025年9月社融增速为8.7%，较上月下降0.1个百分点，剔除政府债券后的社融增速为5.9% [16] - 9月新增人民币贷款1.29万亿元，同比少增3000亿元，其中企业中长期贷款增加9100亿元，同比少增500亿元 [16] - 9月M1增速显著提升1.2个百分点至7.2%，M2-M1剪刀差收窄1.6个百分点至1.2%，释放积极信号 [16] - 资金面保持宽松，银行间杠杆率小幅上升，下周政府债券净发行转正但净缴款转负 [15]

FSD V14版本概述 - FSD V14被公司描述为具有"觉醒"体验的版本，预计将首次超越人类驾驶员的安全水平[2] - 该版本面向部分早期用户推送，旨在向"无人监督"级别迈出实质性一步[3][9] - V14已更新至V14.1.1版本，改善了顿挫与幽灵刹车问题，V14.2将于几周后发布[27] 技术能力提升 - 新增到达选项功能，支持在停车场、街道、车道、停车库或路边选择泊车位置[7] - 增加对紧急车辆（如警车、消防车、救护车）的靠边停车或让行处理能力[7] - 将导航和路径规划整合到基于视觉的神经网络中，实时处理道路封闭和绕行[7] - 提供额外的速度配置文件，进一步定制驾驶风格偏好[7] - 改进对静态和动态门的处理能力[7] - 增强对道路遗撒物（如轮胎、树枝、箱子）的绕行偏移能力[7] 场景处理优化 - 优化无保护转弯、变道、车辆切入和校车等多种场景的处理能力[7] - 提升系统故障管理能力，从降级操作中平滑恢复，增强可靠性[7] - 增加自动窄场清洗功能，提供快速高效的前摄像头自清洁[7] - 改进对挡风玻璃内部残留物积聚的警报功能[7] - 整体平滑度和感知能力得到提升[7] - 停车位选择和停车质量有所改善[7] 实车测试表现 - 在无GPS停车场环境中能准确识别"EXIT"出口文字与箭头，顺利找到出口[12] - 识别施工封路标志后执行掉头操作，并实时更新导航路线完成绕行[12] - 在夜间关闭的停车场场景中，快速判断通行不可行并立即转向寻找新停车地点[15] - 在窄路施工场景中准确识别施工人员手势标牌，完成停车等待和绕行通过[18] - 通过音频信号识别500米外警笛声，在严重拥堵路段提前寻找变道空间完成特殊车辆避让[21] - 在快餐店Drive-Thru场景中准确停靠点餐麦克风处，并自动跟车前行[24] 技术架构推测 - 可能首次引入语言模态，采用类VLA架构[12][28] - 模型参数量提升10倍，达到750亿规模，Context Length提升3倍[28] - HW4上的FSD V13模型文件规模达7.5GB，假设8bit存储相当于75亿参数[28] - 最可能的技术方案是MoE架构的VLA模型，使用local parameter类似MoE模型中不同的experts网络[28] - 音频输入被整合到控制模型中，新款Model系列配备4麦克风阵列加强音频处理能力[21][28] - 导航信息与视觉网络深度融合，使模型能够根据实时路况调整行驶策略[28]

FSD V14版本性能展示 - 特斯拉FSD V14.1版本展示了在停车场自动寻找空闲车位并完成泊车的功能 [1] - 车辆在开市客（Costco）超市停车场花费约20分钟寻找空位 全程由FSD自主完成驾驶与搜索 [1] - 车辆出现多次看似笨拙的移动与转向操作 但始终未出现明显违章或危险行为 [5] 技术优化与未来规划 - 特斯拉官方表示未来FSD版本将改进行驶平顺性和停车精准度 并持续优化到达位置选项和停车质量 [10] - FSD v14的发布被视为公司过去一年在自动驾驶技术上最重要的一次系统性升级 [10] - 公司CEO埃隆・马斯克展望未来功能 车辆可将用户送至商店门口后自行去找停车位 用户购物结束后可通过手机召唤车辆自动前来接载 [7] 系统表现与社会接受度 - 在长达20分钟的自动搜索过程中 车辆自然地融入交通流 未引起行人或其他司机的不安或疑惑 [5] - 系统在整个过程中未错过任何真正空闲的停车位 尽管未深入停车场深处或等待正在卸货的顾客 [5] - 此次升级标志着公司开始将Robotaxi项目的研发经验转化为面向消费者的量产技术 [10]